海鸥股份(603269) 投资要点： 事件：公司发布2024年报及2025年一季报。24年实现收入15.99亿元，同比增长15.81%，归母净利润9591.31万元，同比增长13.08%；其中单四季度实现收入4.98亿元，同比下降0.06%，归母净利润5,496.43万元，同比增长15.12%，业绩符合预期。25年一季度实现收入2.62亿元，同比下降2.45%，归母净利润1,894.58万元，同比增长47.02%。拟每10股派发现金红利3.00元（含税），每10股转增4股。 24年净利率基本持平，25年一季度毛利率上升明显致盈利能力明显提升。1）24全年毛利率小幅上升，25年一季度上升明显：24年毛利率29.81%，同比上升1.10个百分点；25年一季度毛利率35.62%，同比上升10.00个百分点。我们判断25年一季度毛利率大幅上升主要系海外项目毛利率提升所致。2）24全年费用率下降，25年一季度上升明显：24全年期间费用率20.63%，同比下降0.68个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.45%、8.74%、2.99%、2.45%，同比分别下降2.32、下降0.55、上升0.20、上升1.99个百分点；25年一季度期间费用率25.53%，同比上升4.63个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.11%、11.49%、2.04%、2.89%，同比分别上升1.30、下降0.49、上升0.06、上升3.76个百分点。我们判断销售费用率上升主要是由于核电等领域业务开拓所致。3）24全年实际所得税率下降，25年一季度大幅上升影响业绩：24全年实际所得税率14.39%，同比下降4.53个百分点；25年一季度实际所得税率33.22%，同比上升14.06个百分点。我们判断一季度实际所得税率大幅增长是由于子公司和母公司合并报表时收入确认不同步造成，全年看有回冲空间，大概率恢复至正常水平。4）24全年净利率基本持平，25年一季度上升明显：24全年净利率6.39%，同比下降0.12个百分点；25年一季度净利率8.00%，同比上升3.23个百分点。 在手订单逐步确认，预计后续营收将保持增长。公司24年期末在手订单总计32.80亿元，在手订单规模约是2024年公司全年收入的2.1倍。25年一季报公司合同负债13.34亿元，同比下降14.83%，环比增长8.87%。考虑公司订单确认周期普遍在1-2年，预计后续营收将保持增长。 回购股份用于员工激励，体现公司未来业务发展信心，完善长效激励机制。公司计划自董事会审议通过之日起12个月内使用自有资金和/或自筹资金6,000万元~12,000万元以集中竞价交易方式回购股份用于员工持股计划或股权激励，依照回购价格上限测算回购股份数量352.94万股~705.88万股，回购股份占总股本比例1.60%~3.20%。本次回购体现出公司未来业务发展的信心，建立健全公司长效激励机制。 盈利预测与估值。考虑公司在手订单充足以及核电、AI液冷、氢能等的增长潜力，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.09亿元、1.27亿元、1.51亿元，对应4月29日股价PE为23X、20X、17X，维持“增持”评级。 风险提示：境外业务推进受阻、AI算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期

     海鸥股份(603269) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报，实现收入11.01亿元，同比增长24.76%，归母净利润4094.88万元，同比增长10.45%；其中单三季度实现收入4.56亿元，同比增长40.97%，归母净利润1311.32万元，同比下降15.03%，业绩符合预期。 在手订单逐步确认，营收大幅增长。公司单三季度营收大幅增长，我们判断公司大额在手订单开始逐步确认到收入端。公司中报期末在手订单总计37.43亿元，在手订单规模约是2023年公司全年收入的2.7倍。三季报公司合同负债13.63亿元，同比增长11.45%。考虑公司订单确认周期普遍在1-2年，预计后续营收将保持高增长。 利润总额明显增长，实际所得税率大幅增长造成业绩扰动。1）前三季度毛利率有所下滑：前三季度毛利率23.88%，同比下降3.56个百分点，其中单三季度毛利率21.74%，同比下降4.61个百分点，我们判断主要系季度项目确认结构扰动，预计四季度将有所回升。2）整体费用率下降，汇兑损失导致财务费用率上升：前三季度公司期间费用率18.53%，同比下降2.10个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.65%、8.30%、2.39%、1.19%，同比分别下降0.85、下降2.63、上升0.15、上升1.24个百分点；单三季度公司期间费用率15.19%，同比下降4.52个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.80%、5.56%、2.15%、1.68%，同比分别上升0.48、下降5.69、下降0.74、上升1.44个百分点。