宝丰能源(600989) 核心观点： 事件公司发布2023年年度报告，报告期内，公司实现营业收入291.36亿元，同比增长2.48%；实现归母净利润56.51亿元，同比下滑10.34%。其中，Q4单季度实现营业收入87.35亿元，同比增长25.77%，环比增长19.48%；实现归母净利润17.60亿元，同比增长89.25%，环比增长7.70%。 焦炭价格承压致全年盈利小幅下滑，宁东三期烯烃项目投产驱动Q4业绩上涨2023年，公司聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为83.25、75.28、697.55万吨，分别同比增长18.24%、14.10%、12.26%；价差分别同比增长5.85%、下跌0.28%、减亏49.20%；焦炭价格同比下滑22.86%。2023年公司业绩同比下滑，主要系焦炭价格大幅回落、焦化板块盈利下滑所致。分季度来看，Q4公司聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为29.53、26.87、178.94万吨，环比分别增长50.82%、63.05%、1.03%。聚烯烃销量环比大幅上涨，主要系宁东三期烯烃项目成功投产释放增量，进而带动Q4营收显著改善。Q4公司销售毛利率环比小幅下滑，主要系公司烯烃所用原料煤价格小幅回升，同时聚乙烯价格重心小幅回落，烯烃板块盈利空间被压缩所致。总体来看，公司Q4及全年业绩表现符合预期。 煤制烯烃景气向上叠加宁东三期放量，预计2024年将带来显著业绩增量 年初以来，油价偏强运行、煤价降幅明显，聚烯烃-煤价差同/环比均有所修复，煤制烯烃行业景气上行。同时，宁东三期40万吨/年聚乙烯装置、50万吨/年聚丙烯装置已于2023年9月中旬投入试生产，2024年有望贡献全年业绩；25万吨/年EVA装置于2024年2月初投入试生产，也将于年内贡献部分业绩。受下游钢铁利润空间收窄等因素影响，年初以来焦炭价格多次提降，焦企亏损幅度进一步扩大，已下探至多年来历史底部，考虑到部分企业降负生产，预计继续向下空间不大。公司煤炭自给率的提升有助于增厚焦炭业务业绩。 公司积极推进内蒙项目建设，投产后有望大幅提振公司业绩公司全资子公司内蒙宝丰拟投资建设“260万吨/年煤制烯烃和配套40万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目（一期）”。该项目包括3×220万吨/年甲醇、3×100万吨/年甲醇制烯烃、3×50万吨/年聚丙烯、3×55万吨/年聚乙烯等装置，已于2023年3月开工建设，预计2024年年内投产。项目建成投产后，含宁东三期烯烃项目在内，公司烯烃总产能将大幅提升至520万吨/年。内蒙项目有望为公司注入新的成长动能，同时将持续巩固公司煤制烯烃龙头地位。 投资建议我们预计公司2024-2025年营业收入分别为373.55、600.15亿元，分别增长28.21%、60.66%；归母净利润分别为75.50、163.97亿元，分别同比增长33.62%、117.16%；对应PE分别为15.15、6.98倍，维持“推荐”评级。 风险提示煤价大幅上涨的风险，主营产品景气下滑的风险，在建项目达产不及预期的风险等。

     宝丰能源(600989) 核心观点 2023年业绩同比下降，2023Q4业绩同环比提升。公司发布2023年年度报告，2023年营收291.4亿元（同比+2.5%），归母净利润56.5亿元（同比-10.3%），扣非归母净利润59.5亿元（同比-11.5%）；其中2023Q4单季度营收87.3亿元（同比+25.8%，环比+19.5%），归母净利润17.6亿元（同比+89.3%，环比+7.7%），扣非归母净利润18.0亿元（同比+85.5%，环比+5.5%）。2023Q4销售毛利率为30.9%（同比+9.6pct，环比-3.5pct），销售净利率为20.1%（同比+6.8pct，环比-2.2pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.3%、3.0%、0.9%、1.8%，总费用率6.0%（同比+2.0pct，环比-0.6pct）。 2023Q4公司主营产品聚烯烃、焦炭产销量同环比均提升。2023Q4公司主营产品聚乙烯/聚丙烯/焦炭产量分别为29.02/25.35/180.73万吨，同比 66%/+50%/+4%，环比+36%/+42%/+2%；销量分别为29.53/26.87/178.94 万吨，同比+75%/+70%/+4%，环比+51%/+63%/+1%。宁东三期100万吨烯烃项目已贡献产能增量，内蒙一期300万吨烯烃项目预计今年四季度投产，产能高速扩张推动公司盈利规模攀升。 2023年聚烯烃和焦炭价格同比下滑，2023Q4焦炭价格环比提高。受产能供给增加、整体需求偏弱等因素影响，2023年聚烯烃价格同比有所下滑。