盐津铺子(002847) 投资要点 事件：公司发布2023年年报与2024年一季度业绩预告，预计2023年营业收入41.15亿元，同比增长42.22%；归母净利润5.06亿元，同比增长67.76%；扣非归母净利润4.76亿元，同比增长72.84%；其中，4Q23实现营业收入11.11亿元，同比增长20.22%；归母净利润1.10亿元，同比增长32.64%；扣非归母净利润1.00亿元，同比增长21.23%；1Q24预计实现归母净利润1.5~1.7亿元，同比增长34.48%~52.41%；扣非归母净利润1.3~1.5亿元，同比增长32.18%~52.51%； 收入端，新品&渠道持续放量，拉动收入高增。公司多个渠道、多个品类实现快速发展，2023年，公司直营/经销和其他/电商实现收入3.34/29.52/8.28亿元，同比增长-10.03%/40.35%/98.04%，占比8%/72%/20%；华中（含江西）/西南+西北/华东/华北+东北及其他实现收入16.20/5.72/5.26/4.95/7.34亿元，同比增长44.55%/23.75%/9.71%/33.67%/73.66%，占比39%/14%/13%/12%/2%；魔芋制品/肉禽制品/豆制品/其他辣卤/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/蛋类零食/果干坚果/蒟蒻实现收入4.76/3.40/3.23/3.43/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17亿元，同比增 12%/8%/8%/8%/15%/15%/9%/8%/6%/5%。 利润端，生产效率和销售结构改善，预计拉动净利率提升。2023年，公司毛利率为33.54%，同比下降1.18pct；销售费用率为12.53%，同比下降3.27pct；管理费用率为4.44%，同比下降0.08pct；研发费用率为1.94%，同比下降0.63pct；毛销差为21.01%，同比提升2.09pct；净利率为12.29%，同比提升1.87pct。2023年公司净利率同比提升明显，预计主要原因系：（1）成本端，相比2022年，2023年大豆油、棕榈油、黄豆等部分原材料价格有所回落，白糖价格上涨，整体生产成本有所下降；（2）生产端，规模效应和精益生产有望压缩成本；（3）渠道端，商超渠道战略收缩/切割至经销商，联络处和导购等相关费用缩减（4）产品端，魔芋等新品利润率较高。 渠道、新品持续放量，未来展望积极。收入方面，短期维度，零食专营系统与电商渠道有望持续贡献新增量，中期维度，公司布局新品类全渠道，品类聚焦+品牌营销有望推动定量流通渠道发展超预期。长期维度，布局上游+规模效应保障核心品类成本领先，核心品类皆有培育空间。利润方面，公司核心品类伴随渠道同步成长，规模效应进一步凸显，公司利润率有望进一步提升。 盈利预测：根据公告，我们预计公司24-26年营收分别为53.23/66.10/80.73亿元（前次24/25年为52.17/64.16亿元），净利润分别为6.76/8.60/10.80亿元（前次24/25年为6.75/8.66亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：渠道开拓不及预期、竞争加剧、原材料价格波动、食品安全事件。

     盐津铺子(002847) 事件： 公司发布2023年年报及2024年一季度业绩预告。2023年实现营收41.15亿元，同比+42.22%，实现归母净利润5.06亿元，同比+67.76%实现扣非归母净利润4.76亿元，同比+72.84%。现金分红2.94亿元，以回购等其他方式分红1.09亿元，合计分红4.03亿元，分红率达80%。预计24Q1实现归母净利润1.50-1.70亿元，同比+34.48%-52.41%，实现扣非归母净利润1.30-1.50亿元，同比+32.18%-52.51%。渠道布局广泛，大单品引领增长： 2023年公司实现营收41.15亿元，同比+42.22%，其中23Q4实现营收11.11亿元，同比+20.22%，春节错期背景下，Q4增速略有放缓。根据公告，2023年公司战略主轴升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”，全面拓展全渠道覆盖、全规格发展，聚焦七大品类打造鹌鹑蛋、休闲魔芋等大单品。分渠道看，2023年直营KA实现营收3.34亿元，占比8.13%，下降4.72pct，侧面印证公司渠道布局更加均衡；经销渠道实现营收29.52亿元，同比+40.35%，经销商数量增加832家至3315家，带动小超市、流通、量贩零食店等渠道拓展；电商实现营收8.28亿元，同比+98.04%，以抖音传播种草带动其他电商平台高速增长。分产品看，公司建立了全品类产品体系，能够实现广覆盖差异化竞争策略，以多样化产品组合契合不同消费需求，2023年魔芋、蛋类零食分别实现4.76、3.19亿营收，分别同比+84.96%、+594.52%，2024年也将着力打造“大魔王”魔芋、“蛋皇”鹌鹑蛋核心子品牌，聚焦七大品类打造大单品。 规模效应带动利润率提升，渠道结构调整带动利润结构变化2023年公司实现归母净利润5.06亿元，同比+67.76%，2023年净利率12.47%，同比+2.04pct，加回股权激励费用后净利率14.26%，净利率持续提升来自于成本红利、智能化水平提升、精益生产所释放的规模效应，未来伴随公司规模体量扩大，有望进一步实现净利率的提升。