我们判断财务费用率上升主要是由于汇率波动导致汇兑损失。3）利润总额明显增长，实际所得税率大幅增加影响净利润：前三季度利润总额同比增长17.23%，单三季度同比增长18.83%。前三季度实际所得税率26.35%，同比增长9.85个百分点，单三季度实际所得税率47.18%，同比增长32.06个百分点。我们判断三季度实际所得税率大幅增长是由于子公司和母公司合并报表时收入确认不同步造成，全年看有回冲空间，大概率回复至正常水平。 冷却塔国内技术领跑者，关注核电和液冷国产替代。1）核电：在核电厂中，分别为常规岛和核岛冷却系统，核岛内技术门槛高，此前被国外产品垄断。公司布局核电冷却塔多年，凭借技术先发优势，2023年已拿到核岛内冷却塔订单，开始引领行业国产替代，目前国内新批的5个核电项目开始涉及浅海，冷却塔应用比例和价值量有望提升。2）液冷：市场关注点主要集中在靠近芯片的二次侧，忽视了一次侧必不可少的设备-冷却塔。目前主要被美资企业垄断，海鸥作为国内冷却塔行业领军者，正在积极准备相关认证，国产替代潜在空间值得期待。 盈利预测与估值。考虑公司在手订单充足以及核电、AI液冷、氢能等的增长潜力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01亿元、1.32亿元，1.66亿元，对应10月30日股价PE为22X、17X、13X，维持“增持”评级。 风险提示：境外业务推进受阻、AI算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期

     海鸥股份(603269) 投资要点： 事件：公司发布2024年中报，实现收入6.46亿元，同比增长15.39%，归母净利润2783.56万元，同比增长28.63%；其中单二季度实现收入3.77亿元，同比增长7.08%，归母净利润1494.88万元，同比下滑23.06%，业绩符合预期。 单二季度受业绩确认节奏有所扰动。上半年公司增速保持较快增长，但单二季度归母净利润有所回落，我们判断，主要系汇兑收益减少叠加Q2部分订单业绩确认放缓，形成一定拖累。（1） H1毛利率有所下滑：上半年公司毛利率25.39%，同比下降2.68个百分点，其中Q2毛利率25.22%，同比下降2.06个百分点。（2）H1费用率总体稳定，汇兑收益减少导致财务费用率上升：上半年公司期间费用率20.88%，同比下降0.27个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为7.25%、10.23%、2.56%、0.84%，同比分别下降1.51、下降0.52、上升0.70、上升1.06个百分点；Q2公司期间费用率20.87%，同比上升3.05个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.86%、8.98%、2.98%、2.05%，同比分别下降1.62、下降0.01、上升1.02、上升3.65个百分点。其中财务费用率上升主要是由于汇率波动导致的汇兑收益减少（H1同比减少857万元）。（3）H1现金流状况有所下滑：公司上半年经营活动产生的现金流净额为5237万元，同比下降1920万元，收现比80.29%，同比下降58.97个百分点；其中Q2经营活动产生的现金流净额为4212万元，同比下降4891万元，收现比60.04%，同比下降83.95个百分点。 在手订单、合同负债高增，后续业绩弹性可期。公司中报期末在手订单总计37.43亿元，同比小幅增长1.5亿元，增幅4%，在手订单规模约是2023年公司全年收入的2.7倍。公司中报合同负债达到13.99亿元，同比增长49.06%。考虑公司订单确认周期普遍在1-2年，后续业绩弹性释放可期。 冷却塔国内技术领跑者，关注核电和液冷国产替代。我们认为，目前市场对公司在核电及AI液冷领域的潜在地位和空间认知不足：1）核电：在核电厂中，有两个重要的冷却系统，分别为常规岛和核岛，核岛内技术门槛高，此前被国外产品垄断。公司布局核电冷却塔多年，凭借技术先发优势，2023年已拿到核岛内冷却塔订单，开始引领行业国产替代，目前国内新批的5个核电项目开始涉及浅海，冷却塔应用比例和价值量有望提升。2）液冷：目前市场关注点主要集中在靠近芯片的二次侧，而忽视了一次侧必不可少的设备-冷却塔。目前主要被美资企业垄断，海鸥作为国内冷却塔行业领军者，正在积极准备相关认证，国产替代空间充分。 盈利预测与估值：考虑公司在手订单充足以及核电、AI液冷、氢能等的增长潜力，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.11亿元、1.43亿元，1.79亿元，对应8月29日股价PE为15X、12X、10X，维持“增持”评级。 风险提示：境外业务推进受阻、AI算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期