天味食品(603317) 事件：25Q1公司收入/归母净利润分别为6.42/0.75亿元（-24.80%/-57.53%）。 25Q1整体承压，收入利润有下滑。25Q1业绩整体承压，主要系受宏观经济环境、行业竞争加剧、春节错期等因素影响，消费疲软、终端动销不及预期。其中公司火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他收入1.73/4.34/0.15/0.17亿元（同比-41.05%/-12.24%/-55.77%/-44.13%）。公司将聚焦“争鲜抢厚”和爆品打造，高举高打厚火锅、鲜汤料等中高端市场；持续发力大单品、趋势产品和新品。 线上渠道快速增长，坚持渠道深化战略。25Q1公司东部/南部/西部/北部/中部收入为1.71/0.67/2.28/0.45/1.28亿元（同比+9.30%/-22.82%/-26.86%/-43.61%/-41.06%）。25Q1线下渠道/线上渠道收入分别为4.35/2.04亿元（同比-39.54%/+54.03%）。25Q1末经销商环比净增98家至3115家，平均经销商收入同比-23.36%%至20.49万元/家。渠道方面：1）坚持“拓店增品”、“餐饮拓展”等渠道深化战略；2）坚持“精细化运营”，加强零售和新零售渠道精细化运营能力，优化会员营销、节庆营销、场景营销，提升品牌整合营销协同。 利润有所承压，费用投放持续。25Q1年公司毛利率/净利率同比-3.32/-8.56pct至40.74%/12.34%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+5.24/+1.99/+0.21pct至22.26%/7.06%/-0.06%，期间费用绝对值基本持平，收入规模下降导致费用率提升较多。 投资建议：短期看，公司业绩略有承压；但全年看公司将从产品聚焦、渠道补强、品牌势能、外延增长4个方面着手力争完成全年目标，利润方面随着收入增长以及规模优势体现，利润率有望提升。长期看，公司有望补充弱势渠道，区域性单品有望贡献增长。根据25Q1财报，我们调整盈利预测，预计25-27年营收为37/41/45亿元（前值为40/45/49亿元），同增7%/11%/10%；归母净利润为6.5/7.3/8.1亿元（前值为7.4/8.5/9.5亿元），同增4%/12%/11%，对应PE分别为20X/18X/16X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险。

     天味食品(603317) 事件 2025年4月28日，天味食品发布2025年一季报，2025Q1总营收6.42亿元（同减25%），归母净利润0.75亿元（同减58%），扣非净利润0.51亿元（同减65%）。 投资要点 费用投放增加，盈利边际承压 2025Q1毛利率同减3pct至40.74%，主要系渠道结构变动所致，公司通过低位锁价、供应商竞价等方式推动降本动作，实现毛利率优化，销售/管理费用率分别同增5pct/2pct至22.26%/7.06%，净利率同减9pct至12.34%，利润下滑主要系市场动销较弱、费用投放增加叠加一季度基数较低所致。 库存消化完毕，动销环比改善 2025Q1火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料营收分别为1.73/4.34/0.15亿元，分别同减41%/12%/56%，整体营收下降主要系2024年底经销商错期备货导致2025Q1进货意愿较低，同时市场竞争加剧，动销较为疲软，目前库存基本消化完毕，3月动销逐渐恢复，预计营收环比改善。公司后续坚持大单品策略，围绕“争鲜抢厚”协同发展，补齐产品矩阵，同时发挥食萃、加点滋味渠道互补效果，共享渠道资源，有望持续发挥研发与供应链协同作用。 盈利预测 公司作为复调赛道龙头，通过产品推新夯实火锅底料与中式复调竞争力，依托食萃补齐线上中小B端客户短板，并购加点滋味发挥渠道协同作用。根据2025年一季报，我们调整公司2025-2027年EPS分别为0.64/0.72/0.80（前值为0.67/0.75/0.83）元，当前股价对应PE分别为18/16/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济波动风险、行业政策变动风险、消费复苏不及预期、下游需求波动、原材料价格波动等。