2023年公司毛利率33.54%，同比-1.18pct，销售费用率12.53%，同比-3.27pct，来自于渠道结构调整，量贩零食店等低毛利低费用渠道占比提升。 产品渠道驱动增长，供应链优化释放利润弹性 根据公告，公司调整“渠道为王、产品领先”战略，深刻洞察消费市场变化，把握渠道发展机遇，积极拥抱量贩零食店、抖音电商等增量渠道，补充规格拓展定量流通渠道。公司当前已实现零食品类全覆盖，一方面将现有聚焦品类以渠道拓展培育为大单品，另一方面培育新品类，以品类叠加驱动公司持续增长。利润方面，公司持续以精益生产供应链纵深释放利润空间，掌握终端定价权。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年收入增速分别为28.1%、22.6%、21.2%，净利润增速分别为35.5%、26.5%、24.4%，看好公司全品类全渠道拓展所带来的增长势能，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为97.78元，相当于2024年28X的动态市盈率。 风险提示：产品推广不及预期，渠道拓展不及预期，市场竞争加剧，食品安全问题。

     盐津铺子(002847) 事件: 2023年3月26日，盐津铺子发布2023年年度报告及2024年一季度业绩预告，公司2023年实现营业收入41.15亿元，同比+42.22%；实现归母净利润5.06亿元，同比+67.76%；实现扣非归母净利润4.76亿元，同比+72.84%。公司2024年一季度预计实现归母净利润1.5~1.7亿元，同比+34.48%~52.41%；预计实现扣非归母净利润1.3~1.5亿元，同比+32.18%~52.51%。 投资要点: 渠道拓展持续放量，核心单品表现优异。2023年公司战略主轴升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”，持续强化全渠道渗透，提升品牌力。渠道端，公司进一步强化渠道渗透，积极开拓新市场和进行渠道下沉，2023年经销和其他渠道/电商/直营渠道分别实现收入29.52/8.28/3.34亿元，同比+40.35%/+98.04%/-10.03%。电商渠道聚焦“大单品战略”，通过内容电商逐步构建细分品类的品牌心智，带动了渠道的高增。经销和其他渠道的高速增长主要得益于：1）零食量贩渠道的快速拓张及公司产品的积极渗透；2）公司销售网络向下延伸，积极拓展区域性连锁超市、小型超市、便利店、批发市场等渠道，截至2023年末公司经销商数量为3315个，净增832个。2023年公司直营KA商超渠道占比进一步下滑至8.13%，对公司总体收入影响进一步减小。品类端，2023年七大核心品类持续发力，辣卤/烘焙/深海零食/薯类零食/蛋类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁分 别实现收入14.82/6.27/6.19/3.6/3.19/2.67/2.17亿元，增速皆超两位数，其中重点新品休闲魔芋/蛋类零食/蒟蒻果冻布丁实现+84.95%/+594.52%/+125.67%的增长，公司积极布局品类品牌“大魔王”和“蛋皇”，未来有望建立品牌心智，实现高速增长。 总成本领先战略下，公司盈利能力增强。公司坚持自主制造，不断强化供应链能力，积极向上游产业延伸，实现降本增效。2023年公司毛利率/毛销差/净利率分别为33.54%/21.01%/12.47%，同比-1.18/+2.10/+2.04pct。在渠道结构有较大调整下毛利率降幅较小，费用率的不断优化推动公司毛销差和净利率进一步提升。2023年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为12.53%/4.44%/1.94%，同比-3.28pct/-0.08pct/-0.63pct。其中销售费用率下调幅度较大，主要系直营KA渠道占比降低，进场条码费支出减小，同比-86%。2023年Q4净利率环比下滑至9.9%，预计系股份支付费用和市场推广费用在Q4计提。今年，公司将持续向上游产业延伸，随着马铃薯全粉加工基地和二期鹌鹑养殖基地的落地，有望进一步挖掘供应链潜力。 一季度利润增势不减，为全年奠定高增基调。今年一季度以来，公司持续发力渠道和产品，全渠道合力助推鹌鹑蛋、休闲魔芋等大单品的发展，盈利增速较高，其中2024年Q1股份支付费用3040.17万元，去年同期股份支付费用为1205.31万元，若不考虑股份支付的影响，2024年Q1归母净利率增速将更高。我们预计利润的高速增长预计主要系：1）年货节带动下一季度收入较高；2）一季度，鸡蛋、油脂等部分原材料价格有所回落，整体生产成本有所下降。 高比例现金分红，公司重视投资者回报。2023年公司拟进行现金分红4.03亿元，占利润分配总额的比例70.00%，自公司2017年2月上市至2023年末，累计现金分红共计9.47亿元，重视股东回报。 盈利预测和投资评级：公司以生产制造见长，较强的组织能力赋予公司洞察和把握机遇的能力。随着更多供应链产能的落地，公司盈利能力有望持续优化，渠道和产品的精耕细作助力企业保持稳定的收入增长，我们调整公司盈利预测，预计公司2024~2026年的EPS分别为3.38/4.19/5.06元，对应PE分别为22.36/18.06/14.95X，维持“增持”评级。 风险提示：1）原材料价格上行；2）渠道扩展不及预期；3）商超人流量进一步下滑；4）线上渠道竞争加剧；5）食品安全问题。

