爱玛科技(603529) 投资要点 公司披露2024一季报： 24Q1：收入50亿（-9%），归母4.8亿（+1%），扣非4.5亿（-4%）。 单车数据拆分：关注盈利向好 我们预计24Q1公司销量247万台（约-10%），单车收入2009元（约+2%），单车利润196元（+13%）。销量短期受扰，但盈利表现高度亮眼。 销量：Q1短期受到国检及雨雪天气扰动。2月北方雨雪影响部分地区发货，3月起国检对门店销售造成部分影响。4月预计国检影响已经大幅减弱，后续销量有望逐步回正。单车利润：受益于新品出货较好，Q1单车利润明显高于去年往期，接近200元的单车利润为近年的相对峰值。 今年行业竞争缓和下，公司提结构、提利润的核心逻辑不变。单车利润向好下，我们认为只要国检短期扰动后公司销量恢复，业绩增速则将有较好兑现。 今年最大的催化逻辑还是政策 以旧换新：需求端创造增量。短期江苏等部分地区以旧换新补贴已经开始落地，对短期行业销量有望形成增量拉动。 新国标修订：生产端有望集中。当前工信部通知拟对19年施行的新国标进行修订。我们预计本次修订可能进一步强化对生产端的资质要求，促进不合规的小厂出清。 我们再次重申：政策推动下的生产端集中往往比自然竞争下的消费者端集中来得更快更超预期。4-5月国检扰动结束后，行业销量即有望逐步转正进入右侧，后续节点则关注政策落地节奏。 投资建议：买入评级 基本面角度看：大盘上两轮车以更新需求占主导，每年基本盘稳健，短期更有政策催化增量以及去年低基数下的盈利恢复预期；估值角度看：两轮车行业仍具备低估值、高分红属性，迎合当前市场风格。 今年我们持续看好行业竞争放缓下公司的量价复苏，且短期政策节奏更有望形成低估值下的情绪催化。维持盈利预测，预计24-26年利润22.5、26.9、32.2亿元，对应PE13、11、9x。维持买入评级。 风险提示：产品升级不及预期、行业竞争格局恶化、行业景气波动

     爱玛科技(603529) 事件：爱玛科技发布2024年一季报，公司2024年一季度实现收入49.5亿元，YoY-9.0%，实现归母净利润4.8亿元，YoY+1.2%。受天气以及国检影响，公司Q1收入有所下滑。我们认为公司综合竞争力行业领先，公司市场份额仍有较大空间。摆脱上述短期影响因素后，公司收入有望回归增长轨道。 受短期因素影响，2024Q1收入同比略有下滑：爱玛2024Q1收入YoY-9.0%。根据公司交流信息，我们认为主要因为：1）2月雨雪天气对供应链、终端零售产生负面影响；2）3月国检对经销商提货意愿以及门店动销带来负面影响。随着上述短期因素的影响退去，我们预计公司收入有望逐步恢复增长。主要考虑到：1）行业规范度提升，竞争环境优化，行业有望加速集中。国检加强对企业经营的监管力度，有利于行业经营规范度提升；工信部4月7日起草的《电动自行车行业规范条件》、《电动自行车行业规范公告管理办法》也对电动自行车生产企业提出更高的生产和管理要求；工信部4月25日公开征集对《电动自行车用充电器安全技术要求》的意见，拟禁用车载充电器、完善永久性标识内容，有望进一步提高电动自行车的生产要求。2）商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，要求参照汽车、家电以旧换新相关做法，有关部门研究推动电动自行车以旧换新工作，有效防控老旧电动自行车安全风险。以旧换新政策有望刺激行业更新需求增长。 产品结构上行，Q1盈利能力持续提升：爱玛Q1单季度归母净利率同比+1.0pct，相比2023Q4+0.7pct。公司Q1新品以高价格带为主，带动公司ASP提升，Q1毛利率同比+2.2pct。公司盈利能力提升主要靠毛利端拉动，Q1费用率同比有所提升。公司Q1销售/管理/研发费用率同比+1.0pct/+0.5pct/+0.3pct。伴随行业监管力度加大，产品标准的提升，行业低价竞争的空间有所挤压，我们预计公司产品均价大幅下降的风险有所降低。 Q1经营活动现金流量净额有所下降：Q1爱玛经营活动现金流量净额为6.8亿元，同比-7.1亿元。主要因为：1）公司Q1收入略有下降，Q1销售商品、提供劳务收到的现金同比-4.7亿元；2）公司Q1以现金方式支付的采购款增加，Q1购买商品、接受劳务支付的现金同比+3.9亿元。 投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.53/2.84/3.19元，给予6个月目标价为40.48元，对应2024年PE估值为16x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。

