明阳电气(301291) 2025年，国家电网投资额预计将首次超过6500亿元。过去五年，国家电网在电网建设、补强配电网功能以及服务新能源等方面持续加大投资力度，相关投资额由2020年的4699亿元，逐年增加至2023年的5275亿元。 截至2024年11月末，国家电网基本建设投资完成额累计达到5290亿元。根据相关资料，2024年国家电网全年投资预计将超过6000亿元，而2025年投资额将进一步增加至6500亿元以上。 电网投资景气度依旧的情况下， 随着全球数字化进程的加速推进与数据中心市场的持续繁荣，数据中心电源需求呈现出井喷之势。 数据中心作为支撑云计算、大数据、AI等新兴技术发展的基础设施，其对电力供应的稳定性和可靠性提出了更高要求。特别是在AI算力需求激增的背景下，数据中心更需要先进的电力设备来保障持续、稳定的电力供应。 上述需求的增长为相关电力设备行业带来了难得的增量机遇，与此同时，行业也在经历激烈的市场竞争。今天我们就来了解一家电力设备企业，看其如何应对机遇与挑战。

     明阳电气(301291) 主要观点： 业绩预告 公司发布2024年年度业绩预告，预计实现归母净利6.0-7.0亿元，同比增长21.18-41.37%%，扣非归母净利5.9-6.9亿元，同比增长21.10-41.63%。2024Q4预计实现归母净利润1.64-2.64亿元，中值2.14亿元，中值同比增长19.78%，环比增长13.20%，预告业绩符合预期。此外，公司2024年度拟计提减值准备1.53亿元，已计入2024年度损益，相较于2023年计提减值准备1.22亿元，同比增长25.2%。 海外、海风进展有望落地双轮驱动业绩，数据中心提供新弹性 海外、海风：公司海外业务以间接出海为主，公司积极布局直销渠道，瞄准欧洲、中东、东南亚、北美等市场，有望实现“1-10”的快速发展，支撑毛利率提升。海风方面，公司是国内有一次海上升压产品落地的公司，有望实现对海外品牌的进口替代。此外，公司募投项目顺利实施，有望向更高电压等级产品扩展，丰富产品矩阵，且规模化生产效应逐步显现，带动经营业绩稳步提升。 数据中心：此前，公司中标火山引擎数据中心项目，是明阳电气首次与字节跳动合作，也是公司自2024年5月推出MyPower数据中心电力模块以来金额最大的单笔订单。公司连续中标第三方IDC运营商项目，充分彰显MyPower电力模块已得到IDC用户的充分认可，产品力处于行业领先水平，未来有望为公司提供新的业绩弹性。 投资建议 考虑到公司在手订单充足，有望支撑业绩稳步提升，我们预计24-26年收入分别为65.24/83.69/103.92亿元；归母净利润分别为6.69/8.58/10.63亿元，对应PE分别24.2/18.9/15.2倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争格局恶化；国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。

     明阳电气(301291) 事件：公司发布24年业绩预告。 2024年1月21日，公司发布2024年年度业绩预告：2024年公司预计实现归母净利润6-7亿元，同比增长21.18%-41.37%；实现扣非归母净利润5.9-6.9亿元，同比增长21.10%-41.63%；其中1000万元非经常性损益预计主要为理财产品收益及政府补助等。 以预告中值来计，公司24Q4实现归母净利润2.14亿元，同比增长19.55%、环比增长13.22%；实现扣非归母净利润2.09亿元，同比增长16.76%、环比增长11.76%。 整体来看，公司在手订单增加及交付规模上升推动营业收入和盈利规模增长；同时通过不断提升精细化运营能力，持续实施降本增效措施、加强费用管控，进一步提升了整体盈利能力。 审慎经营，计提减值轻装上阵。公司2024年拟计提减值准备约1.53亿元，其中信用减值约8197万元、资产减值约7103万元（上年同期分别约为6243万元和5282万元），并已计入2024年度损益。 海风、海外、数据中心多点开花。2024年公司多项业务取得突出进展：1）海风：全球单体容量最大的漂浮式“V”字形架构风电平台“明阳天成号”配置了由明阳电气自主研发的漂浮式干式变压器以及高压气体绝缘开关设备；2）海外：4月公司正式与项目方签订阿曼玛纳500MW光伏发电项目合同，该项目是公司首个大容量整机输出的国外订单；3）数据中心：公司自主研发的MyPower数据中心电力模块产品成功中标字节跳动的火山引擎数据中心项目、江苏新纪联太仓大数据产业园二期16号楼项目、合盈数据(怀来)科技产业园项目五期第一阶段项目等。 投资建议：公司业务多点开花，业绩持续增长，成长性突出。我们预计公司2024-2026年营收分别为66.52/82.00/95.66亿元，对应增速分别为34%/23%/17%；归母净利润分别为6.55/8.68/10.59亿元，对应增速分别为32%/32%/22%，以2025年1月21日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为23X、18X、14X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧风险等。

