嘉友国际(603871) 2026年8月25日，嘉友国际披露2026年中报，公司实现营收39.66亿元/-2.9%（“/”代表同比，下同），主要系供应链贸易业务收入降低，受主焦煤价格下行影响导致贸易额收缩；实现归母净利润7.31亿元/+30.4%，扣非归母净利润7.21亿元/+31.0%，主要系营业成本降幅大于营收降幅带动毛利率改善，以及外汇汇率变动带来财务费用大幅减少和非洲高毛利业务贡献提升。其中，Q2实现营收20.34亿元/+13.7%；实现归母净利润4.03亿元/+34.9%。 经营分析 供应链缩量，物流政策驱动，陆港毛利提升。分业务，26H1，供应链贸易服务收入22.49亿元/-11.3%，主要系主焦煤价格下行导致贸易额收缩；跨境多式联运综合物流服务收入13.62亿元/+11.8%，主要系一带一路及中蒙俄经济走廊政策推动中蒙经贸合作深化；陆港项目服务收入3.49亿元/+12.9%，主要系非洲国际陆港运营业务高毛利贡献提升，且赞比亚萨卡尼亚项目等新基建投入运营形成稳定营收。成本降幅与汇兑收益驱动利润率双升。26H1公司毛利率23.19%/+5.02pct；归母净利率18.43%/+4.70pct；利润率变化原因主要系营业成本降幅大于营收降幅带动毛利率改善，以及外汇汇率变动带来财务费用大幅减少；销售/管理/财务/研发费用率分别为0.13%/2.82%/-0.78%/0.18%，同比分别增长0.01pct、增长0.49pct、下降0.66pct、增长0.01pct，财务费用率显著下降主要得益于汇兑收益增加，管理费用率上升主要受业务规模扩张及管理投入加大影响。其中，Q2归母净利率19.84%/+3.13pct。 深耕核心市场，优化网络与数字化提效。2026H1，公司聚焦跨境物流网络完善与供应链服务能力提升，深耕中蒙、中亚及非洲核心市场，推动霍尔果斯口岸货量大幅增长及非洲关键通道项目落地运营，同时加速数字化转型与管理优化，在营业收入微降的背景下实现归母净利润同比增长超三成，经营质效显著增强。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为15.00/16.85/19.21亿元，同比为+31.49%/+12.28%/+14.06%，EPS为1.097/1.231/1.405元/股，对应PE分别11.74/10.46/9.17倍。考虑到公司2025全年分红比例达到48%，26H1分红比例达到52%，兼具高股息和高成长，维持“买入”评级。 风险提示 供应链贸易额收缩、海外项目管理整合、宏观经济波动等风险。

     嘉友国际(603871) 事件：据财联社5月22日报道，山西留神峪煤业有限公司井下发生瓦斯爆炸事故，造成重大人员伤亡。留神峪煤矿的煤种为主焦煤，核定产能120万吨/年。我们认为，参考历史，此次重大安全事故，或将迎来安监收紧，短期或对焦煤价格有刺激，中期来看政策有望升级，带来产能出清等一系列影响，焦煤价格中枢上移。 经营分析 焦煤价格有望上涨，供应链贸易业务或出现量价齐升。复盘焦煤价格对公司的业绩影响，25H1焦煤价格单边下行，公司供应链贸易业务单吨毛利大幅下降至59元/吨（24A为138元/吨），为公司业绩的极端压力测试；25H2受益于反内卷影响，焦煤价格企稳反弹，公司供应链贸易业务单吨毛利回升至94元/吨，贸易业务量也出现回升。本次事件我们认为将带来焦煤价格的短期反弹和中期中枢上移，公司的供应链贸易业务有望迎来量价齐升。 蒙煤进口量触底回升，26年前4个月高增。2025H1，受焦煤价格单边下跌影响，中国进口蒙古焦煤量为2475万吨，同比-16%；25H2，随着反内卷带来的市场情绪回暖，中国进口蒙古焦煤量3532万吨，同比+29.6%。2026年1-4月，进口数量2642万吨，同比大幅增长68%。其中，在公司核心经营的甘其毛都口岸，2026年一季度煤炭进口量1240万吨，同比增长46%。今年以来甘其毛都口岸日均通车量1345辆，同比增长53%。 非洲新项目投产，贡献业绩增长。公司陆港项目2025年实现毛利润3.7亿元，同比增长32%。公司在赞比亚的萨卡尼亚至恩多拉公路项目已于2026年2月投入运营并开始收费，标志着非洲业务从投入期11.00逐步进入收获期。此外，公司未来在莫坎博的多条公路及口岸、坦桑尼亚的口岸和港口亦将陆续投产，持续贡献业绩增量。 