中国海油(600938) 事项： 2024年第一季度，中国海油天然气产量2295亿立方英尺，同比增长10.6%，其中国内天然气产量1737亿立方英尺，同比增长10.9%。 国信化工观点： 1）中长期角度我国天然气需求维持较快增长：2023年我国天然气需求呈现恢复性增长，全年天然气消费量为3900亿立方米。按照十四五现代能源体系规划，2025年天然气消费量将达到4200-4600亿立方米，复合增速达到7%左右，天然气的消费峰值预计出现在2040年，约为7000亿立方米。消费结构中，城市燃气和工业燃料为当前主要需求，未来增长过程中天然气发电和城市燃气将贡献主要增量。 2）公司制定了三个万亿大气区战略规划，增产路径明确：2022年中国海油提出了油气资源供给保障中心建设方案，制定了三个万亿大气区战略规划，是指南海大气区、渤海大气区和陆上鄂东－沁水大气区探明储量均达到1万亿立方米。南海万亿大气区主要涵盖中国南海的莺歌海盆地、琼东南盆地和珠江口盆地，渤海万亿大气区主要是渤海湾盆地渤海海域的中国海油矿区，陆上鄂东－沁水万亿大气区指的是中国海油在鄂尔多斯盆地东缘和沁水盆地的非常规天然气矿区。中国海油战略规划提出将于2025年左右建成南海万亿大气区，2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。 3）公司下游非居民用户占比高，天然气实现价格较同行明显偏高：门站价为我国天然气定价体系核心，目前门站价基准水平维持稳定，但是在交易过程中，实际成交价格可以在基准价格上进行一定上浮或下浮。出于保供的要求，一般居民气门站价涨幅较低，居民用气价格远低于非居民用气价格，其差价甚至超过1元／立方米。公司天然气下游客户多为工业企业，天然气平均实现价格高。凭借这些稳定优质的工业用户，2023年公司天然气平均实现价格达7.98美元/千立方英尺，约合2.00元/立方米。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.3/8.9/8.5倍，对应H股PE分别为5.8/5.5/5.3倍，维持“买入”评级。

     中国海油(600938) 投资要点 事件1：3月22日，公司发布2023年年报。2023年公司实现营收4166.1亿元，同比-1.3%；归母净利1238.4亿元，同比-12.6%；扣非归母净利1251.9亿元，同比-10.7%。单四季度实现营收1097.9亿元，同比-1.2%，环比-4.3%；归母净利262.0亿元，同比-20.4%，环比-22.7%；扣非归母净利294.8亿元，同比-10.6%，环比-11.7%。 事件2：4月26日，公司发布2024年一季报。一季度公司实现营收1114.7亿元，同比+14.1%，环比+1.5%；归母净利397.2亿元，同比+23.7%，环比+51.6%；扣非归母净利394.8亿元，同比+25.5%，环比+33.9%。 稳油增气屡创新高，油价高位盈利可期。根据Wind，2023全年和2024Q1Brent油价同比分别-17.0%和-0.4%。尽管国际油价同比下降，受益于油气产量的持续性增长，公司价值创造能力不断提升。2023年公司实现油气净产量约6.8亿桶油当量，同比+8.7%，连续五年创历史新高。在圭亚那、加拿大及国内多个新投产油气田量增背景下，2024Q1实现油气净产量约1.8亿桶油当量，同比+9.9%。展望2024年，基于地缘冲突、OPEC+减产等催化，预计Brent油价有望维持在80-90美元/桶偏强震荡，结合7.0-7.2亿桶油当量（同比+3.2%至+6.2%）的油气产量目标，公司整体盈利能力有望继续提升。 低桶油成本强竞争力，高资本开支有力支撑。强技术赋能下，公司深度推进“两提一降”，成本管控能力突出。2024Q1桶油成本27.59美元/桶，分别较2023年底和2023Q1下降1.24和0.63美元/桶。其中，折旧、折耗及摊销费用降幅较大，主要原因系汇率变动和产量结构变化的综合影响。资本开支层面，2023年完成资本支出1296亿元，同比+271亿元（+26.4%）。分项目看，勘探、开发、生产资本化和其他项目分别约198、827、255、17亿元，同比-7、+267、+16、-4亿元。2024Q1公司资本支出约290亿元，同比+17.3%，主要原因系在建项目及调整井工作量同比有所增加。另据《2024年战略展望》，公司预计2024-2025年资本支出分别为1280和1250-1350亿元，有力支撑增储上产、技术研发和油气基础设施建设。 现金流充沛发展稳健，高分红强化股东回报。2023全年和2024Q1公司经营性现金流净额分别达2097.4和599.8亿元，同比+2.0%和+15.4%。在此基础上，2023年公司资本负债率由2022年的18.3%进一步下降至15.2%，整体生产经营发展稳健。作为高分红标杆性央企，公司一贯注重股东回报，保持每年2次派息。2023年度全年股息合计每股1.25港元（含税），合计派息约594.6亿港元，分红比例约43.6%，高于既定利润分配政策。估值层面，截至4月26日，公司PB（MRQ）约2.02倍，仍低于国际巨头康菲石油（3.10倍）、埃克森美孚（2.28倍）等。乘新一轮国企改革东风，增储上产、技术赋能下，公司内部资产持续优化，估值有望迎来重塑，长期投资价值凸显。 盈利预测与投资建议：基于公司年报披露数据及2024年国际原油市场预期，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为1501.7、1544.9、1604.6亿元（前次预测24-25年分别为1349.0、1408.7亿元），当前股价对应PE分别为9.5、9.2、8.9倍，对应PB分别为1.7、1.5、1.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：油价波动；宏观经济波动；地缘政治因素；汇率风险；油田开发不及预期；信息更新不及时等。

     中国海油(600938) 事件: 2024年4月25日，中国海油发布2024年一季报，2024Q1实现营业收入1114.68亿元，同比+14.1%，环比+1.5%；实现归母净利润397.19亿元，同比+23.7%，环比+51.6%；销售毛利率为53.4%，同比上升2.8个pct，环比上升4.2个pct，销售净利率为35.64%，同比上升2.8个pct，环比上升11.6个pct；经营活动现金流净额为599.78亿元。 投资要点: 石油销售实现量价齐升，2024Q1归母净利润创历史新高 2024年第一季度，全球经济呈现出韧性，中国经济复苏动能逐渐增强。国际油价震荡上行，布伦特原油期货均价为81.76美元/桶，同比基本持平。2024Q1实现营业收入1114.68亿元，同比+14.1%，环比+1.5%；实现归母净利润397.19亿元，同比+23.7%，环比+51.6%。公司2024Q1归母净利润创历史新高，主要系油气销量上升及实现油价上升。销量方面，2024Q1，公司实现总净产量180.1百万桶油当量，同比上升9.9%。其中，中国净产量123.2百万桶油当量，同比上升6.9%，主要来自新项目投产带来的产量贡献；海外净产量56.9百万桶油当量，同比上升16.9%，主要原因是圭亚那和加拿大产量增加。价格方面，2024Q1公司平均实现油价为78.75美元／桶，同比上升6.2%；平均实现气价为7.69美元／千立方英尺，同比下降7.7%。 桶油作业成本方面，2023年公司桶油主要成本为28.83美元/桶油当量，同比-5.1%，其中作业费用同比下降2.6%，主要是汇率变动和产量增长的综合影响，折旧、折耗和摊销同比下降4.1%，主要是产量结构变化及汇率变动的综合影响；除所得税以外的其他税项同比下降10.7%，主要是油价下降的影响。公司坚持实施提质降本增效，桶油作业费用处于国际同业前列，进一步夯实成本竞争优势。2024Q1，公司桶油主要成本为27.59美元，同比下降2.2%，成本优势有望继续扩大。 持续夯实增储上产，2024Q1资本开支同比+17.3% 2023年，公司全年实现油气净产量678百万桶油当量，连续5年创历史新高，渤海油田保持中国第一大原油生产基地地位。公司天然气连续七年增产超百亿立方米，为社会经济发展提供了坚实支撑。2023年，公司持续推动工程标准化，加快产能建设、加速项目审批，资本支出达人民币1279亿元，同比+27%。据公司二零二四年经营策略公告，2024/2025/2026年公司净产量目标为700-720/780-800/810-830百万桶油当量。 