宝立食品(603170) 事件：公司公布2025年年报与2026年一季报，2025年实现营收29.34亿元，同比+10.66%，归母净利润2.63亿元，同比+12.59%。2025Q4实现营收8.01亿元，同比+11.08%，归母净利润0.71亿元，同比+18.39%。2026Q1实现营收7.76亿元，同比+16.00%，归母净利润0.66亿元，同比+12.58%。 B、C端双轮驱动，Q1增长超预期。分产品看，2025年复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别实现收入13.73/13.31/1.52亿元，同比+5.96%/+17.76%/+3.80%。26Q1公司复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别实现收入3.56/3.65/0.36亿元，同比+18.3%/+20.9%/-23.3%。轻烹业务的高增长主要由C端新品放量和渠道拓展驱动，2025年“空刻”品牌贡献收入10.06亿元。产品端横向拓展至烤肠、西式浓汤、手拍薄底披萨等新品类，纵向围绕高端化、便捷化与亲子化深挖，推出黑松露等时令臻享系列。B端业务保持稳健增长，客户结构持续优化，除百胜、麦当劳等大客户外，山姆会员店等新零售渠道贡献增量，拓展沃尔玛、家家悦、永旺等OEM客户，渠道定制化能力持续兑现。 B端盈利改善，C端投入加大，销售费用投放短期扰动净利率。2025/26Q1公司整体销售毛利率分别为33.28%/33.49%，同比+0.47pct/+0.88pct，主要得益于C端高毛利业务占比提升及B端老品效率优化。分业务看，以B端为主的复合调味料业务毛利率为25.19%，同比+1.17pct，盈利能力有所修复；以C端为主的轻烹解决方案业务毛利率为45.37%，同比微降0.31pct，维持在较高水平。费用方面，公司2025年销售/管理/研发费用率分别为15.10%/2.36%/1.97%，管理及研发费用率基本稳定。销售费用率2025/26Q1分别同比+0.58pct/+2.76pct，销售费用的增加主要系C端新品推广的前期投入较高，以及抖音等线上平台算法调整导致短期投放效率承压所致。2025/26Q1公司归母净利率分别为8.95%/8.45%，同比+0.15pct/-0.26pct。 投资建议：公司Q1业绩增长超预期，B端新零售业务和C端新品战略成效显著，展现出强大的增长动能。B端业务深度绑定头部连锁餐饮，并成功卡位新零售渠道，增长确定性强。C端业务通过持续的产品创新和渠道拓展，已从单一爆品驱动转向多品类矩阵驱动，成长空间被进一步打开。虽然短期因新品投入导致利润率承压，但随着规模效应显现和费用投放效率优化，盈利能力有望逐步修复。我们看好公司作为餐饮供应链优质标的，在B、C两端多轮驱动下的长期成长价值。我们预计2026-2028年实现收入33.1/37.1/41.4亿元，同比增长12.9%/11.9%/11.6%，实现归母净利润3.0/3.4/3.9亿元，同比增长14.8%/13.7%/12.8%，对应PE为17x/15x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。

     宝立食品(603170) 核心观点 公司2025年实现营业总收入29.34亿元，同比增长10.66%；实现扣非归母净利润2.53亿元，同比增长17.88%。2026年第一季度实现营业总收入7.76亿元，同比增长16.00%；实现扣非归母净利润0.64亿元，同比增长10.63%。复调复调产品、非直销渠道恢复稳健增长。分产品看，2025年复合调味品/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别同比增长6.0%/17.8%/3.8%，2026年第一季度同比增速为18.3%/20.9%/-23.3%。轻烹业务增速较快预计源于C端空刻从意面大单品向多品类拓展、线下渠道加速渗透；复调品类亦在2026年第一季度恢复双位数增长。分渠道看，2025年直销/非直销渠道收入分别同比增长12.96%/1.50%，2026年第一季度同比增长18.0%/8.5%，非直销渠道恢复稳健增长。 产品结构优化，盈利能力提升。2025年公司毛利率为33.3%，同比提升 0.5pct，2026年第一季度公司毛利率为33.5%，同比提升0.9pct，预计主要得益于高毛利的轻烹业务占比提升。2025年销售/管理费用率分别为15.1%/2.4%，同比增速为0.6/-0.4pct；2026第一季度分别为17.1%/2.0%，同比增速为2.8/-0.1pct，预计渠道开拓及品牌投入增加所致。由此，2025/2026年第一季度扣非归母净利率同比变化0.2/-0.4pct至9.0%/8.2%。B+C双轮驱动，打造解决方案平台。公司将自身的产业定位从传统的“交易型供应商”向“战略型合作伙伴”转型升级，B端业务依托强大的研发和柔性供应链能力，在服务好头部客户的同时，持续拓展中小餐饮连锁客户，受益于餐饮连锁化趋势；C端业务则以空刻品牌为核心，通过线上营销建立品牌心智，并大力拓展线下及新零售渠道，向多品类的轻烹解决方案平台升级。另外，公司拟每10股派发现金红利3.00元（含税），全年现金分红合计占归母净利润比例达67.02%。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于公司轻烹业务拓展进展顺利，我们小幅上调此前盈利预测。

