菲利华(300395) 事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入13.82亿元，同比去年+5.17%；归母净利润3.34亿元，同比去年+42.23%。 投资要点 盈利质量稳健提升，利润结构持续优化。截至2025年前三季度，菲利华实现营业总收入13.82亿元，同比增长5.17%；归属于母公司股东的净利润达3.34亿元，同比大幅增长42.23%，扣除非经常性损益后的归母净利润为3.05亿元，同比增长60.61%，显示核心盈利能力显著增强。业绩高增主要得益于成本管控优化与产品结构升级，带动销售毛利率提升至48.96%，同比+6.60个百分点，销售净利率达22.47%，同比+3.93个百分点）。费用端整体可控，研发费用1.98亿元，同比微增0.29%，持续夯实技术壁垒；销售费用0.19亿元，同比下降11.12%，管理费用1.16亿元，同比略增2.19%，费用结构更趋高效。尽管存在少量资产与信用减值损失，但整体利润来源以主营业务为主，非经常性损益占比下降，盈利质量真实、可持续性较强。 资产负债结构健康，资产质量与运营效率同步改善。截至2025年三季度末，公司总资产71.22亿元，总负债14.60亿元，资产负债率降至20.51%，较去年同期下降约3.1个百分点，整体杠杆水平保持稳健。有息负债方面，短期借款2.04亿元、长期借款1.76亿元、一年内到期非流动负债0.59亿元，合计4.39亿元，偿债压力可控。应收账款为7.00亿元，同比增长24.95%，但应收票据及应收账款合计9.04亿元，增幅低于营收增速，回款能力总体良好；信用减值损失0.17亿元，计提充分，风险敞口有限。存货9.47亿元，同比增长29.27%，需关注后续周转效率，但结合合同负债0.21亿元，仍体现一定订单支撑。 现金流表现强劲，盈利变现能力与资本开支节奏匹配良好。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额达2.09亿元，同比增长52.80%，显著高于净利润3.10亿元的增速，主要受益于税费返还增加及营运资本管理优化。销售商品、提供劳务收到现金10.88亿元，占营业收入比重78.79%，收入“含现量”处于合理水平。投资活动现金流出20.75亿元，其中购建固定资产等支出4.28亿元，反映产能投入加速；筹资活动现金净流入5.19亿元，主要来自吸收投资4.97亿元及新增借款3.14亿元，有效支撑扩张需求。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.10/6.83/7.87亿元，对应PE分别为85/64/55倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）商誉减值风险；2）原材料价格上涨风险；3）业绩承诺无法完成风险；4）行业政策调整风险。

     菲利华(300395) 核心观点 事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入13.82亿元（YoY+5.2%），实现归母净利3.34亿元（YoY+42.3%）。 增收更增利，盈利质量显著提升：2025前三季度实现营业收入13.82亿元（YoY+5.2%），实现归母净利3.34亿元（YoY+42.3%）。其中25Q3营收4.74亿元（YoY+18.8%，QoQ-5.6%），同比增速由负转正，增长动能增强。归母净利润1.12亿元（YoY+79.5%，QoQ-4.0%），同比增收更增利，环比或因季度间变化波动。 毛利率显著回升，费用控制有所成效：2025前三季度毛利率49.0%，同比增长6.6pct，显著回升。期间费用率24.2%，同比下降1.3pct，公司精细化管理能力提升，其中研发和销售费用率分别降低0.7pct和0.3pct。 经营性现金流净额高增：经营活动现金流净额达2.09亿元，同比增长52.8%，主要系收到退税及政府补助增加。 订单持续交付，存货环比增长：前三季度合同负债0.21亿元，相较H1下降8.6%，体现公司订单持续交付。公司存货9.5亿元，相较H1增长24.1%，或为产品交付备货所致。 AI算力革命催生高频高速材料刚需，公司石英电子布或成第二增长极。随着新一代硬件升级，AI服务器对PCB基材的介电性能提出严苛要求。超薄石英电子布因优异的介电损耗和超低的膨胀系数，是应用于高频高速覆铜板的优选材料，全球市场空间展望百亿元。目前，公司重点研发的超薄石英电子布产品正处于客户端小批量测试及终端客户认证阶段，25H1实现销售收入0.13亿元。石英电子纱生产工艺复杂度高，短期内供需缺口显著，市场格局较优。公司作为全球第五家、国内首家通过TEL、AMAT、Lam三大厂认证的半导体石英材料供应商，竞争优势明显，其石英电子布业务有望成为第二增长极。 拟定向融资，有序扩充石英电子纱产能。公司于10月13日发布定增预案，拟发行不超过3亿元，用于石英电子纱智能制造（一期）建设项目。项目拟投资6.2亿元，由子公司鼎益新材料实施。项目建成后，将形成新增年产石英电子纱1000吨产品的生产能力，并有效提升我国在高阶PCB用材料方面的竞争实力，预计含建设期税后投资回收期为5.93年。 