申能股份(600642) 投资要点 事件：公司公布2025年三季报。 2025Q1-3归母同增1.04%，扣非归母同增7.85%。2025年前三季度公司实现营业收入209.32亿元，同比降低6.44%；归母净利润33.15亿元，同比增长1.04%；扣非归母净利润31.69亿元，同比增长7.85%。 2025Q1-3发电量同减2.6%，风光装机成长，新能源发电量增长显著。2025前三季度公司控股发电企业完成发电量433.74亿千瓦时，同比减少2.6%。其中：1）煤电完成297.96亿千瓦时，同比减少5.0%，主要是受发电结构影响。2）天然气发电完成60.28亿千瓦时，同比减少10.0%，主要是发电用天然气安排影响。3）新能源：风力发电完成48.76亿千瓦时，同比增加21.2%；光伏及分布式发电完成26.74亿千瓦时，同比增加8.4%；光伏及分布式发电完成26.74千瓦时，同比增加8.4%，主要是公司新能源项目装机规模同比增长。截至2025/9/30，公司控股装机容量为1859.39万千瓦，同比增加8.7%。其中煤电840万千瓦（同比持平），占45.18%；气电342.56万千瓦（同比持平），占18.42%；风电343.02万千瓦（同比增加100.24万千瓦），占18.45%；光伏发电244.06万千瓦（同比增加19万千瓦），占13.13%；分布式供电84.50万千瓦（同比增加23.5万千瓦），占4.54%；独立储能5.25万千瓦，占0.28% 燃料成本优化明显，毛利润同增10.39%。2025Q1-3营收209.32亿元，同比-6.44%，我们预计是发电量同比有所下降以及电价有所下行所致，营业成本161.52亿元，同比-10.48%，营业成本下降幅度较大。公司实现毛利润47.80亿元（同比+10.39%，同增4.50亿元）。上海区位优质电价有支撑，火电板块盈利有望持续提升。 现金流稳健，财务费用下降，资产负债率54.23%。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流净额73.19亿元，同比增长19.39%，现金流表现较好；投资活动净现金流-37.71亿元（24年同期为-34.58亿元），资本开支维持，支撑良性成长；财务费用7.18亿元，同比下降17.72%。截至2025/09/30，公司资产负债率54.23%，资产结构稳健，现金流良好，红利属性彰显，为绿色转型提供有力支撑。 盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年预测公司归母净利润40.5/41.4/43.0亿元，2025-2027年PE为9.9/9.7/9.4倍（2025/10/30），火电红利标杆，维持“买入”评级。 风险提示：区域用电需求波动，煤炭价格天然气价格波动，电改趋势下电价的波动。

     申能股份(600642) 事件：公司公布2025年中报，2025H1实现营业收入129.58亿元，同比降低5.28%，实现归母净利润20.77亿元，同比降低5.23%；2025Q2实现营业收入56.20亿元，同比增长0.21%，实现归母净利润10.66亿元，同比增长3.29%。 煤价下滑推动燃料成本改善，板块业绩显著提升 2025H1公司煤电板块完成控股发电量178.70亿千瓦时，同比降低6.8%，叠加电价影响，公司煤电板块收入有所下滑，但成本端改善更为明显，2025H1秦皇岛港秦皇岛Q5500煤炭均价约676元/吨，同比降低约199元/吨，其中单Q2煤炭均价约632元/吨，同比降低约217元/吨，受益于煤价下滑带动燃料成本改善，板块盈利实现增长，2025H1公司煤电板块营业成本为43.89亿元，同比降低17.58%，实现毛利11.94亿元，同比增长31.99%，毛利率为21.39%，同比增长6.87pct。展望后续，截止9月12日，秦皇岛Q5500煤炭价格为680元/吨，同比降低177元/吨，我们认为，煤价下滑有望带动公司煤电板块成本端持续改善。 新能源发电业务规模持续扩张，贡献业绩增长动能 截至2025H1，公司新能源控股装机规模达到671.58万千瓦（含分布式项目），同比增长27.23%，占比达到36.12%，其中风电装机规模为343.02万千瓦，光伏发电装机（含分布式）规模为328.56万千瓦。装机规模扩张带动其发电量提高，2025H1公司完成风电发电量33.01亿千瓦时，同比增长19.9%，光伏（含分布式）发电量16.48亿千瓦时，同比增长13.4%。新能源装机提升为业绩增长提供有效支撑，2025H1公司风电、光伏发电板块分别实现营业收入15.39、5.88亿元，同比分别增长8.06%、10.43%；分别实现毛利8.36、2.25亿元，同比分别增长8.19%、3.73%。 气电、油气管输及参股投资等多业务板块布局，提升业绩稳定性 气电方面，2025H1年公司气电完成发电量31.32亿千瓦时，同比增长3.5%，实现营业收入24.52亿元，同比增长2.48%。油气管输方面，2025H1年该板块实现营业收入17.29亿元，同比降低1.07%。另外，公司参股投资包括火电、新能源、核电、水电等多类型企业，业绩贡献规模可观，2025H1实现投资净收益9.89亿元，同比增长7.15%。 盈利预测与估值：考虑公司公允价值变动项带来的业绩波动，我们调整盈利预期，预计公司2025-2027年归母净利润为42.30、43.76、45.95亿元（原预测为25-27年44.01、46.67、49.68亿元），同比分别增加7.24%、3.45%、5.00%，对应PE分别为9.17、8.87、8.45倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，新项目建设进度不及预期风险，投资业务盈利不及预期风险等

