爱旭股份(600732) 投资要点 事件：公司25年营收156.1亿元，同比+40%，归母净利润-18.2亿，同比+65.7%，扣除非经常性损益后的净利润-22.7亿；毛利率2.6%，同比+12.5pct，归母净利率-11.7%，同比+36pct；其中25Q4营收40.2亿，同环比23.3%/27.5%，归母净利润-12.9亿元，同环比+48.2%/-337.6%，扣除非经常性损益后的净利润-14.6亿元，同环比+24.6%/-285%。公司26Q1营收44.4亿，同比+7.3%，归母净利润-4.4亿，同比-46.4%，扣除非经常性损益后的净利润-4.9亿，同环比-4.86%/+66.56%。 25年组件出货高增、Q1毛利环比改善。公司25年ABC组件出货14.71GW，同增132%，远销全球近70个国家地区；其中25Q4组件出货约3.5GW+、测算单瓦盈利约3分。26Q1组件出货4GW，海外占比60%，我们测算单瓦盈利约5分（海外8-10分），受前期组件低价单+汇兑+减值影响Q1业绩。电池25全年出货约22.29GW，较2024年略有下降；公司Q1毛利率7.2%，同环比+6.7/+11.4pct，环比改善明显。 在手订单充沛、无银化+ABC超额明显。公司集中式+分布式全球开花，在手订单饱满，26Q1合同负债约8.8亿，环比增长60%+，在手订单充足。ABC义乌基地完成低银化导入，BC成本大幅优化、较TOPCon有望形成竞争优势。 汇兑影响费用、经营性现金流保持正流入。公司26Q1期间费用6.4亿元，同环比+70/+45.3pct，费用率14.5%，同环比+5.3/+3.5pct；Q1经营性现金流7亿元，同环比-2.2%/+24.1%；26Q1资本开支2.8亿元，同环比+10.4/+97.6pct；26Q1末存货24.1亿元，较年初-2.8%。 盈利预测与投资评级：考虑前期低价订单、减值及汇兑扰动仍在消化，且电池业务技改爬坡仍需时间，但ABC组件出货高增、海外占比提升，无银化/低银化推动成本下行，我们对2026-2028年盈利修复节奏采取更审慎假设，调整公司2026-2027年归母净利润至3.8/9.3亿元（原预期15.6/24.9亿元），新增28年预期归母净利润16.5亿元，同比+121%/+143%/+77%，鉴于欧洲集中式订单持续落地验证产品溢价和渠道认可度，盈利弹性仍具备向上修复基础，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，海外需求存在不稳定因素，低价订单与汇兑波动或影响盈利修复节奏。

     爱旭股份(600732) 1Q26毛利率大幅改善，财务费用大增拖累业绩：公司4Q25收入40.2亿元（人民币，下同），同/环比增长23%/27%，亏损12.9亿元，同比收窄48%，但环比扩大338%，主要是由于毛利率下降和计提7.0亿元资产减值。1Q26收入44.4亿元，同/环比增7%/10%，亏损4.4亿元，同比扩大46%，环比收窄66%，不及我们预期；期内毛利率7.2%，同/环比大幅提升6.7/11.4个百分点，销售/管理/研发/财务费用率3.0%/3.4%/2.0%/6.0%，同比-0.1/-0.6/+0.2/+5.9个百分点，财务费用大增主要由于融资贴息减少和汇兑损益由去年同期的收益变为损失；计提资产减值1.1亿元。尽管账面亏损较大，但4Q25/1Q26经营活动现金流仍达5.6/7.0亿元。 2H25ABC组件盈利改善，传统电池片拖累较大：公司2H25组件毛利率5.7%，环比提升1.2个百分点，销量6.14GW，环比下降28%，不及我们预期，主要由于抢装结束后中国内地光伏需求回落；传统电池片毛利率-11.2%，环比降5.9个百分点，影响公司业绩。 高银价扩大ABC电池优势：白银价格2025年初至今涨超1.5倍，导致银耗较高的TOPCon电池成本大增，而公司通过长期研发已掌握电镀铜量产技术，业内率先实现无银化，采用该技术的ABC电池成本不受银价影响，在高银价下成本优势明显扩大。 老旧产能改造为ABC后盈利有望大幅改善：公司近期公告拟将义乌基地四厂现有PERC电池产能和滁州基地现有部分TOPCon电池产能升级改造为5GW和6GW ABC电池产能，分别将于3-4Q26陆续投产，合计投资金额16.65亿元。目前ABC电池盈利远优于PERC和TOPCon电池，改造完成后公司老旧产能盈利有望大幅改善。 ABC电池在高银价下有望获取超额利润，维持买入：我们下调盈利预测，基于18倍2027年市盈率，目标价下调至16.25元（原18.80元）。我们看好公司独有的无银ABC电池在高银价下获取超额利润，维持买入。

