珀莱雅(603605) 核心观点 2024 全年及 2025Q1 均实现较快利润增速。 公司 2024 年实现营收 107.78 亿/yoy+21.04%， 归母净利润 15.52 亿/yoy+30.00%， 扣非归母净利润 15.22 亿/yoy+29.60%。 公司收入增速在高基数下仍保持稳健， 利润端在降本增效下表现更优， 进而稳固自身国货美妆龙头地位。 同时合计现金分红金额占归母净利润 40.07%。 2025 年 Q1 公司实现营收 23.59 亿/yoy+8.13%， 归母净利润3.90 亿/yoy+28.87%， 扣非归母净利润 3.79 亿/yoy+29.76%， 在原材料成本降低以及渠道自播占比提升下， 盈利能力实现持续优化。 分品牌看， 2024 年主品牌珀莱雅实现 85.81 亿/yoy+19.55%， 其中抖音平台自播/达播占比分别为 4.3： 4.5， 达播占比有所下降。 彩棠品牌 24 年实现收入 11.91 亿 /yoy+19.04% 。 OR 品 牌 和 原 色 波 塔 分 别 实 现 收 入 增 速yoy+71.14%/+138.36%， 收入占比分别提升至 3.42%/1.06%。 公司核心品牌稳健增长与新兴品牌高速崛起形成合力， 驱动公司品牌矩阵竞争力持续跃升。 分渠道看， 2024 年线上渠道实现营收 102.34 亿/yoy+23.68%， 线上直营/分销分别实现收入 81.22 亿/21.12 亿， 同比 yoy+20.35%/+38.40%， 延续此前高增长。 线下渠道实现营收 5.32 亿/yoy-13.63%， 占比逐年下降至 4.94%。 降本增效提高盈利水平。 2024 年/2025 年 Q1 公司毛利率分别同比+1.46/+2.67pct， 主要由于公司产品结构优化叠加原材料、 运费等下降优化成本。 2024 年销售/管理费用率分别+3.27/-1.72pct， 销售费用率主要系形象宣传推广费增加， 管理费用率主要系限制性股票股权激励费用同比减少；2025 年 Q1 销售费用率同比/环比分别-1.22pct/-4.98pct， 主要系 OR、 原色波塔等小品牌经营有所改善， 同时珀莱雅品牌达播占比下降影响。 营运能力方面， 公司 2024 年和 2025Q1 存货周转天数分别同比减少 13/32 天， 由于优化库存管理， 期末备货减少； 2024 年经营性现金流净额为 11.07 亿/yoy-24.63%， 公司应收增多应付减少导致经营性现金流下滑。 风险提示： 宏观环境风险， 新产品推出不及预期， 行业竞争加剧。 投资建议： 公司依托主品牌大单品策略与新兴品牌快速起势， 已经构建了强大品牌矩阵， 逐步向美妆集团化进军； 同时利用核心平台运营能力深度挖掘线上渠道增长潜力， 强化新品类以及各品类间连带机会。 考虑到公司今年二季度开始加大主品牌产品推新力度， 以及未来新品牌持续孵化下， 相关营销投放预计有所提升， 我们略下调 2025-2026 并新增 2027 年归母净利润至18.69/21.44/23.88（原值为 19.78/23.64） 亿， 对应 PE 分别为 18/16/14x，维持“优于大市” 评级

     珀莱雅(603605) 事件回顾 公司公布2024年年报，24年实现营收108亿元，同比+21.0%，归母净利润15.5亿元，同比+30%，扣非后净利润15.22亿元，同比+29.6%；其中24Q4营收/归母净利润分别38.1/5.5/5.5亿元，分别同比增长4.3%/23.4%/22.7%。25Q1营收/归母净利润/扣非净利润23.59/3.90/3.79亿元，分别同比+8.1%/+28.9%/+29.8%。24Q4/25Q1业绩超预期。 事件点评 小品牌表现靓丽，线上高增长。