中文在线(300364) 投资要点 事件：中文在线发布2025Q3季报。2025年前三季度，公司实现营业收入10.1亿元，同比增加25%；实现归母净利润-5.2亿元，同比减少177%；实现扣非归母净利润-5.2亿元，同比减少149%。2025年三季度单季，公司实现营业收入4.6亿元，同比增加31%；实现归母净利润-2.9亿元，同比减少673.1%；扣非归母净利润为-2.9亿元，同比减少358%。 营业成本上升拖累毛利率，海外业务亏损致利润下滑。2025年前三季度毛利率同比提升4.4pct至34.6%。销售费用同比增长94%至6.6亿元，主要系海外业务推广费用大幅增加所致；研发费用同比增长42%至0.53亿元，反映海外业务研发投入加大。资产减值损失同比扩大496%，主要因存货跌价准备计提增加。利润下滑主因海外业务经营亏损加剧，叠加金融产品投资收益减少及房产处置损失等非经常性因素影响。 海外短剧平台表现亮眼，AI协同生态助力收入增长。（1）海外短剧平台FlareFlow表现突出，2025Q3FlareFlow最高位列美区Google Play与App Store娱乐应用免费榜双榜第一。截至2025/10/23，FlareFlow累计下载量突破1900万人次，上线作品已超3000部。FlareFlow已与北美10余家头部制作方达成战略合作，并协同中文逍遥大模型实现AI内容生成、分镜设计及精准投放的闭环运营，形成AI生成-短剧改编-IP衍生的协同生态。（2）国内业务方面，公司通过AI小说出海及动漫短剧业务持续为海外平台输送IP素材，深化国内外联动布局。（3）《罗小黑战记2》已出海马来西亚和泰国，并将于陆续登录柬埔寨（10月31日）、新加坡（11月6日）、印度尼西亚（11月14日）院线。 海外短剧大盘表现：根据短剧自习室，25Q3印度市场下载量环比大增57.5%至7195万次，但收入仅542万美元，这意味着印度市场的RPD（每次下载收入）只有0.075美元，远低于美国市场（12.57美元）。25Q3美国市场短剧APP下载量合计2348万次，环比下降1.1%，是美国短剧市场首次出现的下载量负增长。而25Q3美国市场短剧收入环比增长8.6%。这意味着：美国市场正从依赖用户规模扩张，转向深度挖掘存量用户价值；先发者已经占据了用户心智和头部份额。二线APP想要从存量市场抢份额，只能靠更高的买量成本和更低的内容价格。市场份额或进一步集中于头部APP。 盈利预测与投资评级：我们认为利润短期将受到海外短剧投入影响，将2025年归母净利润预测从0.1亿元下调至-4.9亿元；并维持2026-2027年归母净利润为0.8/5.6亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为-/256/35倍，我们看好海外短剧长期趋势和reelshort的领先优势，维持“买入”评级。 风险提示：海外短剧竞争加剧、流量价格上涨、汇率波动风险。

     中文在线(300364) 事件回顾 2025年8月22日，公司发布2025年半年报，2025H1，公司实现营业收入5.57亿元，同比增长20.40%；归母净利润-2.26亿元，同比下降50.84%；扣非后归母净利润-2.26亿元，同比下降56.54%。2025Q2，公司实现营业收入3.23亿元，同比增长35.02%；归母净利润-1.38亿元，同比下降69.61%；扣非后归母净利润-1.33亿元，同比下降74.60%。 事件点评 收入端：IP衍生类业务贡献主要收入增量，核心业务毛利率均有提升。2025H1，公司实现数字内容授权业务收入3.11亿元，同比增长5.74%，收入占比55.95%（-7.75pct）；IP衍生业务收入2.37亿元，同比增长46.43%，收入占比42.66%（+7.58pct）。公司综合毛利率31.87%，同比提升8.21pct。分业务来看，数字内容授权毛利率24.47%同比提升8.66pct；IP衍生毛利率41.88%，同比提升4.19pct。 利润端：费用支出维持高位，盈利表现有所压制。2025H1，公司期间费用率为63.49%，同比上升7.54pct，其中销售/管理/研发费用率分别为47.82%/9.33%/6.34%，同比分别变动+7.50/-1.08/+1.13pct。费用结构中销售费用占比最高，主要系IP类业务仍处拓展阶段，尤其海外市场自投推广投入增加，短期对利润形成压制。展望后续，随着相关业务逐步建立品牌效应与用户粘性，推广费率有望下降，期间费用率亦具备优化空间。 《罗小黑战记2》表现亮眼，深厚内容储备助推IP商业化能力持续释放。公司控股子公司寒木春华出品的原创IP电影《罗小黑战记2》自2025月7月上映以来表现优异，上映24天票房突破4亿元，观影人次超1200万，并刷新年度院线最高豆瓣评分纪录。同时公司围绕罗小黑积极拓展衍生品，与玩乐主义、名创优品、泡泡玛特等推出联名产品，其中“玩乐主义罗小黑盲盒”销量已突破10万件。除罗小黑IP外，公司在原创内容领域还拥有广泛储备，截至2025H1公司旗下17K小说网、四月天小说网、海狸故事等平台累计资源超560万种，驻站作者450万人，签约知名作家超2000位，并与600余家版权机构合作。丰富的原创内容与多元改编渠道为IP商业化提供长期动能，未来有望推动更多优质网文向音频、动漫短剧、影视及文创周边等多形态延展，持续释放公司IP价值。 紧抓短剧发展机遇，国内+海外双轮驱动增量空间。公司持续加大短剧投入，已形成较为完善的内容生态，涵盖剧本储备、编剧团队及投放运营体系，具备编审、评测、制作等全链路能力。目前公司作品在红果平台爆款率达80%，其中《一品布衣》、《太子殿下今天破戒了吗》等作品表现亮眼。此外，公司亦在积极加快国际化布局，推出短剧APP FlareFlow，其上线短期内即跻身美区娱乐免费榜双端前五、海外短剧免费榜双端前三；上线三月内月度充值收入增速超500%，累计下载量近千万。目前FlareFlow团队已扩张至350余人，聚合短剧超1,700部。整体来看，公司在国内短剧市场已形成稳定内容供给与运营优势，同时依托FlareFlow等平台持续打开海外用户与变现渠道，为后续业绩持续增长奠定坚实基础。 投资建议 我们预计2025/2026/2027年公司营业收入为14/15/16亿元，归母净利润为0.14/1.30/3.16亿元，对应EPS为0.02/0.18/0.43元，根据9月26日收盘价，分别对应1389/151/62倍PE，维持“增持”评级。 风险提示 版权采集价格上涨风险，应收账款回收风险，盗版侵权风险，AI产品商业化不及预期的风险。