     爱旭股份(600732) 无银/低银化凸显盈利优势，产能升级加速高溢价BC产品放量 业绩简评 2026年4月28日，公司发布2025年年报及2026年一季报。2025全年公司实现营业收入156.14亿元，同比提升39.97%，实现归母净利润-18.22亿元，同比提升65.75%；2026年第一季度公司实现营业收入44.37亿元，同比增长7.29%，实现归母净利润-4.40亿元，同比下降46.37%，业绩符合预期。 经营分析 差异化优势抵御行业低迷，一季度营收毛利逆势改善：2026年第一季度，国内光伏新增装机规模41GW，同比下滑31%，公司凭借高效BC电池的差异化竞争以及海外业务占比提升，营收端实现逆势增长。盈利端，2026年第一季度毛利率达到7.2%，同比提升6.7PCT，环比提升11.4PCT，考虑到一季度白银价格大幅攀升至历史新高对光伏产品成本造成一定的压力以及在手订单存在交付周期错配情况，在公司无银化和低银技术的成熟应用下（低银技术单耗比Topcon降低30%以上），毛利率表现亮眼。 集中式+分布式全球开花，在手订单饱满：根据公司公众号，除BC产品具备优势的分布式场景外，2026年内公司多次获得海外大型集中式项目ABC组件采购订单，并中标国内华电、中国电建等央国企组件框采项目，当前在手订单充裕，截至2026年一季度末，公司合同负债为8.8亿元，较2025年底增长62.3%，公司当前开工率基本满产，随历史低价订单逐步交付完成，组件利润率有望再上台阶。 存量电池启动改造，先进产能量利双升：2026年4月16日，公司发布公告称，拟将义乌基地四厂、滁州基地现有PERC、TOPCon电池产能升级改造为共11GW ABC电池产能，根据infolink最新价格，国内BC组件较TOPCon溢价约0.9元/W，欧洲户用BC组件价格上涨至0.204美元/W，随着下半年技改项目陆续投产，有望进一步提升公司ABC电池批量供货能力，增强产品竞争力和市场占有率，增厚公司盈利空间。 盈利预测、估值与评级 根据公司ABC组件业务进度，预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.1/14.2/24.5亿元，对应2026-2028年EPS为0.24、0.67、1.16元，当前股价对应PE分别为39/27/21倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。

     爱旭股份(600732) 投资要点： 获取MAXEON专利授权，全面开拓海外市场。爱旭股份成立于2009年，2021年创造发明ABC光伏电池/组件，为客户提供ABC组件和场景化的整体解决方案。受益于ABC组件产品差异化竞争力，公司业绩明显由于同行。公司于2026年2月7日，获得Maxeon过往以及未来5年内新增单独或共同拥有的所有BC电池及组件专利授权（非美地区），且不涉及反向授权，同时额外付出的专利费用同步通过价格上涨完成传导。公司通过自身BC无银化系列专利+Maxeon的BC专利包，在海外市场将构建极高的技术壁垒，BC的红利期将远长于PERC和TOPCon技术。 BC平台技术优势显著，产业链生态圈持续完善。1）成本低：无银化成本显著低于TOPCon：2025年下半年以来，光伏银浆价格随银价持续飙升，金属银已经是光伏组件成本中占比最高的材料。光伏银浆从5000-7000元/kg已经上涨到目前的约20000-21000元/kg，导致普通TOPCon组件非硅成本上升约0.11-0.15元/W。无银化ABC与TOPCon的非硅成本差从之前的0.03-0.05分/W的劣势，变成了0.07-0.12元/W的优势。2）性能好：BC技术高效率、高美观、高可靠：BC技术被视为单结晶硅太阳能电池的终极技术，理论效率可达29.1%。与常规组件相比，BC组件表面无任何主栅、细栅或焊带遮挡，消除了视觉干扰，整体外观平整光滑。得益于更优功率温度系数、抗衰减性能好、抗阴影遮挡能力强，BC组件发电能力强。此外，抗隐裂性能好、抗热斑性能好，可靠性更高。3）价格高：同规格BC组件较TOPCon溢价10%+：根据Infolink2026年2月4日报价，182*182-210mm集中式BC组件价格为0.80元/W，较上周持平，较TOPCon溢价15.9%；分布式BC组件价格为0.84元/W，较上周持平，较TOPCon溢价10.5%。4）BC产业协同创新，生态圈不断扩大：根据SMM统计，截至2025年1月底，BC电池年化产能为86GW。根据EnergyTrend不完全统计，截至2025年5月底，已经有超20家企业进军BC路线。8月2日，在2025BC生态创新峰会期间，全球BC生态协同创新中心在浙江省嘉兴市揭牌，将助力加速BC技术的产业化进程。激光设备、焊带、浆料等产品针对BC组件进行了开发，促进BC生态的持续发展。 爱旭股份：产品力领先，在手订单充足。1）公司ABC组件效率维持第一：2025年12月，爱旭以24.8%量产效率再次刷新榜单纪录。截至2026年1月，公司连续35个月蝉联全球量产组件效率榜首。2）ABC组件多场景发电优势持续凸显：根据公司实证数据，在户用、工商业、海上场景下ABC组件同等面积发电量较TOPCon高6%-10%。在不同辐照度区间内，ABC组件不同程度上展现出单千瓦发电优势。3）出货量大幅增长，订单充足产销两旺：随着全球市场对ABC组件认知度的提升，公司ABC组件上半年实现产销两旺。2025年上半年，公司N型ABC组件业务出货量达到8.57GW，同比增长超400%。2025年上半年，公司新增国内外各类组件采购订单约10GW，产品持续供不应求。公司深耕欧洲、澳新、日韩等高价值市场，2025年Q2海外组件销量占比超过40%，对公司整体毛利率带来了显著改善。 盈利预测、估值分析和投资建议：基于假设条件，预计2025-2027年，公司实现总营收187.6亿元、269.5亿元、378.4亿元，分别同比增长68.2%、43.7%、40.4%；实现归母净利润-15.1亿元、11.5亿元、28.5亿元，分别同比增长71.6%、176.2%、147.7%。预计2025-2027年，公司EPS分别为-0.71元、0.54元、1.35元，对应2月11日收盘价，PE分别为-20.5倍、26.9倍、10.9倍，低于可比公司平均值，上调至“买入-A”评级。 风险提示：包含但不局限于以下风险：海外市场风险；行业竞争加剧风险；供应链稳定风险；ABC组件出货量不及预期等风险、定向增发机构配售股份解禁风险等。

