老板电器(002508) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年实现营收112亿，同比+9.06%，实现归母净利润17.3亿，同比增长10.2%，扣非净利润15.84亿，同比增长7.06%；其中2023年Q4单季度实现营收32.69亿，同比+7.7%，归母净利润3.6亿，同比+6.2%，实现扣非净利润3亿，同比-13.4%。公司公布2023年拟分红4.72亿，分红率27.2%；加上此前特别分红4.72亿，合计分红率达54%。2024年一季度实现营收22.4亿，同比+2.8%，实现归母净利润4亿，同比增长2.5%，扣非净利润3.53亿，同比增长3.3%。 维持龙头地位，增速好于行业。2023年，厨电行业在经历了5年连续下跌后迎来了复苏。根据奥维云网(AVC)零售数据显示，2023年中国厨卫大盘零售额达到1669亿元，同比增长5.3%。其中，刚需品类（烟、灶、电热、燃热）合计规模998亿元，同比提升6.5%；根据奥维线上报告显示，老板品牌厨电套餐零售额市场占有率为31.5%，较去年同期提升1个百分点。从分业务板块营收来看，公司烟机收入同比增长10.1%，灶具同比增长8.7%，均超过行业平均水平。公司龙头地位仍然稳固，相较大白电，厨电的市场集中度仍较低，未来市占率提升仍是公司增长的主要动力。 毛净利率稳定，坏账风险影响继续降低。公司2023年毛净利率50.6%、15.3%，毛净利率与各项费用率基本保持稳定。公司2023年计提坏账7753.6万元，2023年末，公司应收账款余额与坏账准备余额差值约为5.1亿，坏账风险进一步降低。 推出新一期股权激励、合伙人持股计划及未来三年股东回报规划。公司公告了2024年股权激励计划、第二期合伙人持股计划，均要求以2023年营收为基数，2024-2026年的营业收入复合增长率的触发值为5%，目标值为10%。同时，公司发布2024-2026年股东回报规划，以现金方式分配的利润占当年实现的合并报表归属于母公司所有者的净利润的比例不低于50%。我们认为在目前消费环境下，公司通过一系列计划给出了公司增长主线及目标，同时通过加大分红力度维护股东利益，凸显公司长期投资价值。 盈利预测与投资建议。公司作为厨电龙头，经营稳健，未来集中度提升以及新品类增长仍有空间，预计公司2024-2026年EPS分别为2.02元2.18元、2.39元，给予公司2024年15X估值，对应目标价30.3元，维持“买入”评级。 风险提示：新品增长不及预期、原材料价格大幅波动、竞争加剧价格战等风险。

     老板电器(002508) 事件：老板电器公布2023年年报与2024年一季报。公司2023年实现收入112.0亿元，YoY+9.1%；实现归母净利润17.3亿元，YoY+10.2%。折算2023Q4单季度实现收入32.7亿元，YoY+7.7%；实现归母净利润3.6亿元，YoY+6.2%。2024Q1实现收入22.4亿元，YoY+2.8%；实现归母净利润4.0亿元，YoY+2.5%。Q1公司经营稳健，销售实现增长。 Q1收入小幅增长：根据公司公告，公司2023年代销/直营/工程销售模式收入分别YoY+19%/+9%/+1%。我们判断，公司2024Q1主要销售渠道情况为：1）公司持续拓展新渠道，Q1线下零售渠道收入同比实现约双位数增长；2）根据奥维云网数据，老板2024Q1线上油烟机销额YoY+9%。我们判断公司电商渠道收入同比小幅增长；3）根据统计局数据，1-3月全国住宅竣工面积同比下降23%，受竣工下滑影响，我们判断老板Q1工程渠道收入同比下降近10%。我们认为，老板作为厨电龙头，持续开拓旧厨房改造等存量市场，即使在地产景气波动的情况下，也有望实现稳健增长。 新式厨电维持高增：根据公司公告，2023年公司洗碗机收入增速誉为28%，快于整体收入增速。同时公司积极布局集成灶产品，集成灶2023年收入增速为21%。我们认为老板电器在洗碗机及集成灶等多品类上持续发力，收入有望维持较快增长（详见深度报告《变局之年，重新审视老板的“善变”》、报告《布局新品，“防守”转“进攻”》）。 Q1毛利率与销售费用率差值同比持平：根据公司公告，2024Q1公司毛利率与销售费用率差值同比+0.0pct，毛销差降幅环比缩窄。我们认为，公司持续优化产品结构、提升运营效率，未来盈利能力有望继续改善。 经营性现金流Q1有所下降：根据公司公告，2024Q1公司经营性现金流量净额同比减少1.3亿元。我们认为，老板经营性现金流有所下降，主要因今年Q1原材料备货增加，购买商品、接受劳务支付的现金同比增加1.1亿元。 分红水平提升，激励机制进一步完善。公司拟每10股派发现金股利5元（含税），共计约4.7亿元，加上公司此前特别分红约4.7亿元，全年合计分红对应分红率约为54%。公司发布2024年-2026年股东回报规划，原则上一年分红两次，每年以现金分红的比例不低于当年归母净利润的50%。公司亦公布两个激励计划：1）第二期事业合伙人持股计划草案激励对象为公司核心管理人员；2）2024年股票期权激励计划草案激励对象为341名中层管理人员及核心技术（业务）骨干。两个激励草案都对2024-2026年三个会计年度的营业收入进行了考核，每年营业收入相对2023年营收的复合增长率目标值为10%，触发值为5%。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2024年~2025年的EPS分别为1.95/2.17元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为29.25元，对应2024年15倍动态市盈率。 风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低

