华泰证券(601688) 投资要点： 事件：华泰证券发布2026年一季报。2026Q1公司实现营收/归母净利润104.22亿元/48.00亿元，同比+41%/+32%，加权平均ROE为2.61%，同比+0.51pct。2026Q1末，公司归母净资产达2114.07亿元，相比年初+2.16%，杠杆率（剔除客户资金口径）达4.39倍，相比年初+0.35，整体业绩符合预期。 点评： 收入端：经纪、投行和投资业务收入增速亮眼。从报表口径来看，26Q1经纪业务/投行业务/资管业务/利息净收入/（投资收益+公允价值变动损益）分别为29.13/8.61/4.80/10.71/52.31亿元，yoy+51%/+59%/+13%/+11%/+49%，占总营收比重分别为28%/8%/5%/10%/50%。 1、受益于26Q1交投活跃，经纪业务收入实现高增。26Q1A股日均交易额同比增长约77%，受益于市场成交活跃，公司经纪业务手续费净收入同比+51%。 2、投行收入高增59%，港股IPO承销表现强势。26Q1投行业务手续费净收入为8.61亿元，同比+58.9%。26Q1，公司A股股权承销金额为60.68亿元（首发+增发+配股+优先股+可转债+可交债口径，发行日口径），同比-21%；26Q1港股IPO承销金额为130.53亿港元，同比+322%，行业排名第2（上市日口径）。我们认为，公司26Q1投行业务收入高增或主要来源于港股IPO项目承销金额高增，公司参与承销的主要港股IPO项目为东鹏饮料、天数智芯、兆易创新、鸣鸣很忙、埃斯顿、广合科技、先导智能等。 3、投资收益表现较优，预计自营固收资产扩张较快。投资规模方面，26Q1末交易性金融资产规模达4438亿元，相比年初+17%，扩表速度较快，我们预计主要系自营固收资产配置力度较大（26Q1末自营非权益类证券及其衍生品/净资本为329.53%，相比25年末提升24pct）。根据我们测算，26Q1金融工具投资收益率 （年化）为4.26%，同比+0.76pct，投资收益率表现较优。 4、资管手续费净收入和利息净收入平稳增长。26Q1利息净收入为10.71亿元，同比+11%；资管业务手续费净收入为4.80亿元，同比+13.4%。 管理费用率同比-1.2pct，所得税率同比+6.1pct。26Q1公司营业成本/营业收入占比同比-0.17pct至43.65%，主要系管理费用率同比-1.21pct至41.41%，但26Q1公司所得税率同比+6.1pct至18.05%，略微影响公司净利润增速，而所得税率的增加主要是因为应税收入增加。 前十大股东中，中国证券金融股份有限公司减持0.18亿股。26Q1末，中国证券金融股份有限公司持股数量由25年末的1.53亿股减少为1.35亿股，持股比例环比-0.19pct至1.50%。 展望26年，看好公司26年国际业务增长和AI战略赋能。1）25年公司国际业务收 入为59亿元，剔除24年处置子公司一次性损益影响后同比增速为23.82%，在总营收中占比达16.5%。公司年初已顺利完成100亿港元H股可转债发行，有利于境外子公司的发展，我们看好公司境外FICC做市业务、股权衍生品和财富管理业务的发展。2）公司坚定AI战略和科技赋能，中长期有望推动全链条业务效率提升：降本方面，25年公司管理费用率44.8%，同比-7.2pct；增效方面，25年公司率先推出AI原生投资工具“AI涨乐”，巩固财富管理领先优势，预计后续公司有望在投研、投行、交易等重点价值场景不断突破，形成AI驱动增长的新优势。 盈利预测与评级：我们看好公司在科技战略下AI驱动全业务线增长，预计公司2026-2028年归母净利润分别为197/223/256亿元，同比增速分别为20.2%/13.3%/14.6%，当前股价对应的PB分别为0.78/0.70/0.65倍。鉴于看好公司国际业务发展和AI战略赋能，我们对公司维持“买入”评级。 风险提示。资本市场波动风险，宏观经济波动风险，行业政策变化风险