     爱旭股份(600732) 深耕光伏十六载，BC破局技领航 公司深耕太阳能电池领域16载，积淀了深厚的技术壁垒。2021年，公司率先发布ABC技术，并于业内最早实现N型BC的GW级量产。当前，公司专注于光伏发电核心产品的研发与制造，并提供覆盖“光-储-用”一体化的整体解决方案，核心产品包括高效太阳能电池、ABC组件以及多元场景化应用方案。公司ABC组件凭借高功率、高安全、高颜值等优势，市场认可度与影响力迅速提升。我们预计公司2025-2027年归母净利润为-5.4/11.3/21.1亿元，当前股价对应2026-2027年PE为25.7/13.9倍。首次覆盖给予“增持”评级。 BC技术加速渗透，盈利能力持续提升 BC组件能够同时满足分布式客户对产品美观性和发电性能的双重需求，高度契合分布式应用场景的核心要求。因而BC组件在分布式市场，特别是对产品溢价接受度更高的海外分布式市场，具有明显溢价并有望保持。随着BC电池组件的产能扩张与出货量提升，规模效应加速释放，推动BC生产成本进入下行通道。在光伏制造业面临严重产能过剩的背景下，主要厂商均已基本暂停国内TOPCon路线的新建产能规划，当前仍在进行的产能建设项目主要聚焦于BC技术路线。 品牌为矛、研发为盾，助力公司业绩增长 公司自主研发的ABC产品，集成了正面无栅线遮挡、全背钝化、无银金属化涂布、0BB焊接等多种转换效率优化手段，显著提升了电池转换效率与同等面积下的组件功率输出。凭借卓越的产品竞争力和持续深化的品牌渠道布局，公司已成为欧洲、澳新等高价值海外市场的头部组件品牌。2025年9月，公司完成35亿元定增融资，有效缓解财务压力，为后续产能建设提供资金支撑，助力突破ABC组件供不应求的瓶颈，进一步拓宽盈利增长空间。 风险提示：政策力度不及预期；行业产能出清进展不及预期；新技术扩产进度不及预期；相关测算具有一定的主观性。

     爱旭股份(600732) 短期交付放缓拖累业绩：公司3Q25收入31.5亿元（人民币，下同），环比下降27%，亏损/扣非后亏损2.9亿/3.8亿元，环比转亏，主要由于收入下降和汇兑收益大减，我们认为收入下降或由于ABC组件交付短期放缓。毛利率7.4%，在原材料价格大涨下仍环比持平。销售/管理/研发/财务费用率3.9%/6.0%/2.7%/4.0%，环比提高0.6/2.6/0.5/5.0个百分点，但从绝对数额上看，除财务费用因汇兑损益变动较大外，其他费用变动较小。 合同负债大增反映订单强劲：公司期末合同负债11.9亿元，同/环比大增71%/37%，占3Q25收入比例高达38%，存货环比大增40%至29.0亿元，合同负债和存货同时大增反映即将交付的在手订单强劲，我们预计未来几个季度业绩将大幅改善。 完成定增大幅缓解资金压力：公司9月完成定增，以每股12.03元的价格增发29亿股，占发行前总股本的15.9%，募资35亿元，其中30亿元用于义乌六期15GW高效晶硅太阳能电池项目，5亿元用于补充流动资金。定增完成后，公司3Q25末资产负债率环比大幅下降8.1个百分点至77.6%，资金压力大幅缓解。 上调至买入：考虑增发影响，我们上调2026/27年净利润4%，但下调每股盈利11%。由于订单强劲下公司增长确定性提高，以及增发完成后财务风险下降，我们将估值基准由18倍2026年市盈率上调至23倍，目标价上调至18.80元（原16.50元）。我们看好公司独有的ABC电池技术凭借行业最高的转换效率优势持续获取超额利润，评级由中性上调至买入。

     爱旭股份(600732) 2025年10月30日，公司发布2025年三季报业绩。2025前三季度公司实现营业收入115.97亿元，同比+46.86%；实现归母净利润-5.32亿元，同比+81.20%；其中三季度实现营业收入31.51亿元，同比+15.22%，实现归母净利润-2.95亿元，同比+72.88%。 经营分析 反内卷带动各环节价格修复，国内ABC组件价格及盈利有望同步改善：2025年第三季度，国家多部委提出“维护良好市场价格秩序，推动落后产能有序退出”的相关意见及文件，行业各环节加速推动产能整合及配合行业自律相关措施落地，产业链价格不断修复，硅料/硅片/电池/组件价格涨幅分别为50%-56%/35%-50%/10%-37%/0%-5%，一方面上游涨价幅度较大，公司电池片业务盈利承压；另一方面，随着公司已逐步从第三方电池供应商转型为N型ABC组件及场景化解决方案提供商，在反内卷措施推动各环节涨价的大背景下，公司具备差异化优势的高效ABC组件产品，其价格有望同步提升，带动ABC组件在国内市场的盈利向好。 费用端短期承压，定增落地强化公司后续经营韧性：2025年第三季度公司实现毛利率7.4%，环比基本持稳，公司ABC产能进入满产稳定运行阶段；实现净利率-9.3%，环比下降10.5PCT，主要受到财务费用、计提减值损失增加影响；三季度公司向特定对象发行股份2.9亿股、募集资金总额35亿元，用于投建“义乌六期15GW高效晶硅太阳能电池项目”以及补充流动资金，募资完成后公司资产负债率环比下降7.2PCT至77.6%，资产结构进一步优化。 ABC组件市场份额持续提升：2025年前三季度，公司存货28.96亿元，环比二季度末增长40%，主要由于三季度欧洲地区夏季暑休，BC组件出口订单确收节奏受到影响，发出商品口径增加，预计Q4确收将有所体现；合同负债为11.87亿元，环比二季度末增长36.8%，公司积极拓展ABC组件在国内外分布式和集中式市场的渗透，在手订单规模稳健增长。 盈利预测、估值与评级 根据公司ABC组件业务进度，调整公司2025-2027年盈利预测至-7.25/9.56/13.83亿元，对应2026-2027年EPS为0.45、0.65元，当前股价对应PE分别为36/25倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。

