长江电力(600900) 全球水电龙头资产稀缺，六库联调平台价值突出 长江电力隶属于三峡集团，拥有葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡、乌东德、白鹤滩六座梯级电站，国内水电装机规模7169.5万千瓦。乌东德、白鹤滩资产注入后，公司收入和利润上升，盈利稳定性和现金流质量较高，低利率环境下具备配置价值。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为345.3/348.7/362.6亿元，当前股价对应PE分别为19.2/19.0/18.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 水电商业模式稳定，来水修复与联合调度驱动电量增长 水电利用天然水位落差进行发电，不需要消耗燃料，机组寿命较长，度电成本低于其他主流电源。水电成本结构以折旧和财务费用为主，盈利主要受上网电量、上网电价、折旧及财务费用影响。公司六座梯级电站覆盖长江干流关键水电资源，通过联合调度可减少弃水、提升水库平均运行水头，提高水能利用效率。2025年公司六库联调实现节水增发电量140.1亿千瓦时，后续随着来水及利用小时数逐步向历史平均水平回归，公司发电量和水电收入有望保持稳健增长。 折旧及财务费用有望下行，高分红凸显低利率环境配置价值 水电站实际使用年限或远高于折旧年限，随着存量机组折旧陆续到期，公司折旧成本有望逐步下降;三峡电站左岸和右岸机组机器设备预计分别在十四五、十五五期间陆续折旧到期。同时，乌东德、白鹤滩资产注入后财务费用阶段性上升，2024-2025年已呈回落趋势，后续债务结构优化有望推动盈利能力修复。公司经营性现金流长期高于净利润，盈利能力和分红比率稳定且高于行业可比公司。 风险提示：来水不及预期；电价波动风险。

     长江电力(600900) 投资要点： 事件：1）公司发布2025年报，2025年实现归母净利润345.03亿元，调整后同比增长6.17%；2）公司发布2026年一季报，2026Q1实现归母净利润67.61亿元，同比增长30.50%；3）2025年分红总额244.68亿元，分红比例70.92% 2025年电量增长、电价小幅下滑，财务费用显著改善。2025年乌东德水库来水同比偏枯6.44%，三峡水库来水同比偏丰5.93%，受此影响2025年公司乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝电站发电量分别同比-6.88%、-0.54%、-1.20%、+0.93%、+15.44%、+11.36%，2025年公司总发电量3071.94亿千瓦时，同比增长3.82%。2025年公司水电上网电价0.280元/千瓦时，同比下降0.005元/千瓦时，或受低电价电站电量占比提升的结构性影响所致。2025年公司财务费用93.71亿元，同比减少17.60亿元，公司或持续进行债务置换，财务费用下降带动业绩增长；2025年公司投资收益49.59亿元，同比减少2.99亿元，其中处置长期股权投资产生的投资收益同比减少4.29亿元。2025年公司资产减值损失-15.06亿元（同比-14.91亿元）；公允价值变动收益16.77亿元（同比+14.65亿元），对公司综合业绩产生影响。 2026Q1业绩增速亮眼，主因公允价值变动收益同比增加、财务费用持续下降。2026Q1乌东德水库来水同比偏枯7.36%，三峡水库来水同比偏丰5.49%，2026Q1公司乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝电站发电量分别同比-2.60%、+4.02%、+9.71%、+10.88%、+10.51%、+5.90%，2026Q1公司总发电量618.25亿千瓦时，同比增长7.19%，电量增速高于收入增速或受结构性影响所致。2026Q1公司业绩增速亮眼，一方面公司2026Q1公允价值变动收益同比增加7.36亿元，另一方面公司2026Q1利息费用同比下降3.92亿元。 重申水电的长期配置价值：稀缺性长久期稳定资产，在高波动市场下的看涨期权。2023年以来，我国整个水电板块迎来一轮加速上涨，我们认为不能完全归因于无风险收益率的下降，更重要的因素是在资本市场整体高波动背景下，市场对以水电为代表的“低协方差”资产的重估，即对波动性的重新定价，水电由于其相对更强的商业模式稳定性、业绩可预测性，获得了风险溢价的降低。站在当前时点，我们强调水电的投资机遇并不在装机成长潜力，更非高频来水数据，而且由于水电的装机建设计划性极强，基本不会发生叙事的变化，在股价中早已得到了充分定价。更需要关注的是两个底层逻辑，其一是水电商业模式与政策环境的稳定性，没有变化就是最好的结果，任何变化都可能导致折现率上行，无论正负；其二是资本市场的整体波动性，相当于水电个股的机会成本。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润为360、369和376亿元，对应PE19、18和18倍。复盘长江电力的历史超额收益，我们认为根本上是在市场环境的催化下，市场对其业绩稳定性、现金流价值以及背后的商业模式多次重估，继续看好公司长期价值，维持“买入”评级。 风险提示：收益率受到利率环境的影响；短期来水存在不确定性；电价政策出现不利调整。