     老板电器(002508) 2023年分红比例超一半，未来三年预计稳步提升，维持“买入”评级 2023年实现营收112.0亿(同比+9.1%，下同)，归母净利润17.3亿(+10.2%)，扣非归母净利润15.8亿(+7.1%)；2024Q1公司实现营收22.4亿(+2.8%)，归母净利润4.0亿(+2.5%)，扣非归母净利润3.5亿(+3.3%)。2023年公司分红比例合计约55%，2024-2026年股东回报规划预计每年两次分红，且分红比例较2023年稳步提升，有效夯实投资者信心。考虑到地产承压，我们下调2024-2025年、新增2026盈利预测，预计2024-2026年归母净利19.2/21.5/23.7亿元（2024-2025年原值为20.6/22.8亿元），对应EPS为2.02/2.26/2.49元，当前股价对应PE11.8/10.5/9.6倍，维持“买入”评级。 传统品类地位稳固、稳健增长，水洗、集成类新品类打造第二增长曲线分产品看：（1）传统品类地位稳固、实现稳健增长：2023年公司吸油烟机/燃气灶同比分别+10.13%/+8.71%。根据奥维数据，老板品牌烟灶套餐、吸油烟机等多个品类线上份额实现第一，其中厨电套餐线上零售额市占率为31.5%（+1pcts）。线下渠道方面，油烟机、燃气灶市占率分别为31.0%/30.0%、份额引领。（2）水洗、集成等新品类实现较快增长：2023年公司洗碗机/热水器/集成灶/其他小家电收入同比分别+27.94%/+21.17%/+20.58%/+63.16%。根据奥维数据，2023年公司嵌入式洗碗机线下份额达19.6%、排名第二。分销售模式看：2023年公司代销/经销/直营/工程/其他渠道收入同比分别+19.5%/-21.0%/+8.5%/+0.8%/+67.2%。报告期内公司理清名气品牌定位，与老板主品牌实现互补，重点聚焦发力电商、全面融合下沉渠道，2023年名气品牌实现收入4.5亿元（+33.3%）。 品类和渠道结构变化下毛利率有所扰动，降本控费提效下盈利能力保持稳定2023年毛利率50.7%(+0.7pct)，2024Q1毛利率50.6%(-4.1pct)，单季度毛利率波动预计系新兴品类和性价比名气品牌较快增长，以及原材料扰动所致。费用端看，2024Q1期间费用率31.8%(-4.8pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-4.2/+0.1/持平/-0.7pct。综合影响下2023年净利率为15.3%(+0.1pct)，归母净利率15.5%(+0.2pct)，扣非净利率14.1%(-0.3pct)；2024Q1净利率17.7%(-0.1pct)，归母净利率为17.8%(-0.05pct)，扣非净利率为15.8%(+0.1pct)，盈利能力保持稳定。 风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。

     老板电器(002508) 核心观点 营收稳健增长，盈利保持稳定。公司2023年实现营收112亿/+9.1%，归母净利润17.3亿/+10.2%，扣非归母净利润15.8亿/+7.1%。其中Q4收入32.7亿/+7.7%，归母净利润3.6亿/+6.2%，扣非归母净利润3.0亿/-13.4%。2024Q1实现营收22.4亿/+2.8%，归母净利润4亿/+2.5%，扣非归母净利润3.5亿/+3.3%。公司拟每10股派发现金股利5元，叠加公司2023年底的特别分红，合计现金分红率为54.5%。公司预计未来3年每年上下半年各一次现金分红，现金分红比例较2023年稳步提升且不低于50%。 烟灶表现依然强势，第三品类及集成灶增长较快。奥维云网数据显示，2023年我国厨卫电器零售额同比增长5.3%至1670亿，其中烟灶同比增长5.6%至492亿。公司表现好于行业，2023年烟机收入增长10.1%至53.2亿，燃气灶收入同比增长8.7%至26.7亿；消毒柜及第二品类收入有所承压，消毒柜收入下降1.7%至4.7亿，一体机收入下降7.1%至6.9亿；第三品类实现较快增长，合计收入增长23.0%至10.3亿，其中洗碗机、热水器增长均超20%；集成灶收入增长20.6%至4.6亿，其他小家电产品收入增长63.2%至1.1亿。 零售及电商渠道增长较好。公司2023年代销渠道收入增长19.5%至29.2亿，预计随着线下消费复苏，专卖店等渠道迎来较快增长；直营收入同比增长8.5%至58.6亿，预计电商延续较快增长；工程渠道收入微增0.8%至20.8亿。 盈利保持稳定，坏账影响逐步淡去。2023年公司毛利率同比+0.7pct至50.7%，2024Q1毛利率同比-4.1pct至50.6%，同比变动预计主要系原材料成本及渠道结构变化。公司加大新品营销力度，2023年销售费用率同比+1.4pct至26.8%，其余费用率有所下降，研发/管理/财务费用率同比分别-0.4/-0.0/-0.2pct；2024Q1公司期间费用率合计下降4.8pct。2023Q4公司计提信用减值损失1.4亿，同比减少0.7亿，预计后续坏账计提的影响逐渐弱化。2023年公司归母净利率同比+0.2pct至15.5%；Q1归母净利率17.8%，同比持平。 落地新一轮股权激励，调动员工积极性。公司推出2024年股票期权激励计划和第二期合伙人持股计划，分别涵盖中层管理人员及核心骨干341人和核心管理人员。公司层面考核要求为2024-2026年营收较2023年复合增速不低于5%（触发值）或10%（目标值），有望充分激发中高层的经营活力。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；品类扩张不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。

