德业股份(605117) 投资要点 事件：公司发布2025年一季度业绩预告，预计实现归母净利润6.5~7.0亿元，同比+50.2~61.7%；扣非后归母净利润5.4~5.9亿元，同比+27.7~39.5%。 24年业绩符合预期。公司发布2024年业绩快报，实现营业收入112.0亿元，同比+49.7%；归母净利润29.5亿元，同比+64.8%；扣非后归母净利润28.7亿元，同比+54.7%。单Q4来看，公司实现营业收入31.8亿元，同环比+68.8%/-2.7%；归母净利润7.1亿元，同环比+64.5%/-29.1%；扣非后归母净利润7.8亿元，同环比+84.5%/-14.9%。 Q1户储发货逐月改善。我们预计25Q1公司户储出货同比有所增长，主要来源于南亚、非洲、中东等电力紧缺使得储能需求进一步释放，离网机等新机型销量表现亮眼；欧洲部分市场受政策导向、能源转型及经济性等因素驱动，需求持续增长。 非经常性损益含锁汇收益、政府补助和理财收益。25Q1公司非经常性损益约1.1亿元，主要由锁汇收益、政府补助和理财收益三部分构成。其中，25Q1人民币升值，公司长期套保导致非经中产生锁汇收益；理财收益主要是结构性存款收益，划分计入非经常性损益。 25年新兴市场/欧洲户储多点开花、工商储爆发元年。展望25年，我们判断：①亚非拉市场由于国家电网基础设施陈旧，电力短缺对可并离网切换的户用储能产品需求持续高增，25年市场需求仍维持高增；公司推出单相离网机，补齐亚非拉市场需求；②欧洲需求陆续恢复，当前行业需求去库完成，经销商处于主动补库阶段，订单需求有望陆续恢复。③非洲、东南亚、欧洲等市场工商储为爆发元年，贡献业绩增量。 盈利预测与投资评级：根据公司业绩快报，我们调整2024年盈利预测，预计归母净利润为29.5亿元（前值30.1亿元），25~26年归母净利润维持38.7、46.6亿元预期，24~26年同增64.9%/31.1%/20.3%，对应PE为19.0、14.5、12.0x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策不及预期。

     德业股份(605117) 光储行业后起之秀，家电行业制造基因助力公司成功转型 公司目前拥有全系列光伏逆变器、储能电池包、以除湿机和暖通产品为代表的环境电器三大核心产业链。公司成立早期以注塑件、模具、钣金件等产品为主，配套美的、长城汽车等客户，逐步拓展至空调热交换器、电路控制两块业务，2016年德业变频技术有限公司批量引进专业型人才开始逐步进入光伏逆变器产业。近年来，公司充分受益全球新能源行业发展，逆变器、储能相关业务高速发展，目前公司已成为一家集研发、设计、生产、销售、服务为一体的全球化新能源科技企业，光伏储能逆变器相关业务成为公司主要收入和利润来源。 全球光储行业进入稳定增长期，需求侧呈现多元化增长格局 近年来，全球光储行业发展阶段明显发生转变，总量上由爆发增长期逐步进入稳步增长期，结构上呈现多元发展格局。2024年以来，全球光伏行业装机增速中枢下移，预计后续全球光伏装机有望保持稳定增长。结构方面，全球光伏行业需求端呈现多元结构，欧美市场以外地区增长更加明显。全球新兴市场的光储增长具有持续性，一方面受益于光伏产品及储能电池价格的大幅下降，另一方面新兴市场国家电网相对薄弱，催生出居民安装户储产品的需求。 公司在产品迭代、渠道布局、成本管控方面优势明显 产品研发方面，公司逆变器产品线品类齐全，全面覆盖储能、组串、微型逆变器，是行业中少有的实现三类产品协同增长的逆变器公司。公司产品迭代能力突出，持续拓展产品线及适用功率段。目前组串逆变器已覆盖1kW-136kW功率段，储能逆变器覆盖3kW-100kW功率段，微型逆变器覆盖300W-2000W功率段，同时可提供锂电池储能系统解决方案，包括低压户用储能、高压户用储能、高压工商业储能、光储充等产品。 渠道布局方面，公司海外战略目标明确，在亚非拉等新兴市场先发优势明显。公司从2016年正式进入逆变器领域，并积极开拓海外市场，从最初的印度和美国市场辐射至一百多个国家和地区。出海战略方面，公司采用差异化策略，先发布局南非、巴西、中东、东南亚等新兴市场，产品线上主推低压产品，符合亚非拉等新兴市场需求，同时产品具有安装简单、安全性高、符合当地居民离网使用的用电习惯。 成本管控方面，公司深耕制造业多年，具备较强的供应链管理和成本管控能力，期间费率长期处于行业领先水平。