北京利尔(002392) 投资要点 事件：公司发布2026年半年报，2026H1实现营收39.56亿元，同比+14.45%；归母净利润3.84亿元，同比+76.51%；扣非归母净利润1.44亿元，同比+12.07%。Q2单季营收20.81亿元，同比+16.45%、环比+10.99%；归母2.54亿元，同比+179.12%、环比约+95.38%；扣非归母0.85亿元，同比+39.34%、环比约+44.07%。 公司业绩增长主要由于投资曦望科技股权产生公允价值变动损益2.77亿元，耐火材料主业逆势增长。 耐火材料主业逆势增长。上半年公司耐火材料主业实现营收/毛利28.39/12.05亿元，同比增长12.95%/12.05%，毛利率基本持平，在全国粗钢产量下滑背景下实现逆势增长。 持续提升研发投入。费用方面，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为2.35%/2.47%/0.50%/6.31%，较2025年+0.23/-0.64/+0.27/+2.44pct，研发费用率显著提升，公司实行“市场-科研-中试-产业化-市场”的一体化创新模式，研发投入持续提升。 投资联创锂能，切入硅碳负极赛道。公司于2026年6月审议通过以9.90亿元受让联创锂能65.9743%股权，收购完成后合计拥有75.97%股权。联创锂能是国内集研发、设计、制造于一体的专业硅负极材料企业，全面掌握从原料树脂合成到新型硅碳生产以及吨级大型硅碳生产专用工程装备制造。目前联创锂能在建年产1万吨新型硅碳负极材料项目一期2000吨产线已完成主体厂房建设，正在进行设备安装调试，预计下半年投产。 硅碳负极是下一代高能量密度锂电池核心材料，头部企业硅碳负极产品性能持续优化，克容量可达1600mAh/g以上，逐步缩小与传统负极价差，2030年全球市场规模有望突破500亿元。目前硅碳负极已完成多领域头部终端的规模化搭载落地。动力电池领域，宁德时代麒麟凝聚态电池、比亚迪第二代刀片电池、长安金钟罩电池均采用硅碳负极材料；新能源汽车终端，上汽智己L6搭载的准900V超快充固态电池配套复合硅碳材料。 募投10.25亿元建设高端锆基材料、耐火材料。公司6月发布定增，拟募集资金不超过10.25亿元用于年产3万吨复合氧化锆及新能源与航空航天用锆基材料项目、创新研发中心建设项目、越南耐火材料生产基地建设项目以及补充流动资金。其中3万吨复合氧化锆及新能源与航空航天用锆基材料项目主要包括复合氧化锆2.5万吨（含单斜锆2.0万吨、稳定锆0.5万吨、附属产品锆硅灰1.36万吨）、新能源与航空航天用锆基材料0.5万吨，建设期为24个月，建成后有效拓宽公司高端产品应用领域。越南项目包括建设年产10万吨不烧耐火砖生产线一条、年产2万吨再生料生产线一条、年产1万吨不定形生产线一条。项目计划建设耐火材料海外生产基地，建设公司国际化生产和供应链体系。 氧化锆应用逐步拓宽，关注SOFC燃料电池、固态电解质、MLCC及航空航天领域需求。氧化锆材料应用领域逐步由传统耐火材料向新能源、航空航天、电子工业等高附加值领域拓展。在新能源领域可用于固态电池（SSB）的固体电解质、正极材料添加剂及固体氧化物燃料电池（SOFC）电解质；在航空航天领域可用于热障涂层、航空喷丸、火箭喷嘴、热防护罩及高温合金冶炼用关键辅材（氧化锆坩埚、氧化锆过滤器等）等航空航天领域关键部件；在电子工业领域可用于多层片式陶瓷电容（MLCC）介质材料的添加成分。 投资建议：考虑到公司耐火主业稳步发展，硅碳负极、高端锆基材料逐步投产，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润5.72/6.50/8.30亿元，分别同比+42.68%/+13.61%/+27.68%。 以2026年9月7日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为16.25/14.30/11.20倍。给予公司“增持”评级。 风险提示： 价格波动风险，项目进度不及预期风险等。