     老板电器(002508) 事件：2023年公司实现收入112.0亿元，同比+9.1%，归母净利润17.3亿元，同比+10.2%，扣非后归母净利润15.8亿元，同比+7.1%。其中，23Q4公司实现收入32.7亿元，同比+7.7%，归母净利润3.6亿元，同比+6.2%，扣非归母净利润3.0亿元，同比-13.3%。24Q1公司实现收入22.4亿元，同比+2.8%，归母净利润4.0亿元，同比+2.5%，扣非归母净利润3.5亿元，同比+3.3%。分红方面，公司2023年拟向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），共计4.72亿元，叠加此前发布的特别分红4.72亿元，全年现金分红率约54.5%。未来三年（2024-2026年）股东回报规划，原则上每年进行上、下半年各一次现金分红，24-26年度现金分红比例较23年实现稳步提升，且以现金方式分配的利润占当年归母净利润比例不低于50%。 引领行业发展，静待地产企稳。根据奥维云网零售数据显示，2023年中国厨卫大盘（烟、灶、电热、燃热、消、洗、嵌、净、集成灶）零售额达1669亿元，同比+5.3%。其中，刚需品类（烟、灶、电热、燃热）合计规模998亿元，同比+6.5%。老板电器以全年9.1%收入增速跑赢行业，公司24Q1收入增速有所放缓，我们预计为持续受到地产竣工压力所致。23年分品类收入拆分，油烟机收入占比47.5%，收入同比+10.1%；燃气灶收入占比23.8%，收入同比8.7%；洗碗机收入占比6.8%，收入同比+28.0%；集成灶创收4.6亿元，收入占比4.1%，收入同比+20.6%。 毛利率略有承压，客户信用风险逐渐释放。公司2023年整体毛利率50.7%，同比+0.7pct；费用端，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.8%/4.2%/3.5%/-1.7%，分别同比+1.4/-0.003/-0.4/-0.2pct；由于23年度减值类金额同比有所减少，公司2023年实现归母净利率15.5%，同比+0.2pct。24Q1公司整体毛利率50.6%，同比-4.1pct，我们预计主要系烟灶外毛利率相对较低的新品占比持续提高所致，但24Q1公司毛销差同比基本稳定。24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为26.7%/4.3%/3.1%/-2.3%，分别同比-4.2/+0.1/-0.04/-0.7pct。综合影响下，公司24Q1实现归母净利率17.8%，同比-0.05pct。 推出第二期事业合伙人持股计划(草案)、2024年股票期权激励计划(草案)，彰显长期发展信心。第二期事业合伙人持股计划，持有人包括公司核心管理人员，六名董事与高级管理人员份额占比不超过30%，且在六人中平均分配。各期持股计划所持有的股票总数累计不超过股本总额的10%，单个员工不超过股本总额的1%。收入考核，23年至24/25/26年营业收入CAGR分别为10%/10%/10%（目标值），23年至24/25/26年营业收入CAGR分别为5%/5%/5%（触发值）；扣非净利润考核，24-26年扣非归母净利润不低于23年水平。2024年股票期权激励计划，激励对象为中层管理人员及核心技术（业务）骨干（341人），获授股票期权数量575万份，占股本总额比例0.61%，行权价格为18.92元/份。收入考核，23年至24/25/26年营业收入CAGR分别为10%/10%/10%（目标值），23年至24/25/26年营业收入CAGR分别为5%/5%/5%（触发值）。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；高成长性品类洗碗机持续渗透，名气子品牌、ROKI数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径，预计24-26年归母净利润19.5/21.9/24.4亿元（24/25年前值22.5/25.1亿元，考虑到公司Q1毛利率下滑，下调全年业绩预期），对应24-26年PE11x/10x/9x，维持“买入”评级。 风险提示：新品需求不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 事件： 老板电器发布23年报及24一季报：23年实现营收112.02亿，同比+9.06%，归母净利润17.33亿，同比+10.20%，扣非净利润15.84亿，同比+7.06%；23Q4实现营收32.69亿，同比+7.71%，归母净利润3.60亿，同比+6.18%，扣非净利润3.00亿，同比-13.40%。23年拟分红4.72亿，分红率27.2%；1月特别分红4.72亿，合计分红率达54%。24Q1营收22.37亿，同比+2.75%，实现归母净利润3.98亿，同比+2.49%，扣非净利润3.53亿，同比+3.34%。 工程渠道走势趋弱，零售及电商稳健增长 23年公司收入+9%，其中工程同比+1%，占比19%，其上半年增长较优，下半年逐季转弱；电商及线下零售收入同比+11%左右。品类维度，烟灶大电收入分别同比+10%/+9%，占比71%；洗碗机及集成灶收入分别同比+28%/+21%，占比分别7%/4%；23Q4收入同比+8%，主要由于工程渠道下滑较多的拖累，电商及零售预计仍双位数稳健增长。24Q1公司收入同比+3%，工程渠道仍有一定下滑拖累，零售渠道预计维持稳健增长，电商渠道预计同比基本持平。 坏账影响基本出清，综合盈利保持平稳 受年末计提坏账损失影响，21及22年Q4单季净利率处于较低水平，23Q4信用减值损失同比-32.0%，对当期净利率产生2.6pct正贡献；但受业务结构调整等因素影响，四季度毛利率同比-1.1pct，销售费用率同比+3.4pct，致使营业利润率承压；23年全年信用减值损失同比-54.4%，对净利率正贡献1.3pct，但毛销差同比-0.7pct，归属净利率同比+0.2pct至15.5%。24Q1，公司毛利率及销售费用率分别同比-4.1/-4.2pct，整体盈利能力保持平稳。 激励保障经营增长，提升年度分红比例 公司披露①第二期事业合伙人持股计划，覆盖核心高管，提取基金后在二级市场购买标的股票；②24年期权激励计划，覆盖341个中层核心骨干，行权价为18.92元，股票来源为增发或回购。①与②均要求，以23年收入为基数，触发条件为24-26年收入复合增长5%，目标条件为增长10%；此外①要求24-26年扣非净利润不低于23年水平。此外公司披露未来分红计划：上/下半年各一次现金分红；24-26年现金分红比例提升且不低于50%。 激励保障&规划分红，给予公司“买入”评级 我们预计公司24-25年营收分别123.38、136.25亿，同比+10.14%、+10.43%，归母净利润分别18.99、21.04亿，同比+9.61%、+10.79%，EPS分别2.00、2.22元，23-26年CAGR为10.28%。尽管行业承压，但公司龙头优势突出，叠加新增长曲线的开拓，预计稳健增长可期；此外公司明确了未来分红规划以回报股东；给予公司24年14X，目标价28.0元，给予“买入”评级。 风险提示：1）需求大幅不及预期；2）原材料价格大幅波动。

