菜百股份(605599) 投资要点 2023年公司归母净利润同比+54%：公司披露2023年年报和2024年一季报，2023年全年公司收入165.5亿元，同比+51%，实现归母净利润7.1亿元，同比+54%，实现扣非归母净利润6.6亿元，同比+62%。其中单Q4，公司实现收入41.8亿元，同比+70%，实现归母净利润1.15亿元，同比+11.3%，实现扣非归母净利润1.16亿元，同比+41.6%。2023年公司派发现金股息5.4亿元，分红率77%。 黄金饰品和贵金属投资者产品分别受益于需求恢复和金价上涨带来的投资需求实现大幅增长，分产品来看，2023年公司黄金饰品收入61.6亿元，同比+54%，贵金属投资产品收入88.8亿元，同比+56%，贵金属文化类产品收入11.1亿元，同比+18.4%。黄金饰品增长主要来自于婚庆，悦己，馈赠等多方面需求的恢复，贵金属投资产品的增长则主要来自于金价上涨带来的投资类需求。 2023年毛利率略有下滑，净利率小幅提升：毛利率方面，2023年公司整体毛利率10.68%，同比减少0.54pct，其中黄金饰品毛利率17.85%，同比减少0.44pct，贵金属投资产品毛利率2.79%，同比基本持平，贵金属文化产品毛利率14.16%，同比增加1.47pct。2023年销售净利率4.29%，同比提升0.1pct。 门店稳步拓张，线上渠道放量明显。2023年公司新开线下门店19家，截至2023年末，公司总门店数达到87家，同时在线上渠道方面公司加大布局，加强了直播业务，短视频平台的销售，2023年公司电商实现收入29.8亿元，同比+103%。 2024年Q1归母净利润同比+16%。2024年Q1，公司收入63.2亿元，同比+25%，归母净利润2.72亿元，同比+16%，扣非归母净利润2.5亿元，同比+18%。毛利率10%，同比下滑1.4pct，销售净利率4.33%，同比下滑0.34pct。截至2024年一季度末，公司门店数86家，此外预计在2024年Q2在北京地区新开业4家门店。 盈利预测与投资评级：公司2024一季报业绩展现出较好的韧性，但考虑到金价处于高位，消费需求存在不确定性，我们保守预测下调公司2024-2025年归母净利润为从8.3/9.6亿元至8.16/9.3亿元，预计2026年归母净利润10.5亿元，最新收盘价对应2024-2026年PE为13/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，开店不及预期，终端消费不及预期等。

     菜百股份(605599) 事件概述：2023年，公司实现营收165.52亿元，同比+50.61%，实现归母净利润7.07亿元，同比+53.61%，实现扣非归母净利润6.58亿元，同比+62.18%。24Q1，实现营收63.16亿元，同比+25.01%，归母净利润为2.72亿元，同比+16.15%，扣非归母净利润为2.52亿元，同比+17.99%。 受益于金价上行与消费需求释放，投资类产品与黄金饰品带动收入实现快速增长。按产品拆分：2023年，黄金饰品实现收入61.59亿元，同比+54.11%；贵金属投资产品实现收入88.84亿元，同比+55.79%；贵金属文化产品实现收入11.09亿元，同比+18.41%；钻翠珠宝饰品实现收入2.14亿元，同比+0.07%；联营佣金收入1.73亿元，同比+32.34%；黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品、钻翠珠宝饰品、联营佣金收入占收入比重为37.2%、53.7%、6.7%、1.3%与1.0%，同比+0.8、+1.8、-1.8、-0.7、-0.1pct。按渠道拆分：2023年，线上渠道、线下渠道、银行渠道的销售额分别为30.17、133.11、2.10亿元，分别同比+105.1%、+42.6%、+20.3%，销售额占比分别同比+4.84、-4.53、-0.32pct。24Q1，营收为63.16亿元，同比+25.01%，其中黄金珠宝零售收入62.66亿元，同比+25.45%，或主要由投资类产品增长带动，联营佣金0.45亿元，同比-14.32%。 金价波动带动产品结构变化，毛利率同比下滑。1）毛利率端：2023年，毛利率为10.68%，同比-0.54pct。