工业富联(601138) 公司发布2024年半年报，24H1实现营收利润双增，AI业务全球需求量增加利于公司发挥AI服务器及高速交换机竞争优势，维持买入评级。 支撑评级的要点 AI业务引领需求，24H1实现营收利润双增。公司24H1实现营收2660.91亿元，同比+28.69%，实现归母净利润87.39亿元，同比+22.04%，实现扣非归母净利润85.33亿元，同比+13.23%。盈利能力来看，公司24H1实现毛利率6.73%，同比-0.44pct，实现归母净利率3.28%，同比-0.18pct，实现扣非归母净利率3.21%，同比-0.44pct；公司24Q2实现营收1474.03亿元，同比+46.11%/环比+24.19%，实现归母净利润45.54亿元，同比+12.93%/环比+8.83%，实现扣非归母净利润42.61亿元，同比-1.58%/环比-0.26%。公司24Q2实现毛利率6.00%，同比-0.97pct/环比-1.64pcts，归母净利率3.09%，同比-0.91pct，扣非归母净利率2.89%，同比-1.4pcts上述变化主要系：1）AI服务器需求旺盛，带动云计算收入大幅增长；2）深化先进散热等方面合作，迎合下游客户产品需要；3）高速交换机产品实现多元部署推动通信及移动网络设备业务收入实现稳步提升。 AI服务器带动云计算强劲增长，高速交换机促进网络业务提升。1）云计算：24H1云计算收入同比增长60%，AI服务器占整体服务器营收比重提升至43%，收入同比增长超230%。单季度来看，24Q2公司云计算收入占总收入55%，其中AI服务器收入同比增长超270%，环比增长超60%，占整体服务器营收比重提升为46%，占比持续逐季提升，成为业绩增长的主要驱动力。同时24H1通用服务器复苏力道强劲，亦同比增长16%。2）通信及移动网络设备：在AI化和网络升级的带动下，板块24H1实现同比高单位数增长，24Q2单季同比增长高达20%，特别是400G、800G高速交换机营收大幅提升同比增长70%，为公司全年收入增长提供了新的增量。 聚焦大客户AI产品迭代，助力算力时代浪潮。针对客户新一代AI服务器，公司产能已充足到位，下游订单能见度高。同时，随着AI的飞速发展，北美云服务商开源模型争相发布，头部云服务商陆续上调全年资本开支，不断加码AI相关投入，推动云基础设施建设及数据中心升级扩容。同时，公司高速交换机产品组合涵盖Ethernet、Infiniband以及NVLink Switch的多元部署，全年有望持续贡献增量。 估值 考虑全球AI基础设施景气度持续上行，公司伴随大客户不断推进先进产品研发业绩弹性有望加速释放，我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入5434.21/6010.97/6616.41亿元，实现归母净利润分别为244.65/295.56/341.67亿元对应2024-2026年PE分别为17.4/14.4/12.4倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 宏观经济波动风险、算力投资不及预期风险、汇率波动风险、客户相对集中风险。

     工业富联(601138) 事件: 2024年8月13日，公司发布2024年中报：2024H1，公司实现营收2660.91亿元，同比增长28.69%；归母净利润87.39亿元，同比增长22.04%。2024Q2，公司实现营收1474.03亿元，同比增长46.11%；归母净利润45.54亿元，同比增长12.93%。 投资要点: 剔除汇兑损益Q2利润总额同比+25%，Blackwell系列量产有望带动毛利率企稳回升 2024H1，公司毛利率为6.73%、同比-0.44pct，净利率3.28%、同比-0.18pct；2024Q2，公司毛利率为6.00%、同比-0.97pct，净利率3.08%、同比-0.92pct。我们认为，毛利率下行或主要系AI大模型的发展推动云计算业务占比持续提升，导致公司收入结构变化所致。未来随着公司Blackwell系列产品、液冷等零组件量产出货，公司毛利率有望企稳回升。 2024H1，扣非后归母净利润85.33亿元，同比增长13.23%；2024Q2，扣非后归母净利润42.61亿元，同比下降1.58%。我们认为，主要系2024H1，财务收入同比减少约6.48亿元，其中汇兑损益减少约5.44亿元。公司表示，扣非净利润若扣除完整汇兑损益影响后，二季度利润总额同比增长25%。 二季度AI服务器同比/环比高增，400G/800G高速交换机同比+70%云计算：2024H1，云计算收入同比+60%，其中云服务商收入占比 47%，较去年同期提升5pct；2024Q2，云计算营收占比55%，同比增长超70%，环比增长超30%。①AI服务器：2024H1，营收同比增长230%+，占服务器营收比重43%。2024Q2，营收同比增长超270%，环比增长超60%，占服务器营收比重升至46%，占比逐季提升。公司表示：针对客户的新一代AI服务器产能已充足到位，下游订单能见度高。②通用服务器：2024H1，营收同比增长至16%，复苏力道强劲。 通信及移动网络设备：2024H1，实现同比高单位数增长，Q2单季同比增长高达20%。2024Q2，400G、800G高速交换机营收同比增长70%。公司800G高速交换机已陆续出货，预计2024年下半年开始上量并贡献显著的营业收入，促进公司产品结构进一步优化。 Blackwell短期延迟不改需求增长，持续加大AI研发投入 北美CSP厂资本开支增长，英伟达推出B200A面向中低端AI市场。我们认为，虽然英伟达B系列产品出现延后，但随着技术、产能等问题陆续解决，2025年BlackwellGPU有望放量，推出B200AGPU产品满足低端和中端AI系统的需求，且Hopper架构产品需求仍旺盛。同时，北美CSP厂商资本开支持续增长，微软、Meta、亚马逊、Google等厂商资本开支指引提升，AI算力板块仍具高景气度。 公司加大AI技术研发投入力度。2024H1，公司研发投入达48.76亿元，并且调整增加1亿元至下世代通讯产品研发中心项目（深圳富桂）的研发费用中，进而扩大其对AI基础建设相关产品的研发投入。此外，公司正通过AI服务器、半导体、机器人、新能源、医疗器械等领域的产业并购业务，进一步拓展“大数据+机器人”的场景广度，助力其在工业AI领域打造多场景、广应用的新竞争优势。 盈利预测和投资评级：公司是全球领先的云计算和通信网络产品和服务提供商，将受益于全球AI算力的需求增长。我们预计2024-2026 年公司营收分别为5539.51/6772.12/7829.54亿元，归母净利润分别为245.02/305.03/354.52亿元，EPS分别为1.23/1.54/1.78元/股，当前股价对应PE分别为17.34/13.93/11.98X，维持“买入”评级。 风险提示：大模型发展不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期、中美博弈加剧等。