     爱玛科技(603529) 产品结构升级&渠道深耕持续，2024年发展可期，维持“买入”评级 公司2024Q1实现营业收入49.5亿元（同比-9.0%，下同），归母净利润4.8亿元（+1.2%），扣非净利润4.5亿元（-3.9%），非经常性损益主含0.33亿政府补助（+133.6%）。公司2024Q1收入因高基数承压，产品结构升级下利润表现稳定。考虑到行业增长仍有不确定性，我们维持2024年盈利预测，下调2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为22.78/27.63/33.80亿元（2025-2026年原值33.60/39.50亿元），对应EPS为2.64/3.21/3.92元，当前股价对应PE为13.0/10.8/8.8倍，看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入”评级。 单车拆分：产品结构持续优化，单车利润提升明显 公司2024Q1单车量价表现符合预期，销量受多不可抗力因素影响同比下降、产品结构改善带动单车ASP及利润提升，具体拆分看：销量方面，我们预计2024Q1公司产品销量同比下降11%，销量下滑主因（1）同期销量基数较高（2023Q1公司销量同增约15%）；（2）2月冻雨天气影响部分生产基地发货，以及3月部分订单于4月初发货确认收入；（3）行业整体受大范围电动两轮车专项整治抽查影响动销放缓。单车ASP及单车利润方面，我们预计公司单车ASP同比增长2%，单车利润（以归母净利润测算）预计同比增长约14%，公司产品结构调整顺利，高毛利新品（仰望、露娜）持续热销带动单车ASP及利润提升，且公司内部降本控费成效凸显，综合影响下公司2024Q1单车利润提升明显高于单车ASP。 盈利能力：毛净利率明显提升、费用端控制平稳 公司2024Q1整体毛利率为18.0%（+2.2pct），期间费用率为7.0%（+2.0pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.6%/2.5%/-1.7%，同比分别+1.0/+0.5/+0.3/+0.2pct。综合影响下2024Q1公司销售净利率为9.9%（+1.0pct）。公司毛、净利率提升明显，预计主系控费平稳下，高毛利中高端新品占比提升，产品结构持续改善带动单车盈利上移。 公司展望：2024Q2或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰 短期看，我们预计2024Q2公司产品或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰。量上，以旧换新政策催化+新国标持续执行落地有望释放行业增量，叠加2023同期公司销量基数较低（2023Q2公司销量同增约0.8%），我们看好公司2024Q2销量增速亮眼。价上，公司高毛利新款高端车型仰望、露娜持续热销，2024Q2中高端新品推新延续，打造高毛利产品奇趣蛋、趣味蛋，我们预计高毛利新品销售占比同比将持续提升，公司单车ASP及单车利润仍处上行通道。2024年全年看，管理层经营信心超越行业，公司作为行业龙头产品研发设计及渠道竞争壁垒深筑，我们看好其超额受益于行业贝塔改善，顺利完成年初制定股权激励目标。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

     爱玛科技(603529) 投资要点 公告要点：爱玛科技2023Q4实现营业收入35.81亿元，同环比分别为+0.18%/-50.54%；实现归母净利润3.24亿元，同环比分别为-34.89%/-51.18%。2023年全年公司实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；全年实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%。 同比高基数影响&Q4单季度费用率同环比均提升较多影响Q4业绩。1）营收端：Q4公司单季度营收同比略升，淡季影响下环比-50.5%。全年来看在行业价格战压力下公司整体销量保持稳定，共销售1074.15万辆，同比-0.29%，其中：电动自行车销量760.3万辆，同比+5.06%；电动两轮摩托车销量268.7万辆，同比-17.83%；电动三轮车销量42.67万辆，同比+63.24%，电动三轮车市场需求旺盛，销量良好；此外公司因收购格瓴新能源导致报告期内其他短出行交通产品合计的产销存大幅增长。ASP层面竞争加剧下2023年电动两轮车ASP同比微幅-1%，其他产品保持ASP提升趋势，公司2023年综合ASP为1958元，同比+1.42%。2）成本端：Q4公司单季度毛利率为19.95%，同环比分别-1.49/+3.82pct。2）费用端：Q4期间费用率同环比均上升。Q4单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.13%/3.21%/4.86%，同比分别+0.97/-0.01/+1.17pct，环比分别+1.41/+1.28/+2.51pct。3）净利端：Q4公司实现归母净利润3.24亿元，同环比分别为-34.89%/-51.18%，销售净利率9.25%，同环比分别-4.69/+0.05pct。整体表现符合预期。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2024-2025年归属母公司净利润预期至22.19/27.18亿元（原为25.85/31.79亿元），我们预测2026年公司归母净利润为32.55亿元，对应PE为13/11/9倍。公司在产品方面以“科技与时尚”作为品牌主张，同时持续推进电机、控制器、电池和新材料应用等技术研发，为产品品质升级提供坚实基础。渠道层面公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略；借助数智化系统提升门店运营效率加强精细化管理；积极推动国际渠道建设，推动北美、南美等国渠道拓展工作。产品升级优化+渠道精细化管理下我们仍然维持公司“买入”评级。 风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

     爱玛科技(603529) 产品结构升级&渠道深耕持续，2024年发展可期，维持“买入”评级 公司2023全年实现营业收入210.4亿元（同比+1.1%，下同），归母净利润18.81亿元（+0.4%），扣非净利润17.64亿元（-1.8%），公司营收业绩保持平稳其中2023Q4公司实现营业收入35.8亿元（+0.2%），归母净利润3.2亿元（-34.9%），扣非净利润3.2亿元（-26.7%）。考虑到行业增长仍有不确定性，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为22.78/33.60/39.50亿元（2024-2025年原值为23.23/28.26亿），对应EPS为2.64/3.90/4.58元，当前股价对应PE为12.7/8.6/7.3倍，看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入”评级。 单车拆分：价格战趋缓叠加产品结构调整，2023Q4单车均价边际向好 公司2023年销量1074.1万台（-0.3%），受行业价格战扰动，销量增长阶段性承压。2023年公司单车ASP1958元/台（+1.4%），单车归母净利润175元/台（+0.7%），于行业低价竞争激烈背景下，单车ASP及利润仍保持稳中有升，公司经营韧性彰显。单季度看，预计2023Q4单车ASP为2264元（+12.1%），主系行业价格战趋缓叠加公司产品结构调整奏效；单车归母净利润为205元/台（-27.1%），同比下降明显主系同期基数较高。截至目前，公司新款高端车型仰望、露娜持续热销，预计高毛利新品销售占比同比提升，公司单车指标仍处上行通道。 盈利能力：毛净利率保持稳定、费用端控制平稳 2023年公司整体毛利率为16.5%（+0.1pct），期间费用率为6.2%（+0.7pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/2.3%/2.8%/-2.0%，同比分别+0.2/+0.2/+0.4/-0.1pct；综合影响下，2023年销售净利率9.0%（持平）。2023年公司毛利率或受益于原材料价格下降同比略增，费用端控制平稳，净利率于行业价格战下维持稳定。单季度看，2023Q4公司毛利率为20.0%（-1.5pct），销售净利率为9.3%（-4.7pct），高基数下公司净利率表现阶段承压。 公司展望：高端爆品打造持续+渠道改革加速深化，2024年稳步增长可期产品方面，2024年我们预计随着高端爆款车型成功打造，公司新品及高端车型收入占比或将明显提升；2024Q1公司新车（仰望、露娜）成功热销，3月底公司接力推出定位中高端产品骁龙。另一方面，我们预计公司将进一步缩减产品SKU数量，有利于提升成本端规模效应，同时使得总部的资源能够更精准地投放于新品爆款打造。渠道方面，2023年公司启用运营中心与经销商并存模式，2024年我们预计公司将继续深化渠道改革，强化对终端的掌控力度，以便于快速高效推进公司的产品和营销政策。展望公司发展，2024年年初雨雪及大面积的国检预计使得部分需求推迟到2024Q2，考虑到同期较低基数，2024Q2公司迎业绩拐点趋势清晰。2024年全年看，管理层经营信心超越行业，公司产品及渠道积累深厚，我们看好其顺利完成年初制定股权激励目标。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