     天味食品(603317) 公司披露2025年一季报，收入利润略低预期 公司2025年一季报披露。2025Q1公司营收/归母净利润分别为6.4/0.7亿元（同比-24.8%/-57.5%），收入利润低于预期。考虑市场竞争及成本费用情况，我们小幅下调盈利预测，预测2025-2027年归母净利润7.0/7.8/8.8亿元（原值为7.3/8.2/9.3亿元），当前股价对应2025-2027年17.8/15.9/14.1倍PE，考虑到公司持续进行外延并购品类扩充，并购协同效应有待逐步释放，维持“增持”评级。 春节备货提前+需求恢复略低预期，2025Q1收入表现低于预期 分品类：2025Q1底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/其他营收分别同比-41.0%/-12.2%/-55.8%/-44.1%。2025Q1收入下滑明显，我们认为主要系：（1）春节提前备货前置，部分收入确认至2024Q4；（2）渠道库存清理；（3）终端竞争同时需求恢复略低预期。2025Q2公司积极布局季节性大单品小龙虾调料，在去年同期低基数的背景下收入有望实现恢复性增长。 产品结构及成本影响，2025Q1盈利能力有所下降 2025Q1公司毛利率同比/环比分别-3.3/-0.1pct至40.7%（2024年公司毛利率为39.8%），整体来看毛利率整体保持平稳（2025Q1毛利率同比下滑主要系去年同期冬调等高毛利率产品占比较高）。费用端，2025Q1销售/管理/财务/研发费用率分别同比+5.24pct/+1.99pct/+0.21pct/+0.08pct，费用率提升主要系收入体量下降，费用投放绝对值保持相对稳定。综合来看，2025Q1净利率同比-8.56pct。 产品渠道双轮驱动，期待并购协同效应释放 展望全年，我们认为公司在C端渠道地位逐步稳固，同时天味在抖音、小红书等电商渠道亦有突破；目前公司重点突破小B渠道，打法模式以团队组织考核摸索中，有望对公司长期稳健增长提供支撑。食萃及加点滋味收购完成有望补齐公司短板渠道。费用端，公司有望进一步收缩在商超传统渠道的费用率投放，同时加大对小B渠道的费用投放力度，我们预计2025年全年费用稳定可控。 风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。

     天味食品(603317) 投资要点 公司发布2025年一季报：25Q1公司实现营收6.42亿元，同比减少24.8%；实现归母净利润0.75亿元，同比减少57.53%；实现扣非归母净利润0.51亿元，同比减少65.41%。业绩低于预期。 春节前置+主动清库，25Q1各品类收入下滑。25Q1火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料收入分别同比-41%/-12%/-56%，其中，我们预计25Q1子公司食萃食品和加点滋味同比正增长，协同效应释放下子公司发展良性。25Q1各品类收入下滑较多预计主因24Q4春节前置下经销商备货较多，降低了经销商25Q1进货意愿，同时公司主动清库存，未采取激进市场动作，24Q4+25Q1公司收入同比-0.8%，整体表现相对稳健。 线上表现亮眼，经销商团队持续扩张。2025Q1公司线下/线上渠道收入分别同比-39.5%/+54%，线上高增预计主因公司24年底并购加点滋味后增厚了25Q1收入。分地区看，25Q1公司东部/南部/西部/北部/中部地区收入分别同比+9.3%/-22.8%/-26.9%/-43.6%/-41.1%，东部地区增长稳健。截止到25Q1末，公司经销商数量较24年末增加98家，经销商团队持续扩张。 成本费投规模效应削弱，盈利能力承压。2025Q1毛利率同比-3.3pct，预计主因收入下滑但固定成本刚性，我们判断25Q1公司原材料成本仍处于低位，且搭赠力度较小。