     长江电力(600900) 核心观点 2025年收入利润稳健增长，上网电量提升、电价略有下降。2025年公司实现营业收入862.42亿元，同比增长2.07%；归母净利润345.03亿元，同比增长6.17%。2025年，公司妥善应对长江流域来水“主汛偏枯、秋汛密集”的复杂形势，境内所属六座梯级电站总发电量约3071.94亿千瓦时，同比增长3.82%，首次突破3000亿千瓦时；市场化交易总电量1104.5亿千瓦时，占总上网电量的36.1%；平均上网电价280.28元/兆瓦时，同比下降5.24元/兆瓦时。 投资收益同比下降，财务费用压降显著。2025年公司销售毛利率为61.67%，同比提升2.54pct；净利率39.99%，同比提升1.53pct。2025年公司财务费用93.71亿元，同比减少17.60亿元；年末资产负债率58.27%，较年初下降2.53个百分点，有效实现“减负债、降杠杆”，为利润率提升做出重要贡献。公司稳健开展产业链上下游投资，全年实现投资收益49.59亿元。 2025年派息率70.92%，分红总额创历史新高。公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金股利10.00元，共分派现金股利244.68亿元，创历史新高，股利分配率70.92%，对应2026.5.14收盘价的股息率为3.71%，红利价值凸显。 26Q1归母净利同比增长30.50%。2026Q1公司的业绩维持了高增势头，报告期实现营收181.12亿元，同比增长6.44%；归母净利润67.61亿元，同比增长30.50%。2026年第一季度，乌东德水库来水总量较上年同期偏枯7.36%；三峡水库来水总量较上年同期偏丰5.49%。2026年第一季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约618.25亿千瓦时，较上年同期增加7.19%。 风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化，抽水蓄能等项目进展不及预期。 投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到来水的不确定性和部分电量参与市场化交易可能压制综合电价的因素，我们小幅下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为358.42/370.15/374.72亿元（2026-2027年原值为364.12/373.40亿元），同比增速3.9/3.3/1.2%，当前股价对应PE=18/17/17x，维持“优于大市”评级。

     长江电力(600900) 投资要点 事件：2026/1/6公司发布2025年发电量完成公告，2026/1/14公司发布2025年度业绩快报。 发电量稳增带动全年业绩提升：2025年公司实现营业总收入858.82亿元，同比增长1.65%；归属于上市公司股东的净利润341.67亿元，同比增长5.14%，符合市场预期。2025年业绩增长主要系六座梯级电站发电量同比增加带动售电收入增加&财务费用减少所致。2025年发电量稳增，乌东德来水偏枯、三峡来水偏丰；2025年，乌东德水库来水总量约1051.35亿立方米，较上年同期偏枯6.44%；三峡水库来水总量约3962.68亿立方米，较上年同期偏丰5.93%。2025年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约3071.94亿千瓦时，较上年同期增长3.82%。其中，第四季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约720.68亿千瓦时，较上年同期增长19.93%。2025年乌东德电站发电量同比-6.88%至369.18亿千瓦时、白鹤滩电站同比-0.54%至601.04亿千瓦时、溪洛渡电站同比-1.20%至613.56亿千瓦时、向家坝电站同比+0.93%至337.21亿千瓦时、三峡电站同比+15.44%至957.15亿千瓦时、葛洲坝电站同比+11.36%至193.81亿千瓦时。 中期分红重视股东回报。2025/12/31公司发布2025年中期利润分配方案公告。公司拟以2025年1-9月实现的归属于上市公司股东净利润281.93亿元为基础，实施中期现金分红；每股派发0.21元人民币（含税），合计派发现金红利51.38亿元（含税），分红比例18%。 十年期国债收益率维持低位，红利标杆长江电力空间打开。2026年中国人民银行工作会议强调，中国人民银行要继续实施适度宽松的货币政策；截至2026/1/14，十年期国债收益率1.85%。2016-2024年红利标杆资产长江电力预期股息率与十年期国债收益率平均息差为1.00%，截至2026/1/15，按照分红比例不低于70%计算，2026年股息率3.83%，与十年期国债收益率息差达到1.98%，考虑息差回归，红利标杆长江电力空间打开。 盈利预测与投资评级：2025年公司归母净利润略低于我们的预期，原因或为电价下行，我们对应下调2025-2027年公司归母净利润预测至341.67/358.65/364.31亿元（原值350.28/367.15/370.87亿元），同比增长5.14%/4.97%/1.58%；对应PE19/18/18倍（估值日2026/1/15）；按照2026年分红比例70%计算，对应股息率3.83%（估值日2026/1/15），维持“买入”评级。 风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险

     长江电力(600900) 核心观点 事件：公司发布2025年三季报。25Q1-3实现营收657.41亿元，同比-0.89%；实现归母净利润281.93亿元（扣非282.07亿元），同比0.60%（扣非同比0.79%）。由此计算25Q3公司实现营收290.44亿元，同比-7.86%；实现归母净利润151.37亿元（扣非150.16亿元），同比-9.16%（扣非同比-9.62%）。 来水偏枯拖累电量表现，度电收入或在一定程度上受电量结构影响。25Q1-3，乌东德水库来水总量约834.89亿立方米，较上年同期偏枯6.04%（vs.25H1较上年同期偏丰9.01%）；三峡水库来水总量约2988.80亿立方米，较上年同期偏枯4.54%（vs.25H1较上年同期偏枯8.39%）。25Q1-3，公司实现发电量2351.26亿kwh，yoy-0.29%，其中三、葛两座电站实现发电量846.84亿kwh，yoy2.61%；乌、白、溪、向四座电站实现发电量1504.42亿kwh，yoy-1.86%。25Q3，公司实现发电量1084.70亿kwh，yoy-5.84%，其中三、葛发电量422.32亿kwh，yoy11.92%；乌、白、溪、向发电量662.39亿kwh，yoy-14.49%。我们测算25Q3公司度电收入为0.268元/kwh，yoy-2.06%，而25H1yoy0.31%，或在一定程度上受三、葛电量占比结构性提升影响。 财务费用压降、投资收益增长为公司带来业绩增量。25Q3，公司发生财务费用22.98亿元，yoy-18.0%；25Q1-3，公司财务费用同比减少12.96亿元，（2024年全年减少14.29亿元），财务费用压降成效显著。25Q3，公司实现投资收益16.48亿元，yoy19.9%，预计主要是参股公司桂冠电力、甘肃能源等Q3业绩表现较好，在公司自身来水偏枯的情况下形成良好补充。 蓄水进展好于去年同期，今冬明春发电量展望积极。9月以来三峡水库来水明显好转，9月、10月平均入库流量yoy94%、134%；且根据公司官方微信公众号披露，10月24日8时，三峡水库坝前水位达到175米，顺利完成2025年蓄水目标，对应蓄能54.35亿kwh，yoy20亿kwh，支撑今冬明春发电量表现。 投资建议：考虑到Q4以来水文数据表现较好，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为341.64、353.92、363.50亿元，对应PE20.12x、19.43x、18.91x，维持推荐评级。 风险提示：上网电价超预期下调的风险，来水波动的风险等。

