恩华药业(002262) 投资要点 业绩总结：公司2025上半年实现营业收入30.1亿元（+8.9%），实现归母净利润7亿元（+11.4%）；扣非归母净利润7亿元（+10.3%）。 公司麻醉类新品收入实现显著增长。2025年上半年恩华药业麻醉线收入16.3亿元（同比+7.3%），主要依赖管制麻醉药（即“羟瑞舒阿”组合）快速放量，印证了该组合的核心贡献，延续快速放量趋势。高毛利新品的持续渗透，有效带动公司麻醉业务整体毛利率提升。 依托咪酯的区域集采风险已逐步释放。依托咪酯纳入川渝6省、广东22省联盟区域集采文件正式公布，政策不确定性消除。同时，公司自主研发的NH600001乳状注射液（依托咪酯改构新药）预计未来有望替代现有依托咪酯市场。此外，公司拥有国内稀缺的CNS创新药梯队，当前管线价值尚未充分体现在估值中，未来存在重估空间。 持续加大研发投入，加快创新药物研发。公司25H1投入科研经费同比增长24%，在创新药研发方面，公司目前共有17项在研创新药项目，其中完成Ⅲ期临床研究项目1项（NH600001乳状注射液）；完成Ⅱ期临床研究项目2项（NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展Ⅱ期临床研究项目2项（NH102片、YH1910-Z01鼻喷剂）；开展I期临床研究项目6项（NH130片、NH104片、Protollin鼻喷剂、NH160030片、NH140068片、NH280105胶囊）；获得临床试验通知书项目1项（枸橼酸舒芬太尼注射液(新增适应症)）；其余项目均处于临床前研究阶段。在仿制药产品研发及一致性评价方面，开展仿制药项目48项，其中获得仿制药生产批件1项（氢溴酸伏硫西汀片）；仿制药申报生产在审评项目5项（盐酸他喷他多片、盐酸羟考酮缓释片（防滥用）、右酮洛芬氨丁三醇注射液、布瑞哌唑片、地佐辛注射液）；仿制药获得临床试验通知书项目2项（枸橼酸芬太尼口腔黏膜贴片、盐酸他喷他多口服溶液）；开展一致性评价项目7项，其中通过一致性评价1项（氯氮平口腔崩解片），一致性评价在审评项目2项（盐酸硫必利片、盐酸多沙普仑注射液）。 盈利预测与投资建议。恩华药业在麻醉、神经领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局，TRV130有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.3、15.2和17.5亿元，对应PE分别为17、15和13倍，维持“买入”评级。 风险提示：研发进展或不及预期风险、商业化进展或不及预期风险、带量采购政策影响风险。

     恩华药业(002262) 事件：公司近期发布2025年半年度报告：2025年上半年，公司实现营业收入30.10亿元，同比增长8.93%；归母净利润为7.00亿元，同比增长11.38%。基本每股收益0.69元，同比增长11.29%。 核心产品稳健增长，麻醉和神经新产品快速增长 公司通过深挖产品差异化优势，拓展新领域新应用，夯实产品全生命周期管理，实现成熟产品的稳定增长。同时全力强化新产品市场准入工作，着重加强对近年来新上市的瑞芬太尼、羟考酮、舒芬太尼、富马酸奥赛利定注射液、阿芬太尼以及氘丁苯那嗪等产品的推广力度，实现新产品的快速增长。 1）麻醉类：2025年上半年实现收入16.34亿元，收入占比54.29%，同比增长7.32%，麻醉镇痛新产品快速放量，麻醉板块有望继续保持稳定增长。 2）精神类：2025年上半年实现收入6.21亿元，收入占比20.63%，同比增长4.29%，主要产品集采风险出清，精神板块有望继续稳健增长。 3）神经类：2025年上半年实现收入1.66亿元，收入占比5.51%，同比快速增长107.33%，新产品氘丁苯那嗪继续快速放量，神经板块有望保持高速增长。 持续强化研发实力，不断丰富新药管线 公司2025年上半年研发投入3.95亿元，同比增长23.97%，营收占比13.12%。公司在创新药研发方面，目前共有17项在研创新药项目，新药管线进一步丰富。其中，已完成Ⅲ期临床研究项目1项（NH600001乳状注射液）；已完成Ⅱ期临床研究项目2项（NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展Ⅱ期临床研究项目2项（NH102片、YH1910-Z01鼻喷剂）；开展I期临床研究项目6项（NH130片、NH104片、Protollin鼻喷剂、NH160030片、NH140068片、NH280105胶囊）。 盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入为64.04/72.58/82.38亿元，同比增速为12.39%/13.34%/13.51%；归母净利润为12.94/14.76/16.91亿元，同比增速为13.19%/14.03%/14.56%；EPS分别为1.27/1.45/1.66元；当前股价对应2025-2027年PE为17/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