2024Q1，公司资本支出约人民币290.1亿元，同比上升17.3%，主要系在建项目及调整井工作量同比有所增加。2024Q1，公司共获得2个新发现，并成功评价4个含油气构造。其中，中国海域成功评价渤中8-3南，开辟了海上超深层油气勘探新领域。在海外，圭亚那Stabroek区块获得新发现Bluefin，进一步扩大了区块东南部储量规模。 高盈利+高分红价值凸显，所属集团央企经营考核位居第一 2023年7月15日，国务院国资委公布了2022年度中央企业负责人经营业绩考核A级企业名单（49家），中国海洋石油集团位列第一。至此，中国海洋石油集团已连续第19次在国务院国资委年度考核中获评A级。 公司作为中国海洋石油集团在中国境内外从事油气勘探、开发、生产和销售业务的唯一机构，专注于上游油气开发业务，公司盈利水平保持高位，同时持续与股东共享发展成果。据公司公告，2022年至2024年，公司全年股息支付率预计将不低于40%；无论公司的经营表现如何。2022年至2024年，全年股息绝对值预计不低于0.70港元/股(含税)。据公司2023年年报，公司向全体股东派发2023年末期股息每股0.66港元（含税），连同已派发的中期股息每股0.59港元（含税），2023年度末期股息及中期股息合计每股1.25港元（含税）。2023年，公司末期股息与中期股息共派发现金542亿元，分红比率达43.8%。 培育负碳产业，加强用能替代 公司加快油田的绿色低碳转型步伐，立足自身优势，稳妥推进CCS/CCUS，通过科技攻关和项目示范，探索负碳技术，培育负碳产业。据公司ESG报告，2023年1月，公司与相关合作方共同签署《在中国大亚湾地区开发和运营碳捕集、利用与封存（简称CCS/CCUS）项目联合研究协议》，启动联合研究工作。公司已建立中国海油CCUS源汇匹配分析系统，制定了海上二氧化碳封存场地选址评价标准及风险评价流程，并开展封存场地优选和方案设计工作，完成大亚湾石化园区碳源梳理分析。 此外，公司加快油气勘探开发与新能源融合发展。2023年7月，公司编制《中国海油加快油气勘探开发与新能源融合发展实施方案》，加快绿色电力供应设施建设，进一步提高海上平台岸电使用比例，推进外购电力清洁化，聚焦“两湾一区”重点油气区域，确立渤海油田绿电替代、北部湾综合能源系统建设等多项重点任务。 盈利预测和投资评级预计公司2024-2026年营业收入分别为4454.76、4682.73、4972.03亿元，归母净利润分别为1422.28、1502.26、1616.30亿元，当前股价对应PE分别10.0、9.5、8.8倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示原油价格波动、天然气价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、汇率风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年4月25日，公司发布2024年第一季度报告。2024年一季度，公司实现营业收入1114.68亿元，同比增长14.1%；实现归母净利润397.19亿元，同比增长23.7%；实现扣非归母净利润394.75亿元，同比增长25.5%。 产量超预期增长，海外产量增速高达17%。24Q1，公司实现油气产量180.1百万桶油当量，同比增长9.9%。分区域来看，国内得益于新油气田投产实现产量123.2百万桶油当量，同比增长6.9%，占总净产量的68.4%；国外产量为56.9百万桶油当量，同比增长17.1%，占总净产量的31.6%，高增长主要得益于圭亚那和加拿大的产量贡献。分品种来看，石油液体产量为140.7百万桶，同比增长9.6%；天然气产量为2295亿立方英尺，同比增长10.6%。 油价同比增长，天然气以量补价。据wind数据，24Q1，布伦特原油期货价格同比下滑0.4%至81.76美元/桶，布伦特原油现货价格同比增长2.5%至83.39美元/桶。在此背景下，公司石油液体平均实现价格78.75美元/桶，同比增长6.2%，实现石油液体销售收入为782.03亿元，同比增长23.6%；天然气平均实现价格为7.69美元/千立方英尺，同比虽下滑7.7%，但在产量快速增长的推动下，公司天然气销售收入实现同比7.9%的增长，达到117.74亿元。 成本进一步压降，毛利率同比提高。公司进一步挖潜成本下降空间，24Q1的桶油主要成本为27.59美元/桶油当量，同比下降2.2%。其中，桶油作业费/折旧折耗摊销/弃置费/销售管理费用/除所得税以外的其他税金分别为6.91/13.77/0.87/1.99/4.05美元/桶，同比分别变化-1.14%/-3.16%/-17.92%/-13.10%/+10.66%，除税金以外，其他单位成本项目均有明显下降。综合来看，公司24Q1实现毛利率53.4%，同比提升4.2pct；实现归母净利率35.6%，同比提升2.8pct。 新项目顺利推进，助力公司增储上产。24Q1，公司获得2个新发现，成功评价4个含油气构造；其中，中国海域成功评价渤中8-3南、开辟了海上超深层油气勘探新领域，海外圭亚那Stabroek获得新发现Bluefin，进一步扩大了区块东南部储量规模。开发生产方面，绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目较计划提前投产，预计2025年达到高峰产量，高峰产量可达到30300桶油当量/天。 投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为1480.84/1568.32/1656.99亿元，EPS分别为3.11/3.30/3.48元/股，对应2024年4月25日的PE分别为9/9/8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。

     中国海油(600938) 中国海油2024Q1业绩显著超预期 2024Q1归母净利润397亿元，同比+24%，显著超出市场预期。增长来源简单拆分：约32亿来自增量因素，约28亿来自原油实现折价改善因素，约12亿来自汇率因素，超预期的点或来自于上述三方面。经营现金流净额600亿，投资支付现金285亿，自由现金流简单估算315亿（同比+36亿）。 产量超预期增长，主要来自南美项目产量增加 2024年Q1净产量180MMBOE，同比+10%，超出此前预期的7%。主要得益于南美洲原油产量同比+37%，来自圭亚那Payara项目（去年底投产）和巴西Buzios5项目（去年中期投产），以及绥中旅大项目今年一季度投产。 成本下降主要得益于汇率变化 成本方面，2024Q1桶油主要成本27.59美金/桶，比去年同期略降0.6美金/桶，主要来自汇率变化。 实现油价较往年同期折价有所收窄 2024Q1原油实现价格79美元/桶，比布油折价约3美金/桶，相比去年同期折价8美金/桶显著改善，基本回到历史正常折价水平。天然气实现价格同比-7.7%。 盈利预测与投资评级:原本2024-2026年归母净利润预测1397/1577/1623亿元，因一季度上产速度和实现价格以及业绩均超预期，上调2024-2026年归母净利润为1504/1664/1715亿元。A股对应PE9/8/8倍，H股对应PE5.6/5.0/4.9倍。2024年分红收益率预期，A股4.8%，H股7.9%。维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