分品牌，2024年珀莱雅品牌收入85.8亿，同比+19.6%；彩棠品牌收入11.9亿，同比+19.0%；OR品牌收入3.7亿，同比+71.1%；悦芙媞品牌收入3.3亿，同比+9.4%；原色波塔品牌收入1.1亿，同比+138.4%；其他品牌收入1.80亿同比+23.18%，小品牌表现更突出，助力跨越周期。分渠道，24年线上、线下分别营收102/5.3亿元，分别同比+23.7%/-13.6%，其中线上直营收入81.2亿，同比+20.4%，线上分销收入21.1亿，同比+38.4%、线下日化收入3.6亿，同比-26.3%，线下其他收入1.7亿元，同比+37.7%。 毛利率提升，管理费率优化，净利率提升。24年公司毛利率+1.46pct至71.4%，系运费费率下降+客单价提升，24年销售费用率/管理费用率分别+3.3pct/-1.7pct至47.9%/3.4%，主要系广告推广费用率上升以及股份支付费用下降，综合归母净利率+0.99pct至14.4%。25Q1毛利率同比提升2.67pct至72.8%，主要系公司议价能力提升带来材料成本下降；销售费用率/管理费用率分别-1.2pct/-0.2pct至45.6%/4.2%，主要系小品牌经营改善以及珀莱雅品牌达播占比下降，综合归母净利率提升2.7pct至16.5%。 盈利预测及投资建议 公司主品牌稳健发展，多品牌发力，盈利能力持续提升，我们看好公司长期发展，预计公司25年-27年归母净利润分别为18.4亿元/22.0亿元/26.0亿元，对应PE分别为18倍/15倍/13倍，维持“买入”评级。 风险提示： 终端景气度不及预期风险；毛销差恶化；新品推广不及预期。

     珀莱雅(603605) 事件： 公司发布2024年报及2025年一季报。 点评： 净利润同比+30%，盈利能力优化 2024年公司实现营业收入107.78亿元，同比+21.04%，实现归母净利润15.52亿元，同比+30%，扣非归母净利润15.22亿元，同比+29.6%。2024年公司毛利率为71.39%，同比+1.46pct，净利率为14.71%，同比+0.89pct。2024年公司销售费用率为47.88%，同比+3.27pct，管理费用率为3.39%，同比-1.72pct，研发费用率为1.95%，同比基本持平。25Q1公司实现营业收入23.59亿元，同比+8.13%；实现归母净利润3.90亿元，同比+28.87%。 珀莱雅及彩棠加速推新迭代拓矩阵，OR及原色波塔增速靓丽 分品类来看，护肤品系列24年实现收入90.19亿元，同比+19.31%，毛利率71.56%，25Q1实现收入18.69亿元，同比+2.55%；彩妆系列24年实现收入13.61亿元，同比+21.96%，毛利率71.46%，25Q1实现收入3.75亿元，同比+21.6%；洗护类产品24年实现收入3.86亿元，同比+79.41%，25Q1实现收入1.12亿元，同比+138.65%。主品牌珀莱雅24年实现收入85.81亿元，同比+19.55%。25Q1以来公司持续完善护肤矩阵并推出全新底妆系列。防晒矩阵上新超模银管、超模粉管，美白矩阵上新光学水乳并升级美白特证版双抗精华，油皮产品线净源系列上线精修瓶，底妆系列首款单品夜气垫上市。官宣防晒代言人刘亦菲及品牌代言人易烊千玺推高品牌声量。第二品牌彩棠24年实现收入11.91亿元，同比+19.04%，在面部彩妆大单品持续发力基础上，不断向底妆类目扩张。25Q1上新双生气垫及小圆管油皮粉底液。洗护品牌OR全面打造亚洲头皮健康养护专家心智，24年实现收入3.68亿元，同比+71.14%；悦芙媞持续推进品牌升级，24年实现收入3.32亿元，同比+9.41%。针对Z时代的年轻彩妆品牌原色波塔快速增长，2024年收入为1.14亿元，同比+138.36%。 投资建议与盈利预测 我们认为公司主品牌稳健增长，二三梯队子品牌表现靓丽，看好公司国内美妆生态大集团的打造。预计2025-2027年EPS分别为4.59/5.32/6.06元/股，对应PE为17/14/13x，维持“买入”评级。 风险提示 新品推广不及预期的风险，行业竞争加剧以及景气度下滑的风险等。