2023年公司主要产品聚乙烯/聚丙烯/焦炭的不含税平均售价分别为7083.48/6758.90/1574.76元/吨，同比-5%/-9%/-23%；其中2023Q4聚乙烯/聚丙烯/焦炭的不含税平均售价分别为7012.59/6745.64/1683.18元/吨（同比-2%/-4%/-9%，环比-3%/+1%/+14%），焦炭环比价格提高。原材料价格下跌，但仍处于相对较高位置。2023年公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油的平均采购单价为616.76/1239.91/464.78/4432.50元/吨，同比-19%/-25%/-22%/+0.4%。2023Q4内蒙古5200大卡原煤坑口价为737元/吨（同比-28%，环比+8%），蒙古焦原煤场地价1557元/吨（同比+12%，环比+26%）。原油价格相对高位支撑烯烃价格的同时，也对煤炭市场价格形成了一定支撑，煤制烯烃成本优势依然稳固。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：公司主营产品聚烯烃产能高速扩张，已开始逐步贡献利润增量，同时公司自有煤矿构筑坚固利润底。我们维持公司2024-2025年归母净利润，新增2026年盈利预测，即2024-2026年归母净利润预测为82.91/138.72/141.04亿元，对应EPS为1.13/1.89/1.92元，当前股价对应PE为13.8/8.2/8.1X，维持“买入”评级。

     宝丰能源(600989) 业绩简评 2024年3月21日公司披露了年报，2023年公司实现营收291.36亿元，同比增长2.48%；实现归母净利润56.51亿元，同比下降10.34%；其中Q4实现营收87.35亿元，同比增长25.77%；实现归母净利润17.60亿元，同比增长89.25%。 经营分析 四季度烯烃新产能投产小幅贡献增量，稳定后预计仍将有所提升：四季度公司宁夏三期项目进入运行状态，聚烯烃产能提升90万吨，带动四季度聚烯烃的产量获得提升，环比增长约15万吨，预估进入2024年三期项目装置运行逐步稳定，将有望进一步提升产量，实现满负荷甚至超负荷运行；根据百川宁夏动力煤价格数据，四季度烯烃的原料价格有所提升，带动烯烃价差有所收窄，带动四季度公司整体毛利率下行约3.5个点至30.93%。一季度煤炭价格环比四季度呈现下行趋势，带动烯烃价差有一定程度的回升，2024年宁夏三期和内蒙项目仍将贡献增量，带动烯烃板块盈利提升； 焦炭运行有所承压，远期规划逐步着手：四季度公司焦炭销量已经接近满负荷运行，但由于焦煤价格维持高位，焦炭价差明显较低，焦化板块的盈利主要由公司焦煤部分自给贡献业绩，目前看整体行业趋势暂未发生明显改变，近期焦煤价格略有下行，焦炭盈利稍有改善但仍然承压，预估焦化板块短期还未见明显拐点。而从公司长远发展来看，公司的源头规模平台基本已经构建，公司开始逐步进行品类扩充和新品研发布局，2023年公司的研发费用明显提升，2023年研发支出4.31亿元，同比增长185%，2月份25万吨/年EVA装置投入试生产，后续将逐步着手拓宽品类； 推出员工持股方案，进一步提升员工积极性。公司作为煤制烯烃的龙头企业，多年来不断加固高效低成本优势，获得了行业的相对竞争优势，24年公司推出员工持股方案，向中高层管理人员、核心业务（技术）骨干等不超过30人进行激励，考核目标为2025-2028年公司营业收入较2024年增长20%、30%、40%、50%。进一步提升员工积极性。 盈利预测 考虑焦煤等价格下调，下调2024年盈利9%，预估公司2024-2026年公司营业收入387.57、582.18、621.08亿元，归母净利润分别为81.48、140.76、156.77亿元，EPS分别为1.11、1.92、2.14元/股，当前股价对应PE分别为14、8、7，给与“买入”评级。 风险提示 原料价格剧烈波动；行业竞争加剧；下游需求不达预期风险。

     宝丰能源(600989) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营业收入291亿元，同比+2.5%，归母净利润56.5亿元，同比-10.3%。其中Q4单季度，实现营业收入87亿元，同比+25.8%，环比+19.5%，归母净利润17.6亿元，同比+89.3%，环比+7.7%，业绩符合预期。 烯烃板块：煤价回落带动成本改善，宁东三期投产贡献增量。1）2023年，公司烯烃产品实现营业收入140亿元，同比+20.1%，毛利率为30.3%，较上年增加2.2pct。其中聚乙烯、聚丙烯销量分别为83/75万吨，较22年分别+13/+9万吨，主要系宁东三期投产贡献增量。销售均价分别为7083/6759元/吨，分别同比-380/-636元/吨，主要系油价下行影响。原材料方面，2023年公司气化原料煤采购均价为617元/吨，同比-145元/吨。