     华泰证券(601688) 核心观点 业绩增长稳健，盈利能力提升。Q1公司实现营业收入104.22亿元，同比+41.48%；归母净利润48.00亿元，同比+31.79%，扣非归母净利润48.02亿元，同比+32.86%。加权平均ROE达2.61%，同比+0.51pct，盈利能力持续改善。规模端，Q1末总资产达12,254亿元，较年初+13.74%；归母净资产2,114亿元，较年初+2.16%，资本实力持续夯实。 市场回暖背景下全业务线协同发力。手续费及佣金净收入43.66亿元，同比+47.15%，其中经纪净收入29.13亿元，同比+50.46%，直接受益于A股市场交投活跃度提升，客户交易规模持续扩大；投行净收入8.61亿元，同比+58.87%，股权与债权承销业务市占率稳居前列。投资收入45.19亿元、同比+63.98%，仍为营收增长压舱石。此外，利息净收入10.71亿元，同比+11.03%。多元业务共同推动盈利水平持续上行。 规模扩张叠加结构优化，流动性与盈利性实现动态平衡。资产端，Q1末结算备付金达946.79亿元，较年初+73.91%，主要源于客户资金大幅增加，反映出客户交易意愿与资金入市节奏显著加快；交易性金融资产4,438亿元，较年初+17.01%，自营投资规模稳步扩张，资产配置结构更趋灵活。负债端，公司主动优化融资结构，压降高成本负债，Q1末拆入资金173.35亿元，较年初-53.32%，主要系缩减高成本银行拆入资金规模；交易性金融负债531.22亿元，较年初+45.85%，主要系可转债发行补充长期低成本资金。风险控制方面，公司期末风险覆盖率310.47%，较年初+11.8个百分点；流动性覆盖率409.47%，较年初翻倍提升，核心风控指标持续优于监管标准，抗风险能力与流动性持续加强。 前瞻布局AI赋能、国际业务、衍生品业务等核心业务。AI赋能方面，公司持续深化AI技术在财富管理、机构服务、风险管理等全业务链的落地，通过智能投顾、智能交易、智能风控系统的迭代升级，持续降本增效，有望进一步放大财富管理业务的规模效应。国际业务方面，Q1公司完成对华泰资本管理（香港）2.67亿元增资，持续夯实境外业务布局。公司自营权益类证券及衍生品/净资本比例降至42.82%，较上年初-13.99pct，风险敞口持续优化。 风险提示：盈利预测偏差较大的风险；市场大幅波动风险；境外监管风险。投资建议：我们维持公司2026-2028年盈利预测不变。公司作为龙头券商，AI战略布局领先行业、国际业务持续取得突破、传统业务优势稳固，ROE等关键财务指标稳中有进，我们对公司维持“优于大市”评级。

     华泰证券(601688) Q1营收同比+41%，金融扩表超预期，成本计提和所得税拖累业绩 2026Q1营收/归母净利润104/48亿元，同比+41%/+32%，营收符合我们预期，净利润低于预期，主因业务及管理费成本计提+所得税高于预期，年化加权平均ROE为10.44%，同比+2pct，期末杠杆率4.40倍，同比+1.12倍，环比+0.35倍，扩表幅度显著。我们维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为199、218、243亿，同比+22%、+9%、+11%，当前股价对应PE8.7、8.0、7.2倍，PB0.9、0.9、0.8倍。当前估值仍处底部，公司在财富、投行和机构业务三条业务线优势均较强，盈利稳定性和成长性突出，H股转债完成发行利于海外业务扩张，维持“买入”评级。 投资收益同环比高增，TPL扩表明显 （1）2026Q1自营投资收益41亿，同比+57%，环比+49%，自营金融资产规模4732亿，同比+47%，环比+17%，交易性金融资产/（其他债权投资+债权投资）/其他权益工具环比+17%/-9%/+1%，TPL扩张明显，扩表利于后续投资收益增长，预计衍生品业务客需旺盛驱动。 经纪收入同比高增，港股投行IPO承销规模高增，资管收入环比增长（1）经纪净收入29.1亿，同比+50%，增速保持一线水平。2026Q1市场股基ADT亿，环比+28%，同比+77%。期末客户保证金规模2962亿，同比+61%，环比+23%。 （2）投行净收入8.6亿，同比+59%，增长领先。港股IPO承销规模130.5亿港元，同比+322%。 （3）资管净收入4.8亿，同比+13%，环比+8%，预计华泰资管AUM保持良好增长驱动收入持续增长。据Wind，2026Q1末参股的华柏和南方非货AUM为5191/7223亿，同比-6%/+14%，环比-29%/-12%，偏股AUM为4033/3677亿，同比-13%/+5%，环比-34%/+26%，主要受ETF规模环比下降拖累。 （4）利息净收入10.7亿，同比+11%，环比-5%。利息收入、利息支出同比+27%/+34%，环比+4%/+8%，扩表带来负债体量增加所致，两融规模1872亿，同比+40%，市占率7.23%，较年初-0.14pct。 （5）成本端，2026Q1业务及管理费43亿，同比+37%，成本计提显著增加，同时2025Q1基数较低。所得税10.6亿，同比+114%，所得税率18.0%，同比+6.1pct。 风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。