     长江电力(600900) 投资要点： 长江电力发布公司2025年第三季度报告。2025年第三季度，公司实现营业总收入290.44亿元，同比减少7.78%，环比增长47.56%；归母净利润151.37亿元，同比减少9.16%，环比增长92.2%。前三季度累计营收657.41亿元，同比减少0.89%；净利润281.93亿元，同比增长0.6%。 公司第三季度业绩受来水季节性波动影响，前三季度业绩稳健 第三季度作为主汛期，受来水偏枯影响，公司境内所属六座梯级电站总发电量1084.7亿千瓦时，同比减少5.84%。其中，乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝电站发电量分别同比减少15.38%、13.21%、17.03%、10.97%，仅三峡和葛洲坝电站发电量实现正增长，分别同比增长10.66%、19.46%。2025年前三季度，受乌东德、三峡水库来水分别同比偏枯6.04%、4.54%，公司前三季度境内所属六座梯级电站总发电量2351.26亿千瓦时（同比下降0.29%，与2024年基本持平）。根据长江三峡通航管理局发布的数据，长江三峡出入库流量在2025年7、8月份来水偏枯，但进入9月后来水由枯转丰，9月、10月出入库流量同比大幅增长，为四季度业绩回升奠定基础。 前三季度，公司财务费用持续下降 2025年前三季度，公司财务费用同比减少15.33%至71.61亿元，公司财务费用率11.72%，较2024年同期下降1.65个百分点；2025年第三季度，公司财务费用同比减少18.17%至22.98亿元，公司财务费用率7.91%，较2024年同期下降1个百分点。 公司抽蓄业务与国际业务双突破 公司布局产业链上下游投资，围绕抽水蓄能、新能源等领域，2025年前三季度，公司实现投资收益42.67亿元，同比减少0.67%；2025年第三季度，公司投资16.48亿元，同比增加19.94%。 公司抽水蓄能业务稳步推进，完成河南巩义、江西寻乌项目的投资决策，甘肃张掖、重庆菜籽坝、湖南攸县、河南巩义等项目建设有序开展。国际业务拓展水利，受托运维秘鲁圣加旺III水电站，接管后实现安全稳定运行，验证了公司国际化运营能力。 控股股东增持计划持续进行 控股股东中国三峡集团自2025年8月23日起的12个月内通过二级市场增持公司股份，增持金额为人民币40至80亿元。截至2025年10月23日，中国三峡集团利用自有资金以集中竞价方式累计增持公司股份9070.38万股，占公司总股本的0.37%，累计增持金额25.31亿元。同时，中国三峡集团获得农业银行专项贷款支持，用于增持公司股票，总额度72亿元。 公司“十五五”时期现金分红比例不低于70% 公司2024年度现金分红已于2025年7月18日发放，2024年度合计派发现金红利230.74亿元，占公司2024年度归母净利润的71.00%。根据公司于2025年8月15日发布的《关于未来五年（2026-2030年）股东分红回报规划的公告》，2026年至2030年公司每年的现金分红比例维持70%以上。 盈利预测和估值 公司是A股市值最大的电力公司，更是世界最大的水电上市公司，水电总装机7179.5万千瓦，水电主业经营稳健，经营周期长，盈利能力强且稳定，作为价值蓝筹标杆和高股息标的，为长期持有的投资者带来了较为丰厚的回报。当前中长期国债利率维持较低水平，红利资产拥有长期投资价值，截至2025年10月30日收盘，公司2024年度分红对应的股息率3.3%，远高于10年期国债收益率。 预计公司2025—2027年归母净利润分别为335.31亿元、355.31亿元、369.39亿元，对应2025—2027年每股收益分别为1.37元、1.45元、1.51元，按照2025年10月30日28.47元/股收盘价计算，对应PE分别为20.78X、19.61X、18.86X，考虑到公司估值水平和稳健的盈利及分红能力，维持公司“买入”投资评级。 风险提示：来水不及预期风险；电价波动风险；投资收益波动风险；系统风险。