     爱玛科技(603529) 事件: 爱玛科技于2024年4月15日发布2023年年度报告：公司实现营业收入210.36亿元，同比增长1.1%；实现归母净利润18.81亿元，同比增长0.4%；总销量1074万台，同比减少0.29%，其中销售电动自行车760.3万台，电动两轮摩托车268.7万台。 投资要点: 行业走向复苏2023年从公司业务增速来看，呈现前高后低的状况，截至年末，行业开始走向全面复苏，电动两轮车的这种消费状态与国内其他内需消费品类的趋势基本吻合。 聚焦“六力”，综合经营能力全方位提升公司围绕向数智化科技公司转型的战略方向，在产品力、渠道力、品牌力、科技力、生产力、运营力六大方向重点发力，全方位提升综合经营能力。 股权激励彰显公司发展信心公司于2024年1月30日发布股权激励方案，分为3个解禁期，对应的考核目标以2023年的营收或净利润为基数，2024/2025/2026年对应的营收或净利润增长率分别不低于20%/44%/72.8%，彰显公司对未来的发展信心。 盈利预测和投资评级行业在经历2023年竞争加剧后走向复苏，我们调整2024-2026年公司的营收预测分别是241.2/270.8/303.4亿元，归母净利润预测分别是22.7/27.5/32.3亿元，对应摊薄EPS为2.64/3.19/3.75元，对应PE分别为12.2/10.1/8.6X。我们预计行业复苏和规模效应带来的单车净利润改善仍将持续，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧风险；公司经营管理风险；供应链涨价风险；门店拓展不及预期风险；市场波动，估值中枢下降风险。

     爱玛科技(603529) 公司发布2023年度报告，符合预期：公司2023全年营业收入210.36亿元/+1.12%，归母净利润18.81亿元/+0.41%，扣非归母净利润17.64亿元/-1.83%，基本每股收益2.20元/-33.53%。其中，23Q4实现收入35.81亿元/+0.18%，增速转正，基于22Q4冲回销售费用等原因带来的较高基数，23Q4业绩有所承压，归母净利润3.24亿元/-34.89%，扣非归母净利润3.18亿元/-26.67%，基本每股收益0.38元/-56.59%。 经营端，全年电自保持销量增长，三轮车量价齐增：1）电自收入128.45亿元/+5.85%，主要受到销量驱动，全年销售760万台/+5.06%，价格战压力下，ASP仍小幅提升0.75%至1689元；2）由于外部政策环境，电摩业务持续收缩，全年营业收入58.06亿元/-18.72%，销量269万台/-17.86%，ASP为2161元/-1.05%；3）电三轮市场表现亮眼，量价齐增，全年收入14.35亿元/+80%，销量43万台/+63%，ASP为3361元/+10.43%。我们估计，23Q4销量合计在160~170万台，单车净利在190-200元之间，展望未来，价格战已经基本结束，公司单车盈利有望持续修复。 盈利端，Q4因高基数有所承压：2023年整体毛利率16.51%/+0.15pct，其中，电自/电摩/电三轮车的毛利率分别为16.57%/-0.46pct、14.76%/-0.35pct、21.60%/+5.00pct，得益于均价提升，电动三轮车毛利率同比提高；2023年净利率9.01%/+0.1pct，销售/管理/研发/财务费率3.05%/+0.23pct、2.25%/+0.17pct、2.80%/+0.36pct、-1.95%/-0.11pct；23Q4单季度盈利由于高基数承压，毛利率19.95%/-1.49pct，净利率9.25%/-4.69pct，期间费用有所控制，销售/管理/研发/财务费率3.15%/-1pct、3.22%持平、3.68%/-1.18pct、-3.32%/-0.54pct。 投资建议：行业层面，近期14部门提起的以旧换新行动方案首次涵盖了两轮车，有望形成新的需求刺激；公司层面，一方面在销量上持续巩固电自的增长趋势，同时快速挖掘三轮车的增长点，推动整体销量不断攀升，另一方面，价格战已基本结束，公司作为行业龙头，盈利端也将快速修复，我们预测2024-2026年分别为235/256/276亿元，未来三年归母净利润21/25/27亿元，对应EPS（摊薄）2.47/2.87/3.09元，当前股价对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争大幅恶化；研发和推新进度不理想；渠道拓张速度不及预期；消费需求持续低迷等

