巨星农牧(603477) 事件： 公司披露2023年报，实现营收40.41亿元，同比增长1.83%；归母净利润-6.45亿元，同比下降508.18%。 公司披露2024年一季报，实现营收9.49亿元，同比增长6.16%，环比下降8.33%；归母净利润-1.38亿元，同比增长32.85%，环比增长54.37%。 生猪价格低迷，拖累公司23年业绩表现。 2023年公司销售毛利率为-0.37%（同比-14.97pcts），销售净利率为-15.98%（同比-20.05pcts）。利润下滑主要系生猪价格大幅下跌及公司对消耗性生物资产、固定资产等计提了存货跌价准备与资产减值损失。费用方面，公司2023年销售/管理/研发/财务费用分别为0.39/2.17/0.25/1.07亿元，同比分别-11.52%/-5.02%/+65.60%/+30.48%；其中研发费用增长主要系咨询费增加所致，财务费用增长主要系银行借款利息支出增加所致。 生猪生产成绩持续优化，现金流较为充裕。 公司2023年生猪养殖板块实现营收34.63亿元（同比+15.81%），生猪销量为267.37万头（同比+74.74%），板块毛利率为-1.06%（同比-19.14pcts），生猪养殖板块受猪价低迷影响，呈现亏损状态。2024年Q1公司生猪出栏量为51.3万头，其中肥猪出栏量同比增加36.4%，公司养殖成本6.91元/斤，生产成绩持续优化。截至2024年Q1，公司资产负债率为62.19%，货币资金规模为3.90亿元，现金流较为充裕。 禽业务关停，皮革业务承压发展。 公司2023年皮革产品板块实现营收0.86亿元（同比-71.70%），板块毛利率为-1.48%（同比-0.33pcts）。公司2023年禽业务板块实现营收0.26亿元（同比-77.41%），商品鸡销量为78.80万羽（同比-73.89%），板块毛利率为-53.26%（同比-48.71pcts），由于本期商品鸡业务关停，公司提前清理剩余存栏，致该板块业绩下滑显著。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为68.95/104.97/138.39亿元，同比增速分别为70.65%/52.23%/31.83%，归母净利润分别为4.25/11.98/14.39亿元，同比增速分别为165.91%/181.55%/20.20%，EPS分别为0.83/2.35/2.82元/股。鉴于公司生猪出栏增长显著，成本管控能力良好，轻资产扩张路径清晰，我们给予公司2024年6.5倍PB，目标价40.95元，给予“买入”评级。 风险提示：猪价波动风险；疫情风险；原材料价格波动风险

     巨星农牧(603477) 事件概述：公司于4月29日发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年实现营业收入40.4亿元，同比+1.8%；归母净利润-6.5亿元，同比-508.2%，计提资产减值损失1.1亿元。2024Q1实现营收9.5亿元，同比+6.2%，环比-8.3%；实现归母净利润-1.4亿元，同比+32.8%，环比+54.4%。 生猪业务量增价跌，生产成绩持续进步。2023年，公司生猪业务实现收入34.6亿元，同比+15.8%；合计出栏生猪267.4万头，同比+74.7%。综合毛利率-1.1%，同比-19.1PCT，主要系随着生猪产能的恢复，国内生猪出栏量持续增长，供过于求导致生猪价格持续下跌，成本增加幅度超过收入增加幅度导致毛利率下滑。2024Q1公司合计出栏生猪51.3万头，其中肥猪出栏量同比增加36.4%。公司生产成绩持续进步，2023年公司生猪PSY为27、肉料比2.6、肥猪生产成本14.68元/kg。2024Q1养殖成本已降至13.82元/kg，公司部分优秀养殖基地已实现盈利。2024年，公司将通过加强遗传基因管理和优化猪群结构等方式改进生产管理持续降低成本。产能端：2023年末，德昌巨星生猪繁育一体化项目建设完成，正在有序的推进投产相关工作，公司预计2024年内可以达到满产状态。公司将通过租赁、收购、新建及改扩建猪场扩大产能，实现“立足四川，走向全国”的发展目标，公司预计未来出栏规模超1000万头。 货币资金储备相对充裕，大股东参与定增彰显对公司中长期发展的信心。截至2023年末，公司货币资金4.5亿元，整体资金储备相对充裕。2024年4月公司发布定增预案（修订稿），拟向包括公司控股股东巨星集团在内的不超过35名（含）特定对象发行股票，其中，巨星集团拟以现金方式认购本次向特定对象发行股票，认购股票数量不低于本次实际发行数量的5.00%，募集资金总额不超过12亿元。本次发行成功后公司资本实力将得到充实，进一步扩大公司业务规模、提升公司运营效率、增强公司核心竞争力。 投资建议：我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.12、12.55、17.22亿元，EPS分别为0.81、2.46、3.38元，对应PE分别为43、14、10倍，2024年下半年猪周期有望迎来重要反转，考虑到公司生猪出栏量增长迅速，生产效率不断提升，未来业绩有望实现量价齐升，维持“推荐”评级。 风险提示：新品上市不及预期；养殖业需求不及预期；营销布局不及预期。

