口子窖(603589) 事件：口子窖发布2024年上半年报告，公司24H1实现营业收入31.66亿元，同比+8.72%，实现归属于母公司股东的净利润9.49亿元，同比+11.91%，实现扣非归母净利润9.3亿元，同比+11.5%。根据中报，公司24Q2单季度实现营收13.99亿元，同比+5.9%，归母净利润3.59亿元，同比+15.15%，扣非归母净利润3.43亿元，同比+12.7%；合同负债和其他流动负债合计3.25亿元，对比去年同期下降20.54%。 业绩稳健增长，大单品战略深化 1）24年上半年，公司高档白酒实现营收29.73亿元，同比+7.34%，占比达96.55%，实现中档白酒收入0.36亿元，对比去年同期下降7.14%，占比约为1.18%，实现低档白酒收入0.70亿元，对比去年同期增长50.89%，占比约为2.27%。当前白酒市场呈现强集中、强分化、强挤压态势，市场需求更为集中，24年初，公司制定了未来3年发展目标，即实现销量翻番，尽快达成“百亿口子”目标，同时将兼系列打造成战略大单品，引领兼香品类做大做强。 2）24Q2单季度来看，公司实现高档白酒收入13.04亿元，同比+3.48%，实现中档白酒收入0.13亿元，对比去年同期增长4.01%，实现低档白酒收入0.27亿元，对比去年同期增长16.62%。 省内基本盘持续夯实，省外市场维持稳健 分区域来看，公司在安徽省内市场通过加强县区市场、乡镇市场下沉，进一步精耕细作，24Q2省内实现营收11.2亿元，对比去年同期增长5.04%，省外市场聚焦重点城市，优化资源配置，实现营收2.24亿元，对比去年同期-2.41%，总体维持稳健水平。24Q2公司在安徽省华福证券内/省外营收占比分别为83.3%/16.7%，省内营收占比对比去年同期小幅增加1.05pct。 品牌营销推广力度加大，高档产品增长提高盈利水平 24Q2公司毛利率为75.04%，对比去年同期+4.52pct。由于公司加大促销投放及广告宣传投入，销售费用率对比去年同期增长3.9pct至18.8%，其余管理/研发/财务费用率分别对比去年同期+0.35/+0.52/+0.12pct至7.24%/0.67%/-0.08%，驱动公司净利率对比去年同期+2.06pct至25.69%。 盈利预测与投资建议 考虑到外部宏观环境存在一定挑战和不确定性，我们下调了公司24-26年的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为19.18/21.97/24.76亿元（原值为20.14/23.03/25.93亿元），对应PE分别为11/10/9倍，考虑到公司基本盘较为稳健，后续兼系列仍可驱动公司业绩成长，维持“买入”评级 风险提示 市场竞争加剧，新产品推广不顺风险，食品安全问题等

     口子窖(603589) 事件: 2024年8月28日，口子窖发布2024年中报。2024H1公司实现营业总收入31.66亿元，同比+8.72%；归母净利润9.49亿元，同比+11.91%；扣非归母净利润9.30亿元，同比+11.50%。2024Q2公司实现营业总收入13.99亿元，同比+5.90%；归母净利润3.59亿元，同比+15.15%；扣非归母净利润3.43亿元，同比+12.70%。 投资要点: 高基数下实现逆势正增长，省内市场拓展顺利。我们认为在高基数（2023H1推出兼系列新品）+当前宏观环境承压的背景下，公司今年Q2及H1仍实现业绩正增长实属不易。1）分产品：2024Q2高档/中档/低档白酒分别实现营收13.04/0.13/0.27亿元，同比分别+3.48%/+4.01%/+16.62%；2024H1高档/中档/低档白酒分别实现营收29.73/0.36/0.70亿元，同比分别+7.34%/-7.14%/+50.89%。公司整体产品结构保持稳定，预计高档白酒增长主要系Q2兼8新品放量所致。兼8精准卡位，弥补200元空白价格带，我们认为其具备较强竞争力，有望成为公司业绩增长的抓手。2）分区域：2024Q2安徽省内/省外分别实现营收11.20/2.24亿元，同比分别+5.04%/-2.41%，省内营收占比同比+1.05pct至83.31%；2024H1安徽省内/省外分别实现营收26.04/4.76亿元，同比分别+8.78%/+3.07%，省内营收占比同比+0.72pct至84.55%。公司安徽省内营收占比稳步提升，市场基础不断夯实，省内市场通过加强县区市场、乡镇市场下沉，进一步精耕细作，省外市场聚焦重点城市，优化资源配置。截至2024Q2，公司安徽省内/省外经销商数量分别为499/498个，环比Q1分别增加3/32个。 盈利能力持续改善，淡季加大费用投放。2024Q2公司毛利率同比+4.52pct至75.04%，净利率同比+2.06pct至25.69%，主要系税金及附加比率同比-2.55pct，投资收益占营收比重同比+1.64pct所致。公司销售费用率同比+3.90pct，预计系淡季加大营销费用投放。现金流方面，2024Q2公司经营性现金流净额同比-58.61%至1.08亿元，主要系销售收现同比-4.35%，支付税费同比+17.48%。截至2024Q2末，公司合同负债为3.17亿元，环比/同比分别-0.58/-4.10亿元，环比基本保持稳定。 围绕“三个升级”阶段目标，公司体制改革稳步推进。2024年初，公司结合行业发展态势制定了未来3年发展目标：1）市场升级，实现销量翻番，尽快达成“百亿口子”目标；2）结构升级，将兼系列打造成战略大单品，中高端产品占比大幅提升；3）品牌升级：引领兼香品类做大做强，成为“中国兼香高端白酒第一品牌”。今年以来，公司围绕“三个升级”的阶段目标，深入推进营销体系、文化体系、管理体系、人才体系建设，以改革赋能，以创新求变，公司实现稳步发展。 盈利预测和投资评级：公司基本面稳健，近年来经营层面发生积极变化，在产能瓶颈突破后，公司持续进行改革，加大营销投入。公司近期在兼系列新品、合肥市场拓展、渠道扁平化改革等方面有较多核心变化落地，当前公司估值较低，市场预期差较大，我们依然看好公司的长期成长性。我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为70.42/81.30/93.39亿元，归母净利润分别为20.30/23.78/27.27亿元，EPS分别为3.38/3.96/4.55元，对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。