     工业富联(601138) 事件简评 2024年8月13日，公司发布2024年中报，2024年H1公司实现营业收入2660.91亿元，同比增长28.69%；实现归母净利润87.39亿元，同比增长22.04%。其中Q2单季度实现营业收入1474.03亿元，同比增长46.11%，环比增长24.19%；实现归母净利润45.54亿元，同比增长12.93%，环比增长8.83%。 经营分析 北美云厂商加码AI投入，公司云计算收入同比环比持续提升：2024上半年北美云服务商开源模型争相发布，头部云服务商陆续上调全年资本开支，不断加码AI相关投入。根据Trendforce研究报告，预计2024年AI服务器全年出货量达167万台，年增率达41.5%。2024年上半年，公司云计算收入同比增长60%，其中云服务商收入占比47%，较去年同期提升5个百分点；AI服务器占整体服务器营收比重提升至43%，收入同比增长超230%。2024年第二季度单季，公司云计算收入占总体收入达55%，云计算收入同比增长超70%，环比增长超30%；AI服务器收入同比增长超270%，环比增长超60%，占整体服务器营收比重提升为46%，占比持续逐季提升。同时2024年上半年，通用服务器收入同比增长16%，复苏力道强劲。此外，针对客户新一代AI服务器，公司产能已充足到位，下游订单能见度高。此前英伟达GB200被曝将延迟出货，我们认为，GB200对应服务器量产时间节点在明年，目前尚有时间进行验证调整，需求端不变的前提下GB200问题解决后出货节奏有望加速，预计不会对公司造成较大影响。 通信及移动网络设备业务板块高单位数增长：受益网络升级迭代，公司通信及移动网络设备业务板块上半年收入实现同比高单位数增长，第二季度单季同比增速达20%，AI服务器相关的400G、800G高速交换机营收同比增长70%。2024年上半年，整体400/800G高速交换机营收年增长30%，800G交换机上半年亦开始出货，公司高速交换机产品组合涵盖Ethernet、Infiniband以及NVLink Switch的多元部署，预计全年可贡献增量。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-2026年公司营业收入为5616/6659/7572亿元，归母净利润为253/310/359亿元，对应PE为16/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 工业互联网发展不及预期、电信及企业终端设备市场需求不及预期、边缘计算及AI行业发展不及预期的风险。

     工业富联(601138) 事项： 公司公布2024年半年报，上半年公司实现营收2660.91亿元，同比增长28.69%；归属上市公司股东净利润87.39亿元，同比增长22.04%。 平安观点： 上半年收入和净利润均创同期新高：2024H1，公司实现营收2660.91亿元（+28.69%YoY），实现归母净利润87.4亿元（+22.04%YoY），实现扣非归母净利润85.33亿元（+13.23%YoY）。2024H1，公司整体毛利率和净利率分别是6.73%（-0.44pct YoY）和3.28%（-0.18pctYoY）。从费用端来看，2024H1，公司的期间费用率为2.65%（-0.32pct YoY），主要系，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为0.19%（-0.06pct YoY）、0.80%（-0.07pctYoY）、-0.18%（+0.36pct YoY）和1.83%（-0.56pct YoY）。Q2单季度，公司实现营收1474.03亿元（+46.11%YoY，+24.19%QoQ），归母净利润45.54亿元（+12.93%YoY，+8.83%QoQ），扣非归母净利润42.61亿元（-1.58%YoY，-0.26%QoQ）。Q2单季度的毛利率和净利率分别为6.00%（-0.97pct YoY，-1.64pct QoQ）和3.08%（-0.92pctYoY，-0.45pct QoQ）。 AI服务器同比、环比大增，同时通用服务器复苏：2024H1，公司云计算收入同比增长60%，云服务商收入占比47%，较去年同期提升5个百分点；AI服务器占整体服务器营收比重提升至43%，收入同比增长超230%。Q2单季，云计算收入占总体收入达55%，云计算收入同比增长超70%，环比增长超30%；AI服务器收入同比增长超270%，环比增长超60%，占整体服务器营收比重提升为46%，占比持续逐季提升。2024H1，通用服务器方面亦复苏，同比增长16%。自2024年以来，公司与全球主要服务器品牌商及国内外云服务商的合作关系进一步深化。凭借长期紧密的合作关系、共同开发产品的能力及高自动化水平，公司成功与客户合作开发并量产了高性能AI服务器、液冷机柜等多项技术和 解决方案，为全球高性能人工智能数据中心提供强大算力支持。 400/800G高速交换机高增，网络通信产品结构有望进一步优化：公司深耕网络通信行业多年，在相关领域拥有深厚的技术积累，凭借在智能制造、响应速度等方面的优势，市场份额不断提升，通信及移动网络设备业务收入实现稳步提升。其中，受益于数据中心AI化及网络升级迭代，该业务板块上半年实现同比高单位数增长，Q2单季同比增长高达20%，AI服务器相关的400G、800G高速交换机营收同比增长70%。2024年上半年，整体400/800G高速交换机营收年增长30%，800G交换机上半年亦开始出货，预计2024年下半年开始上量并贡献显著营业收入，公司产品结构有望得到进一步优化。公司高速交换机产品组合涵盖Ethernet、Infiniband以及NVLink Switch的多元部署，预计全年可贡献增量。 投资建议：公司是国内各类电子设备的高端智能制造龙头公司，凭借先进技术、优质产品和专业服务为客户提供完整解决方案，具备全球布局优势，现有客户为全球领先的头部云服务商及品牌客户。基于公司跟客户长久密切合作关系、共同开发产品的能力及供应链管理的能力，公司现在仍占有较关键的地位。AI产业的爆发引发算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，为公司“端、网、云”等几大核心业务注入了澎湃动力，公司将深度受益AI需求增长。综合公司最新财报，我们维持公司的盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别为1.29元、1.63元和1.93元，对应8月14日收盘价的PE分别为16.5X、13.1X和11.1X。我们认为公司业绩将稳健增长，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果宏观环境发生变化，将直接影响客户端需求，导致公司的营业收入等降低。（2）汇率波动风险：公司在海外市场多个不同货币的国家和地区开展经营，营业收入中主要以非人民币（美元为主）结算，由汇率波动产生的风险将影响公司盈利水平。（3）客户相对集中的风险：公司客户相对集中，若未来主要客户的需求下降、市场份额降低或是竞争地位发生重大变动，或公司与主要客户的合作关系发生变化，公司将面临订单减少或流失等风险。（4）主要原材料价格波动风险：主要原材料采购额占公司主营业务成本的比例较高，如果未来原材料价格持续出现大幅上涨，而公司无法将成本及时向下游传递，则将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险。