深度绑定核心矿企，竞争壁垒深厚。我们认为，长期来看，公司的核心竞争力在于其在陆锁国成功实践的“通道建设+节点运营”模式。通过投资、建设并运营口岸、公路、仓储等关键物流基础设施，形成具有高壁垒的“类高速公路”收费业务。公司已将这一在中蒙市场验证成功的模式，有效复制到市场空间更广阔的非洲，构筑了公司第二增长曲线。公司不仅与紫金矿业、MMC等下游矿企巨头形成股权和业务的深度绑定，还引入了中非发展基金等国家级主权基金作为战略合作伙伴，并参与坦赞铁路激活项目。这不仅为公司在非洲的扩张提供了雄厚的资金和政治资源支持，也极大地降低了海外经营的潜在风险，形成了其他企业难以逾越的竞争壁垒。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为13.59/17.14/19.53亿元，同比为+19.1%/+26.1%/+13.9%，EPS为0.993/1.253/1.427元/股，对应PE分别11.1/8.8/7.7倍。考虑到公司2025全年分红比例达到48%，假设26年维持分红比例，当前股息率为4.3%，兼具高股息和高成长，给与2026年15xPE，目标价14.90元，维持“买入”评级。 风险提示 海外政治、经济变化，运量不及预期，运价不及预期等。

     嘉友国际(603871) 业绩简评 2026年4月24日公司披露2025年年报，全年实现营收83.77亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润11.4亿元，同比下降10.6%。其中，Q4实现营收18.1亿元，同比下降18.3%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长42.2%。 经营分析 中蒙市场：煤炭价格影响短期业绩，业务基本盘稳固：2025年，公司中蒙市场业务受主焦煤价格下行影响，供应链贸易服务实现收入51.7亿元，同比下降10.1%，毛利率同比下降2.8个百分点至10.5%。尽管价格承压，公司凭借“物流+贸易”一体化核心竞争力，保障了业务规模与稳定盈利。2025年，公司中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主焦煤贸易700万吨。同时，公司进一步深化上游合作，于2025年11月与MongolianMiningCorporation签订补充协议，将供应链延伸至矿山源头，增强货源锁定能力。随着2025年下半年煤炭市场回暖，以及国内“反内卷”政策优化供需结构，蒙煤性价比优势凸显，有望为2026年业绩带来弹性。 非洲第二增长曲线：陆港项目稳健增长，基建网络布局加速推进：非洲业务作为公司第二增长曲线，业绩表现亮眼。2025年，国际陆港运营服务实现收入6.2亿元，同比+24.4%，毛利率提升2.0个百分点至59.5%。非洲物流网络布局有序推进，新项目形成梯次发展格局：1）赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路已全线贯通，并于2026年2月投入运营；2）赞比亚莫坎博项目于2025年11月顺利开工建设；3）公司于2026年3月公告参股坦赞铁路激活项目，公司计划投资6,215万美元，投资额占比5%，为非洲业务长远发展提供强大支持。非洲区域的跨境综合物流业务规模持续扩大，2025年该业务收入达到10亿元，占公司跨境综合物流总收入的30%，点、线、网一体化的非洲大物流体系正逐步成型。 盈利预测、估值与评级 考虑到蒙煤价格承压，下调公司2026-2027年归母净利润预测至14.5亿元、16.8亿元（原15.5亿元、19.3亿元），新增2028年归母净利预测18.0亿元，维持“买入”评级。 风险提示 海外政治、经济环境变化风险，运量不及预期，运价不及预期。