     中国海油(600938) 投资要点 事件：公司发布2024年一季度报告：实现营业收入1115亿元（同比+14%，环比+2%），归母净利润397亿元（同比+24%，环比+52%），扣非归母净利润395亿元（同比+25%，环比+34%）。公司加大油气勘探开发力度，推进提质增效升级行动，油气净产量稳步增长，成本竞争优势得到巩固，第一季度归母净利润创历史新高。 原油实现销售价格增加超预期：24Q1国际布伦特油价同比基本持平：23Q1布油均价82.2美元/桶，24Q1布油均价81.8美元/桶。而公司原油实现销售价格从23Q1的74.17美元/桶提升到24Q1的78.75美元/桶，同比+6%，与布油折价从8美元/桶缩窄到3美元/桶。 项目提前投产，产量增加超预期：24Q1，公司实际净产量180百万桶油当量（同比+10%），其中石油净产量141百万桶（同比+10%），天然气65亿立方米（同比+11%）。较公司年初制定的2024年油气当量产量目标为700-720百万桶油当量，同比为3%至6%，24Q1产量大超预期。绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目，较计划提前投产，公司预计这两个项目2025年达到高峰产量。此外，渤中19-2油田开发项目，深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目、海外的巴西Mero3项目、加拿大长湖西北项目在推进中。 资本支出增加超预期：24Q1，公司资本开支共计290亿元，同比+43亿元（+17%），其中勘探/开发/生产资本化/其他分别48/175/64/3亿元，同比-1/+17/+25/+1亿元。较公司年初制定的2024年资本开支为1250-1350亿元，同比为-4%至+4%，24Q1资本开支大超预期。 桶油成本降低超预期：24Q1，公司桶油主要成本27.59美元/桶，同比-0.63美元/桶（-2.2%）。其中，作业费用6.91美元/桶，同比-0.08美元/桶（-1.1%）；折旧、折耗及摊销13.77美元/桶，同比-0.45美元/桶（-4.1%）；弃置费0.87美元/桶，同比-0.19美元/桶（-17.9%）；销售及管理费用1.99美元/桶，同比-0.3美元/桶（-13.1%）；除所得税以外的其他税金4.05美元/桶，同比+0.39美元/桶（+10.7%）。折旧、折耗及摊销下降主要是由于汇率变动和产量结构变化的综合影响。 公司注重股东回报：根据我们最新预测，预计公司2024年净利润1500亿元，按照2022-2023年全年分红比例43%，合计派息645亿元，按2024年4月25日收盘价，中海油A股股息率为4.7%；中海油H股税前股息率为7.9%，按10%扣税，税后股息率为7.1%，按28%扣税，税后股息率为5.7%。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们调整2024-2026年归母净利润分别1500、1635、1729亿元（此前2024-2026年预期1382、1545、1598亿元），按2024年4月25日收盘价对应A股PE分别9、8、8倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 业绩简评 中国海油于2024年4月25日发布公司2024年第一季度报告，公司2024Q1实现营业收入1114.68亿元，同比增加14.10%；实现归母净利润397.19亿元，同比增加23.70%。公司业绩在原油价格同比下降0.49%的情况下实现大幅增长，再超预期。 经营分析 实现油价显著修复，桶油成本管控良好：2024Q1布伦特原油期货结算价均值为81.76美元/桶，同比减少0.49%，环比减少1.32%。在油价基本同比持平的情况下，公司2024Q1石油液体平均实现价格为78.75美元/桶，同比增加6.20%。公司贯彻降本增效，桶油成本管理良好，2024Q1桶油主要成本为27.59美元/桶，同比下降2.23%，公司桶油成本优势凸显。 持续维持较高资本支出水平，公司油气产量维持较高增速增长：公司为响应增储上产号召，资本支出水平维持较高水平，2024Q1公司勘探开发资本支出达287.2亿元，同比增加16.81%。较高的资本支出水平保障公司油气生产工作，2024Q1公司油气总产量达1.80亿桶油当量，同比增加9.88%，其中，原油产量达1.41亿桶，同比增加9.58%；天然气产量达2295亿立方英尺，同比增加10.60%，油气产量维持较高增速，再超预期。 新项目顺利推进，公司高成长性优势凸显：2024年公司新项目建设有序推进，其中绥中26-1和旅大5-2油田二次调整开发项目较计划提前投产，预计2025年达到高峰产量。新项目的陆续投产有望支撑公司油气产量维持较高增速增长，公司高成长性优势凸显。 盈利预测、估值与评级 我们看好油价中枢稳健下的未来公司业绩稳定性和公司持续增长资本开支带来的成长性，因此我们上调了2024-2026年公司盈利预测，上调比例分别为15%/14%/14%，2024-2026盈利预测为1550亿元/1600亿元/1650亿元，对应2024-2026年EPS为3.26元/3.36元/3.47元，对应PE为8.85X/8.58X/8.31X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）油气田投产进度不及预期；（2）OPEC+减产执行强度不及预期风险；（3）原油供需受到异常扰动；（4）能源政策及制裁对企业经营的影响；（5）汇率风险；（6）其他不可抗力风险。

     中国海油(600938) 核心观点 公司油气产品量价齐升，归母净利润同比增长23.7%，业绩超预期。公司2024年第一季度实现营业收入1114.7亿元（同比+14.1%，环比+1.5%），归母净利润397.2亿元（同比+23.7%，环比+51.6%），扣非归母净利润为394.8亿元（同比+25.5%，环比+33.9%），经营性净现金流599.8亿元（同比+15.4%），自由现金流309.6亿元（同比+13.7%），业绩超预期。 业绩超预期主要由于公司油气产品量价齐升，成本持续优化下降，绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目已成功投产，高峰产量可达3.03万桶油当量/天。公司第一季度油气销售收入为900亿元（同比+21.3%），其中净产量为180.1百万桶油当量（同比+9.9%），石油液体平均实现价格78.8美元/桶（同比+6.2%），桶油成本为27.6美元/桶油当量（同比-2.2%）。 持续增加资本开支力度，海外净产量强劲增长。公司2024年资本开支目标 为1250-1350亿元，第一季度资本开支为290亿元，同比增加43亿元（+17.3%），共获得秦皇岛29-6、圭亚那Bluefin两个新发现，成功评价4个含油气构造。公司2024年产量目标为700-720百万桶油当量，第一季度净产量为180.1百万桶油当量（同比+9.9%），其中石油净产量140.7百万桶（同比+9.6%），天然气净产量2295亿立方英尺（同比+10.6%）；国内净产量123.2百万桶油当量（同比+6.9%），海外净产量56.9百万桶油当量（同比+16.9%），主要得益于圭亚那和加拿大长湖油砂项目的产量贡献。 桶油成本持续降低，原油实现价格贴水大幅收窄。公司2024年第一季度桶油主要成本为27.59美元/桶油当量，同比降低0.63美元/桶油当量（-2.2%），较2023年平均成本降低1.24美元/桶油当量（-4.3%），主要受汇率贬值和产量结构变化的因素影响。2024年第一季度布伦特原油均价为81.8美元／桶，同比降低0.4美元/桶，但公司石油液体实现价格78.8美元/桶，同比增加4.6美元/桶，贴水幅度大幅收窄，主要受公司海外挂靠油价的变动影响；天然气实现价格7.69美元/千立方英尺（同比-7.7%），主要由于海外天然气价格下行，以及国内汇率贬值的因素影响。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 投资建议：由于原油价格维持高位，我们将2024年布伦特原油均价预测由85美元/桶上调至86美元/桶，因此上调公司2024年盈利预测至1498亿元（原值为1468亿元），维持公司2025-2026年盈利预测为1564、1633亿元，同比+21.0%/+4.4%/+4.5%，EPS为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.2/8.8/8.4倍，对于H股PE分别为5.5/5.3/5.1倍，维持“买入”评级。

