中炬高新(600872) 投资要点： 公司公告：公司2025年实现营收42亿，同比-23.9%，归母净利润5.37亿元，同比-39.86%；其中25Q4/26Q1分别实现收入10.43/13.2亿元，分别同比-33.65%/+19.88%，分别实现归母净利润1.57/2.63亿元，分别同比-50.4%/+45.11%。整体来看，公司Q1基本面迎来边际改善。 Q1酱油主业收入恢复双位数增长，华东区域主业显著修复。分产品看：2026年Q1公司酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他调味品营收分别同比+13.1%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。分渠道看，Q1公司主业分销、直销模式营收分别同比+16.31%/-6.57%，其中分销渠道快增，我们分析，或得益于春节经销商备货错期，叠加公司针对价盘、库存等经营梳理见效。分区域看，Q1主业东部、南部、中西部、北部营收分别同比+38.19%/+5.06%/+27.48%/-2.18%，对应地，上述区域经销商数量分别同比-14/-35/-5/-20家；其中，华东区域市场表现较好，主要系渠道布局合理、经销商隶属关系清晰，公司经营调整较快。 公司并购味滋美，进一步发力复调赛道，为“再造一个厨邦”战略奠定基础。在主业边际复苏的同时，公司26年初通过并购味滋美完成了复调产品及生产平台的落地；具体而言，味滋美以川式复合调味料为主营方向，专注于B端餐饮定制化服务。其川式复合调味料与厨邦的基础调味料形成互补，而其B端定制化服务、柔性生产及供应链能力，可有效缩短厨邦切入复合调味料赛道的周期。 Q1公司盈利能力显著改善。盈利端，公司26年Q1毛利率为42.42%，同比+3.69pcts，其中调味品板块毛利率达42%，达到历史最高水平。费用方面，公司26年Q1销售/管理/研发/财务费用率分别对比同期+0.01/-0.11/-0.12/-0.12pct，同期四项费用率合计同比-0.34pct，预计后续或随规模效应而优化。总体来看，26年Q1公司归母净利率同比+3.46pct至19.9%。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.14/8.13/9.04亿元，同比分别为+33%/+14%/+11%，当前股价对应的PE分别为23/20/18倍。我们选取海天味业、千禾味业、天味食品作为可比公司，考虑到公司基本盘边际改善，内生、外延双轮驱动成长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全问题等

     中炬高新(600872) 投资要点 事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年全年实现营收42亿元，同比-23.9%；实现归母净利润5.4亿元，同比-39.9%；实现扣非归母净利润5.4亿元，同比-20.1%。此外，公司拟每10股派发现金红利4.5元（含税）。26Q1实现营收13.2亿元，同比+19.9%；实现归母净利润2.6亿元，同比+45.1%。 25全年渠道调整致使主业承压，26Q1收入端明显改善。25全年美味鲜子公司实现收入41.3亿元，同比-18.6%；26Q1美味鲜实现收入12.4亿元，同比+14.6%。分产品看，25全年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为 13.1%/+25.8%/+113%/-10.5%。全年调味品主业承压，主要系公司主动控制出货节奏持续优化渠道库存；26Q1主业受益于春节错期及渠道调整实现良好增长。分渠道看，25全年分销/直销渠道收入增速分别为-21.9%/+19.6%，直销受线上直营拉动实现较快增长。分区域看，25全年东部/南部/中西部/北部收入增速分别为-26%/-19.8%/-14.6%/-11.3%；公司持续加强全国渠道下沉力度，截至报告期末区县开发率达到76.6%，地级市开发率达到94.2%。 25年毛利率有所承压，26Q1盈利能力持续提升。25全年公司毛利率为39.2%，同比-0.6pp；26Q1毛利率同比+3.7pp至42.4%。Q1毛利率提升主要得益于主要原材料采购单价下降，叠加供应链优化后带来生产效率提升以及规模效应所致。费用方面，25全年销售费用率同比+3.6pp至12.8%，主要系公司加大广宣费用投放以及分母端收入减少所致；全年管理费用率同比+1.1pp至8%。综合来看，25全年公司扣非净利率同比+0.6pp至12.8%；26Q1扣非净利率为18.1%，同比+1.7pp。 改革成效逐步显现，期待后续主业改善。1）公司内部持续推动大刀阔斧的组织变革，营销端建立事业部体制，在打破原有销售大区结构的同时，充分放权给一线事业部，增添销售队伍活力。2）产品层面公司加强趋势品减盐系列和有机系列的推广；通过场景化产品布局、品类结构优化、新品开发等持续推进品牌产品升级；此外26年2月公司通过并购四川味滋美切入复调赛道，持续扩充产品矩阵。3）目前公司渠道库存已恢复至良性水平，产品价格倒挂情况已基本得到修正，终端市场趋势正持续改善。展望未来，随着内部改革持续理顺，公司将借助业绩调整期进一步做好清理渠道库存、维护市场价格等营销重点工作，后续主业有望持续改善。 盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为0.87、1.00元、1.14元，对应动态PE分别为22倍、20倍、17倍。 风险提示：全国化扩张不及预期风险，市场竞争加剧风险。