分产品看，黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品、钻翠珠宝饰品、联营佣金毛利率为17.85%、2.79%、14.16%、39.52%、95.72%，同比-0.44、-0.01、+1.47、-3.59、+2.09pct，毛利率同比缩减主要系贵金属投资类产品占比提升幅度快于黄金饰品，且贵金属投资产品、黄金饰品毛利率受内部结构影响有所下滑。24Q1，毛利率为10.00%，同比-1.37pct，或系贵金属投资类产品收入占比提升，Q1投资类金条手续费未根据金价上行调整影响整体毛利率，以及黄金饰品“以旧换新”业务增加等因素共同影响。2）费用率端：2023年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为2.62%、0.68%、0.05%、0.19%，分别同比-0.58、-0.23、-0.04、+0.02pct。24Q1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为0.70%、0.20%、0.02%、0.07%，同比+0.07、-0.03、-0.02、+0.03pct，主要系收入增长带来的费用摊薄作用。3）净利率端：基于毛利率与费率情况，23年，净利率为4.29%，同比+0.10pct；24Q1，净利率为4.33%，同比-0.34pct。 拓店巩固京津冀布局，挖掘非华北地区增长潜力，发力线上业务快速发展。1）线下渠道情况：公司坚持全直营连锁模式运营，积极拓展销售渠道，23年新开设线下门店19家，并在新开门店中选取3家设立以“菜百传世“子品牌为主题的形象店。截至23年末，拥有包括覆盖北京各行政区和天津、河北、包头、西安、苏州的87家直营连锁门店，直营门店净增17家。24Q1，直营门店净减少1家，24Q2拟在北京市新增门店4家。2）线上渠道情况：2023年，线上子公司实现营收29.82亿元，同比+102.55%；公司已与京东、天猫、抖音等8个外部电商平台展开线上销售合作，2023年线上渠道销售额合计30.17亿元，占总销售额比例为18.24%。 发布2023年度利润分配预案。2023年利润分配方案以总股本7.78亿股为基准，合计拟派发现金红利5.44亿元（含税），占2023年度归母净利润的77.03%。 提供“一站式”购齐服务体验，探索多产品矩阵发展。①北京总店：大店提供“一站式”购齐服务体验，建立消费者品牌认知。公司的北京总店是国内黄金珠宝行业内规模领先的单体零售门店，营业面积达到8800平方米，为消费者提供集“博物馆式的鉴赏、专业知识的普及、体验式的购物、个性化的定制”于一体的沉浸式购物体验。②线下渠道：线下直营模式下，业绩弹性彰显。直营模式加强经营毛利率、费用率控制，确保服务质量。③渠道扩张：线下直营持续加码，线上渠道扩大消费者覆盖度。公司发力全渠道营销策略，未来有望实现区域破圈。④产品矩阵：产品矩阵日臻完善，文化IP持续赋能。注重产品情感互动设计，持续挖掘文化IP，探索多品牌矩阵发展。 投资建议：预计2024-2026年公司实现营业收入210.32、248.30、279.22亿元，分别同比+27.1%、+18.1%、+12.5%；归母净利润分别为8.21、9.26与10.02亿元，同比+16.1%、+12.9%、+8.2%，4月26日收盘价对应PE为13/12/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；拓店速度不及预期；终端需求不及预期。

     菜百股份(605599) 事件：公司发布2023&24Q1业绩，2023年实现营收165.52亿元，同增50.61%，归母净利润7.07亿元，同增53.61%，扣非归母净利润6.58亿元，同增62.18%，经营活动现金流净额6.91亿元，同增13.89%。24Q1实现营收63.16亿元，同增25.01%，归母净利润2.72亿元，同增16.15%，扣非归母净利润2.52亿元，同增17.99%，经营活动现金流净额6.64亿元，同降22%。 点评： 在2023年利润增幅较大的情况下，仍然维持上市以来的高分红率。2023年公司拟每10股派发现金红利7元（含税），累计分红金额5.44亿元（含税），分红率77.03%。2021、2022年分红率分别为77.02%、77.76%。2023年分红对应4月26日收盘价股息率为5%。 分产品，黄金饰品和投资类产品贡献主要收入增长。24Q1黄金类产品景气度延续。分产品，2023年黄金饰品/贵金属投资产品/贵金属文化产品/钻翠珠宝/联营佣金分别贡献收入61.59/88.84/11.09/2.14/1.73亿元，同增 17.85%/2.79%/14.16%/39.52%/95.72%，分别同比-0.44/-0.01/+1.47/-3.59/+2.09PCT。