周大生(002867) 事件： 公司发布2024年半年度报告。 点评： 24Q2业绩承压，销售费用加大投放影响利润表现 2024H1公司实现营收81.97亿元，同比增长1.52%，归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%，扣非归母净利润5.85亿元，同比下降17.28%。盈利能力方面，24H1公司毛利率为18.38%，同比下降0.08pct，净利率7.33%，同比下降1.82pct。24H1公司销售费用率为6.46%，同比提升1.53pct，管理费用率为0.64%，同比提升0.08pct。单Q2公司实现营收31.26亿元，同比下降20.89%，归母净利润2.6亿元，同比下降30.51%。销售费用率提升致盈利能力承压。24Q2公司毛利率为22.93%，同比提升3.9pct，净利率为8.31%，同比下降1.14pct。销售费用率为8.92%，同比提升3.56pct。 金价扰动下加盟渠道承压，门店拓展稳步推进，线上多品类协同发展分产品来看，24H1素金/镶嵌首饰收入分别为69.62/3.72亿元，同比分别增长3.43%/下滑29.18%，毛利率分别为9.79%/26.02%，同比分别提升1.08pct/下滑6.22pct。品牌使用费收入3.64亿元，同比下滑15.15%。素金类产品受市场环境影响承压，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。分渠道看，24H1加盟/自营线下/自营线上业务收入分别为59.32/9.63/11.91亿元，同比分别-0.74%/+16.35%/+3.09%。线下方面，截至24H1周大生品牌终端门店数量5,230家，较23H1末净增加495家，较年初净增加124家，其中加盟门店4887家，自营门店343家。店效方面，24H1加盟平均单店收入123.48万元，同比下降9.4%，毛利率13.46%，同比下滑1.18pct；自营平均单店收入284.96万元，同比下降6.72%，毛利率26.04%，同比维稳。线上方面，24H1实现营收11.91亿元，同比增长3.09%，天猫/京东/抖音营业收入分别为5.92/2.17/1.71亿元。线上多品类协调发展贡献毛利增长，银饰品等其他类产品销售收入2.84亿元，同比增长65.78%，素金类产品销售收入8.12亿元，同比下降9.87%。 投资建议与盈利预测 公司是国内最具规模的珠宝运营商之一，省代模式激发渠道活力并推升黄金产品销售占比提升，产品、品牌、渠道相互赋能。我们预计2024-2026年EPS分别为1.20/1.37/1.45，对应PE分别为9/8/7x，维持“买入”评级。 风险提示 渠道拓展不及预期；行业竞争加剧。

     周大生(002867) 事件概述。24H1，实现收入81.97亿元，同比+1.52%，归母净利润为6.01亿元，同比-18.71%，扣非归母净利为5.85亿元，同比-17.28%；24Q2，实现收入31.26亿元，同比-20.89%，归母净利润为2.60亿元，同比-30.51%，扣非归母净利为2.49亿元，同比-29.03%。24年半年度利润分配方案：以10.85亿股为基数，拟每10股派发现金股利3元（含），合计派发现金股利3.26亿元。 24H1，收入&毛利额同比微增，经营业务整体稳定。1）收入及毛利额拆分： 按业务模式分类，24H1，加盟业务收入59.32亿元，同比-0.74%；自营线下收入9.63亿元，同比+16.35%；电商业务收入11.91亿元，同比+3.09%；按产品类别划分，24H1，素金类产品收入69.62亿元，同比+3.43%，镶嵌类产品收入3.72亿元，同比-29.18%，品牌使用费收入3.64亿元，同比-15.15%。24H1，实现营业毛利额15.07亿元，同比+1.06%，毛利额整体稳定。其中，自营线下业务实现毛利额2.51亿元，同比+14.64%；电商业务实现毛利额3.57亿元，同比+23.61%；加盟业务实现毛利额7.98亿元，同比-8.71%。2）单店店效：24H1，自营平均单店收入284.96万元，同比-6.72%，平均单店毛利为74.19万元，同比-8.08%，其中，自营单店平均镶嵌销售收入13.16万元，同比-40.45%，平均单店镶嵌销售毛利7.92万元，同比-41.54%，单店平均黄金产品销售收入267.48万元，同比-2.92%，单店平均黄金产品销售毛利63.70万元，同比+0.74%。