     中国海油(600938) 事件 中国海油发布2024年一季报：公司实现营业收入1114.68亿元，同比增长14.1%。实现归属于母公司股东的净利润397.19亿元，同比增长23.7%，环比增长51.6%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为394.75亿元，同比增长25.5%。 投资要点 持续坚持增储上产，油气净产量高速增长 公司持续加大油气勘探开发力度，扎实推进提质增效升级行动，油气净产量稳步增长。2024Q1公司实现总净产量180.1百万桶油当量，同比上升9.9%。其中，中国净产量123.2百万桶油当量，同比上升6.9%，主要来自新项目投产带来的产量贡献；海外净产量56.9百万桶油当量，同比上升16.9%，主要原因是圭亚那和加拿大产量增加。2024Q1公司共获得2个新发现，并成功评价4个含油气构造。其中，中国海域成功评价渤中8-3南，开辟了海上超深层油气勘探新领域。在海外，圭亚那Stabroek区块获得新发现Bluefin，进一步扩大了区块东南部储量规模。开发生产方面，绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目已成功投产，其他新项目正在顺利推进，助力公司实现2024年油气产量目标7亿-7.2亿桶油当量。 实现油价上升叠加成本管控优秀，进一步增强盈利能力 2024Q1国际油价震荡上行，布伦特原油期货均价为81.76美元/桶，同比基本持平。本公司的平均实现油价为78.75美元／桶，同比上升6.2%；平均实现气价为7.69美元／千立方英尺，同比下降7.7%。同时，公司桶油成本同比下降2.2%至27.59美元/桶，实现油价上升以及桶油成本下降进一步提升了公司盈利能力。 维持高强度资本支出，成长性优势凸显 2024Q1公司资本支出约人民币290.1亿元，同比上升17.3%，主要原因是在建项目及调整井工作量同比有所增加，其中勘探资本支出48.5亿元，同比-1.4%；开发资本支出174.7亿元，同比+10.5%；生产资本化支出64亿元，同比+65.7%。根据公司2024年战略展望指引，2024年资本支出预计将达1250亿-1350亿元人民币，一季度资本开支占比仅有21.5%-23%，预计全年资本开支和去年相比略有增长。公司资本开支及产量保持高位，未来三年油气开采规划增速高于行业内其他主要企业。 盈利预测 综合考虑地缘冲突导致原油价格中枢持续上行，公司油气净产量高增等情况，我们对公司业绩预测进行适当上调，预测公司2024-2026年收入分别为4448、4806.4、5004.2亿元，EPS分别为3.05、3.26、3.53元，当前股价对应PE分别为9.5、8.9、8.2倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年4月25日，中国海油发布2024年一季度报告。2024年第一季度，公司实现营业收入1114.68亿元，同比+14.08%，环比+1.53%；实现归母净利润397.19亿元，同比+23.69%，环比+51.61%；实现扣非后归母净利润394.75亿元，同比+25.48%，环比+33.90%；实现基本每股收益0.84元，同比+23.7%。公司加权平均ROE为5.79%，同比+0.54pct。 点评： 公司实现油价价差收窄至2.61美元/桶：2024Q1，国际油价在中东地缘风险下维持高位震荡，布伦特原油均价81.36美元/桶，同比基本持平。公司实现油价78.75美元/桶，同比+6%，较布油平均折价2.61美元/桶，较去年同期7.93美元/桶的折价大幅收窄，实现气价7.69美元/千立方英尺，同比-8%，主要受人民币汇率折算影响。 24Q1油气产量增速达到9.9%：2024Q1，公司油气净产量180.1百万桶油当量，同比+9.9%，超过6.2%的全年目标产量增速水平上限。其中，石油产量140.7百万桶（占比78%），同比+9.6%，天然气产量2295亿立方英尺（占比22%），同比+10.6%。国内产量同比+6.9%至123.2百万桶，海外产量同比+16.9%至56.9百万桶，海外产量占比31.6%，同比+2pct，主要得益于圭亚那和加拿大的产量贡献。此外，圭亚那Stabroek区块获得新发现Bluefin，或将进一步扩大区块东南部储量规模。 桶油成本同比下降0.63美元/桶：2024Q1，公司桶油主要成本为27.59美元（同比-0.63美元）。其中，桶油折旧、折耗及摊销费用和桶油销售及管理费用下降幅度较大，分别同比-0.45、-0.30美元，折旧、折耗及摊销下降主要是由于汇率变动和产量结构变化的综合影响。除所得税外其他税金同比+0.39美元/桶，主要受征收矿权收益金的影响。 开发及生产资本化支出比例高于计划：2024Q1，公司实现资本开支290亿元，同比+17%，其中生产资本化支出同比+65.67%，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为17%、60%、22%，相较2024年初公司披露资本开支计划，Q1开发及生产资本化的实际投资比例有所提升。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1650.35、1783.22和1871.42亿元，同比增速分别为33.3%、8.1%、4.9%，EPS分别为3.47、3.75和3.93元/股，按照2024年4月25日A股收盘价对应的PE分别为8.32、7.70和7.33倍，H股收盘价对应的PE分别为4.97、4.60、4.38倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有较大修复空间，且有望享受高股息，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

     中国海油(600938) 事件：中国海油发布公司2023年年度报告，2023年实现营业收入4160.09亿元，同比去年下降1.33%；实现归属于上市公司股东的净利润为1238.43亿元，同比下降12.60%。 2023年国际油价有所下滑，桶油成本管控能力依然亮眼，业绩降幅仍低于同期油价跌幅，业绩符合预期。2023年Brent原油均价为82.56美元/桶，同比下降18.23%；2023年公司的平均实现油价为77.96美元/桶，同比下降19.29%。2023年公司坚持提质降本增效，桶油成本得到良好的控制，桶油主要成本为28.83美元，相较于2022年下降了1.56美元，降幅为5.13%，成本优势显著。2023年公司实现归母净利润为1238.43亿元，比去年同期下降12.60%，降幅低于同期国际油价，2023年实现营业收入4160.09亿元，同比去年下降1.33%，业绩符合预期，公司业绩韧性凸显，盈利能力强。 油气产量创5年历史新高，公司未来业绩确定性强。2023年，公司油气产量创5年历史新高，实现油气净产量约678.0百万桶当量，超额完成年初设定的650-660百万桶当量的产量目标，同比增长8.65%。据公司规划，2024-2026年公司油气净产量目标将进一步达700-720、780-800、810-830百万桶油当量，按中枢计算同比增速分别为4.72%、11.27%、3.80%，未来产量稳中有升，公司业绩有所保障。 新项目有序推进，资本支出上调助推增储上产再上新台阶，公司高成长性值得期待。2023年，公司共获9个新发现，并成功评价22个含油气构造，储量替代率达180%，较前3季度增加1个新发现，并成功评价1个含油气构造，储量寿命连续七年保持在10年以上，增储步伐稳步前行。公司加快产能建设，2023年公司实际发生的资本支出1279.13亿元，同比上涨27.46%。展望2024年，全球经济有望保持弱增长，中国经济长期向好的基本趋势不变，公司将坚持油气增储上产，预计资本支出1250至1350亿元，助推增储上产再上新台阶。2024年，公司有多个新项目顺利投产，主要包括中国的渤中19-2油田开发项目、深海一号二期项目、惠州26-6油田开发项目以及海外的巴西Mero3项目等，高成长性值得期待。 公司持续维持高股息，股东投资回报率高。2023年，公司现金分红总额为539.34亿元（以1港元兑0.9071人民币计算），公司股利支付率为44%。以公司2023年12月29日收盘价计算，公司A股股息率为5.44%，H股股息率为9.62%。公司自2022年4月21日上市以来，已现金分红3次，累计现金分红数额达807.45亿元，分红率达32.78%，累计分红占比（含回购股份）达到80.44%。 公司盈利预测及投资评级：我们看好油价中枢稳健下的未来公司储产空间高，成本管控能力强，具有业绩稳定性，持续维持我们预测，公司2024-2026年营业收入为4349.88/4612.20/4876.00亿元，归母净利润为1312.10/1478.85/1554.54亿元，对应EPS分别为2.76/3.11/3.27元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为10.85/9.62/9.16倍。上调至“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）国际政治经济因素变动风险；（2）原油及天然气价格波动产生的风险；（3）汇率波动及外汇管制的风险；（4）油气价格前瞻性判断与实际出现偏离的风险。