     珀莱雅(603605) 珀莱雅发布2024年年报及2025年一季报： 2024A营业收入107.78亿元/同比+21.04%；归母净利润15.52亿元/同比+30.00%；扣非归母净利润15.22亿元/同比+29.60%。24Q4营业收入38.12亿元/同比+4.28%；归母净利润5.53亿元/同比+23.42%；扣非归母净利润5.50亿元/同比+22.79%。2025Q1营业收入23.59亿元/同比+8.13%；归母净利润3.90亿元/同比+28.87%；扣非归母净利润3.79亿元/同比+29.76%。 毛利率稳中有升，盈利能力提升 2024A毛利率71.39%/同比+1.46pp，主要系运费费率下降；归母净利率14.40%/同比+0.99pp。25Q1毛利率72.78%/同比+2.67pp，归母净利率16.54%/同比+2.66pp。2024A销售费用率47.88%/同比+3.27pp；管理费用率3.39%/同比-1.72pp，系限制性股票股权激励费用同比减少；研发费用率1.95%/同比持平。25Q1销售费用率45.63%/同比-1.21pp；管理费用率4.22%/同比-0.24pp；研发费用率1.83%/同比-0.32pp。 主品牌持续推新，小品牌增速亮眼 珀莱雅2024年收入85.81亿元/同比+19.55%，占比79.69%。升级红宝石、源力大单品，能量系列推新精华，完善抗老产品矩阵，全新上市净源（针对油皮）、光学（美白特证）两大系列以及新品盾护防晒。彩棠收入11.91亿元/同比+19.04%，占比11.07%。发力面部彩妆同时拓展底妆类目，大单品高光修容盘升级3.0，腮红产品和遮瑕盘反响热烈，小圆管粉底液持续增长。小品牌OR收入3.68亿元/同比yoy+71.14%，占比3.42%；悦芙媞收入3.32亿元/同比+9.41%，占比3.08%。深耕油皮护肤，完善产品矩阵，紧抓精简护肤诉求，打造all-in-one护肤解决方案；原色波塔收入1.14亿元/同比+138.36%，占比1.06%。 产品矩阵持续丰富，品类建设逐渐完善 主品牌目前进入稳健转型阶段，近期主品牌不断完善产品矩阵，持续推出超膜粉管、精修瓶、光学水乳等新品，全新双抗美白特证加持，有望通过多产品升级组合拳增速回归；且近期推出底妆类产品进一步完善品类建设。 投资建议：公司持续夯实大单品策略，丰富品牌矩阵，有望继续保持现有业绩增长趋势，提高市占率。预计公司2025-2027年营收为124.66/141.59/159.53亿元，归母净利润为18.07/20.95/24.02亿元，对应PE19/16/14x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争风险、新品牌孵化风险、宏观经济波动风险等

     珀莱雅(603605) 投资要点： 事件：公司公布24年及25Q1业绩，24年公司实现总营收107.78亿元，同比+21.04%；利润总额18.89亿元，同比+26.34%；实现归母净利润15.52亿元，同比+30%；25Q1公司实现总营收23.59亿元，同比+8.13%；利润总额4.93亿元，同比+24.41%；实现归母净利润3.90亿元，同比+28.87%。 持续升级核心大单品，多品类矩阵驱动稳健增长。分品类来看，24年护肤类/美容彩妆类分别贡献营收90.19/13.61亿元，同比+19.31%/+21.96%，对应毛利率分别为71.56%/71.46%，分别同比+1.28/1.99pct。具体来看：1）主品牌珀莱雅：持续夯实大单品策略，全方位升级核心大单品，并推出两个全新产品线（净源系列及光学系列），构筑独家成分壁垒，优化产品功效及使用体验。2024年珀莱雅于天猫的精华品类及面霜品类均位居首位；贴片面膜位居第二，眼霜位居第五，核心品类凸显较强竞争优势；2）彩棠：面彩大单品稳健发展，持续扩张底妆类目。