24H1，加盟业务单店平均主营业务收入123.48万元，同比-9.4%，平均单店毛利16.62万元，同比-16.67%，镶嵌首饰产品市场仍处于深度调整之中，加盟客户补货意愿较低，镶嵌产品销售收入下降较为明显，单店平均镶嵌首饰批发收入4.95万元，同比-43.3%，单店镶嵌产品批发毛利0.77万元，同比-65.75%，黄金市场消费景气下降，加盟单店平均黄金产品批发销售收入108.95万元，同比-5.64%，黄金产品批发销售单店毛利平均6.3万元，同比+11.73%。平均加盟单店品牌使用费收入7.48万元，同比-23.55%。 24Q2，毛利率提升&费率上行，净利率同比缩减。1）毛利率端：24H1，毛利率为18.38%，同比-0.08pct；24Q2，毛利率为22.93%，同比+3.90pct，或与产品结构与渠道结构变化有关。2）费用率端：24H1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为6.46%、0.64%、0.07%、0.22%，分别同比+1.53、+0.08、+0.002、+0.23pct；其中，24H1，销售费用同比+33%，主要系自营门店增加及广告投放活动较多，人工薪资、租赁费用及广告宣传费用同比增幅较大。24Q2，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为8.92%、0.90%、0.09%、0.22%，同比+3.56、+0.32、+0.03、+0.25pct。3）净利率端：24H1，净利率为7.33%，同比-1.82pct；24Q2，净利率为8.31%，同比-1.14pct。 渠道扩展持续推进。截至24H1末，周大生品牌终端门店数量共5230家，其中加盟门店4887家，自营门店343家，终端门店数量较年初净增加124家，其中加盟门店净增加112家，自营门店净增加12家，渠道扩张推展顺利。 投资建议：产品创新与渠道拓展顺利推进，预计2024-2026年公司实现营业收入169.54、192.54、213.92亿元，分别同比+4.1%、+13.6%、+11.1%，归母净利润为12.27、14.18、16.14亿元，分别同比-6.7%、+15.6%、+13.8%，8月29日收盘价对应PE为9/8/7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。

     周大生(002867) 业绩简评 公司8月27日公告2Q24营收/归母净利润31.3/2.6亿元、同比-21%/-30.5%，收入及利润增长承压主要系黄金产品景气度走弱+镶嵌类产品深度调整。中期现金分红0.3元/股，分红比例54%。 毛利额降幅低于收入降幅，自营门店费用刚性+加大营销投入致费用率提升，盈利能力总体同比下降。2Q24毛利额同比-4.7%（毛利率同比+3.9PCT至22.9%、系金价上涨&产品结构优化拉动），自营门店增加及广告投放活动较多致销售费用率同比+3.6PCT至8.9%（绝对值同比增多6694万元），管理费用率同比+0.3PCT至0.9%（绝对值增多518万元，系薪酬费用、租赁费用同比增长），新增流动资金借款致财务费用增多819万，归母净利率8.3%、同比-1.2PCT。 经营分析 Q2金价高位波动扰动终端动销、素金类/品牌使用费表现走弱，镶嵌类持续承压。1H24素金类/镶嵌类/品牌使用费收入69.62/3.72/3.64亿元、分别同比+3.4%/-29.2%/-15%；黄金产品继续深化国家宝藏产品矩阵打造+上新“梵高杏花蓝”。 自营：线下双位数增长主要系门店数量同比增加，电商持平。1H24电商收入11.9亿元、同比+3.1%，自营线下收入9.63亿元、同比+16.35%、店均收入同比-6.7%。 加盟：受金价高位+终端动销较弱影响加盟商黄金产品进货偏谨慎。1H24加盟收入59.32亿元、同比-0.74%，店均收入同比-9.4%，其中黄金类店均收入/毛利同比-5.6%/+11.7%。 拓店稳健。1H24周大生品牌门店净增加124家（Q1/Q2净增23家/101家）至5230家，包括加盟门店112家（Q1/Q2净增18家/83家）、自营门店12家（Q1/Q2净增5家/18家）。 盈利预测、估值与评级 持续推进品牌矩阵+差异化IP产品打造。考虑金价高位波动扰动黄金产品终端动销，下调盈利预测，预计24-26年归母净利润为12.94/14.81/16.62亿元（前值14.93/16.91/19.07亿元），同比-1.7%/+14%/+12%，对应PE分别为8.5/7.5/6.6倍，维持“买入”评级。 风险提示 终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价大幅波动等。

