周大生(002867) 事件：公司发布2024年中报，2024年上半年实现营业收入81.97亿元，同比增长1.52%，实现归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%。24年Q2实现营业收入31.26亿元，同比下降20.89%；实现归母净利润2.6亿元，同比下降30.51%。 金价快速上涨短期抑制消费需求，公司营业收入小幅增长。24年上半年黄金价格持续走高，上海黄金交易所Au9999黄金截至6月末的收盘价较年初开盘价上涨14.37%，消费者观望情绪加重，购买行为偏谨慎，导致黄金首饰消费乏力，黄金销售量明显下滑。根据中国黄金协会统计，24年上半年黄金首饰消费量同比下降26.68%，公司全口径黄金首饰销售量同比下降16.6%，好于行业整体表现。24年上半年社零金银珠宝类销售额同比+0.2%，增速较23年的+13.3%显著回落，行业销售表现较弱。公司上半年营收同比+1.52%，与行业整体变动趋势保持一致。3月份金价快速上行后持续高位震荡严重压抑消费需求释放，导致公司Q2业绩表现较差。分品类看，公司上半年素金类产品营收69.62亿元，同比+3.43%；镶嵌类产品营收3.72亿元，同比-29.18%，黄金品类受金价影响增长压力较大，镶嵌品类仍处于深度调整阶段，短期拐点未至。 毛利率基本稳定，销售费用率的上升影响业绩表现。24年上半年毛利率同比-0.08pct.至18.38%，基本稳定。销售费用率同比上升1.53pct.至6.46%，主要源于自营门店的增加以及广告投放活动较多，管理费用率和财务费用率分别同比+0.08pct.和+0.2pct至0.64%和0.22%，主要源于自营门店的增加带来薪酬和租赁费用增加，但消费需求较弱影响了收入增长，导致费用率上涨较多。受费用大幅上升影响，24年上半年公司归母净利润同比-18.71%，净利率同比-1.81pct.至7.33%。考虑到公司预计下半年以提升自营门店质量而非数量为主，自营门店相关的销售费用趋于放缓，盈利水平或有所改善。 线下保持较高的展店速度，线上渠道增速放缓但结构优化。截至2024年中期，公司门店总数5230家，其中自营店343家，加盟店4887家，加盟店占比93.4%。门店总数相较2023年末净增加124家，2023年同期净增加门店119家，对比来看公司24年上半年维持较为积极的展店态度，且展店速度略有加快。24年上半年线上营收同比+3.09%，增速环比有所放缓，主要受到金价快速上行背景下占比较大的素金类产品销售收入同比-9.87%影响，其他饰品销售增长较好，品类结构有所优化。渠道毛利率水平有所提升，经营模式持续改善。 24年下半年金价扰动因素仍在，较高的金价或对黄金饰品的销售产生一定压制，但也会催生投资类黄金产品的消费需求释放。展望24年下半年，多种因素或将继续支撑金价高位运行：1）以美国为代表的西方主要经济体进入降息通道；2）地缘政治危机仍较为紧张；3）全球央行增加黄金储备将延续。黄金价格的急涨会增加观望情绪抑制消费需求，但随着金价持续高位震荡，消费者对金价的接受度提高。在全球进入通胀通道背景下，黄金产品的保值属性凸显，有望拉动以投资金条为代表的具有投资保值属性产品的销售增长。公司在经营层面寻找质量和数量、规模和效率的平衡点，并维持较为积极的展店态度，24年下半年收入有望实现稳健增长，利润端有望环比改善。 盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年净利润为12.71、14.86和16.98亿元，对应EPS分别为1.16、1.36和1.55元。对应2024-2026年PE分别为9、8和7倍。考虑到金价剧烈波动对公司业绩的不利影响，调低公司评级至“推荐”评级。 风险提示：金价波动风险、市场竞争加剧。

     周大生(002867) 事件描述 公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收81.97亿元，同比增长1.52%，实现归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%，实现扣非净利润5.85亿元，同比下降17.28%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.3元（含税），派息率54.14%。 事件点评 2024年上半年公司营收小幅增长，Q2以来金价急涨抑制终端需求。营收端，2024H1，公司实现营收81.97亿元，同比增长1.52%。其中，24Q1-24Q2实现营收50.70、31.26亿元，同比增长23.01%、-20.89%。