     爱玛科技(603529) 事件：爱玛科技发布2023年年报，公司2023年实现收入210.4亿元，YoY+1.1%，实现归母净利润18.8亿元，YoY+0.4%；经折算，Q4单季度实现收入35.8亿元，YoY+0.2%，实现归母净利润3.2亿元，YoY-34.9%。公司Q4收入增速环比改善，经营呈现向好趋势。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，长期来看，份额有望持续提升。 2023Q4收入增速环比改善：爱玛2023Q4收入增速环比Q3+7.3pct，增速转正。我们认为主要因为：1）行业需求逐步改善；2）行业竞争环境有所优化，从龙头雅迪情况来看，雅迪均价降幅收窄，雅迪2023H1/2023H2单车均价YoY-9%/-1%。展望后续，我们认为爱玛24年收入增速有望逐步恢复，因为：1）竞争环境优化，2024Q1头部企业推出的新车型以高价格带产品为主；2）国家加强电动自行车行业管理，工信部4月7日起草了《电动自行车行业规范条件》、《电动自行车行业规范公告管理办法》，意见稿对电动自行车生产企业提出更高的生产和管理要求，有利于加速行业集中度提升；3）商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，要求参照汽车、家电以旧换新相关做法，有关部门研究推动电动自行车以旧换新工作，有效防控老旧电动自行车安全风险。以旧换新政策有望刺激行业更新需求增长。 因为高基数因素，Q4单季度爱玛盈利能力同比有所下降：爱玛Q4单季度归母净利率同比-4.9pct，主要因为上年公司前三季度部分返利在22Q4进行年度调整，22Q4毛利率基数较高。具体来看，Q4爱玛毛利率同比-1.5pct，但是环比Q3+3.8pct。公司加大广告推广及研发投入力度，Q4公司销售/管理/研发费用率同比+1.0pct/+0.0pct/+1.2pct。 公司现金充足，分红率稳定：Q4爱玛经营活动现金流量净额为-15.2亿元，同比-1.9亿元。全年来看，2023年公司经营活动现金流量净额为18.6亿元，同比-31.9亿元。经营活动现金流下降主要受结算周期影响，2023年支付上年度采购款项同比增加。公司现金充足，2023年末现金及现金等价物余额为60.3亿元，同比+5.0亿元。公司2023年现金分红金额为7.5亿元，分红率40.0%，与2022年分红率持平，假设公司2024年分红率维持稳定，根据我们的盈利预测，预计2024年股息率约为3.0%。 投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.53/2.84/3.19元，给予6个月目标价为40.48元，对应2024年PE估值为16x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。

     爱玛科技(603529) 投资要点 公司披露2023年报： 23全年：收入210亿（+1%），归母18.8亿（+0.4%），扣非17.6亿（-1.8%）。 23Q4：收入36亿（+0%），归母3.2亿（-35%），扣非3.2亿（-27%）。 单车数据拆分：23年整体平稳 23全年：销量1074万台（-0.3%），单车收入1959元（+1%），单车利润175元（-2%）。23Q4：销量预计约160万台（-6%），单车收入约2238元（+7%），单车利润约202元（-26%）。 23年回顾；公司23年价格策略上选择维持单价、利润稳定，未激进参与行业价格竞争，整体业绩表现平稳。单Q4公司销量上未压库存，24年增长包袱更轻；价格上Q4淡季一向促销较少，环比有提升。 展望24年：行业整体竞争策略开始转向推新提价，盈利表现有望修复。预计竞争压力放缓下，公司在销量、价格上均有望迎来恢复性增长。 后续展望：竞争力为基础，政策或有催化 研发投入的逐渐加码正拉开龙头与二线的差距。23年爱玛研发费用约6亿元（雅迪12亿元，绿源约2亿，新日预计约1亿元）。两轮车行业正在打破市场传统认知中的“组装厂”定位，龙头加强产品研发投入以及上游布局，费用投入的差距将转变为产品竞争力差异的根源。 短期关注政策对行业的催化。①近日商务部等14部门发文：参照汽车、家电以旧换新相关做法，研究推动电动自行车以旧换新工作。若有以旧换新补贴落地，可能助推行业短期销量景气进一步回升向上。②国务院常委会提出，部署开展电动自行车安全隐患全链条政治工作。尾部的出清可能将在政策监管下进一步加速，龙头的集中度提升可能加速兑现。 投资建议：买入评级 看好行业竞争放缓下公司的量价复苏，短期政策更有望形成低估值下的情绪催化。调整盈利预测，预计24-26年利润22.5、26.9、32.2亿元（24、25年前值21.3，24.2亿），对应PE13、11、9x。维持买入评级。 风险提示：产品升级不及预期、行业竞争格局恶化、行业景气波动

     爱玛科技(603529) 主要观点： 公司发布23年业绩： 23Q4：营收35.8亿（+0.2%），归母3.2亿（-35%），扣非3.2亿（-27%）。？23全年：营收210.4亿（+1%），归母18.8亿（+0%），扣非17.6亿（-2%）。 全年收入利润与22年持平，符合我们预期。公司拟每10股派息5.34元，加上H1全年分红率40%（同上年40%）。 收入端：竞争趋缓ASP好转 23Q4：收入同比+0.2%，我们预计单季销量160万台左右，同比个位数下滑；ASP同比增长约+8%，环比约+380元；单车净利润超200元（同比约-30%，环比约+30元），Q4历史高基数下公司销量及单车盈利有所承压，但ASP及结构呈现边际好转。 23年：收入预计+1%，我们预计量/价分别同比-0.3%/+1.4%，单车净利约175元（同比+0.7%），23年全年维度来看总体持平维稳，24年轻装上阵。 盈利端：Q4边际已现修复 23Q4：毛利率同/环比-1.5/+3.8pct，归母净利率同/环比-4.9/-0.1pct，受益产品及渠道结构改善，单季环比修复显著。 23年：毛利率+0.15pct，归母净利率-0.1pct，全年竞争加剧压力之下，公司更重盈利稳健。 投资建议：α+β机遇俱存 我们的观点： 公司层面：底部向上，2月公司推出新一轮股权激励，重申24-26年收入或净利润cagr20%的目标，内销巩固拓展海外，重启成长信心。行业层面：近期14部门联合发文研究电动自行车以旧换新，及国常会部署电动自行车全链条整治，催化电动车以旧换新，长期利好两轮车行业集中度进一步提升。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收244/274/303亿元，同比+16%/+13%/+11%；实现归母净利润23/28/33亿元，同比+22%/+21%/+19%；当前股价对应PE13/10/9X，考虑当前PEG较低，公司具底部向上弹性，维持“买入”评级。 风险提示 行业需求景气度波动，行业竞争加剧超预期，成本大幅波动。