股权激励落地，绑定核心骨干共成长。公司于8月27日以38.90元/股的价格向248名激励对象首次授予142.4万股限制性股票。本次激励业绩考核以2024年净利润3.14亿元为基数，要求2025-2027年净利润增长率分别不低于25%、56%、95%（对应三年复合增长率25%）。股权激励落地彰显了公司管理层经营信心，强化激励约束机制，有效绑定核心骨干人才与公司的长期利益。 投资建议：预计公司2025至2027年归母净利润分别为4.62/6.21/8.14亿元，EPS分别为0.88/1.19/1.56元，当前股价对应PE分别为92/69/52倍，持续覆盖，维持“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。

     菲利华(300395) 事件：10月23日，公司发布2025年三季报，1~3Q25实现营收13.82亿元，YOY+5.17%；归母净利润3.34亿元，YOY+42.23%；扣非净利润3.05亿元，YOY+60.61%。业绩表现符合市场预期。公司航空航天领域订单逐渐恢复，同时在超薄石英电子布产品方面取得较大进展。我们综合点评如下： 3Q25归母净利润增长80%；1~3Q25利润率提升明显。1）单季度：3Q25，公司营收4.74亿元，YOY+18.82%；归母净利润1.12亿元，YOY+79.51%；扣非净利润1.02亿元，YOY+83.76%。2）利润率：1~3Q25，公司毛利率同比提升6.60ppt至48.96%；净利率同比提升3.92ppt至22.47%。其中3Q25毛利率同比提升7.24ppt至48.47%；净利率同比提升6.00ppt至21.47%。 期间费用率同比下降；经营活动净现金流改善。1~3Q25，公司期间费用率同比减少1.25ppt至24.17%，具体看，1）销售费用率同比减少0.25ppt至1.37%；2）管理费用率同比减少0.25ppt至8.40%；3）财务费用率为0.08%，去年同期为0.14%；4）研发费用率同比减少0.70ppt至14.32%；研发费用1.98亿元，YOY+0.29%。截至3Q25末，公司：1）应收账款及票据9.04亿元，较年初增加15.60%；2）预付款项1.28亿元，较年初增加41.89%；3）存货9.47亿元，较年初增加27.43%；4）合同负债0.21亿元，较年初减少8.76%。1~3Q25，公司经营活动净现金流为2.09亿元，去年同期为1.37亿元。 实施第四期股权激励坚定发展信心；募资扩产石英电子纱。1）股权激励： 8月27日，公司以38.90元/股的授予价格向248名激励对象首次授予142.40万股限制性股票。解锁条件为：以2024年净利润（3.26亿元）为基数，2025~2027年净利润增长率分别不低于25%、56%、95%，对应净利润分别不低于4.08亿元、5.09亿元、6.36亿元。2025~2028年摊销费用分别是1648.19万元、3930.29万元、1521.40万元、507.13万元。本次激励为上市以来的第四次。2）定增： 10月13日，公司公告拟募资不超过3亿元，全部用于石英电子纱智能制造（一期）建设项目，开展建设新的石英电子纱生产线，建成后将形成新增年产石英电子纱1000吨产品的生产能力。石英电子纱是石英电子布的重要原料。 投资建议：公司是国内航空航天石英玻璃纤维主导供应商，拥有石英玻璃纤维材料、立体编织材料、复材结构件完整产业链。公司推出国内首创10.5代TFT-LCD光掩膜基板，填补精加工领域空白。定增扩充石英电子纱/布产能，满足下游AI服务器、5G通信等新兴需求。新兴领域的布局将为公司持续发展提供动能。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是4.39亿元、6.34亿元、8.64亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是93x/64x/47x。我们考虑到公司的行业龙头地位及在全产业链的布局，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产能建设不及预期等。

     菲利华(300395) 菲利华拟定增加码石英电子纱产能，该项目建成后有望提升我国在高阶PCB材料领域的竞争力。公司积极研发高端光学合成石英材料技术，有望打破海外公司垄断。维持买入评级。 支撑评级的要点 定增加码石英电子纱产能，瞄准高端PCB材料。2025年10月13日菲利华发布定增预案公告，公司拟投资6.24亿元用于石英电子纱智能制造（一期）建设项目，其中拟定增募资3亿元，并配套自有资金或自筹资金先行投入。随着PCB材料向“高频高速低损耗、高集成度”方向发展，石英电子布成为其优选材料。根据菲利华定增预案，目前石英电子布整体产能相对较小，仅菲利华等少数企业具备量产能力。菲利华“石英电子纱智能制造（一期）建设项目”旨在扩大现有石英电子纱的生产和研发能力，满足石英电子布的市场需求。该项目将采用先进的生产工艺和优良的生产设备，建成后将有效提升我国在高阶PCB材料方面的竞争实力。 交换芯片升级趋势或催化石英电子布需求。