     北京利尔(002392) 公司发布2025年年报，2025年实现营业收入69.70亿元，同比增长10.17%；归母净利润4.01亿元，同比增长25.86%；扣非后归母净利润为2.38亿元，同比下降15.88%，实现EPS为0.34元。 点评： 销量增长带动营业收入稳步增长，逆势更快提升市占率。公司2025年营业收入增长主要是销量带动，2025年耐火材料销量为103.83万吨，同比增长21.88%；综合销售价格为4673.13元/吨，同比下降10.95%。受房地产行业投资持续下滑，钢铁行业处于反内卷过程当中，钢铁产量下滑（2025年粗钢产量为9.61亿吨，同比下降4.4%），影响行业需求，导致行业竞争激烈，综合价格出现下降。虽然收购包钢利尔股权并表增加营业收入，但剔除包钢利尔营业收入（并表到期末营业收入为2.11亿元）后，2025年营业收入依然保持增长（同比增长6.83%）。 在行业总需求受到影响，行业低迷的情况下，公司反而销量保持持续增长，使得公司逆势提升市占率，如果2025年全国耐火材料制品产量假设约为2165万吨（2025年1-9月全国耐火材料产量为1608.24万吨），公司市占率将提升至约4.80%，较2024年提高近1个百分点，也近10多年来市占率逆势提升最多的一年。 投资收益和公允价值变动损益提升净利润率，第四季度扣非后归母净利润依然大幅提升。公司2025年综合毛利率为14.21%，同比微降0.21个百分点，总体保持稳定。而公司净利润率为5.86%，同比提高0.6个百分点，主要是公司投资收益和公允价值变动损益较去年同期明显提升。2025年公司除了民生证券股权取得投资收益外，公司投资AI芯片公司上海阵量对公允价值变动损益也有着积极的影响。公司投资的AI芯片公司上海阵量和硅碳负极材料公司联创锂能均为业内有发展潜力的公司，后续对公司利润继续产生积极影响的概率大。 2025年公司扣非后归母净利润虽然下滑，但较前三季度下滑幅度收窄，主要是第四季度扣非后归母净利润同比大增541.96%，较第三季度同比增幅3.51%提升明显，主要是去年同期的低基数（亏损）。第四季度扣非后归母净利润环比第三季度下降较多，主要是在第四季度计提资产减值（资产减值和信用减值计提0.42亿元）和第三季度投资公允价值变动损益收益较多（第三季度比第四季度公允价值变动损益多0.55亿元）所致。剔除这些因素后，总体各单季度相对平稳状态（营业总收入-营业总成本的差在第一季度到第四季度分别为0.87、0.52、0.86和0.73亿元）。 综合竞争力保证公司耐火材料业务稳健发展，新战略落地带来更广阔发展空间。公司数字智能化和技术加持下的高效生产经营管理效率、产业链一体化布局和整包模式下高粘性的头部客户群带来公司较强的综合竞争力，保证公司耐火材料业务能够逆势提升市占率，持续稳健发展。同时，公司积极发展新兴业务，除了投资AI芯片公司和硅碳负极公司，还通过定增建设3万吨氧化锆及新能源与航空航天用锆基材料项目，该产品不但满足高端耐火材料生产原料的需要，也能够用于固态电池电解质和正极材料的添加材料以及航空航天材料。还有公司海外越南生产线的建设等这些新发展战略的落地将为公司带来更广阔的发展新空间。 公司盈利预测及投资评级：预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.64、5.45和6.60亿元，对应EPS分别为0.39、0.46和0.55元。公司耐火材料传统业务综合竞争优势明显，抗风险能力强，逆势提升市占率。随着公司新兴业务战略的逐步落地打开公司发展新空间，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：耐火材料行业环境低迷持续性超出预期，新业务推进速度低于预期。

     北京利尔(002392) 公司发布定增预案：计划定增募集资金不超过10.34亿元，投资用于建设复合氧化锆及新能源与航空航天用锆基材料项目、创新研发中心、越南耐火材料生产基地和补充流动资金。 点评： 定增方案披露是公司“耐火材料主业筑基+新兴科技双轮驱动”发展战略的推进。公司一直以来积极推进“传统产业+新兴科技”的复合增长体系，2024年以来投资了硅碳负极材料的洛阳联创锂能公司（2024年1月增资联创锂能，公司和公司实控人赵继增分别增资1.5亿和0.75亿元，分别持股10%和5%）和AI芯片公司上海阵量（2025年5月公司和董事长赵伟分别增资上海阵量2亿元和0.5亿元，分别持股11.43%和2.86%），这两家投资的公司都是行业极具潜力的公司。这次定增建设复合氧化锆及新能源与航空航天用锆基材料项目是公司发展战略的重大落地，3万吨产线投资规模3.65亿元，预计项目内部收益率（税后）为29.35%，投资回收期4.89年。 复合氧化锆和锆基材料产线既可以用于高端耐火材料，也可以用于固态电池电解质和正极材料的添加材料，也可用于航空航天材料。新产线的建设既是公司传统业务产品高端升级的需要也是公司发展新兴新材料业务突破的新路径。随着公司规模的提升和下游钢企产品的升级，锆制耐火材料的需求提升，新产线的建设可以让公司的原材料能够达到自足自给，实现产业链的一体化，进一步夯实耐火材料传统业务的稳固领先地位。同时又可以开拓广阔的“新兴业务”赛道，带来发展新空间。公司研发实力强，参与国家科技重大专项课题，承担航空用涡轮叶片和高温合金关键辅助材料工程化制备关键技术及应用研究等，公司在投资和科研技术成果的积累为公司发展新兴赛道打下扎实基础。 