咸亨国际(605056) 投资要点 央企集采释放广阔市场空间，咸亨发电领域实现从零突破 随着“新质生产力”被列为国家战略重点，各类央国企加快推进智能化、数字化改造，MRO集约化采购步入快速发展通道。咸亨国际作为服务发电、油气、核电、政府应急等多个重资产央企的集约化供应商，显著受益MRO集约化红利。2024年，公司在发电、油气、核工业、交通和政府应急五大新战略行业实现销售收入10.91亿元，同比增长约70.97%，其中发电行业营收由2023年的几乎为零跃升至2.33亿元，展现出快速渗透与放量潜力。同时公司计划将电网领域成熟的服务模式移植至其他战略行业，提升非标化产品与服务比例，增强客户粘性。 电网主业稳健增长，属地化服务筑牢客户粘性护城河 作为电网系统MRO集约化服务的长期深耕者，咸亨国际深度绑定国网体系，通过销售渠道优化、属地服务网络建设和技术服务跟进等方式，在客户中构筑了较强的信任与粘性。2024年，公司全年实现营业收入36.06亿元，同比增长23.15%，电网作为基本盘仍占据重要份额。全年公司累计开展近5,000场客户现场产品演示，帮助客户更直观了解产品与服务方案，推动复购与品牌认知进一步加深。此外，公司通过区域职能整合与销售团队协同，提升了服务响应效率，有效支撑了对电网体系广覆盖、高频次、多品类的供给能力，稳固其在央企客户中的核心供应商地位。 新兴电商领域构成第二成长曲线 2024年咸亨电商业务实现销售收入约4.46亿元，同比增长125.25%。其高速增长源于三大核心动能：一是深度拓展发电、军工、有色等战略行业，成功中标中国有色、中国铝业、中国兵器装备及通用技术等大型央国企MRO项目，显著提升行业影响力，并将发电板块打造为战略级业务；二是通过下沉市场把握客户需求，强化非标化产品供应与供应链管理能力，优化盈利结构；三是以智能制造、数字物联、具身智能等前沿技术为支撑，重点突破智能诊断、特种运维等领域的自主创新，加速国产化替代进程。公司明确将战略行业与新型电商的快速发展作为未来核心盈利增长点，依托垂直场景的深度洞察与技术迭代，持续满足客户多样化需求，推动该曲线实现高质量、规模化扩张。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为43.5、51.64、60.56亿元，EPS分别为0.69、0.86、1.05元，当前股价对应PE分别为22.4、18.0、14.7倍，考虑咸亨国际深耕央国企MRO集约化服务，以电网基本盘辐射发电等新行业，依托属地化服务+非标产品能力+智能技术支撑，驱动电商与战略板块双高增长，首次覆盖给予“买入”投资评级。 风险提示 下游客户采购节奏波动风险；新行业拓展不及预期风险；自主产品转化进度不确定性风险；系统切换带来的运行磨合风险；海外市场环境不确定性风险。

     咸亨国际(605056) 投资要点 公司是国内MRO集约化供应龙头，24年净利率拐点已现：咸亨国际成立于2008年，是我国公司工器具、仪器仪表等产品的MRO集约化供应龙头，公司为下游电力等行业客户提供12大类、上百万余种SKU的工器具和仪器仪表类MRO，同时，公司还具备相关技术服务能力。公司24年业绩拐点显现，24年实现收入36.06亿元，同比增长23.15%，实现归母净利润2.23亿元，同比增长130.67%。 万亿市场空间，赛道长坡厚雪：2024年中国MRO采购服务市场规模为3.7万亿元，19-24年对应CAGR为6.1%，约占工业品市场规模的32%；市场规模预计29年将达到4.5万亿，24-29年对应CAGR为4.2%。MRO采购市场空间广阔，仅国家电网全年招投标金额超2000亿，其中决定渗透率的关键是政策的推进及落实力度。 国内MRO集采渗透率仍低，行业变化利于头部份额集中：目前我国MRO市场集约化采购渗透率仍低，由于MRO品类众多、专业性强、流通链条长，集约化采购相较于传统采购模式优点明显。近年来，部分央国企将线上MRO采购权限由地方向总部集中，此外对供应商的数字化集采能力要求越来越高，均有利于头部MRO供应商的份额提升。 公司具备强大产品供应链能力+个性化服务能力：公司可为下游客户集约化供应合计12大类、超百万余种SKU的MRO产品，并且对电网等客户需求场景深度理解，具备一体化解决方案能力，通过属地化与下沉服务，加强客户粘性并提供高毛利产品与服务。 五大新战略行业快速推进，期待复制电网深度服务能力：在电力行业基础上，公司布局石油石化、政府应急、交通、核工业、发电集团五大行业，并努力将成熟的电网领域经验嫁接其中，持续下沉服务加快对应用场景的了解而形成非标化的服务进程，提升非标化产品和技术服务比例。 