业绩端，2024H1，公司实现归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%。其中，24Q1-24Q2实现归母净利润3.41、2.60亿元，同比下降6.61%、30.51%。2024年上半年，公司营收增长、业绩下滑，主要由于销售费用率有所上升，2季度以来，金价急速上涨，对黄金珠宝终端需求及加盟商进货意愿有所抑制，2季度公司营收同比下滑。 2024年上半年公司线下门店净开124家，自营渠道增长靓丽。2024H1，自营线下、线上、加盟渠道营收占比分别为11.75%、14.53%、72.37%。其中，自营线下渠道，2024H1，实现营收9.63亿元，同比增长16.35%，期末门店数量343家，较年初净增12家，自营门店店效285万元，同比下降6.7%，其中镶嵌、素金产品同比下降40.5%、2.9%。线上渠道，2024H1，实现营收11.91亿元，同比增长3.09%，其中镶嵌、素金品类分别实现营收0.9、7.61亿元，同比增长8.54%、-11.08%。加盟渠道，2024H1，实现营收59.32亿元，同比下降0.74%，期末门店数量4887家，较年初净增112家。截至2024H1末，公司线下门店合计5230家，较年初净增加124家。 镶嵌产品延续下滑，黄金产品平稳增长。分产品看，镶嵌产品，2024H1，实现营收3.72亿元，同比下降29.2%。2024Q1，实现营收1.28亿元，同比下降42.2%。素金产品，2024H1，实现营收69.62亿元，同比增长3.43%。2024H1，镶嵌产品、素金产品毛利率分别为26.02%、9.79%，同比下滑6.22pct、提升1.08pct。 2024Q2公司毛利率环比提升，销售费用率致使净利率下滑。盈利能力方面，2024H1，公司毛利率同比下滑0.1pct至18.4%，其中，24Q1-24Q2毛利率为15.6%、22.9%，同比下滑2.3pct、提升3.89pct。2024H1，期间费用率合计提升1.8pct至7.4%，其中销售/管理/研发/财务费用率为6.5%/0.6%/0.1%/0.2%，同比+1.5/+0.1/持平/+0.2pct，销售费用率提升主要由于自营门店增加及广告投放活动较多使得人员薪资费用、租赁费用及广告宣传费用同比增幅较大所致。综合影响下，2024H1，公司销售净利率7.3%，同比下滑1.8pct。存货方面，截至2024H1末，公司存货为41.82亿元，同比增长17.38%，存货周转天数105天，同比增加11天。经营活动现金流方面，2024H1，公司经营活动现金流净额为12.94亿元，同比增长80.6%，主因营业收入回款同比增长以及支付的采购款项同比下降等因素变化所致。 投资建议 2024年上半年，渠道方面，公司稳步推进线下门店扩张计划，上半年直营、加盟渠道均呈现净开店态势。产品方面，公司持续加大产品研发力度，丰富产品矩阵，优化调整产品结构，2024年2季度，销售毛利率环比回升。考虑2季度以来黄金珠宝行业整体需求有所放缓，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为1.18、1.31、1.44元，8月29日收盘价对应公司2024-2026年PE为9.0、8.1、7.4倍，维持“买入-B”建议。 风险提示 黄金价格大幅波动；门店拓展不及预期；电商渠道增速不及预期；诉讼公告影响。

     周大生(002867) 事件： 公司发布2024年半年度报告。 点评： 24Q2业绩承压，销售费用加大投放影响利润表现 2024H1公司实现营收81.97亿元，同比增长1.52%，归母净利润6.01亿元，同比下降18.71%，扣非归母净利润5.85亿元，同比下降17.28%。盈利能力方面，24H1公司毛利率为18.38%，同比下降0.08pct，净利率7.33%，同比下降1.82pct。24H1公司销售费用率为6.46%，同比提升1.53pct，管理费用率为0.64%，同比提升0.08pct。单Q2公司实现营收31.26亿元，同比下降20.89%，归母净利润2.6亿元，同比下降30.51%。销售费用率提升致盈利能力承压。24Q2公司毛利率为22.93%，同比提升3.9pct，净利率为8.31%，同比下降1.14pct。销售费用率为8.92%，同比提升3.56pct。 金价扰动下加盟渠道承压，门店拓展稳步推进，线上多品类协同发展分产品来看，24H1素金/镶嵌首饰收入分别为69.62/3.72亿元，同比分别增长3.43%/下滑29.18%，毛利率分别为9.79%/26.02%，同比分别提升1.08pct/下滑6.22pct。