     爱旭股份(600732) 投资要点： 事件：公司发布了2025年半年度报告。 点评： 公司2025Q2扭亏为盈，盈利能力显著改善。2025年上半年，公司实现营收84.46亿元，同比+63.63%；实现归母净利润-2.38亿元，同比减亏86.38%；实现扣非归母净利润-4.24亿元，同比减亏82.90%。公司2025Q2实现营收43.11亿元，同比+62.77%；实现归母净利润0.63亿元，同比+103.80%；实现扣非归母净利润0.42亿元，同比+102.43%，公司二季度业绩扭亏为盈。2025年第二季度，公司销售毛利率为7.40%，同比提高 21.64个百分点；销售净利率为1.16%，同比提高63.50个百分点，盈利能力显著改善。由于光伏行业供需失衡，市场竞争加剧，光伏产品价格持续下跌导致公司上半年整体业绩承压。面对上半年波动加剧的市场形势，公司抓住了国内分布式市场政策性的爆发需求以及不同场景下对产品的差异化需求，并在国内市场阶段性需求放缓的第二季度加大了对海外高价值市场客户的营销推广和履约交付，有效保障了上半年产销两旺的经营局面。 N型ABC组件出货量大增，助力业务结构优化升级。2025年上半年，公司N型ABC业务产销两旺，在行业底部周期保持强劲增长，ABC组件出货量达到8.57GW，同比增长超400%。伴随全球市场对ABC组件认知度的提升，ABC组件美观、高功率、高安全的价值优势逐渐显现，公司围绕ABC产品创新打造的以价值定价的商业模式已逐步得到市场认可。公司精准细分价值市场、价值场景，优化产品结构，ABC组件产销两旺，通过深耕欧洲、澳新、日韩等高价值市场和场景，海外销售占比持续提升。2025年上半年，公司ABC组件收入已达到公司营业总收入的74%左右，帮助公司逐步实现从第三方电池供应商到N型ABC先进组件及场景化产品生产商的战略升级转型。得益于ABC组件的销量提升与高价值市场的持续突破，公司 2025年上半年累计实现18.55亿元的经营活动现金净流入额，同比转正，有效保障公司运营资金周转和财务安全性，为后续发展奠定扎实根基。 公司持续研发创新，以技术革新穿越周期。公司始终致力于技术创新，以ABC技术引领N型技术时代浪潮，第二代N型ABC组件量产交付转换效率达24.4%。公司在ABC技术平台上不断挖潜技术价值，通过汇流条后置、精准叠焊技术等工艺创新，推出第三代“满屏”组件，使电池有效覆盖率进一步提升，并将组件量产转换效率提升到25%以上。公司于2025年3月对欧洲分布式等高价值市场启动第三代“满屏”组件的批量交付。在持续提升转换效率的同时，针对集中式市场客户对组件双面率的要求，公司加大产品技术研发，成功推出80%±5%双面率的ABC组件产品，并在集中式电站招标采购项目中接连迎来重大突破。2025年初至今，公司已先后成功入围多个国内集中式项目，其中公司以第一中标人身份成功中标大唐集团1GWBC光伏组件标段，并在中国石油天然气集团有限公司、南水北调中线新能源公司等央国企光伏组件集采中成功中标BC标段。 投资建议：公司盈利能力改善，持续研发创新，竞争优势有望进一步增强。预计公司2025-2027年EPS分别为0.13元、0.57元、0.92元，对应PE分别约115倍、27倍、17倍，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；原材料价格波动风险。

     爱旭股份(600732) 事件：2025H1实现营收84.46亿元，同比+63.63%，2025H1归母净利润-2.38亿元，同比减亏15.07亿元，扣非净利润-4.24亿元，同比减亏20.58亿元。25Q2单季营收43.11亿元，同比+62.77%，环比+4.23%；归母净利润0.63亿元，扣非净利0.42亿元，实现同环比由亏转盈；毛利率+7.40%，同比+21.64pcts/环比+6.87pcts；净利率1.46%，同比+63.89pcts/环比+8.72pcts；高于预期。 ABC组件占比大幅提升。分产品看，2025H1太阳能组件营收62.88亿元，占比74.44%，毛利率4.49%；2025H1单晶PERC太阳能电池片营收15.69亿元，占比18.58%，毛利率-5.34%；2025H1受托加工营收4.75亿元，占比5.63%，毛利率9.94%。2025H1业绩大幅增长，主要受益于N型ABC组件业务出货量达到8.57GW，同比增长超400%，海外占比超过40%，高价值市场持续突破，ABC组件在公司总营收销售占比达74.44%，同比+41.48pct。 ABC组件产能陆续释放，25年底有望达35GW。公司现阶段重点投资建设的N型电池及组件产能项目包括义乌六期（15GW）、济南一期（10GW）、义乌基地PERC电池产能技改项目（义乌二期和三期）和滁州基地TOPCon电池产能技改项目（滁州一期电池项目一阶段）。截至2025年6月底，ABC电池当前建成投产的生产产能约20GW，预计将于2025年底ABC组件产能规模达到35GW。 多场景多渠道支撑组件出货高增，海外高溢价支撑盈利。目前，公司已经实现了ABC组件全球化拓展和渠道体系的建立，除中国外，海外销售渠道覆盖6个地区，包括欧洲、日韩、澳洲、东南亚、中东北非，25Q2海外组件销量占比超过40%。在高端分布式市场，公司与多家顶级分销渠道商联合签订1GW满屏ABC组件分布式订单。在集中式市场，公司在国内成功中标大唐集团1GWBC光伏组件标段，并在中国石油天然气集团有限公司、南水北调中线新能源公司等央国企光伏组件集采中成功中标BC标段。在海外最大的德国慕尼黑Intersolar展会中，公司成功与海外客户签约1GW集中式订单，接连斩获340MW欧洲最大BC地面电站、225MW非洲最大BC地面电站等高价值项目。在海外高价值分布式市场，ABC组件较传统TOPCon组件销售溢价可达10%-50%，其中第三代满屏组件凭借在效率、外观上的进一步升级，销售溢价达到50%以上。 投资建议：作为BC技术领域的领军企业，公司在技术储备和生产经验领先地位，随着组件产能陆续释放，BC技术的差异化优势开始显现，公司单季度盈利转正，我们预计公司2025-2027年营收分别为219/246/310亿元；归母净利分别为2.5/10.8/25.51亿元，EPS分别为0.14/0.59/1.4元/股，对应PE103.1x/23.8x/10.1x，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。