     老板电器(002508) 投资事件 老板电器披露2023年三季报。2023Q1-Q3公司实现收入79.3亿元（同比+9.6%），归母净利润13.7亿元（同比+11.3%），扣非后归母净利润12.8亿元（同比+13.3%）。单Q3公司实现收入30.0亿元（同比+7.4%），归母净利润5.4亿元（同比+6.5%），扣非后归母净利润5.4亿元（同比+8.1%）。公司业绩略低于我们预期。 投资要点 收入表现稳健，预计零售、电商渠道表现良好 23Q3公司收入同比+7.4%，我们预计零售、电商渠道表现较好，工程渠道或有承压。2023年1至9月地产竣工面积累计同比+20.1%，仍维持较快增长，且公司把握一二线更新替换需求，收入有望维持稳健增长。 原材料成本红利减弱，盈利能力维稳 23Q3原材料成本红利减弱，公司毛利率为52.2%，与去年同期基本持平。公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.2pct/+0.1pct/+0.2pct/+1.0pct。综合影响下，公司归母净利率为18.1%，同比-0.1pct，表现稳定，归母净利润同比+6.5%。 盈利预测与估值 公司传统品类经营稳健，新兴品类快速成长，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.03亿元、20.50亿元、23.21亿元，分别同比+14.65%、+13.70%、+13.24%，对应当前股价PE分别为12x/11x/9x，维持“买入”评级。 风险提示：地产持续下行；原材料价格大幅提升。

     老板电器(002508) 工程渠道放缓导致 Q3 收入略低于预期，新品类加速拓展趋势向好 Q1-3 实现营收 79.3 亿元(+9.6%)，归母净利润 13.7 亿元(+11.3%)，扣非净利润12.8 亿元(+13.3%)。 Q3 实现营收 30.0 亿元(+7.4%)，归母净利润 5.4 亿元+(6.5%)，扣非净利润 5.4 亿元(+8.1%)。 需求承压下 Q3 收入略低于预期，看好 Q4 低基数下收入恢复。 我们下调盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润 18.9/20.6/22.8亿元（原值为 20.1/22.4/24.5 亿元），对应 EPS 为 2.0/2.2/2.4 元，当前股价对应 PE 为 11.6/10.7/9.7 倍， 新品类拓展趋势向好， 维持“买入”评级不变。 核心品类市场份额稳固，新品类加速拓展第二增长曲线 （1）核心品类市场份额稳固： 根据 AVC， 2023Q3 老板/行业油烟机线上渠道销额同比分别+10.9%/-0.3%，燃气灶同比分别+17.4%/-1.6%， 行业整体下滑态势下公司逆势增长，油烟机/燃气灶零售额市占率分别达 22.9%/22.9%，持续保持引领。线下渠道看，公司 2023Q1-3 油烟机/燃气灶零售额市占率分别达 30.4%/29.9%，优势渠道份额稳固，在精装修市场品牌占比 31.9%，位于第一。 核心品类基本盘方面公司优势显著。（2） 新品类份额持续突破： 根据 AVC， 2023Q1-3 公司集成灶/洗碗机/嵌入式蒸烤线下零售额市占率分别达 28.9%/16.7%/29.5%，分别排名行业第一/前三/第一，公司新品类拓展方面成效显著，市场份额快速攀升。 Q3 扣非净利率保持提升， 坏账风险有限、 看好利润率端保持稳定 2023Q3 公司毛利率为 52.2%(-0.1pct)，期间费用率为 32.4%(+1.1pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.0%/4.1%/3.6%/-1.2%，同比分别-0.2/+0.1/+0.2/+1.0pct，综合影响下净利率为 18.0%(-0.3pct)， Q3 信用和资产减值损失冲回 0.12亿（同比提升 0.12 亿），信用减值损失冲回 0.19 亿（同比提升 0.4 亿），扣非净利率 17.9%(+0.1pct)， 风险充分前置下坏账预计影响有限， 看好利润率保持稳定。 风险提示： 需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。

     老板电器(002508) 核心观点 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入79.33亿元，同比+9.62%；实现归母净利润13.73亿元，同比+11.3％；实现扣非归母净利润12.83亿元，同比+13.33%。 点评： 收入稳健增长，市场份额领先。根据奥维云网，2023年1-9月我国大厨电全渠道零售额规模同比约+3.4%，公司保持龙头优势，年初至今实现了优于行业的增长。单季来看，2023Q2/Q3公司实现营收27.58/29.98亿元，同比+16.94%/+7.37%；实现归母净利润4.41/5.43亿元，同比+23.93%/+6.53％，单Q3公司收入增速环比下降，我们认为主要系三季度保交楼拉动作用减弱，工程端收入增速放缓。分品类看，1）传统品类保持行业地位领先，根据奥维云网，截至三季度末老板品牌油烟机/燃气灶线上市场份额为24.2%/23.8%，线下市场份额为30.4%/29.9%，均位列行业第一；2）加大新品投放力度，新兴品类发展迅速，三季度末公司集成灶/洗碗机线下零售额份额分别位列第一/提升至前三。 公司经营稳健，盈利能力保持稳定。2023Q3公司毛利率为52.19%，同比-0.07pct，环比+2.51pct。2023Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.20pct/+0.14pct/+0.22pct/+0.96pct至25.98%/4.11%/3.55%/-1.22%。综合影响下，2023Q3公司净利率为17.97%，同比-0.34pct，环比+2.15pct，净利率水平较去年同期相比小幅下滑，但环比有所提升。整体来看，公司盈利能力较为稳定。 经营性现金流改善，营运能力提升。2023年前三季度公司经营性现金流净额同比+18.46%至13.95亿元，保交楼拉动及传统零售流量回暖带动下，公司经营性现金流有所改善。三季度末公司应收账款周转天数同比-5.81天至58.99天，应付账款周转天数同比+6.85天至174.31天，存货周转天数同比-18.36天至110.28天，期内公司营运能力有所增强。 投资建议：公司作为厨电行业领导者，在深耕优势品类的同时，不断扩展产品矩阵，未来洗碗机、集成灶产品有望逐步放量。但考虑到后续地产竣工交付拉动力减弱，我们微调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为18.90/21.52/24.16亿元（原预测值为19.56/22.33/24.91亿元），对应当前市值PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产政策调控风险，消费恢复不及预期，原料价格波动等。