     工业富联(601138) 事件描述 8月4日，公司发布2024年半年度业绩快报，其中，2024年上半年公司实现收入2660.91亿元，同比增长28.69%；上半年实现归母净利润87.39亿元，同比增长22.04%，实现扣非净利润85.33亿元，同比增长13.23%。24Q2公司实现收入1474.03亿元，同比增长46.11%，环比增长24.19%；24Q2实现归母净利润45.54亿元，同比增长12.93%，环比增长8.83%，实现扣非净利润42.61亿元，同比减少1.58%，环比减少0.26%。 事件点评 AI服务器推动公司收入和净利润持续高增长。2024上半年，公司云计算业务增长强劲，收入占比持续提升，一季度云计算业务收入已占整体收入近五成，主要原因在于AI服务器需求旺盛，2024上半年公司AI服务器产品收入实现倍比增长，并呈现加速增长趋势。此前公司管理层预计，今年AI服务器将增长40%以上，在整体服务器中的占比将逐季提升，全年维持四成目标，并且公司AI服务器将占到全球市场份额的40%。 公司持续强化AI服务器的全产业链布局。1）公司具备从GPU模组、基板、高速交换机、液冷、整机到数据中心的AI服务器全产业链布局，并在上游GPU模组等环节占据主要份额；2）在先进散热领域，公司持续研发液冷技术解决方案，打造了一系列从零部件、服务器到系统的全系列液冷式解决方案，覆盖从边缘到数据中心全场景的需求；3）在高速交换机及路由器方面，公司已实现100G、200G、400G等高速交换机的量产交付，其中200G、400G交换机出货显著提升，800G交换机也已进入NPI阶段。 投资建议 公司持续受益于AI服务器的强劲需求，同时作为全球AI服务器头部ODM厂，预计在GB200服务器中将占据重要份额。预计公司2024-2026年EPS分别为1.31\1.61\1.83元，对应公司8月7日收盘价20.40元，2024-2026年PE分别为15.56\12.70\11.12倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示 AI服务器下游需求不及预期。AI服务器下游以云厂商为主，目前云厂商的AI收入占比仍较低，若未来云厂商因AI投入产出不匹配而降低AI算力投入，将对公司高速增长的AI服务器业务产生负面影响。 GB200出货进展不及预期。英伟达新一代产品GB200预计将于2025年开始量产出货，GB200单机柜计算密度较高，受到大型云厂商等客户的青睐，公司也将凭借AI服务器的全产业链布局优势在GB200的出货中占据重要份额，但若GB200因设计缺陷等原因持续推迟出货，将对公司业绩产生不利影响。 客户集中度较高的风险。公司客户集中度较高，若未来主要客户的需求下降或与公司的合作关系发生变化，公司将面临客户订单减少或流失的风险，并对公司业绩产生不利影响。 主要原材料价格波动的风险。公司电子产品制造生产所需的主要原材料为PCB、玻璃、金属材料、塑料等，若未来主要原材料价格持续上涨，同时公司无法将增加的采购成本及时向下游传递，则公司的成本控制和生产预算安排将受到影响，公司将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险，进而可能对公司的盈利能力造成不利影响。 汇率波动的风险。公司客户遍布全球，未来若人民币汇率上升，或对公司收益造成不利影响。

     工业富联(601138) 事件： 公司发布2024年半年度业绩快报，2024年半年度，公司实现营业收入2,660.91亿元，同比增加28.69%；实现归母净利润87.39亿元，较2023年同期增加15.8亿元，增幅22.04%；扣非归母净利润85.33亿元，同增13.23%。 AI服务器需求强劲，业绩加速增长： 公告披露，受益于AI服务器强劲增长，2024年上半年度，公司营收与归母净利润同比增幅均超20%,得益于云计算业务营收快速增长，其中AI服务器产品营收以加速趋势倍比增长，带动公司整体营收及盈利能力增长。2023年报披露，根据MIC及Trendforce测算，2023年全球AI服务器出货量逾125万台，同比增长超过47%，2024年预计增长至194万台。公司凭借覆盖AI全产业链垂直整合能力，把握AI服务器需求快速增长的机遇。 全球化布局巩固优势地位，优质客户资源助力业务增长： 公司覆盖云计算、网络通讯等板块，在智能制造及供应链管理方面实现全球化布局，不断拓展产能，巩固加强业内显著领先优势。公司拥有全球数字化管理系统，可实现柔性调配生产与供应链资源。AI产业的爆发，对算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，2023年报披露，在2023年，公司的AI服务器工厂成功入选世界经济论坛最新一批灯塔工厂名单，成为全球首座AI服务器灯塔工厂。2023年报披露，报告期内，公司参与打造的灯塔工厂数量增加至9座。客户方面，公司与全球主要服务器品牌商、国内外云服务商的合作进一步深化，共同开发并量产高性能AI服务器，并向客户提供数据中心先进散热解决方案，行业地位方面，公司已连续五年入选工信部“双跨平台”，以“灯塔领航者计划”服务十大行业1,500多家企业。 加大研发资源投入，“灯塔工厂”规模化提速： 公司高度重视产品研发及资源投入，深入布局数字经济核心技术。在云计算、工业互联网、机器人等技术领域授权专利增长迅猛。公司持续专注于AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务。通过对内优化、对外赋能，充分利用全产业链智能制造及研发优势，更好地满足客户在新产品开发、快速量产、全球交付等方面的需求，持续迭代优化服务方案。作为全球首家AI服务器“灯塔工厂”，不断完善自动化效率提升的同时，规模化推广之路进一步提速，稳步推进数字化战略转型。 投资建议： 我们预计公司2024年~2026年收入分别为5563.65亿元、6654.13亿元、7964.99亿元，归母净利润分别为256.03亿元、312.48亿元、382.5亿元，给予24年20倍PE，对应六个月目标价25.73元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示： 行业需求不及预期；新产品研发导入不及预期；市场竞争加剧。

     工业富联(601138) 事件：公司发布2024半年报业绩快报，24H1公司实现收入2661亿，yoy+28.69%，实现归母净利润87.4亿，yoy+22.04%，实现扣非归母净利润85.33亿元，yoy+13.23%。 点评：业绩符合预期，AI服务器产品营收倍比增长加速成长。公司发布24年半年度业绩快报，24H1公司实现收入2661亿，yoy+28.69%，实现归母净利润87.4亿，yoy+22.04%，实现扣非归母净利润85.33亿元，yoy+13.23%，对应24Q2单季度，实现收入1474.03亿元，yoy+46%，qoq+24%，实现归母净利润45.54亿，yoy+13%，qoq+9%，实现扣非归母净利润42.61亿元，yoy-2%，qoq+0%。24Q2销售净利率为3.1%，同比下滑0.9pct，环比下滑0.4pct。23Q2汇兑损益较多导致23Q2扣非净利润基数较高，24Q2同比略有下滑。受益于AI服务器强劲需求增长，公司凭借覆盖AI全产业链垂直整合能力，云计算业务营收增长强劲，其中AI服务器产品营收倍比增长，呈现加速增长趋势，云服务商营收占比持续提升，带动公司营收及获利能力增长。 北美云厂商投资力度不减，持续看好公司在AI领域的核心卡位： 北美头部CSP厂商最新季报陆续发布，继续强调AI对于现有核心业务的赋能及AI产品用户 参与度的提升，投资者对于AI ROI的关注度提升，我们认为当前时点来看，云厂商对于AI长期回报充满信心，AI投资力度不减。 云计算业务：1）行业层面：随着全球经济景气回温，据市场研究机构IDC预测，2024年全球云服务商资本支出将大幅增加，尤其在AI资本支出方面将维持近一倍的成长，且AI占整体资本支出的比例将由原先的25%提高至39%。全球前四大云服务商在2024年的资本支出皆有两位数以上成长；2）云服务业务：持续受益于服务器白牌化+公司份额领先（云计算服务器出货量持续全球第一，主要客户涵盖北美前三大CSP服务商+国内头部CSP服务商及互联网应用服务企业）+一条龙服务优势明显（产品设计、技术开发、关键零组件、系统组建、运筹管理到弹性调配交付），云服务占比进一步提升，23年云服务商产品在云计算收入中占比快速提升，23年占比近五成；3）AI服务器业务：持续受益于ChatGPT等新兴AI产品对算力、带宽、GPU、高容量储存、先进散热与节能需求激增+绑定行业头部客户（多年来一直是数家第一梯队云服务商AI服务器（加速器）与AI存储器供应商）+产品持续迭代具备技术领先性（相关AI服务器、AI存储器产品持续迭代已开发至第四代），23年云计算产品中占比提升至约30%； 网络通信业务：1）行业层面：数据流量增长，高带宽业务的开展和部署对网络设备要求增多。根据IDC数据，2023年交换机市场规模为446亿美元，较上年成长21%。；2）网络设备：持续受益于企业数字化基础设施建设升级和云端应用快速增长+企业网络设备拥有占全球市场份额超75%以上的领先客户群体，23年路由器业务同比实现双位数成长，200G、400G交换机出货显著提升，800G交换机也已进入NPI阶段，预计24年可贡献营收。 投资建议：维持公司24/25/26年250/300/352亿归母净利润的盈利预测，维持“买入”评级。 风险提示：AI服务器需求不及预期、AI盈利能力不及预期、智能手机销量不及预期、行业竞争加剧、业绩快报为初步核算结果，以正式披露财报为准