     华泰证券(601688) 投资要点 事件：华泰证券发布2026年一季报，公司2026Q1实现营业收入104.2亿元，同比+41.5%；归母净利润48.0亿元，同比+31.8%；对应EPS0.51元，ROE2.6%，同比+0.5pct。 经纪业务同比增长，财富管理头部优势仍突出：2026年一季度实现经纪业务收入29.1亿元，同比+50.5%，占营业收入比重28.0%。全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。公司两融余额1872亿元，较年初+1%，市场份额7.2%，较年初-0.1pct。2025年公司金融产品保有数（除“天天发”）1.7万只，非货金融产品销售规模6733亿元；2025年末基金投顾业务规模306亿元，同比显著增长。 投行业务显著修复，境内境外股权承销规模大幅提升：2026年一季度实现投行业务收入8.6亿元，同比+58.9%。股权主承销规模454.9亿元，同比+493.4%，排名第3；本季度无IPO；再融资14家，承销规模455亿元。债券主承销规模3354亿元，同比+11.6%，排名第4；其中地方政府债、公司债、金融债承销规模分别为2110亿元、558亿元、397亿元。截至2026Q1公司IPO储备项目10家，排名第4，其中两市主板2家，北交所1家，创业板3家，科创板4家。2026Q1完成港股IPO承销11家，募资131亿港元，市场份额12%，排名第二。 资管业务收入同比回升，资管规模仍稳健增长：2026年一季度实现资管业务收入4.8亿元，同比+13.4%。截至2025年末资产管理规模7085亿元，同比+27.4%。 投资风格稳健，自营业务投资净收益大幅提升：2026年一季度实现投资收益（含公允价值）45.2亿元，同比+38.2%。 盈利预测与投资评级：考虑到市场交投活跃，公司境内境外投行业务显著回暖，我们维持此前盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为198/214/221亿元，分别同比增长21%/8%/3%。当前市值对应2026-28年PB估值分别为0.78/0.73/0.68倍。维持“买入”评级。 风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。

     华泰证券(601688) 投资要点： 事件：华泰证券发布2025年年报。2025年公司实现营收/归母净利润358亿元/164亿元，可比口径下同比+6.83%/+6.72%，考虑24年公司出售国际子公司带来一次性投资收益，25年扣非归母净利润163亿元，同比实现80.08%的高速增长，全年扣非加权平均ROE为9.13%（同比+3.88pct）。2025年末，公司归母净资产达2069亿元（同比+7.96%），杠杆率（剔除客户资金口径）达4.04倍（同比+0.76倍）。 分业务板块看： 1、财富管理业务。1）经纪业务。25年经纪业务净收入为91亿元，同比+41%，在总营收占比25.47%，同比+6.24pct，其中代销金融产品收入同比+53.68%。截至25H2，公司权益基金保有规模人民币1432亿元、非货币市场基金保有规模人民币2099亿元、股票型指数基金保有规模人民币1373亿元，均排名证券行业第二。我们预计，公司经纪业务实现较高增长主要系：一是不断拓展深化分类分层的一体化客户服务体系、实现客户规模和资产规模显著增长；二是持续迭代升级财富管理平台基础服务功能和增值服务效能，25年率先推出专注交易场景的AI原生应用“AI涨乐”APP。2）两融业务市占率有所提升。25年利息净收入为44亿元，同比+63%，在总营收占比12.28%，同比+4.21pct，主要系两融业务规模同比增长41%以及利息支出明显下降。25年末公司两融规模达1841亿元，同比+41.49%，两融业务市占率达7.25%，同比+0.3pct，主要系公司在以下三方面不断稳固优化两融业务：一是做大信用业务客户群，二是分层分级满足客户差异化需求，三是加大融资业务产品创新。 2、机构服务业务。1）投行各业务线快速回暖，并购重组业务量行业第一。25年投行业务手续费净收入为31亿元，同比+47.80%，在总营收占比8.65%，同比+2.40pct。股权承销方面，根据wind数据，25年公司A股IPO承销金额163亿元（排名第5），港股IPO承销金额297亿港元（排名第3），市场份额9.35%（同比上升3.53pct）。 公司优质项目获取能力较强，2025年华泰证券参与A股市场前十大IPO项目保荐2单（华电新能182亿项目、沐曦股份42亿项目），港股市场前十大IPO项目参与8单。