阳光电源(300274) 事件描述 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年公司实现营收778.6亿元，同比+7.8%；实现归母净利润110.4亿元，同比+16.9%。2025年Q1，公司实现营收190.4亿元，同比+50.9%，环比-31.8%；实现归母净利润38.3亿元，同比+82.5%，环比+11.3%。 事件点评 2024年业绩稳健增长，2024年及2025年Q1经营性现金流显著改善：2024年公司毛利率为29.9%，同比+2.8pct；归母净利润率为14.2%，同比+1.1pct。Q4单季度，公司实现营收279.1亿元，同比+8%，环比+47.5%；实现归母净利润34.4亿元，同比+55.0%，环比+30.2%。公司经营质量持续向好，回款效率提升，2024年经营性现金流120.7亿元，同比+72.9%。2025年Q1经营性现金流17.9亿元，同比转正。 光伏逆变器：业务稳步增长，盈利能力基本稳定：2024年全年，公司光伏逆变器发货147GW，同比+13%；逆变器业务实现营收291.3亿元，同比+5.3%；毛利率为30.9%，同比-1.9pct。公司持续推进全球化，加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场。报告期内，公司发布首个微型逆变器系列，MLPE产品（微逆、关断器、优化器）批量发货，以迎接欧洲乃至全球各地快速发展的阳台光伏和家庭绿电应用场景。 储能系统：发货实现高增，盈利彰显韧性。2024年公司储能系统全球发货28GWh，同比+167%；储能业务实现营收249.6亿元，同比+40.2%；毛利率为36.7%，同比+4.1pct。目前公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，在手订单饱满。公司与Algihaz签约了7.8GWh中东 标杆储能项目，与英国FidraEnergy签署了4.4GWh欧洲最大储能合作协议，与Atlas签约了880MWh拉美最大独立储能电站，与CREC签约菲律宾1.5GWh电池储能协议。 投资建议 考虑公司作为光储双龙头，全球竞争力显著。我们预计公司2025-2027年EPS分别为5.89/6.56/7.04，对应公司5月6日收盘价，2025-2027年PE分别为10.6/9.5/8.8，维持“买入-A”评级。 风险提示 海内外政策变动风险；原材料价格波动风险；需求不及预期；市场竞争加剧等风险。

     阳光电源(300274) 公司发布2024年年报，全年业绩同比增长16.92%。公司逆变器业务稳健发展，储能板块盈利能力提升显著。维持增持评级。 支撑评级的要点 2024年公司业绩同比增长16.92%：公司发布2024年年报，全年实现营收778.57亿元，同比增长7.76%；实现归母净利润110.36亿元，同比增长16.92%；实现扣非归母净利润106.93亿元，同比增长16.03%。根据年报数据计算，2024Q4公司实现归母净利润34.37亿元，同比增长55.05%环比增长30.16%。2024Q4公司实现扣非归母净利润33.12亿元，同比增长54.75%，环比增长32.61%。 2025年一季度公司业绩同比增长82.52%：公司发布2025年一季报，一季度实现营收190.36亿元，同比增长50.92%；实现归母净利润38.26亿元，同比增长82.52%，环比增长11.33%。实现扣非归母净利润36.76亿元，同比增长76.46%，环比增长10.99%。 盈利能力维持高位，合同负债高增：2024年公司实现光伏逆变器销售147GW，同比增长13.08%，业务稳健增长。2024年公司整体实现综合毛利率29.94%，同比下降0.41pct；实现综合净利率14.47%，同比提升1.17pct。2025年一季度，公司实现综合净利率19.93%，同比提升3.22pct环比提升7.25pct。截至2024年末，公司合同负债达到100.26亿元，同比增长52.73%；截至2025年一季度，公司合同负债提升至112.77亿元 储能收入快速提升，毛利率改善：公司储能业务板块表现亮眼，2024年公司实现全球储能发货28GWh，全年储能业务实现营业收入249.59亿元同比增长40.21%；储能业务实现毛利率36.69%，同比提升4.07pct。海外市场对公司储能业务盈利能力形成支撑，公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，公司与Algihaz签约了7.8GWh中东标杆储能项目，与英国Fidra Energy签署4.4GWh欧洲最大储能合作协议。 估值 在当前股本下，结合公司合同负债增速以及储能毛利率情况，我们将公司2025-2027年预测每股收益调整至5.89/7.00/7.71元（原2025-2027年摊薄预测为5.88/6.74/-元），对应市盈率10.6/8.9/8.1倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 海外贸易壁垒风险；光伏政策不达预期；价格竞争超预期；储能行业需求不达预期；原材料涨价超预期。