     工业富联(601138) 核心观点 初步核算2024年上半年归母净利润同比增长22.04%。公司发布2024年半年度业绩快报，初步核算2024年上半年收入2660.91亿元(YoY28.69%)，归母净利润87.39亿元(YoY22.04%)，扣非归母净利润85.33亿元(YoY13.23%)；其中2Q24营业收入1474.03亿元(YoY46.11%，QoQ24.19%)，归母净利润45.54亿元(YoY12.93%，QoQ8.83%)，扣非归母净利润42.61亿元(YoY-1.58%，QoQ-0.26%)。 云计算业务增长强劲，AI服务器营收倍比增长。公司业绩主要受益于AI服务器强劲需求增长，公司凭借覆盖AI全产业链垂直整合能力，云计算业务营收增长强劲，其中AI服务器产品营收倍比增长，呈现加速增长趋势，云服务商营收占比持续提升，带动公司营收及获利能力增长。公司紧抓数字经济与AI发展机遇，通过先进技术研发及产能布局，使得云计算、网络通讯等板块在业内取得显著领先优势。 预计2024年AI贡献占云计算收入持续提升。2023年公司AI相关业务体量接近600亿元，约占云计算总收入30%，高于2022年20%的水平。公司预计2024年AI贡献占云计算总收入将提升至40%，AI服务器占全球市场份额将提升至40%。公司持续专注于AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，充分利用全产业链智能制造及研发优势，为客户提供完整解决方案。 计划推出新一代服务器，当前已有新产品订单能见度。在下一代服务器产品中，预计云服务商、NCP、品牌商等客户会直接向公司下订单，出货则将以整机的形式进行，因此拥有提供整体解决方案的能力非常关键。公司拥有完整的AI产业链的设计和生产能力，是全球少有能够提供从前端到后端全套解决方案的厂商之一，未来有望在新一代服务器产品中获得更多的市场份额，从而实现更高的业绩增长。 投资建议：上调盈利预期，维持“优于大市”评级。我们看好公司云计算业务受益于AI高速发展及全球数据中心、AI服务器等算力基础设施大规模建设而带来的持续高速增长。考虑到云计算业务特别是AI服务器对于公司业绩的强劲带动，我们上调公司业绩预期，预计2024-2026年营业收入5608.46/6766.68/7556.45亿元(前值5253.69/5909.02/6747.91亿元)，归母净利润260.25/357.23/400.00亿元(前值240.04/282.12/328.75亿元)，当前股价对应PE分别为17.0/12.4/11.1倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：新产品拓展不及预期，下游需求不及预期，客户导入不及预期等。

     工业富联(601138) 事项： 8月4日晚，公司发布2024年度半年度业绩快报，预计2024年上半年实现营业收入2660.91亿元，同比增长28.69%；实现归母净利润87.39亿，同比增长22.04%。 平安观点： AI服务器产品营收倍比增长，带动公司营收及获利能力增长：营收方面，公司预计2024年上半年实现营业收入2660.91亿元，同比增长28.69%。利润方面，预计归母净利润87.39亿元，同比增长22.04%；扣非归母净利润85.33亿，同比增长13.23%。2024Q2单季，公司预计实现营收1474.03亿元，同比增长46.11%，环比增长24.19%；归母净利润预计在45.54亿元，同比增长12.92%，环比增长8.82%；扣非归母净利润预计在42.61亿元，同比减少1.59%，环比减少0.26%。受益于AI服务器强劲需求增长，公司凭借覆盖AI全产业链垂直整合能力，云计算业务营收增长强劲，其中AI服务器产品营收倍比增长，呈现加速增长趋势，云服务商营收占比持续提升，带动公司营收及获利能力增长。公司紧抓数字经济与AI发展机遇，通过先进技术研发及产能布局，使得云计算、网络通讯等板块在业内取得显著领先优势。公司未来将继续推动AI生态系统的发展及应用，完善全球产能布局，积极加大研发投入，更好地满足客户在新产品开发、快速量产、全球交付等方面的需求。公司继续专注于AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，充分利用全产业链智能制造及研发优势，为客户提供完整解决方案。随着AI的飞速发展，各大云服务商不断加码对AI相关投入，推动数据中心基础设施的不断升级扩容。根据集邦咨询，以2024年全球主要CSP对高阶AI服务器需求量观察，预估美系四大CSP包括Microsoft、Google、AWS、Meta各家占全球需求比重分别达20.2%、16.6%、16%及10.8%，合计将超过6成，居于全球领先位置。 受益于带宽提升要求，交换机路由器相关需求得到进一步催化：根据IDC的数据，2023年全球以太网交换机收入同比增长20.1%，达到442亿美元，其中数据中心市场占41.5%。随着生成式AI的应用日益丰富，大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加，数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升，带动IDC高速交换机及路由器升级。2023年，公司200G、400G交换机出货显著提升。目前，多家客户800G交换机也已陆续进入NPI阶段，预计2024年将开始上量并贡献营业收入，公司产品结构有望得到进一步优化。此外，随着AI赋能以及创新产品的发布，AI大模型在手机上的使用有望打破终端市场创新不足的局面，对硬件更高的性能需求也利于推动消费电子产品需求的回暖。公司深耕5G智能手机及穿戴装置高精密机构件的工艺与技术，与客户保持紧密的良好合作关系，提供创新的材料、模具技术及制程工艺，有望受益于手机需求的提振。 投资建议：公司是国内各类电子设备的高端智能制造龙头公司，凭借先进技术、优质产品和专业服务为客户提供完整解决方案，具备全球布局优势，现有客户为全球领先的头部云服务商及品牌客户。基于公司跟客户长久密切合作关系、共同开发产品的能力及供应链管理的能力，公司现在仍占有较关键的地位。AI产业的爆发引发算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，为公司“端、网、云”等几大核心业务注入了澎湃动力，公司将深度受益AI需求增长。综合公司最新财报，我们维持公司的盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别为1.29元、1.63元和1.93元，对应8月2日收盘价的PE分别为17.3X、13.7X和11.6X。我们认为公司业绩将稳健增长，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果宏观环境发生变化，将直接影响客户端需求，导致公司的营业收入等降低。（2）汇率波动风险：公司在海外市场多个不同货币的国家和地区开展经营，营业收入中主要以非人民币（美元为主）结算，由汇率波动产生的风险将影响公司盈利水平。（3）客户相对集中的风险：公司客户相对集中，若未来主要客户的需求下降、市场份额降低或是竞争地位发生重大变动，或公司与主要客户的合作关系发生变化，公司将面临订单减少或流失等风险。（4）主要原材料价格波动风险：主要原材料采购额占公司主营业务成本的比例较高，如果未来原材料价格持续出现大幅上涨，而公司无法将成本及时向下游传递，则将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险。