     老板电器(002508) 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入79.33亿元，同比增长9.62%；归母净利润为13.73亿元，同比增长11.31%；扣非归母净利润为12.83亿元，同比增长13.33%。分季度来看，2023Q3公司实现营业收入29.98亿元，同比增长7.37%，环比2023Q2增长8.7%；归母净利润为5.43亿元，同比增长6.53%，环比增长23.1%；扣非归母净利润为5.37亿元，同比增长8.07%，环比增长32.6%。 龙头地位夯实，收入增长优于行业：前三季度，厨电市场整体表现平稳，全渠道油烟机零售额为221亿元，同比增长4%，零售量为1330万台，同比基本持平；燃气灶零售额为124亿元，同比增长1%，零售量为2151万台，同比下降4%。公司作为厨电领导者，前三季度实现营业收入同比增长9.62%，其中Q3营收同比增长7.37%，表现优于行业，龙头优势显现。品类拓展方面，2023年前三季度公司线下集成灶/洗碗机零售额市占率分别为29%/17%，新品类成长加速，品牌竞争力多维度提升。 毛利率显著改善，延续提质增效：2023年前三季度公司毛利率为52.03%，同比+1.4pct，Q3公司家电厨卫产品整体毛利率52.19%，与去年同期基本持平，环比增长2.51pct，预计受益于原材料价格中枢下移及产品结构优化。2023Q3销售/管理/研发费率为25.98%/4.10%/3.57%，同比分别变动+2.99/-0.38/-0.68pct，环比分别变动+1.04/+0.01/-0.20pct，Q3销售费用率抬升预计与公司围绕杭州亚运会的一系列多维度的营销布局和抖音等线上渠道推广有关。 数字厨电战略，布局“烹饪生态”全链路：技术层面，公司着力打通烹饪全链路，围绕烹饪前中后构建数字生态；主张“千人千面”，对AI烹饪助理“ROKI先生”不断优化升级，一站式满足个性化需求。10月24日，苏宁易购与老板电器召开战略沟通会，以“双11”为契机加码数字厨电供给，智能化布局为公司增长续航。 投资建议：公司作为厨电行业龙头，传统烟灶品牌和渠道优势持续显现，市场份额稳中有升。公司积极拓展的集成灶、洗碗机等新兴品类渗透率仍有提升空间，为公司业绩稳健增长打造新的驱动力。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润18.08/19.69/22.77亿元，EPS分别为1.91/2.07/2.40元每股，对应PE分别为12/11/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：房地产销售不及预期对公司业务推进造成影响的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 事件： 公司发布2023年三季度报告： 2023年前三季度公司实现收入79.33亿元，同比+9.62%；归母净利润13.73亿元，同比+11.31%。其中，2023Q3公司实现收入29.98亿元，同比+7.37%;归母净利润5.43亿元，同比+6.53%。Q3收入、业绩稳步增长。 Q3收入稳步增长，增速高于行业 Q3单季公司收入同比+7.37%，保持稳健增长，据奥维云网数据显示，2023年前三季度刚需厨电品类零售额达691亿元，同比+4%；零售量达4851万台，同比-2%，其中单三季度刚需厨电品类零售额达223亿元，同比+3%；零售量达1547万台，同比-2%，公司收入增速高于行业。2023年公司前三季度经营活动产生的现金流量净额13.95亿元，同比+18.46%；Q3单季度经营活动产生的现金流量净额4.35亿元，同比-49.10%。整体经营活动现金流保持较高水平。 盈利能力整体保持稳定，期间费用率有所提升 2023年前三季度公司整体毛利率、净利率分别为52.03%、17.17%，同比分别+1.41pct、+0.13pct，其中2023Q3公司毛利率、净利率分别为52.19%、17.97%，同比分别-0.07pct、-0.34pct，盈利能力整体保持稳定。 期间费用率方面，2023年前三季度公司期间费用率为33.28%，同比+0.82pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为26.97%、4.12%、3.52%、-1.33%，分别同比+0.50pct、+0.05pct、-0.10pct、+0.37pct。分季度看，2023Q3公司期间费用率为32.42%，同比+1.12pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为25.98%、4.11%、3.55%、-1.22%，分别同比-0.20pct、+0.14pct、+0.23pct、+0.96pct，期间费用率小幅增长。 投资建议： 作为传统厨电龙头企业，公司持续维持传统厨电品类优势并进一步开拓洗碗机、集成灶等新兴厨电品类，打造第二增长曲线，预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.27/20.36/22.41亿元，同比分别增长16.19%/11.42%/10.09%，对应PE分别为12/11/10倍,维持“增持”评级。 风险提示： 房地产市场波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险。