     宝立食品(603170) 4月24日公司发布25年年报及26年一季报，25年实现营收29.34亿元，同比+10.66%；实现归母净利润2.63亿元，同比+12.59%；扣非归母净利润2.53亿元，同比+17.88%。26Q1实现营收7.76亿元，同比+16.00%；实现归母净利润0.66亿元，同比+12.58%；扣非归母净利润0.64亿元，同比+10.63%，业绩符合预期。 经营分析 复调稳健增长，轻烹表现亮眼。1）分产品看，25年复调/轻烹/饮配收入分别为13.73/13.31/1.52亿元，同比+6.0%/+17.8%/+3.8%，（26Q1分别同比+18.3%/+20.9%/-23.3%）。其中复调受益于春节错期餐饮需求回暖，Q1提速较为显著；轻烹持续改善系公司加大推新力度、线下渠道拓展新网点，其中子公司空刻网络25年实现营收/净利润10.06/0.23亿元，同比增长9.51/55.32%。2）分销售模式，25年经销/直营渠道营收4.41/24.15亿元，同比+1.5%/13.0%，其中空刻团队持续拓展零食量贩、KA、O2O等渠道，25全年净增经销商34家。3）分渠道，25年线下/线上分别实现营收19.87/8.69亿元，同比增长12.56%/7.65%。 定制新品需求增加，毛利率企稳修复。1）25年/26Q1毛利率分别为33.28%/33.49%，同比+0.46pct/+0.88pct。分品类看，25年复调/轻烹业务毛利率分别为25.19%/45.37%，同比+1.17/-0.31pct。一方面，复调持续拓展新客户及面向老客户推陈出新，定制款新品毛利率较高；另一方面轻烹增速较快且毛利率较高，结构上拉高整体毛利率。26Q1毛利率持续改善，预计系定制化产品占比提升。2）25年销售/管理/研发费率同比+0.59/-0.41/-0.03pct，26Q1分别同比+2.76/-0.11/+0.08pct，销售费率提升显著系轻烹新品推广。3）最终25年/26Q1净利率9.81%/8.86%，同比-0.27/-1.20pct。BC双轮驱动，成长弹性可期。公司以连锁餐饮大客户为基本盘，不断推进研发创新、完善交付效率，提升客户粘性及合作深度。并在C端以空刻品牌深耕意面赛道，并积极拓展销售渠道、丰富产品矩阵，预计26年收入端延续双位数增长，中长期成长空间广阔。 盈利预测、估值与评级 预计26-28年公司归母净利润分别为3.0/3.4/3.9亿元，增速分别为12%/16%/15%，对应PE分别为17x/15x/13x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险

     宝立食品(603170) 核心观点 公司2025年前三季度实现营业总收入21.33亿元，同比增长10.50%；实现归母净利润1.92亿元，同比增长10.59%；实现扣非归母净利润1.81亿元，同比增长14.27%；2025年第三季度实现营业总收入7.53亿元，同比增长14.60%；实现归母净利润0.75亿元，同比增长15.71%；实现扣非归母净利润0.70亿元，同比增长17.83%。 复调、轻烹环比加速，直销渠道增长态势较好。分产品看，2025Q3复合调味品/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别同比+9.7%/+25.0%/3.7%，复调、轻烹均延续二季度高增长态势，预计源于（1）2024年第三季度基数不高，且双节前备货驱动增长，亦有大客户上新节点影响；（2）空刻新品免煮系列冲泡意面、冻品烤肠以及沙拉汁等导入效果较好；（3）大客户集群订单增长态势较好，2025Q3直销/非直销渠道收入分别同比+17.7%/+5.2%。 产品结构变化，带动盈利能力改善。2025年第三季度公司毛利率为32.55%，同比提升1.27pct，预计主因主要得益于毛利率较高的轻烹业务占比提升贡献。2025年第三季度销售/管理费用率为13.2%/2.3%，同比基本持平。毛利率的改善带动毛销差同比提升1.23pct，因而归母净利率同比提升0.1pct至10.0%。 从餐饮供应向食品供应链平台延伸，BC双轮驱动。公司B端业务深度绑定西式快餐龙头，未来有望继续受益于餐饮连锁化、标准化的行业趋势；C端空刻品牌则依托研发和供应链能力向多品类的轻烹解决方案平台升级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于下游餐饮环境较为疲软，竞争较为激烈，我们小幅下调此前利润预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入29.0/32.5/35.8亿元（前预测值为29.0/32.5/35.8亿元），同比9.5%/11.9%/10.1%；2025-2027年公司实现归母净利润2.6/3.0/3.3亿元（前预测值为2.7/3.1/3.4亿元），同比9.8%/15.9%/11.0%；实现EPS0.64/0.74/0.82元；当前股价对应PE分别为22.5/19.4/17.5倍。