     恩华药业(002262) 投资要点 事件：公司近期发布2025年半年度报告，2025H1年实现营业收入30.10亿元（+8.93%，括号内为同比，下同），实现归母净利润7.00亿元（+11.38%），实现扣非归母净利润6.99亿元（+10.33%）。2025年Q2实现营业收入14.99亿元（+6.64%），实现归母净利润4.00亿元（+9.94%），实现扣非归母净利润4.00亿元（+8.99%）。 神经板块强劲增长，研发项目储备丰富：分行业来看，公司医药工业营收25.83亿元（+9.52%），商业医药营收3.94亿元（+9.80%）；分产品来看，麻醉类营收16.34亿元(+7.32%)，精神类营收6.21亿元(+4.29%)，神经类营收1.66亿元(+107.33%)，原料药营收0.90亿元(-6.17%)，商业医药营收3.94亿元(+9.80%)。公司经营稳健，各项费用管控有效；同时实施创仿并重的策略，积极对创新药物的研发，2025H1研发费用同比增长11.36%，公司目前17个在研创新药项目，其中NH600001乳状注射液完成III期临床项目研究，预计2026年获批上市；NHL35700完成Ⅱ期临床研究，预计25年III期临床，此外开展仿制药项目48个。 我们认为公司看点主要在于：1）公司持续强化麻醉类新品的市场准入，近年获批的麻醉新品（羟考酮、富马酸奥赛利定、瑞芬太尼、舒芬太尼等）上市即放量，其中新药富马酸奥赛利定预计25年全年翻倍增长，麻醉业务将稳健增长；2）公司拥有丰富CNS产品线，且持续细化精神和神经线组织结构，25H1神经线表现亮眼，新药安泰坦（氘丁苯那嗪片）预计25年翻倍增长，有望实现神经板块高速增长；3）BD品种陆续上市，且创新储备丰富，推动管线快速扩容与商业化布局，打造业绩增长新动力。 盈利预测与投资评级：由于公司经营环境有所变化，我们预计2025-2026年公司归母净利润为14.09/16.64亿元调整为13.18/15.23亿元，预计2027年归母净利润17.60亿元，当前股价对应PE分别为17/15/13X，考虑到公司精麻领域的领导地位，维持“买入”评级。 风险提示：集采降价风险；政策波动风险；产品研发与业务拓展不及预期等。

     恩华药业(002262) 神经类业务快速增长，业绩驱动因素明确，维持“买入”评级 公司2025H1公司实现收入30.1亿元（+8.93%，以下均为同比口径，环比+2.59%）；归母净利润7亿元（+11.38%，环比+36.11%）；扣非归母净利润6.99亿元（+10.33%，环比+37.27%）。2025H1公司毛利率75.24%（+2.74pct）；净利率23.26%（+0.59pct）。2025H1公司销售费用率32.25%（+2.22pct）；管理费用率4.97%（+0.81pct）；研发费用率11.15%（+0.24pct）。单二季度看，2025Q2公司实现收入14.99亿元（+6.64%，环比-0.77%）；归母净利润4.00亿元（+9.94%，环比+32.95%）；扣非归母净利润4.00亿元（+8.99%，环比+33.29%）。 分业务来看，公司2025H1麻醉类16.34亿元（+7.32%）；精神类6.21亿元（+4.29%）；神经类1.66亿元（+107.33%）；原料药0.90亿元（-6.17%）；商业医药3.94亿元（+9.80%）。我们看好公司在麻醉领域的发展，维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为12.94、14.95、17.46亿元，EPS为1.27、1.47、1.72元/股，当前股价对应PE为17.5、15.2、13.0倍，维持“买入”评级。 公司业绩增长点多样，创新管线逐步兑现 公司深化挖掘产品差异化优势，实现成熟产品力月西、福尔利、瑞芬太尼等稳定成长，加快创新产品TRV130、羟考酮注射液、舒芬太尼、阿芬太尼及BD合作新产品安泰坦的市场开拓。 