国金证券(600109) 投行、财富管理收入同比高增，估值具有安全边际 2025年公司营业收入/归母净利润为84.6/22.8亿元，同比+27%/+36%，加权平均ROE6.58%，同比+1.54pct。2026Q1营业收入/归母净利润24.3/6.9亿，同比+29%/+19%，年化加权平均ROE7.72%。公司经纪、投行、资管、投资收益同比增长，驱动营收、净利润增长。我们下修市场交易量假设，下修2026、2027年净利润预测并新增2028年盈利预测，分别为25.4、27.8、30.6（调前25.5、28.7）亿元，同比+12%/+9%/+10%，公司投行业务基本盘稳固，买方投顾转型成效显著，自营投资表现稳健，当前股价对应2026-2028年PB0.9/0.8/0.8倍，估值具有安全边际，维持“买入”评级。 买方投顾转型成效显著，投行、资管业务同比高增 （1）2025年/2026Q1公司经纪净收入29.2/9.0亿元，同比+53%/+49%，高增主要受市场交投活跃驱动，同期市场股基成交额同比+70%/+77%，其中2025年代买/席位/代销净收入分别为19.8/4.1/3.8亿元，同比+54%/+36%/+120%，代销收入翻倍增长，表现亮眼。2025年末财富管理累计客户数同比+23%，客户资产总额同比+38%。（2）2025年/2026Q1投行净收入10.5/3.4亿元，同比+15%/+176%。股权方面，2025年公司保荐并主承4个IPO项目，主承销家数排名第10，再融资单数市场排名第8；公司主承销债券1352亿，同比大幅提升，公司债市场排名第11。截至2025年末，公司共有注册保荐代表人296名，在全部保荐机构中排名第8。（3）2025年/2026Q1资管业务实现1.7/0.6亿元，同比+53%/+98%。截至2026Q1末，国金基金非货/偏股AUM为576/367亿元。 2025年投资收益同比增长，一季度投资收益同比下降 （1）2025年公司投资收益（含公允价值变动损益，下同）20.6亿元，同比+14%，自营金融资产规模396亿元，同比+62%。2026Q1投资收益4.7亿元，同比-27%，期末自营金融资产规模409亿元，同比-6%，较2026年初+3%。（2）2025年/2026Q1公司利息净收入分别14.5/4.1亿元，同比+12%/+18%。2025年/2026Q1融出资金328/354亿元，同比+7%/+14%。（3）2025年国金金控香港获得增资，进一步扩充国际业务资本实力，国金证券香港作为保荐人完成港股IPO2单，资管业务以及RQFII业务受托资金超16亿港元，同比+37%。 风险提示：资本市场大幅波动；自营投资收益不及预期。

     国金证券(600109) 投资要点 事件：国金证券发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入84.6亿元，同比+26.9%；归母净利润22.8亿元，同比+36.3%；对应基本每股收益0.62元，ROE6.6%，同比+1.5pct。第四季度实现营业收入23.0亿元，同比-2.9%，环比+0.6%；归母净利润5.8亿元，同比-25.8%，环比-2.2%。2026年公司实现营业收入24.3亿元，同比+28.8%；归母净利润6.9亿元，同比+18.8%；对应基本每股收益0.19元，ROE1.9%，同比+0.2pct。 经纪业务收入高增，客户资产与交易额双升：1）2025年公司经纪业务收入29.2亿元，同比+53.2%，占营业收入比重34.5%。2025年全市场日均股基交易额20538亿元，同比+69.7%；公司2025年末客户资产总额较2024年末上升38.22%，全年代理买卖证券交易额同比增长75%至15万亿元，对应佣金率为0.02%。2）26Q1经纪业务收入9.0亿元，同比+48.6%，占营业收入比重37.2%。26Q1全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。3）26Q1公司两融余额355亿元，较年初+8%，市场份额1.4%，较年初+0.1pct，全市场两融余额26087亿元，较年初+2.7%。 2026Q1投行业务显著反弹：1）2025年公司投行业务收入10.5亿元，同比+15.0%。26Q1投行业务收入3.4亿元，同比+176.0%。2）2025年股权业务承销规模同比-45.6%至66.5亿元，排名第17；其中IPO4家，募资规模12亿元；再融资8家，承销规模54亿元。26Q1股权业务承销规模同比+1318.0%至50.2亿元，排名第7。4）2025年债券业务承销规模同比+26.5%至1460亿元，排名第21；其中公司债、ABS、金融债承销规模分别为1079亿元、166亿元、86亿元。2026Q1债券业务承销规模同比+104.5%至464亿元，排名第17。5）截至26Q1公司IPO储备项目4家，排名第12，其中两市主板1家，北交所2家，创业板1家。 资管业务增长动能强劲：2025年国金资管不断提升投资管理能力和风险控制能力，积极拓展主动管理业务。2025年公司资管业务收入1.7亿元，同比+53.2%。2026Q1资管业务收入0.6亿元，同比+98.4%。截至2025年末公司资产管理规模1930亿元，较上年末增长27.7%。 2026Q1投资收益环比提升：2025年公司投资收益（含公允价值）20.6亿元，同比+7.5%；Q4单季度投资收益（含公允价值）4.3亿元，同比-45.7%。2026Q1公司投资收益（含公允价值）4.9亿元，同比-20.5%，环比+14%。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年及2026年一季度经营情况，我们小幅下调此前盈利预测，预计2026-2027年公司归母净利润为25.24/27.73亿元（前值分别为25.63/27.81亿元），分别同比+11%/+10%，预计2028年公司归母净利润29.44亿元，同比+6%。2026年4月24日收盘价对应2026-2028年PB为0.85/0.81/0.76倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，公司经纪市占小幅提升，客户群体不断优化，互联网金融布局较早且持续投入，维持“买入”评级。 风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。