品牌使用费收入3.64亿元，同比下滑15.15%。素金类产品受市场环境影响承压，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。分渠道看，24H1加盟/自营线下/自营线上业务收入分别为59.32/9.63/11.91亿元，同比分别-0.74%/+16.35%/+3.09%。线下方面，截至24H1周大生品牌终端门店数量5,230家，较23H1末净增加495家，较年初净增加124家，其中加盟门店4887家，自营门店343家。店效方面，24H1加盟平均单店收入123.48万元，同比下降9.4%，毛利率13.46%，同比下滑1.18pct；自营平均单店收入284.96万元，同比下降6.72%，毛利率26.04%，同比维稳。线上方面，24H1实现营收11.91亿元，同比增长3.09%，天猫/京东/抖音营业收入分别为5.92/2.17/1.71亿元。线上多品类协调发展贡献毛利增长，银饰品等其他类产品销售收入2.84亿元，同比增长65.78%，素金类产品销售收入8.12亿元，同比下降9.87%。 投资建议与盈利预测 公司是国内最具规模的珠宝运营商之一，省代模式激发渠道活力并推升黄金产品销售占比提升，产品、品牌、渠道相互赋能。我们预计2024-2026年EPS分别为1.20/1.37/1.45，对应PE分别为9/8/7x，维持“买入”评级。 风险提示 渠道拓展不及预期；行业竞争加剧。

     周大生(002867) 事件概述。24H1，实现收入81.97亿元，同比+1.52%，归母净利润为6.01亿元，同比-18.71%，扣非归母净利为5.85亿元，同比-17.28%；24Q2，实现收入31.26亿元，同比-20.89%，归母净利润为2.60亿元，同比-30.51%，扣非归母净利为2.49亿元，同比-29.03%。24年半年度利润分配方案：以10.85亿股为基数，拟每10股派发现金股利3元（含），合计派发现金股利3.26亿元。 24H1，收入&毛利额同比微增，经营业务整体稳定。1）收入及毛利额拆分： 按业务模式分类，24H1，加盟业务收入59.32亿元，同比-0.74%；自营线下收入9.63亿元，同比+16.35%；电商业务收入11.91亿元，同比+3.09%；按产品类别划分，24H1，素金类产品收入69.62亿元，同比+3.43%，镶嵌类产品收入3.72亿元，同比-29.18%，品牌使用费收入3.64亿元，同比-15.15%。24H1，实现营业毛利额15.07亿元，同比+1.06%，毛利额整体稳定。其中，自营线下业务实现毛利额2.51亿元，同比+14.64%；电商业务实现毛利额3.57亿元，同比+23.61%；加盟业务实现毛利额7.98亿元，同比-8.71%。2）单店店效：24H1，自营平均单店收入284.96万元，同比-6.72%，平均单店毛利为74.19万元，同比-8.08%，其中，自营单店平均镶嵌销售收入13.16万元，同比-40.45%，平均单店镶嵌销售毛利7.92万元，同比-41.54%，单店平均黄金产品销售收入267.48万元，同比-2.92%，单店平均黄金产品销售毛利63.70万元，同比+0.74%。24H1，加盟业务单店平均主营业务收入123.48万元，同比-9.4%，平均单店毛利16.62万元，同比-16.67%，镶嵌首饰产品市场仍处于深度调整之中，加盟客户补货意愿较低，镶嵌产品销售收入下降较为明显，单店平均镶嵌首饰批发收入4.95万元，同比-43.3%，单店镶嵌产品批发毛利0.77万元，同比-65.75%，黄金市场消费景气下降，加盟单店平均黄金产品批发销售收入108.95万元，同比-5.64%，黄金产品批发销售单店毛利平均6.3万元，同比+11.73%。平均加盟单店品牌使用费收入7.48万元，同比-23.55%。 24Q2，毛利率提升&费率上行，净利率同比缩减。1）毛利率端：24H1，毛利率为18.38%，同比-0.08pct；24Q2，毛利率为22.93%，同比+3.90pct，或与产品结构与渠道结构变化有关。2）费用率端：24H1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为6.46%、0.64%、0.07%、0.22%，分别同比+1.53、+0.08、+0.002、+0.23pct；其中，24H1，销售费用同比+33%，主要系自营门店增加及广告投放活动较多，人工薪资、租赁费用及广告宣传费用同比增幅较大。