公司不断加大研发投入，目前共有17项在研创新药项目，其中完成Ⅲ期临床研究项目1项（NH600001乳状注射液）；完成Ⅱ期临床研究项目2项（NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展Ⅱ期临床研究项目2项（NH102片、YH1910-Z01鼻喷剂）；开展I期临床研究项目6项（NH130片、NH104片、Protollin鼻喷剂、NH160030片、NH140068片、NH280105胶囊）；获得临床试验通知书项目1项（枸橼酸舒芬太尼注射液(新增适应症)）；其余项目均处于临床前研究阶段，市场潜力较大。公司业绩驱动因素明确，创新研发稳步推进。 风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

     恩华药业(002262) 投资要点： 事件。公司发布2025年一季报，实现营收15.11亿元（同比+11.29%），实现归母净利润3.0亿元（同比+13.35%）。 麻醉板块稳健增长，镇痛新品种持续放量。公司为国内麻醉领域主要厂家之一，重点麻醉产品咪达唑仑和依托咪酯为公司早期品种，2010年之后，公司在麻醉领域布局迎来一系列成果，右美托咪定、丙泊酚、瑞芬太尼、舒芬太尼、羟考酮、阿芬太尼、奥赛利定等麻醉新品种陆续上市，较大丰富了麻醉产品梯队，产品集群优势显现。公司持续加强镇静镇痛产品管线资源投入，特别是近两年成功上市镇痛产品，实现了公司在麻醉重症领域可持续发展的镇静镇痛双引擎。借助麻醉重症领域以“镇痛、镇静、抗应激”学术发展理念，重点关注镇静镇痛创新与发 展，不断引领在麻醉与重症领域镇痛镇静治疗理念，也形成公司在麻醉重症领域镇痛镇静、舒适化医疗等治疗方案方面持续领先的优势。 研发投入持续加码，外延BD持续推进，中枢神经领域创新药在研梯队已经形成。在研发方面，公司在研科研项目70余个，投入科研经费7.21亿元，比上年度增长了17.48%，取得了显著的研发成果。在创新药研发方面，根据2024年年报，公司共有14个在研创新药项目，其中完成III期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液）；开展Ⅱ期临床研究项目3个（NHL35700片、NH102片、YH1910-Z02注射液）；完成或开展I期临床研究项目4个（YH1910-Z01鼻喷剂、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH160030片），其余项目均处于临床前研究阶段。在DB方面，2024年2月，公司与TEVA达成战略合作，并获得梯瓦产品安泰坦在中国大陆的独家商业化权益。2024上半年，从丹麦灵北引进的1类创新药NHL35700正式进入临床二期研究，预计2025年完成临床二期并进入临床三期。公司与哈佛医学院、天境生物合作开发的用于治疗阿尔茨海默症的Protollin项目在美国顺利完成临床I期研究，整体安全性良好，将于2025年度进入临床II期研究。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.5/16.1/18.8 亿元，同比增速分别为17.6%/19.6%/16.9%，当前股价对应的PE分别为17/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示。1）市场竞争加剧的风险；2）创新研发进度不及预期的风险；3）政策超预期的风险。

     恩华药业(002262) 2024年年报 2024年,公司实现营业总收入56.98亿元,同比增长13.01%;实现营业利润13.37亿元,同比增长13.04%;利润总额12.97亿元,同比增长10.96%;实现归母净利润11.44亿元,同比增长10.28%。 创仿并重,各项业务稳健增长 分业务来看,2024年,公司麻醉类产品实现收入30.60亿元,同比增长13.22%,占公司营业收入的53.70%,毛利率88.55%(+0.23pct);精神类产品实现收入12.02亿元,同比增长10.12%,占公司营业收入的21.10%,毛利率78.69%(+1.71pct);神经类产品实现收入2.21亿元,同比增长74.61%,占公司营业收入的3.88%,毛利率70.74%(+1.16pct);商业医药业务实现收入7.80亿元,同比增长10.07%,占公司营业收入的13.69%,毛利率15.61%(-1.71pct);原料药业务实现收入1.82亿元,同比增长25.15%,占公司营业收入的3.20%,毛利率40.92%(+4.09pct)。 