并购重组业务方面，25年公司担任独立财务顾问的审核类重组项目过会数量8单、获中国证监会注册数量8单，行业排名均为第1；担任财务顾问的控制权变更交易首次披露数量16单、完成数量12单，行业排名均为第1。2）剔除24年一次性投资收益影响，金融工具投资总收益高速增长。25年投资收益+公允价值变动损益-对联营企业和合营企业的投资收益为138亿元，扣非口径同比+71%，我们测算，金融工具投资收益率为3.94%，扣非口径同比+1.78pct。金融资产规模方面，25年末交易性金融资产余额为3792亿元，同比+25.68%，主要系公司客需业务增加、以及增加自营业务的股票、基金配置。 3、投资管理业务收入高速增长。25年公司投资管理板块营收为39.59亿元，同比增长176.35%，主要系公司私募和另类投资子公司项目估值同比提升。25年资管业 务手续费净收入为18亿元，同比-56.64%，在总营收中占比5.02%，同比-7.35pct，预计为24年Assetmark贡献形成的高基数影响，可比口径增速预计保持平稳。1）券商资管业务方面，华泰证券资管实现净利润11.4亿元，同比+29.61%；其中，投资资管践行“绝对收益”理念，管理规模有效提升；投行资管增量主要来自ABS和公募REITs。2）公募基金业务方面，南方基金和华泰柏瑞基金分别实现净利润27.1亿元/4.5亿元，同比+15%/-38%，二者合计贡献约8%的归母净利润；3）私募基金业务方面，华泰紫金实现净利润8亿元，同比扭亏，实施投资项目金额17.49亿元，同比-10.9%；4）另类投资业务方面，华泰创新投资实现扭亏，净利润达4.65亿元，同比增加5.91亿元，我们认为主要系科创板跟投股票股价上升推动。 看好公司26年国际业务增长和AI战略赋能。25年公司国际业务收入为59亿元，剔除24年处置子公司一次性损益影响后同比增速为23.82%，在总营收中占比达16.5%。25年末，华泰国际杠杆倍数（权益乘数口径）为7.44倍，同比+1.29倍，扩表速度良好，全年ROE达12.7%，相比25H1年化ROE提升3.5pct。2025年公司确立“AllinAI”战略，按母公司口径信息技术投入总额为27亿元，同比+9.42%，占总营收的7.48%。 展望26年，我们认为，1）公司年初已顺利完成100亿港元H股可转债发行用于境外业务发展，资本金到位后境外子公司有望进一步扩表，公司跨境协同能力有望提升，我们看好公司境外FICC做市业务、股权衍生品和财富管理业务的发展；2）25年公司管理费用率44.8%，同比-7.2pct，营运效率已有提升趋势。公司坚定AI战略和科技赋能，中长期有望推动全链条业务效率提升。 盈利预测与评级：公司25年扣非业绩高速增长，我们看好公司在科技战略下AI驱动财富管理和机构服务双轮增长。我们调整公司2026-2028年归母净利润分别为192/217/240亿元，同比增速分别为17.3%/12.8%/10.8%，当前股价对应的PB分别为0.8/0.7/0.6倍。鉴于华泰证券短期来看财富管理业务和国际业务布局领先，中长期来看科技能力较强或将驱动全业务链价值提升，维持“买入”评级。 风险提示。资本市场波动风险，宏观经济波动风险，行业政策变化风险

     华泰证券(601688) 公司披露2025年年报 2025年，公司实现营业收入358.10亿元（+6.83%），实现归母净利润163.83亿元（+6.72%），扣非后归母净利润162.68亿元（+80.08%），基本每股收益1.73元（+6.79%）。2025年ROE为9.20%,较上年同期减少0.04pct。 深化财富管理转型，代销规模基金保有量扩张 2025年，公司实现经纪业务净收入91.22亿元（+41.49%）。实现代理买卖证券业务净收入69.75亿元（+45.34%），公司代销金融产品业务规模扩张，代销金融产品收入7.56亿元（+53.68%）。报告期内，金融产品保有数量（除现金管理产品“天天发”外）17,，095只（+2.00%），金融产品销售规模（除现金管理产品“天天发”外）人民币6,732.56亿元（+33.58%），基金投资顾问业务稳健发展，截至报告期末，业务规模人民币305.92亿元（+69.21%）。公司权益基金保有规模人民币1,432亿元（+19.13%）、非货币市场基金保有规模人民币2,099亿元（+25.99%）、股票型指数基金保有规模人民币1,373亿元（+26.31%），均排名证券行业第二。 股债承销规模稳步提升 2025年，公司实现投行业务净收入30.99亿元（+47.78%），其中，股权主承销规模达到667.12亿元（+21.52%），主承销数量40单。