大单品“高光修容盘”升级3.0版本，并扩充新品腮红膏、遮瑕液等，且基于小圆管粉底液的高遮瑕优势，创新性推出首款自带遮瑕膏的“小圆管气垫”，“1+1”双效协同，24年双11在天猫平台的气垫类目位居第五。 传统渠道规模稳步提升，新兴渠道拓展增量。24年公司线上渠道贡献营收102.34亿元，同比+23.68%，占主营业务收入的95.06%，其中，线上直营渠道实现营收81.22亿元，同比+20.35%，线上分销渠道实现营收21.12亿元，同比+38.40%。24年淘宝/抖音/京东成交金额分别位居天猫美妆首位/抖音美妆第二/京东美妆第五，我们认为公司通过多渠道布局且加强自播场地建设，有效提升品牌曝光度及用户互动率，推动线上渠道销售的快速增长。 24年及25Q1净利率表现亮眼。24年公司毛利率同比+1.46pct至71.39%，主要系运费率下滑，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+3.27pct/-1.72pct/不变至47.88%/3.39%/1.95%，销售费用率提升主因系加大形象宣传推广费，管理费用率下降系股份支付费用减少。净利率方面，24年公司归母净利率同比+0.99pct至14.40%，其提升原因系毛利率增长叠加管理费用下降，25Q1归母净利率同比+2.66pct至16.54%，其提升原因系销售费用率下降，公司盈利能力显著改善。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润18.2/21.0/23.8亿元，同比增速分别为17%/16%/13%，当前股价对应的PE分别为17/15/13倍。我们看好公司大单品策略成效显著，持续提升品牌价值，主品牌珀莱雅成长路径清晰，彩棠处于高速增长阶段，强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，公司成长逻辑清晰，业绩增长确定性较高，维持“买入”评级。 风险提示。化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。

     珀莱雅(603605) 业绩简评 公司4月24日公告24年营收107.78亿元、同增21.04%，归母净利润15.52亿元、同增30%。单季度看，24Q4收入/归母净利润同比+4.28%/+23.42%；25Q1收入/归母净利润23.59/3.9亿元，同比+8.13%/+28.87%。 经营分析 毛利率优化、经营提质，盈利表现超市场预期。4Q24毛利率73.8%、同比+5.65PCT（主要系运费费率下降&客单价上升），销售费用率50.61%、同比+4.08PCT（系双11流量成本上升、抖音占比提升），管理费用率因股权激励费用减少同比-2.18PCT至2.44%，归母净利率14.5%、同比+2.25PCT。1Q25毛利率因原材料成本下降同比+2.67PCT至72.78%，销售费用率45.63%、同比-1.2PCT（主要系OR/原色波塔经营改善，主品牌珀莱雅达播占比下降），管理费用率4.22%、同比-0.24PCT，归母净利率16.54%、同比+2.66PCT。 珀莱雅品牌、彩棠增长稳健，OR、原色波塔增速亮眼 分品牌：24年珀莱雅收入85.8亿元、同比+19.55%、占比79.7%，持续夯实大单品策略，升级红宝石、源力系列，推出防晒新品、光学和净源新系列；彩棠收入11.9亿元、同比+19%，继续发力底妆、主推小圆管气垫/粉底液等；OR收入3.68亿元、同比+71%，蓬松系列及防脱系列市占率提升；悦芙媞收入3.32亿元、同比+9.4%，定位油皮护肤专家，联名热门IPLoopy；原色波塔收入1.14亿元、同比+138.36%，定位“眼部彩妆专家”心智，完善产品线；其他品牌收入1.8亿元、同比+23.18%。 分品类：1Q25护肤类/彩妆类/洗护类收入18.69/3.75/1.12亿元，同比+2.55%/+21.6%/+138.65%。 盈利预测、估值与评级 持续引领行业变革的本土美妆集团，发力多品牌、多品类，预计25-27年收入124.14/140.88/158.52亿元、同比+15.2%/+13.5%/+12.5%，归母净利润18.66/21.95/25.3亿元，同比+20%/+18%/+15%，对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期，行业竞争加剧