国内细分市场分散，仍在跑马圈地阶段：细分到公司所处的国内电网、铁路、城市轨道交通等领域的MRO市场，具有市场集中度较低企业数量众多、市场竞争激烈的特点。公司的主要竞争对手包括武汉巨精、里得电科、震坤行、工品汇等公司，参考全球MRO龙头固安捷的成功路径，国内龙头的成长潜力、服务能力、盈利能力仍有较大提升空间。 盈利预测与评级：我们预计25-27年公司实现收入为44.6/52.0/59.6亿元，同比增速分别为23.6%/16.8%/14.5%，归母净利润分别为2.61/3.09/3.67亿元，同比增速为17.3%/18.3%/18.7%，咸亨国际目前对应25年估值为22.8X，考虑到MRO集采成长性较好，且公司自身净利率持续提升，目前估值仍有较大提升空间，给予“买入”评级。 风险提示： MRO集采推进速度不及预期；电力行业客户依赖度较高。

     咸亨国际(605056) 事件描述 近日，咸亨国际发布2024年报和2025Q1季报，2024年全年实现营收36.06亿元，同比+23.15%；归母净利润为2.23亿元，同比+130.67%；扣非净利润2.25亿元，同比+34.65%。2025Q1公司实现营收6.40亿元，同比+46.04%；归母净利润为2157.17万元，同比+144.43%；扣非净利润2163.80万元，同比+168.08%。 事件点评 经营成果亮眼，营收利润均显著增长。2024年与25Q1公司营收实现显著增长，彰显出公司强大的市场竞争力和良好的发展态势。从业务板块来看，2024年电力输配行业销售额实现18.63亿元，同比+5.61%，其他业务板块如 油气、发电等五大战略行业销售收入实现10.91亿元，同比+70.97%，新兴电商板块销售收入实现4.46亿元，同比+125.25%，海外销售收入实现3181万元，同比+41.65%。公司积极拓展市场，深化与现有客户的合作，推动各业务板块协同发展。同时，公司加强供应链管理，降低采购成本，合理控制费用支出，使得利润增长幅度远超营收增长幅度。 净利率持续修复，数字化转型助力管理效能提升。2024年公司毛利率为29.65%，同比-2.53pct。净利率为6.65%，同比+2.95pct。2025Q1公司毛利率为21.46%，同比-5.29pct。净利率为3.50%，同比+1.68pct。公司毛利率下滑主要原因系公司拓展油气、发电等新领域，高毛利产品暂未开始放量，随着新领域拓展持续深入，产品品类逐步完善，毛利率有望逐步修复。公司在毛利率下滑的情况下净利率实现增长，体现了公司精细化管理的成果。公司全面推进数字化建设，“数字咸亨2.0”项目落地实施，构建了以SAP为核心底座的“1+13”数字生态矩阵。通过数字化转型，公司提升了全面预算能力，最大化可利用资源，提高了履约执行效率和供应链协同效能，为公司的降本 增效和业务创新提供了新的动力。 新业务拓展成效显著，为持续增长奠定基础。公司持续深耕电网领域，通过优化属地销售网络、加强技术服务赋能等方式，巩固了在电网市场的领先地位。在战略行业拓展上，公司积极布局油气、发电等领域，成功将发电行业纳入战略行业；新兴电商板块发展势头强劲，通过中标多个大型国央企项目，提升了公司在央国企MRO集约化行业的影响力。海外销售方面，公司通过参加国际展会、拓展线上渠道等方式，提升了自主品牌的国际知名度。公司的市场布局不断优化，业务多元化发展趋势明显，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 持续推进前沿技术研发，创新能力不断提升。公司始终将研发创新作为发展的重要驱动力，公司的创新投入产出比持续优化。公司围绕电网数字化和新质生产力的发展趋势，开展了多项前沿技术的研究，如无人机智慧巡检平台、具身智能、电力鸿蒙等方面，“声学成像仪”入选浙江省首台（套）重大技术装备。公司不断拓展与高校、科研机构和行业领先企业的合作，建立战略合作伙伴关系，共同推进前沿技术的研发和应用，进一步提升了公司的创新能力和技术实力。 投资建议 我国MRO集约化采购处起步阶段，为长坡厚雪型赛道。中国MRO市场正处于从传统零散采购向集约化采购的快速过渡阶段，近几年大型国央企正在加速进行集约化采购，公司本身处于增速较快的行业。公司是工器具、仪器仪表等类产品的MRO集约化供应商，作为仪器仪表的专用渠道，是电子测试测量仪器产业链的重要环节，在设备更新与自主可控浪潮下，有望实 现加速成长。（1）从营收端来看，公司深耕电网保持业绩基本盘的同时，也正在大力向油气、发电、新型电商等新的行业进行扩展，目前新领域的拓展情况基本达到预期，新领域的收入体量在逐步增加，预计未来这一趋势在未来一段时间将会继续保持。