     爱旭股份(600732) 事件： 公司发布2025年中报，上半年公司实现营业总收入84.46亿元，同比增加63.63%；归属于上市公司股东的净利润-2.38亿元，亏损幅度同比大幅收窄；经营活动产生的现金流量净额18.55亿元，同比明显转正。基本每股收益-0.13元。 点评： 公司上半年业绩显著改善，二季度净利润转正。公司是国内领先的光伏发电核心产品供应商，主要产品包括太阳能电池、ABC光伏组件和场景化应用方案。2025年上半年，公司归属于上市公司股东的净利润亏损幅度大幅收窄，分季度来看，第一季度和第二季度归母净利润分别-3.00亿和0.63亿元。尤其是，二季度，公司销售毛利率7.4%，销售净利润1.16%，环比分别提升6.87和8.73个百分点。公司业绩改善的主要原因为ABC组件产品得到市场认可，产销两旺，并通过海外市场扩大销售，产品溢价促使公司毛利率改善。同时，公司提高运营效率，上半年销售费用率、管理费用率、研发和财务费用率同比均明显下降。公司资产减值损失-0.49亿元（存货跌价损失-0.46亿元），同比大幅缩减。 公司ABC光伏组件进入放量阶段，海外高价值市场表现亮眼。BC电池将栅线做到背面，正面无遮挡提高了转换效率。同时，更加光洁的正面增加了组件的美观。公司的ABC组件产品，拥有高美观性、高功率、低衰减、低温度系数、抗隐裂、高温抑制、阴影遮挡发电优化等多种优点。公司第三代“满屏”组件量产转换效率提升至25%以上，并于2025年第一季度实现对欧洲市场交付。2025年上半年，公司ABC组件出货量8.57GW，同比增长超过四倍。国内市场方面，公司ABC组件打开集中式电站市场，中标大唐集团、中国石油天然气集团有限公司、南水北调中线新能源公司等央国企光伏组件集采项目。海外市场，公司ABC组件满足高价值市场客户对产品外观、发电性能、安全可靠性等多维度严苛要求，持续开拓欧洲等高价值分布式市场。在海外高价值分布式市场，公司的ABC组件较传统TOPCon组件销售溢价可达10%-50%，在极其内卷的光伏经营形势下，有力提升了公司产品的盈利能力。 公司拥有完整的自主知识产权的ABC技术，在BC电池领域具备领先位置。公司在BC电池领域深耕多年，攻克多项产业化量产难题，拥有完整自主知识产权的N型ABC技术。截至2025年中期，公司取得ABC专利授权37项，其中授权发明专利104项。公司满屏ABC组件与传统TOPCon组件相比在同等面积下功率领先40W-55W，同等面积下公司ABC组件装机容量比TOPCon组件高出6%。公司持续通过技术创新推动转换效率和产品品质的提高，保证公司在BC领域的技术优势。 光伏行业“反内卷”将促使落后产能出清，行业供给严重过剩局面有望逐步改善。2025年7月，中央政治局会议提出“依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为”。光伏行业产能过剩治理问题有望从前期行业自律进入政策强度更高，实际举措落实阶段。围绕淘汰落后产能的产品销售价格措施，企业间并购整合措施，行业准入和产品标准提高措施有望落地。光伏行业落后产能将退出，行业竞争格局和产业链生态将优化，头部优秀企业有望凭借技术优势和规模优势实现长期稳健经营。 投资建议：预计公司2025、2026、2027年归属于上市公司股东的净利润分别为2.58亿元、6.13亿元和15.30亿元，对应的全面摊薄EPS分别为0.14元、0.34元、0.84元。按照8月11日14.40元/股收盘价计算，对应PE分别为101.88、42.88和17.18倍。目前光伏行业处于周期底部位置，行业内公司经营上的普遍亏损和政策上的行业反内卷将促使落后产能淘汰，改善供需格局。公司作为BC组件的领先企业，具备技术领先优势，并开拓海外高价值市场，业绩有望逐步改善。首次覆盖，给与公司“增持”投资评级。 风险提示：全球光伏新增装机需求放缓风险；光伏行业产能过剩，光伏组件产品价格低迷风险；BC电池推广进度不及预期风险；国际贸易政策变化风险；资金压力增加风险。