     嘉友国际(603871) 事件：2025年10月27日，公司发布2025年三季报，业绩整体符合预期，25Q3归母净利3.1亿元，环比+4.7%。2025Q1-3公司实现营收65.7亿元，同比+0.4%；毛利11.6亿元，同比-18.7%；毛利率17.6%，同比-4.1pct；实现归母净利润8.7亿元，同比-19.7%；归母净利率13.3%，同比-3.3pct；经营活动现金净流入13.7亿元，同比+50.6%。 分季度看，2025Q3公司实现营收24.9亿元，同比+31%，环比+39%；实现毛利4.1亿元，同比-6.9%，环比+13.2%；毛利率16.6%，同比-6.7pct，环比-3.8pct；实现归母净利润3.1亿元，同比-4.9%，环比+4.7%；归母净利率12.6%，同比-4.7pct；经营活动现金净流入10.5亿元，同比+262.8%，环比+2351.8%。 存货：公司库存持续去化，截至2025Q3公司存货仅5.5亿元，同比-63.5%，环比-44.1%。 第二大股东紫金矿业看好公司长期发展价值，紫金矿业持股比例保持稳定。截至2025Q3紫金持股比例维持17.26%，仍为公司第二大股东。 坦赞铁路激活项目签约仪式在北京正式举行，嘉友国际作为项目股东受邀出。坦赞铁路项目由中国、坦桑尼亚、赞比亚三国共同推动，国家主席习近平曾于24年9月见证《坦赞铁路激活项目谅解备忘录》签署。25年9月29日，坦赞铁路激活项目正式在京签约，嘉友国际作为项目股东单位受邀出席，本次坦赞铁路项目正式签署标志着坦赞铁路项目进入了全面启动的新阶段，此举将为东非铁路现代化升级、深化中非经贸合作注入强劲动力。公司成为项目股东彰显公司在非洲的业务布局和实力得到认可。战略入股坦赞铁路，是嘉友国际“以跨境基础设施投资带动多式联运业务发展”为核心战略的又一重要里程碑。 公司“以跨境基础设施投资带动多式联运业务发展”为核心战略的又一重要里程碑。1）非洲业务为公司业绩第二增长曲线，非洲是公司着重进行布局与发展的区域，尤其是赞比亚、坦桑尼亚、纳米比亚、安哥拉、刚果（金）等围绕铜钴矿带区域的中南部非洲国家，非洲地区业务现已成为公司业绩增长的第二曲线。截至1H25，公司在刚果（金），萨卡尼亚口岸车流与货运量保持稳步增长，运营效能逐步释放；在赞比亚，萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已全线贯通，收费站建成在即，萨卡尼亚口岸扩建进展顺利，莫坎博口岸已进入开工准备阶段；在纳米比亚，鲸湾物流园项目正式启动；在坦桑尼亚，通杜马口岸特殊经济区与坦噶港特许权谈判稳步推进。2）作为东南部非洲交通命脉，坦赞铁路的激活将与公司在非洲的现有业务布局形成强劲协同，助力公司加速构建覆盖东南部非洲高效、稳定的区域跨境物流网络。我们认为非洲未来十年的持续成长不容忽视，公司在非洲的基础设施布局具备先发优势，其价值量或将越来越高，保障中非矿产资源供应链自主可控。 投资建议：公司蒙古国业务基本盘得益于焦煤价格回升逐步修复，非洲地区持续布局路产和运输资源，保障业务拓展，显著增厚利润，叠加非洲坦赞铁路项目入局。我们预计公司2025-2027年归母净利为12.5/14.4/16.9亿元，当前股价对应PE分别为15、13、11倍。维持“推荐”评级。 风险提示：地缘政治风险、全球经济大幅下滑，项目建设不及预期。

     嘉友国际(603871) 2025年10月27日，嘉友国际发布2025年三季度报告。2025Q1-Q3公司营业收入65.7亿元，同比增长0.4%；归母净利润为8.7亿元，同比下滑19.7%。其中3Q2025营收为24.9亿元，同比增长30.6%；归母净利润为3.13亿元，同比下降4.9%。 经营分析 主焦煤价格环比上涨，Q3营收同比增长。3Q2025公司收入同比增长30.6%，主要系公司业务增长导致收入增加，分市场看：（1）中蒙市场：公司主要经营蒙古主焦煤，受国内反内卷政策影响，国内主焦煤市场均价Q3季环比提升15.2%，Q3末价格较Q2末价格提升37.5%，利好营收增长；（2）非洲市场：刚果金萨卡里亚口岸车流及货运量稳步增长，赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉17.26公里公路已实现全线贯通，新兴市场物流网络建设加速，公司续拓展运输线。（3）中亚市场：公司依托霍尔果斯口岸的海关监管场所及区位优势，积极拓展跨境运输业务，持续扩大中亚市场规模，不断提升跨境物流服务能力。 毛利率同比下滑，费用率下降净利率下降。3Q2025公司毛利率为16.6%，同比下降6.7pct。3Q2025公司期间费用率下降1.71pct至1.9%，其中管理费用率2.50%，同比下降0.87pct，主要由于公司营业收入同比增长。