江苏神通(002438) 投资要点 事件：公司披露2024年年报和2025年一季报。 业绩符合预期，稳健增长。2024年，公司实现营收21.43亿元，同比+0.48%；实现归母净利润2.95亿元，同比+9.68%；实现扣非归母净利润2.76亿元，同比+13.05%。2025年一季度，公司实现营收5.77亿元，同比+1.21%；实现归母净利润0.90亿元，同比+6.94%；实现扣非归母净利润0.90亿元，同比+11.97%。 2024年营收结构拆分来看：核电行业收入7.43亿元，同比+7.06%，毛利率36.75%，同比-3.09pcts；能源装备行业收入4.03亿元，同比-38.18%，毛利率16.97%，同比+5.60pcts；冶金行业收入4.12亿元，同比+13.38%，毛利率29.12%，同比-2.27pcts；节能服务行业收入4.25亿元，同比+63.06%，毛利率35.86%，同比+0.45pcts。 毛利率小幅提升，费用率控制得当。2024年，公司综合毛利率33.53%，同比+1.84pcts；公司销售/管理/研发/财务费用率分别5.26%/6.14%/4.71%/1.24%，合计17.35%，同比+0.88pcts。 2024年公司核电业务订单高增长。2024年，公司取得新增订单25.21亿元，其中：神通核能11.02亿元，同比高增37%；冶金事业部4.09亿元、能源装备事业部1.93亿元、无锡法兰7.01亿元、瑞帆节能1.16亿元。 2024年现金分红金额创历年新高。2024年，公司计划现金分红约8882万元，占归母净利润的30.12%，年度现金分红总额再次创历史新高，也进一步彰显了公司重视股东回报的决心。 盈利预测与估值 我们预测2025-2027年，公司有望分别实现营收23.70、26.95、30.91亿元，同比分别+10.56%、13.71%、14.73%；分别实现归母净利润3.58、4.30、4.90亿元，分别同比+21.41%、20.10%、13.89%；对应PE分别为15.65、13.03、11.44倍，维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；新产能建设投放进度不及预期风险；下游需求不及预期风险。

     江苏神通(002438) 主要观点： 2024年实现归母净利润2.95亿元，同比+9.68%，业绩符合预期2024年公司实现营业收入21.43亿元，同比增长0.48%。归母净利润2.95亿元，同比增长9.68%。24Q4实现归母净利润0.67亿元，同比-0.37%。基本符合预期。 2024年公司核电阀门业务收入同比+7%、产量同比+30% 公司作为国内核级阀门领先供应商，核电阀门业务受益于国内核电建设景气。2024年核电阀门收入7.4亿元，同比+7%，产量8.0亿元，同比+30%，主要系国内核电建设开始进入拐点右侧。核电阀门业务毛利率36.8%，同比-3.1pct。 公司坚持"巩固冶金、发展核电、拓展石化、服务能源"的战略思路1）冶金阀门：收入同比修复，受产品结构调整所致。24年收入4.1亿元，同比+13.4%，产量3.7亿元，同比+22%。毛利率29.1%，同比-2.3pct。2）能源业务：24年收入4.0亿元，同比-38.2%，主要系项目源减少，需求下滑所致，此外，实现海外订单突破。毛利率17.0%，同比+5.6pct。3）节能服务：24年收入4.3亿元，同比+63.0%，主要系子公司瑞帆节能项目投运。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年实现收入24.7/28.1/31.3亿元，同比+15.2%/13.8%/11.5%，预计实现归母净利润3.5/4.2/4.6亿元，同比+18.1%/+21.9%/9.3%，对应当下16/13/12倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示 核电阀门招标不及预期的风险。商誉减值的风险。冶金阀门业绩恢复不及预期的风险。