公司早期业务以注塑件、模具、钣金件等产品为主，下游配套美的、长城汽车等客户，2007年拓展空调热交换器业务，并顺利成立美的集团变频控制解决方案供应商，进入逆变器领域后，公司持续发挥制造业多年积累的生产管理经验，期间费率控制得当。公司通过积极提升上游元器件国产化水平等方式，持续对生产成本进行优化，积极推动IGBT等核心零部件国产化，直接材料成本占比持续优化。 盈利预测、估值与评级 公司是全球光储逆变器、储能电池核心供应商，有望持续受益全球光储行业快速发展。我们预计公司2024至2026年，公司分别实现营业收入109亿、141亿、172亿，同比增速分别约为46.0%、28.7%、22.2%，分别实现归母净利润30、38、46亿元，对应目前市值PE分别为18、14、12X，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：（1）全球光伏、储能行业增长不及预期，公司在新兴市场份额处于领先地位，若新兴市场需求增长不及预期，将影响公司业绩；（2）政策风险：各国新能源政策将显著影响当地光储行业增长；（3）竞争加剧致产品价格超预期下跌的风险；（4）原材料价格波动超预期：光储产品直接材料占比较大，原材料价格波动将对产品毛利率产生影响；（5）全球贸易争端的风险：近期全球贸易保护主义抬头，尤其以美国为甚。各国贸易摩擦将影响公司出海业务；（6）汇率波动风险：公司海外收入占比较高，汇率的大幅波动将对公司报表端业绩产生影响。

     德业股份(605117) 投资要点 事件：公司发布业绩预告，预计24年实现归母净利润29-31亿元，同比增长62~73%；扣非后归母净利润27.1~29.1亿元，同比增长46~57%。对应单24Q4归母净利润6.6~8.6亿元，同比+197~286%，环比-34~-14%；扣非后归母净利润6.3~8.3亿元，同比+331~468%，环比-32~-10%。 受雨季及出货淡季影响，四季度储能逆变器出货环比下滑。受巴基斯坦等市场雨季、欧洲出货淡季影响，24Q4储能逆变器出货环比有所下滑；分月份来看，10、11月份出货偏低，12月出货环比已出现改善，主要是东南亚、非洲、美国等订单起量。当前亚非拉市场订单已有改善，春节后出货有望持续改善。 25年欧美/新兴市场/工商储多点开花。展望25年，我们判断：①亚非拉市场由于国家电网基础设施陈旧，电力短缺对可并离网切换的户用储能产品需求持续高增，25年市场需求仍维持高增；近期公司推出单相离网混合逆变器，补齐亚非拉市场需求；②俄罗斯天然气借道乌克兰协议到期，带动天然气价格上涨，户储性价比提升；以及乌克兰灾后重建需求持续，欧洲需求预计恢复。③24年公司补齐20~50kW工商储产品，欧美/新兴市场有望获得较大增量。 盈利预测与投资评级：由于欧美/亚非拉等终端市场需求具备不确定性，我们下调此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润30/39/47亿元（前值为31.6/42/51亿元），同增68%/29%/20%，考虑公司储能业务不断开拓新增量，业绩持续高增，给予公司2025年20xPE，对应120元/股，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策不及预期。

     德业股份(605117) 光储逆变器新秀。公司从家电起家，拓展至逆变器业务，直至目前，已形成了逆变器、储能电池、热交换器和环境电器等核心业务。近年来，公司收入和利润稳步增长，逆变器业务占比提升带动毛利率提升。 新兴市场光储需求高增，欧洲去库进入尾声。1）电力系统承压&光储经济性提升，推动新兴市场光储需求高增长。印度：经济性提升&补贴刺激需求增长，光储装机空间广阔；巴基斯坦：电力供应不稳定、电价上涨以及光储经济性提升推动光储需求高增；东南亚：光伏需求稳定增长，储能市场快速升温；南非：户用光储需求有望迎来好转；巴西：光储市场空间广阔，微逆渗透率有望提升。2）欧洲去库进入尾声，户用光储需求有望恢复。24年欧洲户储去库进入尾声，大储/工商储高增长；俄乌输气协议到期推升天然气价格，并且户储渗透率仍有提升空间，欧洲户用光储需求有望恢复。 产品优势：避开红海，差异化产品布局。公司储能/组串/微逆产品矩阵齐全，重点布局储能逆变器。