     阳光电源(300274) 主要观点： 业绩情况：2024年及25Q1持续超预期，储能业务快速起量 公司2024年实现营收778.57亿元，YoY+7.76%；归母净利润110.36亿元，YoY+16.92%；扣非归母净利106.93亿元，YoY+16.03%。毛利率为29.94%，同比-0.42Pct。公司24Q4实现营收279.11亿元，同比+8.03%；归母净利润34.36亿元，同比+54.98%；扣非归母净利33.13亿元，同比+54.74%。毛利率为27.48%，同比下降1.15Pct。 公司25Q1实现营收190.36亿元，YoY+50.92%；归母净利润38.26亿元，YoY+82.52%；扣非归母净利36.76亿元，YoY+76.46%。毛利率为35.13%，同比下降1.54Pct，远期外汇产品带动公司投资收益1.67亿元。25Q1业绩超预期，主要系一季度公司加快海外储能系统出货节奏，实现营收快速增长。 光伏逆变器业务：发货量全球领先，业务稳定增长 2024年公司光伏逆变器发货量为147GW，同比+13.08%；实现收入291.27亿元，同比+5.33%；毛利率为30.90%，同比-7.03Pct。公司持续推进全球化品牌战略，产品销往全球180+国家和地区，光伏逆变器出货蝉联全球第一，光伏逆变器可融资性排名全球第一。 储能系统业务：需求和盈利水平共振，储能业务表现亮眼 2024年公司储能系统发货量为28GWh，同比+167%；实现收入249.59亿元，同比+40.21%；毛利率为36.69%，同比-0.78pct。公司全球首发的10MWh“交直流一体”全液冷储能系统PowerTitan2.0及工商业液冷储能系统PowerStack200CS在全球范围内广泛应用。此外，阳光电源发布首款面向10/20kV大工业场景的工商业液冷储能系统PowerStack835CS，引领工商储迈入场景化定制时代。从核心竞争力来看，公司产品、成本、品牌优势构筑高壁垒，随大容量电芯迭代、构网型等技术升级、海外产能扩建推进，我们认为公司全球竞争力与份额有望进一步夯实，充分受益于光储需求高增。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为126/141/157亿元，对应PE10/9/8x，维持“买入”评级。 风险提示 全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

     阳光电源(300274) 财务要点：公司24年全年实现营业收入778.57亿，同比增长7.76%，实现归母净利110.36亿元，同比增长16.92%。25年Q1实现营业收入190.36亿元，同比增长50.92%，实现归母净利38.26亿元，同比增长82.52%。 全球竞争力持续提升，24年业绩稳定增长。24年公司营收实现正增长，主要得益于主业光伏逆变器与储能系统出货量增长，逆变器出货147GW，同比增长13%，储能出货28gwh，同比增长167%。量的增长快于收入增长，主要由于产品价格有所下滑。净利润增速略快于营收增速，主要得益于公司品牌溢价、产品创新、规模效应等优势巩固，全年毛利率29.94%，同比增加2.76%。25年Q1公司营收及业绩超预期快速增长或主要受益于行业抢装、海外出货前置。报告期内，公司持续推出系列新品，发布了首个微型逆变器系列，MLPE产品（微逆、关断器、优化器）实现批量发货，全球首发的10MWh“交直流一体”全液冷储能系统PowerTitan2.0及工商业液冷储能系统PowerStack200CS在全球范围内广泛应用，进一步巩固公司的市场地位。 对等关税短期影响可控，修炼内功提升竞争力是关键。部分国家出于扶持本土制造业等目的，存在限制光伏、储能等产品进口，提高产品关税等措施。一方面，根据公司披露，2024年前三季度公司在美国的业务收入约占公司总营收的15%，美国收入占比不高，使得整体影响可控。另一方面，公司在泰国及印度布局有海外工厂，通过海外基地出货，或可将规避一部分贸易壁垒的影响。长期看，公司将在修炼内功，提升产品竞争力的同时，持续提升海外市场的本地化能力，强化供应链管理能力，从而降低贸易摩擦等负面影响。 看好公司主业长期发展。1）公司强化电力电子、构网支撑等技术前瞻性研究，凭借低成本创新能力，不断推出性价比优势突出的电能变换产品，公司已建立的渠道、品牌、产品力壁垒，构成了竞争护城河。2）公司发力光风储电氢多个赛道，在光伏逆变器领域公司积累的技术、渠道等方面的协同将支持各项主业共同发展，多点开花。 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为118.74/135.87/155.41亿元，EPS分别为5.73/6.55/7.50元，当前股价对应2025-2027年PE值分别为10、9和8倍。维持“推荐”评级。 风险提示：行业贸易壁垒增加；下游需求或不及预期；行业竞争加剧。

