牧高笛(603908) 公司发布24年年报及25年一季报 25Q1：营收3.3亿，同比-6%，归母净利润0.3亿，同比-3%，扣非归母净利润0.3亿，同比-14%。 24Q4：营收2.2亿，同比-26%，归母净利润-866万，同比-169%，扣非归母净利润-1110万，同比-220%。 24A：营收13亿，同比-10%，归母净利润0.84亿，同比-22%，扣非归母净利润0.60亿，同比-43%。 同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.5元（含税），派发0.6亿，派息率72%。 自主品牌业务调整，代工业务具备韧性 25Q1：OEM/ODM业务实现营业收入22,030.15万元，同比增长2.46%；自主品牌业务实现营业收入11,350.18万元，同比下降19.42%。 大牧线上营收4448万元，同比+2%，毛利率33%，同比-5pct；大牧线下5083万元，同比-35%，毛利率22%，同比-1pct； 小牧直营店营收234万元，同比-45%，毛利率51%，同比-5pct；小牧加盟店营收1500万元，同比+1%，毛利率37%，同比基本持平。 24A：自主品牌业务实现主营业务收入77,383.88万元，同比下降16.43%；OEM/ODM业务实现主营业务收入52,895.24万元，同比下降0.03%。 直营店营收1462万元，同比-23%，毛利率53%，同比-2pct； 加盟店营收7232万元，同比+8%，毛利率34%，同比+1pct； 电商营收2.8亿，同比-15%，毛利率35%，同比-1pct； 大牧线下营收4.1亿，同比-20%，毛利率25%，同比+1pct。 销售费用1.2亿，同比-4%，主因电子平台精准投放、费用下降；管理费用1.2亿，同比+24%，主因人工成本投入、智能仓和SAP系统投入致折旧及摊销增加。 冷山基因再升级，实现露营与徒步登山装备与服装全品类覆盖 公司推动冷山基因再次升级，以横断山脉锤炼出冷山山地系列的极致性能，打造从露营到徒步登山的全品类、高性能户外产品。 1）睡眠产品体系。以徒步帐篷、睡袋、气垫等产品为核心，通过优化产品内部结构，使用轻量化、高品质、高性能材料，打造一个为恶劣复杂环境而生，抵抗暴风、暴雨、暴雪等天气的专业睡眠体系。 2）背负产品体系。充分利用公司的户外产品基因，打造集轻量化、专业背负等多功能于一体的产品，核心品类包括背包、登山杖等。 3）穿搭产品体系。公司以横断山脉作为主要产品研发和测试场景，不断深入探索高透湿硬壳冲锋衣、快速蓬松羽绒服、抗湿保暖暖壳棉服、速干透湿打底层、抓绒、防风透湿软壳等户外服饰的新材料、新工艺，以轻量化的设计，兼具防风拒水、动态保暖、动态透湿等多功能，确保高海拔级别极端环境下的高性能表现，为专业的户外玩家提供全方位的保障。 调整盈利预测，维持“买入”评级 根据25年一季度业绩表现，我们调整25-26年盈利预测并增加27年盈利预测，预计25-27年归母净利润为0.96/1.15/1.43亿（25-26年原值为1.13/1.34亿）；EPS为1.03/1.23/1.53元，PE为24/20/16x。 风险提示：消费疲软、海外需求下行、行业竞争加剧、汇率波动等风险。

     牧高笛(603908) MOBI GARDEN全国首家旗舰店于上海港汇恒隆广场试营业 牧高笛MOBI GARDEN全国首家旗舰店于上海港汇恒隆广场开启试营业。作为中国山地运动和户外生活方式领军品牌，牧高笛秉承“向野而生”品牌理念，打造城市户外生活方式新地标。 牧高笛以“荒野横断”计划打造冷山山地系列，与全球领先的科技面料品牌PERTEX、Dyneema合作，专为横断探索场景而设计的服装，全系产品覆盖露营、徒步登山、城市穿搭等场景。 全新推出的科技纤维和天然纤维服饰，如美利奴羊毛打底、羊毛冲锋衣，呈现兼具耐用性和轻量化的城市山系穿搭。2025全新春夏色系搭配简约剪裁兼具抗风、防雨、透气等高性能，诠释轻盈、自在出行的女性新风潮。 “向野而生”品牌焕新升级，发布“荒野横断”计划 公司“向野而生”全新品牌形象惊艳亮相，引领中国露营和徒步登山文化的全新潮流。秉承“以人为本”的理念，致力于为消费者提供舒适、高品质和高性能的户外产品，推出性能卓越的超级品类，并不断推动创新，打造户外全场景解决方案，以实现商业化和大众化普及。 作为全新户外生活方式的倡导者，“向野而生”代表公司对于户外坚定热情和对于挑战和探索自我渴望，并以此激励当代年轻人探索山野，寻找自我成长的力量。 在追求自由与向野而生的品牌精神指引下，公司发布“荒野横断”计划(AJourney Beyond the Edge），以中国横断山脉为依托打造属于中国的硬核户外品牌，展示公司深厚户外品牌基因。 “beyond the edge”不仅指是地理意义上山峰边缘，更是与横断契约，坚持环保友好可持续，参与保护珍稀动物保护。另一方面，亦指向内心世界自我边界，是一场超越自我，突破固有边界探险。 冷山基因再升级，实现专业露营与徒步登山装备与服装全品类覆盖 公司启动“荒野横断”计划推动冷山基因再次升级，实现徒步登山场景全覆盖与产品矩阵全覆盖，收获市场的认可和消费者的好评。 场景升级：从低海拔到高海拔徒步登山等场景全覆盖。基于对市场及用户需求深度洞察，牧高笛产品线迎来全面升级，从低海拔到高海拔徒步登山等全场景下的高性能户外产品。针对“一日徒步”、“高海拔营地”、“高海拔雪线徒步”及“轻量化长距离徒步”等不同户外场景，推出以“冷山”为核心的“雪翼”、“轻翼”及“UL”等系列徒步登山产品。 公司以横断山脉作为主要产品研发和测试场景，深入探索冲锋衣、羽绒服、功能棉服、抓绒、软壳等户外服饰的新材料、新工艺，以轻量化的设计，兼具防风拒水、动态保暖、动态透湿等多功能，确保高海拔级别极端环境下的高性能表现，为专业的户外玩家提供全方位的保障。 维持盈利预测，维持“买入”评级 我们预计公司24-26年EPS分别为1.05元/股、1.21元/股、1.44元/股，对应PE为22x、20x、16x。 风险提示：营收结构单一；拓品能力风险；市场竞争加剧。

     牧高笛(603908) 核心观点 第三季度收入下降17%，非经项收益增加致净利润增加。公司主营业务包括户外产品的自主品牌业务与OEM/ODM业务两大板块。2024第三季度收入同比下降16.8%至2.5亿元，主要受自有品牌业务下滑，尤其是大牧品牌业务影响。毛利率同比小幅提升0.2百分店至28.3%。费用率合计增加8.0百分点至27.9%，主要系公司为提升产品力、品牌力、渠道力、运营力及组织力加大投入，以及销售下滑刚性费用占比提升，销售/管理/研发费用率分别同比上升2.1/3.7/1.9百分点至11.5%/11.8%/3.7%。主要受费用率提升影响，剔除非经项影响后净亏损0.06亿元，同比下降151.6%；扣非归母净利率同比-6.9百分点至-2.6%。由于期内政府补贴、处置固定资产、以及理财产品和远期合约等非经项收益增加，归母净利润实现同比增长2.1%至0.13亿元，净利率同比+1.0百分点至5.4%。库存方面，存货金额同比-5.6%至5.3亿元，库存周转效率略提升，存货周转天数同比-8天至196天。经营性现金流净额同比+114.2%至0.8亿元。 前三季度品牌与代工业务收入均有下滑，品牌业务跌幅更深。1）自主品牌业务：随着国内露营市场回归理性，整体消费环境相对疲软，公司自有品牌收入下滑幅度加深，前三季度收入同比-8.9%，单三季度-17.9%至2.0亿元。分品牌看，大牧主要经营户外装备业务，第三季度收入下滑18%至1.8亿元，其中线上/线下渠道收入分别同比下降16%/20%至0.6/1.2亿元。小牧经营户外鞋服业务，第三季度收入下滑13%至0.2亿元，其中直营/加盟渠道收入分别同比-27%/-12%，直营较年初净关8家门店，加盟渠道仍保持净开店19家。2）OEM/ODM业务：代工业务以海外客户为主，受海外市场环境需求较弱影响，前三季度收入同比下降3.1%，单三季度收入同比-11.8%至0.5亿元。 风险提示：品牌形象受损；海外市场波动；市场竞争加剧。 投资建议：代工业务预期表现稳健，品牌业务收入及盈利短期承压。代工业务第三季度预计有出货节奏影响，全年预计表现相对稳健；品牌业务受国内整体消费需求疲软、行业竞争激烈影响，收入增长和盈利水平短期承压。但公司持续为提升综合竞争实力加大投入，看好公司作为户外产品龙头的中长期竞争力。主要由于收入下滑以及费用投放增加，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.9/1.1/1.3亿元（前值为1.3/1.5/1.7亿元）。基于盈利预测下调，下调合理估值区间至23.4-24.6元（前值为34.7-36.6元），对应2025年19-20x PE，下调至“中性”评级。