     宝立食品(603170) 事件：25H1实现收入/归母净利润13.80/1.17亿元，同比+8.39%/+7.53%；25Q2实现收入/归母净利润7.11/0.58亿元，同比+9.54%/+22.45%。25H1拟每10股派发现金红利1.4元（含税），合计5600万元（含税），占当期归母净利润的48%。 复调改善，C端双位数增长。25Q2公司复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入3.28/3.35/0.33亿元（同比+9%/+15%/-17%）。复调和轻烹解决方案稳步增长，饮品甜点配料有所下降；C端空刻意面实现营收5.05亿元（同比+11%），净利润889万元（扭亏），口味持续上新。 经销商数量同比增加，25Q2主要区域均有增长。25Q2华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外收入分别为5.6/0.4/0.4/0.2/0.2/0.1/0.04/0.1亿元（同比+9%/+47%/-8%/-5%/+21%/+6%/+2%/+165%）。25Q2末经销商同比+58家至503家，平均经销商收入同比-10%至22万元/家。 盈利能力有所提升，销售费用投放加大。25Q2毛利率/净利率分别同比+2.58/+0.57pct至34.68%/9.22%。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+1.41/+0.10/+0.51pct至16.47%/2.59%/0.29%，销售费用率增长主要系业务推广费增加，管理费用率增长主要系职工薪酬增加，财务费用率增长主要系利息金额变动所致。 投资建议：复调保持稳健，后续有望受益于B端复苏以及新品推出节奏加快延续增势；轻烹业务C端回暖，有望实现双轮驱动。根据25Q2财报，我们略调整盈利预测，预计25-27年营收为29/32/36亿元（25-27年前值为29/33/36亿元），同增11%/11%/10%；归母净利润为2.6/3.0/3.4亿元（25-27年前值为2.72/3.12/3.56亿元），同比+12%/+15%/+13%，对应PE分别为22X/19X/17X，维持“买入”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险；市场拓展不及预期；新品推广不及预期的风险等。

     宝立食品(603170) 投资要点 事件：2025H1公司实现营业收入13.80亿元，同比+8.39%；归母净利润1.17亿元，同比+7.53%；扣非归母净利润1.11亿元，同比+12.14%。2025Q2公司实现营业收入7.11亿元，同比+9.54%；归母净利润0.58亿元，同比+22.45%；扣非归母净利润0.54亿元，同比+14.66%。 Q2复调、轻烹产品营收加速。2025H1公司复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别实现营收6.30/6.36/0.80亿元，同比+4.06%/+13.94%/+6.92%。2025Q2复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别实现营收3.28/3.35/0.33亿元，同比+9.22%/+14.98%/-16.83%。2025Q2公司直销/非直销渠道营收分别为5.83/1.13亿元，同比+11.89%/2.29%。 Q2盈利能力提升，毛利端贡献较大。2025Q2实现毛利率34.68%，同比+2.58pct；毛利率提升受益于原料成本下降和产品结构优化。费用端，2025Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.72/+0.32/+0.23/+0.49pct，销售费用率提升与空刻市场推广费用增加有关。2025Q2实现归母净利率8.21%，同比+0.87pct。 B端业务经营韧性强，空刻产品调整后符合预期。在B端市场公司通过精准响应客户需求强化客户黏性，持续输出全面产品解决方案，从而强化了从研发到生产的全链条服务响应能力。在C端市场，空刻产品在口味及品类方面创新元素不断增加，辅之以艺人代言推广、头部KOL直播矩阵等触达手段。渠道上积极开拓会员制卖场、大型连锁商超、零食折扣门店、O2O即时零售等新兴销售渠道。 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.7/3.1/3.5亿元，同比+15%/+15%/+12%，对应PE为20/18/16X。公司经营能力稳健，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