     中炬高新(600872) 投资要点 公司2025年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润42/42/5.37/5.36亿元，同比-23.9%/-23.9%/-39.86%/-20.08%。2025年，公司毛利率/归母净利率为39.17%/12.79%，分别同比-0.61/-3.39pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.76%/7.99%/3.17%/0.24%，分别同比3.62/1.07/0.19/0.13pct。销售和管理费用率提升主因人工成本及广告宣传费增加。 公司2026年Q1实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净19.88%/19.88%/45.11%/32.49%。2026年Q1公司毛利率/归母净利率为42.42%/19.9%，分别同比3.7/3.46pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为8.63%/7.96%/2.74%/0.23%，分别同比0.01/-0.12/-0.12/-0.11pct。2025年公司深耕内部治理、完善经营体系、强化核心经营能力，在行业下行周期持续深耕渠道质量，推动渠道格局持续向好，各项经营改善成果在一季度集中显现。 分产品看，26Q1公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别为7.33/1.63/1.08/1.78亿元，分别同比+13.1%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。分区域看，东部/南部/中西部/北部营收分别为2.69/4.4/2.93/1.79亿元，分别同比+38.19%/+5.06%/+27.48%/-2.18%。东部营收增速显著高于南部，主因华东区域渠道架构规整、区域精细化管理成熟，终端修复弹性更强、回暖速度更快，华南区域受传统大型流通批发市场影响，价格体系重塑周期更长，业绩复苏节奏偏平缓。26Q1公司经销商数量环比净减少74个至2750个。 2026年公司以增长为核心主线，狠抓战略落地、压实经营责任，全力打赢业绩翻身仗、重塑价值增长曲线。全方位深化价值链提质增效，营销端加速数字化赋能、深耕餐饮渠道、布局复合调味新赛道，升级品牌高端健康定位；研发聚焦核心单品与技术攻坚，缩短新品迭代周期；供应链全链路精益数字化升级，降本提效并落地AI智能应用。同步推进四川味滋美战略并购，完善复合调味产品矩阵，深耕海内外餐饮渠道，推动外贸由出口转向品牌化运营。同时深化高绩效文化建设，绑定业绩导向激励，引育核心人才，强化协同高效作风，全面激活组织内生动力。 盈利预测与投资建议 公司本轮调整是长短结合的长期战略，并非短期应急措施。公司优化供应链与经营管理，大额股东增持+股份回购改善现金回报，审慎开展并购补强品类与餐饮渠道。同时严控渠道库存、保障经销商盈利，理顺价盘体系，积极回馈股东、推进土地事项。一季度经营拐点显现，公司仍严控原料与市场风险，深耕研发实现长期高质量增长。我们预计公司2026-2028年实现营收48.56/52.57/56.14亿元，同比增长15.63%/8.24%/6.80%；实现归母净利润6.76/8.16/9.64亿元，同比增长25.86%/20.77%/18.12%，对应EPS为0.87/1.05/1.24元，对应当前股价PE为24/20/17倍，给予“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险；需求不及预期风险；改革不及预期风险。