     周大生(002867) 核心观点 上半年营收增长1.52%，归母净利润有所承压。公司2024上半年实现营业收入81.97亿元，同比+1.52%，归母净利润6.01亿元，同比-18.71%，扣非净利润5.85亿元，同比-17.28%。单二季度看，公司营收31.26亿元，同比-20.89%，归母净利润2.6亿元，同比-30.51%。在金价相对高位短期抑制终端消费及公司品牌营销宣传增加下，公司整体上半年经营业绩有所承压。此外，公司拟每10股派发利3元（含税），分红金额占当期归母净利54%。同步推出未来三年股东回报规划，持续强化对投资者的回报机制。 黄金类产品销售增长，上半年净增门店124家。分产品看，公司上半年素金产品营收69.62亿元，同比+3.43%，镶嵌类产品营收3.72亿元，同比-29.18%。分业务看，自营线下业务表现较好，上半年营收9.63亿元，同比+16.35%；自营电商业务营收11.91亿元，同比+3.09%；加盟业务营收59.32亿元，同比-0.74%。门店扩张方面，公司上半年净开店124家，期末门店总数5230家，其中加盟店4887家。 素金首饰毛利率提升，现金流状况较好。公司上半年综合毛利率18.38%，同比略降0.08pct，其中素金首饰毛利率9.79%，同比提升1.08pct。上半年销售费用率6.46%，同比+1.53pct，由于报告期自营门店增加及广告投放活动较多所致。管理费用率0.64%，同比基本稳定。存货周转天数105.26天，同比增加10.85天，主要系黄金类存货有所增加影响。经营性现金流净额12.94亿元，同比+80.62%，现金流状况良好。 风险提示：门店拓展不及预期；终端动销不及预期；竞争环境恶化 投资建议：未来行业层面黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，在金价相对稳定后，终端需求仍有望逐步释放，公司自身将继续完善黄金产品体系建设以把握增长机遇。渠道端继续推进门店扩张，抢占市场份额。考虑金价相对高位可能对短期终端需求可能造成抑制，我们下调公司2024-2026年归母净利润至14.71/16.84/18.97亿元（前值分别为15.43/17.86/20.71亿元）对应PE分别为7.7/6.7/6倍，维持“优于大市”评级。

     周大生(002867) 投资要点 2024年Q2公司归母净利润同比下滑30.5%，中期分红率达到54.14%：公司披露2024年中报，2024年H1公司实现收入82亿元，同比+1.5%，实现归母净利润6亿元，同比下滑18.7%，实现扣非归母净利润5.85亿元，同比下滑17.3%，单拆Q2，公司收入31.3亿元，同比下滑21%，归母净利润2.6亿元，同比下滑30.5%，扣非归母净利润2.5亿元，同比下滑29%，公司拟向全体股东拟每10股派发现金股利3元（含税），中期分红率达到54.14%。 黄金产品销售端保持了一定的韧性，镶嵌类产品仍在深度调整中：2024H1公司加盟业务收入59.32亿，同比-0.74%，其中镶嵌收入2.38亿元，同比-37.88%，黄金类收入52.34亿元，同比+3.37%；线下自营收入9.63亿元，同比+16.35%，其中镶嵌收入4450万元，同比-25.73%，黄金类产品收入9.04亿元，同比+21.08%。品牌使用费收入3.64亿元，同比-15.15%。 黄金产品占比提升使得公司整体毛利率有所下滑，自营门店的增长使得销售费用率有明显提升：2024H1公司整体毛利率18.38%，同比下滑0.08pct，其中素金首饰毛利率9.79%，同比提升1.08pct，镶嵌毛利率26.02%，同比下滑6.22pct。分季度来看，2024年Q2公司整体毛利率22.93%，同比+3.9pct。销售费用率8.92%，同比+3.56pct，管理费用率0.9%，同比+0.32pct，公司销售净利率8.3%，同比下降1.1pct。 