     明阳电气(301291) 核心观点 海上风电升压系统国产领先，下游市场多元化发展。公司成立于2015年，是国内变压器头部企业，产品应用于新能源领域，其中海风升压系统国产份额领先；近年来公司数据中心、电网行业收入快速增长。公司产品已出口至40多个国家和地区，积极布局海外直销市场。 海上风电迎来全球景气共振，公司前瞻研发大型化配套产品。国内海上风电市场蓄势已久，2024-2027年新增装机CAGR预计达31%；国际市场海风远期规划超450GW，欧洲有望率先放量。机组大型化对变压器提出更高要求，公司海风干式/酯类变压器产品行业领先，前瞻布局漂浮式和66/110kV变压器与组合电器产品。近年来国内头部主机企业积极推进国际化发展，关联方明阳智能引领国产海上风机出口。 海上光伏开发拐点将近，公司中标全国首个GW级项目。2023年以来全国海 域立体确权工作稳步推进，多省发文支持海上光伏发展，项目规模化开发与N型组件应用共同推动海上光伏降本，“十五五”期间我国海上光伏有望进入规模化发展阶段。海上光伏升压系统价值量高于陆上，2025-2026年招标有望密集落地。公司升压系统产品应用于全国首个GW级海上光伏项目。 人工智能推动数据中心建设，公司已供货头部客户。大模型参数规模持续增长，IEA预测2022-2026年全球数据中心耗电量将实现翻倍增长，数据中心建设需求增长。根据GMI预测，2023-2032年全球配套变压器市场CAGR达7%，2032年市场空间达千亿元。公司已供货数据中心头部客户，2024年推出MyPower电力模块新品。 配网升级带动变压器需求，公司积极布局国内外市场。“十四五”以来我国电网投资保持高景气，在拉动投资、配网技术迭代、设备更新、农网供电质量提升等多重需求带动下我国配电网投资持续增长。我国国内电网企业所采购配电变压器年市场规模为150-200亿元，公司在南方电网份额提升较快。未来十年全球电网投资迎来景气共振，公司把握机遇积极布局海外市场。 盈利预测与估值：预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.55/8.38/9.84亿元，EPS分别为2.10/2.68/3.15元，同比增速分别为31.5%/28.0%/17.4%。通过多角度估值，预计公司合理估值为50.66-56.28元，相对目前股价有20%-27%溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：新能源装机不及预期；原材料大幅涨价；海外贸易摩擦加剧。

     明阳电气(301291) 投资要点 我们为什么看好明阳电气？ 公司深耕变压器等输变电设备，在国内新能源箱变等领域市占率领先，并且在海上风电和海上光伏等高价值量场景有较明显的先发优势。海外变压器短缺的情况仍在持续，公司一方面绑定头部客户间接出海，另一方面大力拓展海外直销渠道有望充分受益于全球新能源装机增长以及变压器短缺带来的成长机遇。 新能源变压器需求有望持续向好 2023年，公司产品下游应用领域中，光伏、风电、储能分别占比42%/28%/13%。据统计，2024年1-7月，国内陆上风机招标68.7GW，同比增长126%；海上风机及EPC招标同比增长25%，有望推动2025年装机高增。光伏领域随着原材料成本的下降，全球装机天花板有望进一步突破。国内储能经济性和利用率有望逐渐提升美国储能在建规模高增；欧洲大陆、中东、印度等大储新兴市场的需求方兴未艾，我们预计全球大储新增装机2023-2030年CAGR约26%。 公司技术领先，出海带来新成长 海上场景的变压器价值量更大，技术壁垒更高；公司产品在容量覆盖范围、空载电流、损耗、高压绕组温升等重要指标达到国际先进水平，并实现国产替代。公司加速海外市场布局，抢占高端市场，连续在国际市场的开关柜、变压器、光伏、储能等领域取得新订单、新突破，并通过与国内知名新能源头部企业合作，快速扩大公司在国际市场的知名度，出口产品已覆盖东南亚、欧洲、北美等40多个国家及地区，有望充分受益于海外变压器短缺带来的市场开拓机遇。 公司业绩高速增长，维持“买入”评级 我们预计公司2024-2026年营收分别为62.38/79.23/91.25亿元，分别同比增长26.06%/27.02%/15.17%，归母净利润分别为6.46/8.68/10.34亿元，分别同比增长29.77%/34.43%/19.07%，EPS分别为2.07/2.78/3.31元/股，对应三年CAGR为27.6%。公司在海外及海风领域的拓展有望推动业绩有望快速增长，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场开拓不及预期；海外贸易政策变化风险；汇率波动风险。