     江苏神通(002438) 事件： 公司发布2024年年度报告：2024年度公司实现营收21.43亿元，同比增长0.48%；分别实现归母/扣非归母净利润2.95/2.76亿元，同比分别增长9.68%/13.05%。其中第四季度公司实现收入5.09亿元，同比变动-13.63%，实现归母/扣非归母净利润分别为0.67/0.70亿元，同比分别变动-0.37%/6.29%。 能源装备承压，节能环保业务高增 分行业来看，公司2024年核电/节能环保/冶金/能源装备行业分别实现营收7.43/4.25/4.12/4.03亿元，同比分别增减7.06%/63.06%/13.38%/-38.18%，节能环保相关业务高增主要系津西股份1*135MW超超临界煤气发电机组和邯钢能嘉钢铁有限公司河钢邯钢老区退城整合项目配套煤气加压储配站及煤气发电工程等项目投入运行并开始效益分享所致。 盈利能力持续改善，期间费用保持稳定 盈利能力方面，2024年公司毛利率/归母净利率分别为33.53%/13.76%，同比分别提升1.84/1.15pct；其中能源装备行业毛利率16.97%，同比提升5.38pct。期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务费率为5.26%/6.14%/1.24%，同比分别变动-0.40/+0.68/+0.31pct。同期公司研发费率为4.71%，同比提升0.28pct，为公司核心竞争力提供有力保障。 核电业务景气度向上，新业务稳健发展 核电业务方面，核电新机组批准建设逐渐进入常态化，2024全年神通核能取得订单11.02亿元，同比提升37.2%。2025年4月27日共计5个工程、10台新机组通过审批，此外公司拟建设的高端阀门智能制造项目正按计划推进，建成后有望新增服务不少于4个新建核电机组所需阀门的产能，伴随核电机组的建设有望为公司带来业绩增量。新兴业务方面，公司氢能源领域布局初见成效，公司参股子公司神通新能源研发的特种高压阀门已具备批量供货能力，产品应用于加氢站、物流车、叉车等多种场景，为公司培育了新的业绩增长点。半导体领域，子公司神通半导体研发的真空控压蝶阀、超高纯工艺气体阀等已进入用户端样机验证阶段并实现小批量导入，有望受益于半导体设备及核心零部件国产替代趋势。 投资建议与盈利预测 公司为国内特阀提供商，在传统业务稳健增长、新兴业务打开成长空间的加持下，业绩有望实现持续增长。预计公司2025-2027年分别实现营收24.17/26.77/29.80亿元，归母净利润为3.47/4.08/4.69亿元，EPS为0.68/0.80/0.92元/股，对应PE为15.97/13.58/11.81倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策风险、行业竞争加剧风险、盈利不及预期风险、原材料价格波动风险

     江苏神通(002438) 投资要点： 公司公布2024年年报，业绩小幅增长、盈利能力小幅提升。2024年公司实现营收21.43亿元，同比+0.48%；归母净利润2.95亿元，同比+9.68%；扣非归母净利润2.76亿元，同比+13.05%。盈利能力方面，毛利率33.53%，同比+2.17pcts，净利率13.73%，同比+1.12pcts。费用率方面，年度费用率17.34%，同比+0.87pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为5.26%、6.14%、4.71%、1.24%，同比-0.40pcts、+0.68pcts、+0.28pcts、+0.31pcts。现金流方面，2024年经营性现金流净额3.98亿元，同比增加2.13亿元，yoy+114.70%。 2024Q4业绩同环比均下滑。2024Q4营收5.09亿元，同比-13.63%，环比-12.42%；归母净利润0.67亿元，同比-0.37%，环比-20.38%；扣非归母净利润0.70亿元，同比+6.29%，环比-11.94%。