储能逆变器：聚焦Hybrid逆变器，低压产品打开户用市场，并布局工商业储能场景；组串逆变器：主打低压大功率，综合性能优异；微型逆变器：一拖X设计+适配大功率组件，高性价比抢占价格敏感性市场。此外，公司储能电池品类多样，进一步满足用户光储需求。 成本优势：成本费用管控强，盈利能力领先。公司具有小家电控费基因传承，凭借制造端优势实现机构件自给，率先进行IGBT国产化替代，费用管控能力优异，盈利能力领先同行企业。 全球化布局：亚非拉先发优势显著，欧美市场逐步放量。1）抓住新兴市场机遇，先发优势显著。非洲：南非主打低压户储产品&绑定当地经销商，户储市占率位居南非市场首位，新开发尼日利亚等其他市场；巴西：组串/微型逆变器的重要战略市场，2021年公司光伏逆变器出货量在巴西市场中位列10KW以下/50KW以下第2名；印度/巴基斯坦/东南亚：光储需求高增，公司进入较早，且主打的低压产品能够满足当地市场对于离网的刚性需求，先发优势显著；2）欧美市场逐步放量，发掘乌克兰重建需求。欧洲：差异化&错峰布局，发掘乌克兰重建需求；美国：与Sol-Ark签订独家代理协议、与ATG Epower战略合作，储能微型逆变器逐步放量，微逆已通过美国市场认证。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为107.77/157.09/215.08亿元，归母净利润分别为30.24/40.31/52.32亿元，根据1月21日收盘价计算，对应PE为19X/14X/11X。公司是光储逆变器新秀，受益于亚非拉光储需求高增长以及在亚非拉的先发优势，并布局欧美市场实现增长，维持“推荐”评级。 风险提示：政策不达预期、竞争加剧致价格超预期下降、原材料价格波动超预期、全球地缘不确定性上升风险、新兴市场需求不及预期、汇率波动风险等。

     德业股份(605117) 行业层面，亚非拉接棒欧洲，户储需求持续增长 1）欧洲：户储趋于疲缓，工商储、大储需求有望高增。根据欧洲光伏产业协会（SolarPower Europe）发布的《欧洲储能市场展望2024-2028》，与户储趋势相反的是，欧洲工商业储能、电网侧储能等大规模储能需求快速增长，预计2024年欧洲大储装机有望首次突破10GWh。分市场看，预计2024-2028年维度意大利、德国、英国等均有望实现大储/工商储需求高增。 2）亚非拉：资金支持+成本下降+弱电网，光储需求有望持续提升。发达国家资金支持的逐步落地，典型如2021年七国集团(G7)提出公正能源转型伙伴关系(JETPs)对南非、印尼、越南等国的支持；光伏投资成本下降，典型如印度光伏需求实现高增；弱电网（典型如东南亚各国、巴基斯坦、南非、巴西等）对应大规模停电事故时有发生、电价出现上涨，进而提升光伏经济性。 公司层面，产品设计领先同行，精准卡位亚非拉市场 弱电网属性带来了亚非拉居民、工业用户为保障用电安全而自建分布式光储系统的需求，从当前逆变器典型公司的产品迭代方向看，趋势为更满足亚非拉需求特点的：1）低压系统的低成本+可扩容性；2）离网运行能力：包括兼容柴油发电机、更短的离网切换时间、更高的离网带载能力。 我们统计了部分核心逆变器公司新品，借此看逆变器环节供给端的变化趋势。横向对比看，公司在产品兼容性及并离网支撑能力上优于大部分同行，技术优势明显，具体包括所有新品均兼容柴油发电机和铅酸电池，可扩展性（最高并联16台、最高功率128KW）、离网切换时间优于大部分同行，新品均为20-30V或40-60V低压系统，均配置了2倍输出10秒的离网带载能力。 盈利预测 我们预计亚非拉市场的光伏、储能需求存在持续增长的可能性，而供给层面我们认为公司优势不仅在于其过往在亚非拉市场的销售渠道布局，更重要的是对亚非拉户储市场底层需求的挖掘能力（如低压系统对应的经济性和可扩展能力，以及弱电网背景下户储系统的离网运行能力）。 基于公司24年前三季度营业收入、归母净利润，考虑后续亚非拉户用光储需求向上的持续性、以及公司自身产品优势，我们上调公司24-26年营业收入至114、162、210亿元（原值为24-26年100.8、126.0、155.0亿元）；归母净利润30.4、41.1、52.9亿元（原值为24-26年22.7、30.3、38.9亿元），yoy+69.47%/+35.32%/+28.77%，对应当前估值20、15、11X PE，上调为“买入”评级。 风险提示：政策风险；毛利率下降风险；竞争加剧；国际贸易及行业政策变动风险；核心原材料供应风险；文中测算具有一定的主观性，仅供参考。