     老板电器(002508) 事件：23Q3公司实现收入30.0亿元，同比+7.37%，归母净利润5.4亿元，同比+6.53%，扣非归母净利润5.4亿元，同比+8.07%。累计看，23Q1-Q3公司实现营业收入79.3亿元，同比+9.62%，归母净利润13.7亿元，同比+11.31%，扣非后归母净利润12.8亿元，同比+13.33%。 点评： 厨电龙头地位进一步夯实。三季度厨卫刚需品类（烟灶热）整体延续了平稳增长的态势，合计零售额为223亿元，同比+3%，今年以来厨卫刚需品类合计零售额为691亿元，同比增长4%。公司层面，老板电器作为厨电行业龙头，其前三季度营业收入增速（同比+9.6%）、单三季度营业收入增速（同比+7.4%）均跑赢行业同期水平，实现份额的进一步扩张。 看好洗碗机品类持续渗透。近年来以洗碗机、一体机为代表的厨电配置率保持上升趋势，根据奥维云网（AVC）地产大数据显示，2023年1-8月洗碗机、一体机的配套率分别达到38.4%和9.6%，较2022年全年分别提升7.0个百分点、3.9个百分点。据奥维云网，近年来居民对家电的升级需求旺盛，而洗碗机、一体机作为改善型厨电，品质化标签明显，溢价能力强，奥维云网预计洗碗机、一体机工程市场仍将持续向好。公司在工程渠道份额领先，且老板品牌洗碗机份额已位居赛道前列，有望受益新品类增长实现动能转换。 费用端和盈利侧均表现平稳。公司23Q3毛利率为52.2%，同比-0.1pct。费用端平稳运行，公司23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为26.0%/4.1%/3.6%/-1.2%，分别同比-0.2/+0.1/+0.2/+1.0pct。综合影响下，公司23Q3实现归母净利率18.1%，同比-0.1pct；扣非归母净利率17.9%，同比+0.1pct。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；高成长性品类洗碗机+蒸烤机持续渗透，名气子品牌、ROKI数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径，预计23/24/25年归母净利润为20.0/22.5/25.1亿元，当前市值对应11.0x/9.8x/8.8x，维持“买入”评级。 风险提示：集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     老板电器(002508) 核心观点 三季度收入增长稳健，盈利基本持平。公司2023年前三季度实现营收79.3亿/+9.6%，归母净利润13.7亿/+11.3%，扣非归母净利润12.8亿/+13.3%。其中Q3收入30亿/+7.4%，归母净利润5.4亿/+6.5%，扣非归母净利润5.4亿/+8.1%。公司Q3收入增长平稳，盈利稳健，显示出厨电龙头的经营韧性。 厨电行业延续温和复苏。2023年以来，地产竣工迎来强劲反弹，1-9月我国住宅房屋竣工面积同比增长20.1%，其中Q3增长22.6%。在竣工回暖的背景下，厨电销售实现持续复苏。奥维云网数据显示，2023年前三季度厨卫大家电合计零售额1161亿元，同比增长3.4%，其中Q3增长2.4%，延续小幅复苏趋势。刚需厨电（油烟机、燃气灶、电热水器、燃气热水器）零售额前三季度同比增长4%，Q3同比增长3%；品需品类（洗碗机、嵌入式、净水器、消毒柜）零售额前三季度同比增长6%，Q3同比增长8%。洗碗机等新兴厨电Q3迎来加速增长，油烟机等刚需厨电零售表现稳健。 预计公司传统品类表现稳健，新兴品类增长较快。根据奥维云网的数据，公司传统烟灶线上线下的市占率稳固，保持行业领先地位，1-9月公司线上线下油烟机市占率分别为24.2%/30.4%，燃气灶线上线下市占率为23.8%/29.9%。新兴品类方面，公司线下KA等渠道集成灶市占率达到28.9%，同比提升24.4%，预计集成灶、洗碗机等新兴品类增长依然良好。分渠道看，根据奥维云网的数据，预计Q3公司线上渠道实现中高个位数增长，线下零售渠道由于低基数而实现良好复苏，工程渠道或相对承压。 原材料红利淡去，盈利保持稳定。Q3公司毛利率同比小幅微降0.1pct至52.2%，原材料价格同比基本持平后，受到低毛利率的新兴品类占比提升的影响，公司毛利率出现小幅下滑。公司费用率基本稳定，Q3销售/研发/管理/财务费用率分别-0.2/+0.2/+0.1/+1.0pct至26.0%/3.6%/4.1%/-1.2%。此外，公司Q3信用减值损失同比转正，预计有部分坏账冲回，对利润产生积极影响。综合影响下，公司Q3盈利能力基本稳定，归母净利率同比-0.1pct至18.1%。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；品类扩张不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到地产工程渠道较为承压，下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为18.5/21.0/23.0亿（前值为19.6/22.4/24.6亿），增速为17%/14%/9%；摊薄EPS=1.95/2.22/2.42元，对应PE=12/11/10x，维持“买入”评级。

     老板电器(002508) 事件：老板电器公布2023年三季报。公司2023年前三季度实现收入79.3亿元，YoY+9.6%；实现归母净利润13.7亿元，YoY+11.3%；实现扣非归母净利润12.8亿元，YoY+13.3%。折算2023Q3单季度实现收入30.0亿元，YoY+7.4%；实现归母净利润5.4亿元，YoY+6.5%；实现扣非归母净利润5.4亿元，YoY+8.1%。Q3公司经营稳健，利润率同比维持稳定。 Q3收入小幅增长：我们判断，公司2023Q3主要销售渠道情况为：1）公司持续拓展新渠道，Q3线下零售渠道收入同比实现双位数增长；2）根据奥维云网数据，老板2023Q3线上油烟机/厨电套餐销量分别YoY+7.4%/+11.7%，同比增速高于行业。我们判断公司电商渠道收入同比增速接近双位数；3）“保交楼”的红利环比或有减弱，老板Q3工程渠道收入同比基本稳定；我们认为，在政策影响下，今年地产销售、竣工有望逐步恢复，厨电行业需求有望改善，公司作为产业龙头，弹性较大。 Q3毛利率与销售费用率差值同比基本持平：根据公司公告，2023Q3公司毛利率与销售费用率差值同比+0.1pct，Q3原材料成本同比稳定，毛销差增幅环比缩窄。我们认为，公司持续优化产品结构、提升运营效率，未来盈利能力有望继续改善。 Q3经营性现金流有所下降：根据公司公告，2023Q3公司经营性现金流量净额同比减少4.2亿元。我们认为，老板经营性现金流有所下降，主要因今年Q3渠道回款速度放缓，销售商品与提供劳务收到的现金同比下降。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2023年~2024年的EPS分别为1.92/2.12元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为28.80元，对应2023年15倍动态市盈率。 风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低

     老板电器(002508) 事件概述 公司发布23年三季报： 23Q1-Q3：营业总收入79.33亿元（YOY+9.62%），归母净利润13.73亿元（YOY+11.31%），扣非后归母净利润12.83亿元（YOY+13.33%）。 23Q3：营业总收入29.98亿元（YOY+7.37%），归母净利润5.43亿元（YOY+6.53%），扣非后归母净利润5.37亿元（YOY+8.07%）。 分析判断 收入端：增速稳健，表现优于行业。我们判断单三季度收入增速环比放缓主要系保交楼政策拉动作用减弱，工程渠道增速放缓所致。从行业端看，厨电整体受地产影响承压明显，公司作为龙头表现优于行业。根据奥维数据，Q3线上油烟机/燃气灶销售额同比增速分别为-0.4%/-1.6%，其中老板品牌分别为7.7%/13.2%。 利润端：23Q1-Q3公司实现销售毛利率52.03%（YOY+1.41pct），归母净利率17.31%（YOY+0.26pct）；对应Q3销售毛利率52.19%（YOY-0.07pct），归母净利率18.12%（YOY-0.14pct）。 单三季度费用率则较为稳定。23Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别为26.97%/4.12%/3.52%，同比分别+0.50pct/+0.05pct/-0.10pct；对应Q3分别为25.98%/4.11%/3.55%，同比分别-0.20pct/+0.14pct/+0.23pct。 投资建议 结合三季报信息，我们调整23-25年公司收入预测为113.29/123.49/134.61亿元（前值为23-24年117.63/132.92亿元），同比分别+10.30%/+9.00%/+9.00%。毛利率方面，预计23-25年分别为51.50%/51.50%/51.50%。对应23-25年归母净利润分别为18.53/21.08/23.74亿元（前值为23-24年20.76/26.46亿元），同比分别+17.87%/+13.72%/+12.66%，相应EPS分别为1.95/2.22/2.50元，以23年10月26日收盘价22.96元计算，对应PE分别为11.76/10.34/9.18倍，维持“增持”评级。 风险提示 房地产市场波动风险；原材料涨价风险；竞争加剧风险。