     长江电力(600900) 投资要点： 事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%；其中二季度单季实现归母净利润78.76亿元，同比增长6.43%。 二季度长江流域上游来水偏丰，下游来水偏枯，高电价电站发电量增长，电量结构有利于公司业绩释放。根据公司公告，2025年上半年乌东德水库来水较上年偏丰9.01%，三峡水库来水较上年偏枯8.39%，受此影响，公司二季度单季乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝电站总发电量分别同比变动7.0%、16.24%、9.78%、7.86%、-12.37%和-9.12%，二季度总发电量同比增长1.63%。相比之下，公司二季度单季度营业收入同比增长2.61%，高于发电量增速约1个百分点，推断公司旗下电站电价整体平稳，电价小幅增长系结构变动。 财务费用降幅超预期，投资收益小幅下滑，预计与参股公司来水偏枯有关。资产注入完成后，财务费用下降与投资收益增长为公司业绩增长的主要来源，根据此前还债节奏，市场普遍预计公司每年财务费用下降6-8亿元。但是在利率下降周期中，公司筹资性现金流持续保持“大进大出”状态，债务置换成为财务费用下降的重要来源，上半年“取得借款收到的现金”为1073亿元，“偿还债务支付的现金”达到1124.5亿元。公司2025年上半年财务费用同比减少7.86亿元，超过市场预期。同时，公司2025年上半年实现投资收益25.89亿元，同比减少约3亿元，预计与参股的桂冠电力、湖北能源等受来水偏枯影响，业绩承压有关。 重申水电的长期配置价值：稀缺性长久期稳定资产，在高波动市场下的看涨期权。2023年以来，我国整个水电板块迎来一轮加速上涨，我们认为不能完全归因于无风险收益率的下降，更重要的因素是在资本市场整体高波动背景下，市场对以水电为代表的“低协方差”资产的重估，即对波动性的重新定价，水电由于其相对更强的商业模式稳定性、业绩可预测性，获得了风险溢价的降低。站在当前时点，我们强调水电的投资机遇并不在装机成长潜力，更非高频来水数据，而且由于水电的装机建设计划性极强，基本不会发生叙事的变化，在股价中早已得到了充分定价。更需要关注的是两个底层逻辑，其一是水电商业模式与政策环境的稳定性，没有变化就是最好的结果，任何变化都可能导致折现率上行，无论正负；其二是资本市场的整体波动性，相当于水电个股的机会成本。随着近期A股市场整体估值水平的提升，水电等稳定现金流资产的长期性价比反而提升，叠加债券市场的逐步企稳，公司逐步进入布局时点。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为341、349和360亿元，对应PE20、20和19倍。复盘长江电力的历史超额收益，我们认为根本上是 在市场环境的催化下，市场对其业绩稳定性、现金流价值以及背后的商业模式多次重估。我们认为目前重估尚未结束，继续看好公司长期价值，维持“买入”评级。 风险提示：收益率受到利率环境的影响；短期来水存在不确定性；电价政策出现不利调整。

     长江电力(600900) 核心观点 发电量增长带动公司业绩稳增。2025H1公司实现营业收入366.98亿元，同比增长5.34%；归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%。2025Q2公司实现营业收入196.82亿元，同比增长2.61%;归母净利润78.76亿元，同比增长6.43%。2025年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，较上年同期增加5.01%。其中乌东德149.58亿KWh（+8.25%），白鹤滩256.90亿KWh（+16.66%），溪洛渡279.65亿KWh（+9.15%），向家坝155.90亿KWh（+8.55%），三峡电站342.44亿KWh（-5.43%），葛洲坝电站82.08亿KWh（-4.38%）。 盈利能力提升，财务费用下降明显。2025H1公司综合毛利率为56.12%，同比增加3.74pct；净利率为36.19%，同比提升2.91pct，盈利能力提升明显。公司的销售/管理/财务/研发费用率分别为0.24%/1.73%/13.25%/0.62%，同比变化-0.01/+0.1/-2.98/-0.03pct。财务费用的下降尤为显著，绝对值同比下降13.9%至48.63亿元。 5年股东回报规划出台。8月14日公司公告对2026年至2030年每年度的利润分配按不低于当年合并报表中归属于母公司股东的净利润的70%进行现金分红，延续2021年至2025年的现金分红政策，与股东共享公司发展成果。 控股股东拟增持40-80亿元。8月22日公司控股股东中国三峡集团计划在未来12个月内通过二级市场增持公司股份，交易方式包括集中竞价、大宗交易等，增持金额不低于40亿元、不高于80亿元，本次增持不设置固定价格区间，结合资本市场行情择机开展股票增持，资金来源为中国三峡集团自有资金及自筹资金等。此举彰显了大股东对公司发展前景的长期看好，有利于夯实投资者信心。 风险提示：来水不及预期，电价大幅下降，政策变化，抽水蓄能等项目进展不及预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。2025H1公司业绩符合预期，我们维持原有盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润344.54/364.12/373.40亿元，同比增速6.0%/5.7%/2.5%。当前股价对应PE=当前股价对应PE=19.8/18.8/18.3x，维持“优于大市”评级。