     明阳电气(301291) 投资要点 事件：2024年前三季度，公司累计实现营业收入40.9亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润4.4亿元，同比增长37.6%，主要系公司业务规模增长提升利润；实现扣非归母净利润4.3亿元，同比增长38.6%。2024Q3，公司实现营业收入16.2亿元，同比增长14.9%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长22.1%；实现扣非归母净利润1.9亿元，同比增长21.4%。 毛利与净利率保持稳定，销售费用有所增长。盈利端：2024前三季度毛利率与净利率分别为23%/10.7%，分别同比+0.1pp/+1pp。2024Q3毛利率与净利率分别为22.7%/11.7%，分别同比-1.9pp/+0.6pp。费用端：2024前三季度销售/管理/财务费用率分别为4.4%/2.3%/-0.4%，分别同比+0.5pp/-0.3pp/-0.5pp。2024前三季度销售费用1.8亿元，同比增长40.4%，主要系公司业务规模增长，招投标费用及销售人员薪酬等费用增加；研发费用1.4亿元，同比增长33%，主要系公司持续加大研发投入，增加更多研发项目同时扩大研发团队；财务费用由正转负，为-0.2亿元，系公司首次公开发行股票收到募集资金利息所致。 公司投资建设新厂房，扩大产能支撑未来发展。公司将原有“年产智能环保中压成套开关设备2万台套生产建设项目”项目调整为“明阳现代能源高端装备科技园项目（一期）”，投资总额增至10亿元，其中利用原有募投资金2.2亿元及超募资金7.8亿元，引入智能化生产线，目标年产能为1万台成套开关设备、2千台干式变压器及1千台箱式变电站。预计2026年底完工，年新增收入可达15亿元，新增净利润1.4亿元。伴随产能逐步爬坡，产品结构优化，助推公司长远发展。 持续拓宽海外市场，提振未来增长。公司通过与国内外知名新能源企业合作，在国际市场积极布局，产品已覆盖东南亚、欧洲、北美等40多个国家和地区。公司持续推出适用于光伏、风电、储能等不同应用场景的创新产品，研发了一系列具有竞争力的技术解决方案，如66kV预制式智能化海上升压系统、72.5kV环保气体绝缘开关设备等，进一步增强了公司在行业内的技术领先地位。此外，公司注重ESG理念的践行，致力于绿色工厂建设和低碳产品创新，成功入选“国家级绿色工厂”。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为64.2亿元、80.8亿元、98.3亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为28.4%/30.3%/29.3%。公司背靠明阳集团技术平台优势显著，受益海风装机回暖以及海外变压器需求高景气，公司业绩有望持续向上，维持“持有”评级。 风险提示：海外业务拓展不及预期的风险；海风装机不及预期的风险；汇率波动影响公司海外业务收入的风险；新产品研发不及预期的风险；竞争激烈影响公司盈利水平的风险。

     明阳电气(301291) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季报，2024前三季度实现收入40.9亿元，同比增长23.52%；归母净利润4.36亿元，同比增长37.56%；扣非归母净利润4.31亿元，同比增长38.60%。 单季度来看，24Q3公司实现收入16.17亿元，同比增长14.85%、环比增长12.44%；归母净利润1.89亿元，同比增长22.13%、环比增长20.96%；扣非归母净利润1.87亿元，同比增长21.24%、环比增长20.42%。 盈利水平稳定，加大研发投入。盈利能力方面，24年前三季度毛利率为23.05%、同比增长0.09pcts，净利率为10.65%、同比增长1pcts；24Q3毛利率为22.73%、同比减少1.90pcts、环比减少0.67pcts，净利率为11.71%、同比增长0.58pcts、环比增长0.82pcts。 费用率方面，公司加大研发投入及扩大研发团队，24年前三季度研发费用为1.38亿元，同比增长32.97%。24年前三季度公司期间费用率为9.62%，同比基本持平；财务/管理/研发/销售费用率分别为-0.4%/2.3%/3.4%/4.4%。 三季度现金流转正。现金流方面来看，24年前三季度公司经营活动产生的现金流净额约-1.71亿元，较去年同期有所下滑，主要原因在于公司备货力度有所加大等。24Q3现金流净额为2.8亿元，相较去年同期的-0.29亿元和24Q2的-2.71亿元实现转正。 投资建议：公司业务发展“三部曲“稳扎稳打，伴随新增优质产能释放，成长性突出。我们预计公司2024-2026年营收分别为65.5/80.8/94.2亿元，对应增速分别为32%/23%/17%；归母净利润分别为6.4/8.2/10.1亿元，对应增速分别为28%/29%/23%，以2024年10月29日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为18X、14X、11X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧风险等。

     明阳电气(301291) 主要观点：（6018 业绩77） 公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度，实现营收40.9亿公司元，同比增长23.5%，实现归母净利4.36亿元，同比增长37.6%，扣研究/公司非归母净利4.31亿元，同比增长38.6%；24年前三季度毛利率点评23.05%，同比提升0.09pct。分季度看，2024Q3实现营收16.2亿元，同比增长14.85%，实现归母净利润1.89亿元，同比增长22.13%，实现扣非归母净利润1.87亿元，同比增长21.24%；2024Q3毛利率22.73%，环比下降0.67pct。业绩符合预期。 海外直销有望实现突破、海风进展有望落地，双轮驱动业绩增长公司海外业务以间接出海为主，公司积极布局直销渠道，瞄准欧洲、中东、东南亚、北美等市场，有望实现“1-10”的快速发展，支撑毛利率提升。海风方面，公司是国内唯一有一次海上升压产品落地的公司，有望实现对海外品牌的进口替代。此外，公司募投项目顺利实施，有望向更高电压等级产品扩展，丰富产品矩阵，且规模化生产效应逐步显现，带动经营业绩稳步提升。 投资建议 考虑到公司在手订单充足，有望支撑业绩稳步提升，我们预计24-26年收入分别为65.24/83.69/103.92亿元；归母净利润分别为6.69/8.58/10.63亿元，对应PE分别17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争格局恶化；国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。