     申能股份(600642) 投资要点 事件：公司公布2025年中报。 2025H1归母同减5.23%，扣非归母增长。2025H1公司实现营业收入129.58亿元，同比下降5.28%；归母净利润20.77亿元，同比下降5.23%；扣非归母净利润18.84亿元，同比增长2.20%。 2025H1发电量同减1.7%，新能源持续成长。2025H1公司控股发电量完成259.51亿千瓦时，较去年同期减少1.7%。其中：1）煤电：完成发电量178.7亿千瓦时，同减6.8%，主要是受发电结构影响；2）气电：完成31.32亿千瓦时，同增3.5%，主要是用电需求增长及发电用天然气安排影响；3）新能源：风电完成33.01亿千瓦时，同增19.9%；光伏及分布式完成16.48亿千瓦时，同增13.4%，主要是新能源项目装机规模同比增长；2025H1新能源共发电676.83万千瓦，占比36.4%，较去年同期继续提升。截至2025年6月底，公司控股装机容量1859.39万千瓦，同比增长8.71%，其中煤电840万千瓦（同比持平），气电343万千瓦（同比持平），风电343万千瓦（同增101万千瓦），光伏244万千瓦（同比持平）。 燃料成本下降，优质地区电价有支撑。2025H1公司实现毛利润29.21亿元（同比+9.7%，同增2.58亿元），其中煤电实现毛利润11.94亿元（同比+31.99%，同增2.9亿元），气电毛利润3.2亿元（同比-8.8%，同减0.3亿元），风电毛利润8.36亿元（同比+8.19%，同增0.6亿元），光伏毛利润2.2亿元（同比+3.73%，同增0.08亿元）。火电板块贡献了2025H1利润的主要增长。除利用小时数提升外，燃料成本持续下降，控股电厂平均供电煤耗282.5克/千瓦时，平均耗用标煤价841元/吨，同比下降143元/吨。上海区位优质电价有支撑，火电板块盈利有望持续提升。 现金流稳健，财务费用下降，资产负债率54.6%。2025H1公司经营活动产生的现金流净额42.06亿元，同比小幅下降5.58%，仍维持在高位。财务费用4.77亿元同比下降21.32%。资产负债率维持在54.6%，结构稳健，为绿色转型提供有力支撑。 绿色能源持续扩张，储能与新能源产业链布局加速落地。2025H1公司新能源控股装机容量较去年持续提升，海南CZ2一期60万千瓦已全容量并网，新疆风光基地、临港海光等重点项目正加快推进，未来新能源投产节奏有望提速。星火储能示范基地一期项目推进尽快并网，公司同步开展绿色氢氨醇、生物质燃料等新型能源产业链探索，打造长周期成长空间。 盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年预测公司归母净利润40.5/41.4/43.0亿元，2025-2027年PE为9.8/9.5/9.2倍（2025/8/29），火电红利标杆，维持“买入”评级。 风险提示：区域用电需求波动，煤炭价格天然气价格波动，电改趋势下电价的波动。

     申能股份(600642) 业绩简评 8月29日公司披露25年半年报，1H25实现营收129.6亿元，同比-5.3%；实现归母净利润20.8亿元，同比-5.2%。其中，2Q25实现营收56.2亿元，同比+0.2%；实现归母净利润10.7亿元，同比+3.3%。 经营分析 机组检修+电力消费结构调整，1H25发电量同比-1.7%、各类电源表现分化。2Q25上海用电增速达9.3%，环比大幅提升7.8pcts。用电需求改善带动公司2Q25发电量同比+6.1%、增速由负转正，其中煤电/气电/风电/光伏及分布式发电量分别同比增长1.4%/2.5%/37.4%/7.4%。公司海南CZ2海上风电项目于1Q25投产，代工风电发电量同比高增；气电发电量小幅增长，主因发电用气安排增加。1Q25/2Q25公司煤电发电量分别同比-12.5%/+1.4%，主因：1）外来电量增长叠加用电需求疲软，挤压Q1火电发电空间；2）公司两座电厂安排机组检修，致使有效产能减少。考虑到汛期来水较去年同期偏枯，叠加高温天气的影响和公司机组检修营销小腿，预计公司发电量增速有望延续环比提升趋势。 电价降幅小于燃料成本降幅，煤电业绩持续改善。受益于上海市电力供需持续偏紧和良好的发电侧竞争格局，公司1H25平均上网电价约504元/MWh，同比仅-7元/MWh、环比+3元/MWh。而2Q25北港Q5500市场煤价同比-214元/吨、环比-90元/吨，带动公司平均耗用标煤价同比下降143元/吨至841元/吨，煤电业务毛利率同比提升6.9pcts至21.4%，度电毛利达约70元/MWh。 2Q25少数股东损益同比增长约67%，或因1H25停机检修机组持股比例较高。1H25上海吴泾第二发电有限责任公司#1、淮北申能发电有限公司#3机组安排检修，导致发电量同比降幅较大。公司对前述两家子公司的持股比例分别为51%和100%，导致煤机平均持股比例被摊薄。2Q25少数股东损益达约2.5亿，同比增加近1亿元。伴随机组检修结束，下半年少数股东损益占比有望恢复常值。 盈利预测、估值与评级 预计公司25~27年分别实现营收290.3/280.4/285.7亿元，实现归母净利42.7/42.4/44.8亿元，对应EPS分别为0.87/0.87/0.91元，现价对应PE估值分别为9/9/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 电力需求、煤价下行程度、电力市场化改革进展、其他非流动金融资产持有期间的投资收益不及预期等。