2023年黄金珠宝零售合计实现营收165.39亿元，同增50.62%，毛利率10.61%，同比-0.54PCT。24Q1黄金珠宝零售/联营佣金收入62.66/0.45亿元，同比+25.45%/-14.32%。 分渠道，线下开店&电商渠道驱动收入增长。2023年公司净开店17家，24Q1净关店1家。截至24Q1期末，门店总数86家。我们预计公司未来将继续立足北京，拓展华北及西安、苏州、包头等北京以外区域，维持稳健的门店扩张速度。线上渠道表现亮眼，2023年电商子公司实现营收29.82亿元，同增102.55%，净利润1794.58万元，净利率0.6%。公司线上渠道布局包括菜百首饰官方商城及在京东、天猫、抖音、拼多多等电商平台开设的17家线上店铺。 24Q1毛利率同比下降主要受产品结构影响。2023/24Q1销售毛利率分别为10.68%/10.00%，同比-0.54/-1.38PCT，我们预计24Q1毛利率下降主要由于毛利率较低的投资类产品收入增速快于黄金首饰、贵金属文化产品等，以及黄金首饰中以旧换新需求提升较多，其毛利率低于直接销售黄金饰品。 24Q1销售、管理费用率同比下降。2023/24Q1销售费用率为2.62%/2.26%，同比-0.58/-0.51PCT；管理费用率分别为0.68%/0.56%，同比-0.23/-0.14PCT。2023/24Q1销售净利率分别为4.29%/4.33%，同比+0.1/-0.34PCT。我们认为24Q1费用率下降主要由于收入端获益投资类黄金产品较快增长，使得收入增幅快于费用增幅，同时产品结构变化带来的毛利率下降为净利率下降的主要原因。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营收分别为216/256/287亿元，同增31%/19%/12%，归母净利润8.21/9.40/10.37亿元，同增16%/14%/10%，EPS分别为1.06/1.21/1.33元，对应4月26日收盘价PE分别为13/12/11X。 风险因素：金价剧烈波动，开店不及预期，电商盈利不及预期。

     菜百股份(605599) 公司发布Q4业绩预告，预计23Q4归母净利润0.8-1.4亿，同比-24%~+39%；扣除非经常损益后的净利润0.8-1.4亿，同比-3%~76%。 预计23年归母净利润6.7-7.4亿，同比+46-60%；扣除非经常损益后的净利润6.2~6.9亿，同比+53~69%。 业绩预增主要系①2023年营商环境持续优化，消费市场上升回暖，叠加金价震荡上行趋势，消费者购买黄金珠宝产品意愿增强；②全面贯彻“提质增效”的经营管理思路，强化线上线下全渠道经营；③产品方面结合国货潮品消费热点的不断升温，以及消费者对于黄金珠宝产品造型、工艺、寓意等方面的偏好，以“北京菜百黄金珠宝博物馆”为依托，创新消费场景，开展文化营销，构建系列化产品矩阵，促进经营业绩提升。 线上线下全渠道经营，经营管理提质增效 公司在国内黄金珠宝行业中直营收入规模领先、单店收入规模领先。销售网络主要包括线下直营店渠道、银行渠道和线上电商渠道等，利用银行渠道体系完善、网点众多的优点，在银行网点开展销售。线上方面加大直播渠道投入力度，并利用“618”大促等节点，全面提升线上销售，助力公司整体经营业绩提升。公司通过更加精细化的管理、更加高效的信息化技术应用、更加精准的营销推广等措施，提升公司费用控制水平和使用效率。 迎合消费者偏好，构建系列化产品矩阵 根据消费者对于自戴悦己、婚庆刚需和节庆馈赠、收藏投资等多维度的需求，以及对于产品设计、内涵寓意、文化属性等方面的偏好，公司形成矩阵式品牌发展架构，设计黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品等在内的全品类、多款式商品，开展精细化和精准化服务，服务于广大、多样化的消费者群体，开展公私域的组合式营销提升销售，实现增量拓展和存量挖潜。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司打造黄金类“三架马车”，各产品齐头并进；持续加密北京门店，巩固华北优势，同时布局空白市场，运用直营连锁经营模式逐步扩张全国；同时新工艺和需求转变为黄金市场带来新活力。我们预计23-25年公司归母净利7.3/8.2/9.1亿元，EPS分别为0.94/1.05/1.17元/股，对应PE分别为13/12/11。 风险提示：经营区域集中，原材料价格波动，委外加工等。预告数据仅为初步核算数据，具体准确的财务数据以公司正式披露的经审计后的2023年年报为准。