     盐津铺子(002847) 事件：公司发布23年年报及24Q1业绩预告。2023全年营业收入41.15亿元，同+42.22%；归母净利5.06亿元，同+67.76%；扣非归母4.76亿，同+72.84%。分红方案：现金分红总额4.03亿，占利润分配总额70%，每10股派发现金红利15元（含税），以及每10股转增4股。 点评： 24Q1业绩高增表明利润韧性高。23年业绩公司此前预告过，符合市场预期。公司预计24Q1实现归母净利润1.5-1.7亿元，同比+34.48%-52.41%，实现扣非归母净利润1.3-1.5亿元，同比+32.18%-52.51%，24Q1列支股权支付3040万（23Q1列支1205万），在股份列支同比增加1800万左右的情况下，业绩仍实现较高增长表明盈利韧性。 内部激励到位，23年全渠道放量。23年直营KA实现营收3.34亿元（同比-10%，占比8.13%），量贩零食渠道占比约为20%，电商渠道占比约为20%，公司渠道敏锐度高，23年量贩零食/电商渠道快速放量推动业绩高速增长（23年公司整体实现营收同比增长42%）。23年实现加权平均净资产收益率38.92%，处于行业优秀水平，公司内部对于人才激励到位，组织能力和管理能力打造公司核心竞争力。 盈利预测与投资评级：往后展望，公司自21年全面转型以来，供应链效率持续升级，聚焦品类全渠道发展战略成效显著，不论是在渠道还是新品端，市场机会把握精准，我们认为往后看经营可控性强。短期来看，24Q1业绩延续高景气度，收入亦有望保持较高增长。长期来看，公司步入渠道、产品、组织能力的良性发展阶段，收入增长支撑强，利润率水平有望在供应链效率提升推动下趋势向上。我们预计24-26年EPS分别为3.36、4.16、4.93元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动；电商红利边际降低；魔芋、鹌鹑蛋等品类竞争加剧；食品安全问题。

     盐津铺子(002847) 事件： 公司发布2023年报与24Q1业绩预告，2023年实现营业总收入41.15亿元，同比+42.22%；归母净利润5.06亿元，同比+67.76%；扣非归母净利润4.76亿元，同比+72.84%。其中Q4实现营业总收入11.11亿元，同比+20.22%；归母净利润1.10亿元，同比+32.64%；扣非归母净利润1亿元，同比+20.48%。预计24Q1实现归母净利润1.5-1.7亿元，同比增长34.48%-52.41%。 多渠道与多品类加速发展 分渠道看，公司保持原有KA、AB类超市优势外，重点发展电商、零食量贩店、CVS、校园店等、在抖音平台与主播种草引流，2023年直营/经销和其他/电商渠道分别实现收入3.34/29.52/8.28亿元，分别同比-10.03%/+40.35%/+98.04%。全渠道合力助推鹌鹑蛋、休闲魔芋等大单品高增，分产品看，公司打磨供应链提升产品力，推进产品全规格发展，七大核心品类辣卤零食/休闲烘焙/深海零食/薯类零食/蛋类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁分别实现收入14.82/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17亿元，分别同比增长56.71%/12.75%/10.65%/29.98%/594.52%/37.19%/125.67%。 总成本领先带动毛销差提升 2023年毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/归母净利率分别为33.54%/12.53%/4.44%/1.94%/0.40%/12.29%，分别同比-1.18/-3.28/-0.08/-0.63/+0.10/+1.87pct。公司持续降本增效，渠道结构变革带动销售费用率进一步下行，2023年毛销差21.01%，同比增长2.1pct。 持续引领新中式健康零食方向 公司24年春糖发力推广子品牌“蛋黄”，专注鹌鹑蛋零食细分品类，已于23年4月建设绿色蛋鹌鹑养殖基地，数字化与标准化水平高、获鹌鹑蛋行业首个“可生食+无抗”双认证，被沙利文评估为“鹌鹑农场养殖规模中国第一”。公司继23年推出聚焦素毛肚赛道的“大魔王”品牌后再次在深耕供应链的基础上推进“1+7”产品矩阵落地，加速推进新中式健康零食发展。 盈利预测、估值与评级 我们预计24-26公司年营业收入分别为54.00/64.53/74.15亿元，分别同增31.22%/19.50%/14.91%，归母净利润分别为6.78/8.12/9.66亿元，分别同增34.12%/19.71%/19.02%，EPS分别为3.46/4.14/4.93元/股，3年CAGR为24.09%。考虑公司总成本领先，以多品类全渠道推进增长，参照可比公司估值，我们给予公司24年25倍PE，目标价86.5元，维持买入评级。风险提示：渠道扩张不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险