     阳光电源(300274) 投资要点： 事件：公司发布了2024年年报及2025年一季报点评。 点评： 公司2024年盈利能力同比改善，2025Q1业绩表现亮眼。公司2024年实现营业总收入778.57亿元，同比增加7.76%；实现归母净利润110.36亿元，同比增加16.92%；实现扣非后归母净利润106.93亿元，同比增加16.03%。盈利能力方面，2024年公司实现毛利率为29.94%，同比增加2.76个百分点，主要系公司品牌溢价、产品创新、规模效应等影响所致；净利率为14.47%，同比提高1.17个百分点。2025Q1，公司实现营收190.36亿元，同比增长50.92%；归母净利润38.26亿元，同比增长82.52%，扣非归母净利润36.76亿元，同比增长76.46%，今年一季度公司业绩表现亮眼。 公司研发投入大幅增长，全球竞争力持续提升。2024年，公司研发投入31.64亿元，同比增长29.26%，研发投入占收入比重约4.06%，同比提高0.67个百分点，研发人员数量占比超40%。公司持续加强研发创新，大力推进全球化品牌战略，深耕重点细分市场，充分发挥全球营销、服务及供应链优势，公司加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非等市场，产品远销全球180多个国家和地区，全球服务网点增长至520+，全球竞争力及影响力持续提升。2024年，公司光伏逆变器全球发货量147GW，同比增长13.1%，光伏逆变器等电力电子转换设备业务收入291.27亿元，同比增长5.33%，毛利率为30.90%，同比下降1.94个百分点。同时，为迎接欧洲乃至全球各地快速发展的阳台光伏和家庭绿电应用场景，阳光电源重磅发布了首个微型逆变器系列，MLPE产品（微逆、关断器、优化器）批量发货，以及家庭智慧能源管理器iHomeManager，凭借灵活便捷、智能高效的巨大优势，掀起全球家庭绿电极智、极简新风尚。 储能系统业务收入同比大增，签约多个海外项目。2024年公司储能系统全球发货28GWh，储能系统收入达249.59亿元，同比增长40.21%，毛利率为36.69%，同比提高4.07个百分点。公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。公司在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。公司与Algihaz签约了7.8GWh中东标杆储能项目，与英国Fidra Energy签署4.4GWh欧洲最大储能合作协议，与Atlas签约了880MWh拉美最大独立储能电站，与CREC签约菲律宾1.5GWh电池储能协议，为国内外众多项目提供整体解决方案。 持续强化风能业务的发展。在风电变流及传动业务方面，2024年公司风电变流器全球发货超44GW，同比增长37.5%。公司自主研发的1800V-16MW双馈型风电变流器样机正式下线，彰显公司在大功率风电转换技术领域大步迈进，并且10MW双馈风电变流器同样凭借过硬品质脱颖而出，实现大规模化供货，广泛融入各大风电项目。同时，海上26MW全功率风电变流器样机也顺利下线，海上18MW风电变流器实现批量应用。2024年公司重磅发布新一代大功率风电变桨系统--单柜全集成变桨系统，并实现国内多家整机变桨产品的批量配套应用，高效完成多个风电后市场变桨技改项目。公司持续加大风能业务的战略投入，坚持研发创新，进一步夯实了公司于海上风电高端装备制造领域的领军地位。 投资建议：公司核心业务稳步发展，加大研发创新投入力度，推进产品创新升级，深化全球市场布局，有望进一步扩大全球领先优势。预计公司2025-2027年EPS分别为6.09元、6.96元、7.80元，对应PE分别约10倍、9倍、8倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；汇率波动风险。