25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+5.2/+2.0/+0.1/+0.2pct，销售费用率提升预计主因收入下滑后费率被动提升+子公司加点滋味费用率较高，25Q1公司销售费用额同比-1.7%，整体费投理性。综合看25Q1归母净利率同比-9pct，盈利能力承压。 渠道库存良性，轻装上阵看好后续改善。25Q1公司主动调整致业绩承压，当前公司渠道库存良性，4月以来整体经营向好，我们判断轻装上阵下未来业绩有望逐步改善。 盈利预测与投资评级：25Q1业绩低于预期，我们下调25-27年收入预期为36.6/40.2/44.4亿元（此前预期为38.5/42.3/46.7亿元），同比+5%/+10%/+11%；下调25-27年归母净利润预期为6.3/7.1/8.0亿元（此前预期为7.1/7.8/8.6亿元），同比+0.3%/+13%/+13%，对应PE分别为20/18/16x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，行业竞争格局恶化，渠道建设不及预期，消费力复苏不及预期，并购整合不及预期

     天味食品(603317) 投资要点： 公司发布2024年年报：2024年，公司实现营收34.76亿元，同比增10.41%；录得归母扣非净利润5.66亿元，同比增40%，每股收益0.59元。 2024年，公司收入实现较高增长。2024年，公司实现营收34.76亿元，同比增10.41%，增幅较上年回落6.61个百分点。其中，四季度实现营收11.12亿元，同比增21.57%；同时四季度销售商品获取现金同比大增63.13%。公司销售实现双位数增长，得益于对C端和B端的兼顾和深挖。 中式复调增长较快，是拉动本期增长的主要动力。整体看，本期火锅底料的收入权重下降，份额让与中式复调。2024年，中式复调录得营收17.71亿元，同比增16.56%，在收入中占比提升2.69个百分点至50.94%。中式复调保持了较快的销售增长，也是拉动本期增长的主要动力。本期，火锅底料录得营收12.65亿元，同比增3.53%，增幅较上年增加1.56个百分点，销售增长有所改善。香肠调料本期营收3.29亿元，同比增10.99%，增幅回落36.74个百分点，香肠调料的增长放缓。火锅底料和香肠调料在本期收入中的占比分别达到36.39%和9.46%。整体看，本期火锅底料的收入权重下降，份额让与中式复调。此外，线上渠道销售增长较快，本期线上渠道实现营收5.96亿元，同比增51.7%，在收入中的占比达到17.15%。 成本下降带动盈利提升。2024年，公司主业的毛利率达到39.8%，较上年提升1.95个百分点。其中，火锅底料的毛利率37.53%，提升3.72个百分点；中式复调的毛利率41.30%，提升2.64个百分点。二者的毛利率提升主要来自成本的下降，2024年多数上游原料的价格下跌，本期直接材料成本的增加仅7.4%。此外，随着生产智能化程度越来越高，对人工的使用减少，因而节省了人工成本。由于成本友好，我们测算火锅底料的出厂均价有所下调，也因此动销和库存去化效果显著。但是，香肠调料的毛利率同比下降8.49个百分点，但仍录得45.09%的毛利率，我们认为是市场和价格竞争以及促销等原因导致了毛利率的下降。 费用率降低，股东回报率升高，公司的盈利能力得以显著增强。2024年，公司的销售、管理、研发费率分别为12.98%和5.34%，同比下降2.39个和0.96个百分点。毛利率上升以及主要费率下降共同促使本期净利率升高3.77个百分点至18.55%，净资产回报率升高3.11个百分点至13.66%。本期公司的盈利能力得以显著增强。 投资评级：我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益为0.66元、0.74元和0.84元，参照4月22日收盘价14.01元，对应的市盈率分别为21.36倍、18.91倍和16.70倍，给予公司“增持”评级。 风险提示：餐饮消费疲弱将会影响公司中式复调和火锅底料在B端市场的拓展，餐饮闭店也将会造成公司销售和业绩的波动。