注重高质量创新,中枢神经领域创新优势显著 公司注重高质量创新,开发中枢神经创新药和具有显著临床优势的高端递药系统。2024年,公司投入科研经费7.21亿元,同比增长17.48%,营收占比12.66%。目前在研科研项目70余个。创新药在研项目共14个,其中完成III期临床研究项目1个(NH600001乳状注射液,预计2025H1提交NDA);开展Ⅱ期临床研究项目3个(NHL35700片、NH102片、YH1910-Z02注射液);完成或开展Ⅰ期临床研究项目4个(YH1910-Z01鼻喷剂、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH160030片),其余项目均处于临床前研究阶段。仿制药重点项目共52个,其中获得仿制药生产批件及新增规格补充申请批件7个,仿制药申报生产在审评项目5个,仿制药获得临床试验通知书项目4个。另外开展一致性评价项目10个,其中通过一致性评价4个,一致性评价在审评项目2个。近3年,公司获批中枢神经药物1类创新药临床批件5项,在该领域数量国内第一。公司的创新药管线为未来的业绩增长提供了有力支撑。 投资建议: 我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.31元、1.55元和1.79元,对应的动态市盈率分别为16.93倍、14.29倍和12.37倍,公司作为国内唯一一家专注于中枢神经系统药物研发和生产的上市企业和国家定点麻醉类和精神类药品生产基地,在国内中枢神经领域药物品种最多、品规最全。随着创新药研发管线的不断推进,公司的行业竞争力有望进一步提升。维持买入评级。 风险提示:药品研发不及预期风险、政策风险、产品销售不及预期风险AVIC

     恩华药业(002262) 事件：2025年3月29日，公司发布2024年年度报告：全年实现营业收入56.98亿元，同比增长13.01%；归母净利润为11.44亿元，同比增长10.28%；扣非归母净利润11.44亿元，同比增长12.88%；基本每股收益1.13元，同比增长9.71%。 麻醉业务维持稳定增长，神经业务高速增长 麻醉领域：公司持续加强镇静镇痛产品管线投入，近几年先后上市多款镇痛产品，形成在麻醉重症领域可持续发展的镇静镇痛双引擎。在部分产品纳入集采的情况下，麻醉产品2024年实现收入30.60亿元，收入占比53.70%，同比增长13.22%，继续保持了稳定增长。 精神领域：公司精神产品受集采影响逐渐出清，已恢复稳健增长，2024年实现收入12.02亿元，收入占比21.10%，同比增长10.12%。 神经领域：2024年2月，公司全资子公司恩华和信获得梯瓦(TEVA)安泰坦（氘丁苯那嗪片）于中国大陆的商业化权益，恩华和信将在2024-2028年期间完成TEVA安泰坦总计约20-25亿元人民币的销售额。安泰坦最低治疗剂量的日治疗费用约78.2元，借助恩华在国内CNS领域成熟的渠道优势，安泰坦销售峰值有望达10亿元。神经产品2024年实现收入2.21亿元，收入占比3.88%，同比增长74.61%，成为新的增长点。 持续加大研发投入，创新药管线加速推进 公司持续加大研发投入，2024年研发投入7.21亿元，同比增长17.48%，营收占比12.66%。公司在研科研项目70余个，其中创新药项目14个，仿制药项目52个。重点推进14个创新药项目的临床试验，包括NH600001乳状注射液、NH102片、NHL35700片等，为未来的业绩增长提供了有力支撑。 其中，NH600001乳状注射液已完成III期临床，预计2025H1提交NDA。 盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入为64.58/73.74/84.23亿元，同比增速为13.34%/14.20%/14.22%；归母净利润为13.05/15.21/17.64亿元，同比增速为14.16%/16.53%/15.98%；EPS分别为1.28/1.50/1.74元；当前股价对应2025-2027年PE为17/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