     明阳电气(301291) 2024年10月29日公司披露三季报，前三季度实现营收40.9亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润4.4亿元，同比增长37.6%；其中，Q3实现营收16.2亿元，同比增长14.9%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长21.2%，业绩符合市场预期。 公司公告拟将“年产智能环保中压成套开关设备2万台套生产建设项目”变更为“明阳现代能源高端装备科技园项目(一期）”，实现年产10000台成套开关设备，新增年产2000台干式变压器和年产1000台箱式变电站的生产能力，项目总投资由2.2亿元增加至10亿元。 经营分析 下游风光储持续扩容，公司业绩稳健增长。 2024年以来风光储持续扩容，前三季度国内新增光伏/风电装机160.88/39.12GW，同比+25/17%；上半年已建成投运新型储能项目累计装机规模达44.44GW/99.06GWh，较2023年底增长超40%。下游持续高景气，带动公司前三季度实现营收40.9亿元，同比增长23.5%；实现归母净利润4.4亿元，同比增长37.6%，新增产能逐渐达产进一步提升竞争优势和市场份额。 国内&海外市场深耕，盈利能力持续提升。 国内新能源市场，公司箱式变电站产品市场份额领先；海外市场，公司产品应用在40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美。凭借公司在国内外市场的持续深耕、加强对供应链的管控，前三季度公司实现综合毛利率23.0%，同比+0.1pct；净利率10.7%，同比+1pct。 销售/研发费用率上升，合同负债同比大幅增长。 公司持续加大市场扩张，加快产品升级迭代，丰富完善产品线，2024年前三季度销售/研发费用率分别达到4.4%/3.4%，同比+0.5pct/0.3pct。截至三季度末，公司合同负债规模达到3.9亿元，同比+72.2%，在手订单充沛。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司产品矩阵进一步完善，下游多场景持续拓展，预计公司24-26年实现营业收入64.2/82.7/107.9亿元，同增30/29/30%；实现归母净利润6.6/8.7/11.3亿元，同增33/31/31%。公司股票现价对应PE估值为17/13/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 新能源装机不及预期、电网投资下滑、海外拓展不及预期

     明阳电气(301291) 投资要点： 业绩超预告中枢，盈利能力提升 24H1实现收入24.73亿，同比增长30%；实现归母净利润2.46亿，同比增长52%，超业绩预告中枢；扣非2.44亿，同比增长55%。毛利率达23.3%，同比增长1.56pct；净利润率达10.0%，同比增长1.39pct。 24Q2实现收入14.38亿，同比增长21%，环比增长39%；实现归母净利润1.57亿，同比增长32%，环比增长74%；扣非1.55亿，同比增长37%，环比增长74%。24Q2毛利率达23.4%，同比增长0.7pct，环比增长0.3pct；净利润率达10.9%，同比增长1.0pct，环比增长2.2pct。 按行业线分类：储能/光伏/风电增速较快 24H1光伏行业线收入10.97亿元，同比增长32%；风电行业线收入5.88亿元，同比增长25%；储能行业线收入3.32亿元，同比增长62%；数据中心行业线收入1.18亿元，同比增长4%。 公司凭借在国内新能源市场箱式变电站产品的领先优势，以及海外市场布局（已搭建海外团队，应用于40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美市场），预计将稳扎稳打实现突破。 按产品分类：变压器翻倍增长，毛利率基本稳定 24H1箱式变电站产品收入16.07亿元，同比增长23.45%，毛利率22.11%，同比增长1.63pct；成套开关柜产品收入2.69亿元，华福证券同比下降6.89%，毛利率20.13%，同比增长1.13pct；变压器产品收入4.74亿元，同比增长110.21%，实现高速增长，毛利率达到25.79%，同比下降0.99pct。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润为6.5/8.3/10.4亿元（前次预测为6.14/8.29/-），同比增长30%/28%/26%，对应当前市值PE为14/11/9倍，我们认为，公司在新能源光伏风电领域卡位牢固，海外布局逐步打开，有望更受益于行业需求的高景气，维持“买入”评级。 风险提示 国内新能源装机不及预期；竞争格局恶化；应收账款余额较大风险；客户开拓进展不及预期；原材料价格变动；客户集中度较高风险。

     明阳电气(301291) 主要观点： 公司发布2024年半年度报告，实现营收24.73亿元，同比增长公司29.94%，实现归母净利润2.46亿元，同比增长52.36%，实现扣非归母研究/公司净利润2.44亿元，同比增长55.44%；24H1毛利率23.26%，同比提升点评2.56pct，主要受益于公司加强对供应链的管控。分季度看，2024Q2实现营收14.38亿元，同比增长20.25%，实现归母净利润1.57亿元，同比增长32.96%，实现扣非归母净利润1.55亿元，同比增长36.87%。 基本面经营数据良好，下游需求订单稳健增长 受益于公司在手订单增加及公司产品实际交付规模上升推动营业收入和盈利规模增长。公司深度挖掘新能源各子领域需求，订单平衡发展，维持稳健增长。同时，公司是国内唯一有一次海上升压产品落地的公司，有望实现对海外品牌的进口替代。深挖数据中心及电网等需求，数据中心订单表现亮眼，网内业务在南网配网设备第一批框架招标项目中中标1.85亿元，排名第十。 海外直销有望实现突破，账面现金充足、募投项目建设顺利 公司海外业务以间接出海为主，公司积极布局直销渠道，瞄准欧洲、中东、东南亚、北美等市场，有望实现“1-10”的快速发展，支撑毛利率提升。此外，公司募投项目顺利实施，有望向更高电压等级产品扩展，丰富产品矩阵，且规模化生产效应逐步显现，带动经营业绩稳步提升。 投资建议 考虑到公司在手订单充足，有望支撑业绩稳步提升，我们预计24-26年收入分别为65.24/83.69/103.92亿元；归母净利润分别为6.69/8.60/10.65亿元，对应PE分别14/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争格局恶化；国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。