报告期内，公司参与A股市场前五大IPO项目保荐2单，港股市场前十大IPO项目参与8单，大项目优势持续巩固。债承方面，债券主承销规模达到14,115.20亿元（+8.91%），主承销数量4,062单。 资管规模显著增长 2025年，受公募降费与资管业务结构调整、产品转换影响，公司实现资管业务净收入17.98亿元（-56.63%）。华泰资管公司资产管理规模人民币7,084.65亿元（+27.36%）。其中，集合资管规模1,335.28亿元（+114.20%）、专项资管规模2,271.48亿元（+14.67%）和单一资管规模（1,641.76亿元，+5.08%）。报告期内，华泰资管公司企业ABS计划管理人发行项目数量165单、发行规模人民币1，380.40亿元，均排名行业第二。公募基金方面，公司基金子公司南方基金管理规模达2.83万亿元(+14.47%），华泰柏瑞管理资产规模8,729.64亿元（+26.85%）。 自营为业绩主要支撑 2025年，公司实现自营业务收入138.28亿元（-4.06%），占总营收38.61%，是公司业绩的主要支撑。公司积极探索AI赋能结合系统平台优势支撑自营业务发展。做市业务方面，科创板股票做市交易业务累计报备做市股票128只，上市基金做市业务累计覆盖763只ETF做市标的、54只REITs做市标的，均位居市场前列。 投资建议 公司财富管理保持行业领先地位，同时，资本市场高质量发展改革稳步推进，证监会多次强调强调建设一流投资银行和投资机构，券商有望在交投持续活跃和政策改革发力中实现估值抬升。基于以上，我们预测公司2026-2028年基本每股收益分别为2.00元、2.15元、2.20元，每股净资产分别为17.89元、19.47元、21.12元，维持“买入”评级。 风险提示：市场波动风险，市场活跃度不及预期，基金销售市场竞争加剧

     华泰证券(601688) 核心观点 业绩稳健向好，资本实力提升。2025年公司实现营业收入358.10亿元，同比+6.83%；归母净利润163.83亿元，同比+6.72%，业绩规模稳居行业第一梯队。核心盈利指标表现尤为亮眼，扣非后归母净利润达162.68亿元，同比+80.08%，剔除2024年处置子公司带来的一次性收益扰动后，公司主营业务盈利韧性与增长潜力充分体现。截至年末，公司总资产达10,773亿元，较年初+32.31%，成功迈入万亿资产梯队，资本实力与抗风险能力持续夯实。盈利结构持续优化，财富管理、机构服务、投资管理等业务均取得稳健发展。财富管理业务转型深化，生态体系持续完善。公司2025年财富管理业务实现营收158.64亿元，稳居公司第一大收入来源，成为驱动业绩增长的核心引擎。客户经营层面，公司深化分类分层客户服务体系，基金投顾业务规模达306亿元，权益基金、非货币市场基金、股票型指数基金保有规模均稳居行业第二，客户粘性与AUM转化效率持续提升。平台赋能层面，公司率先推出交易场景AI原生应用“AI涨乐”APP，数字化服务能力持续领先。截至年末，子公司华泰资管AUM达7,084.亿元，同比+27.36%，企业ABS发行与公募REITs财务顾问业务规模均居行业前列，大财富管理业务闭环持续完善。 机构服务与投行协同，服务实体效能升级。2025年公司投行业务与投资交易业务双轮驱动格局持续巩固。股权融资领域，公司2025年境内股权主承销规模约667亿元，财务顾问审核类重组项目过会数量、证监会注册数量均排名行业第一，并购重组龙头地位稳固。债券融资领域，公司全年全品种债券主承销规模达14,115亿元，稳居行业第一梯队。同时，公司依托AI驱动的CAMS智能投研平台、全球交易平台GTP，为机构客户提供全链路一体化服务，FICC业务、权益做市业务市场份额持续提升。 AI全业务链重塑与国际化布局双突破。2025年公司坚定推进“All in AI”转型战略，实现AI技术对投研、交易、风控、客户服务全业务链的深度重塑，技术赋能成效持续兑现。国际化布局方面，公司全年实现国际业务收入59.18亿元，业务韧性凸显。公司新加坡子公司新获得多项业务资质，美国子公司获纽交所IPO主承销商资格，覆盖亚欧美成熟市场与新兴市场的全球服务网络全面完善，香港中资券商第一梯队地位持续巩固。 风险提示：盈利预测偏差较大的风险；市场大幅波动风险；境外监管风险。投资建议：基于公司公告数据及资本市场的表现，我们调整了公司经纪业务市占率、佣金率、投资收益率等关键假设，并基于此将2026-27年归母净利润下调10.6%、9.4%。公司作为龙头券商，AI战略布局领先行业、国际业务持续取得突破、传统业务优势稳固，我们对公司维持“优于大市”评级。

