天山铝业(002532) 业绩简评 2026年4月28日，公司发布2026年一季报，一季度实现营收84.4亿元，环比+17.6%，同比+6.6%；归母净利润22.2亿元，环比+50.2%，同比+109.7%。公司Q1利润实现大幅增长，全年开局表现亮眼。 经营分析 低碳改造产能贡献增量，量价本协同推动盈利高增。26Q1公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分产能投产，电解铝产销量同比增长约10%。26Q1长江有色铝均价24025元/吨，同比+17.6%，环比+11.6%，公司电解铝产品销售价格同比上涨约17%。成本端，26Q1全国氧化铝均价2684元/吨，同比-30.5%，环比-6.0%；26Q1营业成本54.4亿元，同比-14.0%，公司生产成本有效控制。量价本协同发力，推动公司业绩实现全年良好开局。 盈利能力和现金流同步提升，降负债成效持续兑现。26Q1公司实现毛利30.1亿元，同比+87.9%，毛利率35.6%，同比+15.4pct；归母净利率26.3%，同比+12.9pct；加权ROE为7.27%，同比+3.4pct。利润高增带动公司经营活动现金流净额提升至23.4亿元，同比+192.3%。26Q1公司资产负债率39.9%，较2025年末下降5.5pct；短期借款27.6亿元、长期借款44.9亿元，合计72.5亿元，较2025年末下降16.0亿元。分红方面，公司2025年累计分红金额25.2亿元，对应分红比例约52.4%，高盈利能力下2026年有望延续高分红率。 扩产与资源保障并进，海外一体化布局持续提速。公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目已实现部分电解槽通电启槽，剩余部分计划于2026年上半年投产。资源端看，几内亚项目已累计采矿超过100万吨，产能及运力仍在爬坡；广西铝土矿项目即将进入实质性开采阶段；印尼铝土矿项目处于前期勘探并逐步开展采矿作业阶段；印尼200万吨氧化铝项目已完成环评审批，未来有望进一步提升公司上游资源保障与海外一体化布局能力。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司具备行业稀缺的扩产能力，且扩产产能具备成本优势，我们预计公司2026-2028年营收分别为387/391/397亿元，归母净利润分别为88.82/96.85/102.27亿元，对应EPS分别为1.92/2.09/2.21元。当前股价对应PE分别为9/8/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 铝价波动；需求不及预期；项目建设不及预期。

     天山铝业(002532) 核心观点 2025年归母净利润同比增长8%。2025年归母净利润48.2亿元，同比增长8.1%；经营性净现金流80.5亿元，同比增长54.3%；同时公司公布2026年一季度业绩预告，2026Q1归母净利润22.0亿元（同比+108%，环比+49%）。2025年受高价铝土矿库存影响，公司氧化铝成本抬升，随着高价铝土矿库存大部分已消化，公司氧化铝成本年内逐步下降。2026年一季度铝均价24000元/吨，环比增加2500元/吨，叠加氧化铝成本下降，公司业绩大幅增长。 主要产品产量：公司利于闲置指标，在新疆新建24万吨电解铝，已经实现部分通电投产，达产后公司电解铝产量将达到140万吨。2025年公司氧化铝产量252万吨基本满产，电解铝产量118.6万吨，阳极碳素产量58.5万吨，从产业链配套角度来看，实现了原料自给自足，并且原料无需大量外销，公司盈利不随原材料价格波动而波动，使公司盈利稳定性在业内居前。 经营性净现金流强劲，降低资产负债率。2025年公司经营性净现金流达到80.5亿元，借助强劲现金流，公司逐步降低财务费用。截至2025年末，公司带息债务130亿元，比年中下降12亿元；资产负债率从期初53%降至45%。2025年财务费用4.7亿元，同比减少了2.4亿元，未来有望进一步下降。 资源端继续发力。公司已获得广西孟麻街-南坡铝土矿采矿权证，即将进入开采阶段。该矿累计查明（保有）铝土矿净矿石资源量965.28万吨，年开采规模100万吨。国外资源方面，收购的几内亚铝土矿公司年产500-600万吨，已进入全链条运营阶段，2025年已开采100万吨，铝土矿陆续发运回国。随着自有铝土矿放量，公司氧化铝成本将进一步下降，抵御产业链价格波动的能力进一步提高。 风险提示：铝价下跌风险，海外项目进度不及预期风险。 投资建议：维持“优于大市”评级 假设2026-2028年铝现货价格为23500元/吨，氧化铝价格为2700元/吨，预焙阳极价格5500元/吨，预计2026-2028年归母净利润93.7/100.0/100.1亿元，同比增速94.4/6.8/0.7%；摊薄EPS分别为2.02/2.16/2.18元，当前股价对应PE分别为8.5/8.0/7.9x。公司全产业链一体化配套，抵御原材料价格波动风险，将受益于行业高景气周期，同时启动闲置电解铝产能指标建设，并进一步加强铝土矿资源保障能力，维持“优于大市”评级。