根据电子发烧友网报道，博通正式宣布出货其第三代采用CPO（共封装光学）技术的以太网交换芯片Tomahawk6-Davisson（TH6-Davission），标志着业界首款带宽容量达到102.4Tbps的以太网交换芯片正式实现商用落地。TH6-Davission是博通第三代CPO以太网交换芯片，将16个6.4Tbps的光学引擎和交换芯片共封装，实现了高达102.4Tbps的总交换容量，每通道速率达到200Gbps，支持单层512个XPU、双层超过10万个XPU，适合AI训练集群和高性能计算环境。我们预计随着全球主流交换机性能持续升级，相应的PCB对电子布膨胀系数和介电性能也提出了更高的要求，石英电子布需求有望迎来较快增长。 菲利华积极研发高端光学合成石英材料技术。根据中国粉体网报道，光学系统是光刻机最关键且最复杂的部分之一，其中折射式投影物镜镜头的材料大多采用熔融石英，可以提供满足193nm光刻等级熔融石英的厂商仅有德国Heraeus公司、德国Schott公司、美国Corning公司、德国蔡司公司。根据菲利华2024年年度报告，公司是国内少数几家从事合成石英玻璃研发和制造的企业，公司在大规格合成石英玻璃材料制造技术和生产规模上处于国内领先地位，公司的高端光学合成石英玻璃材料已在国家多个重点项目中使用。公司研发的无氯合成石英、高均匀性合成石英及低羟基和少羟基合成石英，成为紫外光学应用的优选材料。 估值 预计菲利华2025/2026/2027年EPS分别为1.16/1.98/2.54元。截至2025年10月16日菲利华总市值约373亿元。对应2025/2026/2027年PE分别为61.4/36.1/28.2倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 技术进步不及预期。半导体、光学国产化不及预期。需求不及预期。原材料供应风险

     菲利华(300395) 菲利华高管拟对子公司中益新材增资，亦彰显Q布发展信心。本次增资扩股不会导致公司合并报表范围变更，预计对上市公司权益影响有限。维持买入评级。 支撑评级的要点 增资扩股有望提升中益新材资本实力和营运能力。2025年9月25日菲利华发布《关于放弃子公司增资优先认缴出资权暨关联交易的公告》：子公司中益新材因经营发展需要，拟进行增资扩股，注册资本拟由人民币12,020.00万元增加到13,950.00万元，募集资金人民币6,079.50万元。其中增加的注册资本人民币1,930.00万元，超出注册资本的部分计入资本公积。我们认为本次增资扩股有望增强中益新材的资本实力和营运能力有助于其业务拓展和市场竞争力的提升。 高管入股彰显Q布发展信心。根据公告，菲利华放弃本次增资优先认缴出资权。公司关联方实际控制人邓家贵先生、吴学民先生、董事长商春利先生、董事卢晓辉女士和荆州市盈昊企业管理咨询合伙企业（有限合伙）参与本次增资。我们认为本次高管增资中益新材有望形成深度利益绑定，同时也显示出管理层对于未来Q布发展的强烈信心。 控股权稳固，权益稀释影响有限。根据公告，本次增资完成后公司持股比例由55.8402%下降至48.1150%，本次增资扩股事项不会导致公司合并报表范围变更。我们认为尽管高管注入会稀释部分上市公司权益，但是并不影响菲利华对中益新材的实际控制权。我们预计本次增资对菲利华报表端的未来盈利影响有限，有望被中益新材营运能力提升所带来的效益抵消。 估值 预计菲利华2025/2026/2027年EPS分别为1.16/1.98/2.54元。截至2025年9月25日，菲利华总市值约401亿元。对应2025/2026/2027年PE分别为66.0/38.7/30.3倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 技术进步不及预期。半导体、光学国产化不及预期。需求不及预期。原材料供应风险。

     菲利华(300395) 投资要点： 菲利华披露2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业总收入9.08亿元，同比下降0.77%；归母净利润2.22亿元，同比增长28.72%；扣非净利润2.03亿元，同比增长51.07%。 盈利质量大幅提高，半导体军工需求回暖，超薄电子石英布在算力PCB应用开始发力 2025年中报公司营业收入9.08亿元，同比下降0.77%；归母净利润2.22亿元，同比增长28.72%；扣非净利润2.03亿元，同比增长51.07%。公司营业收入持平去年同期，但归母净利润大幅增长，主要原因是产品结构变化，高毛利率的半导体、军工业务出现复苏，公司盈利质量有大幅提高。 分业务： 1）石英玻璃材料实现营业收入6.43亿，同比增长21.35%，占营业收入70.8%； 2）石英玻璃制品实现营业收入2.62亿，同比下滑30.93%，占营业收入28.91%； 伴随全球半导体行业复苏，公司半导体板块持续稳步增长；航空航天领域需求回暖，订单持续恢复；光伏行业阶段性供需错配，产业链竞争加剧，公司光伏板块营收同比大幅下降；光通讯板块需求稳定，板块营收同比基本持平。电子电路制造领域，公司目前研发的超薄石英电子布产品正处于客户端小批量测试及终端客户的认证阶段，2025年上半年石英电子布实现销售收入1,312.48万元。 