     阳光电源(300274) 事项： 公司发布2024年年度报告及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入778.57亿元，同比增加7.76%；实现归母净利润110.36亿元，同比增加16.92%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10.80元（含税），不实施资本公积金转增股本，不送红股。2025年第一季度，公司实现营业收入190.36亿元，同比增长50.92%；实现归母净利润38.26亿元，同比增长82.52%。 平安观点： 公司营收稳健增长，盈利能力优良。2024年，公司实现营业收入778.57亿元，同比增加7.76%，从产品结构来看，逆变器营收同比稳中有升，储能营收快速增长，新能源投资开发业务收入有所下降。毛利率29.94%，同比增加2.76pct，主要系公司品牌溢价、产品创新、规模效应等影响所致；净利率14.47%，同比增加1.17pct，净利率呈现增长，但增幅小于毛利率增幅，主要由于公司销售费用和研发费用同比增加。2024年，公司经营活动产生的现金流量净额120.68亿元，同比增长72.85%，主要系回款效率提升所致。2025年第一季度，公司实现营业收入190.36亿元，同比增长50.92%；毛利率35.13%，净利率19.93%，均较2024年全年水平进一步提升，展现公司优良的盈利能力。 光伏逆变器：营收表现稳定，行业地位领先。2024年，公司“光伏逆变器等电力电子转换设备”板块营收291.27亿元，同比增长5.3%，占营收的比重为37.4%。根据公司公告，2024年公司光伏逆变器发货147GW，同比增长13%，持续保持行业领先地位；风电变流器全球发货超44GW，同比增长37.5%。板块毛利率30.90%，同比减少1.94pct。公司逆变器业务盈利能力基本稳定，主要得益于在全球领先的市场地位、优秀的品牌溢价能力，品类全场景覆盖、质量稳定可靠、性价比领先的产品，以及完善的售后服务网络体系。在市场端，公司加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，保持全球领先的市场地位。根据公司投资者关 iFinD，平安证券研究所 系活动记录表，公司第一季度逆变器同比保持良性增长。公司预计全球光伏市场2024-2030年复合增长率在10%以上，短期增速或有放缓，但在全球双碳目标下长期有望持续增长，公司对业绩长远表现保持信心。 储能业务：营收和盈利表现优良，全球市场拓展顺利。2024年，公司储能系统营收249.59亿元，同比增长40.2%，占营收的比重为32.1%。储能系统板块毛利率36.69%，同比增加4.07个pct。2024年，公司储能产品发货28GWh，同比增长167%。公司储能产品全球认可度高，广泛销往欧洲、美洲、中东、亚太等电力市场。根据公司投资者关系记录表，2025年第一季度公司储能业务营收继续快速增长，公司年初制定的2025年储能全球出货目标为40-50GWh，如果考虑美国贸易政策影响，极限情况下和年初目标相比会影响全年发货4-5GWh，整体发货影响有限。公司业务遍及全球市场，在手订单饱满，公司已与Algihaz签约了7.8GWh中东标杆储能项目，与英国Fidra Energy签署4.4GWh欧洲最大储能合作协议，与Atlas签约了880MWh拉美最大独立储能电站，与CREC签约菲律宾1.5GWh电池储能协议，后续有望逐步释放业绩。 投资建议：公司光储逆变器全球市场地位领先，盈利的持续性优良。公司作为全球光储逆变器领先企业，在手订单饱满，全球市场竞争力强。考虑国内新能源政策及海外贸易政策等因素带来的不确定性，我们下调公司2025/2026年净利润预测至129.32/144.23亿元（前值为145.59/161.95亿元），新增2027年盈利预测为162.06亿元，对应4月25日收盘价PE分别为9.4/8.5/7.5倍。我们认为，随着新兴市场光储需求继续放量，公司对个别市场的依赖程度有望进一步减小，未来盈利持续性优良，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。近期，个别市场对我国新能源相关贸易政策存在收紧情形，后续仍存在一定不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

     阳光电源(300274) 1季度业绩大超预期：公司2024年营收/归母净利779/110亿元（人民币，下同），同比增长8%/17%，毛利率29.9%，同比提高2.8个百分点，其中4季度营收/净利279/34.4亿元，同比增长8%/55%，盈利超出我们预期5%。2024年销售/管理/研发/财务费用率4.8%/1.5%/4.1%/0.4%，同比提高0.9/0.3/0.7/0.3个百分点；经营活动现金流高达121亿元，同比大增73%；每股派息1.08元，派息比率20%，同比提高5个百分点。受在关税生效前对美抢出口的一定程度拉动，1Q25营收/归母净利190/38.3亿元，同比大增51%/83%，大超我们和市场预期，毛利率在连续3个季度回落后创出35.1%的单季新高，同/环比提高1.5/7.7个百分点。1季度末合同负债创出113亿元新高，同/环比增长38%/12%，反映在手订单仍持续增长。 