     牧高笛(603908) 公司发布三季报 公司24Q3收入2.5亿，同减17%；归母净利0.13亿，同增2.1%；扣非后归母净利-0.06亿，同减152%，系营收较上年同期下降及提升产品力、品牌力、渠道力、运营力及组织力而增加投入所致。 24Q1-3公司收入10.8亿同减6.5%，其中自主品牌业务营收6.1亿元，同减8.90%；其中小牧直营店收入942万元，同减27%；小牧加盟店收入0.5亿元同增6%；大牧线上2.1亿元同减15%，大牧线下3.4亿同减6%。 自营品牌分渠道看，线上收入2.1亿同减16%；线下收入4亿同减5%；截止24Q3大牧门店0家，小牧门店219家，24Q1-3净开11家。 OEM/ODM业务营收4.69亿元，同减3.07%。 24Q1-3公司归母净利0.9亿同减16%，扣非后归母0.7亿同减34%，系营收较上年同期下降及提升产品力、品牌力、渠道力、运营力及组织力而增加投入所致。 24Q1-3公司毛利率28.59%同增0.28pct；其中自主品牌业务毛利率29.4%，其中线上毛利率35.1%，线下毛利率26.4%； 24Q1-3公司净利率8.56%同减0.96pct。 构建多维度营销网络，驱动品牌与业务可持续发展 公司具备全渠道发展优势，构建了一个多维度的营销网络，覆盖线上和线下多个渠道。通过销售渠道多元化，探索终端业务需求，这种多维度的渠道策略，不仅增强了品牌的市场渗透力，也提高了消费者的购买便利性。公司积极推进DTC（Direct-to-Consumer）线下零售+社群业务模式，这一战略将有助于提升品牌价值和客户忠诚度，推动品牌和业务可持续发展。 发布‘荒野横断’计划：超越边界，塑造中国硬核户外品牌精神 公司发布“荒野横断”计划(A Journey Beyond the Edge），以中国横断山脉为依托打造属于中国的硬核户外品牌，展示了公司深厚的户外品牌基因。这里的“beyond the edge”，不仅仅指的是地理意义上的山峰边缘，更是与横断的契约，坚持环保友好可持续，参与保护珍稀动物保护，扶持守护在地文化，扶持徒步人才和运动发展；另一方面，亦指向了内心世界的自我边界，是一场超越自我，突破固有边界的探险。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24Q1-3业绩表现、外贸制造业务不确定性，内需露营市场需求不确定性；我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为0.98、1.13、1.34亿元（原值为1.01、1.21、1.44亿元），EPS分别为1.1、1.2、1.4元（原值为1.1、1.3、1.6元），PE分别为20X、18X、15X。 风险提示：营收结构单一；拓品能力风险；市场竞争加剧。

     牧高笛(603908) 公司发布2024中期报告 24Q2收入4.8亿，同减7.4%；归母净利0.5亿，同减30.2%；扣非后归母净利0.5亿，同减31.9%。24H1收入8.3亿，同减2.95%，系主营业务收入下降；归母净利0.8亿，同减18.4%；扣非后归母净利0.8亿，同减18.8%。 分业务，24H1自主品牌收入4.1亿，同减3.78%，占比49.2%；OEM/ODM业务实收入4.2亿，同减2.06%，占50.7%。 24H1毛利率28.7%，同增0.3pct；费用率方面，销售费率7.1%，同减0.2pct，系本期自主品牌业务提升精准投放而优化费用所致；管理费率6.9%，同增1.8pct，系本期品牌、运营、组织等升级而增加人工成本、人力资源费等；财务费率-0.3%，同减0.2pct；研发费率1.8%，同增0.4pct；24H1净利率9.5%，同减1.8pct。 品牌焕新升级，专业露营与徒步登山装备与服装全品类覆盖 24H1公司“向野而生”全新品牌形象惊艳亮相，引领着中国露营和徒步登山文化的全新潮流。在追求自由与向野而生的品牌精神指引下，公司发布“荒野横断”计划，以中国横断山脉为依托打造属于中国的硬核户外品牌，展示了公司深厚的户外品牌基因。 基于对市场及用户需求的深度洞察，牧高笛的产品线迎来全面升级，实现从低海拔到高海拔徒步登山等场景全覆盖，推出了以“冷山”为核心的“雪翼”、“轻翼”及“UL”等系列徒步登山产品。同时，公司打造睡眠体系、背负体系和穿搭体系三大核心产品体系，实现产品矩阵全覆盖。 持续提升运营效率，布局全球化产能 对外：积极应对国际形势的复杂多变，落地国内、孟加拉、越南等全球多元化产能策略，结合订单合理分配，降低对全球贸易局势变化带来的不利影响，丰富终端客户供应链，提高产品交付能力，保证战略客户稳定发展。 对内：通过优化生产计划、提高员工生产效率、厂区扩建、外协合作增加弹性、信息化系统上线及精益生产改善等措施，提升资产、产能利用率；稳定质量；优化交付周期，提高运营效率，满足业务订单和产品变化需求。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24H1业绩表现以及考虑品牌、运营、组织等升级所需的费用，我们调整盈利预测，预计24-26归母净利分别为1.01/1.21/1.44亿元（原值为1.35/1.57/1.77亿元），对应PE为18/15/13X。 风险提示：行业竞争加剧风险；海外需求下行风险；汇率波动风险；内部管理风险等