     中国海油(600938) 事项： 中国海油近期发现多个海上油气资源。2024年2月25日，中国海油渤海深层油气田——渤中26-6油田新增油气探明地质储量超4000万立方米，累计探明地质储量超2亿立方米；2024年3月8日，中国海油在南海发现开平南亿吨级油田，是截至目前我国在深水领域自主发现的最大油田；2024年3月18日，中国海油在渤海获得秦皇岛27-3亿吨级油田发现，这是中国渤海中北部海域时隔10年后又一个亿吨级油田；2024年3月25日，中国海油在渤海超5000米的地层钻探发现一口高产油气井，测试日产油气当量近1400立方米，创造我国海上深层油气探井日产纪录。 国信化工观点： 1）海洋油气尤其是深海油气探明率低，具有非常大的发掘潜力：目前陆地油气勘探技术成熟，油气探明程度较高，新发现油气规模逐步变小，而海洋油气资源探明率较低，勘探潜力较大。截至2017年，陆地油、气储量探明率分别为36.72%、47.01%，而海洋油、气储量探明率仅为23.70%及30.55%。由于海洋油气勘探处于早期阶段，海洋油气成为最现实的油气开发新领域。 2）海洋油气开发装置与技术的不断发展，带动成本不断下降，推动油气开采从浅水走向深水，海洋油气勘探支出持续快速增加，将带动海洋油气储量及产量快速上升：2010年以来为超深水发展阶段，深吃水立柱生产平台、第五代半潜式钻井平台、远洋钻井船、智能深水钻井平台等装备的发展，使超深水领域的发展得到极大推动。油气勘探支出方面，2022年海上油气绿地项目投资额突破1000亿美元，未来有望继续维持在1000亿美元以上。海洋油气储量发现方面，2011年到2023年，年均油气发现180亿桶油当量，深水发现占比达到51%。根据IEA数据，深水原油产量有望由2015年的6百万桶/天增加至2040年的10百万桶/天，深水天然气年产量则有望从2015年的830亿立方米，快速增加至2040年的4610亿立方米。 3）海洋油气是增储上产重点方向，公司是国内油气增储上产主力军。中国的海洋油气资源占国内总资源量的约1/3，2023年中国海洋原油产量6220万吨，新增产量约360万吨，占全国原油产量增量的60%以上目前中浅层海洋油气勘探开发日趋成熟，近海的深层油气资源、深水海域的油气资源及已开发的海上稠油和低渗透油气资源仍是我国油气资源增储上产重点方向。国内公司在渤海、南海西部、南海东部、东海和陆上进行油气勘探和开发，深水、超深水油气资源前景广阔。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1468/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.09/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.7/9.1/8.7倍，对应H股PE分别为5.7/5.4/5.2倍，维持“买入”评级。

     中国海油(600938) 事件： 公司发布2023年年报，全年实现营业收入4166亿元（同比-1%），归母净利润1238亿元（同比-13%）。其中2023Q4单季实现营业收入1098亿元（同比-1%，环比-4%），归母净利润262亿元（同比-20%，环比-23%）。 油气净产量及净证实储量连续6年稳步提升 公司2023年油气净产量完成678百万桶油当量（同比+8.7%），超额完成年初制定的产量目标。净证实储量达6784百万桶油当量（同比+8.7%），储量替代率达180%，2017-2023年公司油气产储量连续6年创新高，储量寿命连续7年稳定在10年以上。2024-2026公司三年滚动产量目标分别为700-720/780-800/810-830百万桶油当量，2024年目标储量替代率不低于130%，产量储量有望再创新高。 技术助力降本增效，成本管控优势显著 公司提升钻完井核心技术能力，强化钻完井精益化管理，中国海上在产油气田采收率显著提高1.2%，自然递减率有效控制在10%以下。平均钻井日效率较2019年+19%，实现连续4年上升；钻井周期较2019年-18%，实现连续4年下降。2023年实现桶油主要成本28.83美元/桶油当量（同比-5.1%），处于国际同业前列。 资本开支适配产量增长，新增项目稳步推进 公司2023年资本支出完成1296亿元（同比+26.4%），其中勘探和开发占比分别是15%和64%；2024年资本支出有望达1250-1350亿元，其中勘探和开发占比分别是16%和63%，资本支出结构基本保持稳定。公司2024年新项目稳步推进，2024年初巴西Mero2项目投产，基本完成2023年新增项目目标。其余重大新增项目包括绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目，深海一号二期天然气开发项目以及巴西Mero3项目预计在2024投产。 盈利预测、估值与评级 考虑到国际油价中枢有望维持在中高位，公司增储上产稳步推进，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4375.41/4580.54/4658.63亿元，同比+5.02%/+4.69%/+1.70%，归母净利润分别为1377.52/1486.58/1553.04亿元，EPS分别为2.90/3.13/3.26元/股，建议持续关注。 风险提示：中东地缘政治事件风险；石油和天然气价格波动风险；石油和天然气需求恢复不及预期风险。

     中国海油(600938) 事件: 2024年3月22日，中国海油发布2023年年度报告：2023年实现营业收入4166.09亿元，同比降低1.3%；实现归母净利润1238.43亿元，同比降低12.6%；实现扣非归母净利润1251.88亿元，同比降低10.7%；销售毛利率49.9%，同比降低3.2个pct，销售净利率29.8%，同比降低3.8个pct；经营活动现金流净额为2097.43亿元。 2023Q4单季度，公司实现营业收入1097.92亿元，同比-1.2%，环比-4.3%；实现归母净利润为262亿元，同比-20.4%，环比-22.7%；扣非后归母净利润294.8亿元；经营活动现金流净额为507亿元。销售毛利率为50.7%，同比+1.6pct，环比+3.9pct；销售净利率为24.1%，同比降低5.6pct，环比降低2.5pct。 投资要点: 克服油价震荡业绩维持稳健，桶油主要成本同比下降5.1% 2023年在全球经济下行压力加大，国际原油均价显著回落情况下，公司扎实推进高质量发展，储量产量再创历史新高，盈利水平保持高位。2023年实现营业收入4166.09亿元，同比降低1.3%；实现归母净利润1238.43亿元，同比降低12.6%，在油价下跌背景下保持了强劲的盈利能力。分板块来看，2023年，油气销售/贸易板块分别实现营业收入3279/793亿元，同比分别变动-7%/+31%；实现毛利润分别为2021/54亿元，同比分别为变动-9%/+76%；毛利率分别为61.6%/6.76%，同比分别变动-1.0个pct/+1.7个pct。2023年，全球原油价格震荡，国际油价上半年震荡下行、下半年先涨后跌，布伦特原油年度均价为82.2美元／桶，同比下降17.0%。2023年，公司折旧、折耗和摊销总额689.47亿元，同比+9.7%，主要系产量上升带来折旧、折耗和摊销总额上升；公司资产减值及跌价准备为35.23亿元，较2022年的6.77亿元增长了28.46亿元，主要系北美地区油气资产计提减值准备的影响。2023年，公司经营活动产生的净现金流量为2097.43亿元，同比+2.0%。 桶油作业成本方面，2023年公司桶油主要成本为28.83美元/桶油当量，同比-5.1%，其中作业费用同比下降2.6%，主要是汇率变动和产量增长的综合影响，折旧、折耗和摊销同比下降4.1%，主要是产量结构变化及汇率变动的综合影响；除所得税以外的其他税项同比下降10.7%，主要是油价下降的影响。公司坚持实施提质降本增效，桶油作业费用处于国际同业前列，进一步夯实成本竞争优势。 持续夯实增储上产，油气净产量连续五年创历史新高 2023年，公司全年实现油气净产量678百万桶油当量，连续5年创历史新高，渤海油田保持中国第一大原油生产基地地位。