     明阳电气(301291) 投资要点 事件：公司发布2024年中报，24H1实现营收24.73亿元，同比+29.94%，归母净利润2.46亿元，同比+52.36%。其中24Q2营收和归母净利润分别为14.38/1.57亿元，同比+20.25%/+32.96%，环比+39.06%/+74.30%。 新能源业务表现亮眼，受益全球能源转型。报告期内，新能源相关业务的亮眼表现推动了公司业绩的高速增长。公司24H1实现销售收入24.73亿元，同比+29.94%。按行业分类，光伏行业线10.97亿元，同比+32%；风电行业线5.88亿元，同比+25%；储能行业线3.32亿元，同比+62%；数据中心行业线1.18亿元，同比+4%。按产品分类，箱式变电站16.07亿元，同比+23.45%；成套开关柜2.69亿元，同比-6.89%；变压器产品4.74亿元，同比+110.21%。新能源的快速发展为输配电及控制设备行业带来新的增长空间，公司将持续受益。截至2024年7月，公司产品已符合IEEE、IEC等国际标准，并已获得中国CQC、美国UL、欧盟CE、欧洲DNV-GL认证等一系列国内外权威机构认证，为全球化布局奠定基础。 盈利能力提升，“海上+海外”布局加码。受益于公司加强对供应链的管控，叠加自身技术进步带来的成本优势，报告期内公司综合毛利率为23.26%，同比+1.56pct。其中24Q2公司销售毛利率和销售净利率分别为23.40%/10.88%，同比分别+0.68/+0.95pct，环比+0.33/+2.20pct，盈利能力有所提升。在具有先发优势的海上领域，公司研发出66kV预制式智能化海上升压系统、72.5kV环保气体绝缘开关设备，适配风机容量上升到812MW，汇集侧升压从35kV上升到66kV。出口方面，公司已初步建立起了“间接出海+全球化布局”双轮驱动战略模式，加速海外市场布局，连续在国际市场的开关柜、变压器、光伏、储能等领域取得新订单、新突破，出口产品已覆盖东南亚、欧洲、北美等40多个国家及地区。 研发投入加大，超前布局高电压大容量产品。报告期内，公司实现研发投入0.89亿元，同比+47.00%。在光伏与储能领域，公司研发的一体化装置，具有优异的智能化水平和可靠性，光伏一体机单机容量可达6.8MW，储能一体机单机容量可达6MW，可以实现光伏/储能等应用场景全覆盖。公司研发出的66kV升压变压器、气体绝缘开关设备，已实现了批量应用，产品结构从中低压范畴延伸到高压范畴，110/220kV等高电压主变产品、110kV电压等级的GIS已实现小批量出货，252kV电压等级的GIS也开始投放市场。2024年1月，公司完成广东博瑞天成能源技术有限公司的收购，促进了公司形成新的业务模式，加快新能源升压站业务的推进。高电压大容量产品有望成为公司的第二增长级。 投资建议：公司作为领先的新能源领域智能化配电设备提供商，聚焦于智能化输配电装备的研发与制造，抓住向数据中心、智能电网及特定领域延伸机会，已基本完成从传统能源向新能源市场转型，在海上新能源领域具备竞争优势。考虑到新能源行业的竞争加剧，小幅调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为6.49、7.98和10.33亿元，对应EPS2.08、2.56和3.31元/股，对应PE14、11和9倍，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：1、电网投资不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、市场竞争加剧，市场份额提升不及预期。

     明阳电气(301291) 事件： 公司发布2024年中报，2024H1实现营收24.73亿元，同比+29.94%；实现归母净利润2.46亿元，同比+52.36%。Q2单季度，公司实现营收14.38亿元，同比+20.25%环比+39.06%；实现归母净利润1.57亿元，同比+32.96%，环比+74.30%。 新能源变压器需求提升推动业绩增长 2024H1，公司抓住新能源行业需求持续增长、数据中心建设加速、海外变压器紧缺等市场机遇，加快产品升级迭代，各项业务收入明显提升。按行业分类，公司光伏行业线实现收入10.97亿元，同比+32%；风电行业线实现收入5.88亿元，同比+25%；储能行业线实现营收3.32亿元，同比+62%；数据中心行业线实现营收1.18亿元，同比+4%。按产品分类，上半年公司箱式变电站、成套开关柜、变压器产品分别实现营收16.07/2.69/4.74亿元，分别同比+23.45%/-6.89%/+110.21%。 供应链管控及技术进步提高盈利能力 2024H1，公司加强对供应链的管控，并通过技术迭代进一步降低成本，综合毛利率同比提升1.56pct至23.26%。分产品来看，公司箱式变电站毛利率为22.11%，同比+1.63pct；成套开关柜毛利率为20.13%，同比+1.13pct；变压器毛利率为25.79%同比-0.99pct。我们认为随着公司进一步释放规模效应，以及应用于高电压、深远海等高端场景的新产品出货，盈利能力有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为63.38/74.84/84.88亿元，同比增速分别为28.09%/18.08%/13.42%；归母净利润分别为6.33/8.04/9.67亿元，同比增速分别为27.19%/27.04%/20.19%；EPS分别为2.03/2.58/3.10元，3年CAGR为24.76%。鉴于公司市场开拓及产品升级进展稳步推进，当前海外政策变动的预期或已被市场充分反应，维持“买入”评级。 风险提示：1）海外政策变化影响国产电力设备出口；2）行业竞争加剧；3）原材料价格大幅波动。