Q4毛利率37.86%，同比+4.15pcts、环比+4.61pcts；Q4净利率13.12%，同比+1.70pcts、环比-1.34pcts。 分行业来看，能源行业营收下降较多、节能服务大幅增长。2024年，冶金、核电、能源、节能服务、其他业务营收分别为4.12/7.43/4.03/4.25/1.6亿元，同比分别+13.38%/+7.06%/-38.18%/+63.06%/-1.75%。能源行业同比下滑38.18%，主要原因是报告期内能源行业项目源减少，导致需求下降所致；节能服务同比大幅增长63.06%，主要原因是报告期内津西股份1*135MW超超临界煤气发电机组和邯钢能嘉钢铁有限公司河钢邯钢老区退城整合项目配套煤气加压储配站及煤气发电工程等项目投入运行并开始效益分享所致。 新增订单方面，核电表现亮眼。报告期内，公司取得新增订单25.21亿元；同比-13.55%。其中：神通核能11.02亿元、同比+37.24%；冶金事业部4.09亿元、同比-9.31%；能源装备事业部1.93亿元、同比-8.53%；无锡法兰7.01亿元、同比-0.57%；瑞帆节能1.16亿元、同比-84.45%。 核电有望迎来交付高峰期，公司将持续受益。公司是国内核电阀门龙头，在蝶阀、球阀领域具备强竞争优势，近十年中标率在90%以上，单台核电机组公司产品价值量约0.7亿元，未来有望进一步提升。根据公司投资者纪要，公司2023年交付的主要是2020年和2021年取得的新核电机组订单，2022年新建机组订单在2023年也有小批量的交付。根据近几年的核电审批情况和核电项目的建设周期，我们预计2025-2028年有望连续交付2022-2025年的新核电机组订单，公司核电业务未来有望维持稳定的高增速。此外，2024年一季度公司公布定增预案，拟募资3亿元用于投资总额3.32亿元的高端阀门智能制造项目，将目前核级阀门的年产能从服务6-8台机组提高到服务10-12台机组，新产能的募投时点也充分说明公司对未来核电高景气度的认可。 盈利预测。除了现有业务，公司也在布局核化工和核电应用后端领域；此外，在高压氢阀、半导体领域内的真空控压蝶阀、超高纯工艺气体阀等方面也有布局，我们预计公司2025-2027年营收26.5/33.0/40.0亿元，归母净利润为3.77/4.8/5.81亿元，EPS为0.74/0.95/1.14元，PE为14.20/11.15/9.21倍。给予25年15-20倍PE，目标价格区间11.1-14.8元，维持公司“买入”评级。 风险提示：核电项目建设不及预期，原材料价格大幅波动，氢能、半导体等

     江苏神通(002438) 核心观点 特种阀门龙头公司，下游以核电、能源装备、冶金为主。公司成立于2001年，专业从事新型特种阀门研发、生产与销售，主要包括蝶阀、球阀等七个大类145个系列2000多个规格，这些产品广泛应用于冶金、核电、石油化工等领域。在核电阀门产品领域，公司是我国核电阀门的主要供应商，获得了已招标核级蝶阀、核级球阀90%以上的订单，至今已有超15万台各类核电阀门产品在线使用。 核电常态化带动阀门需求增加，预计2024年市场规模达62亿元。从2019年到2021年，中国每年核准4-5台核电机组；2022年和2023年更是每年核准10台。2024年8月，国常会决定核准江苏徐圩一期工程等五个核电项目，共涉及11台核电机组，数量创历史新高。 中国特种阀门市场稳步增长，公司有望充分受益。在冶金特种阀门领域，公司的产品主要应用于冶金行业的高炉煤气干法除尘与煤气回收等节能减排系统，产品国内市场占有率70%以上。在能源化工特种阀门领域，公司开发的低温阀门规格品种齐全，广泛与国内外化工项目达成合作。据Fortune Business Insights，2023年全球低温阀门市场规模为41.4亿美元，预计在2024-2032年的复合年增长率为10.26%。 投资建议 我国核电审批进入常态化阶段，2024年审批11台核电机组创历史新高。公司作为核电阀门龙头，有望充分受益。