     华泰证券(601688) 投资要点 事件：华泰证券发布2025年年报，公司2025年实现营业收入358.1亿元，同比+6.8%；归母净利润163.8亿元，同比+6.7%；对应EPS1.73元，ROE9.2%，同比持平。第四季度实现营业收入86.8亿元，同比-7.8%，环比-20.4%；归母净利润36.5亿元，同比+29.0%，环比-29.6%。2024年三季度公司出售Assetmark实现62.29亿元投资收益，若剔除该非经常性收益，2025年营业收入同比增长31%，净利润同比增长80%。公司出售Assetmark后，国际业务收入有所下滑，2025年公司国际业务收入占比约17%（2024年约35%），仍贡献较高收入。 经纪业务同比增长，财富管理头部优势仍突出：2025年实现经纪业务收入91.2亿元，同比+41.5%，占营业收入比重25.5%。2025年全市场日均股基交易额2.05万亿元，同比+69.7%。2025年末公司两融余额1860亿元，同比+40%，市场份额7.3%，较年初+0.2pct。2025年公司金融产品保有数（除“天天发”）1.7万只，非货金融产品销售规模6733亿元；2025年末基金投顾业务规模306亿元，同比显著增长。 投行业务显著修复，境内境外股权承销规模大幅提升：2025年实现投行业务收入31.0亿元，同比+47.8%。境内股权主承销规模667.1亿元，同比+21.5%，排名第6；其中IPO9家，募资规模163亿元；再融资31家，承销规模505亿元。境内债券主承销规模13460亿元，同比+5.1%，排名第4；其中地方政府债、公司债、金融债承销规模分别为6765亿元、2462亿元、2362亿元。截至2025年末，境内IPO储备项目25家，排名第5，其中两市主板10家，创业板6家，科创板9家。2025年完成港股IPO保荐数位居第3，在港股市场前十大IPO项目中参与8单。 资管业务收入有所回落，资管规模仍稳健增长：2025年实现资管业务收入18.0亿元，同比-56.6%，收入下滑主要是出售了Assetmark导致收入减少。截至2025年末资产管理规模7085亿元，同比+27.4%。 2025年自营业务投资净收益大幅提升：2025年投资净收益（含公允价值）138.3亿元，同比-4.1%；Q4单季度投资净收益（含公允价值）36.1亿元，同比+46.6%。剔除2024年Assetmark出售带来的一次性投资收益后，2025年投资净收益同比增长69%。 盈利预测与投资评级：我们小幅调整此前盈利预测，预计公司2026/2027年归母净利润分别为198/214亿元（前值201/210亿元），预计2028年归母净利润为221亿元，分别同比增长21%/8%/3%。当前市值对应2026-28年PB估值分别为0.74/0.69/0.65倍。维持“买入”评级。 风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。

     华泰证券(601688) 扣非净利润同比+80%，自营稳健，财富和海外业务亮点突出 2025年归母净利润164亿，同比+7%，扣非净利润同比+80%，符合我们预期。2025年扣非加权ROE9.13%，同比+3.9pct，期末权益乘数（扣客户保证金）4.04倍，同比+0.76倍。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调2026、2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为199、218、243亿（调前217、251），同比+22%、+9%、+11%，当前股价对应PE8.2、7.5、6.8倍，PB0.87、0.80、0.74倍。公司业务多元，核心子公司利润贡献较高，经纪投行向好，自营风格稳健，预计2026年业绩保持高增，拥抱AI，引领行业数字金融变革。当前PB估值低于1.0倍，估值具有安全边际，维持“买入”评级。 经纪同比高增，投行增速扩张 （1）传统经纪随行就市，财富管理实现快速增长。2025年经纪净收入91亿，同比+41%，其中代买、席位和代销净收入同比+45%、+24%、+54%。代买收入表现随行就市，代销收入同比高增，金融产品销售规模6,732.56亿元，同比+34%；基金投资顾问业务规模305.92亿，同比+69%。期末融出规模1860亿，同比+40%，市占率7.37%，同比+0.22pct。（2）投行收入Q4环比高增，香港IPO排名第三。2025年投行净收入31亿，同比+48%，Q4为11.5亿，环比+48%，环比加速增长。