     爱玛科技(603529) 主要观点： 短期业绩扰动不改长期发展 公司为国内电动两轮车领军者，23年前三季度实现营收174.6亿/+1.3%；归母净利润15.6亿元/+13.2%；实现扣非归母14.5亿元/+6.1%。其中，Q3营收72.4亿元/-7.1%；归母净利润6.6亿元/-3.5%；实现扣非归母6.1亿元/-8.4%。公司23Q3收入及净利润受行业价格战影响有所扰动。长期来看，电动两轮车正在摆脱“低端产品”的标签，逐步成为日常代步工具，需求仍有扩张区间，作为行业龙头，公司具备生产、销售等多方面优势，仍有充足成长空间。 公司竞争优势明显，静待市场景气恢复 公司在产品端、销售端、品牌力的竞争优势明显。1）产品端，近年来公司积极推动产品结构升级，向智能化、更高效电池趋势发展，提高中高端产品占比，牵引整体盈利水平提升。同时，公司通过积极扩产，未来有望打开产能利用率天花板。2）销售端，公司在线下积极推行以消费需求为导向的营销战略，充分利用品牌影响力，大力拓展经销商渠道，形成了遍布全国的线下销售网络。公司计划将在23-25年新建城市旗舰店、城市标准店、城市社区店、乡镇样板店和乡镇基础点5类门店共11463家。同时对旧的门店进行装修升级，提升门店经营效率。此外公司在线上打造多平台线上渠道体系，包括天猫、京东、小红书等，凭借数智化赋能平台和覆盖全国的服务网络，为线上消费者提供全面全时、售后便捷的购物体验。3）品牌力建设上，公司围绕“时尚电动车”的品牌形象，持续提高品牌力。09年公司聘请周杰伦作为品牌代言人，提升品牌知名度、美誉度，并提升年轻客群对品牌的青睐度。此外借助综艺流量，有效场景实现高效销量转化。 投资建议：成长可期，首次覆盖，给予“买入”评级 预计23-25年收入分别为219.80、249.07、286.61亿元，对应增速分别为5.7%、13.3%、15.1%；归母净利润分别为19.44、22.98、28.43亿元，对应增速分别为3.8%、18.2%、23.7%；对应PE分别为11.98、10.13、8.19x。首次覆盖，给予“买入”评级。

     爱玛科技(603529) 公司发布2024年限制性股票激励草案。 激励规模：拟计划授予限制性股票1,370万股，占股本总额的1.59%。 激励对象：共204人，约占职工总数9,479人（截至2023年12月31日）的2.15%，包括公司董事高管、中高层管理人员、核心技术（业务）人员。 授予价格：限制性股票的授予价格为12.61元/股。 考核目标：以23年为基期，24-26年度营业收入或净利润增速不低于20%、44%、72.8%，即3年复合增速达20%。 费用摊销：预计共1.65亿，24-27年各0.78、0.56、0.27、0.04亿。 聚焦核心管理人员及业务骨干，老牌龙头彰显信心。此次激励延续对核心管理人员及业务骨干的激励方针，在新国标驱动已近尾声、行业整体增速有所放缓的背景下，公司设定3年复合增速20%的积极目标，彰显信心。展望未来，公司销量尚有较多增长空间：一方面，马太效应越发明显，公司作为老牌龙头的渠道和品牌优势显现，24年预计进一步扩增渠道，加强具有设计感的新品推出节奏；另一方面，随着家庭结构和生活方式的快速变化，相较传统家庭对四轮车出行的刚需，无孩小家或单身独居者对两轮的需求有望增加。此外，随着行业格局逐步清晰，单车价格也将逐步回归健康，公司预计在3000元以下价格段持续发力，降本增效的同时也能借助新品改善盈利结构。 投资建议：我们认为，公司经过经营调整和战略定调，24年将有序发力“渠道+新品”，本次股权激励也会提振核心团队的凝聚力和战斗力，预测2023-2025年分别为225/271/316亿元，未来三年归母净利润20/24/29亿元，对应EPS（摊薄）2.31/2.83/3.35元，当前股价对应PE为11/9/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争大幅恶化；研发和推新进度不理想；渠道拓张速度不及预期；消费需求持续低迷等。

     爱玛科技(603529) 投资要点 公告要点：公司发布2023年Q3业绩，2023Q3公司营业总收入为72.39亿元，同环比分别为-7.08%/+51.61%；实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%；实现扣非归母净利润为6.13亿元，同环比分别-8.39%/+68.06%。 Q3终端价格竞争趋缓，盈利能力回升。1）营收端：Q3公司单季度营收同环比均上升，单季度毛利率为16.13%，同环比分别+0.03/+0.82pct，Q3出货约为380万辆，同环比分别+52.00%/-7.32%，ASP约为1905元。 2）费用端：Q3期间费用率同比上升，环比下降。Q3单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.72%/1.94%/2.35%，同比分别+0.14/+0.37/+0.27pct，环比分别-0.53/-0.25/-0.31pct。3）净利端：Q3公司实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%，销售净利率为9.20%，同环比分别+0.39/+0.45pct，单车净利约为174元，同环比分别+4.55%/+4.09%，主要原因是终端价格竞争趋缓。最终公司实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%。 未来核心看点：产能放量+渠道提效+产品升级。1）产能——积极扩产，产能持续释放。爱玛通过2021年IPO+2023年发行可转债20亿元提升资金实力，积极进行扩产，目前在建生产基地包括重庆基地二期、台州基地、丽水基地、贵港基地等，我们预计2025年爱玛实际投产年产能可达1845万辆，同比2022年底增速+98%。2）渠道——公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略，加大城市社区和乡镇的网点建设；借助数智化系统提升门店运营效率，加强精细化管理。3）产品——持续推进“差异化、高端化”的品牌策略，持续推进电机、控制器、智能化技术的研发工作，提升公司产品性能。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2023-2025年业绩预期，我们预计2023-2025年公司归属母公司净利润为19.88/25.85/31.79亿元（原为20.39/28.80/38.20亿元），同比+6%/+30%/+23%，对应PE为12/9/8倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