     中炬高新(600872) 2025年年报及2026年一季度报告披露，2026Q1基本面改善 公司披露2025年年报及2026年一季报。2025年营收/归母净利润42.0/5.4亿元（同比-23.9%/-39.9%）；2026Q1营收/归母净利润13.2/2.6亿元（同比+19.9%/+45.1%），美味鲜营收/归母净利润12.4/2.4亿元（同比+14.6%/34.3%）。2026Q1收入利润略超预期。考虑改革成效，我们上调2026-2027年预测并新增2028年预测，预计2026-2028归母净利润7.1/7.8/8.9亿元（原值6.6/7.5亿元），当前股价对应PE23.7/21.3/18.8倍，考虑改革红利持续释放，维持“买入”评级。 改革调整成效初显，2026Q1经营表现亮眼 公司改革调整持续推进，2025年经营仍有所承压，但2026Q1经营明显改善，我们认为主要系：（1）2026年春节时点后移叠加2025Q1营收基数较低；（2）改革效果逐步显现。分产品：2025年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收均有所下滑，2026Q1各品类营收增速分别为13.1%/25.8%/113.0%/-10.5%；分地区：2025年各区域营收均下滑，2026Q1除北部区域营收同比微降，东部/中西部区域营收同比高增38.2%/27.5%，南部区域营收亦增长5.1%。 成本下降+产品结构优化+费用管控，2026Q1盈利能力明显改善 2025年公司毛利率/净利率同比-0.61/-4.56pct至39.2%/12.8%，2026Q1毛利率/净利率同比+3.7/+3.5pct至42.4%/20.0%。我们认为2026Q1盈利能力改善主要系：（1）公司优化产品结构；（2）成本管控有效；（3）费用投放效率提升，2026Q1整体费用率同比-0.34pct，其中销售费用率同比微增0.01pct，管理/研发/财务费用率分别同比-0.11/-0.12/-0.12pct。 产品渠道双管齐下，内生+外延有望共同支撑长期发展 报告期内公司收购四川味滋美55%股权，以火锅底料为突破口切入复调赛道，同时主导大单品+细分定制策略，集中资源打造核心单品，强化餐饮端定制化服务能力，提升B端客户粘性。产品渠道双管齐下有望打开公司长期增长空间。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

     中炬高新(600872) 4月17日公司发布年报，2025年实现营收42.00亿元，同比-23.90%；实现归母净利润5.37亿元，同比-39.86%。25Q4实现营收10.43亿元，同比-33.65%；实现归母净利润1.57亿元，同比-50.40%；26Q1实现营收13.20亿元，同比+19.88%；实现归母净利润2.63亿元，同比+45.11%。 经营分析 春节错期扰动销售节奏，Q1顺利实现开门红。1）分产品，25年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现收入24.97/5.38/2.89/6.02亿元，同比-16.3%/-20.3%/-49.0%/-4.7%（25Q4+26Q1合计同比+0.1%/+4.2/-26.8%/-7.7%）。25全年公司聚焦清理库存、稳定价盘，因此收入呈现较大幅度下降，目前调改已经接近尾声，预计26年企稳增长。2）分区域，25年东部/南部/中西部/北部分别实现收入8.75/16.31/8.61/5.58亿元，同比-26.0%/-19.8%/-14.6%/-11.3%（25Q4+26Q1分别同比+4.6%/-12.6%/+5.5%/-3.7%）,25年经销商净增加270家。3）分量价看，收入下滑主要系量收缩，25年酱油/鸡精鸡粉/食用油吨价分别-0.50%/+1.38%/-4.09%，竞争加剧导致食用油吨价持续下行。4）另25年房地产收入0.68亿元，同比-30.08%，公司持续聚焦主业。采购成本优化，但费率大幅被动抬升，综合导致25年净利率下降。25年/26Q1公司整体净利率为12.82%/19.99%，同比-4.56/+3.53pct，25年净利率下滑系销售规模减少叠加征地收益减少。1）受益于公司优化采购成本，提升生产端效率，叠加原材料价格下降，调味品业务25年毛利率40.14%，同比+2.82pct。2）25年期间费率较高，系规模效应削弱、人员补偿等费用扰动，25年公司销售/管理/研发费率分别同比+3.62/+1.07/+0.19pct（26Q1分别同比+0.01/-0.12/-0.12pct），26Q1费率基本稳定。纠偏成效显现，期待势能延续。公司在25年主动优化库存、稳定价盘，并对费用管控更加严格，当前纠偏调整逐步接近尾声，26Q1重启增长态势。期待公司围绕C端市占率修复、餐饮渠道扩张、收并购赋能等方向发力，逐步修复到常态化收入/利润率水平区间。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司Q1恢复较好，上调公司26-27年业绩5%/12%，预计26-28年公司归母净利分别为6.8/8.1/9.5亿元，同比+27%/+18%/+18%，对应PE为22x/19x/16x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；内部改革不及预期风险