     工业富联(601138) 工业富联发布1H24业绩快报。2024年8月4日，工业富联发布2024半年度业绩快报，上半年实现收入2661亿元，同比增长28.7%；归母净利润87亿元，同比增长22.0%；扣非净利润85亿元，同比增长13.2%。单季度看，2Q24实现收入1474亿元，同比增长46.1%，环比增长24.2%；归母净利润46亿元，同比增长12.9%，环比增长8.8%。 受益AI服务器需求强劲增长，云计算业务增长强劲。根据台积电在FY1Q24业绩说明会的观点，对AI需求将以50%的复合增率持续至2028年后。工业富联作为ODM模式的龙头企业，2024年AI服务器市场份额有望达到40%。公司1H24AI服务器产品营收倍比增长，呈现加速增长趋势，云服务商营收占比持续提升，带动公司营收及获利能力增长。公司将紧抓数字经济与AI发展机遇，通过先进技术研发及产能布局，使得云计算、网络通讯等板块在业内取得显著领先优势。 交换机需求快速增长，运营商资本开支上行。AI服务器需求的高速增长带来了交换机需求的增长。目前处于后5G时代，运营商资本支出压力明显下降，带来云服务端投资和收入的高速增长。 积极赋能数字化转型，工业互联网未来可期。公司累计打造9座灯塔工厂，且公司旗下的台湾南青工厂是全球首座AI服务器灯塔工厂。工业互联网业务作为公司长期以来的发展战略，2023年毛利率达49.81%。 未来将持续加码AI相关业务，完善产业链布局，为客户提供完整解决方案。 根据业绩快报表述，公司未来将继续推动AI生态系统的发展及应用，完善全球产能布局，积极加大研发投入，更好地满足客户在新产品开发、快速量产、全球交付等方面的需求。公司继续专注于AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，充分利用全产业链智能制造及研发优势，为客户提供完整解决方案。 投资建议：受益于数字经济浪潮下的算力需求增长和网络升级需求增幅较大，公司产品结构优化有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计24-26年公司营业收入分别为5586/6522/7361亿元，归母净利润分别为260/366/420亿元；对应2024年08月05日收盘价，P/E分别为16x/11x/10x，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期，汇率波动风险。

     工业富联(601138) 事件：8月4日，公司发布业绩快报，2024H1公司预计实现营业收入2660.9亿元，yoy+28.7%；实现归母净利润87.4亿元，yoy+22.0%。其中，Q2单季实现营收1474.0亿元，yoy+46.1%；归母净利润45.5亿元，yoy+12.9%。 点评： 受益AI显著成长，Q2单季度收入/利润历史新高。公司系全球唯一具备生成式AI全产业链服务能力的厂商，凭借其垂直整合能力，云计算业务营收增长强劲，其中AI服务器产品营收倍比增长。从产业链看，公司作为服务器ODM龙头，占据了AI产业链关键位置。因此在AI GPU放量以来，公司业绩受到明显激励，2024Q2单季度收入与利润创下历史记录。 AI赛道长坡厚雪，公司前景光明。当前AI的发展仍未停歇，软硬件同步迭代。北美近期财报看，AI对云厂商旧有业务（如广告推荐、搜索推荐等）产生了较大的协同，且部分云厂商取得较好的回报。展望未来，AI有望衍生出更多的需求，算力的提升仍然有很大空间。公司继续专注于AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，充分利用全产业链智能制造及研发优势，为客户提供完整解决方案，有望继续享受行业发展的红利。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E归母净利润分别为264.59/327.17/366.34亿元，yoy+26%/+24%/+12%。公司系算力产业链核心个股，我们看好公司在该领域的发展前景，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：AI发展不及预期风险；宏观经济波动风险；短期股价波动风险。

     工业富联(601138) 平安观点： 持续强化高端智能制造，前瞻性布局迎来AI风口：工业富联是全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商，主要从事各类电子设备产品的设计、研发、制造与销售。公司采取直销模式为全球知名客户提供智能制造和科技服务解决方案，主要业务包含云计算、通信网络及移动网络设备、工业互联网等。公司最终控制方为鸿海精密，子公司遍布中国大陆、中国港台及海外。自2018年6月在上交所上市以来，公司持续强化“高端智能制造+工业互联网”核心竞争力，围绕“大数据”和“机器人”，进一步拓宽业务版图。受益于AI算力需求强劲增长带动公司盈利能力提升，2023年公司营业收入4763.4亿元创历史次高；扣非归母净利润为202.09亿元，同比增长9.77%，创下历史新高。从营收结构上来看，2023年通信及移动网络设备、云计算和工业互联网在主营业务中的营收占比分别为58.74%/40.91%/0.35%。 AIGC带动硬件基础设施不断升级扩容，公司AI服务器成长显著：算力竞赛推动硬件基础设施不断升级扩容，为AI芯片及服务器发展提供强劲动力。根据Canalys的数据，2023年全球云基础设施服务总支出增长18%，达到2904亿美元，预计2024年将继续增长20%；2023年，中国云服务市场总体增长16%，Canalys预计2024年中国云基础设施服务支出增速有望达到18%。同时，三大运营商AI服务器招标进程加速，有望带动AI服务器需求持续释放。受益于台积电CoWoS产能持续扩张以及英伟达AIGPU出货量的稳定，TrendForce集邦咨询将AI服务器全年出货量预测值上修至167万台，年增率达41.5%。AI的快速发展为公司带来了显著的发展机遇，公司与全球主要服务器品牌商、国内外云服务商的合作进一步深化，与客户共同开发并量产高性能AI服务器，并向客户提供数据中心先进散热解决方案。2023年开始，公司为客户开发并量产英伟达的H100及H800等高性能AI服务器，AI服务器出货量节节攀升，AI服务器业务占云计算收入比重提升至三成，成为公司新的增长引擎。 受益于带宽提升要求，交换机路由器相关需求得到进一步催化：根据IDC的数据，2023年全球以太网交换机收入同比增长20.1%，达到442亿美元，其中数据中心市场占41.5%。随着生成式AI的应用日益丰富，大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加，数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升，带动IDC高速交换机及路由器升级。2023年，公司200G、400G交换机出货显著提升。目前，多家客户800G交换机也已陆续进入NPI阶段，预计2024年将开始上量并贡献营业收入，公司产品结构有望得到进一步优化。此外，随着AI赋能以及创新产品的发布，AI大模型在手机上的使用有望打破终端市场创新不足的局面，对硬件更高的性能需求也利于推动消费电子产品需求的回暖。公司深耕5G智能手机及穿戴装置高精密机构件的工艺与技术，与客户保持紧密的良好合作关系，提供创新的材料、模具技术及制程工艺，有望受益于手机需求的提振。 与全球知名电子设备品牌厂商合作，可提供从前端到后端的全套解决方案：公司不断拓展创新业务，以数据、算力、模型为基础，结合高速网络，持续推进生成式AI相关业务的增长。公司当前已经覆盖AI全产业链，包括价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，是行业内少有的可以提供从模组、基板、服务器、高速交换机、液冷系统、整机到数据中心的全供应链服务的厂商。公司长期耕耘电子设计开发及制造领域，为客户提供完整解决方案，客户多为全球知名电子设备品牌厂商，具备强大客户资源优势。公司坚持“深耕中国，布局全球”的经营策略，在智能制造及供应链管理方面，已实现全球化布局，可实现柔性调配生产与供应链资源，高效、迅速地满足客户全球交付需求。 投资建议：公司是国内各类电子设备的高端智能制造龙头公司，凭借先进技术、优质产品和专业服务为客户提供完整解决方案，具备全球布局优势，现有客户为全球领先的头部云服务商及品牌客户。基于公司跟客户长久密切合作关系、共同开发产品的能力及供应链管理的能力，公司现在仍占有较关键的地位。AI产业的爆发引发算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，为公司“端、网、云”等几大核心业务注入了澎湃动力，公司将深度受益AI需求增长。我们预计，2024-2026年公司EPS分别为1.29元、1.63元和1.93元，对应7月24日收盘价的PE分别为18.8X、14.9X和12.6X。我们认为公司业绩将稳健增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果宏观环境发生变化，将直接影响客户端需求，导致公司的营业收入等降低。（2）汇率波动风险：公司在海外市场多个不同货币的国家和地区开展经营，营业收入中主要以非人民币（美元为主）结算，由汇率波动产生的风险将影响公司盈利水平。（3）客户相对集中的风险：公司客户相对集中，若未来主要客户的需求下降、市场份额降低或是竞争地位发生重大变动，或公司与主要客户的合作关系发生变化，公司将面临订单减少或流失等风险。（4）主要原材料价格波动风险：主要原材料采购额占公司主营业务成本的比例较高，如果未来原材料价格持续出现大幅上涨，而公司无法将成本及时向下游传递，则将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险。