     爱玛科技(603529) 事件：公司披露2023年第三季度报告，实现营业收入174.56亿元/+1.32%，归母净利润15.58亿元/+13.15%，扣非归母净利润14.47亿元/+6.05%，基本每股收益1.81元/-25.21%。其中，23Q3单季度实现营业收入72.39亿元/-7.08%，归母净利润6.63亿元/-3.47%，扣非归母净利润6.13亿元/-8.39%，基本每股收益0.77元/-35.64%。 传统旺季叠加产品销售结构向好，Q3收入环比修复。Q3为传统销售旺季，价格竞争趋于缓和兼之新品策略持续推进，公司销售预计环比改善，我们估测今年Q3公司两轮车总销量在370-400w台之间，带动前三季度总销量在900-930w台之间，有望同比微增；均价方面，由于价格竞争有放缓迹象，同时公司持续优化产品结构、迭代新品，预计带动前三季度整体均价回升，全年ASP有望同比小幅增长。 盈利同比微增，持续投入研发和新品驱动。前三季度公司整体毛利率15.80%/+0.49pct，Q3单季度毛利率16.13%/+0.04pct，盈利空间扩增一是由于材料成本降低且零部件成本取得规模效应，二是公司与供应商联合开发及自主改进车辆工艺也达成技术降本效果。前三季度净利率8.97%/+0.99pct，整体费效合理，销售/管理/研发/财务费率分别为2.82%/2.06%/2.38%/-1.78%；其中Q3净利率9.20%/+0.39pct，销售/理/研发/财务费率同比+0.14/+0.37/+0.27/-0.12pct至2.72%/1.94%/2.35%/-1.46%，费率水平同环比均有所提高，主系投入新品研发和营销推广，借助更精准的产品开发触达更广泛的人群。 投资建议：我国两轮行业发展已趋于稳定，爱玛作为老牌龙头具有较高的品牌和渠道壁垒，未来也将持续提升技术和迭代新品，建议关注行业集中度提升下的利好。预测公司23-25年收入为225/249/276亿元，归母净利润19/22/25亿元，对应EPS（摊薄）2.26/2.55/2.93元，对应PE为12/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争大幅恶化；技术研发进度不理想；新品迭代及投放效果不及预期；全球宏观下行风险。

     爱玛科技(603529) 短期承压不改长期成长趋势，看好未来发展，维持“买入”评级 公司2023Q1-3实现营业收入174.6亿元（+1.3%），归母净利润15.58亿元（+13.2%），扣非净利润14.47亿元（+6.1%）；单Q3季度实现营业收入72.4亿元（-7.1%），归母净利润6.6亿元（-3.5%），扣非净利润6.1亿元（-8.4%）。2023Q1-Q3公司利润增速高于收入增速，或主要受益于公司控费降本持续推进、单车盈利同环比增长。2023Q1-Q3价格战对公司影响较大及2023Q4为行业淡季，我们下调盈利预测，预计2023-2025公司归母净利润为20.08/23.23/28.26亿元（原为21.81/26.24/31.58亿元），对应EPS2.33/2.69/3.28元，当前股价对应PE为12.1/10.4/8.6倍。公司产品及渠道积累深厚，成长动力充足，维持“买入”评级。 行业终端动销环比改善，公司单车利润增长韧性凸显 我们测算公司2023Q1-Q3ASP同比+1.0%至1906元/台，主要或受行业价格战扰动，公司单车利润同比+13%至171元/台。分季度看，2023Q3行业价格战仍持续，受益于中秋国庆小长假及低温天气延后，行业终端销售环比改善、库存水位降低。2023Q3公司ASP为1880元/台，同比基本持平；单车利润为173元/台，同比约+4%，环比约+5%。公司坚持以利润为导向，内部优化产品结构、推动精益生产，外部受益于原材料下降，2023Q3在行业价格战持续情况下单车利润同环比实现提升，我们看好2023Q4在行业价格战趋缓情况下单车利润继续提升。 2023Q1-Q3净利率实现逆势提升，费用端控制平稳 公司2023Q1-3毛利率15.8%（+0.5pcts），期间费用率为5.5%（+0.2pcts），销售/管理/研发/财务费用率分别为2.8%/2.1%/2.4%/-1.8%，同比分别变动+0.1/+0.2/+0.2/-0.2pcts；2023Q1-Q3净利率为9.0%（+1.0pcts）。分季度看，公司Q3季度毛利率为16.1%（+0.03pcts），期间费用率为5.6%（+0.7pcts）；公司Q3单季度净利率为9.2%（+0.4pcts）。2023Q1-Q3公司毛利率或受益于原材料价格下降同比略增，费用端控制平稳，净利率于行业价格战下实现逆势提升。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

     爱玛科技(603529) 投资要点 公告要点：公司发布2023年Q3业绩，2023Q3公司营业总收入为72.39亿元，同环比分别为-7.08%/+51.61%；实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%；实现扣非归母净利润为6.13亿元，同环比分别-8.39%/+68.06%。 Q3终端价格竞争趋缓，盈利能力回升。1）营收端：Q3公司单季度营收同环比均上升，单季度毛利率为16.13%，同环比分别+0.03/+0.82pct，Q3出货约为380万辆，同环比分别+52.00%/-7.32%，ASP约为1905元。2）费用端：Q3期间费用率同比上升，环比下降。Q3单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.72%/1.94%/2.35%，同比分别+0.14/+0.37/+0.27pct，环比分别-0.53/-0.25/-0.31pct。3）净利端：Q3公司实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%，销售净利率为9.20%，同环比分别+0.39/+0.45pct，单车净利约为174元，同环比分别+4.55%/+4.09%，主要原因是终端价格竞争趋缓。最终公司实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%。 未来核心看点：产能放量+渠道提效+产品升级。1）产能——积极扩产，产能持续释放。爱玛通过2021年IPO+2023年发行可转债20亿元提升资金实力，积极进行扩产，目前在建生产基地包括重庆基地二期、台州基地、丽水基地、贵港基地等，我们预计2025年爱玛实际投产年产能可达1845万辆，同比2022年底增速+98%。2）渠道——公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略，加大城市社区和乡镇的网点建设；借助数智化系统提升门店运营效率，加强精细化管理。3）产品——持续推进“差异化、高端化”的品牌策略，持续推进电机、控制器、智能化技术的研发工作，提升公司产品性能。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2023-2025年业绩预期，我们预计2023-2025年公司归属母公司净利润为19.88/25.85/31.79亿元（原为20.39/28.80/38.20亿元），同比+6%/+30%/+23%，对应PE为12/9/8倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