     明阳电气(301291) 事件: 明阳电气2024年8月28日发布2024年半年度报告：2024H1，公司实现营收25亿元，同比+30%；归母净利润2.5亿元，同比+52%；扣非归母净利润2.4亿元，同比+55%；销售毛利率23.3%，同比+1.5pct；销售净利率10.0%，同比+1.4pct。 其中，2024Q2，营收14亿元，环比+39%，同比+20%；归母净利润1.6亿元，环比+74%，同比+33%；扣非归母净利润1.5亿元，环比+74%，同比+37%；销售毛利率23.4%，环比+0.3pct，同比+0.7pct；销售净利率10.9%，环比+2.2pct，同比+1.0pct。 投资要点: 2024年上半年公司光储行业营收同比维持较快增长，变压器产品营收同比高增。2024H1，按行业分类，光伏行业营收11.0亿元，同比+32%；风电行业营收5.9亿元，同比+25%；储能行业营收3.3亿元，同比+62%；数据中心行业1.2亿元，同比+4%。2024H1，按产品分类，公司箱式变电站产品实现营收16.1亿元，同比+23%，毛利率22.1%，同比+1.6pct；变压器产品营收4.7亿元，同比+110%，毛利率25.8%，同比-1.0pct；成套开关柜产品营收2.7亿元，同比-7%，毛利率20.1%，同比+1.1pct。其中，公司综合毛利率提升主要受益于公司加强对供应链的管控，叠加自身技术进步带来的成本 优势。 全球新能源仍持续增长，公司出口有望持续受益。根据彭博新能源财经（BNEF）发布的《2024年第一季度全球光伏市场展望》报告，在对全球光伏装机容量的中等情景预测中，今年全球光伏装机新增容量将从2023年约444GW增至574GW。近年来，公司加速海外市场布局，连续在国际市场的开关柜、变压器、光伏、储能等领域取得新订单、新突破，并通过与国内知名新能源头部企业合作，快速扩大公司在国际市场的知名度。截至2024年7月，公司产品已符合IEEE、IEC等国际标准，并已获得中国CQC、美国UL、欧盟CE、欧洲DNV-GL认证等一系列国内外权威机构认证，为公司全球化布局奠定了坚实基础。与此同时，公司已初步建立起了“间接出海+全球化布局”双轮驱动战略模式，出口产品已覆盖东南亚、欧洲、北美等40多个国家及地区。 海上风电发展前景广阔，公司先发优势有望进一步增长。随着技术的进步和成本的降低，海上风电项目逐渐增多，为风电设备行业带来了新的增长点。彭博新能源财经预测2024年风电行业新增装机容量将达到124GW的新高，其中新增陆上风电装机容量为106GW，新增海上风电装机容量为创纪录的18GW。在具有先发优势的海上领域，公司研发出66kV预制式智能化海上升压系统、72.5kV环保气体绝缘开关设备，适配风机容量上升到8-12MW。汇集侧升压从35kV上升到66kV。 盈利预测和投资评级：公司是新能源电气装备领军企业，预计2024-2026年公司有望实现营业收入62/77/90亿元，同比增速分别为+26%、+23%、+18%；归母净利润为6.6/8.5/10.3亿元，同比增速分别为+33%、+28%、+21%，当前股价对应PE分别为13X、10X、8X。公司业务实现持续较快增长，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：产业政策调整风险，市场竞争风险，原材料价格波动风险，应收账款余额较大风险，海外市场拓展不及预期。

     明阳电气(301291) 2024年8月27日公司披露半年报，上半年实现营收24.7亿元，同比增长30.2%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长51.4%；其中，Q2实现营收14.4亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润1.6亿元，同比增长32.3%，贴近此前业绩预告上限，符合市场预期。 经营分析 国内海外双轮驱动，盈利能力同比环比持续提升。 国内新能源市场，公司箱式变电站产品市场份额领先；海外市场，公司产品应用在40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美。分产品看，1H24公司箱式变电站实现营收16.07亿元，同比+23.45%，毛利率22.11%，同比+1.63pct；成套开关柜实现营收2.69亿元，同比-6.89%，毛利率20.13%，同比+1.13pct；变压器产品4.74亿元，同比+110.21%，毛利率25.79%，同比-0.99pct。1H24公司实现综合毛利率23.3%，同比+1.54pct、环比+0.33pct，主要系公司加强对供应链的管控、自身技术进步带来的成本优势。新能源领域收入快速增长，数据中心领域稳步推进。 2024年上半年风光储持续扩容，国内新增光伏装机102.48GW，同比+31%；新增风电装机25.84GW，同比+12%；已建成投运新型储能项目累计装机规模达44.44GW/99.06GWh，较2023年底增长超40%。分行业看，公司1H24光伏行业线实现营收10.97亿元，同比+32%；风电行业线实现营收5.88亿元，同比+25%；储能行业线实现营收3.32亿元，同比+62%。同时公司在数据中心行业继续开拓，1H24实现营收1.18亿元，同比+4%。 研发投入持续增长，经营活动现金流同比下滑。 1H24公司持续加大研发投入，加快产品升级迭代，丰富完善产品线，研发费用0.89亿元，同比+47%；经营活动产生的现金流量净额-4.5亿元，同比下降主要系到期票据兑付增加、公司备货力度有所加大等。公司持续加强加大销售回款管理力度，加强供应链资金管理，未来经营活动现金流有望改善。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司产品矩阵进一步完善，下游多场景持续拓展，预计公司24-26年实现营业收入64.2/82.7/10.8亿元，同增30/29/30%；实现归母净利润6.6/8.7/11.3亿元，同增33/31/31%。公司股票现价对应PE估值为13/10/7倍，维持“买入”评级。 风险提示 新能源装机不及预期、原材料价格上涨、电网投资下滑、海外拓展不及预期