产品结构变化至毛利率净利率大幅上升，盈利质量显著提高 2025年中报公司毛利率为49.22%、同比上升6.37个百分点；净利率为22.99%，同比增长3.11个百分点，扣非净利率22.41%，同比上升了7.69个百分点。 毛利率、净利率大幅上升的主要原因是公司高毛利的石英玻璃材料产品增长较快，毛利率上升6.02个百分点，营收占比提升明显，产品结构变化导致毛利率大幅提升。 分产品看，石英玻璃材料业务毛利率58.74%，同比提升6.02个百分点；石英玻璃制品毛利率25.98%，同比下滑3.17个百分点。 军工半导体需求有望持续回暖，电子石英布在高频高速CCL应用空间广阔 公司已打造集气熔石英玻璃、合成石英玻璃与电熔石英玻璃材料与制品的全品类服务能力和石英玻璃纤维材料、石英玻璃纤维立体编织材料、以石英玻璃纤维为基材的复合材料的全产业链服务优势。 在航空航天领域，公司是全球少数具有石英玻璃纤维量产能力的制造商之一，是国内航空航天领域石英玻璃纤维主导供应商。 在半导体配套领域，公司的半导体用气熔石英玻璃材料通过了日本东京电子株式会社、泛林研发应用材料公司（AMAT）三大国际半导体原厂设备商以及日立高新技术公司的认证。子公司上海菲利华石创的石英玻璃器件加工通过了中微半导和北方华创等国内主流半导体设备厂商认证。 2025年半导体行业和军工行业需求持续复苏，公司基本面持续回暖，为公司业绩打下坚实的基础。 在PCB制造领域，石英电子布因其优异的介电损耗和超低的膨胀系数，是应用于高频高速覆铜板（CCL）的优选材料。目前公司研发的超薄石英电子布产品正处于客户端小批量测试及终端客户的认证阶段，2025年上半年已经取得1312.48万营业收入。 超薄电子石英布在高频高速覆铜板领域具有很强的应用前景，在算力领域有望快速渗透，公司拥有从上游石英砂（核心提纯工艺）到石英棒（电熔制棒）到石英纤维（设备自制）最后到石英电子布，全产业环节垂直一体化的研发和生产能力。公司长期深耕石英领域，具有市场竞争核心竞争力，有望充分受益电子石英布材料在算力PCB中的应用空间。 盈利预测与估值 我们预测公司2025年-2027年营业收入分别为19.35亿、27.45亿、36.76亿，归母净利润预测分别为4.84亿、7.44亿、10.75亿，对应的PE分别为91.7X、59.71X、41.3X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：1：航空航天需求不及预期；2：原材料高纯石英砂价格继续上涨；3：电子石英布渗透进度不及预期；4：行业竞争加剧，市场份额下滑。

     菲利华(300395) 事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入9.08亿元（YoY-0.77%），实现归母净利2.22亿元（YoY+28.7%）。 25Q2营收微降，盈利高增：2025H1实现营业收入9.08亿元（YoY-0.77%），实现归母净利2.22亿元（YoY+28.7%）。2025Q2营收5.02亿元（YoY-0.6%，QoQ+23.5%），同比降幅持续收窄，季度间增长动能增强。归母净利1.17亿元（YoY+23.0%，QoQ+11.0%），业绩同比和环比皆有所改善，业务复苏态势逐步明晰。 业务分化明显：石英玻璃制品营收2.62亿元（YoY-30.9%），其中潜江菲利华营收1.94亿元（YoY+19.0%），净利润0.14亿元（YoY-50.0%）；石英玻璃材料营收6.43亿元（YoY+21.4%），其中上海石创营收1.86亿元（YoY-48.2%），净利润0.34亿元（YoY+126.7%），中益新材料营收0.86亿元（YoY-39.9%），净利润0.10亿元（YoY+25.0%）。 毛利率显著回升：2025H1毛利率49.2%，同比增长6.37pct，显著回升，主要因为毛利率较高的石英玻璃材料占比提升。分业务来看，石英玻璃制品毛利率25.98%，同比减少3.17pct；石英玻璃材料毛利率58.74%，同比增长6.02pct。 费用控制有所成效：公司2025H1期间费用率22.47%，同比下降1.8pct。其中研发费用率和管理费用率分别降低0.84pct和0.59pct，销售费用率和财务费用率分别降低0.28pct和0.09pct。 现金流大幅改善，在产品环比提升明显。2025H1经营性现金流净额1.91亿元，同比大幅提升3161.4%，主要系回款大幅增加，叠加费用支出减少所致。应收账款6.83亿较年初提升5.1%，或因行业季节性变动所致。存货7.63亿，较年初微增2.6%，其中在产品大增64.1%，或因公司提前备货扩产。 半导体稳定增长，航空航天景气度回升。全球行业复苏，公司半导体板块延续稳步增长态势，行业景气度回升成为核心增长驱动力；航空航天领域需求回暖，订单持续恢复；受行业阶段性供需错配、产业链竞争加剧双重冲击，公司光伏板块营收同比大幅下降；光通讯板块需求稳定，板块营收同比基本持平。 AI算力革命催生高频高速材料刚需，公司石英电子布或成第二增长级。随着新一代硬件升级，AI服务器对PCB基材的介电性能提出严苛要求，超薄石英电子布因优异的介电损耗和超低的膨胀系数，是应用于高频高速覆铜板(CCL)的优选材料。