     工业富联(601138) 工业富联：全球领先的高端智能制造商和科技服务整合解决方案提供商。工业富联主要业务包含通信及移动网络设备、云计算、工业互联网三大部分。自2018年上市以来，公司依托于数字经济新基建的发展机遇，推动“高端智能制造+工业互联网”的核心业务高质量发展。2020年起，公司逐步布局云计算设备、AI、储能等，发展第二增长曲线。2023年实现营收4763.4亿元，毛利率8.06%，净利率4.41%。 云计算：服务器ODM龙头企业，AI服务器需求快速增长。AI技术发展凸显云计算基础设备的重要性，预计2024年AI服务器出货量持续高速增长。根据台积电在24Q1业绩说明会的观点，对AI需求将以50%的复合增率持续至2028年后。与此同时，海外云业务的拐点已经出现，收入情况回暖。工业富联作为ODM模式的龙头企业，2024年AI服务器市场份额有望达到40%。此外，我们认为液冷已逐渐从“可选项”踏入“必选项”。目前全球在采用英伟达GPU服务器的温控散选择方案上呈多元化，但风冷仍是偏主流的选择。而在英伟达全新的Blackwell架构GPU(即B100\B200\GB200AI GPU)时代，由于AI GPU性能激增，从理论技术层面的角度来看，风冷散热规模几乎达到风冷能力极限。6月24日召开的2023年年度股东大会上，公司董事长表示采用英伟达芯片的新一代AI服务器GB200，今年将正式出货，包括NVL36和NVL72版本服务器。根据电子发烧友网站，GB200AI加速卡单卡的峰值功率将高达2700W，相较H100峰值功耗上涨近8倍，我们认为为发挥GB200最大计算性能，相关服务器有望尽可能多采用液冷解决方案，而公司作为英伟达AI服务器核心供应商（占英伟达AI服务器组装份额约40%~50%），有望率先在英伟达新计算集群中采用相关液冷模块。 通信及移动网络设备：交换机需求快速增长，运营商资本开支上行。AI服务器的需求高速增长带来了交换机需求的增长。目前处于后5G时代，运营商CAPEX投入压力明显下降。与此同时，云服务端投资和收入保持高速增长。 投资建议：受益于数字经济浪潮下的算力需求增长和网络升级需求增幅较大，公司产品结构优化有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计24-26年公司营业收入分别为5586/6522/7361亿元，归母净利润分别为260/364/418亿元；对应2024年07月19日收盘价，P/E分别为19x/13x/12x，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期，汇率波动风险。

     工业富联(601138) 投资摘要 智能制造领军企业，全球化奠定成长基石。工业富联致力于成为全球领先的智能制造及工业互联网解决方案服务商，以“智能制造+工业互联网、大数据+机器人”为“2+2”驱动战略核心，在亚洲、欧洲和北美的12个国家和地区开展全球化生产布局，生产呈现跨区域属性，核心客户显现跨行业性表征。 迎AI发展契机，深度绑定北美大客户。本文将从以下角度对公司云计算业务进行分析与阐述：1）公司视角，产品创新+大客户合作构筑公司α竞争优势。2）历史视角，数据中心呈现发展周期横向扩展、CAGR逆周期性提升两大演进特点，助力AI基础设施建设进程加快。3）资本视角，各大云厂商加快基础设施投资布局，全球化算力投资时代开启。4）产业视角，需求侧：模型商用化、通用化催化推理算力需求高增；供给侧：数据中心集群化及云原生服务搭建反哺模型层与应用层创新，实现硬、软件层协同促进，AI设备代工模式长期利好。工业互联网持续发酵，赋能企业长期兴盛。政策推动效应显著，持续催化工业互联网渗透千行百业，铸就β优势；灯塔工厂引领产业走出试点困境，实现智能化转型升级，AI赋能叠加差异化服务策略助推公司业务稳步发展，加厚富联护城河。 通信市场短期承压，电信侧资源向数据网络侧倾斜。运营商资本开支现结构化调整，算力网络及调度重要性显著抬升，数据互联设备市场空间打开；公司已实现100G、200G、400G等高速交换机的量产交付，800G交换机也进入NPI阶段，高速交换机业务发展大有可为。 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司24-26年营业收入分别为5658.21亿元、6636.88亿元、7179.46亿元；归母净利润为274.19亿元、319.71亿元、356.68亿元，对应EPS1.38元、1.61元、1.80元。 风险提示 竞争优势保持不确定性风险；上游原材料价格波动风险；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。