（2）从利润端来看，公司多措并举有望进一步提升毛利率水平：未来公司将在电网领域内持续做深；在新拓展的电商业务领域将逐步进行非标品的替代，提升非标品的占有率；同时随着收入规模提升，采购量相应增加，议价能力提升，采购成本下降，也有望进一步改善公司毛利率水平。 综合考虑行业情况及公司发展战略，我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.8、3.6、4.6亿元，EPS为0.7/0.9/1.1元，按照5月21日收盘价14.26元，对应的PE为21/16/13倍，维持“增持-A”的投资评级。 风险提示 对电网领域的业务依赖；市场竞争加剧的风险；季节性波动的风险；新领域拓展和规模扩张导致的管理风险。

     咸亨国际(605056) 事件描述 公司发布2024年度业绩预告，公司预计2024年实现归属于上市公司股东的净利润1.8亿元-2.4亿元，同比增加86.25%至148.34%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.8亿元-2.4亿元，同比增加7.69%至43.58%。业绩预告基本符合此前预期。 事件点评 公司预计2024年利润端大幅好转，主要受益于新领域的拓展达到预期成效，营收规模大幅增长所致。报告期内，公司在持续深耕电网领域，保证业绩基本盘的同时，在石油石化、发电等重点战略行业持续拓展，并取得了一定的成绩。2023年和2024年，公司紧紧抓住国央企MRO集约化采购加速的行业契机，通过积极推进能源、军工等其他新行业领域的业务，使得公司的收入规模取得较大的增长。 报告期内，公司提质增效举措取得预期成效，2024Q1~Q3期间费用率同比下降2.2pct至21.1%。盈利能力有所回升，2024Q3净利率7.0%（+3.0pct），毛利率27.3%（+1.9pct）。为拓展新行业领域，公司在数字化投入、渠道建设、人员铺设、产品研发等方面有较大投入，成本和费用的增加使得公司2023年的业绩受到一定的不利影响。报告期内，公司管理层积极践行“提质增效”的理念，人均创收和人均创效同比增长，推动公司业绩取得较好的增长。2024Q3，公司扣非后归母净利润实现自2022Q4以来的首次同比正增长。 电力设备更新带动相关产业链增长，电网投资提速推动电工仪器仪表需求向好，对公司未来业绩形成有力支撑。（1）大规模设备更新政策的助力，不仅会增加电网设备智能化与高端化的新增产能投资，还有利于支撑未来设备改造升级的长期资金投入。近年来公司紧紧契合电网数字化发展的趋势，在工器具、仪器仪表类产品的MRO业务领域不断深入。（2）公司MRO产品中的仪器仪表主要是电工仪器仪表，近年来电网投资增速保持较高水平，有利于电工仪器仪表相关产品的销售。“十三五”期间，全国电网总投资约为2.57万亿元，而“十四五”期间两网规划投资总额为2.9万亿元，年均投资约5,800亿元，中枢抬升显著。为加快构建新型电力系统，促进新能源高质量发展，推动大规模设备更新改造，2024年，国家电网全年的投资金额将超过6,000亿元，投资总额创历史新高，同比增幅为近年最高。根据公司招股书及MarketsandMarkets数据显示，到2024年，全球数字万用表市场规模预计将从2019年的8.47亿美元增长到10.47亿美元。 投资建议 我国MRO集约化采购处起步阶段，为长坡厚雪型赛道。中国MRO市场正处于从传统零散采购向集约化采购的快速过渡阶段，近几年大型国央企正在加速进行集约化采购，公司本身处于增速较快的行业。公司是工器具、仪器仪表等类产品的MRO集约化供应商，作为仪器仪表的专用渠道，是电子测试测量仪器产业链的重要环节，在设备更新与自主可控浪潮下，有望实现加速成长。（1）从营收端来看，公司深耕电网保持业绩基本盘的同时，也正在大力向油气、发电、新型电商等新的行业进行扩展，目前新领域的拓展情况基本达到预期，新领域的收入体量在逐步增加，预计未来这一趋势在未来一段时间将会继续保持。（2）从利润端来看，公司多措并举有望进一步提升毛利率水平：未来公司将在电网领域内持续做深；在新拓展的电商业务领域将逐步进行非标品的替代，提升非标品的占有率；同时随着收入规模提升，采购量相应增加，议价能力提升，采购成本下降，也有望进一步改善公司毛利率水平。 综合考虑行业情况及公司发展战略，我们预计公司2024-2026年归母净利润为2.0、2.6、3.7亿元，EPS为0.5/0.6/0.9元，按照1月23日收盘价13.53元，对应的PE为27/22/15倍，维持“增持-A”的投资评级。 风险提示 对电网领域的业务依赖；市场竞争加剧的风险；季节性波动的风险；新领域拓展和规模扩张导致的管理风险等。