公司重点研发的超薄石英电子布产品目前正处于客户端小批量测试及终端客户认证阶段，石英电子布25H1实现销售收入0.13亿元，研发成果逐步转化为营收，后续有望成为公司业绩第二增长级。 股权激励落地，绑定核心骨干与业绩增长。公司于7月25日发布限制性股票激励计划草案，授予255名核心销售及研发人员（占员工总数0.27%）第一类限制性股票，并预留26.41万股（0.05%）。业绩考核以2024年净利润3.14亿元为基数，要求2025-2027年净利润增长率分别不低于25%、56%、95%（对应三年复合增长率25%）。该方案设计强化了激励约束机制，使得股权激励更好地与公司发展相联系，有效绑定了核心人才与公司长期利益。 投资建议：预计公司2025至2027年归母净利润分别为4.54/6.75/8.46亿元，EPS分别为0.87/1.29/1.62元，当前股价对应PE分别为108/72/58倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延迟验收的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。

     菲利华(300395) 随着AI Infra硬件升级趋势愈加确定，石英纤维有望成为关键材料。菲利华是全球少数可以量产石英纤维的厂商之一，有望打破海外厂商对低介电电子布市场的垄断，并为国产覆铜板厂商弯道超车提供技术支持。维持“买入”评级。 支撑评级的要点 基本盘符合预期，新业务初步贡献业绩。菲利华2025H1营收9.08亿元，YoY-1%；毛利率49.2%，YoY+6.4%；归母净利润2.22亿元，YoY+29%。菲利华2025Q2营收5.02亿元，QoQ+23%，YoY-1%；毛利率48.6%，QoQ-1.3pcts，YoY+3.2pcts；归母净利润1.17亿元，QoQ+11%，YoY+23%。2025H1公司半导体板块稳步增长；航空航天板块需求回暖；光伏板块营收同比大幅下降；光通讯板块营收同比持平。公司目前研发的超薄石英电子布产品正处于客户端小批量测试及终端客户的认证阶段，2025H1石英电子布营收1,312万元，实现初步放量。我们认为，2025H1在光伏板块营收同比大幅下降的背景下，公司毛利率实现同比回升，除半导体和航空航天板块贡献外，石英纤维和石英电子布对毛利率亦有拉动作用。 海外和国内双轮驱动，石英电子布起量可期。根据Arista报告，全球交换机主流端口速率正在从200G/400G向800G/1.6T升级，1.6T及以上产品将在2025年出现。根据工业富联披露的投资者调研纪要，工业富联和多家客户协同开发的1.6T交换机正在推进中，将逐步推向市场。根据半导体芯闻援引《巴伦周刊》报道，英伟达Rubin GPU项目进展顺利，将在2026年如期推出。2025年8月21日，深度求索发布Deepseek V3.1，创新使用了UE8M0FP8Scale的参数精度。我们认为无论是1.6T交换机的升级、Rubin平台的推出，或是UE8M0技术的创新，其都反映了对更强算力、更快速率、更大带宽、更高效率的追求。在AI Infra硬件升级的背景下，PCB对电子布的膨胀系数和介电性能提出了更高的要求。根据神玖石英纤维数据，石英纤维CTE值为0.54ppm（1000℃），Dk值为3.78（1MHz）。石英纤维有望成为AI PCB的核心材料之一。我们认为随着海内外算力、交换机技术的持续升级，石英纤维电子布需求量有望迎来快速增长。 高速材料引入石英电子布，或重塑下游市场竞争格局。石英纤维拉丝工艺对设备精度和环境控制要求极高，生产设备投资大、能耗高，菲利华是全球少数可以量产石英纤维的厂商之一，并具备石英砂→石英纤维→石英纤维布全产业链制造能力。根据QYResearch数据，2024年前五大厂商Nittobo、台湾玻璃、泰山玻璃、Fulltech、AGY占据全球低介电电子布市场约97%的份额。而松下历年发布的MEGTRON高速覆铜板亦成为业内厂商对标标杆。我们认为菲利华的石英纤维技术有望打破海外厂商对低介电电子布市场的垄断，并为国产覆铜板厂商提供支持技术，国产厂商或迎来弯道超车机遇。我们看好菲利华成为本轮下游市场竞争格局演变的受益者之一。 估值 随着AI Infra硬件加速升级，我们预计1.6T交换机订单将在2025H2率先放量，而2026年海外和国内算力将双轮驱动石英电子布需求的增长。我们上调菲利华2025/2026/2027年EPS至1.16/1.98/2.54元。截至2025年8月27日，菲利华总市值约482亿元。对应2025/2026/2027年PE分别为79.3/46.6/36.4倍。维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 技术进步不及预期。半导体、光学国产化不及预期。需求不及预期。原材料供应风险 投资摘要