     爱旭股份(600732) 投资要点 事件：公司2025H1收入84.46亿，同比+63.63%；净利润-2.38亿，同比+33%；扣非净利润-4.24亿；毛利率4.04%，同比+7.11pct。其中Q2收入43.1亿，同环比+62.76%/+4.23%；归母净利润0.63亿；扣非净利润0.42亿；毛利率7.40%，同环比+21.64pct/+6.87pct；归母净利率1.46%，Q2扭亏为盈。 ABC组件产销两旺、超额盈利持续兑现。2025H1公司ABC组件出货8.57GW，同增超400%；其中Q2公司BC组件出货约4GW+，测算ABC组件毛利约10%，我们预计单瓦盈利约5-6分，主要受益于海外占比提升（40%+）+海外溢价足盈利强（海外BC组件近1元/w，测算盈利近10-12分/w）+成本优化。国内溢价保持约5分+，测算单瓦盈利约1分。电池出货约5GW+（P型3.5GW+TOPCon1.7GW），测算单瓦亏损约4-5分。展望Q3我们预计公司持续保持满产满销，海外占比保持40%+，保持稳健；我们预计全年ABC组件出货20gw，同比高增、ABC放量渗透。光伏反内卷持续推进，电池组件价格有望进一步修复。 现金流持续优化、定增获交易所通过。公司经营情况持续优化，BC组件溢价陆续兑现。公司Q2费用率约7.9%，较Q1降低1.25pct；Q2末存货20.6亿，环比持平略增；Q2经营性净现金流11.39亿，环比+59.08%，持续改善。7.4日定增申请获上交所审核通过，后续进入证监会注册环节。若定增顺利发行，有望助力公司现有BC基地后续建设+补充流动资金，持续改善经营情况！ 盈利预测与投资评级：由于BC新技术差异化逐步体现，公司单季度盈利转正，我们调整公司2025-2027年归母净利润至3.8/15.6/24.9亿元（此前预期25-26年归母净利润7.7/17.9亿元），同增107%/307%/60%，对应PE为68/17/11倍，评级由“增持”上调为“买入”。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

     爱旭股份(600732) 事件：2025年8月8日，公司发布2025年半年报，根据公告，公司25年上半年实现收入84.46亿元，同比+63.63%，归母净利润-2.38亿元，扣非归母净利润为-4.24亿元。分季度看，公司25Q2实现收入43.11亿元，同比+62.77%，环比+4.23%，归母净利润为0.63亿元，扣非归母净利润为0.42亿元，总体来看公司盈利改善较为显著，在行业底部逆势实现扭亏为盈，并于上半年累计实现18.55亿元的经营活动现金净流入额，有效保障公司运营资金周转和财务安全性，为后续发展奠定扎实根基。 BC产品产销两旺，海外占比持续提升，溢价能力显著。25年上半年公司ABC产品销量提升显著，出货量达到8.57GW，同比+400%，海外占比超过40%，高价值市场持续突破，ABC组件收入在公司总营收的占比持续提升，由2024年上半年的32.96%提升至2025年上半年的74.44%。订单方面，25年上半年公司海内外组件采购订单合计约10GW，从价格上看，海外高价值分布式市场BC的溢价在10%-50%左右，第三代满屏组件的溢价达到50%以上，随着公司海外占比的持续提升，叠加显著的溢价能力，看好公司后续的业绩成长性。 效率行业领先，集中式市场加速进击。公司产品效率行业领先，第二代N型ABC组件量产交付转换效率达24.4%连续29个月位居全球商业化量产组件效率榜首。公司持续进行技术创新，通过汇流条后置、精准叠焊技术等工艺创新，推出第三代“满屏”组件，使电池有效覆盖率进一步提升，并将组件量产转换效率提升到25%以上，该产品已于2025年3月率先对欧洲分布式等高价值市场启动批量交付，引领行业进入25%新时代。集中式场景方面，公司针对集中式高双面率要求，推出了80%±5%双面率BC组件产品，今年以来已经先后入围多个集中式项目，并中标大唐集团1GW BC光伏组件标段，看好BC在集中式场景的渗透率持续提升。 定增方案落地，先进产能持续推进，资金结构有望优化。7月30日，公司定增方案获得证监会注册许可，公司拟募资35亿元，主要用于义乌六期15GW搞笑晶硅电池项目以及补充流动资金。本次项目有望助力公司现金产能建设的同时，进一步优化公司财务结构，有利于公司长期可持续发展。 投资建议：我们预计公司25-27年营收分别为192.62/286.28/355.17亿元，归母净利润分别为2.11/14.98/21.97亿元，25-27年对应PE分别为125x/18x/12x。公司盈利能力边际改善显著，后续随着规模效应的凸显和降本增效的持续推进，叠加高层对于“反内卷”重视程度提升，以及海外市场持续扩张，公司业绩有望持续改善，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期等。

     爱旭股份(600732) 业绩超预期扭亏，毛利率大幅提升：公司2Q25收入43.1亿元（人民币，下同），环比增长4.2%，盈利/扣非后盈利0.63亿/0.42亿元（1H25亏损2.4亿元），超出我们预期，扣非后盈利接近预告上限，4Q23以来首次扭亏，也成为光伏主材首家扭亏的上市公司。2Q25毛利率7.4%，环比大幅提升6.9个百分点，ABC组件出货量4.03GW，环比降11%，但海外占比提升至超40%，我们认为是收入和毛利率提升的重要原因。得益于产品价值获得客户充分认可，在1H25行业价格下跌的趋势下ABC组件平均单W售价环比逆势提升0.04元至0.73元，由于开工率提升和降本措施，单W成本环比下降0.09元至0.70元，毛利率升至4.5%。2Q25销售/管理/研发/财务费用率3.3%/3.4%/2.1%/-1.0%（来自汇兑收益），合计7.9%，环比继续下降1.2个百分点。1H25汇兑收益达2.4亿元，其中2Q25接近2亿元，对业绩贡献较大。 上游价格上涨或将压缩ABC组件利润空间：在政府反内卷号召和不得低于成本销售要求下，7月以来硅片价格由0.105元/W大涨至0.144元/W，但由于终端对涨价接受度较低，TOPCon组件价格仅上涨0.005元/W，而BC组件价格反而下跌，或将压缩ABC组件单W利润。ABC组件相比TOPCon组件本就有明显溢价，在海外更是溢价巨大，单W盈利丰厚，因此我们预计其传导原材料价格上涨的难度或也更大。 出口退税预期取消，或将利空出口：7月30日政治局会议提出优化出口退税政策，行业普遍预期光伏产品9%的出口退税将取消。我们预计因此导致的出口成本上升不一定能完全传导至客户，涨价也将影响需求。1H25公司海外收入占比达43%且尚无海外产能，或将受到负面影响。 维持中性：我们上调2025年盈利，但2季度业绩的超预期未足以对2026年盈利带来大幅度提升，加上在下半年不确定性仍多的情况下，目前估值吸引力有限。我们维持18倍2026年市盈率的估值基准和16.50元目标价，维持中性评级。