储能发货持续高增，毛利率仍保持较高水平：2024年逆变器收入291亿元，同比增长5%，光伏逆变器/风电变流器发货147/44GW，增长13%/38%，毛利率30.9%，同比下降1.9个百分点，其中下半年25.4%，同/环比下降5.2/12.2个百分点；储能系统收入250亿元，增长40%，发货28GWh，大增167%，市占率明显回升，毛利率36.7%，在高基数下同比仍提高4.1个百分点，其中下半年35.1%，同/环比下降2.2/4.9个百分点，但仍明显高于我们预期；新能源投资开发收入210亿元，同比下降15%，毛利率19.4%，同比提高3.1个百分点，其中下半年21.3%，同比/环比提高2.8/4.4个百分点。2024年海外毛利率高达40.3%，同比提高3.9个百分点。1Q25光伏逆变器发货34GW，同比增长19%，储能系统发货12GWh，再创单季新高，同比大增470%，两类产品毛利率均同比基本持平。 股价大幅回调已反映关税和竞争不确定性，维持买入：公司美国业务营收占比10-20%，其中逆变器目前正常发货，储能系统出货部分暂停；但今年底前公司储能系统海外产能将投产，届时出货可部分恢复，整体影响可控。此外，近期宁德等电池厂商通过低价策略快速向下游扩展至公司所在的储能系统交流侧市场，特斯拉上海储能工厂也在今年2月投产，或导致竞争加剧。综合考虑1季度业绩大超预期，以及关税和竞争影响，我们上调2025年盈利4%，但下调2026年盈利7%，并将估值基准由16.5倍2025年市盈率下调至12倍，将目标价下调至72.50元（原104.80元）。我们认为股价大幅回调已较充分反映目前不确定性，维持买入。

     阳光电源(300274) 投资要点 事件：公司24年营收778.6亿元，同比+7.8%，归母净利润110.4亿元，同比+16.9%，毛利率29.9%，同比-0.4pct；其中24Q4营收279.1亿元，同环比+8％/+47.5％，归母净利润34.4亿元，同环比+55%/+30.2％，毛利率27.5%。25Q1营收190.4亿元，同环比+50.9％/-31.8％，归母净利润38.3亿元，同环比+82.5%/+11.3％，毛利率35.1%。 光伏逆变器格局维持稳定：24年光伏逆变器营收291.3亿元，同增5.3%，毛利率30.9%，同降1.9pct；24年发货147gw，同增13%，格局及盈利稳定。国内光伏抢装+海外春节后开始补库，25Q1发货同比稳增。 储能海外需求高增，Q1发货超预期：24年储能营收249.6亿元，同增40.2%，毛利率36.7%，同增4pct；24年发货28gwh，同增167%。25Q1公司中东、欧洲、亚太、美国均正常发货，且关税不确定性较高情况下公司25Q1抢发货美储产品，致Q1发货实现较高增速。当前节点来看，美国在关税确定前暂停发货，通过投建海外储能厂+采购海外电芯来规避，我们预计在今年底或者明年初将逐步打通。欧洲、亚太等均是翻倍增长的市场，盈利高且阳光市占率遥遥领先，户储+工商储也开始发力。 风电高增，电站电驱等继续协同发展：24年新能源投资开发营收210亿元，同降15%，毛利率19.4%，同增3pct。风电变流器24年发货约44gw，同增37.5%。公司也在积极布局AIDC相关的电源系统，微电网、海外充电桩、电驱、氢能等一直在前瞻布局和协同发展。 规模效应下费用率稳步下降，现金流改善明显，在手订单再创新高：公司24年期间费用84.2亿元，同比-1.1%，费用率10.8%，同比-1pct，25Q1期间费用20.3亿元，同环比-4.4%/-4.6%，费用率10.7%，同环比-6.2/+3pct，部分规模效应部分因为会计准则要求部分费用进入营业成本。优化应收账款管理和提升订单质量，24年经营性净现金流120.7亿元，同比+72.9%，其中Q4经营性现金流112.6亿元，同增364%；25Q1经营性现金流17.9亿元，同比转正。25Q1存货312亿元，相较年初增长7.4%。25Q1合同负债113亿元，相较年初增长12%，在手订单持续新高。 盈利预测与投资评级：考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润分别为120/141亿元（前值为130/155亿元），同比增长8.9%/17.6%，预计27年归母净利润为161亿元，同比增长14.0%，25~27年对应PE为10.1/8.6/7.6x，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