     珀莱雅(603605) 事件：2025Q1归母净利润同比+28.9%，利润表现超预期 公司发布年报及一季报：2024年实现营收107.78亿元（同比+21.0%，下同）、归母净利润15.52亿元（+30.0%）；2025Q1实现营收23.59亿元（+8.1%）、归母净利润3.90亿元（+28.9%），利润表现超预期。考虑基数较大且竞争加剧，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为18.63/21.68/24.54亿元（2025-2026年原值为19.57/23.71亿元），对应EPS为4.70/5.47/6.19元，当前股价对应PE为18.0/15.5/13.7倍，公司国货美妆龙头地位稳固，多系列新品频出有望贡献增量，当前估值合理，维持“买入”评级。 2024年主品牌表现稳健、洗护系列增势较强，盈利水平提升 分品牌看，2024年珀莱雅实现营收85.81亿元（+19.6%）突破80亿大关，彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收11.91/3.68/3.32亿元，同比分别增长19.0%/71.1%/9.4%，OR增势良好。分渠道看，线上/线下分别实现营收102.34亿元（+23.7%）/5.32亿元（-13.6%），线上延续高成长、线下营收承压。分品类看，护肤类/美容彩妆类/洗护类营收分别为90.19/13.61/3.86亿元，同比分别增长19.3%/22.0%/79.4%。盈利能力方面，2024年/2025Q1毛利率分别为71.4%（+1.5pct）/72.8%（+2.7pct），主要系毛利率更高的线上占比提升所致。费用方面，销售/管理/研发费用率2024年同比分别+3.3pct/-1.7pct/持平，2025Q1同比分别-1.2pct/-0.2pct/-0.3pct。 珀莱雅多赛道新品孵化加速，产品+运营+品牌全方位发力 产品：珀莱雅产品上新加速，2024年10月发布光学瓶系列，添加独家335原料；2025年3-4月陆续推出持妆夜气垫（大毛孔肌定制）、超膜粉管（兼具修颜与防晒）、精修瓶、光学水乳等，双抗精华升级美白特证版，实现“抗氧+美白”双效协同，后续储备有多款美白、底妆、医美修复等系列新品待推。运营：公司2025年主动降低达播占比提升投放效率，销售费用率下行改善盈利水平。品牌：2月21日官宣刘亦菲为珀莱雅防晒全球代言人，4月15日公司官宣易烊千玺为珀莱雅品牌全球代言人，“强强联手”开启珀莱雅品牌营销新篇章。 风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、市场竞争加剧。

     珀莱雅(603605) 投资要点： 事件：公司发布了2024年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业总收入107.78亿元，同比增长21.04%；实现归母净利润15.52亿元，同比增长30%。2025年一季度，公司实现营业总收入23.59亿元，同比增长8.13%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长28.87%。业绩符合预期。 点评： 2024年核心品类、核心品牌和线上渠道收入保持较快增长。