     长江电力(600900) 投资要点： 长江电力发布公司2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入366.98亿元，同比增长5.34%；归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%；扣非归母净利润131.90亿元，同比增长16.00%；基本每股收益0.5336元/股，同比增长14.86%；加权平均净资产收益率6.09%，较2024年同期提升0.53个百分点。2025年第二季度，公司实现营业收入196.82亿元，同比增长2.61%；归母净利润78.76亿元，同比增长6.43%。 公司业绩符合预期，上半年总发电量同比增加5.01% 公司发电量整体维持增长。2025年上半年，乌东德水库同比偏丰9.01%，但三峡水库同比偏枯8.39%。2025年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，较上年同期增加5.01%。2025年第二季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约689.77亿千瓦时，较上年同期增加1.63%。 三峡/葛洲坝发电量下降，乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝发电量增长。2025年上半年，乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝发电量分别同比增加8.25%/16.66%/9.15%/8.55%，三峡/葛洲坝分别同比减少5.43%/4.38%。2025年第二季度，乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝发电量分别同比增加7.00%/16.24%/9.78%/7.86%，三峡/葛洲坝发电量同比减少12.37%/9.12%。根据长江三峡通航管理局发布的数据，2025年7、8月份长江三峡出入库流量较2024年同期下降，将影响三峡/葛洲坝的发电量。 公司财务费用持续下降。2025年上半年，公司财务费用同比减少13.91%至48.63亿元，公司财务费用率11.98%，较2024年同期下降2.57个百分点；2025年二季度，公司财务费用同比减少14.86%至23.82亿元。 公司抽蓄业务稳步发展，国际业务有序拓展 公司布局产业链上下游投资，围绕抽水蓄能、新能源等领域，2025年上半年实现对外股权投资4.19亿元（含并购），上半年实现投资收益25.89亿元，同比减少10.47%。 抽水蓄能业务方面，完成河南巩义、江西寻乌项目的投资决策，稳步推进甘肃张掖、重庆菜籽坝、湖南攸县、河南巩义等项目的建设。国际业 务方面，公司受托运维秘鲁圣加旺III水电站，通过先进的管理水平，接管后电站安全稳定运行。 控股股东计划增持40至80亿公司股票 根据公司2025年8月23日发布的《关于控股股东增持股份计划的公告》，基于对公司未来发展的信心，控股股东中国三峡集团计划在未来一年内通过二级市场增持公司股份，增持金额为人民币40亿元至80亿元，本次增持不设置固定价格区间，将结合资本市场行情择机开展股票增持，资金来源为中国三峡集团自有资金及自筹资金。 公司2026至2030年现金分红比例不低于70% 公司2024年度现金分红已于2025年7月18日发放，2024年度合计派发现金红利230.74亿元，占公司2024年度归母净利润的71.00%。根据公司于2025年8月15日发布的《关于未来五年（2026-2030年）股东分红回报规划的公告》，2026年至2030年公司每年的现金分红比例将不低于70%。 盈利预测和估值 公司是A股市值最大的电力公司，更是世界最大的水电上市公司，水电总装机7179.5万千瓦，水电主业经营稳健，经营周期长，盈利能力强且稳定，作为价值蓝筹标杆和高股息标的，为长期持有的投资者带来了较为丰厚的回报。当前中长期国债利率维持较低水平，红利资产拥有长期投资价值，截至2025年9月4日收盘，公司2024年度分红对应的股息率3.33%，高于10年期国债收益率1.75%。 预计公司2025—2027年归母净利润分别为339.06亿元、352.90亿元、365.15亿元，对应2025—2027年每股收益分别为1.39元、1.44元、1.49元，按照2025年9月4日28.23元/股收盘价计算，对应PE分别为20.37X、19.57X、18.92X，考虑到公司估值水平和稳健的盈利及分红能力，上调公司至“买入”投资评级。 风险提示：来水不及预期风险；电价波动风险；投资收益波动风险；系统风险。

     长江电力(600900) 事件 公司公布2025年半年报。公司2025年上半年实现营业收入367亿元，同比增长5%；实现归母净利润130.6亿元，同比增长14.9%；其中Q2实现归母净利润78.8亿元，同比增长6.5%。 上半年发电量提升以及财务费用压降带动业绩增长 ①上半年发电量稳健增长：2025年上半年，乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，较上年同期偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，较上年同期偏枯8.39%。公司总发电量约1266.6亿千瓦时，同比+5%；其中上半年葛洲坝/三峡/向家坝/溪洛渡/白鹤滩/乌东德发电量分别为82.08/342.44/155.90/279.65/256.90/149.58亿千瓦时，分别同比-4.38%/-5.43%/+8.55%/+9.15%/+16.66%/+8.25%。公司发电量增幅与营业收入增幅基本一致，由此我们推测上半年公司上网电价基本保持稳定。 ②财务费用压降效果显著：2025年上半年，公司财务费用同比减少约7.9亿元，同比压降幅度约14%。 根据公司半年报披露的数据，我们估算溪洛渡、向家坝电站上半年的度电利润约0.128元/千瓦时，同比提升约6厘/千瓦时；乌东德、白鹤滩电站效益提升明显，度电利润约0.061元/千瓦时，同比提升约3.3分/千瓦时。 新分红承诺与控股股东增持计划彰显央企担当 公司承诺2026-2030年每年按不低于当年合并报表中归母净利润的70%进行现金分红。2024年实际分红230.74亿元，截至8月29日，对应股息率约3.4%，十年期国债收益率为1.84%，与长电股息率息差超过150bp。另外，公司公布了控股股东增持股份计划，控股股东三峡集团计划在未来12个月内通过二级市场增持公司股份，增持金额在40-80亿元人民币之间。 公司拟出资建设葛洲坝航运扩能工程，资金来源为自有资金，出资金额约为266亿元（可研估算），项目总工期约91个月（约7.6年），年均在该项目的资本支出预计在35亿元左右。航运扩能工程有利于提升水资源利用效率，增加梯级电站的发电效益；同时有利于推动实施葛洲坝电站扩机项目，提升葛洲坝电站的发电能力。 盈利预测与估值： 由于来水有一定不确定性，调整盈利预期，预计2025-2027年公司可实现归母净利润333.3/354.6/367.2亿元（前值343.3/361.8/376.8亿元），对应PE20.4/19.2/18.5x，维持“买入”评级。 风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价超预期波动、抽蓄电站建设进度不及预期等风险