     工业富联(601138) 事件 4月30日，公司发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入1186.88亿元，同比+12.09%，环比-19.55%；实现归母净利润41.85亿元，同比+33.77%，环比-44.61%；实现扣非归母净利润42.72亿元同比+33.22%，环比-36.01%；销售毛利率为7.64%，同比+0.28pcts，环比+7.54pcts。 3月28日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入4763.40亿元，同比-6.94%；实现归母净利润210.40亿元，同比+4.82%；实现扣非归母净利润202.09亿元，同比+9.77%；销售毛利率为8.06%，同比+0.80pcts。分业务板块来看，2023年全年公司在云计算/通信及移动网络设备/工业互联网板块分别实现营业收入1943.08/2789.76/16.46亿元，毛利率分别为5.08%/9.80%/49.81%，同比+1.12pcts/+0.55pcts/+1.94pcts。单Q4来看，2023年Q4实现营业收入1475.22亿元，同比-2.15%，环比+20.88%；实现归母净利润75.55亿元，同比-8.72%，环比+19.48%；扣非归母净利润66.76亿元，同比-5.49%，环比+11.33%；销售毛利率为0.1%，同比-0.2pcts环比-0.7pcts。 投资要点 算力需求高涨驱动AI服务器出货高速成长，公司Q1AI服务器收入同比增长近两倍。随着上游算力建设的飞速飙升及下游AI需求的快速增长，AI服务器市场规模正在保持高速增长。ChatGPT的火爆更是让生成式AI备受关注。据MIC测算，2023年全球AI服务器出货量逾125万台，同比增长超过47%，2024年增长至194万台。同时，2024年云服务商的资本支出将大幅增加。全球前四大云服务商资本支出调升，预计将从2023年的1400亿美元提升至2024年的超过2000亿美元。公司专注于AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务。随着全球AI服务器需求高增，公司在AI服务器市场份额上实现显著增长，有效推动了营业收入、利润及盈利能力的提升。24Q1，公司云计算业务收入占整体收入近五成AI服务器占服务器整体收入近四成，AI服务器收入同比增长近两倍环比呈现近双位数比率增长；生成式AI服务器同比增加近3倍，环比亦呈双位数比率增长；通用服务器同比实现双位数比率增长，个位数比率环比增长。2024年，公司计划推出新一代生成式服务器。展望未来，公司将继续聚焦AI与云计算基建产品与技术发展，完善全球产能布局，积极加大研发投入。 生成式AI高带宽需求增长，带动光通信设备不断发展，公司高速交换机、路由器业务快速成长。随着数据流量增长，高带宽业务的开展和部署对网络设备要求增多，交换机、路由器等光通信设备相关需求得到进一步催化。IDC《2023年网络市场跟踪报告》显示，2023年全球网络市场规模为714.2亿美元，与去年相比增长12.8%。中国网络市场规模为728.4亿人民币，与去年相比增长0.8%，其中交换机、路由器市场分别增长0.7%、7.2%。IDC预测，2024年随着数据中心超大规模组网需求增加、经济形势好转，中国交换机需求将增长，中高端路由器有加速部署趋势。公司深耕网络通信行业多年，凭借智能制造等多方面因素，全球市占率超75%，相关业务高速增长。2023年，公司在高速交换机及路由器方面的营业收入逐季增长，路由器业务同比增长两位数；100G、200G、400G等高速交换机量产交付，其中200G、400G交换机出货显著提升，800G交换机也已进入NPI阶段，预计在今年开始上量并贡献营业收入，有利于进一步优化公司产品结构。 智能终端风起，“灯塔工厂”引领制造业转型。2023年全球经济低迷，智能手机及穿戴设备市场出现衰退。AI赋能以及创新产品的发布，有利于推动消费电子产品需求的回暖。根据DIGITIMES Research数据，5G换机潮及新兴市场智能型手机需求有望推升2024年全球智能手机市场回暖，回升至11.4亿支水平，预计同比成长5.4%。公司在智能终端及移动穿戴装置的高端精密机构件出货量始终居于市场领先地位。公司通过对内优化、对外赋能，实现规模化推广。公司不仅是全球首家AI服务器“灯塔工厂”，也是世界首座精密金属加工“灯塔工厂”。同时，公司对外新增赋能2座“灯塔工厂”：广汽埃安广州工厂、中信特钢无锡工厂。截至2023年末，公司累计助力打造9座“灯塔工厂”、超30座“智慧工厂”。未来公司也将以灯塔工厂为标杆引领，持续为大中小型企业、园区及产业集群等不同类型客户提供全场景数字化转型服务，持续服务制造企业运用工业互联网和工业4.0技术，携手伙伴加速数智化转型。 投资建议 我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入5569.37/6490.76/7367.96亿元，实现归母净利润255.98/303.04/347.34亿元，2024年6月6日收盘价对应公司2024-2026年PE分别为20/17/15倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期，下游需求不及预期，AI行业发展不及预期，市场竞争加剧。

     工业富联(601138) 事件：4月29日，公司发布2024年第一季度报告，24Q1公司实现营业收入1186.88亿元，yoy+12%；归母净利润41.85亿元，yoy+34%；扣非归母净利润42.72亿元，yoy+33%。24Q1公司销售毛利率为7.64%，yoy+0.28pct；销售净利率3.53%，yoy+0.58pct。 点评： AI服务器收入翻倍式成长+通用服务器复苏，公司发展如虎添翼。大模型引起AIGC行业变革，公司作为北美算力产业链上核心卡位厂商，迎来新一轮的发展周期。24Q1，在AI的激励之下，公司云计算收入占整体比重达近五成，AI服务器占服务器整体收入近四成，同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长。其中，生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长。此外，第一季度，通用服务器行业冰点已过，公司通用服务器较去年同期实现双位数比率增长，同时实现个位数比率环比增长。 AI新增利润足以抵消传统业务下滑，云厂商资本开支增速铸就行业强贝塔。AI服务器产品盈利能力高于通用服务器，相关产品放量节奏加快，公司业绩释放能力大幅提升。近期微软、谷歌公布的财报中资本开支增速较高，且两家厂商都给出较为乐观的资本开支指引，其他云厂商也有望跟进。展望未来，我们认为算力方面的“军备竞赛”将在较长区间内持续，工业富联作为服务器ODM龙头，仍有望提高自身份额，以维持AI利润较高增速，我们持续看好工业富联的成长潜力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E营业收入分别为5329.90/6111.24/6470.51亿元，yoy+11.9%/+14.7%/+5.9%;归母净利润分别为262.36/313.18/336.03亿元，yoy+24.7%/+19.4%/+7.3%。维持对公司的“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动风险，电子行业发展不及预期风险，短期股价波动风险。

     工业富联(601138) 事件: 2024年4月29日，公司发布2024年一季报：2024Q1，实现营收1186.88亿元，同比增长12.09%；归母净利润41.85亿元，同比增长33.77%；扣非后归母净利润42.72亿元，同比增长33.22%。 投资要点: 2024Q1服务器拉动作用明显，生成式AI服务器同比增长近三倍2024Q1，公司一季度收入创历史同期新高，AI的引擎作用持续增长。根据公司公告，公司云计算业务收入占整体收入近五成，其中：①AI服务器：占服务器整体收入近四成（2023年：AI服务器占云计算收入比例提高至约三成），AI服务器收入同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长。生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长。②通用服务器：实现双位数比率同比增长，并实现个位数比率环比增长。 展望2024年，北美大型云厂商资本开支持续上修。根据各公司披露数据，2024Q1，微软资本开支达140亿美元，同比增长79.4%，环比增长21.7%，微软智能云收入267.08亿美元，同比增长21%；谷歌资本开支达到120亿美元，同比接近翻倍，谷歌云业务收入95.7亿美元，同比增长28%+。公司作为亚马逊、微软、谷歌的下游服务器ODM核心供应商，将有望受益于其资本开支的持续提升。 2024Q1毛利率同比增长0.28pct，AI或驱动盈利能力持续改善2024Q1，公司销售毛利率为7.64%，同比增长0.28pct，我们预测或主要系收入结构变化，高毛利率AI业务占比提升等原因导致。公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为0.25%、1.02%、1.91%，分 别同比-0.05pct、0.21pct、-0.40pct，费用率稳中有降，提质增效成效逐步显现。由此，公司销售净利率为3.53%，同比增长0.58pct。展望2024全年，我们认为，随着公司AI服务器的收入占比进一步提升，以及持续推进数字化赋能效率提升、成本优化，公司盈利能力或有望持续改善。 公司布局：核心竞争力稳固，产品矩阵扩容，多元算力布局2024年3月，NVIDIA在GTC2024上发布会GB200计算平台和GB200NVL72系统等产品，GB200集成2颗B200GPU和1颗GraceCPU，性能对比H100提升数倍；GB200NVL72具有720PFlOPS的FP8和1,440PFLOPS的FP4计算能力，采用液冷方案，对于同等数量H100方案，NVL72将LLM推理性能最多提升30倍，能耗降低25倍。根据集邦咨询数据，预估2025年NVIDIAGB200出货量有望突破百万颗，占NVIDIA高端GPU近4~5成。 我们认为，公司业务布局AI产业价值链上游的GPU模组、基板及后端AI服务器设计与系统集成等业务，产业链布局广，并在关键环节处于行业领先地位。此外，公司不断完善液冷技术解决方案能力、持续推进全球产能扩展并与全球核心客户保持紧密合作，未来随着GB200NVL72的推出和量产，公司有望在AI市场持续取得突破。 盈利预测和投资评级：公司是全球领先的云计算和通信网络产品和服务提供商，将受益于全球AI算力的需求增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为5539.51/6772.12/7829.54亿元，归母净利润分别为245.02/305.03/354.52亿元，EPS分别为1.23/1.54/1.78元/股，当前股价对应PE分别为20/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示：大模型发展不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期、中美博弈加剧等。