     天山铝业(002532) l公司发布25年年报，实现归母净利润48亿元 2025年，公司年度实现总营业收入295亿元，同比增长5%；实现归母净利润48亿元，同比增长8%；实现经营性净现金流81亿元，同比增长54%；2025年度，公司预计现金分红和股份回购总额27亿元，占本年度净利润的比例56.55%。 2026Q1，公司预计归母净利润为22亿元，同比108%，再创佳绩。 l产量：电解铝扩建稳步推进，2026年贡献部分增量 2025年，公司生产经营再创佳绩，电解铝产量、氧化铝产量、自发电量、铝箔产量等再创历史新高。全年电解铝产量118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.54万吨，同比增加10.38%；公司自发电机组运行良好，全年发电超139亿度，同比增加约1%；阳极碳素产量58.46万吨，同比增加6.5%；加工板块方面，高纯铝产量2.23万吨，同比减少20.64%；铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比增加283.73%。 25年末，公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分电解槽完成通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产，届时公司电解铝产能将提升至140万吨/年，预计2026年公司电解铝产量达到135万吨以上，2027年有望达到140万吨。 l资源布局亟待释放，全球化徐徐展开 印尼铝土矿:公司已间接获得三个铝土矿开采权。该等矿权位于印度尼西亚西加里曼丹省桑高区，矿区总占地面积合计约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作，并逐渐开展采矿作业，开采规模将根据公司项目进展或市场需求进行合理规划，为氧化铝项目提供充足的原材料供应保障，成本相较市场价格将有较大的优势。 印尼氧化铝:公司境外子公司计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单。项目已取得印尼环评审批并可享受投资企业所得税减免的优惠政策。目前项目各项工作有序推进中。 几内亚铝土矿:目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。 l盈利预测 我们预计2026-2028年，公司电解铝产量逐步释放，电解铝价格稳中有升，预计归母净利润为92.93/106.34/118.07亿元，YOY为93%/14%/11%，对应PE为8.92/7.79/7.02。公司产业链一体化布局完善，受益新疆能源价格较低，成本优势明显，海外资源端具备成长性，同时电解铝新增产能落地增厚远期利润。综上，维持“买入”评级。 l风险提示： 电解铝价格超预期下跌，公司项目进度不及预期。

     天山铝业(002532) 2026年3月29日，公司发布2025年年报，全年实现营收295.0亿元，同比+5.0%；归母净利润48.2亿元，同比+8.1%。单季度看，2025Q4实现营收71.8亿元，同比-1.5%，环比+2.7%；归母净利润14.8亿元，同比+7.7%，环比+17.6%。 经营分析 产销稳步扩张，原铝降本兑现。2025年公司生产电解铝118.6万吨、同比+0.8%，生产氧化铝251.5万吨，同比+10.4%；生产铝箔产品17.7万吨，同比+283.7%。按主营分产品营业成本与主要产品销量折算，公司2025年氧化铝和电解铝单吨成本分别为2704、12671元，同比+8.7%、-6.7%。25Q4长江有色铝均价21534元/吨，环比+4.0%；全国氧化铝均价2855元/吨，环比-10.3%。