     恩华药业(002262) 收入利润稳健增长，业绩驱动因素明确，维持“买入”评级 公司2024年实现收入56.98亿元（同比+13.01%，以下为同比口径）；归母净利润11.44亿元（+10.28%）；扣非归母净利润11.44亿元（+12.88%）。公司2024年毛利率为73.56%（+0.73pct），净利率为20.02%（-0.49pct）。公司2024年销售费用率34.83%（+0.38pct）；管理费用率4.54%（+0.43pct）；研发费用率10.45%（-0.45pct）。2024Q4公司实现收入15.52亿元（+12.03%，环比12.31%）；归母净利润1.23亿元（-18.39%，环比-68.44%）。公司专注布局中枢神经系统药物，受益于手术量的恢复叠加麻醉药应用场景不断拓展，公司精麻老产品、“羟瑞舒阿”及TRV130有望持续贡献公司收入。我们看好公司在麻醉领域的发展，但基于TRV130的入院推广和放量仍需一定时间，因此下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为12.94、14.95、17.46亿元（2025-2026原预测为14.01、16.68亿元），EPS为1.27、1.47、1.72元/股，当前股价对应PE为18.5、16.0、13.7倍，维持“买入”评级。 公司业绩增长点多样，创新研发稳步推进 分业务来看，公司2024年麻醉类30.60亿元（+13.22%）；精神类12.02亿元（+10.12%）；神经类2.21亿元（+74.61%）；原料药1.82亿元（+25.15%）；商业医药7.80亿元（+10.07%）。公司深化挖掘产品差异化优势，实现成熟产品力月西、福尔利、瑞芬太尼等稳定成长；加大产品在市场准入、学术推广等力度，加快创新产品TRV130、羟考酮注射液、舒芬太尼、阿芬太尼及BD合作新产品安泰坦的市场开拓；新兴事业部将麻醉业务下沉，深度挖掘县域基层市场。公司在研创新药项目14个，其中NH600001乳状注射液已完成III期临床，用于短时手术麻醉，预计2025年提交NDA资料；NH102片和NHL35700片分别处于II期和I期临床阶段，分别用于抑郁症和精神分裂症的治疗。公司业绩驱动因素明确，创新研发稳步推进。 风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

     恩华药业(002262) 投资要点： 管理层团队和治理稳定，长期业绩增长稳健，麻醉产品为公司目前最大看点。公司从2000年改制以来，管理层一直较为稳定，过去10年（2013-2023年），公司收入端复合增速为8.5%，归母净利润复合增速为19.4%，长期业绩增长稳健。2023年，分收入来看，麻醉类占比53.6%、精神类占比21.7%；分毛利看，麻醉类占比65.0%、精神类占比22.9%，麻醉类产品目前为公司最大看点，我们预计也是未来最重要的业绩增长点。 麻醉产品线持续丰富，“羟瑞舒阿”新品快速放量，我们预计麻醉类未来三年有望保持20%以上增长。公司为国内麻醉领域主要厂家之一，重点麻醉产品咪达唑仑和依托咪酯为公司早期品种，2010年之后，公司在麻醉领域布局迎来一系列成果，右美托咪定、丙泊酚、瑞芬太尼、舒芬太尼、羟考酮、阿芬太尼、奥赛利定等麻醉新品种陆续上市，较大丰富了公司麻醉产品梯队，产品集群优势显现。2019-2023年期间，公司麻醉产品线复合增长达到17.4%，2024上半年麻醉类产品收入增长20.0%，表现较为亮眼，我们预计其中舒芬太尼、盐酸阿芬太尼、羟考酮等新产品增长将较为明显，再考虑“羟瑞舒阿”目前市场潜力还未完全打开，以及公司相对较小的市占率（芬太尼系列预计不到10%市场份额）。此外，市场推广方面，除了麻醉与重症领域，公司在术前焦虑、舒适化医疗、局麻镇静、癫痫、术后镇痛等高潜力市场持续发力，手术室外应用场景不断拓展，我们预计麻醉类收入未来三年有望保持20%以上增长。 研发投入持续加码，外延BD持续推进，中枢神经领域创新药在研梯队已经形成。近几年公司研发支出占营收比例明显提升，2019年占比为4.6%，2023年占比已达12.2%，公司目前拥有在研项目70余个，其中在研创新药项目20余个：1）NH600001乳状注射液：静脉麻醉，开展三期临床；2）YH1910-Z02（精麻管制）：抗抑郁，开展二期临床；3）NHL35700：精神分裂症，开展二期临床等，此外公司还有多款创新管线处于临床一期阶段，为公司长期发展打下基础。