华新水泥(600801) 公司24年全年实现归母净利润24.16亿元，Q4扣非利润环比显著修复 公司发布24年年报，全年实现收入/归母净利润342.17/24.16亿元，同比+1.36%/-12.52%，全年实现扣非归母净利润17.84亿元，同比-23.15%，非流动性资产处置损益所致（7.4个亿）。其中Q4单季度实现收入/归母净利润94.98/12.78亿元，同比-0.98%/+43.94%，扣非归母净利润7.21亿元，同比+44.62%。 非水泥板块量增带动业绩贡献提升，海外连攻数城 24年公司水泥及熟料业务收入同比-2.5%达187.9亿元，水泥熟料销量同比-3%达6027万吨，主要受国内水泥销量下滑较多所致，测算吨均价/吨成本分别为311.8/239.0元，同比分别+0.4/+8.4元，最终实现吨毛利72.9元，同比下滑8.1元。受益于去年四季度水泥涨价行情，24Q4公司收入/归母净利润环比分别+12%/+213%达95/13亿元，预计25Q1盈利增速可观。24年公司骨料/混凝土业务收入分别56.4/84.2亿元，同比分别+5%/+10%，销量分别为14323万吨/3181万方，同比分别+9%/+17%，测算单吨/单方均价同比分别-3.5%/-5.6%达39/265元。此外环保业务处置总量达441万吨，同比增长5万吨。24年公司非水泥业务收入占比继续提升2.2pct达45%，毛利占比提升3.6pct达48%，非水泥板块已成为公司主要的利润增长点。 截止24年底，公司具备水泥产能1.26亿吨/年，骨料产能2.85亿吨/年，商混产能4.39亿方 年。公司25年计划销售水泥熟料/骨料分别约0.57/1.7亿吨，销售混凝土0.3亿方，计划资本性支出约133亿元，较24年计划支出高64亿元，重点集中于骨料、海外水泥的产能及替代燃料建设。 24年公司继续坚定海外扩张节奏，莫桑比克纳卡拉工厂3000T/D水泥熟料生产线新建项目建成投产，坦桑尼亚马文尼公司生物质电站成功并网发电，非洲多个项目顺利推进，此外成功签约尼日利亚水泥产能1060万吨/年和巴西骨料产能880万吨/年，截止24年底公司海外累计运营及在建产能突破2500万吨。24年海外收入同比+47%达79.84亿元，占总收入比重同比+7.2pct达到23.3%，销量同比+37%达1620万吨。我们预计公司24年新投产和收购资产有望贡献7~10个亿利润（莫桑2亿，尼日利亚3.5~6.9亿，巴西骨料厂1亿）。 费用有所优化，现金流运营良好 24年公司整体毛利率24.69%，同比-2.02pct，其中Q4单季度整体毛利率26.41%，同比/环比分别-1.31/+1.67pct。24年期间费用率12.58%，同比-0.27pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.12/+0.10/-0.19/-0.06pct，最终实现净利率8.63%，同比-0.90pct。24年资产负债率同比-1.81pct达49.80%，资本结构有优化，25年预计资产负债率维持在54%左右。 高分红凸显投资价值，维持“买入”评级 24年公司累计现金分红9.6亿元，分红率保持40%，对应当前股息率4.09%。考虑到公司海外业绩释放，上调公司25-26年公司归母净利润为31/36亿元（前值：28.8/31.5亿元），预计 27年归母净利润为41亿元，维持“买入”评级。 风险提示：公司水泥价格推涨不及预期、水泥需求不及预期、煤炭成本上涨等。

     华新水泥(600801) 公司始创于1907年，主营水泥、骨料、混凝土业务，国内优势区域在两湖、西藏，海外优势区域在非洲、中东等地，瑞士豪瑞集团为公司实控人。2024年前三季度实现收入247.19亿元，同增2.3%；归母净利11.38亿元，同降39.3%。2024H1混凝土+骨料收入占比42.5%，国外收入占比22.8%。 大出海：先发“地利”，静待“天时” 华新在海外布局的国家数量远超竞争对手，截至2024H1，华新海外水泥粉磨年产能达到2254万吨（熟料年产能1544万吨），叠加在建及并购来的可并表产能，整体规模将超过3500万吨，公司中长期目标为5000万吨。华新出海步伐清晰，从地理位置更“近”的中亚、东南亚逐步过渡到更“远”的非洲、中东、南美。2024年，公司收购优质资产进一步布局尼日利亚、巴西等地。尼日利亚是非洲第一大经济体，且水泥行业市场集中度高，全国仅三家水泥企业，市场格局优异。我们认为，水泥行业在非洲、中亚的“卡位”布局将迎来阶段性尾声，面对中东、南美、非洲这些更加复杂的营商环境，像华新这样具备出海先发优势、决策灵活高效、外资实控的企业，独特的“匹配性”就是核心优势。如果非洲等地未来出现人均水泥消耗量向全球平均接近的机会，先发者将优先享受红利。 国内市场：“一体化”毛利贡献近50%，低碳领先一步 华新在国内“占据要塞”、巩固为先，2020年以来加大对非水泥业务布局，2024H1混凝土+骨料收毛利贡献已近50%。2021年发布《低碳发展白皮书》，持续使用替代燃料等方式降低二氧化碳排放。 盈利预测、估值和评级 我们看好非洲、南美、中东等海外区域水泥景气度，华新一方面秉承错位竞争和收购改造策略，一方面受益股东禀赋，预计将继续在国际竞争中发挥综合优势。在不考虑尼日利亚项目并表的情况下，我们预计2024-26年公司整体营收分别为343.96、384.64、422.68亿元，同比增速分别为2%、12%、10%；归母净利润分别为21.01、24.80和31.17亿元，同比增速分别为-24%、18%、26%，对应2月24日收盘价PE分别为12、10和8倍，首次覆盖，给以2025年13倍估值，目标价15.51元，给予公司“买入”评级。 风险提示 非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等。