     巨星农牧(603477) 主要观点： 2023年公司实现营业收入40.41亿元，归母净利润-6.45亿元 公司公布2023年年报：2023年公司实现营业收入40.41亿元，同比增长1.8%，归母净利润-6.45亿元，业绩同比转亏，主要系2023年生猪价格持续低迷叠加公司出栏量显著增长所致。公司期末计提资产减值准备1.11亿元，主要包括存货跌价准备、商誉减值以及禽业务关停所带来的资产处置损失，其中消耗性生物资产减值准备4521.97万元。 生猪出栏量快速增长，养殖成绩持续优化 2023年公司生猪业务实现收入34.63亿元，同比增长15.8%，生猪出栏量267.4万头，同比增长74.7%。受生猪价格持续低迷影响，公司生猪养殖业务陷入亏损，综合考虑资产减值计提，我们估算2023年公司生猪养殖板块亏损约5亿元。公司德昌巨星生猪繁育一体化项目有望于2024年上半年逐步投产，公司将根据育肥猪、仔猪价格变化合理调整产能节奏，稳步推进中长期出栏目标。 养殖成本方面，公司多方面着手提升生产管理水平，降低养殖成本，通过养殖成绩的改善推动完全成本持续降低，据我们估算，2023年公司肥猪生产成本约14.68元/公斤，完全成本低于16元/公斤，成本优势持续显现。截止2023年年末，公司资产负债率59.85%，杠杆水平环比上升但仍低于行业平均水平。 聚焦生猪养殖主业，皮革业务承压。 2023年公司饲料业务实现收入4.57亿元，同比下降17.1%，饲料产量68.0万吨，外销9.68万吨。皮革业务方面，受下游市场需求不振影响，公司皮革业务实现营收0.86亿元，同比下降71.7%。2023年公司禽业务实现收入0.26亿元，同比下降77.4%，主要系公司聚焦生猪养殖主业，关停禽业务，商品鸡销量减少所致。 投资建议 巨星农牧是我国西南地区优质养殖企业，兼具出栏量成长弹性与养殖成本优势，综合考虑猪价变动情况以及公司出栏规划，我们预计2024-2026年公司实现营业收入64.8亿元、122.13亿元、141.96亿元（2024-2025预测前值为89.96亿元、119.68亿元），同比增长60.4%、88.5%、16.2%（2024-2025预测前值为76.0%、33.0%），对应归母净利润5.11亿元、22.02亿元、13.91亿元（2024-2025预测前值为9.69亿元、13.56亿元），对应EPS分别为1.00元、4.32元、2.73元，维持“买入”评级。 风险提示 畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

     巨星农牧(603477) 公司披露2023年年报。公司2023年实现营业收入4040.71百万元，同比增长1.83%，归属净利润-645.29百万元，同比-508.18%，EPS为-1.28元，加权平均ROE为-19.33%，同比下降23.82个百分点。其中，2023Q4实现营业收入1034.85百万元，同比-28.73%，归属净利润-302.53百万元，2023Q4单季度归属净利润同比和环比均有所下滑（2022Q4归属净利润254.89百万元）。截止2023年底，公司资产负债率为59.85%。公司2023年度拟不分配现金股利，亦不进行资本公积转增股本。 公司2023年生猪出栏规模保持高增长。公司2023年生猪出栏量267.37万头，同比增长74.74%，生猪产品实现营业收3463.30百万元，同比增长15.81%，毛利率-1.06%，同比下降19.14个百分点。2023年，国内生猪供给 过剩，全年价格整体较为低迷，自繁自养和外购仔猪养殖的行业全年平均单头盈利水平分别为-232元/头和-261元/头。受全年猪价低位运行影响，公司生猪养殖业务在2023年出现亏损。与此同时，公司根据企业会计准则的要求，对期末各项资产计提了111.26百万元减值准备。 公司2023年饲料生产量68.00万吨，实现营业收入457.47百万元，同比-17.09%，饲料毛利率7.86%，同比下滑0.37个百分点。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.29/18.47/18.29亿元，对应EPS为1.04/3.62/3.59元，目前股价对应2024和2025年PE分别为35倍和10倍，维持“增持-B”评级。 风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