2025年公司股权主承销规模667.12亿，同比+22%，债券主承销规模14115亿，同比+9%。公司跨境联动协同服务能力处于行业前列。华泰金控（香港）报告期内完成22单港股IPO保荐项目，保荐数量位居全市场第三。（3）华泰资管收入利润高增，资管子利润贡献7%。2025年资管净收入（券商资管+基金管理净收入）18亿，同比-57%，主因AssetMark基数影响，Q4为4.4亿，环比-4%。华泰资管总AUM7085亿，同比+27%。2025年华泰资管子公司收入22亿，同比+38%，净利润11亿，同比+30%，利润贡献7.0%，同比+1.2pct。 自营投资收益率改善，旗下基金公司AUM高增，资金成本下降 （1）预计债券投资收益稳定，股市上涨驱动股权项目估值提升。2025年自营投资收益128亿，同比-16%，剔除处置AssetMark的非经常性影响后，同比+43%，受益于股市上涨，一级股权项目估值同比提升。期末自营投资金融资产规模4053亿，同比+30%，自营投资收益率3.6%，较2024年的2.4%提升1.2pct。（2）核心参股子公司利润贡献稳定，利润贡献18%。南方基金（参股41%）收入、净利润88、27亿，同比+17%、+15%，利润贡献6.8%，同比+0.5pct，华泰柏瑞（参股49%）收入、净利润21.5、4.5亿，同比-7%、-38%，主要受ETF降费影响，利润贡献1.4%，同比-1.0pct，预计后续ETF规模增长驱动收入利润增长。参股5%的江苏银行利润贡献9.8%，同比-0.6pct。三家参股利润贡献29.4亿，同比持平，贡献比例18%，同比-1pct。（3）海外扩表延续，利润贡献18%。2025年境外业务收入为59.2亿元，主要是2024年处置子公司一次性损益抬高可比基数，若剔除相关影响，国际业务创收同比+23.8%。境外资产1932亿，同比+38%，增速优于总资产增速。华泰国际金控净利润贡献18%，ROE13%。 风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。

     华泰证券(601688) 投资要点： 国际业务与科技赋能：看好华泰证券作为头部券商，凭借“科技赋能+全业务链协同”的双轮驱动模式，有望实现长期稳定增长。 1）国际化战略清晰：公司已形成覆盖中国内地、中国香港、美国、新加坡、等多地联动的全球价值链体系，25H1公司国际业务收入23亿元，在总营收占比14%，同比+93%（剔除AssetMark出售影响）。公司国际业务已形成全业务链、多市场、多元化的体系，涵盖投行、衍生品、FICC、股票销售交易等，25年华泰港股承销市占率同比提升1.66pct至8.27%，中资券商中排名市场第3。 2）科技投入转化为核心竞争力：公司将科技视为核心竞争力，持续进行大规 模科技投入，信息技术投入24年行业排名第一（按照母公司口径公司的信息技术投入）。同时，华泰证券对于AI技术与业务场景进行深度融合，2025年10月上线行业首个金融AI独立应用“AI涨乐”，打破了传统券商App仅“内嵌AI模块”的局部优化模式，将AI能力贯穿于选股、交易、分析等关键环节，体现出公司在行业内金融科技应用领域处于领先地位。 新“国九条”政策体系的落地，旨在推动资本市场高质量发展，对券商的专业能力提出了更高要求，出海国际化与科技能力正在重塑全行业的业务生态。2025年前3季度，公司扣非归母净利润达126.4亿元，同比+100.0%，单Q3扣非归母净利润达51.8亿元，同比+388.9%，环比+34.9%，业绩表现亮眼。我们认为，伴随公司持续深化科技赋能下的财富管理与机构服务“双轮驱动”战略，ROE有望在杠杆和利润率的双重提升下迈入新台阶。 盈利预测与评级:我们预计公司2025-2027年实现归母净利润181/207/221亿元，同比+18%/15%/7%，当前股价对应2026年PB为0.83倍。我们选取中金公司、广发证券等作为可比公司，可比公司26年平均PB为1.11倍。鉴于华泰证券短期来看财富管理业务和国际业务布局领先，长期来看科技能力较强或将驱动全业务链价值提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。资本市场波动风险、宏观经济波动风险、行业政策变化风险