     阳光电源(300274) 事件：2025年4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入778.57亿元，同比+7.76%；实现归母净利润110.36亿元，同比+16.92%；实现扣非净利润106.93亿元，同比+16.03%。 24Q4公司实现营业收入279.11亿元，同比+8.03%，环比+47.47%%；实现归母净利润34.37亿元，同比+55.05%，环比+30.16%；实现扣非净利润33.12亿元，同比+54.75%，环比+32.61%。 25Q1公司实现营业收入190.36亿元，同比+50.92%，环比-31.80%；实现归母净利润38.26亿元，同比+82.52%，环比+11.33%；实现扣非净利润36.76亿元，同比+76.46%，环比+10.99%。25Q1公司业绩超预期。 光伏逆变器业务稳定增长。2024年公司光伏逆变器发货量为147GW，同比+13.08%；实现收入291.27亿元，同比+5.33%；毛利率为30.90%，同比-1.94pct。公司持续推进全球化品牌战略，加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，产品远销全球180多个国家和地区，2024年底全球服务网点增长至520+。2024年，公司大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器得到广泛深入应用；再次推动2000V系统的规模化应用；发布了新一代大功率组串逆变器SG150CX-CN和户用逆变器SGT-P2-CN；发布了首个微型逆变器系列以及家庭智慧能源管理器，MLPE产品批量发货。 储能电池业务快速起量。2024年公司储能系统发货量为28GWh，同比+167%；实现收入249.59亿元，同比+40.21%；毛利率为36.69%，同比+4.07pct。2024年，公司全球首发的10MWh“交直流一体”全液冷储能系统PowerTitan2.0及工商业液冷储能系统PowerStack200CS在全球范围内广泛应用；发布首款面向10/20kV大工业场景的工商业液冷储能系统PowerStack835CS，引领工商储迈入场景化定制时代。 新能源投资开发、风电变流及传动、氢能装备业务稳步发展。2024年电站系统集成实现收入210.03亿元，同比-15.08%；毛利率为19.40%，同比+3.06pct。2024年公司风电变流器全球发货超44GW，同比增长37.5%。2024年，公司氢能签约市占率位居第一，成功签约多个大型绿氢示范项目。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为938.42、1075.57、1235.98亿元，对应增速分别为20.5%、14.6%、14.9%；归母净利润分别为132.39、149.47、167.98亿元，对应增速分别为20.0%、12.9%、12.4%，以4月25日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为9X、8X、7X，公司储能业务快速增长，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

     阳光电源(300274) 业绩简评 2025年4月25日，公司发布24年报和25年一季报，2024年公司实现营业收入779亿元，同比增长8%；归母净利润110亿元，同比增长17%。2025年一季度实现营业收入190亿元，同比增长51%，归母净利润38亿元，同比增长83%，大幅超出市场预期。 经营分析 逆变器出货稳步增长，丰富阳台光伏产品布局：2024年光伏逆变器全球发货147GW，同比增长13%。毛利率30.90%，同比-1.94pct。公司2024年发布了首个微型逆变器系列，MLPE产品（微逆、关断器、优化器）实现批量发货，丰富在阳台光伏领域的产品布局。储能发货大增167%，海外业务版图不断扩大：2024年储能系统全球发货28GWh，同比增长167%，毛利率36.69%，同比+4.07pct。2024年公司海外储能业务版图不断扩大，与Algihaz签约7.8GWh中东标杆储能项目，与英国FidraEnergy签署4.4GWh欧洲最大储能合作协议，与Atlas签约880MWh拉美最大独立储能电站，与CREC签约菲律宾15GWh电池储能协议。 2024年及2025年一季度经营现金流均创历史新高：公司经营质量不断提升，2024年经营现金流121亿元，同比大幅增长73%，创历史新高。2025年一季度经营现金流17.9亿元，扭转了历史上Q1现金流为负的局面。 海外逆变器产能充足，有望对冲部分美国关税冲击：近期美国关税政策变动频繁，公司海外产能位于印度和泰国（合计25GW），“对等关税”税率分别对应36%和26%，但考虑到逆变器成本占光伏系统成本比例极低，我们判断关税成本大概率可以顺利传导至终端，预计对需求和盈利影响有限。 盈利预测、估值与评级 结合近期贸易环境和公司年报、一季报情况，我们预计公司2025-2027年归母净利润为144、172、207亿元，对应PE为8、7、6倍，维持“买入”评级和重点推荐。 风险提示 国际贸易政策风险；汇率波动风险；竞争加剧风险。