     爱旭股份(600732) 2025年8月7日，公司发布2025年半年报。2025上半年公司实现营业收入84.46亿元，同比+63.63%；实现归母净利润-2.38亿元，同比减亏；其中Q1/Q2公司分别实现归母净利润-3.00/0.63亿元、二季度环比转正。 经营分析 ABC组件业务占比大幅提升，产品结构优化助力经营持续向好：2025上半年，公司N型ABC组件出货量达到8.57GW，同比增长超400%，对应公司产能基本处于满开状态，公司ABC生产工艺精进；上半年ABC组件收入占总营收的比例从2024H1的33%大幅提升至2025H1的74%，成为最主要的业绩贡献来源，标志公司成功从第三方电池供应商转型为N型ABC组件及场景化解决方案提供商。2025年Q1/Q2公司经营性现金流分别为7.16/11.39亿元、持续改善，体现以技术创新穿越周期的强烈信号。 海外定位高价值市场，国内差异化先进产能市场地位提升：公司凭借ABC组件高转换效率、美观性和高安全性等优势，精准布局国内外高价值市场，ABC组件较传统TOPCon组件溢价达到10%-50%，第三代“满屏”组件溢价超过50%；同时公司有效抓住分布式光伏市场的爆发性需求，加大海外市场推广力度，展现出产销两旺的经营局面，第二季度海外组件销量占比超过40%，在部分欧洲市场市占率处于领先地位。国内方面，7月3日，工信部座谈会议明确提出，“依法依规、综合治理光伏行业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”。行业内各企业积极响应，加速推动价格自律等相关措施落地实施，各环节盈利水平逐步修复，而随着主流产品达到盈亏平衡，ABC组件凭借相对稳定的溢价和持续降本能力，有望进一步扩大盈利优势，并且凭借差异化产品在行业整合中进一步扩大市场份额。 盈利预测、估值与评级 根据公司ABC组件业务进度，调整公司2025-2027年盈利预测至5.24（+139%）/12.01（+43%）/17.71（+29%）亿元，对应EPS为0.29、0.66、0.97元，当前股价对应PE分别为51/22/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。

     爱旭股份(600732) 事件 爱旭股份发布2025年半年度业绩预告：预计实现归母净利润-1.7~-2.8亿元，预计实现归母扣非净利润-4.1~-5.2亿元。 投资要点 Q2业绩扭亏，ABC组件产销两旺 公司预计25H1归母净利润为-1.7~-2.8亿元，对应25Q2单季度归母净利润为0.2~1.3亿元，实现扭亏为盈。 2024年公司ABC组件出货6.33GW，同比增长12倍，25Q1出货4.54GW，环比再增40%以上，预计25Q2继续保持产销两旺，同时BC新技术的超额盈利能力逐步开始兑现。 上半年，伴随在欧澳日市场的深耕，公司ABC组件海外销售占比显著提升，带动整体毛利率稳步上行。同时，公司不断提升运营效率，产品成本和期间费用持续下降，存货跌价损失大幅改善。 光伏“反内卷”加码，公司有望率先量利齐升 6月29日，《人民日报》刊发评论文章《在破除“内卷式”竞争中实现高质量发展》，点名光伏存在价格战情况。7月1日，中央财经委员会第六次会议明确要求，治理企业低价无序竞争，推动落后产能退出，成为国家层面反内卷政策新信号。7月3日，工信部召开第十五次制造业企业座谈会，明确提出治理光伏行业低价无序竞争。以上信号近期密集释放，表明反内卷大背景下，国家层面正在酝酿强力措施，对光伏行业低价无序竞争问题进行彻底治理，更多政策端利好可期。公司作为BC新技术领先企业，有望凭借技术溢价+海外高价值市场溢价，率先迎来量利齐升，打开后续增长空间。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为228.44、280.45、308.45亿元，EPS分别为0.12、0.83、1.31元，当前股价对应PE分别为126.1、17.6、11.2倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 光伏需求不及预期风险、新技术推广不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险、大盘系统性风险。