     口子窖(603589) 事件 2024年08月28日，口子窖发布2024年中期业绩报告。 投资要点 毛利率提升明显，盈利水平同比改善 2024年中期实现营收31.66亿元（同增8.72%），归母净利润9.49亿元（同增11.91%），扣非归母净利润9.30亿元（同增11.50%）。2024Q2营收13.99亿元（同增5.90%），归母净利润3.59亿元（同增15.15%）。2024年中期毛利率实现75.84%（同增1.98pcts），销售费率15.04%（同增1.37pcts），管理费率6.16%（同增0.18pct），净利率实现29.96%（同增0.85pct）。2024Q2毛利率实现75.04%（同增4.52pcts），销售费率18.80%（同增3.90pcts），管理费率7.24%（同增0.34pct），净利率实现25.69%（同增2.06pcts）。截至2024中期，销售回款27.96亿元（同增4.65%）。 省内结构升级趋势仍存，省外业务稳步拓张 分产品看，2024年中期白酒业务营收30.79亿元（同增7.85%），其中高档/中档/低档白酒收入分别实现29.73/0.36/0.70亿元，同比+7.34%/-7.14%/+50.89%。受益于安徽省内消费升级，公司高端白酒业务快速增长，结构升级趋势明显。分渠道看，2024年中期直销（含团购）/批发代理的营收分别为0.92/29.88亿元，分别同比+66.43%/+6.70%。分区域看，2024年中期省内/省外营收分别为26.04/4.76亿元，分别同比+8.78%/3.07%。 盈利预测 公司省内市场通过加强下沉渠道建设与渠道扁平变革，市占率稳步提升，结构升级趋势明显；省外市场聚焦长三角、珠三角、京津冀等重点区域加大招商与团购渠道建设力度，品牌影响力稳步提升。囿于终端需求减弱的经营环境下竞争加剧，我们调整了公司未来三年的盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为3.32/3.78/4.28元，当前股价对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、中高端产品增长不及预期、省内结构升级不及预期、省外扩张不及预期等。

     口子窖(603589) 核心观点 2024年第二季度公司收入同比+5.9%，净利润同比+15.1%。2024上半年公司实现营业总收入31.66亿元，同比+8.7%；实现归母净利润9.49亿元，同比+11.9%。其中，2024年第二季度实现营业总收入13.99亿元，同比+5.9%；实现归母净利润3.59亿元，同比+15.1%。 2024Q2酒类收入同比+3.72%，淡季收入增速匹配动销端。分产品看，2024Q2高档/中档/低档白酒收入同比+3.48%/+4.01%/+16.62%，省内宴席场景下滑，需求以自饮为主，口子5年&6年增长韧性较好。分区域看，2024Q2安徽省内/省外收入同比+5.04%/-2.41%，公司聚焦省内市场，皖南增速较快；皖北区域预计平均增速；合肥市场兼8势头良好，收入止跌回升。分渠道看，2024Q2批发/直销渠道收入同比+3.52%/+12.55%；公司打造营销铁军，经销商结构逐步优化；截至6月底省内经销商499家/环比一季度末净增加3家，二季度单经销商销售体量225万元/同比+4.7%，内生增长较好。 第二季度利润率低基数下实现较好提升。2024Q2毛利率同比+4.52pcts，提升较多主因去年公司加大费投和红包力度，部分费用冲抵收入，毛利率基数较低，今年恢复至正常水平75.0%；销售费用率同比+3.9pcts，综合毛销差同比+0.7pcts。2024Q2税金及附加率同比-2.55pcts，系生产和销售节奏错期所致；管理费用率同比+0.34pcts，保持平稳。 渠道回款压力较大，现金流表现承压。2024Q2公司经营性现金流量净额1.08亿元/同比-58.6%，销售收现13.94亿元/同比-4.4%，截至6月底合同负债3.17亿元/环比一季度末下降0.58亿元；春节旺季回款基数较高，二季度淡季以发货和动销为主，省内需求疲软，回款端压力较大。展望中秋双节，公司积极备战，持续强化消费者培育，回款端有望改善。 盈利预测与投资建议：改革仍在推进阶段，全年收入目标70.35亿元/同比+18%。自去年以来，公司股权激励+兼香新品+渠道变革等改革组合拳相继落地，今年对产品战略适时纠偏，新品和老品双线并行。虽然需求仍然疲软、安徽省内升级速度放缓，公司仍有边际改善：1）兼8上市2个月导入效果较好，发力合肥市场200元价位带，单瓶渠道利润高于竞品，推广积极性高，下半年有望从合肥、淮北推广至其他城市；2）营销改革释放活力，优化人员配置，聚焦重点市场，考核业务员销售额和回款，考核节奏由年度缩短为季度，加强激励。公司改革红利逐步释放，但实现18%的收入增速指引或有压力，我们维持此前盈利预测，预计2024-2025年公司收入66.6/72.9亿元，同比+11.7%/+9.5%，预计2024-2025年归母净利润19.6/21.8亿元，同比+14.1%/+11.1%，当前股价对应10.4倍2024年PE，股息率4.4%，估值性价 比较高，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。