公司终端门店稳步扩张，持续整合渠道资源：截至2024年6月末，周大生渠道门店数5230家，较2024年初净增124家，其中加盟门店4887家，净增112家，自营门店343家，净增12家。 盈利预测与投资评级：2024年Q2金价大幅上涨令终端消费承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润从15.3/18.15/21.5亿元至13.9/15.7/17.4亿元，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为8/7/6倍，处于历史估值较低水平，我们维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期，金价波动等。

     周大生(002867) 公司2024年上半年营收同比+1.52%、归母净利润同比-18.7%，业绩承压公司发布半年报：2024H1实现营收81.97亿元（同比+1.5%，下同）、归母净利润6.01亿元（-18.7%）；2024Q2营收31.26亿元（-20.9%）、归母净利润2.60亿元（-30.5%）；此外，公告拟每10股派发现金股利3.0元。考虑到金价波动、消费环境低迷等因素，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为12.52/14.70/16.80亿元（原值15.02/17.27/19.81亿元），对应EPS为1.14/1.34/1.53元，当前股价对应PE为8.8/7.5/6.6倍。我们认为，公司发力布局多品牌矩阵叠加省代模式，逆势扩张渠道提高市占率，积极推进黄金品类体系化建设，待到金价趋稳，有望恢复增长弹性，估值合理，维持“买入”评级。 自营渠道表现稳健，加盟渠道承压，销售费用等投入拖累业绩表现 分模式看，公司2024H1自营线下/自营线上/加盟业务分别实现收入9.6/11.9/59.3亿元，同比+16.4%/+3.1%/-0.7%，受到金价波动、消费环境较低迷等因素影响，黄金类产品市场面临较大增长压力，钻石镶嵌类产品市场仍处于深度调整阶段。盈利能力方面，2024H1公司综合毛利率为18.4%（-0.1pct），实现毛利额15.07亿元（+1.1%），其中自营线下/自营线上/加盟业务分别实现毛利额2.5/3.6/8.0亿元，同比+14.6%/+23.6%/-8.7%；期间费用方面，销售/管理/财务费用率分别为6.5%/0.6%/0.2%，同比分别+1.5pct/+0.1pct/+0.2pct，销售费用投入明显提高。 整合资源带动渠道规模稳健扩张，持续推进黄金产品体系化建设 （1）渠道：2024H1公司新开/净开门店分别为297/124家，截至报告期末总门店数达5230家，整合资源打造品牌矩阵，周大生+周大生经典+国家宝藏主题店。（2）产品：黄金产品体系化优势进一步凸显，独家冠名《国家宝藏》第四季，与该IP深度联名，还推出了“莫奈花园”、“炽热梵高”国际艺术珠宝系列等。（3）品牌：2024年春节，公司携手天猫推出《中国有龙》龙年献礼短片；公司官宣央视总台《国家宝藏》第四季栏目总冠名，董事长受邀作为栏目推荐人。 风险提示：消费疲软、行业竞争加剧、省代模式推广效果不及预期等。

     周大生(002867) 事件：公司发布24H1业绩，实现收入81.97亿元，同增1.5%，归母净利润6.01亿元，同降18.71%，扣非归母净利润5.85亿元，同降17.28%。销售毛利率18.38%，同比-0.08pct，销售净利率7.34%，同比-1.83pct。 点评： 24中报再次实施中期分红。24H1公司拟每股派发现金红利0.3元（含税），现金分红总额3.26亿元，占24H1归母净利的54%。年化来看，2023年报+2024中报合计每股分红0.95元（含税），对应8月28日收盘价分红除息后的股息率9.5%。 加盟渠道收入、毛利承压为拖累业绩的主要因素。分渠道看：1）24H1线上渠道收入11.9亿元，同增3.1%，毛利率30%，同比提升5pct，毛利额3.57亿元，同增23.5%。2）线下自营渠道收入9.63亿元，同增16%，毛利率26%，同比-0.4pct，毛利额2.5亿元，同增14.6%。期末自营门店数343家，24H1净开店12家。