     明阳电气(301291) 事件：2024年8月27日，公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入24.73亿元，同比增长29.94%；归母净利2.46亿元，同比增长52.36%；扣非归母净利2.44亿元，同比增长55.44%。 单季度来看，24Q2公司实现营业收入14.38亿元，同比增长20.25%、环比增长39.07%；净利润均超过预告中值，其中归母净利1.57亿元，同比增长32.96%、环比增长74.44%；扣非归母净利1.55亿元，同比增长36.87%、环比增长74.16%。 盈利水平方面，24H1公司销售毛利率和销售净利率分别为23.26%/9.96%，同比提升1.54pct/1.39pct。24Q2公司销售毛利率和销售净利率分别为23.40%/10.88%，同比提升1.26pct/0pct。盈利水平提升主要受益于公司加强对供应链的管控，以及自身技术进步带来的成本优势。 现金流方面，24H1公司经营活动产生的现金流净额约-4.5亿元，较去年同期有所下滑，主要原因在于到期兑付票据款增长、加大原材料备货力度等。 从收入结构上看：分产品，24H1公司箱式变电站收入16.07亿元，同比增长23.45%、收入占比65%；成套开关柜产品2.69亿元，同比减少6.89%、收入占比11%；变压器产品4.74亿元，同比增长110.21%、收入占比19%。分行业，光伏10.97亿元，同比增长32%；风电5.88亿元，同比增长25%；储能3.32亿元，同比增长62%；数据中心1.18亿元，同比增长4%；相较去年同期，光伏行业线销售收入占比从35%提升到42%，储能行业线销售收入占比从6%提升到13%。 投资建议：公司业务发展“三部曲“稳扎稳打，伴随新增优质产能释放，成长性突出。我们预计公司2024-2026年营收分别为65.5/83.0/98.5亿元，对应增速分别为32%/27%/19%；归母净利润分别为6.3/8.4/10.5亿元，对应增速分别为27%/34%/24%，以2024年8月27日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为13X、10X、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧风险等。

     明阳电气(301291) 投资要点 事件：公司2024H1实现营业收入24.7亿元，同比增长29.9%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长52.4%；扣非归母净利润2.4亿元，同比增长55.4%。2024年第二季度公司实现营收14.4亿元，同比增长20.3%；实现归母净利润1.6亿元，同比增长33%；扣非归母净利润1.5亿元，同比增长36.9%。 盈利能力快速提升，费用率管控较好。盈利端：2024H1公司销售毛利率/净利率分别为23.3%/10%，同比+1.5pp/+1.4pp；24Q2毛利率/净利率分别为23.4%/10.9%，分别同比+0.7pp/+1pp，主要系公司加强对供应链的管控，叠加自身技术进步带来的成本优势。费用端：公司2024H1销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为4.5%/2.5%/-0.5%，分别同比+0.4pp/-0.3pp/-0.9pp，其中销售费用率增长主要系公司业务规模增长，招投标费用及销售人员薪酬等增加所致。公司持续加大研发投入，2024H1研发费用率为3.6%，同比增长0.4pp。 新能源业务维持高增，变压器迎放量。2024H1，行业端：公司光伏行业线收入11亿元，同比增长32%；风电行业线收入5.9亿元，同比增长25%；储能行业线收入3.3亿元，同比增长62%；数据中心行业线收入1.2亿元，同比增长4%，公司自主研发的数字化、智能化环保新型电力设备——MyPower数据中心电力模块具有可快速部署、运维效率高等特点，可有效降低数据中心建设成本，已接待多批国内算力头部客户考察以及样机订制及测试需求。产品端：箱式变电站产品收入16.1亿元，同比增长23.5%；成套开关柜产品收入2.7亿元，同比减少6.9%；变压器产品收入4.7亿元，同比增长110.2%，变压器受益下游需求快速增长。 海外变压器供需失衡，公司加速布局。受集中式、分布式新能源装机提升及欧美老旧电网设备升级改造影响，海外变压器需求提振，且ABB、西门子等头部厂商产能扩张进度较缓，供需失衡。公司目前产品应用在海外40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美市场，已通过IEEE、IEC等多项国际认证，通过与国内知名新能源头部企业合作，建立“间接出海+全球化布局”双轮驱动战略模式。2024年6月，公司为中东阿曼玛纳500MW光伏项目提供预制式箱变样机，是明阳电气首个大容量整机输出的海外订单，海外业务持续取得突破。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为64.6亿元、82.1亿元、97.9亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为29.1%/32.7%/19.3%。公司背靠明阳集团技术平台优势显著，受益海风装机回暖以及海外变压器需求高景气，公司业绩有望持续向上，维持“持有”评级。 风险提示：海外业务拓展不及预期的风险；海风装机不及预期的风险；汇率波动影响公司海外业务收入的风险；新产品研发不及预期的风险；竞争激烈影响公司盈利水平的风险。