     老板电器(002508) 事件：公司发布2023年三季报，Q3公司实现营业收入29.98亿元，同比+7.37%，实现归母净利润5.43亿元，同比+6.53%。前三季度公司实现营业收入79.33亿元，同比+9.62%，实现归母净利润13.73亿元，同比+11.31%。 传统大厨电持续修复，洗碗机、集成灶线下延续高增。Q3单季度公司营收稳中有升，整体增速略快于厨卫大家电行业走势。根据奥维数据，公司9月油烟机线上、线下零售销售额增长分别为8.1%、11.6%；集成灶、洗碗机线下渠道增速较快，9月零售销售额增长分别约为260%、130%，市占率分别为29.8%、20.5%，同比+18.71pct、+4.55pct。 盈利能力同比保持平稳。2023年Q3公司毛利率为52.19%，同比-0.07pct，净利率为17.97%，同比-0.34pct。前三季度公司毛利率为52.03%，同比+1.41pct，净利率为17.17%，同比+0.13pct。费用率方面，23年Q3公司销售、管理、研发费用率分别为25.98%、4.11%、3.55%，分别同比-0.20、+0.14、+0.22pct；前三季度销售、管理、研发费用率分别为26.97%、4.12%、3.52%，分别同比+0.50、+0.05、-0.10pct。 Q3经营性现金流净额有所下滑。1）截至23年前三季度公司现金+其他流动资产合计56.47亿元，同比+27.93%；应收票据和应收账款合计27.53亿元，同比+3.19%；公司存货为14.99亿元，同比-8.21%；应付票据和账款合计34.02亿元，同比+11.50%。2）前三季度公司经营性现金流净额为13.95亿元，同比+18.52%，23年Q3经营性现金流净额为4.35亿元，同比-49.06%，经营性现金流净额有所下滑。 盈利预测：我们预计公司23-25年营业收入分别为113.54/125.25/137.93亿元，分别同比+10.5%/+10.3%/+10.1%；归母净利润19.22/21.44/23.70亿元，分别同比+22.2%/+11.5%/+10.5%,对应PE为11.80/10.58/9.57倍。 风险因素：原材料价格波动、汇率波动、市场需求不及预期、行业竞争加剧等。

     老板电器(002508) 事件：老板电器公布2023年三季报。公司2023年前三季度实现收入79.3亿元，YoY+9.6%；实现归母净利润13.7亿元，YoY+11.3%；实现扣非归母净利润12.8亿元，YoY+13.3%。折算2023Q3单季度实现收入30.0亿元，YoY+7.4%；实现归母净利润5.4亿元，YoY+6.5%；实现扣非归母净利润5.4亿元，YoY+8.1%。Q3公司经营稳健，利润率同比维持稳定。 Q3收入小幅增长：我们判断，公司2023Q3主要销售渠道情况为：1）公司持续拓展新渠道，Q3线下零售渠道收入同比实现双位数增长；2）根据奥维云网数据，老板2023Q3线上油烟机/厨电套餐销量分别YoY+7.4%/+11.7%，同比增速高于行业。我们判断公司电商渠道收入同比增速接近双位数；3）“保交楼”的红利环比或有减弱，老板Q3工程渠道收入同比基本稳定；我们认为，在政策影响下，今年地产销售、竣工有望逐步恢复，厨电行业需求有望改善，公司作为产业龙头，弹性较大。 Q3毛利率与销售费用率差值同比基本持平：根据公司公告，2023Q3公司毛利率与销售费用率差值同比+0.1pct，Q3原材料成本同比稳定，毛销差增幅环比缩窄。我们认为，公司持续优化产品结构、提升运营效率，未来盈利能力有望继续改善。 Q3经营性现金流有所下降：根据公司公告，2023Q3公司经营性现金流量净额同比减少4.2亿元。我们认为，老板经营性现金流有所下降，主要因今年Q3渠道回款速度放缓，销售商品与提供劳务收到的现金同比下降。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2023年~2024年的EPS分别为1.92/2.12元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为28.80元，对应2023年15倍动态市盈率。 风险提示：地产销售大幅下滑、嵌入式新品市场接受度低

     老板电器(002508) 事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入49.35亿元，同比+11.04%；实现归母净利润8.30亿元，同比+14.67%；实现扣非归母净利润7.47亿元，同比+17.43%。 点评： 传统业务稳健增长，新兴业务表现优异。单季来看，2023Q1/Q2公司实现营收21.77/27.58亿元，同比+4.37%/+16.94%；归母净利润3.89/4.41亿元，同比+5.72%/+23.93%，在整体消费环境承压背景下，Q2收入业绩增速环比提速，经营实力再次彰显。分品类看，1）传统品类中，2023H1油烟机/燃气灶收入为23.25/11.83亿元，同比+12.09%/+11.90%，传统业务保持稳健增长，且期内老板品牌吸油烟机在线下及线上市场仍稳居市占率首位；2）新兴品类中，2023H1蒸烤一体机/洗碗机/集成灶收入为3.18/3.32/2.05亿元，同比分别-11.33%/+34.28%/+41.19%；根据奥维云网，2023H1我国洗碗机/集成灶零售额规模同比+6.3%/-0.4%，上半年公司洗碗机、集成灶零售额规模持续扩大，且实现了优于行业的增长。 2023H1公司盈利能力持续改善。受益于原材料成本优势及产品结构改善，2023H1公司毛利率同比+2.33pct至51.93%（油烟机/燃气灶毛利率同比分别+4.49pct/2.13pct），Q2毛利率同比+2.70pct至49.68%。2023H1公司销售/管理/研发费用率同比分别+0.92pct/-0.01pct/-0.31pct至27.58%/4.12%/3.50%，销售费用率小幅提升主要系公司加大品牌营销推广所致；综合影响下，2023H1公司净利率同比+0.45pct至16.68%，Q2净利率同比+0.75pct至15.82%，上半年公司盈利能力持续修复。 经营性现金流大幅改善，营运能力提升。2023H1公司实现经营现金流净额9.60亿元，同比+197.26%，竣工拉动及传统零售流量回暖带动下，公司经营性现金流大幅改善。二季度末公司应收账款周转天数同比-2.26天至63.31天，应付账款周转天数同比+6.43天至186.63天，存货周转天数同比-25.29天至119.24天，上半年公司营运能力有所增强。 投资建议：烟机等传统厨电稳健增长，洗碗机、集成灶等新品类持续放量，渠道多元化下市占率稳步提升，维持“买入”评级。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为19.56/22.33/24.91亿元，对应当前市值PE分别为14/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产政策调控风险，消费恢复不及预期，原料价格波动等。