24H1自营单店收入285万元，同降7%，其中黄金/镶嵌单店收入分别同降3%/40%，毛利率23.8%/60.2%，同比+0.8/-1.1pct。3）线下加盟渠道收入59.32亿元，同降0.74%，毛利率13.5%，同比-1.1pct，毛利额7.98亿元，同降8.7%。期末加盟门店数4887家，净开店112家，23H1为净开店86家。24H1加盟单店平均收入123万元，同降9%，其中黄金/镶嵌/品牌使用费/加盟管理费单店收入分别为109万元/-6%，5万元/-43%，7万元/-24%，2万元/-9%，黄金/镶嵌批发毛利率分别为5.8%/16%，同比+0.7/-10pct，我们预计黄金批发毛利率提升主要为相对高毛利的自主产品出货量占比的提升，镶嵌毛利率下降较大预计主要系渠道让利。 期间费用率同比提升，主要系销售、财务费用增长较快。24H1期间费用率7.38%，同比+1.83pct，其中销售/管理/研发/财务费用率 6.46%/0.64%/0.07%/0.22%，同比+1.53/+0.08/+0.00/+0.23pct。我们认为期间费用率的总体提升主要系收入端承压，具体来看24H1销售费用同增33%，主要系广告投放支出较多；管理费用同增15%，主要为薪酬费用、租赁费用的增长；财务费用1782万元，去年同期为-82万元，主要由于24H1新增流动资金借款，使得借款利息较同期增加，同时，银行存款利息较同期相对减少，使得财务费用同比相对增幅较大。24H1投资收益-0.55亿元，23H1为-0.36亿元，主要为黄金租赁到期归还带来的亏损。 盈利预测与投资评级：我们认为24Q2以来的金价波动及钻石市场的持续低迷是造成公司单店销售同比下滑、加盟渠道压力较大的主要原因。24H1开店节奏总体上符合预期。考虑公司近两年加大品牌建设投入，及今年以来珠宝消费或持续受金价波动影响，我们预计2024年公司业绩承压，下调盈利预测，预计24-26年收入165/190/212亿元，同增1.5%/15%/12%，归母净利12.67/14.43/16.04亿元，同比-4%/+14%/+11%，对应8月28日收盘价PE为9/8/7X，考虑公司中期分红率较高，对应当前股价股息率较高，维持“买入”评级。 风险因素：金价剧烈波动；拓店不及预期；消费需求疲软。

     周大生(002867) 投资要点 行业： 景气整体向上，格局持续优化 2020 年以来，伴随金价进入上行周期与黄金珠宝工艺升级，行业内非婚场景的配饰需求场景打开，黄金珠宝景气度整体向上，头部珠宝品牌加快渠道下沉、逆势扩张，行业集中度提升趋势加速。 2024 年以来金价上涨速度较快，对终端消费有一定抑制，至 6 月珠宝零售额降幅已边际收窄，消费者对金价高位预期逐渐习惯以及七夕/中秋/国庆等旺季临近，珠宝景气度有望企稳回升。 公司： 产品调整、渠道下沉，品牌美誉度高 作为中国内地中高端主流市场钻石珠宝领先品牌，周大生 2021 年快速调整产品结构，推行省代模式加快市场布局，规模/份额/品牌优势持续巩固，品牌享有较高知名度和美誉度。公司上市以来 ROE 相对稳健且居可比同业靠前水平， 分红稳定，行业景气企稳下业绩修复可期。 终端消费企稳下业绩有望迎来修复， 给予“买入”评级 我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 195.80/227.37/258.87 亿元，对应增速分别为 20.2%/16.1%/13.9%， 3 年 CAGR 为 16.7%；归母净利润分别为 14.69/16.93/18.87亿元，对应增速分别为 11.6%/15.2%/11.5%， 3 年 CAGR 为 12.8%； EPS 分别为1.34/1.54/1.72元/股，按8月5日收盘价，对应2024-2026年PE分别为8.5x/7.4x/6.6x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；存货管理风险；连锁经营管理风险；加盟管理风险；委外生产风险