公司天然气连续七年增产超百亿立方米，为社会经济发展提供了坚实支撑。2023年，公司持续推动工程标准化，加快产能建设、加速项目审批，资本支出达人民币1279亿元，同比+27%。据公司二零二四年经营策略公告，2024/2025/2026年公司净产量目标为700-720/780-800/810-830百万桶油当量。 2024年，预计公司将有多个重要新项目投产，包括中国的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目、深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目和神府深层煤层气勘探开发示范项目以及海外的巴西Mero3项目。公司资本支出预算保持稳定，据公司宣布，2024年公司资本支出为1250-1350亿元。 高盈利+高分红价值凸显，所属集团央企经营考核位居第一 2023年7月15日，国务院国资委公布了2022年度中央企业负责人经营业绩考核A级企业名单（49家），中国海洋石油集团位列第一。至此，中国海洋石油集团已连续第19次在国务院国资委年度考核中获评A级。 公司作为中国海洋石油集团在中国境内外从事油气勘探、开发、生产和销售业务的唯一机构，专注于上游油气开发业务，公司盈利水平保持高位，同时持续与股东共享发展成果。据公司公告，2022年至2024年，公司全年股息支付率预计将不低于40%；无论公司的经营表现如何。2022年至2024年，全年股息绝对值预计不低于0.70港元/股(含税)。据公司2023年年报，公司向全体股东派发2023年末期股息每股0.66港元（含税），连同已派发的中期股息每股0.59港元（含税），2023年度末期股息及中期股息合计每股1.25港元（含税）。2023年，公司末期股息与中期股息共派发现金542亿元，分红比率达43.8%。 培育负碳产业，加强用能替代 公司加快油田的绿色低碳转型步伐，立足自身优势，稳妥推进CCS/CCUS，通过科技攻关和项目示范，探索负碳技术，培育负碳产业。据公司ESG报告，2023年1月，公司与相关合作方共同签署《在中国大亚湾地区开发和运营碳捕集、利用与封存（简称CCS/CCUS）项目联合研究协议》，启动联合研究工作。公司已建立中国海油CCUS源汇匹配分析系统，制定了海上二氧化碳封存场地选址评价标准及风险评价流程，并开展封存场地优选和方案设计工作，完成大亚湾石化园区碳源梳理分析。 此外，公司加快油气勘探开发与新能源融合发展。2023年7月，公司编制《中国海油加快油气勘探开发与新能源融合发展实施方案》，加快绿色电力供应设施建设，进一步提高海上平台岸电使用比例，推进外购电力清洁化，聚焦“两湾一区”重点油气区域，确立渤海油田绿电替代、北部湾综合能源系统建设等多项重点任务。 盈利预测和投资评级综合考虑原油供需及价格情况，我们对公司业绩预测进行适当上调，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1422.28、1502.18、1616.22亿元，对应PE分别9.4、8.9、8.3倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡。

     中国海油(600938) 主要观点： 事件描述 3月21日晚，中国海油发布2023年报，全年实现营收4166.09亿元，同比下降1.33%，实现归母净利润1238.43亿元，同比减少12.60%；实现扣非净利润1251.88亿元，同比减少11.00%，基本每股收益2.60元。 经营层面良好，全年桶油成本继续下行 业绩受一次性影响因素拖累，经营层面稳健。公司第四季度实现营收1097.92亿元，同比-1.16%，环比-4.32%；归母净利润261.98亿元，同比-20.45%，环比-22.68%；扣非净利润294.82亿元，同比-10.57%，环比-11.68%。四季度盈利同比下滑受到北美地区油气资产计提减值准备影响，全年资产减值及跌价准备为35.23亿元。另外，公司2023年除所得税外的其他税金较2022年增加29.6%，主要是根据本年新出台的法规确认矿业权出让收益的影响。除一次性影响外经营层面稳健。 桶油成本继续下行，凸显核心竞争优势。中国海油凭借较低的桶油生产成本、国际领先的生产技术、精简高效的人员配置降本增效，盈利能力在行业内处于领先水平。2023全年桶油成本为28.83美元，同比下降5.13%。公司桶油作业费用全球领先，2023年该项费用为7.54美元/桶。公司桶油折旧、折耗与摊销费用处于行业平均水平且在逐年降低，由2013年的21.03美元/桶降低至2023年14.06美元/桶。 积极资本开支推进增储上产，储量产量增速行业领先 近年来，中国海油持续践行积极的资本开支以保证增储上产战略目标的实现，坚持增储上产，布局全球的战略，自2016年起资本持续增长，过去6年公司资本开支CAGR达13.09%。2023年全年资本支出1296亿元，为历史新高。2024年预算资本开支1250-1350亿元。在持续资本开支保障下，公司储量与产量增长速度行业领先。2023年公司石油天然气净证实储量达到381.7百万桶油当量，储量寿命（含权益法核算储量）达到10年，连续7年稳定在10年以上，储量替代率达到182%。2023年油气产量为678百万桶油当量，连续5年创历史新高，2024-2026年油气产量目标为700-720，780-800，810-830百万桶，2024-2025年产量目标较上年指引大幅提升。 报告期内，公司在全球获得9个新发现，在国内落实多个亿吨级大油田，探获首个深煤层千亿方大气田；在海外，圭亚那项目再获亿吨级油田，以上项目为公司未来产量增长奠定基础。2024年，国内绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目、深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目和海外的巴西Mero3XM等将有力支撑产量增长。 重视股东回报，维持高分红率和股息率 2023年中期/末期，公司每股分派0.59/0.66元港币，总派息额594.58亿港元，支付率达到43.6%。从股息率来看，按照2023/03/22收盘价计算，中国海油（A）股息率为4.23%，中国海洋石油(H)股息率7.05%。公司此前承诺，2022-2024年公司全年股息支付率预计将不低于40%；全年股息绝对值预计不低于0.70港元／股（含税），预计2024年将维持高分红策略。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为1408.26、1577.10、1875.14亿元（2024-2025年原值为1460.46、1533.94亿元），同比增速为13.7%、12.0%、18.9%。对应PE分别为9.22、8.24、6.93倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新项目进度不及预期； （2）原油天然气价格大幅波动； （3）行业政策变化。