     阳光电源(300274) 投资要点 深耕逆变二十载，品牌沉淀深厚，铸就光储龙头：公司深耕光储赛道、业绩持续成长：23年营收/归母净利润722.5/94.4亿元，同增80%/163%，其中光伏逆变器占比38.3%，储能系统24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高，23年分别为37.93%/37.47%。24H1营收/归母净利润310/50亿元，持续增长。 营收稳健增长，保持较高盈利能力：公司24Q1-3营收499.5亿元，同比+7.6%，归母净利润76.0亿元，同比+5.2%，毛利率31.3%，同比持平，归母净利率15.2%，同比-0.3pct；其中24Q3营收189.3亿元，同环比6.4％/2.8％，归母净利润26.4亿元，同环比-8%/-7.8％，毛利率29.5%，同环比-4.9/0pct，归母净利率14%，同环比-2.2/-1.6pct。 大储市场爆发确定性强，美国维持高增，欧洲、新兴市场进入并网高峰期。①美国：24年12月并网力度不及预期，装机4.1GWh，同环比-2%/+155%；全年28GWh，同比+50%；大储备案量屡创新高，看好25年装机。②国内：24年装机43.7GW/109.8GWh，同增103%/136%，超市场预期；招标量高达121GWh，同比增长76%。③欧洲：预计24年装机8GWh，同增125%，预计25年继续爆发。④中东：继阳光中标沙特SEC二期7.8GWh项目之后，比亚迪中标SEC三期12.5GWh订单，宁德中标阿布扎比Masdar数据中心项目20GWh，预计25年中东储能市场装机爆发。 盈利预测与投资评级：考虑到公司美国相关业务可能受关税影响，我们下调24~26年归母净利润至110/130/155亿元（原值为110/140/169亿元），同比17%/18%/19%，对应PE为13/11/9X，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，给予公司2025年18xPE，对应目标价113元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

     阳光电源(300274) 投资要点 事件：2025年2月25日，公司发布2025年限制性股票激励计划草案，拟向不超过874名对象授予限制性股票1135万股，约占总股本0.55%。其中，首次授予910.5万股，预留授予224.5万股。计划授予的限制性股票（含预留）的授予价格为35.27元/股。 考核目标设置低主要是激励核心人才，实际业绩会更好。业绩考核分为四个归属期，目标分别为：25-28年营收分别较23年增长24%/45%/68%/85%+（对应营收为896/1048/1214/1337亿元+）或者25-28年归母净利润分别较23年增长10%/20%/30%/40%（对应归母净利润为104/113/123/132亿元+）。业绩考核目标易完成，门槛设置较低，主要是为了激励，我们认为实际会好很多；同时，股权激励可充分锁定和鼓励核心人才，充分提升积极性。 储能在手订单充沛，25年有望持续高增。公司逆变器业务持续保持稳健增长，储能持续高增长：1）美国25年正加速抢装，订单充足，排名前三，盈利仍在2毛/wh+；2）欧洲已起量爆发，公司持续落地签单，市场份额冲至第一；3）中东公司不参与低价竞争，以产品技术引领，同时东南亚市场陆续签约订单，持续受益市场增长；4）国内取消强配长期看市场转向高质量发展，公司品质优势凸显有望受益。整体看，24年公司储能出货预计达25gwh+，同比翻倍增长，25年在手订单充沛，出货预计可达40-50gwh，同增50%+。 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利110/140/169亿元，同增16.8%/27.1%/20.5%，对应PE13/10/8X，给予25年20x，对应目标价135元/股，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

     阳光电源(300274) 需求端：全球储能多点开花，下游需求增长具持续性 1）美国：对于市场担忧的特朗普政府上台对美国储能行业潜在影响（关税、补贴细则等），基于Wood Mackenzie预测，预计悲观情况下2026年美国储能装机量将有所下滑（但预计仍达10GW+，高于2023年的9.3GW），而后2027-2028年重回增长态势。 2）欧洲：根据欧洲光伏产业协会（SolarPower Europe）发布的《欧洲储能市场展望2024-2028》，与户储趋势相反的是，欧洲工商业储能、电网侧储能等大规模储能需求快速增长，预计2024年欧洲大储装机有望首次突破10GWh。分市场看，预计2024-2028年维度意大利、德国、英国等均有望实现大储/工商储需求高增。 