     长江电力(600900) 投资要点： 事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营收366.98亿元，同比增长5.34%；归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%。 点评： 总发电量同比增长。2025H1乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，同比偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，同比偏枯8.39%。面对复杂的来水情况，公司聚焦主责主业，生产经营稳中向好2025H1公司境内所属六座梯级电站发电量1266.56亿千瓦时，同比增加5.01%。具体来看，三峡/溪洛渡/白鹤滩/向家坝/乌东德/葛洲坝电站的发电量分别为342.44/279.65/256.9/155.9/149.58/82.08亿千瓦时，分别同比变动-5.43%/+9.15%/+16.66%/+8.55%/+8.25%/-4.38%。 扩机纳规工作取得实质性进展。公司为全球最大的水电上市公司，目前水电总装机容量7179.5万千瓦，其中，国内水电装机7169.5万千瓦，占全国水电装机的16.29%。当前公司研究制定水电增量资源获取工作方案，各项前期工作扎实推进。向家坝、葛洲坝扩机纳入长江流域水电高质量发展实施方案，扩机纳规工作取得实质性进展。 公司财务费用同比下降。公司积极发挥信用优势，利用各类融资工具和渠道，推动财务费用下降。2025H1公司财务费用为48.63亿元，同比下降13.98%。 公司稳步发展抽蓄业务，有序拓展国际业务。抽蓄业务方面，公司稳步推进甘肃张掖、重庆菜籽坝、湖南攸县、河南巩义等项目建设，河南巩义、江西寻乌项目完成投资决策。国际业务方面，公司受托运维秘鲁圣加旺Ⅲ水电站，细致梳理项目尾工，高效处理设备缺陷，接管后电站安全稳定运行。 投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.38元、1.45元、1.47元，对应PE分别为20倍、19倍、19倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：来水波动风险；经济发展不及预期；上网电价波动风险；安全生产风险等。

     长江电力(600900) 投资要点 事件：2025/8/29，公司发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入366.98亿元，同比增长5.34%；归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%；扣非归母净利润131.9亿元，同比增长16%；加权平均ROE同比提高0.53pct，至6.09%。 发电量稳增带动2025H1业绩提升，财务费用持续优化。2025H1公司实现归属于上市公司股东的净利润130.56亿元，同比增长14.86%，符合我们预期；业绩增长主要系六座梯级电站发电量同比增加所致。2025H1发电量稳增，乌东德来水偏丰、三峡来水偏枯；2025年上半年，乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，较上年同期偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，较上年同期偏枯8.39%。2025年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，较上年同期增加5.01%；其中乌东德电站同比+8.25%至149.58亿千瓦时、白鹤滩电站同比+16.66%至256.90亿千瓦时、溪洛渡电站同比+9.15%至279.65亿千瓦时、向家坝电站同比+8.55%至155.90亿千瓦时、三峡电站同比-5.43%至342.44亿千瓦时、葛洲坝电站同比-4.38%至82.08亿千瓦时。2025H1公司财务费用48.63亿元，同比减少7.86亿元；短期借款同比压降71.3%至170.88亿元，长期借款同比压降1.9%至1664.3亿元，应付债券同比增加53.6%至301.2亿元；公司通过压降有息债务，优化财务费用。 股东计划增持，彰显未来发展信心。2025/8/22，公司发布公告，控股股东中国三峡集团（持股42.81%），在公告后12个月内将通过二级市场集中竞价或大宗交易增持公司股份；本次增持不设固定价格区间，增持金额不低于40亿元、不高于80亿元，资金来源为自有及自筹资金。 盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年对公司归母净利润的预测350.28/367.15/370.87亿元，同比增长7.8%/4.8%/1.0%；对应当前PE19.4/18.5/18.3倍（估值日2025/9/1）；按照2025年分红比例70%计算，对应股息率3.6%（估值日2025/9/1），公司未来五年（2026-2030年）将维持分红比例不低于70%的分红规划；维持“买入”评级。 风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险

     长江电力(600900) 业绩简评 8 月 29 日公司发布 25 年半年报，1H25 实现营收 367.0 亿元，同比+5.3%；实现归母净利 130.6 亿元，同比+14.9%。2Q25 实现营收196.8 亿元，同比+2.7%；实现归母净利 78.8 亿元，同比+6.5%。 经营分析 1H25 发电量同比+5.0%，2Q25 来水转枯致季度增速放缓。上半年，公司六座梯级电站累计完成发电量 1266.6 亿千瓦时，同比+5.0%。发电量增速“前高后低”，1Q25 乌东德、三峡水库来水分别同比偏丰 12.5%和 11.6%，公司科学调度、充分消纳来水，完成发电量576.79 亿千瓦时，同比+9.4%；2Q25 长江中下游流域来水偏枯，对下游电站发电量形成压制，三峡、葛洲坝电站发电量同比分别-12.4%/-9.1%；但上游来水保持同比偏丰，溪向、乌白电站 2Q25 发电量均实现正增长。公司 2Q25 完成发电量 689.8 亿千瓦时，增速放缓至+1.6%。 电价总体平稳，折旧费用下行带动毛利率提升至 56.1%。1H25 公司实现营收同比+5.3%，增速略高于发电量增幅，说明平均上网电价总体稳定。1H25 折旧费用约 95.4 亿元，同比减少约 2 亿元，降幅约 2.0%。电价总体平稳而成本下降，叠加发电量同比微增摊薄固定成本，推动公司销售毛利率同比提升约 3.7pcts 至 56.1%。 带息负债规模下降，投资性现金流支出增加。1H25 公司带息负债总规模约 2948.6 亿，同比减少约 103.7 亿元。得益于带息负债规模下降和融资利率下行，同期公司财务费用同比减少约 7.8 亿元。此外，1H25 公司投资性现金流净流出额同比增加约 16.8 亿元，主因报告期内公司张掖、攸县广寒坪、重庆菜籽坝和河南后寺河等抽水蓄能工程项目投资额增加。未来公司出资建设葛洲坝航运扩能工程，可研估算出资金额约 266 亿，亦将增加投资性现金流流出。 发布十五五分红规划和股东增持计划，维护红利典范。日前，公司发布十五五分红规划，承诺 2026~2030 年按照不低于合并报表中归属于母公司股东的净利润的 70%进行现金分红，分红比例与十四五持平。另外还发布了股东增持计划，计划未来 12 个月增持 40-80 亿元公司股份，彰显集团对上市公司资产价值的信心。 盈利预测、估值与评级 预计公司 2025~2027 年分别实现归母净利润 332.5/359.7/380.9亿元，EPS 分别为 1.36/1.47/1.56 元，公司股票现价对应 PE 估值分别为 21 倍、19 倍和 18 倍，维持“买入”评级 风险提示 来水不及预期；电价不及预期；新业务拓展不及预期风险等