     菜百股份(605599) 事件： 公司发布 2023 年业绩预告，实现归母净利 6.7-7.35 亿元，同增 46%-60%，扣非归母净利 6.21-6.86 亿元，同增 53%-69%。对应 2023Q4 归母净利 0.786-1.436 亿元，同比-24%~+39%，扣非归母净利 0.794-1.444 亿元，同比-3%~+76%。 点评： 我们预计 23Q4 终端销售延续高景气，产品结构&金价波动或致毛利率小幅承压。 我们维持对于公司 2023 全年营收的预估为 167.6 亿元，则对应2023Q4 营收 43.9 亿元、同增 78%，对应 2023Q4 归母净利率范围为 1.8%-3.3%，较前三季度有所下降。我们预计主要由于： 1）上海黄金交易所黄金现货价格在 2023 年 9 月末有一轮短期急速下跌， Au9995 现货收盘价从 9月 25 日的 474.95 元/克下跌至 9 月 28 日的 448 元/克，跌幅达 6%，且直至 10 月中旬一直维持相对低位，国庆为珠宝销售旺季，公司部分黄金产品存货成本较高，致毛利率承压； 2）从 2023Q3 以来的趋势来看，金条表现或好于黄金首饰，产品结构的变化可能造成 2023Q4 毛利率波动。 我们预计 2023 年净开店 15 家。 23Q3 公司新开直营店 7 家，分布于北京、天津、河北、陕西；关闭陕西省门店 1 家，合计净开店 6 家。 23Q1-3 公司净开店 10 家，截至 2023.9.30 共拥有门店 80 家。公司拟于 23Q4 在河北省新开门店 2 家，于 24Q2 在陕西省新开门店 1 家。 盈利预测： 我们维持此前对公司 2023 年收入端的预测为 167.6 亿元/yoy+52.5%， 24-25 年假设总店收入持平&每年净开店 15 家&除总店外其余同店低个位数增长，电商维持双位数增速，对应 24-25 年收入增速分别为14%/13% 。 预 计 23-25 年 归 母 净 利 7.12/8.14/9.13 亿 元 ， 同 增55%/14%/12%，对应 1 月 26 日收盘价 PE 15/13/12X。以 2023 年股利支付率 70%为假设，当前股息率 4.7%。 风险因素： 金价剧烈波动，拓店不及预期， 电商盈利能力不及预期。

     菜百股份(605599) 投资要点 公司2023年归母净利润6.7-7.35亿元：公司披露2023年业绩预告，2023年公司预计归母净利润为6.7-7.35亿元，同比增加45.61%到59.74%。预计扣非归母净利润为6.21-6.86亿元，同比增加53.16%到69.19%。单拆2023年Q4，公司归母净利润0.79-1.44亿元，同比增速-24%到39%，扣非归母净利润0.79-1.44亿元，同比增速0%到76%。 顺应国潮新产品风潮，线下消费恢复+金价上涨带来业绩复苏：2023年是疫后恢复第一年，消费市场上升回暖，叠加金价震荡上行趋势，消费者购买黄金珠宝产品意愿增强，公司是全直营模式，经营杠杆较高，经营恢复下业绩弹性较高，同时直营模式下，公司也能较为全面地享受金价上涨的收益。此外公司结合国货潮品消费热点的不断升温，以及消费者对于黄金珠宝产品造型、工艺、寓意等方面的偏好，创新消费场景，开展文化营销，构建系列化产品矩阵，促进业绩提升。 公司渠道开店稳步推进，截至2023年9月底门店数80家。渠道方面，公司2023年Q3，新增门店7家，主要分布在北京，天津，河北和陕西，净增门店6家。2023年Q3公司拟新增门店3家，计划开业时间为2023年Q4和2024年Q2。截至2023年9月末，公司共有门店数为80家，全部为直营门店。 盈利预测与投资评级：菜百股份是我国比较典型有区域特色的黄金珠宝品牌，在京津冀地区的品牌认知度高，公司采用全直营模式，黄金产品占比高，在金价上行周期能够较好地享受行业β，业绩弹性大，考虑到2023Q4金价波动影响和员工支出影响，根据2023年业绩预告，我们下调公司2023-2025年归母净利润从7.5/8.5/9.8亿元至7.1/8.3/9.6亿元，最新收盘价对应2023-2025年PE为15/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，开店不及预期，终端消费恢复不及预期等