     老板电器(002508) 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入49.35亿元，同比增长11%；实现归母净利润8.3亿元，同比增加14.7%。其中Q2单季度实现营收入27.68亿元，同比增长16.9%；实现归母净利润4.41亿元，同比增加23.9%。 厨电龙头地位稳固，行业呈现回暖趋势。2023Q2以来，大厨电行业整体呈现温和回暖态势，一方面由于保交楼工作持续推进，工程渠道订单增长；另一方面过去几年延后需求得到释放。在此背景下，公司行业龙头地位稳固，市占率持续领先，2023H1，公司油烟机线下/线上零售额市占率31%/17.5%，均位列第一。烟灶两件套线上零售额市场份额达33.4%，位列第一。 新品类加速成长，第二增长曲线确定。公司积极拓展新兴品类厨电，洗碗机表现亮眼，上半年全渠道销售额同比增长34.3%，产品均价提升7.8%；今年积极布局的集成灶在上半年同比增长41.2%。 成本下行增厚毛利，盈利能力提升。原材料成本下行，公司经营效率提升，产品结构改善等多重因素下，公司盈利能力持续增强。报告期内，公司综合毛利率为51.9%，同比增加2.3pp。费用率方面，公司在营销板块坚持品牌高端定位，以用户为中心，满足客户多维度需求，多品牌多渠道协同发展，销售费用率为27.6%，同比增加0.9pp；管理费用率为7.6%，同比下降0.3pp；研发费用率为3.5%，同比下降0.3pp；财务费用率为-1.4%，同期基本持平。综合来看，公司净利率为16.7%，同比增加0.4pp。单季度数据来看，Q2毛利率为49.7%，同比增加2.7pp；净利率为15.8%，同比增加0.7pp。 关注政策持续出台提振估值，公司布局下沉渠道，集中度提升。随着地产遇冷，厨电行业整体增长承压，目前行业竞争加剧，头部公司持续拓宽渠道及用户布局。报告期内公司新增下沉网点数量1668个，补足公司传统渠道布局较弱的低级城市市场，公司市场集中度有望进一步提升。另一方面，未来预期地产刺激政策仍将陆续出台，或将提振板块估值。 盈利预测与投资建议。公司Q2业绩表现亮眼，公司厨电龙头地位稳固，预计2023-2025年EPS分别为2.1元、2.31元、2.54元，对应PE分别为12、11、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、下游消费或不及预期、应收账款兑付出现风险等。

     老板电器(002508) 投资要点： 业绩情况：根据公司发布的2023年中报，23H1公司实现营业收入49.35亿元，同比+11.04%，实现归母净利润8.30亿元，同比+14.67%；其中单23Q2实现营收27.58亿元，同比+16.96%，实现归母净利润4.41亿元，同比+23.88%，Q2环比Q1有明显提速。 得益于保交楼政策落地实施，传统品类表现优异：1）23H1公司吸油烟机/燃气灶分别实现营收23.25/11.83亿元，同比+12.09%/11.90%，主要受益于传统烟灶的强地产关联，23H1商品住宅竣工面积同比+18.5%，竣工端所带来的新增需求。2）新兴品类一体机/蒸箱/烤箱实现营收3.17/0.34/0.33亿元，同比-11.33%/-28.94%/-15.56%，均有所下滑。3）洗碗机/集成灶实现营收3.32/2.05亿元，同比+34.28%/41.19%，洗碗机与集成灶的安装属性也比较高，同样受益于地产竣工拉动，叠加公司加大营销投入和扩大门店数量，实现了较高增速。 工程渠道占优，Q2零售渠道增速转正：1）根据奥维云网数据，23H1工程精装修市场老板品牌占比34.8%，位于全行业第一，单Q2工程端渠道收入增速约25%，展现了公司较高的经营韧性。2）另外，Q2零售渠道增速由负转正，零售跟电商渠道增速分别为7%/12%。 毛利率有所修复，营销投入加大：23H1公司毛利率为51.93%，同比+2.33pct，净利率为16.68%，同比+0.45pct。Q2单季度公司毛利率为49.68%，同比+2.70pct，净利率为15.82%，同比+0.75pct，原材料成本高位下降对毛利率的改善作用仍在。销售/管理/财务/研发费用率分别为25.0%/4.1%/-1.3%/3.8%，同比+0.4pct/-0.2pct/+0.1pct/-0.5pct。 现金流大幅改善，仍需关注违约风险：公司应对风险有效，通过控制渠道风险，优化客户结构，23H1公司经营现金流净额为9.60亿元，同比有大幅改善。本期因未履约而转入应收账款的商业承兑汇票3.88亿元，高于22年报中披露的2.71亿元，仍存在违约风险。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年实现营收113.57/124.58/136.12亿元，归母净利润17.82/19.39/21.21亿元，EPS分别为1.88/2.04/2.24元/股，给予公司18-20倍PE，对应合理价格区间33.84-37.60元，维持“买入”评级 风险提示：原材料价格波动风险，市场竞争加剧，地产持续低迷。