24Q2，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为8.92%、0.90%、0.09%、0.22%，同比+3.56、+0.32、+0.03、+0.25pct。3）净利率端：24H1，净利率为7.33%，同比-1.82pct；24Q2，净利率为8.31%，同比-1.14pct。 渠道扩展持续推进。截至24H1末，周大生品牌终端门店数量共5230家，其中加盟门店4887家，自营门店343家，终端门店数量较年初净增加124家，其中加盟门店净增加112家，自营门店净增加12家，渠道扩张推展顺利。 投资建议：产品创新与渠道拓展顺利推进，预计2024-2026年公司实现营业收入169.54、192.54、213.92亿元，分别同比+4.1%、+13.6%、+11.1%，归母净利润为12.27、14.18、16.14亿元，分别同比-6.7%、+15.6%、+13.8%，8月29日收盘价对应PE为9/8/7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。

     周大生(002867) 业绩简评 公司8月27日公告2Q24营收/归母净利润31.3/2.6亿元、同比-21%/-30.5%，收入及利润增长承压主要系黄金产品景气度走弱+镶嵌类产品深度调整。中期现金分红0.3元/股，分红比例54%。 毛利额降幅低于收入降幅，自营门店费用刚性+加大营销投入致费用率提升，盈利能力总体同比下降。2Q24毛利额同比-4.7%（毛利率同比+3.9PCT至22.9%、系金价上涨&产品结构优化拉动），自营门店增加及广告投放活动较多致销售费用率同比+3.6PCT至8.9%（绝对值同比增多6694万元），管理费用率同比+0.3PCT至0.9%（绝对值增多518万元，系薪酬费用、租赁费用同比增长），新增流动资金借款致财务费用增多819万，归母净利率8.3%、同比-1.2PCT。 经营分析 Q2金价高位波动扰动终端动销、素金类/品牌使用费表现走弱，镶嵌类持续承压。1H24素金类/镶嵌类/品牌使用费收入69.62/3.72/3.64亿元、分别同比+3.4%/-29.2%/-15%；黄金产品继续深化国家宝藏产品矩阵打造+上新“梵高杏花蓝”。 自营：线下双位数增长主要系门店数量同比增加，电商持平。1H24电商收入11.9亿元、同比+3.1%，自营线下收入9.63亿元、同比+16.35%、店均收入同比-6.7%。 加盟：受金价高位+终端动销较弱影响加盟商黄金产品进货偏谨慎。1H24加盟收入59.32亿元、同比-0.74%，店均收入同比-9.4%，其中黄金类店均收入/毛利同比-5.6%/+11.7%。 拓店稳健。1H24周大生品牌门店净增加124家（Q1/Q2净增23家/101家）至5230家，包括加盟门店112家（Q1/Q2净增18家/83家）、自营门店12家（Q1/Q2净增5家/18家）。 盈利预测、估值与评级 持续推进品牌矩阵+差异化IP产品打造。考虑金价高位波动扰动黄金产品终端动销，下调盈利预测，预计24-26年归母净利润为12.94/14.81/16.62亿元（前值14.93/16.91/19.07亿元），同比-1.7%/+14%/+12%，对应PE分别为8.5/7.5/6.6倍，维持“买入”评级。 风险提示 终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价大幅波动等。

     周大生(002867) 核心观点 上半年营收增长1.52%，归母净利润有所承压。公司2024上半年实现营业收入81.97亿元，同比+1.52%，归母净利润6.01亿元，同比-18.71%，扣非净利润5.85亿元，同比-17.28%。单二季度看，公司营收31.26亿元，同比-20.89%，归母净利润2.6亿元，同比-30.51%。在金价相对高位短期抑制终端消费及公司品牌营销宣传增加下，公司整体上半年经营业绩有所承压。此外，公司拟每10股派发利3元（含税），分红金额占当期归母净利54%。同步推出未来三年股东回报规划，持续强化对投资者的回报机制。 黄金类产品销售增长，上半年净增门店124家。分产品看，公司上半年素金产品营收69.62亿元，同比+3.43%，镶嵌类产品营收3.72亿元，同比-29.18%。分业务看，自营线下业务表现较好，上半年营收9.63亿元，同比+16.35%；自营电商业务营收11.91亿元，同比+3.09%；加盟业务营收59.32亿元，同比-0.74%。门店扩张方面，公司上半年净开店124家，期末门店总数5230家，其中加盟店4887家。 素金首饰毛利率提升，现金流状况较好。