     长江电力(600900) 事件：公司发布《关于未来五年（2026-2030年）股东分红回报规划的公告》以及《关于控股股东增持股份计划的公告》。 十五五分红规划落地，延续高比例分红政策。公司公告对2026年至2030年每年度的利润分配按不低于当年合并报表中归属于母公司股东的净利润的70%进行现金分红，延续2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红的政策。从实际执行情况来看，2021-2024年公司现金分红占归母净利润的比例分别为70.57%、94.29%、73.66%、71.00%，均超过70%的分红比例下限。 控股股东增持彰显对公司未来发展以及股价表现的信心。公司控股股东中国三峡集团计划在未来12个月内通过二级市场增持公司股份，交易方式包括集中竞价、大宗交易等，增持金额不低于40亿元、不高于80亿元,本次增持不设置固定价格区间，结合资本市场行情择机开展股票增持，资金来源为中国三峡集团自有资金及自筹资金等。三峡集团前次增持公司股票为2016年溪、向电站注入时，为避免公司股票复牌后股价非理性波动，计划在复牌后6个月内增持金额累计不超过50亿元。 出资建设葛洲坝航运扩能工程对公司现金流和利润的影响有限。公司拟投资建设葛洲坝航运扩能工程，已于8月15日通过通过股东大会审议，出资金额约为266亿元（可研估算），项目总工期91个月。现金流方面，预计年均支出金额约为35亿元。公司24年经营性净现金流596亿元，现金分红231亿元，财务费用111亿元，剩余约254亿元用于新增对外投资和偿还存量债务。基于此，我们判断每年新增35亿元的资本开支或不会对公司既定分红承诺造成影响。利润方面，葛洲坝航运扩能工程相关成本需在发电成本中列支，假设40-45年的折旧年限，则266亿元资本开支对应年折旧金额6亿元左右。但考虑到该工程的建设有望推动葛洲坝电站扩机项目的实施，对应新增装机80万千瓦，按2024年葛洲坝电站利用小时数测算年发电量约50亿kwh，有望对冲新增折旧的影响。 25E股息率与十年国债收益率利差达2020年以来高位，配置价值凸显。我们基于25年盈利预测，在假设70%的现金分红比例条件下，测算公司股息率为3.50% （基于2025/8/22股价），较十年期国债收益率1.78%的利差达到172 bp，处于2020年以来96%分位数的水平，配置价值凸显。 投资建议：我们维持此前盈利预测不变，预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润341、358、368亿元，对应PE 19.98x、19.07x、18.52x，维持“推荐”评级。 风险提示：来水波动的风险；电价波动的风险等。

     长江电力(600900) 投资要点 事件：2025/8/14，公司发布关于未来五年（2026-2030年）股东分红回报规划的公告。公司将采取现金或者股票方式分配股利，并优先采用现金分红的方式进行分配，对2026年至2030年每年度的利润分配按不低于当年合并报表中归母净利润的70%进行现金分红（与2021~2025年的分红规划一致），实施现金分红的条件为当年实现盈利。原则上每年度进行一次现金分红，在有条件的情况下，公司可以进行中期利润分配。 发电量稳增带动2025H1业绩提升。2025H1公司实现营业总收入365.87亿元，同比增长5.02%；归属于上市公司股东的净利润129.84亿元，同比增长14.22%，业绩增长主要系六座梯级电站发电量同比增加所致。2025H1发电量稳增，乌东德来水偏丰、三峡来水偏枯；2025年上半年，乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，较上年同期偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，较上年同期偏枯8.39%。2025年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，较上年同期增加5.01%；其中乌东德电站同比+8.25%至149.58亿千瓦时、白鹤滩电站同比+16.66%至256.90亿千瓦时、溪洛渡电站同比+9.15%至279.65亿千瓦时、向家坝电站同比+8.55%至155.90亿千瓦时、三峡电站同比-5.43%至342.44亿千瓦时、葛洲坝电站同比-4.38%至82.08亿千瓦时。 十年期国债收益率下行，红利标杆长江电力空间打开。2024年十年期国债收益率平均值为2.21%，12月中央经济工作会议将货币政策基调从“稳健”调整为“适度宽松”，截至2025/8/14，十年期国债收益率已下降至1.73%。我们观察红利标杆资产长江电力预期股息率与十年期国债收益率平均息差，2016-2024年平均息差为1.00%，截至2025/8/14，按照分红比例不低于70%的承诺，股价对应2025年股息率3.62%，与十年期国债收益率息差达到1.89%，考虑息差回归，红利标杆长江电力空间打开。 盈利预测与投资评级：公司2025年力争实现3000亿千瓦时发电量，我们维持2025-2027年对公司归母净利润的预测350.28/367.15/370.87亿元，同比增长7.8%/4.8%/1.0%；对应当前PE19/18/18倍（估值日2025/8/14），按照2025年分红比例70%计算，对应股息率3.62%（估值日2025/8/14），维持“买入”评级。 风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险

