百隆东方(601339) 事件：近期公司发布2023年年报。2023年营收69.1亿元/同比-1.08%，归母净利润5.04亿元/同比-67.8%，扣非归母净利润0.21亿元/同比-102.7%；单Q4营收18.2亿元/同比+44.4%，归母净利润-0.5亿元/同比-109.3%，扣非净利润-1.28亿元/同比-34.4%。其中非经主要包括非流动性资产处置损益（22/23年分别为0.17/4.39亿元）、金融资产投资收益（22/23年分别为7.76/1.27亿元）。23年现金分红占归母净利88.7%。 境内/境外收入分别同比-0.5%/+1.3%，色纺纱/坯纱收入分别同比-13.5%/+19.4%。1）分产品来看，色纺纱/坯纱收入分别同比-13.5%/+19.4%至31.4/33.2亿元，其中色纺纱占比为49%/同比-8pct；量价拆分来看，纱线的总产量/销量分别同比+11.6%/+22.4%至21.3/21.6万吨，产销率为102%/同比+9pct，我们测算ASP同比下降18%至3万元/吨。2）分地区来看，境内/境外收入分别同比-0.5%/+1.3%至18/46.5亿元，其中越南工厂实现逆势增长，越南百隆全年收入同比+11.9%至53亿元，净利润1.26亿元/同比-81.7%，主因订单不足、产能利用率下降。 以价换量使得毛利率承压，存货跌价冲回抵消部分业绩下滑。1）毛利率同比-18.2pct至8.7%，主因①售价偏低、消化高价棉库存，②毛利率较低的坯纱占比提升。2）费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.11/-0.82/-0.17/-0.02pct至0.59%/4.79%/1.45%/2.23%，3）其他费用：投资收益占比下降3.5pct，主因处置交易性金融资产取得的投资收益同减89%至0.8亿元（22年为7.3亿元）；资产减值损失占比下降4.9pct，主因22年棉价下降带来的3.8亿存货跌价损失冲回；4）归母净利率同比-15.1pct至7.3%。 盈利预测与投资建议：公司作为全球色纺纱的头部企业，在生产制造、产能布局、产品质量等方面具备明显的竞争力。短期来看，品牌客户去库接近尾声，补库需求叠加需求持续恢复，带动订单拐点向上；此外随着前期高价棉库销消化、24Q1以来提价和折扣收紧的动作，预计公司业绩端在24Q2得到明显修复。中长期，公司有序扩产储备产能，看好制造端份额向头部企业集中的趋势不变。我们预计2024/25/26年归母净利润5.6/7.5/8.9亿，当前股价对应估值在15/11/9倍，给予“买入”评级。 风险提示：需求恢复/产能扩张不及预期，原材料价格/汇率大幅波动等。

     百隆东方(601339) 核心观点 2023年收入减少1%，但单价、毛利率下滑明显，分红率89%。公司是全球第二大色纺纱龙头生产商。2023年公司收入减少1%至69.1亿元，公司通过积极开拓市场，销量在低基数上增长22%，但由于海外品牌去库存，订单需求下降、行业竞争加剧，叠加棉价下行影响，公司产品售价同比下降18%。由于产品售价下降、开机率不足、消化高价原材料库存，公司毛利率同比大幅下降18.2百分点至8.6%。公司加强费用管控，费用率小幅下降1百分点，归母净利率下降15.1百分点至7.3%，归母净利润下降68%至5.0亿元。2023年公司经营活动现金流净额8.1亿元，资本开支3.4亿元，自由现金流4.7亿元，2023年公司现金分红占归母净利润比重为88.7%。 2023第四季度收入低基数上大幅增长，毛利率承压。2023第四季度，公司收入增长44%至18.2亿元，主要是2022第四季度受品牌去库存影响，收入基数低。但由于行业竞争仍然激烈，价格仍处于低位，因此第四季度毛利率只有2.8%，若剔除存货减值后转销的影响，Q4毛利率比Q3小幅下降而比Q2改善。2023第四季度公司归母净利润-0.5亿元（2022第四季度为5.2亿元）。 展望：近期行业景气度回升，售价有望逐步提升，看好盈利水平修复。随着海外品牌去库存进入尾声，行业景气度回升，公司在今年春节后逐步上调产品售价，预计第二季度开始毛利率有望得到较明显改善，下半年盈利水平将进一步好转。 风险提示：品牌持续去库存、原料价格大幅波动、疫情反复、系统性风险。 投资建议：海外纱线产能竞争优势明显，短期关注盈利修复趋势。公司早期在越南布局纱线产能，形成低成本和低贸易壁垒优势，未来将继续在越南扩张产能，巩固竞争力，提升集团整体利润率。短期看，公司业绩低谷期正逐步过去，今年第二季度开始业绩有望得到较明显修复。由于产品提价进展不及原来预期，预计今年第一季度业绩仍然承压，因此下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为5.1/7.6/8.4亿元（原2024-2025年为7.6/9.8亿元），同比增长1%/49%/10%，每股净资产6.6、6.7、6.9元。由于春节后公司已逐步上调产品售价，业绩修复确定性增强，维持目标价6.2-6.8元，对应2024年0.95-1.0x PB，维持“买入”评级。