     巨星农牧(603477) 事件: 2024年3月22日，巨星农牧发布2023年年报：2023年，公司实现营收40.41亿元，同比增长1.83%；实现归母净利润-6.45亿元，业务亏损。 投资要点: 行业低迷，主营业务亏损。2023年公司实现营收40.41亿元，同比增长1.83%；实现归母净利润-6.45亿元，业务亏损。全年公司生猪出栏量达267.37万头，较上年增加74.74%，出栏量较去年同期显著增长，但随着生猪产能的恢复，国内生猪出栏量持续增长，导致生猪价格持续下跌，造成公司净利润亏损。此外，由于整体价格低迷，公司在期末对各项资产计提了1.11亿元的减值准备。 生猪板块快速发展，多方协调降本增效。公司从多方面着手提升经营质量以紧跟市场步伐。生猪生产方面，积极组织相关生产、技术人员研究养殖流程中的各项环节，科学规划动物养殖策略，采取多种降本增效措施，持续控制养殖成本；将动物疫病防治作为首要任务，强化自养场和寄养场一体化的防治体系，加强员工的防治措施培训，严格防治措施的执行，切实保障生产经营安全；科学合理管理资金，在保证现金流安全的前提下有序推进项目建设进度，采用多种方式（自建、租赁）扩大规模，提高资产使用效率。销售方面，深度研究客户需求，及时关注市场变化动态，结合养殖规划灵活调整销售策略，实现效益最大化。 盈利预测和投资评级公司生猪业务发展较快，成本具有显著优势，随着后续猪价回暖，公司主营业务盈利水平有望持续上升，我们预测2024-2026公司归母净利润为5.41/18.72/8.07亿元，对应PE分别34.19/9.88/22.91倍，维持“买入”评级。 风险提示禽畜类发生疫病的风险；原材料价格波动的风险；存货减值的风险；公司业绩预期不达标的风险；二级市场流动性风险；猪价不及预期的风险等。

     巨星农牧(603477) 周期影响业绩，亏损低于预告中值 2023年公司实现营业收入40.4亿元，同比增1.83%；实现归母净利润-6.45亿元，扣非净利润-5.52亿元，同比转亏，主要受全年生猪行情整体低迷影响，全年亏损好于业绩预告范围中值。23年公司计提1.11亿元的减值准备，其中消耗性生物资产计提0.45亿元，影响利润实现。23年公司进一步做大做优生猪业务，全年公司生猪出栏量达267.37万头，较上年增加74.74%，生猪产品实现营业收入34.63亿元，同比增15.81%，占总收入85.9%，占比同比提升10.4pcts。 扩规模、压成本，向全球极具竞争力猪企迈进 公司“立足四川，走向全国”，立志成为全球极具竞争力的生猪养殖企业。我们认为，公司战略目标的实现，根本上依托自身生猪养殖主业的核心技术和管理优势，深入与Pipestone、PIC开展合作，在量上做大、在成本上做优。1）量上，公司计划远期生猪出栏规模要超过1000万头，较当前出栏水平仍有较大提升空间。23年底，公司公告定增预案，拟向包括控股股东巨星集团在内的特定对象发行股票募资不超过17.5亿元，其中11.7亿元将用于9个生猪养殖产能建设。未来融资计划落地将进一步支持公司养殖战略目标达成。2）成本上，公司目标要保持养殖成本不高于行业平均水平的80%。公司持续打磨管理、压降养殖成本：23年公司生猪头均营业成本1309.0元，同比降18.2%；其中，头均饲料和原料成本896.7元，降21.0%。 生猪周期趋势向好，优势成长企业充分获益 生猪行情压力位或过去，周期趋势向好。供给方面，考虑前期产能去化传导，预计生猪供给高峰将过去，二季度行业供给或逐步收缩；需求方面，考虑近月CPI数据，国内消费复苏韧性较强，未来随着生猪消费季节性转暖，有望推动生猪行情。产能方面，截至24年1月，官方全国能繁母猪存栏量为4067万头，是正常保有量的104.3%，较正常保有目标高167万头，仍待去化。主要生猪企业已积累较长时间的资金压力，整体行业产能调减有望进一步推升生猪行情的远期预期，推动生猪板块走势。巨星农牧是生猪板块少数量上具备扩张潜力、成本上具备优势的成长标的，有望充分获益生猪周期复苏。 投资建议 巨星农牧是一家集生猪现代智慧化养殖、屠宰加工、饲料、皮革等业务于一体的产业龙头企业。公司核心生猪业务具备技术和管理竞争力，规模有望扩增、成本具备优势，望揽获出色业绩。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.7亿元、23.2亿元、30.2亿元，EPS分别为1.70元、4.55元、5.92元，对应23、24、25年PE分别为21.4、8.0、6.1倍，维持“买入”评级。 风险提示 生猪行业产能去化幅度、猪肉消费不及预期等。