     爱玛科技(603529) 事件：爱玛科技发布2023年三季报。公司2023年1~9月实现收入174.6亿元，YoY+1.3%；实现归母净利润15.6亿元，YoY+13.2%。经折算，公司2023Q3单季度实现收入72.4亿元，YoY-7.1%；实现归母净利润6.6亿元，YoY-3.5%。高基数压力下，公司收入增速有所放缓。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，长期来看，份额有望持续提升。 2023Q3爱玛收入增速环比Q2进一步放缓：2023Q3爱玛收入增速环比Q2-6pct。我们预计公司Q3单季度销量YoY-6%，均价YoY-1%。我们认为主要因为：1）行业需求有所承压；2）在去年同期高基数情况下（公司2022Q3收入YoY+50%），公司渠道扩张节奏有所放缓。公司Q3合同负债同比+0.1亿元，我们预计Q4下游需求有望保持稳健。展望后续，我们认为我国电动两轮车保有量仍有提升空间（详见《行业仍在扩容期，公司成长性或被低估》）。爱玛不断提升综合竞争力，有望在行业中实现份额的进一步提升。 2023Q3爱玛毛利率同比持平：2023Q2爱玛单季度毛利率为16.1%，同比基本持平。公司在收入下滑的情况下仍然实现了毛利率的稳定，我们认为主要因为：1）公司在行业需求承压的背景下维持了稳定的价格体系；2）公司制造体系围绕“技术驱动、精益育成、数字运维”进行全面升级，持续提升生产效率。 2023Q3爱玛归母净利率同比略有提升：2023Q3爱玛单季度归母净利率为9.2%，同比+0.3pct，剔除非经常性损益影响后，公司Q3单季度扣非净利率为8.5%，同比-0.1pct。拆分来看，公司Q2单季度毛利率同比基本持平。费用端，因为收入同比下滑，Q3单季度销售、管理、研发费用率同比+0.1pct/+0.4pct/+0.3pct。公司Q3政府补贴增加较多，导致其他收益同比+0.3亿元（占Q3总收入的比例为0.4%）。 2023Q3公司经营活动现金流量净额同比减少：2023Q3公司经营活动现金流量净额为37.5亿元，同比-8.4亿元。我们认为主要因为公司支付上年度的材料采购款同比增幅较大，三季度末公司应付票据及应付账款同比-7.2亿元。 投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2023~2025年EPS分别为2.20/2.35/2.75元，给予6个月目标价为33.00元，对应2023年PE估值为15x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。

     爱玛科技(603529) 投资要点 前三季度业绩速览： 1） 截至 23Q3 收入 174.56 亿元， yoy1.32%； 归母净利润 15.58 亿元，yoy13.15%；扣非归母净利润 14.47 亿元， yoy6.05%； 其中单 Q3 营收 72.39 亿元， yoy-7.08%； 单 Q3 归母净利润 6.63 亿元， yoy-3.47%；单 Q3 扣非归母净利润 6.13 亿元， yoy-8.39%。 2） 单车维度：我们估计 23Q3 销量约为 380-390 万辆左右， 取中间值 385 万，yoy 预计 -7%左右，对应单车价格预计 1880 元， yoy-0.08%，单车净利预计 172元， yoy3.80%。 3） 盈利质量： 单 Q3 毛利率 16.13%/同比+0.04pct/环比+ 0.83pct， 归母净利率9.16%/同比+0.34pct/环比 0.42pct，扣非归母净利率 8.47%/同比-0.12pct/环比0.83pct；期间费用率 5.55%/+0.65pct，主要系销售费率（ 2.72%/+0.14%）、 管理费率（ 1.94%/+0.37pct）、研发费率（ 2.35%/+0.27pct） 均有所上升， 预计主要系收入承压所致， 此外财务费率进一步下降（ -1.46%/-0.12pct）。 产品研发体系有望支撑销量增速回暖、系列降本增效举措或可保障盈利能力 1） 产品体系： 我们认为虽然 Q2 与 Q3 销量增速略有承压， 但公司研发在持续投入，同时拥有庞大的用户数据库，不断围绕用户需求研发推新，增强“需求识别到需求满足” 的综合竞争力，为用户提供在产品性能、用户服务方面有竞争力的产品。 后续公司将以中高端产品为主要市场突破点，兼顾高性价比市场。 随着产品结构调整逐步推进， 我们认为公司销量增速有望回升。 2） 降本增效： ①提出造车平台化、优化开发和生产： 公司打造爱玛电动两轮车造车平台已进入 2.0 阶段，实现基于同一车架结构和核心技术制造出多种不同款式、性能的车辆， 通过提升零部件通用化率和模块化率、标准化制造工艺流程来提升新车型开发及生产效率。 目前爱玛造车平台已包括 3 大电动自行车平台和 3大电动两轮摩托车平台。 ②设立专门物流管理平台， 整合物流资源，高效的为各个生产基地提供产品和零部件的物流服务，有效降低了产品运输成本。 积极开展股权回购， 强力彰显对未来的发展信心 2023 年 9 月 1 日公司发布公告将以集中竞价方式开展回购，将采用公司自有资金2-4 亿元开展回购，价格不超过 47.32 元/股（不高于董事会决议前 30 个交易日均价的 150%），回购期限不超过通过决议的 6 个月，回购后用途为公司股权激励或员工持股计划。截至 2023 年 9 月 30 日， 公司通过集中竞价交易方式已累计回购公司股份 169.70 万股，占公司总股本的比例为 0.1969%，回购成交的最高价为29.48 元/股，最低价为 28.10 元/股，已支付的总金额为人民币 0.49 亿 元（不含交易佣金等费用）。 同时公司控股股东、实控人、董监高及持股 5%以上股东表明短期内无减持计划。 我们认为，当前公司积极开展大手笔回购，充分体现了对未来长期发展的信心。 盈利预测与估值： 电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构。 爱玛科技为老牌短交通品牌龙头，冠军之心不可低估。 预计 2023-2025 年公司营收 215.53/264.42/321.63 亿元，同增 3.61%/22.69%/21.63%，归母净利润 19.29/24.11/29.75 亿元，同增 2.97%/25.01%/23.38%，当前市值对应 PE 为11.91/9.53/7.72 X。按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，目标估值中枢 PE 25 X， 维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；开店拓展不及预期； 测算偏差风险