公司拟使用募集资金2.97亿元，项目建设周期为24个月。由于公司传统业务和新兴业务推进的需求，项目将会逐步分步投建，预计会在2026年逐步对公司业务产生积极影响。同时，新赛道的拓展也会为公司未来的发展打开更广阔的空间。 越南产线建设推动公司海外业务发展。公司越南产线计划为年产10万吨不烧耐火砖生产线、年产2万吨再生料生产线和年产1万吨不定形生产线一条。是公司海外发展战略的重要落地，弥补公司海外业务发展的不足。东南亚国家钢铁产能处于快速扩张的过程当中，特别是越南为需求量最大的国家。通过越南生产基地建设，构建公司“中国研发+东南亚制造+全球分销”的产业链协同模式，公司有着丰富的智能工厂建设经验，越南产线的建设将助力公司打开传统业务海外发展的新路径。越南利尔已经取得投资登记证，正在办理环评等。 定增不影响公司的实际控制权。截止到2026年1月30日公司实际控制人持股比例为24.12%，同时实际控制人之子，现任公司董事长赵伟持股比例为0.67%，合计持股24.80%。定增发行价格为不低于以发行期首日前20个交易日公司股票交易均价的80%，假设发行首日价格前20个交易日交易均价的80%和2月2日收盘价相同为7.91元/股，发行额度为最大发行额10.34亿元，则增发股数为1.31亿股，实控人和公司董事长持股比例降至22.34%，仍为公司实际控制人。即使最极端的情况下也不会影响实控权。 公司盈利预测及投资评级：公司传统业务稳定发展，投资AI芯片公司和硅碳负极公司潜力大，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.59、6.69和9.29亿元，对应EPS分别为0.39、0.56和0.78元。公司耐火材料传统业务综合竞争优势明显，抗风险能力强，逆势提升市占率。公司新兴业务和海外业务发展再上一程，带来公司未来新发展空间，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：耐火材料行业环境低迷持续性超出预期，复合增长体系推进速度低于预期。

     北京利尔(002392) 公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入54.46亿元，同比增长9.16%；归母净利润3.48亿元，同比增长12.28%；扣非后归母净利润为2.12亿元，同比下降26.66%，实现EPS为0.29元。 点评： 耐材主业稳健发展，第三季度扣非后归母净利润逆势转正。前三季度公司营业收入保持稳定增长态势，同比增速较上半年提高0.01个百分点，增长9.16%。除了包钢利尔并表外，也和公司整包模式下大客户的生产相对稳定有关。耐火材料下游行业反内卷政策推进，公司下游客户为大客户为主，受益反内卷政策。在收入增长的带动下，公司第三季度扣非后归母净利润为0.83亿元，同比增长3.51%，改变了2024年第三季度以来单季度同比下滑的态势。 盈利水平同比稳定，ROE、有息负债率和经营净现金流环比有改善。2025年前三季度公司毛利率为14.79%，同比下降0.34个百分点，总体保持稳定，这与耐火材料行业景气度较低，行业竞争加剧有关。公司扣非后净资产收益率为3.68%，较2025年上半年提高1.36个百分点，在行业景气度低迷的环境下，环比保持向上态势。公司三季度末有息负债/全部投入资本为10.51%，环比二季度末下降1.36个百分点。公司前三季度经营性净现金流为-0.69亿元，环比2025年上半年改善0.62亿元，环比改善幅度大于2024年同期。 传统业务保持稳定，投资新赛道带来业绩贡献。公司传统耐火材料业务在行业景气度低迷的环境下保持稳定发展，市占率也在加快提升。从行业的历史数据看，耐火材料行业景气度越低迷，公司市占率提升状况越好，这得益于公司作为行业龙头的综合竞争优势。同时，公司积极构建新兴业务新赛道。投资AI芯片公司上海阵量，以及投资硅碳负极材料公司洛阳联创锂能等具有行业发展潜力的公司。包括民生证券转让收益在内的公司的投资收益和公允价值变动收益等在2025年前三季度对公司业绩增长助力。预计公司新赛道的构建将带来公司发展新空间。 公司盈利预测及投资评级：预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.03、4.52和5.05亿元，对应EPS分别为0.34、0.38和0.42元。公司耐火材料传统业务综合竞争优势明显，抗风险能力强，逆势提升市占率。同时努力打造“传统产业+新兴科技”的复合增长体系，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：耐火材料行业环境低迷持续性超出预期，复合增长体系推进速度低于预期。