3Q2025公司投资收益为0.10亿元，同比下降39.5%。由于毛利率下滑费用率上升，公司实现归母净利率12.6%，同比下降4.7pct。2025Q1-Q3公司经营性现金流净额同比增长50.6%，主要系主焦煤采购减少所致。 供给端扰动不断，焦煤价格上涨利好公司Q4业绩。中蒙市场是公司供应链贸易业务最重要的市场，主要产品是主焦煤。上半年国内焦煤市场价由1400元/吨下降至6月下旬的最低1075元/吨。在Q3启动的反内卷政策影响下，焦煤价格快速提升。展望Q4，Q4供给端扰动不断，山西安全检修等因素导致减产煤矿增多，内蒙乌海地区受环保影响产量下滑，利好焦煤价格上涨。10月中旬主焦煤价达到1490元/吨，达到全年最高，焦煤价格上涨利好Q4业绩。 盈利预测、估值与评级 考虑到Q3公司业绩仍下滑，下调公司2025-2027年净利润预测至11.5亿元、15.5亿元、19.3亿元（原12.9亿元、16.0亿元、19.1亿元），维持“买入”评级。 风险提示 非洲公路项目建设不及预期；蒙古国内铁路建设超预期风险；政府加大口岸资源投资风险；股东减持风险；汇兑风险。

     嘉友国际(603871) 投资要点： 跨境多式联运龙头， 提供一站式跨境物流解决方案。 嘉友国际成立于 2005 年， 为国内跨境多式联运行业龙头。 公司实控人为韩景华和孟联， 公司于 2021 年引入紫金矿业作为战略投资者， 共同开发刚果（ 金）铜钴矿项目。 公司深耕陆运跨境运输， 布局中蒙、 中亚、 非洲口岸基建， 整合全球跨境多式联运资源，构筑国际物流网络， 为客户提供一站式跨境物流解决方案。 公司通过扩大规模， 完善物流节点布局， 实现业绩的稳健增长， 2024 年， 公司实现营收 87.54 亿元， 归母净利润 12.76 亿元。 中亚节点拓展、 OT 矿区增产、 非洲网络深化有望进一步驱动业务发展。 公司率先布局中蒙优质口岸资源，同时积极拓展跨境多式联运业务， 将中蒙业务的运营经验复制到了中亚与非洲地区， 从而带动了跨境综合物流的业绩增长， 2024 年， 公司进一步完善非洲物流网络， 收购 BHL 车队， 实现跨境综合物流收入24.48 亿元， 同比+22.22%， 毛利润 7.49 亿元， 同比+31.55%。 大宗矿产品物流方面， 铜精矿为公司核心品类， 新兴行业发展推高了铜精矿的需求， 从而带动了公司大宗矿产品物流的发展， 2025 年 OT 矿增产有望进一步贡献增量收益。 “蒙煤+俄煤” 格局已现， 铁水产量回升叠加蒙煤库存下降驱动价格修复， 蒙焦煤有望进入反弹周期。 供应链贸易业务以主焦煤为核心， 依托口岸资源与蒙方矿企资源， 提供物贸一体化服务， 公司从中赚取服务费用。 2022-2024 年， 受益于炼焦煤进口格局从“澳煤+蒙煤” 转换至“蒙煤+俄煤” ， 蒙煤进口数量大幅增长至 2024 年的 0.57 亿吨， 2024 年公司实现供应链贸易收入 57.53 亿元， 同比+29.70%， 毛利润7.63 亿元， 同比+46.12%。 2025 年 6-7 月， 受铁水产量恢复与库存减少影响， 蒙煤价格有所回暖， 预计2025 年下半年供应链贸易业务有望恢复。 卡萨项目车流量稳步增长， 新项目落地释放增量收益。 卡萨项目进入产能爬坡期， 车流量增长推动陆港项目业绩增长， 2024 年陆港项目实现收入 4.94 亿元， 同比+16.42%， 毛利润 2.84 亿元， 同比+7.31%。 后续， 随着刚果（ 金） 迪洛洛项目、 赞比亚萨卡尼亚项目以及赞比亚莫坎博项目的落地， 陆港业务有望释放增量收益。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 12.73/14.22/16.40 亿元， 当前股价对应的 PE 分别为 14.4x/12.9x/11.2x。 我们选取嘉诚国际、 北方国际、 华贸物流为可比公司， 鉴于公司持续完善业务布局， 提升运营效率， 公司业绩和盈利能力有望持续提升， 首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示。 1） 宏观经济波动导致贸易量不及预期； 2） 项目建设不及预期； 3） 非洲局势变化导致收入不及预期。