公司上半年综合毛利率18.38%，同比略降0.08pct，其中素金首饰毛利率9.79%，同比提升1.08pct。上半年销售费用率6.46%，同比+1.53pct，由于报告期自营门店增加及广告投放活动较多所致。管理费用率0.64%，同比基本稳定。存货周转天数105.26天，同比增加10.85天，主要系黄金类存货有所增加影响。经营性现金流净额12.94亿元，同比+80.62%，现金流状况良好。 风险提示：门店拓展不及预期；终端动销不及预期；竞争环境恶化 投资建议：未来行业层面黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，在金价相对稳定后，终端需求仍有望逐步释放，公司自身将继续完善黄金产品体系建设以把握增长机遇。渠道端继续推进门店扩张，抢占市场份额。考虑金价相对高位可能对短期终端需求可能造成抑制，我们下调公司2024-2026年归母净利润至14.71/16.84/18.97亿元（前值分别为15.43/17.86/20.71亿元）对应PE分别为7.7/6.7/6倍，维持“优于大市”评级。

     周大生(002867) 投资要点 2024年Q2公司归母净利润同比下滑30.5%，中期分红率达到54.14%：公司披露2024年中报，2024年H1公司实现收入82亿元，同比+1.5%，实现归母净利润6亿元，同比下滑18.7%，实现扣非归母净利润5.85亿元，同比下滑17.3%，单拆Q2，公司收入31.3亿元，同比下滑21%，归母净利润2.6亿元，同比下滑30.5%，扣非归母净利润2.5亿元，同比下滑29%，公司拟向全体股东拟每10股派发现金股利3元（含税），中期分红率达到54.14%。 黄金产品销售端保持了一定的韧性，镶嵌类产品仍在深度调整中：2024H1公司加盟业务收入59.32亿，同比-0.74%，其中镶嵌收入2.38亿元，同比-37.88%，黄金类收入52.34亿元，同比+3.37%；线下自营收入9.63亿元，同比+16.35%，其中镶嵌收入4450万元，同比-25.73%，黄金类产品收入9.04亿元，同比+21.08%。品牌使用费收入3.64亿元，同比-15.15%。 黄金产品占比提升使得公司整体毛利率有所下滑，自营门店的增长使得销售费用率有明显提升：2024H1公司整体毛利率18.38%，同比下滑0.08pct，其中素金首饰毛利率9.79%，同比提升1.08pct，镶嵌毛利率26.02%，同比下滑6.22pct。分季度来看，2024年Q2公司整体毛利率22.93%，同比+3.9pct。销售费用率8.92%，同比+3.56pct，管理费用率0.9%，同比+0.32pct，公司销售净利率8.3%，同比下降1.1pct。 公司终端门店稳步扩张，持续整合渠道资源：截至2024年6月末，周大生渠道门店数5230家，较2024年初净增124家，其中加盟门店4887家，净增112家，自营门店343家，净增12家。 盈利预测与投资评级：2024年Q2金价大幅上涨令终端消费承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润从15.3/18.15/21.5亿元至13.9/15.7/17.4亿元，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为8/7/6倍，处于历史估值较低水平，我们维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期，金价波动等。

     周大生(002867) 公司2024年上半年营收同比+1.52%、归母净利润同比-18.7%，业绩承压公司发布半年报：2024H1实现营收81.97亿元（同比+1.5%，下同）、归母净利润6.01亿元（-18.7%）；2024Q2营收31.26亿元（-20.9%）、归母净利润2.60亿元（-30.5%）；此外，公告拟每10股派发现金股利3.0元。考虑到金价波动、消费环境低迷等因素，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为12.52/14.70/16.80亿元（原值15.02/17.27/19.81亿元），对应EPS为1.14/1.34/1.53元，当前股价对应PE为8.8/7.5/6.6倍。我们认为，公司发力布局多品牌矩阵叠加省代模式，逆势扩张渠道提高市占率，积极推进黄金品类体系化建设，待到金价趋稳，有望恢复增长弹性，估值合理，维持“买入”评级。 