2026年，公司计划实现氧化铝产量260万吨，原铝产量135万吨，铝箔产品25万吨，高纯铝产量2万吨。 盈利中枢稳步抬升，股东回报持续兑现。2025年公司综合毛利率24.4%，同比提升1.1pct；归母净利率16.3%%，同比提升0.5%pct；ROE为16.3%，同比下降0.3pct。分产品看，电解铝和氧化铝毛利率分别为30.5%、9.7%，同比+8.1/-19.3pct。分红方面，公司2025年中期和三季度已分别按每10股2元、1元分红；年末拟每10股派息2.5元，全年累计分红金额25.2亿元，对应分红比例约52.4%。扩产与资源保障并进，海外一体化布局持续提速。公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目已实现部分电解槽通电启槽，剩余部分计划于2026年上半年投产，项目完成后公司电解铝年产量将提升至140万吨/年。资源端看，几内亚项目已累计采矿超过100万吨，产能及运力仍在爬坡；广西铝土矿项目即将进入实质性开采阶段；印尼铝土矿项目处于前期勘探并逐步开展采矿作业阶段；印尼200万吨氧化铝项目已完成环评审批，未来有望进一步提升公司上游资源保障与海外一体化布局能力。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司具备行业稀缺的扩产能力，且扩产产能具备成本优势，我们预计公司2026-2028年营收分别为387/388/391亿元，归母净利润分别为88.64/94.16/97.26亿元，对应EPS分别为1.92/2.03/2.10元。当前股价对应PE分别为8/8/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 铝价波动；需求不及预期；项目建设不及预期。

     天山铝业(002532) l公司发布2025年三季报 公司2025年Q1-Q3实现营收223.21亿元，同比+7.34%，实现归母净利润33.40亿元，同比+8.31%。其中，25Q3实现营收69.94亿元，同比-0.25%，环比-5.53%；实现归母净利润12.56亿元，同比+24.30%，环比+22.42%。 l电解铝扩建稳步推进，2026年贡献部分增量 公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目建设进展顺利，各项工作按计划有序推进。根据项目节点规划，力争11月底实现首批电解槽通电，2026年2季度完成全部电解槽通电并达产。 改造项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，具有内衬寿命高、电阻率低、钠膨胀率低、抗热冲击性好、电阻率低、运行稳定性和电流效率高等诸多优点。 l资源布局亟待释放，全球化徐徐展开 公司布局印尼和几内亚铝土矿资源，全球化布局徐徐展开。印尼铝土矿：公司已完成PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权。矿区总占地面积合计约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作，2025年公司将逐步开展采矿作业。 印尼氧化铝：公司境外子公司PT TIANSHAN ALUMINA INDONESIA计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单。2025年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作。 几内亚铝土矿：目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。 广西百色铝土矿：2025年4月，公司在广西已取得铝土矿资源及采矿权证（产能100万吨），将进入实质开采阶段，同时公司将在广西及周边地区继续寻求其他资源项目收购或探矿权，继续获得更多本地资源保障。 l盈利预测 我们预计2025-2027年，公司电解铝产量逐步释放，电解铝价格稳中有升，预计归母净利润为47.93/62.03/71.66亿元，YOY为7.57%/29.43%/15.52%，对应PE为13.49/10.42/9.02。公司产业链一体化布局完善，受益新疆能源价格较低，成本优势明显，海外资源端具备成长性，同时电解铝新增产能落地增厚未来利润。综上，维持“买入”评级。 l风险提示 电解铝价格超预期下跌、公司扩产项目不及预期等。