2024年，分品类来看，公司护肤类、美容彩妆类、洗护类分别实现收入90.19亿元、13.61亿元和3.86亿元，分别同比增长19.31%、21.96%和79.41%； 分品牌来看，珀莱雅、彩棠、OR、悦芙媞、原色波塔等品牌分别实现收入85.81亿元、11.91亿元、3.68亿元、3.32亿元和1.14亿元，分别同比增长19.55%、19.04%、71.14%、9.41%和138.36%；分渠道来看，线上和线下渠道分别实现收入102.34亿元和5.32亿元，分别同比增长23.68%和-13.63%。 2025年一季度护肤类收入增速同比有所下降。2025年一季度，分品类来看，公司护肤类、美容彩妆类、洗护类分别实现收入18.69亿元、3.75亿元和1.12亿元，分别同比增长2.5%、21.6%和138.7%；价格方面，护肤类平均售价73.62元/支，同比增长0.46%；美容彩妆类平均售价93.63元/支，同比下降5.48%，主要原因在于售价略低的原色波塔品牌销售占比增加；洗护类平均售价93.75元/支，同比下降9.79%，主要原因在于售价略低的惊时品牌销售占比增加。 盈利能力持续提升。2024年，公司毛利率同比提升1.46个百分点至71.39%，其中护肤类、美容彩妆类和洗护类毛利率分别同比提升1.28个百分点、1.99个百分点和4.91个百分点；得益于毛利率提升和管理费用 率下降，净利率同比提升0.89个百分点至14.71%。2025年一季度，公司毛利率同比提升2.67个百分点至72.78%，主要得益于原材料价格下降；得益于毛利率提升、销售费用率及管理费用率下降，净利率同比提升2.75个百分点至17.19%。 投资建议：公司是国产化妆品龙头，立足“6*N”战略，加固企业核心能力，丰富品牌矩阵，不断提升竞争力。预计公司2025-2026年的每股收益分别为4.80元、5.76元，当前股价对应PE分别为16倍、13倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、产品售价下跌、新品牌孵化等风险。

     珀莱雅(603605) 结论与建议： 业绩概要： 公告2024年实现营收107.8亿，同比增21%，实现归母净利润15.5亿，同比增30%；24Q4实现营收38.1亿，同比增4.3%，实现净利润5.5亿，同比增23.4%，业绩符合预期。 公告2025Q1实现营收23.6亿，同比增8.1%，实现归母净利润3.9亿，同比增28.9%，超预期。 分红方案：每10股派发现金股利11.9元 点评： 2024年公司业绩表现靓丽，618、双11等电商大促期间旗下各品牌均有强劲表现。以品牌来看，主品牌珀莱雅继续夯实“大单品策略”，源力、红宝石、能量系列均有核心单品升级/上市，并新推出净源、光学两大新系列，全年实现营收85.8亿，同比增19.6%；第二品牌彩棠实现营收11.9亿，同比增19%，底妆类目持续扩张；洗护品牌OR全面打造“亚洲头皮健康养护专家”心智，市场渗透率提升，实现营收3.7亿，同比增71.1%；悦芙媞推进品牌升级，深化“年轻油皮护肤专家”认知，实现营收3.3亿，同比增9.4%；原色波塔定位“眼部彩妆专家”，实现营收1.14亿，同比增138.4%。 宣传费推高期间费率，折扣收窄提振毛利。2024年，公司毛利率同比提升1.5pcts至71.4%，主要受益公司品牌力提升及运费率下降；24Q4毛利率同比提升5.7pcts至73.8%，主要由于大促季公司折扣率较23年同期收窄。全年费用率保持高位，同比增1.89pcts至52.9%，主要由于形象宣传推广费增加导致销售费用率同比增加3.27pcts，股份支付费用减少导致管理费用率同比下降1.72pcts，部分抵消销售费用率上升；24Q4费率同比提升2.98pcts，主要由于销售费用率增加。 25Q1公司业绩在高基数下保持强劲增长。收入看，护肤类产品实现营收18.7亿，同比增2.5%，美容彩妆类产品实现收入3.8亿，同比增21.6%，洗护产品实现收入1.1亿，同比增138.6%。