     明阳电气(301291) 专注新能源赛道，持续受益高盈利和高景气度 源自明阳新能源投资控股集团，创始人管理经验丰富。明阳集团深耕风能、太阳能等清洁能源近二十年，现为新能源装备行业的领军企业。 公司从事输配电设备，专注新能源赛道。公司产品包括箱式变电站、成套开关设备和变压器，22年新能源领域收入占比达78%。 技术优势叠加产品力，巩固新能源头部竞争地位。公司研发团队由国务院津贴专家带头，基于技术优势，公司21年新能源（风电、光伏）领域订单占当年新增装机15%，处于行业前列。 新能源赛道：1）产品技术含量高，赛道具备高盈利。行业对比发现2022年箱式变电站、变压器毛利率（新能源-传统）平均差距分别为7、9pcts；公司内对比发现2022H1变压器、成套开关设备（新能源-其他应用）最大毛利率差距为20.4、21pcts。2）政策端持续推动，受益下游高景气度。双碳目标+十四五规划下，预计“十四五”末新能源发电装机占比超50%。公司风、光市占率分别27%、15%，持续受益下游高景气度。 核心看点1：海风升压系统进口替代，量价齐升释放弹性 海上风电升压系统增速快但国产化水平较低。预计25年国内海上风电新增装机15GW（yoy+50%）。海风升压系统供应以ABB、西门子、SGB等海外品牌为主，2021年市占率为90%。 公司海风升压系统进口替代，量价齐升贡献业绩。公司海上风电升压系统产品（海上风电升压变压器、海上风电充气式中压环网柜）性能领先进口产品，且价格低海外5%-15%，服务响应更快，或能实现进口替代。海风变压器毛利率高达47%，期待订单逐步落地，带来业绩弹性。 核心看点2：海外变压器紧缺，间接出海+全球化布局双轮驱动 海外变压器需求增长、供给短缺问题或将持续存在：美国本土变压器、取向硅钢（变压器重要原材料）产能均仅可满足本土20%需求，取向硅钢产能瓶颈或限制变压器扩产，由此带来出口机会。 公司间接出海+全球化布局双轮驱动。2023年将海外作为重点开拓市场，初步建立间接出海+全球化布局双轮驱动战略模式。通过与国内知名新能源头部企业合作（如阳光电源、上能电气等），快速扩大公司在国际市场知名度。同时，公司有序推进业务全球化布局，已经获得中国CQC、美国UL、欧盟CE、欧洲DNV-GL认证等一系列国内外权威机构认证。 盈利预测 我们预计公司24-26年实现营收62/77/93亿元，实现归母净利润6.0/8.0/9.9亿元。按照可比估值法，我们选取金盘科技、伊戈尔作为可比公司，考虑公司受益于海风进口替代的同时，间接出海+全球化布局双轮驱动释放业绩和利润弹性，因此给予公司25年20X PE，目标价51元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海风升压系统订单拓展不及预期、产能扩张不及预期、下游新能源增长不及预期、毛利率不及预期、原材料价格波动风险、市场竞争风险、技术人才流失风险；测算具有主观性，仅供参考等。

     明阳电气(301291) （展示内容）公司近期看点： 1、2023年和2024年一季度利润增速均在90%以上； 2、杠杆资金加速流入，融资余额创新高； 3、“北向资金”大幅增仓，公募基金扎堆，股东户数急速减少。 一、公司简介及业绩情况 明阳电气主要从事应用于新能源、新型基础设施等领域的输配电及控制设备的研发、生产和销售。 在国内新能源市场，公司箱式变电站产品市场份额名列前茅；在海外市场，公司研发的光伏一体机产品应用在海外40多个国家，遍布东南亚、欧洲、中东、北美市场。 明阳电气已与“五大六小”发电集团、两大电网（国家电网、南方电网）、两大EPC单位（中国电建、中国能建）、通信运营商（中国移动、中国联通）、能源方案服务商（阳光电源、明阳智能、上能股份、禾望电气）等知名或大型企业建立了长期业务合作关系。 公司研发的光伏逆变升压一体化装置、海上风电专用干式变压器、海上风电充气式中压环网柜技术达到国际先进水平。 2023年期间，公司超过80%的营收来源于新能源领域。过去五年营收利润双增长，2023年公司营收同比增长52.91%，扣非归母净利润同比增长90.82%。 2024年一季度延续高增长，营收同比增长46.35%，扣非归母净利润同比增长104.57%。 公司的核心产品箱式变电站和变压器在2023年实现了75.3%和54.64%的增长。

     明阳电气(301291) 主要观点： 专注输配电业务，扩大新能源市场 公司主要从事应用于新能源、新型基础设施等领域的输配电及控制设备的研发、生产和销售，主要产品为箱式变电站、成套开关设备和变压器。公司是国内研发制造输配电及控制设备的骨干企业和广东省新能源电气装备领军企业。2023年总营收49.48亿元，同比增长52.90%，归母净利润4.98亿元，同比增长87.67%；归母扣非净利润4.90亿元，同比增长90.82%；毛利率22.69%，同比增长1.52pct。2024Q1总营收10.34亿元，同比增加46.35%，归母净利润0.90亿元，同比增加104.30%。 下游需求端发力，三海业务带动市场需求 各地新基建加速布局，形成激发创新、拓展需求的新动能。得益于新基建的前置性配套电力支持需求，下游新能源业务需求增加，2023年公司在光伏、陆风、海风、储能及其他收入分别占比36%、29%、8%、6%，光伏、风电、储能领域的业务营收分别同比增长83%、22%、237%。海上风电方面，预计自2024年，新一轮的海上风电发展周期即将启动，为公司带来了新的增长动能。此外，公司正有序推进业务全球化布局。 投资建议：成长可期，给予“买入”评级 我们预计2024年-2026年收入分别为65.24/83.69/103.92亿元，对应增速分别为31.9%/28.3%/24.2%；归母净利润分别为6.69/8.61/10.67亿元，对应增速分别为34.4%/28.7%/23.8%；对应PE分别为19.77/15.36/12.40。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示 行业竞争格局恶化；国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。