     宝立食品(603170) 核心观点 公司2025年上半年实现营业总收入13.80亿元，同比增长8.39%；实现扣非归母净利润1.12亿元，同比增长12.14%。2025年第二季度实现营业总收入7.11亿元，同比增长9.54%；实现归母净利润0.59亿元，同比增长22.31%。C端空刻品类创新，积极开拓新兴渠道。分产品看，2025年第二季度复合调味品/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别同比+9.2%/+15.0%/-16.8%，空刻上半年实现营收5.05亿元，同比增长11.21%，推出免煮系列冲泡意面、冻品烤肠以及沙拉汁等通过品类创新拓展消费人群与场景。分渠道看，2025年第二季度直销/非直销渠道收入分别同比+11.9%/+2.3%，公司积极开拓会员制卖场、大型连锁商超、零食折扣门店、O2O即时零售等新兴销售渠道。盈利能力略有改善，拟首次进行中期分红。2025年第二季度公司毛利率 24.7%，同比+2.6pct，主因产品结构变化。叠加2025年第二季度销售费用 率/管理费用率同比提升1.4/0.1pct至16.5%/2.6%，源于业务推广活动增加以及仓储费增加。因此，公司2025年第二季度扣非归母净利率同比提高0.34pct至7.5%。此外，公司重视投资者回报，拟进行2025半年度分红，合计派发现金红利5600万元（含税），分红率约48%。 产能布局持续完善，为长期发展奠定基础。公司供应链布局进展顺利，为业务增长提供有力支撑。山东宝莘食品调味料全产业链基地于2025年上半年正式投产，显著提升了公司在半固态调味料领域的产能。广西宝硕香辛料加工项目自2024年下半年投产以来运行平稳，当前产能扩大计划已在推进中。此外，公司还在上海金山受让地块，计划建设智能化生产基地，从而进一步完善全国化产能布局，更好地匹配下游市场需求。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于下游餐饮较为疲软，我们小幅下调此前收入预测，2025-2027年公司实现营业总收入29.0/32.5/35.8亿元（前预测值为29.4/32.9/36.3亿元），同比9.5%/11.9%/10.1%；2025-2027年公司实现归母净利润2.7/3.1/3.4亿元（前预测值为2.7/3.1/3.4亿元），同比14.8%/15.2%/10.8%；实现EPS0.67/0.77/0.85元；当前股价对应PE分别为20.3/17.7/15.9倍。维持“优于大市”评级。

     宝立食品(603170) 业绩简评 8月27日公司发布半年报，25H1实现营收13.80亿元，同比+8.39%；实现归母净利润1.17亿元，同比+7.53%；扣非归母净利润1.11亿元，同比+12.14%。其中，25Q2实现营收亿元，同比7.11+9.54%；实现归母净利润0.58亿元，同比+22.45%；扣非归母净利润0.54亿元，同比+14.66%，业绩符合预期。 经营分析 复调需求稳健，轻烹持续向好。1）25Q2复合调味品实现营收3.28亿元，同比+9.22%（Q1同比-1%，环比实现提速），下游西式快餐连锁客户门店持续扩张，性价比消费趋势下具备韧性。2）25Q2轻烹解决方案实现营收3.35亿元，同比+14.98%，空刻加强对于口味及品类方面创新，延续修复态势。3）25Q2甜品饮品配料营收同比-16.83%，系茶饮市场竞争激烈，客户定制化需求减少。4）25Q2经销/直营渠道营收1.13/5.83亿元，同比+2.29%/11.89%。其中空刻线下团队持续扩张，积极开拓会员制卖场、大型连锁商超、零食折扣门店、O2O即时零售等新兴销售渠道，直营增速较快。 积极对冲外部压力，盈利能力企稳修复。1）25Q2毛利率为34.68%，同比+2.58pct。毛利率提升系成本下降及产品结构变化，轻烹业务占比提升。在下游餐饮客户降本增效大背景下，公司仍旧实现毛利率改善，推测系新品贡献突出。2）25Q2销售/管理/研发费率同比+1.41pct/+0.10pct/+0.06pct，销售费率提升系强化空刻新品推广，业务推广及服务费增加，管理及研发费率基本稳定。3）25Q2净利率8.21%，同比+0.87pct。 BC双轮驱动，全年收入稳健增长。复调业务主要依靠“巩固老客户份额+拓展新客户需求”在需求疲软环境下维持稳定增长。轻烹业务年初以来已逐步回暖，看好公司B端积累的风味优势赋能C端，不断实现产品创新。公司作为西式复调龙头，具备领先的研发实力、及时响应能力和优质服务能力，看好全年收入稳健增长。 盈利预测、估值与评级 考虑到下游餐饮需求承压，我们下修25-27年业绩6%/8%/6%，预计公司25-27年归母净利分别为2.7/3.1/3.5亿元，同比增长15%/14%/15%，对应PE分别为20x/18x/16x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险