     菲利华(300395) 事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入9.08亿元，同比去年-0.77%；归母净利润2.22亿元，同比去年+28.72%。 投资要点 2025年上半年，菲利华实现营收9.08亿元，同比微降0.77%；归属于母公司净利润2.22亿元，同比增长28.72%：业绩提升主要得益于全球半导体行业复苏，公司半导体板块持续稳步增长；同时航空航天领域需求回暖，订单持续恢复。主营构成方面，2025年上半年石英玻璃材料实现营收6.43亿元，同比增长21.35%，占比显著提升；而石英玻璃制品营收为2.62亿元，同比下降30.93%，主要由于光伏行业阶段性供需错配、竞争加剧导致光伏板块营收大幅下滑，从而影响了石英玻璃制品的销售表现。整体来看，公司在半导体及航空航天领域的增长有效抵消了光伏板块的下滑。 公司2025年上半年毛利率为49.21%，较上年同期提升5.82个百分点，主要受益于原材料成本下降及产品结构优化：期间费用率方面，2025年上半年销售费用率1.29%，同比下降0.24个百分点；管理费用率7.83%，同比下降0.63个百分点，费用控制成效显著。现金流方面，截至2025年上半年经营活动现金流净额1.91亿元，同比大增3161.41%，主要由于回款增加及采购支出减少。截至2025年上半年合同负债为0.23亿元，与期初基本持平；存货为7.63亿元，较期初增加0.20亿元，增幅2.64%，主要系原材料储备增加所致。整体来看，公司盈利质量及现金流状况均有明显改善。 2025年上半年，菲利华在核心竞争力方面持续强化：半导体用气熔石英玻璃材料已通过东京电子、泛林研发等国际巨头认证，进一步巩固行业地位。新产品方面，超薄石英电子布处于客户端小批量测试阶段，已实现营收0.13亿元，未来有望打开高频高速覆铜板市场。资本运作方面，公司向控股子公司江苏中益新材料增资0.48亿元，持股比例提升至55.84%，同时设立全资子公司湖北鼎益新材料有限公司，注册资本1亿元，进一步完善产业链布局。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.10/6.83/7.87亿元，对应PE分别为96/72/62倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）战略风险；2）宏观经济波动风险；3）行业竞争风险；4）采购与供应链管理风险。

     菲利华(300395) 事件：8月26日，公司发布2025年半年报，1H25实现营收9.1亿元，YOY-0.8%；归母净利润2.2亿元，YOY+28.7%；扣非净利润2.0亿元，YOY+51.1%。 业绩表现符合预期。上半年，公司半导体板块稳步增长；航空航天领域订单恢复；同时在超薄石英电子布产品方面取得较大进展。我们综合点评如下： 2Q25归母净利润同比增长23%；1H25盈利能力提升明显。1）单季度： 公司2Q25实现营收5.0亿元，YOY-0.6%；归母净利润1.2亿元，YOY+23.0%；扣非净利润1.1亿元，YOY+26.8%。2）利润率：公司1H25毛利率同比提升6.4ppt至49.2%；净利率同比提升3.1ppt至23.0%。1H25，公司石英玻璃材料营收同比增长21%，且毛利率同比提升6ppt，为公司综合毛利率同比提升的主要原因。 中益科技快速成长；石英电子布营收1312万元。1H25，分产品看，1）石英玻璃制品：营收2.6亿元，YOY-30.9%，占总营收29%；毛利率同比下滑3.17ppt至26.0%。2）石英玻璃材料：营收6.4亿元，YOY+21.4%，占总营收71%；毛利率同比提升6.02ppt至58.7%。子公司方面，1）潜江菲利华：营收1.9亿元，YOY+18.6%；净利润0.14亿元，YOY-49.1%。2）上海石创： 营收1.9亿元，YOY-48.2；净利润-0.34亿元，1H24为0.15亿元。3）中益科技：营收0.9亿元，YOY+31.7%；净利润0.10亿元，YOY+31.3%。公司目前研发的超薄石英电子布产品正处于客户端小批量测试及终端客户认证阶段，石英电子布实现营收1312.48万元。 期间费用率同比减少；经营活动净现金流大幅改善。1H25，公司期间费用率同比减少1.8ppt至22.5%：1）销售费用率同比减少0.3ppt至1.3%；2）管理费用率同比减少0.6ppt至7.8%；3）财务费用率为-0.1%，去年同期为-0.01%；4）研发费用率同比减少0.8ppt至13.4%。截至2Q25末，公司：1） 应收账款及票据8.2亿元，较年初增加5.1%；2）预付款项1.8亿元，较年初增加96.0%；3）存货7.6亿元，较年初增加2.6%；4）合同负债0.2亿元，较年初减少0.2%。1H25，公司经营活动净现金流为1.9亿元，去年同期为0.1亿元。 投资建议：公司是国内航空航天石英玻璃纤维主导供应商，拥有石英玻璃纤维材料、立体编织材料、复材结构件完整产业链。公司推出国内首创10.5代TFT-LCD光掩膜基板，填补精加工领域空白。目前公司研发的超薄石英电子布产品正处于客户端小批量测试及终端客户的认证阶段。新兴领域的布局将为公司持续发展提供动能。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是4.39亿元、6.36亿元、8.65亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是111x/77x/57x。 我们考虑到公司的行业龙头地位及在全产业链的布局，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产能建设不及预期等。