     爱玛科技(603529) 投资要点 半年报业绩速览： 1）23H1收入102.17亿元，yoy8.25%；归母净利润8.95亿元，yoy29.69%；其中单Q2营收47.75亿元，yoy-1.57%；归母净利润4.17亿元，yoy11.97%。 2）单车维度：我们估计23H1销量约为520万辆左右，yoy4%，对应单车价格预计1965元，yoy4%，单车净利预计172元，yoy25%。 3）盈利质量：23H1毛利率15.58%/+0.92pct；期间费用率5.43%/-0.10pct，主要系财务费率下降（-2.01%/-0.31pct），此外管理费率（2.14%/+0.07pct）、研发费率（2.40%/+0.14pct）略有上升，销售费率（2.90%）同比持平。 产品研发体系有望支撑销量增速回暖、系列降本增效举措或可保障盈利能力 1）产品体系：23年H1销量增速略有承压，但公司研发在持续投入，同时拥有庞大的用户数据库，不断围绕用户需求研发推新，增强“需求识别到需求满足”的综合竞争力，为用户提供在产品性能、用户服务方面有竞争力的产品。后续公司将以中高端产品为主要市场突破点，兼顾高性价比市场。随着产品结构调整逐步推进，我们认为公司销量增速有望回升。 2）降本增效：①提出造车平台化、优化开发和生产：公司打造爱玛电动两轮车造车平台已进入2.0阶段，实现基于同一车架结构和核心技术制造出多种不同款式、性能的车辆，通过提升零部件通用化率和模块化率、标准化制造工艺流程来提升新车型开发及生产效率。目前爱玛造车平台已包括3大电动自行车平台和3大电动两轮摩托车平台。②设立专门物流管理平台，整合物流资源，高效的为各个生产基地提供产品和零部件的物流服务，有效降低了产品运输成本。 积极开展股权回购，强力彰显对未来的发展信心 2023年9月1日公司发布公告将以集中竞价方式开展回购，将采用公司自有资金2-4亿元开展回购，价格不超过47.32元/股（不高于董事会决议前30个交易日均价的150%），回购期限不超过通过决议的6个月，回购后用途为公司股权激励或员工持股计划；同时公司控股股东、实控人、董监高及持股5%以上股东表明在未来3-6个月内无减持计划。我们认为，当前公司积极开展大手笔回购，充分体现了对未来长期发展的信心。 盈利预测与估值： 电动两轮车行业双寡头格局已定，双龙地位难以撼动，超头部品牌市占率提升&盈利能力提升的确定性再次增强。伴随业绩不断超预期释放，行业龙头正在经历价值重构。爱玛科技为老牌短交通品牌龙头，冠军之心不可低估。预计2023-2025年公司营收218.96/269.84/328.20亿元，同增5.26%/23.23%/21.63%，归母净利润19.34/24.48/30.19亿元，同增3.24%/26.57%/23.32%，当前市值对应PE为12.92/10.21/8.28X。按照爱玛科技作为有竞争壁垒的消费品品牌龙头估值，目标估值中枢PE25X，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；开店拓展不及预期

     爱玛科技(603529) 投资要点： 事件：公司发布半年报，23H1实现营业收入102.2亿元，同增8.3%；归母净利润8.9亿元，同增29.7%，归母净利率8.8%，同增1.4pct。扣非归母净利润8.3亿元，同增20.0%，扣非归母净利率8.2%，同增0.8pct。单季度看，23Q2实现营业收入47.7亿元，同减1.6%；归母净利润4.2亿元，同增12.0%，归母净利率8.7%，同增1.1pct。扣非归母净利润3.6亿元，同减1.7%，扣非归母净利率7.6%，同减0.01pct。 23H1综合毛利率为15.6%，同增0.9pct。期间费用率为5.4%，同减0.1pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.9%/2.1%/2.4%/-2.0%，同比变化+0.0pct/+0.1pct/+0.1pct/-0.3pct。单季度看，23Q2综合毛利率为15.3%，同增0.1pct。期间费用率为6.0%，同增0.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.2%/2.2%/2.7%/-2.1%，同比变化+0.1pct/+0.1pct/+0.4pct/-0.3pct。 23H1公司专注于电动两轮车研发与制造的核心业务，严格执行年度经营计划，取得了较好的经营成效。 产品方面，公司改进了新品开发涉及的整车功能性数据评审流程和标准，借鉴汽车工业底盘模块化打造爱玛造车平台，深度介入供应商零部件设计生产以实现部品正向开发。公司不断提升自主研发能力，21H1研发费用为2.45亿元，同比增加15.16%。 品牌方面，公司以“科技与时尚”作为品牌主张，合作热门综艺，丰富产品色彩，开设行业内首家女性时尚主题店，举办新品蛋蛋时尚发布会，推出“引擎5”技术系统，公司通过一系列措施不断提升品牌的差异化、高端化水平。 渠道方面，公司实施渠道下沉策略，加大城市社区和乡镇的网点建设，加强渠道升级，通过培训赋能终端导购，零售经理巡防以对渠道进行网格化管理，数智化系统助力精细化管理和运营。公司在线上渠道开展多元营销活动，并为线下精准引流。国际事业部积极拓展海外市场，参加中国进出口商品交易会（广州）和ElectrifyLongBeach展会（美国），开通阿里国际平台及独立站以提供品牌在海外市场的曝光度。 盈利预测与评级：公司产品升级优势突出、渠道拓展稳步推进。但是由于行业终端竞争加剧，价格战对盈利能力有所影响，我们预计公司23-24年净利润分别为20.6/25.1亿元（原为24.0/30.2亿元），同增10%、22%。目前股价对应23/24年PE为11.66/9.56倍，给予23年17倍PE（原为22x），对应合理目标价40.65元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示：需求端不及预期，电动两轮车行业竞争加剧，原材料价格波动，跨市场估值风险。