     华泰证券(601688) 投资要点 事件：华泰证券公告，拟根据一般性授权发行于2027年到期的零息可转换债券，发行金额100亿元，本次募资主要用于支持公司的境外业务发展及补充其他营运资金。 对H股稀释较大，对A股影响较小。该债券的初始转换价为每股H股19.7港元，发行价格较公告前一个交易日溢价7%，预计可转换为约5.08亿股H股，相当于现有已发行H股数目的约29.53%及现有已发行股份数目的约5.62%，对H股稀释影响较大，对A股影响较小。 可转债成本更低，转股后杠杆率小幅下降。截至2025Q3末，公司杠杆率为3.86倍，较2024年末增长18%。静态测算下，可转债转股前，公司杠杆率预计将增至3.91倍，转股后将下滑至3.73倍，对公司整体杠杆率影响较小。我们认为公司选择发行可转债的方式融资，一方面是由于可转债发行成本更低，另一方面相较于配股对市场的影响更小。 中长期有利于公司境外业务发展。2024年出售Assetmark前，公司国际业务收入占比基本在25%以上，2025年上半年国际业务收入23亿元，占总收入的14%。公司境外业务以香港市场为依托，布局美国、欧洲、亚洲等成熟市场及新兴市场，此次融资将有效补充公司境外业务发展资金，我们预计资金将主要用于股衍、FICC、财富和资管等方向，有望进一步巩固在中资券商海外子公司第一梯队的地位，为公司开辟新的增长曲线。 政策引导下，境内券商竞相加速布局海外市场。当前监管对于券商出海持明确鼓励态度。2025年12月，证监会主席吴清在中证协第八次会员大会上提到，证券机构需要提升跨境金融综合服务能力，稳步推进国际化布局，包括“一带一路”沿线市场拓展，加强境内外协同，引入国际先进经验，服务跨境资源对接。得益于政策的鼓励和引导，中资券商国际化步伐正不断加速。2025年12月，招商证券公告称董事会同意招证国际向其全资子公司分次增资不超过90亿港元。2026年1月，广发公告H股再融资61亿港元用于境外子公司增资，以支持国际业务发展。 盈利预测与投资评级：资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，带动市场投资热情回升；长期来看，证券行业未来发展的政策环境良好，公司此次通过发行可转债，有望抓住国际业务机遇进一步突破。结合公司当前经营情况，我们上调此前盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为171/201/210亿元（前值分别为159/176/187亿元），对应增速分别为11%/18%/4%。当前市值对应PB分别为1.13/1.04/0.97倍，维持“买入”评级。 风险提示：监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。

     华泰证券(601688) 事件：2月3日上午，华泰证券公告拟根据一般性授权发行可转换为本公司H股股份的债券。 再融资靴子落地，利好国际业务增长 本次发行H股零息可转债（悉数转换后）一共对H股股份稀释29.53%，对总股本稀释5.6%，募资额拟用于境外业务发展及补充营运资金。短期对股价尤其是港股有压制，中长期利于海外业务发展，提升整体ROE。我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润168/217/251亿元，同比+9%/+29%/+16%（对应2025年扣非归母净利润同比+85%），对应PE为12.2/9.4/8.2倍，当前PB（LF）1.20倍，公司业务综合实力强，AI涨乐APP上线引领行业，维持“买入”评级。 可转债转股稀释H股股本29.53%、总股本5.62% （1）金额与期限：华泰证券根据一般性授权发行H股可转债，拟发行本金总额为100亿港元的零息可转换债券，2027年2月8日（期限约1年），发行价为债券本金的100%。 （2）转股价格：转换价格每股19.70港元，较最后交易日收盘价18.45港元溢价约6.78%。 （3）股份摊薄：可转换债券仅可转换H股，可转换约5.1亿股，约占现有已发行H股的29.53%，占现有总股本的5.62%。 （4）募资用途：募资净额约99.247亿港币，拟用于境外业务发展及补充营运资金。 靴子落地，利好国际业务长期发展 （1）2026年1月1日董事会拟建议股东会授予其在特定期间内发行不超过公司已发行总股本20%的股份的一般性授权，2026年1月23日股东大会通过了上述一般性授权，同日董事会审议通过给华泰国际金控增资90亿港币。对于再融资市场已有预期，本次公告转债发行在预期内，靴子落地。 （2）本次H股转债全部转股对总股份稀释5.6%，比例不高，同时以转债方式、溢价发行，影响较小。 （3）当前券商海外业务处于高景气阶段，国际子公司资本利用效率更快，ROE高于国内业务、杠杆上限更高，华泰海外子公司2025H1年化ROE9.22%。本次增资有望驱动公司中长期ROE持续提升。 风险提示：股市波动风险；股权再融资事项不确定性；市场竞争超预期。