     菲利华(300395) 事件：7月26日，公司发布2025年限制性股票激励计划（草案）。 投资要点 菲利华公司深耕石英玻璃材料与制品领域：主营业务涵盖石英玻璃锭、管、棒、板及石英玻璃纤维、复合材料等的设计、制造与销售；产品配套半导体、航空航天、光学、光伏、光通讯五大高端市场，其中半导体用石英耗材与航空航天用耐高温复合材料为未来核心增长极。未来公司的发展驱动力主要来自半导体产业的国产化替代需求以及光通信行业的技术升级，尤其是高纯度石英材料在芯片制造关键环节的应用将持续扩大。竞争优势方面，菲利华依托自主研发的核心技术，形成了从原材料提纯到精密加工的全产业链能力，同时通过严格的品质管控与国际认证，在高端市场建立了较高的技术壁垒和客户黏性。 本次股权激励采用第一类限制性股票工具，股票来源为公司已回购的168.81万股A股普通股，占总股本0.32%：其中首次授予142.40万股给255名核心技术与销售人员，预留26.41万股待12个月内明确对象。授予价格38.90元/股，有效期最长60个月，首次授予股票分三批解除限售：自授予日起满12、24、36个月后分别解锁40%、30%、30%。公司层面考核以2024年净利润3.14亿元为基数，要求2025-2027年净利润增速不低于25%、56%、95%；个人层面绩效需达B级以上方可100%解锁，否则按50%或0%比例回购注销，确保激励与业绩紧密挂钩。 本次激励计划旨在通过绑定核心人才与公司长期利益，进一步健全长效激励机制：草案明确提到，其原则是“将股东利益、公司利益和员工利益结合，共同关注长远发展”。通过设置阶梯式业绩目标（如三年净利润复合增速需达25%以上），既体现了对行业前景的乐观预判，也传递了管理层对经营增长的坚定信心。此外，激励对象覆盖技术骨干与销售团队，凸显公司对研发创新和市场拓展的双重重视，有助于在半导体材料国产化浪潮中巩固竞争优势。 盈利预测与投资评级：我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.10/6.83/7.87亿元，对应PE分别为85/63/55倍，同时考虑到公司是国内领先的石英玻璃材料和制品企业，是全球少数几家具有石英纤维批量生产能力的制造商，竞争格局良好，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济波动导致市场需求下降、营业收入波动的风险；2）主要产品价格波动和毛利率下滑的风险；3）涉及国家机密影响投资者投资的风险。

     菲利华(300395) 新一代AI Infra催化石英纤维布从“0→1”蓝海市场。菲利华依托全产业链优势从航空航天和半导体用石英纤维切入电子布领域，技术优势有望转化为先发优势。公司股权激励绑定核心人才彰显公司发展信心。维持“买入”评级。 支撑评级的要点 新一代AI Infra加速硬件升级，石英纤维布从“0→1”增量可期。英伟达Blackwell平台FP4算力达到20,000TFLOPS，8年间AI算力提升了1,000多倍。英伟达Rubin平台预计将在2026年推出，其将配备8S HBM4，Nvlink6Switch速率达3,600GB/s（相较于上一代翻倍）CX9SuperNIC速率达1,600GB/s。英伟达Rubin Ultra平台预计将在2027年推出，其HBM4进一步升级至12S，同时Rubin Ultra平台机架引入Kyber Rack架构，Kyber Rack架构将采用PCB板背板取代铜缆作为机架内GPU和NVlink Switches之间的扩展链路。随着算力需求持续增长，1.6T交换机亦成为网络提速的前沿趋势。Meta为大型数据中心和AI应用设计的高性能以太网交换机Meta51.2T Ethernet Switch即采用了Broadcom Tomahawk5芯片，提供51.2T的交换容量，其PCB采用了42层超高层压板（EM892K+EM370Z高频高速基材），高速信号层共计10层。我们预计新一代AI Infra将加速底层硬件持续升级，其中PCB有望采用M9级别材料，并催化对石英纤维布的增量需求。根据Prismark预估，2024~2029年全球服务器/数据存储领域PCB市场规模将从109亿美元增长至189亿美元，CAGR达到12%，领跑PCB其他应用领域。我们预计石英纤维布有望凭借其出色的介电性能成为算力时代PCB核心材料之一。 菲利华六十年石英积淀转化为技术优势，公司从“0→1”积极扩产瞄准蓝海市场。菲利华拥有六十年石英技术沉淀，其石英纤维是航空航天领域主导供应商，其石英材料和部件亦通过国内外知名半导体设备厂商认证。石英纤维拉丝工艺对设备精度和环境控制要求极高，生产设备投资大、能耗高，菲利华是全球少数可以量产石英纤维的厂商之一。菲利华子公司中益科技已经开发第二代超低损耗石英电子布，采用棒拉法拉丝工艺，直接对标日本信越化学等国际巨头。公司已经启动较大规模扩产规划，瞄准蓝海市场。