     周大生(002867) 事件： 公司发布公告，2024年上半年净增门店数量124家（2023年上半年净增门店数量119家）。截至2024年6月30日，公司门店总数为5230家，其中自营店343家，加盟店4887家。 近况更新： 受前期金价急涨影响，周大生以金饰为主，我们预计Q2业绩承压但6月较5月有好转、后续有望逐步企稳。6月社零数据出炉，金银珠宝品类同比yoy-3.7%（5月yoy-11%），我们认为如果7-8月能转正将成为明显正催化，拉长时间看，消费需求逐步从纯消耗型消费品向带保值属性的消费品转移、黄金珠宝持续性需求相对有韧性。 竞争优势： 周大生品牌整体较为年轻化，符合新时代消费者定位；早年依托三四线城市的渠道先发优势，率先抢占了下沉市场红利，处于渠道规模第一梯队；同时在2021年快速调整产品策略，发力黄金，并配合深度营销、高效营运，迅速提升黄金产品市场份额。 从中长期来看，品牌势能的驱动依靠渠道规模和品牌精细化运营能力，且品牌的精细化管理反哺渠道规模的增长。公司近两年除了在渠道端发力以外，同时在融合发展新模式、高效运营、深度营销、配货模型和数字赋能等方面贯彻落实，持续助力品牌发展。自2011年起，公司连续13年获得世界品牌实验室（World Brand Lab）“中国500最具价值品牌”，品牌价值从2018年的376.85亿元上升到2023年的867.72亿元，位居内地珠宝品牌第一，中国轻工业第二，已成为中国境内珠宝首饰市场最具竞争力的品牌之一。 盈利预测与投资建议： 公司黄金产品仍有提升空间，且省代模式调整成果显现后将有望推动公司持续开店扩张，估值回落股息率高、关注销售改善。我们预计24/25/26年公司归母净利润14/16/17.7亿（预测前值为15.5/17.8/20.6亿，考虑消费环境略下调），对应10X/9X/8XPE，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险、渠道扩张不及预期、推新效果不及预期

     周大生(002867) 投资要点 轻快成长进行时，珠宝龙头新征程。周大生为成立于1999年的中高端国民珠宝品牌，旗下产品以“黄金为主力，钻石为优势”，设有周大生、周大生经典、BLOVE等五大子品牌。至2023年底，周大生全国线下门店已突破5000家，连续13年荣获世界品牌实验室“中国500最具价值品牌”，目前位列中国轻工业第二名，内地珠宝品牌第一名。2023年受益行业高景气度，公司实现收入163亿元，归母净利润13.2亿元，同比增长46.5%/20.7%。 善用营销借巧力，国民品牌先出圈。1）产品力的体现是以轻快灵活打法紧跟市场趋势，早期以钻石镶嵌品类差异破圈，近年调整产品策略向黄金品类倾斜，推出国家宝藏系列、莫奈联名系列等新品类，有效优化品类结构提升盈利能力，再度迎合需求红利。2）品牌力的背后是渠道与营销的共振，周大生依托三四线渠道先发优势迅速抢占品牌红利，再以渠道规模与精细化营运提升品牌势能。2019年以来年均销售费用投放近7亿元，已建立销售闭环与高效转化，2023年双十一期间品牌线上全渠道GMV超13.8亿元，位列淘宝/抖音/京东黄金类目销售第1/2/3位。 渠道布局“1+N+线上”，多维支持加盟展店。渠道力的体现是线下网点的不断加密与线上零售额的高速成长，1）直营体系：品牌生命力持续验证。线下自营门店高度标准化，打造品牌标杆，至2023年线下自营门店收入同增51%至16.2亿元，平均单店营收558万元，同增23.6%，其中多数头部优秀直营门店坪效可达20万元/平米左右；线上渠道发力天猫等电商，2023年收入25.1亿元，同增62.3%；2）加盟体系：自2021年引进省代制度全面赋能渠道，前端允许加盟商向供应商直接采购黄金饰品，省略中间经销加价环节；中端给予小贷金融与供应链服务助力展店，后端协助门店配货模型与云店导购。高利润率驱动下，至2023年末加盟门店数已达4775家，2023年平均单店毛利达40万元，同增17.4%。 盈利预测与投资建议：周大生为黄金珠宝龙头品牌，新产品与新工艺的推广有效加速渠道型品牌向产品型品牌的转型升级，渠道革新与省代制度的引进有望进一步整合区域优质资源，释放成长弹性。我们预计公司2024-2026年收入分别为196.3/229.0/259.5亿元，同比增速分别为20%/17%/13%，归母净利润15.3/17.2/19.3亿元，同比增长16%/12%/12%，对应2024年PE12倍，对比同业估值水平在品牌势能加持下仍有提升空间，首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示：消费不及预期、渠道拓店受阻、加盟商管理不善