3）亚非拉：在光伏项目的持续推进下，2024年下半年开始亚非拉相关储能项目规划明显加速，据我们不完全统计，2024年7-12月已公告的亚非拉储能项目规划已超35GWh，且地区分布呈现多点开花趋势，项目所属国包括沙特、乌兹别克斯坦、埃及、菲律宾、马来西亚等。 供给端：全球储能系统龙头，充分受益全球需求高增 据Wood Mackenzie研究报告《全球电池储能系统集成商排名2024》，2023年公司位居全球电池储能系统集成商市场排名第二，市场份额达到11%。除公司在北美市场的优势地位外，2024年以来我们看到公司在欧洲、亚非拉地区获得多个大型储能订单（包括英国4.4GWh、沙特7.8GWh等）。 我们认为公司优势为：1）PowerTitan2.0全液冷储能系统，采用“交直流一体化”极简结构，设计上实现“一簇一PCS”，在提升系统在线率、降低辅助功耗、提高安全性能基础上，进一步实现了节省占地面积和安装时间的目的；2）干细胞电网技术，光储构网型控制技术打造技术壁垒，行业层面2023年以来构网型储能需求明显加速，公司在构网型储能技术上处于行业领先地位，国内、海外均实现快速进展。 盈利预测 我们持续看好1）行业层面：全球储能需求持续提升。国家分布上我们看好美国、欧洲、亚非拉等海外不同地区储能需求形成多点共振。2）公司层面：24年以来全球多地持续获单，品牌力、营销力、产品力、服务力层面优势有望持续打造公司竞争壁垒。 基于公司24年前三季度营业收入、归母净利润，考虑后续全球光储需求向上的持续性、公司自身产品优势打造技术壁垒，我们维持公司24-26年营业收入845、1024、1229亿元；归母净利润109.5、123.9、148.8亿元，yoy+16.04%/+13.12%/+20.11%，对应当前估值13、12、10X PE，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险；毛利率下降风险；竞争加剧；国际贸易及行业政策变动风险；核心原材料供应风险；文中测算具有一定的主观性，仅供参考。

     阳光电源(300274) 报告摘要 1.全球光储逆变器龙头，收入盈利持续领先。1）公司1997年成立，持续专注于新能源风光储赛道的产品研发和销售。公司业务以光伏逆变器、储能系统、电站系统集成为主。2）近几年公司经营业绩稳步增长。2023年公司营业收入722.5亿元，yoy+79.47%；归母净利润93.39亿元，yoy+162.69%，业绩创新高。2024H1营业收入310.2亿元，yoy+8.4%；归母净利润49.6亿元，yoy+13.9%。公司研发投入快速增长，2023年增速达44.6%。 2.储能业务：市场需求高增，产品研发力是长期护城河。1）全球储能高景气，根据古瑞瓦特，预计2024-2027年全球储能新增装机复合增速有望达56.7%，到2027年将达652.4GWh。公司龙头优势显著，根据CNESA统计，2019年到2023年阳光电源储能系统出货量居于市场前列。2）产品方面，大储PowerTitan2.0综合性能优良，采用全液冷散热方式，“交直流一体化”设计。组串式方案中，Power Titan2.0-HX，采用314Ah大容量电芯，配置嵌入式PCS，实现交直流一体化，标准20尺集装箱容量达2.5MW/5MWh；集中式方案中，Power Titan2.0-UD，电池簇采用高压控制盒的设计方案，电池舱总共6簇，每3个电池簇并联接到外部一台1.25MW模块化PCS。 3.光伏业务：全球龙头稳固，产品齐全场景丰富。1）预计2024-2026年全球光伏新增装机为500/600/768GW，同比增速约为19%/20%/28%。2）2020-2023年公司光伏逆变器出货量增速快于快于行业增长，龙头市占率提升。公司光伏逆变器功率涵盖3KW-8.8MW，类型包括户用、组串式、1+X模块化和集中式逆变器，产品全面覆盖户用、工商业和地面电站等场景。4.其他业务：电站投资开发稳步增长，新兴业务多元发展。全球开发建设光伏/风电发电站超40GW，业务有望稳步增长。氢能、充电桩等新兴业务持续多元发展。 5.盈利预测与投资建议：公司作为全球光储龙头，产品+品牌优势显著，有望长期受益行业快速发展红利。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年，公司营收分别为809亿元、988.8亿元、1149.4亿元（前值为873.2/1061.6/1226.2亿元），同比增速分别为12%、22.2%、16.3%；归母净利润分别为108.5亿元、129.1亿元、150.6亿元（前值为108.1/125.3/140.3亿元），同比增速分别为15%、18.9%、16.7%；当前股价对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机规模不及预期、储能装机规模不及预期、相关政策推进不及预期