我们认为电子布是石英纤维下游的新兴应用市场，而石英纤维又是产业链的核心环节之一，公司在石英领域的数十年经验有望转为核心技术优势，而公司石英砂→石英纤维→电子布的全产业链能力则有望帮助公司快速拓展新业务，抢占蓝海市场头筹。 股权激励绑定核心人才，彰显公司发展信心。2025年7月26日菲利华发布《2025年限制性股票激励计划（草案）摘要》，拟对255名核心技术人员、核心销售人员、关键骨干（无独立董事、监事或持股5%以上股东亲属）进行激励，授予168.81万股，约占激励计划草案公布时公司股本总额的0.32%，授予价格为38.90元/股，显著低于菲利华2025年7月25日收盘市价。解锁条件为以2024年净利润为基数，2025/2026/2027年净利润累计增长率≥25%/56%/95%。我们认为本次股权激励彰显公司对未来发展信心，同时激励力度较大，解锁条件相对合理，这显示出公司对核心人才的高度重视，有望激发核心骨干员工积极性，提升员工的凝聚力、团队稳定性，进而提高公司经营效率。 估值 预计菲利华2025/2026/2027年EPS分别为1.16/1.65/2.45元。截至2025年7月25日，菲利华总市值约397亿元。对应2025/2026/2027年PE分别为65.4/46.0/31.1倍。维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 技术进步不及预期。半导体、光学国产化不及预期。需求不及预期。原材料供应风险。

     菲利华(300395) 菲利华布局的石英纤维电子布或成为算力时代M9PCB的核心材料之一。公司半导体和光学业务有望受益于国产替代趋势，航空航天、光伏、光通讯业务有望维持基本盘。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点 石英纤维或成为算力时代电子布颠覆性材料，公司积极扩产跑马圈地。算力、5G通信、汽车电子、航空航天等行业的发展对PCB的信号传输速率、稳定性、完整性需求日益增长。低介电电子布可以降低PCB信号传输延迟和能量损失，是算力时代PCB的核心材料之一。根据PCB网城报道，英伟达GB200因为信号传输速率较高而采用了M8材料和20层HDI的设计以降低信号传输损耗。根据快科技报道，英伟达Rubin GPU将采用台积电N3P制程支持8层HBM4，并搭载NVLink6Switch，可以提供3600GB/s的连接速度（相较于Blackwell的NVlink5Switch的1800GB/s翻倍）。考虑到Rubin相较于Blackwell进行了架构升级，我们预计Rubin GPU适配的PCB或将升级至M9材料，并对低介电电子布性能提出更高的要求。根据菲利华《石英纤维的性能及应用》，石英纤维的介电损耗在1MHz/10GHz下分别达到0.0001/0.0002，低于传统的D玻纤和E玻纤。石英纤维有望成为高频高速覆铜板低介电电子布的核心材料之一。菲利华是全球少数可以量产石英玻璃纤维的厂商之一，公司拥有石英砂、石英纤维、石英纤维电子布的全产业链能力。根据弘燊石英大会报道，菲利华子公司中益科技已经在石英纤维电子布领域深耕九年，其第二代超低损耗石英电子布采用棒拉法拉丝工艺，直接对标日本信越化学等国际巨头。菲利华已经启动较大规模的扩产计划，公司积极布局石英纤维电子布蓝海市场，抢占先发优势。 半导体夯实重要增长极，光学材料赋能大国重器。半导体石英制品具有高纯度、耐高温的特点。根据QYResearch数据，2024~2031年全球半导体石英制品市场规模将从32.26亿美元增长至73.21亿美元。根据弘燊石英大会数据，中国半导体石英制品国产化率不足10%国产设备厂和Fab厂都在积极推进国产化。菲利华石英玻璃精密加工能力在国内处于领先水平，公司半导体石英材料或部件已经通过AMAT、Lam、TEL、北方华创、中微公司的认证。根据中国粉体网报道，熔融石英是光刻机光学系统的重要材料之一。菲利华开发的无氯合成石英、高均匀性合成石英、低羟基和少羟基合成石英是紫外光学应用的优选材料。同时菲利华通过子公司济南光微积极布局光掩膜板精密加工产能，填补了中国在该领域的空白。 航空航天、光伏和光通讯业务守正出奇。石英纤维是航空航天材料领域的“隐形冠军”，在雷达、隐身涂层载体、航天器防护罩等领域有出色应用。中国航空航天产业正通过技术升级和产能扩张，推动石英纤维在多个关键场景的应用深化。菲利华是中国航空航天领域用石英玻璃纤维的主导供应商，有望充分受益于中国航空航天行业的发展。菲利华在光伏领域提供石英砂、石英玻璃材料、石英玻璃制品的全产业链配套服务，并和国内多家知名光伏企业建立了战略合作伙伴关系。菲利华在光通讯领域亦和光纤光棒厂商保持长期战略合作关系。 估值 预计菲利华2025/2026/2027年EPS分别为1.16/1.65/2.45元。截至2025年7月16日，菲利华总市值约317亿元。对应2025/2026/2027年PE分别为52.2/36.7/24.8倍。首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 电子布技术进步速度不及预期。半导体和光学石英制品国产化进度不及预期。光伏和光通讯行业景气度下滑。航空航天行业需求复苏不及预期。原材料供应风险。