此外公司在冶金、化工等行业的特种阀门市场保持较高市占率，有望随特种阀门行业持续增长。我们预计2024、2025、2026年公司营业收入分别为22.62、24.03、25.52亿元，同比增长分别为6.1%、6.2%、6.2%，归母净利润分别为2.90、3.29、3.74亿元，同比增长分别为7.8%、13.4%、13.9%，对应EPS分别为0.57、0.65、0.74元，对应12月18日收盘价，PE分别为21.07、18.58、16.32倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济复苏不及预期的风险；核电行业建设不及预期的风险；原材料供应及价格波动的风险。

     江苏神通(002438) 投资要点： 特种阀门领域小巨人，以“核”为核、多元发展。公司专业从事新型特种阀门研发、生产与销售，主要包括蝶阀、球阀、闸阀、截止阀、止回阀、调节阀、非标阀等七个大类145个系列2000多个规格，公司产品广泛应用于冶金、核电、火电、煤化工、石油和天然气集输及石油炼化等领域。公司的四大业务板块分别为核电、能源装备、冶金和节能环保，其中，核电是公司目前营收占比最大的业务板块2023年核电行业营收6.94亿元，同比+10.5%、营收占比32.56%。 2024年核电核准5个项目共计10+1台，核电有望迎来持续交付期。2022年和2023年我国各批复了10台核电机组；2024年8月，国常会一次性核准了徐圩一期等5个核电项目，共计10+1台（10台三代核电机组和1台高温气冷堆）。公司2023年交付的主要是2020年和2021年取得的新核电机组订单，2022年新建机组订单在2023年也有小批量的交付。根据近几年的核电审批情况和核电项目的建设周期，我们预计未来几年有望连续交付2022—2024年的核电机组订单。更为关键的是，往中期（2030和2035年）、远期（2060年）来看，核电装机仍有巨大的增长潜力。在此背景下，叠加三代国产核电技术路线日益成熟、项目核准重回正轨，我们相信核电行业有望避免此前连续几年零审批后又重启的脉冲式发展困境，迎来更加确定的持续性发展。 核电新增订单同比+92%，充分彰显核电高景气度。2024年上半年，公司取得新增订单12.08亿元，其中：核电军工事业部5.04亿元，冶金事业部1.96亿元，能源装备事业部0.89亿元，无锡法兰4.05亿元，瑞帆节能0.14亿元。相比于2023年上半年的新增订单10亿（核电2.62亿元，冶金2.00亿元，能源装备1.28亿元，无锡法兰3.92亿元，瑞帆节能0.18亿元），2024年核电新增订单同比+92%。此外，2024年一季度公司公布定增预案，拟募资3亿元用于投资总额3.32亿元的高端阀门智能制造项目，认购对象为公司实控人、董事长韩力先生，定增募投项目有望将公司的核级阀门年产能从服务6—8台机组提高到服务10—12台机组。我们认为，实控人全额认购以及新产能的募投时点均充分说明公司对未来核电高景气度的认可。 氢能和半导体领域的发展值得期待。氢能和半导体是公司在现有四大业务板块基础上正在重点布局的新领域，也是极具成长性和国产替代逻辑的高景气度行业。氢能领域，通过子公司神通新能源开展氢燃料电池、储氢系统及加氢站等领域所需特种高压阀门的研发生产，相关产品主要面向70-105MPa高压氢阀，涵盖由制氢、储氢、运氢到加氢站用的高压阀门，应用场景包括加氢站、物流车、叉车、无人机、氢能电动自行车等，已具备批量供货的能力。半导体领域，公司研发的真空阀门、超洁净阀门等已进入样机试验、验证阶段。 盈利预测。我们预计公司2024—2026年营收23/27.5/33亿元，归母净利润3.04/3.84/4.75亿元，eps为0.6/0.76/0.94元，对应PE为21.39/16.97/13.72倍。给予25年15-20倍PE，目标价格区间11.4-15.2元，维持公司“买入”评级。 风险提示：核电装机不及预期，核电安全事故，石化领域需求不及预期，冶金行业需求不及预期，合同能源管理拓展不及预期，氢能和半导体等领域的新产品研发不及预期。