     长江电力(600900) 投资要点 事件：2025/7/30，公司公告2025年半年度业绩快报。 发电量稳增带动2025H1业绩提升。2025H1公司实现营业总收入365.87亿元，同比增长5.02%；归属于上市公司股东的净利润129.84亿元，同比增长14.22%，符合我们预期，业绩增长主要系六座梯级电站发电量同比增加所致。2025H1发电量稳增，乌东德来水偏丰、三峡来水偏枯；2025年上半年，乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，较上年同期偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，较上年同期偏枯8.39%。2025年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，较上年同期增加5.01%；其中乌东德电站同比+8.25%至149.58亿千瓦时、白鹤滩电站同比+16.66%至256.90亿千瓦时、溪洛渡电站同比+9.15%至279.65亿千瓦时、向家坝电站同比+8.55%至155.90亿千瓦时、三峡电站同比-5.43%至342.44亿千瓦时、葛洲坝电站同比-4.38%至82.08亿千瓦时。 拟出资建设葛洲坝航运扩能工程，进一步提升水资源利用效率。2025/7/30，公司董事会审议通过《关于出资建设葛洲坝航运扩能工程的议案》等文件，《议案》提到，为提升葛洲坝枢纽通航能力，公司出资约266亿元（可研估算）建设葛洲坝航运扩能工程，资金来源为自有资金；葛洲坝航运扩能工程将拆除既有三号船闸，在左侧新建两线单级船闸，项目总工期91个月（含筹建期12个月）；建成后，葛洲坝枢纽将形成四线船闸格局，葛洲坝船闸大修更新改造费用在电力生产成本中列支。工程经济效益：1）通过梯级水库联合优化调度，葛洲坝年均发电量从单库运行阶段约158亿千瓦时增加到180亿千瓦时，提升水资源利用效率，增加梯级电站的发电效益；2）有利于降低船舶通航需求对发电调度的制约；3）有利于推动实施葛洲坝电站扩机项目，提升葛洲坝电站的发电能力。 十年期国债收益率下行，红利标杆长江电力空间打开。2024年十年期国债收益率平均值为2.21%，12月中央经济工作会议将货币政策基调从“稳健”调整为“适度宽松”，截至2025/7/31，十年期国债收益率已下降至1.7%。我们观察红利标杆资产长江电力预期股息率与十年期国债收益率平均息差，2016-2024年平均息差为1.00%，截至2025/8/1，按照分红比例不低于70%的承诺，股价对应2025年股息率3.58%，与十年期国债收益率息差达到1.88%，考虑息差回归，红利标杆长江电力空间打开。 盈利预测与投资评级：公司2025年力争实现3000亿千瓦时发电量，我们维持2025-2027年对公司归母净利润的预测350.28/367.15/370.87亿元，同比增长7.8%/4.8%/1.0%；对应当前PE20/19/18倍（估值日2025/8/1），按照2025年分红比例70%计算，对应股息率3.58%（估值日2025/8/1），维持“买入”评级。 风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险

     长江电力(600900) 事件：公司发布2025年半年度业绩快报。25H1实现营收365.87亿元，同比+5.02%；实现归母净利润129.84亿元（扣非131.18亿元），同比+14.22%（扣非同比+15.37%）。25Q2，公司实现营收195.72亿元，同比+2.04%；实现归母净利润78.03亿元（扣非78.85亿元），同比+5.45%（扣非同比+6.69%）。 三峡来水转枯，公司25Q2电量微增。25H1，乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，较上年同期偏丰9.01%（vs.25Q1较上年同期偏丰12.50%）；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，较上年同期偏枯8.39%（vs.25Q1较上年同期偏丰11.56%）。受此影响，25Q2公司境内六座梯级电站实现发电量689.77亿kwh，同比小幅增长1.63%；其中金沙江四座电站实现发电量448.41亿kwh，同比增长10.66%；长江两座电站实现发电量241.35亿kwh，同比减少11.76%。考虑到不同电站电量表现存在分化，我们预计电量结构性因素带来的电价变化或是公司25Q2营收增速优于电量增速的原因之一。 拟出资建设葛洲坝航运扩能工程，出资金额预计为266亿元。公司拟投资建设葛洲坝航运扩能工程，出资金额约为266亿元（可研估算），项目总工期91个月（含筹建期12个月）。项目建成后，葛洲坝枢纽将形成四线船闸格局，有望改善目前船舶积压和拥堵现象。从对公司发电业务的影响来看，收入维度，该项目建设1）有利于公司在调度、市场、资源获取等方面进一步争取国家政策支持，提升水资源利用效率，增加梯级电站的发电效益；2）有利于降低船舶通航需求对发电调度的制约；3）有利于推动实施葛洲坝电站扩机项目，提升葛洲坝电站的发电能力。成本维度，葛洲坝船闸大修更新改造费用在电力生产成本中列支，葛洲坝现有三号船闸资产属于公司，此次扩能工程是对现有资产的改扩建，改扩建后的船闸资产仍属于公司。 25E股息率与十年国债收益率利差达2020年以来高位，公司配置价值凸显。我们基于25年盈利预测，在假设70%的现金分红比例条件下，测算公司股息率为3.40%（基于2025/7/30股价），较十年期国债收益率1.73%的利差达到167bp，处于2020年以来95%分位数的水平，配置价值凸显。 投资建议：我们维持此前盈利预测不变，预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润341、358、368亿元，对应PE 20.58x、19.63x、19.07x，维持“推荐”评级。风险提示：来水波动的风险：电价波动的风险等