     中国海油(600938) 事件 中国海油发布2023年年度报告：公司实现营业收入4166.09亿元，同比-1%；实现归母净利润1238.43亿元，同比-13%。2023年Q4实现营业收入1097.92亿元，同比-1.2%，环比-4.3%，实现归母净利润261.98亿元，同比-20.4%，环比-22.7%。公司全年资产减值及跌价准备为35.23亿元，同比增加28.46亿元，主要受到北美地区油气资产计提减值准备的影响；除所得税外其他税金为243.31亿元，同比增加55.53亿元，主要受确认矿业权出让收益的影响。剔除补缴矿产特别收益和一次性北美地区减值等影响，公司业绩符合预期。 投资要点 油气产销量新高，油价下跌背景维持优秀业绩 2023年全球油价下滑，公司平均实现油价77.96美元/桶，同比-19.3%，平均实现气价7.98美元/千立方英尺，同比-7%。2023年公司净产量达678百万桶油当量，同比增长8.7%，连续五年创历史新高；2019-2023年净产量复合增长率达7.6%。销量方面，石油销量达5.15亿桶，同比+7.5%；天然气销量达807.4十亿立方英尺，同比+11.2%。实现油气销售收入3278.67亿元，同比-7.1%，降幅远低于油价降幅。 降本增效成果显著，继续巩固成本优势 2023年公司加强成本控制，继续巩固成本竞争优势，桶油主要成本为28.83美元，同比-5.1%。其中桶油作业费用7.54美元/桶，同比-2.6%、桶油折旧折耗及摊销14.06美元/桶，同比-4.2%、桶油弃置费0.83美元/桶，同比-2.4%、销售管理费2.29美元/桶，同比-9.5%、除所得税以外的其他税金4.11美元/桶，同比-10.7%。 现金流充裕，重视股东回报 公司2023年经营现金流2097亿元，同比+2%。2023年公司末期派息0.66港币/股，中期派息0.59港币/股，合计派息1.25港币/股，公司总股本约476亿股，合计分红约595亿港元，股息支付率达43.6%，按2024年3月22日收盘价及汇率，A股股息率约4.2%，H股股息率约7.1%。 增储势头强劲，高油价中枢支撑高盈利 公司资本开支及产量保持高位，2025/2026年公司净产量目标为780-800/810-830百万桶，未来三年油气开采规划增速高于行业内其他主要企业。截至2024年3月21日，布伦特油价为85.8美元/桶，较年初上涨13%，在地缘冲突不断，OPEC+挺价意愿强烈等背景下油价存在较强支撑，公司未来业绩和分红具有较强保障。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为4413.6、4800、4901亿元，EPS分别为2.87、3.05、3.10元，当前股价对应PE分别为9.5、9、8.8倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险。

     中国海油(600938) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告：实现营业收入4166亿元（同比-1%），归母净利润1238亿元（同比-13%）。其中2023Q4，实现营业收入1098亿元（同比-1%，环比-4%），归母净利润262亿元（同比-20%，环比-23%）。公司2023年全年资产减值及跌价准备为35.23亿元，较2022年增长28.46亿元，主要系北美地区油气资产储量不佳，经济评估效益不佳，取消开发计划，计提减值准备。此外，公司2023年税金及附加同比增加50亿，主要是因为一次性补缴矿权转让金。整体而言，公司经营向好，刨除一次性影响，公司业绩亮眼。 持续增储上产，2023年实际油气净产量高于2023年初制定目标：公司上调2024-2025年产量目标，披露2026年产量目标。1）2023年，公司实际净产量678百万桶油当量（同比+8.7%），其中石油净产量529.5百万桶（同比+8.1%），天然气864.7十亿立方英尺（同比+11.0%），高于2023年初目标。2）2024年，公司净产量目标为700-720百万桶油当量，其中中国、海外预计分别占69%、31%。2025、2026年，公司净产量目标分别780-800、810-830百万桶油当量。 资本支出持续加大，2023年资本开支符合公司目标：公司上调2023年资本开支，加大2024年资本开支力度。1）2023年，公司上调资本开支自1000-1100亿元至1200-1300亿元，实际资本支出1296亿元，符合公司目标，主要用于国内油气田的开发，以及海外圭亚那、巴西项目的开发。其中，勘探、开发、生产资本化、其他支出分别198、827、255、17亿元。2）2024年，公司资本支出总预算为1250-1350亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、63%、19%；中国、海外预计分别占72%、28%。 桶油成本管控良好，桶油作业费用位于行业前列：公司2023年桶油主要成本28.83美元/桶，较2022年降低-1.56美元/桶，同比-5.1%。其中，公司2023年作业费用7.54美元/桶，同比-0.2美元/桶（-2.6%）；折旧、折耗及摊销14.06美元/桶，同比-0.61美元/桶（-4.1%）；弃置费0.83美元/桶，同比-0.02美元/桶（-2.4%）；销售及管理费用2.29美元/桶，同比-0.24美元/桶（-9.5%）；除所得税以外的其他税金4.11美元/桶，同比-0.49美元/桶（-10.7%）。 国内外重点项目稳步推进：2024年，公司预计将有多个重要新项目投产，包括中国的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目，深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目、海外的巴西Mero3项目。 公司注重股东回报：公司于2023年中期、末期分别派息0.59、0.66港元/股，2023年全年分红比例约43.6%，合计派息约540亿元，按2024年3月21日收盘价，中海油A股股息率为4.0%；中海油H股税前股息率为6.9%，按28%扣税，税后股息率为4.9%。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们调整2024-2025年归母净利润分别1382、1545亿元（此前为1404、1495亿元），新增2026年归母净利润1598亿元，2024年3月21日收盘价对应A股PE分别10、9、8倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 事件：2024年3月21日，中国海油发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入4166.09亿元，同比-1.33%；实现归母净利润1238.43亿元，同比-12.60%；实现扣非后归母净利润1251.88亿元，同比-10.74%；实现基本每股收益2.6元，同比-14.19%。公司资本负债率为15.2%，同比-3.1pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为19.76%，同比-5.97pct。 2023年第四季度，公司实现营业收入1097.92亿元，同比-1.16%，环比-4.32%；实现归母净利润261.98亿元，同比-20.45%，环比-22.68%；实现扣非后归母净利润294.82亿元，同比-10.57%，环比-11.68%；实现基本每股收益0.6元，同比-21.74%，环比-23.94%。 点评： 2023年公司实现油气销售收入3279亿元，实现归母净利润1238亿元。其中，除所得税外其他税金较2022年增加55.53亿元，主要受新出台的法规确认矿业权出让收益的影响（补缴影响额约为48亿元）。公司资产减值损失较2022年增加了28.46亿元，主要受北美地区油气资产计提减值准备的影响。 国际油价大幅下降，实现油价价差收窄：2023年原油价格维持高位震荡，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%。2023年，公司实现油价77.96美元/桶，同比-19.29%，较布油平均折价4.53美元/桶，实现气价7.98美元/千立方英尺，同比-6.99%。2023Q4公司实现油价81.29美元/桶，较布油平均折价收窄至1.56美元/桶。 产量超额完成目标：2023年公司油气净产量达678百万桶油当量，同比+8.69%，超额完成650-660百万桶的产量目标。其中，石油产量529.5百万桶（占比78%），同比+8.08%,天然气产量8647亿立方英尺（占比22%），同比+11.04%。渤海稳居中国第一大原油生产基地；圭亚那和巴西保持海外产量增长主力区。 储量接续能力优秀：2023年公司储量替代率达180%，储量寿命仍稳定维持在10年以上。同时，公司成功评价全球最大变质岩亿吨级油田渤中26-6、南海深水深层首个亿吨级油田开平南，成功发现秦皇岛27-3-渤海浅层亿吨级油田、Lancetfish-圭亚那超深水深层亿吨级油田、神府深层煤层气-陆上深层煤层中国首个千亿方大气田。诸多新发现在实现储量增长的同时，更打开了新区、新领域的持续勘探开发和增储上产空间，意义重大。 桶油成本保持优势：2023年公司桶油主要成本为28.83美元（同比-1.56美元）。其中，桶油作业费用7.54美元（同比-0.20美元），主要受汇率及产量增长影响；桶油折旧折耗及摊销14.06美元（同比-0.61美元），主要受汇率及产量结构变化影响；桶油其他税金4.11美元（同比-0.49美元），主要受油价下降影响。