     巨星农牧(603477) 成本控制行业领先，出栏高增持续成长，维持“买入”评级 公司发布2023年年报，2023年实现营收40.41亿元，yoy+1.83%，归母净利润-6.45亿元，yoy-508.18%。单Q4实现营收10.35亿元，yoy-28.73%，归母净利润-3.03亿元，yoy-218.69%。2024年能繁去化影响逐步传导至肉猪端，伴随2024下半年猪周期逐步反转，公司成本持续下降，业绩有望大幅改善，我们上调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.94/34.27/21.21（2024-2025年原预测分别为9.19/26.38）亿元，对应EPS分别为2.15/6.72/4.16元，当前股价对应PE为16.9/5.4/8.7倍。公司成本控制行业领先，出栏高增持续成长，维持“买入”评级。 养殖成绩优异成本持续下降，生猪出栏保持高增长 2023年公司生猪业务实现营收34.63亿元，yoy+15.81%，实现净利润-5.1亿元。全年生猪出栏267.37万头，yoy+74.74%，其中商品猪/仔猪分别出栏180/85万头。2023公司生猪完全成本15.9元/公斤（同比-0.7元/公斤），生猪销售均价14.4元/公斤。生产成绩方面，2023年psy保持在27-28；料肉比2023年降至2.6（2022年2.89），预计2024年降至2.5；生猪出栏率2023年约89%（2022年85%），预计2024年达94%。公司持续推进降本增效，轻资产快速扩张。截至2023年2月末，公司能繁存栏11万头，后备存栏7万头。德昌项目已建设完成，预计3月末引种投产，预计公司年底母猪产能达24-28万头，我们预计2024年公司生猪完全成本降至14.8元/公斤以内，生猪出栏达350万头，yoy+31%。 禽业务关停皮革业务稳健经营，公司资金充裕扩张无忧 禽业务:2023年实现营收0.26亿元，商品鸡销量78.80万羽，yoy-73.89%。报告期内禽业务关停，提前清理剩余存栏导致营收及毛利率下降。皮革业务:2023年实现营收0.86亿元，销量539.59万平方英尺，yoy-76.34%。皮革业务积极开拓客户、优化产品结构，稳健经营。财务方面：2023年末公司资产负债率59.85%，货币资金4.46亿元，在手已批未用贷款等资金达6亿元，资金充裕扩张无忧。 风险提示：猪价大幅波动、动物疫病风险、公司成本下降不及预期。

     巨星农牧(603477) 业绩简评 2024年1月29日公司披露年度业绩预告，预计2023年实现归母净利润-5.9~-7.3亿元，去年同期实现归母净利润1.58亿元；实现扣非归母净利润-4.98~-6.38亿元，去年同期实现扣非归母净利润2.80亿元。业绩亏损主要系23年生猪价格大幅下跌，以及公司对消耗性生物资产、固定资产进行了减值计提。 经营分析 2023年出栏量稳步增长，成本管控行业领先：2023年公司实现生猪出栏266万头，同比增长74%，其中肥猪178万头，仔猪76万头。根据我们测算23Q4公司完全成本为15.8元/公斤左右，全年完全成本为16元/公斤左右，公司养殖成本处于行业领先水平。公司23年PSY维持27以上的水平，随着公司高性能种猪占比和生产效率的提升，养殖成本呈现趋势下行态势。 周期底部持续扩张，养殖成绩持续改善。2023年生猪养殖行业整体处于亏损状态，行业产能全年处于去化态势，预计24年下半年新一轮上行周期有望开启。截至23年末公司能繁母猪存栏12万头左右，随着24Q1德昌项目投产，公司能繁母猪存栏有望达到1万头，预计公司2024年出栏量有望达到400万头。同时公司发布定增预案计划募集不超过17.5亿元，其中11.67亿元用于生猪养殖产能建设项目，项目达产后可提升年出栏生猪117万头，为长期成长打下基础。成本方面公司养殖料肉比、全程存活率等生产指标仍有提升空间，预计24年成本持续下行。 盈利预测、估值与评级 2023年生猪价格低迷，行业陷入深度亏损状态，目前生猪供给依旧充足，预计24H1行业依旧处于亏损状态，下半年猪价有望回暖我们预计公司23-25年归母净利润分别为-6.78/5.98/33.61亿元，对应EPS分别为-1.34/1.18/6.64元，24-25年公司股票现价对应PE估值为28/5倍，维持“买入”评级。 风险提示 生猪价格不及预期；产能建设不及预期；动物疫病风险。