自营渠道表现稳健，加盟渠道承压，销售费用等投入拖累业绩表现 分模式看，公司2024H1自营线下/自营线上/加盟业务分别实现收入9.6/11.9/59.3亿元，同比+16.4%/+3.1%/-0.7%，受到金价波动、消费环境较低迷等因素影响，黄金类产品市场面临较大增长压力，钻石镶嵌类产品市场仍处于深度调整阶段。盈利能力方面，2024H1公司综合毛利率为18.4%（-0.1pct），实现毛利额15.07亿元（+1.1%），其中自营线下/自营线上/加盟业务分别实现毛利额2.5/3.6/8.0亿元，同比+14.6%/+23.6%/-8.7%；期间费用方面，销售/管理/财务费用率分别为6.5%/0.6%/0.2%，同比分别+1.5pct/+0.1pct/+0.2pct，销售费用投入明显提高。 整合资源带动渠道规模稳健扩张，持续推进黄金产品体系化建设 （1）渠道：2024H1公司新开/净开门店分别为297/124家，截至报告期末总门店数达5230家，整合资源打造品牌矩阵，周大生+周大生经典+国家宝藏主题店。（2）产品：黄金产品体系化优势进一步凸显，独家冠名《国家宝藏》第四季，与该IP深度联名，还推出了“莫奈花园”、“炽热梵高”国际艺术珠宝系列等。（3）品牌：2024年春节，公司携手天猫推出《中国有龙》龙年献礼短片；公司官宣央视总台《国家宝藏》第四季栏目总冠名，董事长受邀作为栏目推荐人。 风险提示：消费疲软、行业竞争加剧、省代模式推广效果不及预期等。

     周大生(002867) 事件：公司发布24H1业绩，实现收入81.97亿元，同增1.5%，归母净利润6.01亿元，同降18.71%，扣非归母净利润5.85亿元，同降17.28%。销售毛利率18.38%，同比-0.08pct，销售净利率7.34%，同比-1.83pct。 点评： 24中报再次实施中期分红。24H1公司拟每股派发现金红利0.3元（含税），现金分红总额3.26亿元，占24H1归母净利的54%。年化来看，2023年报+2024中报合计每股分红0.95元（含税），对应8月28日收盘价分红除息后的股息率9.5%。 加盟渠道收入、毛利承压为拖累业绩的主要因素。分渠道看：1）24H1线上渠道收入11.9亿元，同增3.1%，毛利率30%，同比提升5pct，毛利额3.57亿元，同增23.5%。2）线下自营渠道收入9.63亿元，同增16%，毛利率26%，同比-0.4pct，毛利额2.5亿元，同增14.6%。期末自营门店数343家，24H1净开店12家。24H1自营单店收入285万元，同降7%，其中黄金/镶嵌单店收入分别同降3%/40%，毛利率23.8%/60.2%，同比+0.8/-1.1pct。3）线下加盟渠道收入59.32亿元，同降0.74%，毛利率13.5%，同比-1.1pct，毛利额7.98亿元，同降8.7%。期末加盟门店数4887家，净开店112家，23H1为净开店86家。24H1加盟单店平均收入123万元，同降9%，其中黄金/镶嵌/品牌使用费/加盟管理费单店收入分别为109万元/-6%，5万元/-43%，7万元/-24%，2万元/-9%，黄金/镶嵌批发毛利率分别为5.8%/16%，同比+0.7/-10pct，我们预计黄金批发毛利率提升主要为相对高毛利的自主产品出货量占比的提升，镶嵌毛利率下降较大预计主要系渠道让利。 期间费用率同比提升，主要系销售、财务费用增长较快。24H1期间费用率7.38%，同比+1.83pct，其中销售/管理/研发/财务费用率 6.46%/0.64%/0.07%/0.22%，同比+1.53/+0.08/+0.00/+0.23pct。我们认为期间费用率的总体提升主要系收入端承压，具体来看24H1销售费用同增33%，主要系广告投放支出较多；管理费用同增15%，主要为薪酬费用、租赁费用的增长；财务费用1782万元，去年同期为-82万元，主要由于24H1新增流动资金借款，使得借款利息较同期增加，同时，银行存款利息较同期相对减少，使得财务费用同比相对增幅较大。24H1投资收益-0.55亿元，23H1为-0.36亿元，主要为黄金租赁到期归还带来的亏损。 盈利预测与投资评级：我们认为24Q2以来的金价波动及钻石市场的持续低迷是造成公司单店销售同比下滑、加盟渠道压力较大的主要原因。24H1开店节奏总体上符合预期。考虑公司近两年加大品牌建设投入，及今年以来珠宝消费或持续受金价波动影响，我们预计2024年公司业绩承压，下调盈利预测，预计24-26年收入165/190/212亿元，同增1.5%/15%/12%，归母净利12.67/14.43/16.04亿元，同比-4%/+14%/+11%，对应8月28日收盘价PE为9/8/7X，考虑公司中期分红率较高，对应当前股价股息率较高，维持“买入”评级。 风险因素：金价剧烈波动；拓店不及预期；消费需求疲软。