     爱旭股份(600732) 事件 2025年7月10日，公司发布2025年半年度业绩预告，根据公告，预计公司25年上半年实现归母净利润-1.7~-2.8亿元，扣非归母净利润为-4.1~-5.2亿元，由此计算，25Q2公司归母净利润区间在0.2~1.3亿元，扣非归母净利润区间在-0.54~0.56亿元，总体来看公司盈利改善较为显著，归母净利润实现由亏转盈。 产品价值受到市场广泛认可，海外市场持续突破 伴随全球市场对BC组件价值认同度的提升，ABC组件高功率、高安全、高美观等优势逐渐显现，公司围绕ABC产品创新打造的以价值定价的商业模式已逐步得到市场认可。公司精准细分价值市场、价值场景，优化产品结构，ABC组件产销两旺，通过深耕欧澳日等高价值市场、高价值场景，海外销售占比显著提升，公司整体毛利率持续向好。订单方面，公司2025Intersolar会议期间收获海外1GW分布式订单，SNEC期间收获1.6GW分布式订单（其中海外1.068GW，国内580MW），产品竞争力持续凸显。 “反内卷”加速推进，高效新技术组件未来可期 近日高层针对行业“反内卷”高频发声，后续供给侧改革措施有望落地，通过加速落后产能的出清实现供给侧优化。针对电池组件端，产品效率是重要衡量标准之一，根据Taiyangnews统计，爱旭ABC产品当前量产交付效率达到24.4%，连续28个月位居行业榜首，效率优势显著，年初陕西领跑计划中层提出申报计划组件转换效率应达到24.2%以上，叠加高层对“反内卷”的持续推进，看好高效组件市占率进一步提升。 投资建议 我们预计公司25-27年营收分别为192.62/286.28/355.17亿元，归母净利润分别为1.94/14.71/21.60亿元，25-27年对应PE分别为138x/18x/12x。公司盈利能力边际改善显著，后续随着规模效应的凸显和降本增效的持续推进，叠加高层对于“反内卷”重视程度提升，以及海外市场持续扩张，公司业绩有望持续改善，维持“推荐”评级。 风险提示 下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期、资产减值风险等。

     爱旭股份(600732) 定增获批将缓解资金压力：公司定增7月4日获得上交所审核通过。公司拟募集资金35亿元（人民币，下同），其中30亿元用于义乌六期15GW高效晶硅太阳能电池项目（总投资额85.16亿元），5亿元用于补充流动资金。公司已建成投产的ABC电池产能约20GW，2025年底ABC组件产能将达35GW，本次募投项目将使公司补齐15GW的电池产能缺口。公司1Q25资产负债率为86.0%，我们测算定增将使其下降9.6个百分点，大幅缓解资金压力。若以7月8日收盘价作为发行价测算，公司将发行2.4亿股，占发行前股本13%。 BC组件溢价明显，2季度有望大幅减亏：根据Infolink，目前BC组件在中国内地集中式/分布式市场售价相比TOPCon高16%/19%，在欧洲户用市场售价相比TOPCon高50%，对比成本增加不到10%，盈利优势明显。我们预计公司2025年2季度ABC组件在溢价更高的海外市场销售占比已超40%，有望推动2季度大幅减亏。 光伏供给侧将迎转机：7月1日中央财经委员会第六次会议召开，7月3日工信部部长主持召开光伏企业座谈会，强调依法依规、综合治理光伏行业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。我们认为高层连续表态或预示光伏供给侧将迎转机。 股价大涨后估值吸引力有限，下调至中性：由于供给侧改革预期提升光伏板块估值，我们将估值由14倍2026年市盈率上调至18倍，将目标价上调至16.50元（原12.85元）。自我们4月30日上调评级以来，公司股价涨幅达40%，我们认为目前估值吸引力有限，估值进一步提升有待实质性政策落地，下调至中性。

     爱旭股份(600732) 投资要点： 事件：公司发布了2024年年报及2025年一季报。 点评： 公司2025Q1盈利能力改善，经营活动现金流转正。公司2024年实现营收11.55亿元，同比-58.94%；实现归母净利润-53.19亿元，同比-802.92%；实现扣非归母净利润-55.53亿元，同比-1819.98%。公司2025Q1实现营收41.36亿元，同比+64.53%；实现归母净利润-3.00亿元，同比-229.35%；实现扣非归母净利润4.66亿元，同比-38.56%。由于行业供需失衡，市场竞争加剧，光伏产品价格持续下跌导致公司整体业绩承压。2025年第一 季度，公司销售毛利率为0.53%，环比提高13.46个百分点，盈利能力改善；公司经营活动现金流净额为7.16亿元，同比+129.72%，环比+1010.01%，同环比均实现转正。 N型ABC组件销量大增，商业模式革新显成效。2024年，公司N型ABC组件在全球超过50个国家和地区实现销售，组件销售量6.33GW，较2023年大幅增长近12倍，全年实现组件销售收入49.61亿元。2025年第一季度，得益于公司N型ABC组件业务的销售占比继续提升及生产成本持续下降，公司整体经营情况实现同比及环比大幅改善，组件销售量达4.54GW，较2024年同期增长超500%，较2024年第四季度环比增长超40%。在行业整体需求增速放缓的背景下，公司的组件业务逆势呈现强劲的增长势头。同时，公司N型ABC组件的产品价值及技术领先性正被市场所快速接受并认可，2025年第一季度内新增销售订单超5GW，公司通过各项技术研发、品牌营销、新商业模式塑造等软投入打造的基于N型ABC技术的商业模式革新已有所成效。 公司持续研发创新，巩固核心竞争力。公司保持对N型ABC技术的持续研发升级，在保持原有二代产品更优温度系数、更高双面率、更优高温 抑制功能、局部遮挡阴影发电优化等方面的优势下，公司凭借电池技术升级以及组件封装工艺优化，开发了第三代“满屏”系列组件产品。通过精准叠焊、汇流条后置等技术革新，有效增大组件正面发电面积，实现功率的进一步提升，量产交付效率最高可达25.2%，持续巩固N型ABC组件产品竞争力和行业引领地位。同时，公司发布了基于BC技术的0BB无主栅技术和轻质组件，保持综合技术实力和场景产品的持续领先。2024年公司ABC电池量产转换效率提升至27.3%以上，ABC组件量产转换效率提升至24.6%，后续将通过满屏技术进一步提升至25%以上。 投资建议：公司盈利能力改善，持续研发创新，竞争优势有望进一步增强。预计公司2025-2027年EPS分别为0.17元、0.46元、0.92元，对应PE分别约65倍、24倍、12倍，给予增持评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；原材料价格波动风险。