另外，2023年公司桶油作业费用出现逐季上涨，或主要为油服景气提升带来的操作费用增加所致。 2023年公司实现经营性净现金流入2097亿元，有效覆盖投资与股东回报，具体来看： 资本开支保持高位：2023年公司实现资本开支1296亿元，同比+18.73%，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为15%、64%、20%。公司资本开支总量及开发阶段支出较年初计划有较大提升，料将使得海油工程、中海油服/中海油田服务等油服类公司受益。 现金分红比例提升：2023年公司合计支付每股股利1.25港元（含税），分红比例43.6%，较去年42.7%有所提升。按2024年3月21日收盘价计算，2023年公司A股股息率4%，H股股息率为6.9%。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1376.60、1504.92和1584.13亿元，同比增速分别为11.2%、9.3%、5.3%，EPS分别为2.89、3.16和3.33元/股，按照2024年3月21日A股收盘价对应的PE分别为9.81、8.97和8.52倍，H股收盘价对应的PE分别为5.71、5.22、4.96倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有较大修复空间，且有望享受高股息，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年3月21日，公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入4166.09亿元，同比下滑1.33%；实现归母净利润1238.43亿元，同比下滑12.60%；实现扣非归母净利润1251.88亿元，同比下滑10.74%。 23Q4毛利率同环比提升，归母净利率因税金提高环比下滑。23Q4，公司实现营业收入1097.9亿元，同比下降1.16%，环比下降4.32%；实现归母净利润262.0亿元，同比下降20.45%，环比下降22.68%。在公司优秀的成本管控下，23Q4毛利率为50.68%，同比提升1.58pct，环比提升3.89pct，而归母净利润环比大幅下降、归母净利率下降5.67pct的原因是23Q4税金及附加占收入的比重环比提高了4.82pct，若考虑23Q4和23Q3税金及附加相等，则公司23Q4归母净利润有望达到295.4亿元，全年归母净利润有望实现1271.8亿元，同比23年仅下滑10.25%，在油价下滑17.23%的背景下，公司业绩韧性凸显。 净证实储量再创新高，油气产量同比增8.7%。截至2023年末，公司净证实储量达到67.84亿桶油当量，储量替代率高达180%，储量寿命连续7年稳定在10年以上，增储步伐稳步前行。2023年，公司净产量达6.78亿桶油当量，同比增长8.7%，连续五年创历史新高；其中，石油液体产量529.5百万桶，同比增长8.1%，天然气产量8647亿立方英尺，同比增长11.0%。2024年，公司继续稳产增产，提高采收率和生产时率、降低自然递减率，多个重点项目于2023下半年和2024年初投产，如巴西Buzios5项目2023年6月投产、高峰日产量20万桶油当量，陆丰12-3油田开发项目2023年9月投产、高峰日产量3万桶油当量，渤中19-6凝析气田I期开发项目2023年11月投产、高峰日产量3.7万桶油当量，圭亚那Payara项目2023年11月投产、高峰日产量22万桶油当量，巴西Mero2项目2024年1月投产、高峰日产量18万桶油当量，同时公司陆上天然气产量实现5年增长约3倍。据公司规划，2024-2026年目标产量将进一步达7.0-7.2、7.8-8.0、8.1-8.3亿桶油当量，产量增长势头不减。 提质降本增效，桶油主要成本同比下滑。公司深挖成本下降潜力，一方面，不断提升钻完井核心技术能力，缩短项目开发周期；另一方面，开发平台向工程标准化转变，推动新项目增速提效。2023年，公司桶油主要成本管控效果明显，同比下降5.13%，其中，桶油作业费/折旧摊销/弃置费/销售管理费用/除所得税以外的其他税金分别为7.54/14.06/0.83/2.29/4.11美元/桶，同比分别下滑2.58%/4.16%/2.35%/9.49%/10.65%。 高额资本支出推动增储上产。2023年公司完成资本支出1296亿元，其中，勘探、开发、生产资本化的支出占比分别为15.28%、63.81%、19.68%。2024年公司计划资本支出1250-1350亿元，同比23年实际完成额相对稳定。 分红率43.6%，A/H股股息率分别为4.00%/6.86%。2023年公司建议派发年末含税股息0.66港元/股，加上年中股息的0.59港元/股，全年含税股息合计1.25港元/股，股息支付率达43.6%，以2024年3月21日收盘价和港币兑人民币中间价0.9071计算，A/H股股息率分别为4.00%/6.86%。 投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为1373.40/1487.86/1579.00亿元，EPS分别为2.89/3.13/3.32元/股，对应2024年3月21日的PE分别为10/9/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。

     中国海油(600938) 业绩简评 中国海油于2024年3月21日发布公司2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入4166.09亿元，同比减少1.33%；全年实现归母净利润1238.43亿元，同比减少12.60%。其中，公司2023Q4实现营业收入1147.53亿元，同比减少1.16%；实现归母净利润261.98亿元，同比减少20.45%。公司业绩在全年实现油价同比下跌17.02%和Q4大比例缴纳矿业权出让金双重影响下依旧维持强势，进一步体现公司优质资产的稀缺性和管理水平的优异。 经营分析 油气产储量再创新高，征收矿业权出让收益不改业绩稳健预期：2023全年公司净证实油气资产储量为67.8亿桶油当量，同比增加8.65%。公司油气产量持续维持较高增速，储采比维持较高水平，公司2023年油气总产量为6.78亿桶油当量，同比增加8.65%。2023年公司原油、天然气储采比分别为9.14、10.63，分别同比+0.30/-0.88，持续维持在较高水平。此外，2023年公司除所得税外其他税金为243.31亿元，相较于2022年增长55.5亿元，主要为征收矿业权出让收益影响，整体符合预期。 资本支出持续维持较高水平，公司未来成长确定性强：2024年公司勘探开发资本支出指引为1250-1350亿元，同比增加1.63%。2024年公司预计将有众多新项目投产，主要包括中国海域的绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目以及海外的圭亚那Yellowtail项目和巴西Mero4项目等，2024-2026年公司净产量目标分别为700-720/780-800/810-830百万桶油当量，公司高成长性延续，未来业绩有所保障。 持续维持高股息政策，股东投资回报丰厚：公司持续维持高股息，投资回报丰厚。公司2023年现金分红共计539.34亿元（以1港元兑0.9071人民币计算），公司股利支付率约43.55%，与此同时，公司股息率维持在较高水平，以2023年12月31日收盘价为基准计算，公司2023年A股股息率为5.40%，H股股息率为9.62%，含2023年末期现金股利每股0.66港元/股和半年度现金股利每股0.59港元/股，公司股东投资回报丰厚。 盈利预测、估值与评级 我们看好油价中枢稳健下的未来公司业绩稳定性和公司持续增长资本开支带来的成长性，2024-2026盈利预测为1348亿元/1404亿元/1452亿元，对应2024-2026年EPS为2.83元/2.95元/3.05元，对应PE为10.0X/9.6X/9.3X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）油气田投产进度不及预期；（2）OPEC+减产执行强度不及预期风险；（3）原油供需受到异常扰动；（4）能源政策及制裁对企业经营的影响；（5）汇率风险；（6）其他不可抗力风险。