此外，公司积极加强外延BD，如在精神神经领域，公司子公司与梯瓦（TEVA）达成合作，获得其安泰坦（氘丁苯那嗪片）中国大陆权益，约定2024-2028年期间完成20-25亿元销售额。 发布股权激励，释放经营活力。2024年6月，公司发布股权激励方案，业绩考核要求为2024-26年净利润以2023年为基数，增长率分别不低于15%/33%/56%。 盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入58.5、68.7、80.5亿元，同比增长率分别为16.0%、17.4%、17.2%，实现归母净利润分别为12.1、14.4、17.1亿元，同比增长率分别为17.1%、18.6%、18.5%。当前股价对应的PE分别为22、18、15倍，我们选取人福医药、海思科和恒瑞医药作为可比公司，公司估值水平低于可比公司，公司目前新品种正处于快速放量期，业绩增长稳健，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。市场竞争加剧的风险；新产品市场推广不及预期的风险；政策超预期的风险；市场空间测算偏差的风险。

     恩华药业(002262) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度实现收入41.5亿元（同比+13.4%），归母净利润10.2亿元（+15.2%），扣非净利润10.3亿元（+16.4%），2024Q3单季度实现收入13.8亿元（+10.1%），归母净利润3.9亿元（+14.7%），扣非净利润4.0亿元（+16.5%）。 麻醉类板块产品丰富，有望带动整体业绩高增长：公司麻醉类产品丰富，核心产品包括羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼和富马酸奥赛利定注射液以及阿芬太尼等竞争格局较好，潜在空间较大的品种，由于这些品种尚处于放量期，我们认为未来仍将保持较高增长带动公司整体业绩的稳定增长。2024年单Q3公司毛利率和净利率分别为76.3%和28.2%，同比分别增长4.4%和1.2%。费用率方面，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为30.5%（同比+5.1pct）、4.6%（同比+0.1pct）和-0.2%（同比+0.2pct）。 研发费用持续增加，创新项目持续丰富：2024年前三季度公司研发费用4.4亿元，同比增长13.3%，研发投入持续高增长。公司采取仿创结合，“自研+外延”并重的产品开发模式，截至2023中报数据，公司共有70余个在研项目，其中20余个创新药项目。创新药项目中，（1）自研项目：NH60001乳状注射液处于临床Ⅲ期，Ⅱ期项目包括NHL35700片和YH1910-Z02注射液。（2）对外合作项目：公司引进的NHL35700处于临床Ⅱ期，Protollin鼻喷剂处于临床Ⅰ期。公司丰富的产品布局奠定了未来业绩的增长潜力。 盈利预测与投资建议 我们维持此前恩华药业盈利预测，我们预计公司2024-2026年收入分别59.8/72.0/86.9亿元，增速分别为19%/20%/21%，归母净利润分别为12.2/14.7/17.7亿元，增速分别为18%/20%/21%，EPS分别为1.20元、1.44元、1.75元，我们认为公司目前处于相对低估位置，考虑到公司的成长性和公司丰富的产品管线，维持“买入”评级。 风险提示 产品销售不及预期的风险、行业政策不及预期的风险、药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险

     恩华药业(002262) 事件：2024年10月26日，公司发布2024年三季度报告：公司前三季度实现营业收入41.45亿元，同比增长13.39%；归母净利润10.20亿元，同比增长15.18%；扣非归母净利润10.30亿元，同比增长16.35%；基本每股收益1.01元，同比增长14.77%。 其中，2024年第三季度，公司实现营业收入13.82亿元，同比增长10.07%；归母净利润3.91亿元，同比增长14.74%；扣非归母净利润3.96亿元，同比增长16.47%；基本每股收益0.39元，同比增长14.71%。 麻醉镇痛产品快速放量，镇静产品稳定增长 公司核心麻醉镇痛产品，羟考酮、瑞芬太尼、舒芬太尼、阿芬太尼继续保持稳健增长。瑞芬太尼近期获批新增适应症“重症监护患者机械通气时的镇痛”，将使用范围从手术室拓展到ICU，公司核心麻醉镇痛产品的竞争力进一步提升。