     工业富联(601138) 事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营收1186.9亿元，yoy+12.09%；实现归母净利润41.85亿元，yoy+33.77%；实现扣非归母净利润42.72亿元，yoy+33.22%。 点评：24Q1业绩超预期，AI业绩弹性持续释放。24Q1实现营收1186.9亿元，yoy+12.09%；实现归母净利润41.85亿元，yoy+33.77%；实现扣非归母净利润42.72亿元，yoy+33.22%。AI环比持续增长，收入占比持续提升，24Q1云计算业务收入占整体收入近五成；AI服务器占服务器整体收入近四成，AI服务器收入同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长；生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长，通用服务器较去年同期实现双位数比率增长，同时实现个位数比率环比增长。24Q1公司销售毛利率为7.64%，yoy+0.28pct。 持续看好公司在AI领域的核心卡位和业绩弹性释放： 云计算业务：1）行业层面：随着全球经济景气回温，据市场研究机构IDC预测，2024年全球云服务商资本支出将大幅增加，尤其在AI资本支出方面将维持近一倍的成长，且AI占整体资本支出的比例将由原先的25%提高至39%。全球前四大云服务商在2024年的资本支出皆 有两位数以上成长；2）云服务业务：持续受益于服务器白牌化+公司份额领先（云计算服务 器出货量持续全球第一，主要客户涵盖北美前三大CSP服务商+国内头部CSP服务商及互联网应用服务企业）+一条龙服务优势明显（产品设计、技术开发、关键零组件、系统组建、运筹管理到弹性调配交付），云服务占比进一步提升，23年云服务商产品在云计算收入中占比快速提升，23年占比近五成；3）AI服务器业务：持续受益于ChatGPT等新兴AI产品对算力、带宽、GPU、高容量储存、先进散热与节能需求激增+绑定行业头部客户（多年来一直是数家第一梯队云服务商AI服务器（加速器）与AI存储器供应商）+产品持续迭代具备技术领先性（相关AI服务器、AI存储器产品持续迭代已开发至第四代），23年云计算产品中占比提升至约30%； 网络通信业务：1）行业层面：数据流量增长，高带宽业务的开展和部署对网络设备要求增多。根据IDC数据，2023年交换机市场规模为446亿美元，较上年成长21%。；2）网络设备：持续受益于企业数字化基础设施建设升级和云端应用快速增长+企业网络设备拥有占全球市场份额超75%以上的领先客户群体，23年路由器业务同比实现双位数成长，200G、400G交换机出货显著提升，800G交换机也已进入NPI阶段，预计24年可贡献营收。 投资建议：维持公司业绩预期，预计24/25/26年归母净利润分别为250/300/352亿元，维持“买入”评级。 风险提示：AI服务器需求不及预期、AI盈利能力不及预期、智能手机销量不及预期、行业竞争加剧

     工业富联(601138) 投资要点 事件：公司发布24Q1季报：收入1186.9亿元，同比+12.1%；归母净利润41.8亿元，同比+33.8%；扣非归母净利润42.7亿元，同比+33.2%。毛利率7.64%，同比+0.28pct。 24Q1利润大幅增长，AI服务器增长近两倍。24Q1云计算业务增长亮眼，收入占整体收入近五成，带动整体业绩大幅增长。1）AI服务器：收入占服务器总收入近四成，同比增长近两倍，环比增长近双位数，其中生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数增长。2）通用服务器：24Q1同比双位数增长，环比个位数增长。 高速交换机增长快速，24年800G有望量产出货。公司交换机覆盖客户占全球75%以上份额，受益数据中心AI化及网络升级趋势，23年高速交换机及路由器营收同比增长两位数，100G/200G/400G已实现量产交付，200G/400G高速率产品出货显著提升。24Q1高速交换机及路由器增长动能不减，预计800G将于24年量产出货，进一步提升整体获利水平。 投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利润为250/301/331亿元，对应PE估值19.5/16.2/14.7倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：AI需求不及预期；智能手机销量不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。

     工业富联(601138) 工业富联发布2024年一季度业绩。2024年4月29日，公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入1186.9亿元，同比增长12.1%，毛利率7.6%，同比增长0.28pct；归母净利润41.9亿元，同比增长33.8%；扣非归母净利润42.7亿元，同比增长33.2%。 AI服务器业务成为新增长引擎。2024年第一季度，在复杂多变的宏观经济以及行业背景下，公司与全球顶尖客户携手，在生成式AI端持续发力。24Q1公司云计算业务收入占整体收入近五成；AI服务器占服务器整体收入近四成，AI服务器收入同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长。此外，生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长。24Q1通用服务器较去年同期实现双位数比率增长，同时实现个位数比率环比增长。海外云厂商纷纷上调AI相关资本开支，显示出对算力卡需求的再度上调。当前AI行业持续景气，市场对AI的需求大于储备，算力卡作为人工智能基础设施的关键一环，其需求量将持续增长，带来进一步的发展机遇。 芯片产业蓬勃发展，工业富联高端制造助力增长。近年来随着各地半导体工厂的纷纷涌现，半导体产业正加速发展成熟制程技术，芯片产能正在迅速扩大。2024年第一季度中国大陆芯片产量增长40%。据国际半导体产业协会报道，受益于政府资金支持和其他激励措施，中国大陆在全球半导体产能中的占比将持续增加，预计产能将从2023年的760万片增加至今年的860万片。受益于公司在高端智能手机市场的积极布局，公司出货保持稳健。工业富联在核心业务稳健发展的基础上，加速拓展高端精密制造的业务延伸，不断为公司业绩增长提供新动能。结合公司在新产品导入、量产爬坡速度、质量管控等方面能力的持续提升，带动营业收入、利润的增长。 投资建议：受益于数字经济浪潮下的算力需求增长和网络升级需求增幅较大，公司产品结构优化有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计24-26年公司营业收入分别为5586/6522/7361亿元，归母净利润分别为256/294/320亿元；对应2024年04月29日收盘价，P/E分别为19x/17x/15x，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期。