利润增长强劲主要受益以下两方面：1）25Q1毛利率同比提升2.7pcts至72.8%，主要受益生产成本同比下降以及产品折扣率收窄；2）期间费用率同比下降1.81pcts至51.2%，其中销售费用率同比下降1.21pcts，研发费用率同比下降0.32pct，管理费用率同比下降0.24pct。 全年来看，我们预计公司在“6*N”战略下将继续巩固竞争优势，对各渠道采取针对性措施以进一步转化流量，提升消费者忠诚度，同时，维持研发力度，持续推动大单品升级，改善用户体验。 我们预计2025-2027年将分别实现净利润18.7亿、22亿和25.8亿，分别同比增20.6%、18%和17%，EPS分别为4.72元、5.57元和6.51元，当前股价对应PE分别为16倍、14倍和12倍，估值配置性价比凸显，维持“买进”的投资建议。 风险提示：新品牌孵化不及预期，线上增长不及预期，费用增长超预期 接续下页----------------------------------------------

     珀莱雅(603605) 事件：4月14日公司上新双抗系列的美白特证版“双抗焕白净亮精华液”；4月15日珀莱雅正式官宣易烊千玺成为其品牌全球代言人，目前新品已在电商平台全面推出。 双抗精华全新升级，美白特证加持正式切入美白赛道。双抗精华「美白特证版」全名”珀莱雅双抗焕白净亮精华液“，主要成分为生育酚葡萄苷、专研柚皮苷、麦角硫因MAX等，具有减黄提亮、美白透亮、紧致嘭弹的功效。双抗精华于2020年上市，此前分别在2021年、2023年进行了产品升级，定价分别为229元/30ml；280元/30ml；209元/30ml。本次升级的4.0版本聚焦三大突破性革新：1）全新双抗净白科技。突破再发现2大核心靶点“Nrf2-净氧因子”内源调控ROS，“GLO-1-净糖因子”内源调控AGES，内外双驱动，超速清氧糖。 2）成分革新：抗氧、抗糖、美白再升阶。新加入的柚皮苷上阵，阻截氧化黑和糖化黑；又复配传统美白成分烟酰胺和传明酸，双通路实现美白功效。3）严苛实验，力证产品力。首次使用“全层黑素模型”，更有30+医护人员进行熬夜肌场景实测抗疲功效，实验认证3倍抵御光损。美白特证（国妆特字20252452）的加持，使其在美白功效宣传方面有据可依，官方定价为239元/30ml。 “外自噬降解+内降解”双通路，光学瓶提出“降解美白”新思路。公司24年推出的特证版“恒光美白淡斑精华液”（光学瓶），主要功效是美白淡斑和扫黄除黑，官方定价269元/30ml，持美白祛斑特证（国妆特字20248002）在美白市场持续发力。其独家主打成分光学335（3,3,5-三甲基环己醇琥珀酸酯二甲基酰胺），不但可直接从源头降解酶蛋白，避免酶活性反弹导致的反黑问题；还能做到零损伤屏障、无需耐受期，同步提升屏障强韧度，机理优势十分明显。珀莱雅4大创新实验体系：国内首个人源黑素小体&细胞共培养模型+国内首个黑素小体透射电镜实验；化妆品领域首次应用免疫沉淀测试法+化妆品领域首个蛋白酶体-酪氨酸酶共定位实验，其功效经得起50+轮实验环环力证。对比市场中国内外头部美妆品牌的美白产品多通过传明酸、烟酰胺等传统成分实现美白功效，珀莱雅光学瓶协同使用自研全新“335”成分，具备差异化。 官宣易烊千玺为全球品牌代言人，品牌力持续提升。4月15日，公司正式宣布易烊千玺成为珀莱雅品牌全球代言人。易烊千玺在跨界领域不断探索，追求极致的精神与珀莱雅长期秉持的对科技力、年轻感不断探索的品牌理念相契合。期待双方携手为消费者提供科学、安全、有效的肌肤解决方案，持续强化品牌力。 投资建议：珀莱雅是国货美妆龙头，我们预计24-26年公司归母利润分别为15.6亿元、19.2亿元、23.6亿元，同比+30.7%/23.1%/22.9%，当前股价对应24-26年PE分别为20X/16X/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；宣传效果不及预期。