2）全年来看，虽然烯烃价格有所回落，但受益于煤价下移，公司煤制烯烃盈利表现稳健。根据wind数据测算，23年煤制聚乙烯/聚丙烯单吨价差同比分别+156/-95元/吨。进入2024年后，国际油价偏强运行，动力煤价格边际回落，煤制烯烃成本优势扩大。截至3月20日，布油价格为86美元/桶，较年初上涨9美元/桶，秦皇岛5500卡动力煤价格为860元/吨，较年初下降66元/吨，向后看，高油价背景下烯烃成本支撑较强，煤制烯烃有望维持较优的盈利表现。 焦化板块：终端需求承压运行，焦煤自给率有所提升。1）2023年，公司焦化产品实现营业收入112亿元，同比-14.6%，毛利率为29.0%，较上年减少6.7pct。其中焦炭销量为698万吨，同比+77万吨，销售均价为1575元/吨，同比-467元/吨。原材料方面，2023年公司炼焦精煤采购均价为1240元/吨，同比-417元/吨，此外，公司在23年完成了马莲台和红四煤矿的产能核增工作，煤炭产能提升100万吨/年，使得焦煤自给率提升，抗风险能力得到进一步增强。2）全年来看，受下游地产需求疲弱影响，焦化板块整体承压运行，根据wind数据测算，23年吨焦价差同比-252元/吨。进入2024年后，下游钢厂需求表现低迷，焦炭市场短期压力仍存，但随着行业库存逐步去化，双焦价格有望边际企稳。 内蒙项目建设有序推进，煤制烯烃产能有望迎来飞跃。随着宁东三期项目的顺利投产，到2023年底公司煤制烯烃产能增至220万吨/年。同时，公司在内蒙基地规划了500万吨的煤制烯烃产能，其中一期300万吨已于23年3月正式开工建设，预计将于24年四季度投产，届时公司煤制烯烃产能将增长至520万吨，有望为烯烃板块带来显著的业绩增量。 盈利预测与投资评级：综合考虑项目投产节奏，我们调整公司2024-2025年归母净利润为90/150亿元（此前为92/149亿元），并新增2026年归母净利润为161亿元，按照3月21日收盘价计算，对应PE为12.7/7.6/7.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产品需求不及预期、项目投产不及预期

     宝丰能源(600989) 投资要点 事件：公司发布2024年员工持股计划草案，拟募集资金总额不超过1.49亿元，参与对象为公司（含子公司）部分董事、高级管理人员、中高层管理人员、核心业务（技术）骨干等，总人数不超过30人。 推出员工持股计划共享经营成果，大股东增持彰显发展信心。1）此次员工持股计划参与对象主要为公司董事、中高层管理人员及核心技术骨干，参与人数不超过30人，总金额不超过1.49亿元。其中股票来源为公司回购专用账户中的股票，购买价格为7.6元/股，不低于草案公布前1个交易日股票交易均价的50%。本次员工持股计划存续期为60个月，受让股票共分为四期解锁，每期解锁25%，解锁条件与公司营收增长目标挂钩，其中以2024年公司营业收入为基数，2025-2028年公司营收入增长率需分别不低于20%/30%/40%/50%。此次员工持股计划的出台，使得公司核心骨干成员能够共享公司经营成果，有助于进一步增强公司管理团队的凝聚力。2）此外，出于对公司持续盈利能力和综合实力提升的预期，公司控股股东宝丰集团于24年1月31日发布增持计划，拟增持公司股票1~2亿元，进一步彰显了长期发展信心。 煤制烯烃维持较优表现，焦化业务静待需求修复。1）煤制烯烃：受春节假期等因素扰动，24Q1以来聚烯烃产品价格有所回落，但与此同时动力煤价格中枢也有所下移，根据百川盈孚统计，截至3月13日，HDPE/PP最新价格为8150/7300元/吨，较年初下降45/200元/吨，动力煤最新价格为905元/吨，较年初下降21元/吨。综合来看，煤制烯烃盈利小幅收窄，但整体仍然维持较优表现。2）双焦：短期内受下游钢厂去库影响，焦炭价格承压下行，截至3月12日，焦炭现货价为1825元/吨，较年初下滑约250元/吨。向后看，随着钢厂库存去化以及终端消费复苏，焦炭供需关系有望边际改善。 宁东三期项目顺利投产，内蒙古项目有望打开成长空间。随着宁东三期烯烃项目的顺利投产，公司聚烯烃产能持续扩张，截至23年底，公司烯烃产能达到220万吨，甲醇产能达到590万吨。与此同时，公司25万吨EVA装置也已建成，目前正在进行试车工作，内蒙古一期260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目正在有序推进，预计将于今年四季度建成投产，届时公司烯烃产能将达到520万吨，将位居我国煤制烯烃行业第一位。 盈利预测与投资评级：综合考虑项目投产节奏，我们调整公司2023-2025年归母净利润为57/92/149亿元（此前为58/92/130亿元），按照3月13日收盘价计算，对应PE为19.5/12.2/7.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产品需求不及预期、项目投产不及预期