麻醉镇痛新品奥赛利定2023年获批上市即国谈纳入医保目录，今年通过加大学术推广力度实现快速增长。 公司主要麻醉镇静产品依托咪酯和咪达唑仑保持稳定增长。咪达唑仑升类为管制壁垒更高的红处方管理，其集采风险进一步降低，有利于长期保持稳定增长。 费用端控制较好，整体毛利率有所提升 2024年前三季度，公司综合毛利率同比增加0.64pct至73.75%；销售费用12.52亿，销售费用率同比增加0.07pct至30.19%；管理费用1.79亿元，管理费用率同比增加0.17pct至4.31%；研发费用4.36亿元，研发费用率同比减少0.01pct至10.51%；财务费用率同比减少0.02pct至-0.29%；综合影响下，公司期间费用率同比增加0.20pct至44.72%，整体净利率同比增加0.36pct至24.52%。 其中，2024年第三季度销售毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、销售净利率分别为76.26%、30.52%、4.61%、9.71%、-0.24%、28.22%，分别变动+4.37pct、+5.14pct、+0.08pct、-1.99pct、+0.23pct、+1.22pct。 盈利预测及投资评级：我们预计，2024-2026年公司营业收入为57.57/66.21/76.73亿元，同比增速为14.19%/15.01%/15.89%；归母净利润为11.98/14.06/16.54亿元，同比增速为15.56%/17.31%/17.69%；EPS分别为1.18/1.38/1.63元；当前股价对应2024-2026年PE为22倍/19倍/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。

     恩华药业(002262) 2024三季报 前三季度，公司实现营业收入41.45亿元，同比增长13.39%；归属于上市公司股东的净利润10.20亿元，同比增长15.18%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润10.30亿元，同比增长16.35%；基本每股收益1.01元，同比增长14.77% 三季度业绩平稳增长 单季度来看，公司2024Q3实现营业收入13.82亿元，同比增长10.07%，环比减少1.69%；实现归属于上市公司股东的净利润3.91亿元，同比增长14.74%，环比增长7.58%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.96亿元，同比增长16.47%，环比增长8.13%整体来看，公司业绩增长符合预期，三季度产品快速放量，延续上半年快速增长态势，驱动公司整体业绩快速增长 现金储备充沛，研发投入维持快速增长 截至202403，公司拥有在手货币资金15.46亿元，同比减少25.17%，主要系2024年公司购买理财产品增加影响所致，整体来看公司现金储备仍然较为充沛。研发费用方面，2024前三季度公司研发费用达到4.36亿元，同比增长13.25%。截至2024H，公司目前在研项目70余项，其中，创新药项目20余项，仿制药重点项目44项，开展致性评价项目9项。报告期内，公司持续加大新药研发投入，随着公司研发管线持续推进，有望持续丰富产品管线，增厚公司业绩 激励计划授予登记完成，保障长期发展 8月9日，公司发布公告表示2024年限制性股票激励计划授予登记完成。此次激励计划拟向激励对象授予的限制性股票数量为858.87万股，约占本次激励计划草案公告时公司股本总额100,758.81万股的0.8524%，授予价格为11.51元/股，激励对象总人数为817人。公司此次激励对象人数较多，帮助公司进一步建立长效激励机制以吸引和留住优秀人才，调动核心员工的积极性，同时彰显公司长期发展信心 投资建议： 我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.24元、1.49元和1.72元，对应的动态市盈率分别为21.58倍、17.94倍和15.48倍。公司是国内专注于中框神经系统药物研发和生产的龙头企业、随着公司新产品未来放量，看好公司业绩长期增长，维持买入评级 风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、产品销售不及预期风险

     恩华药业(002262) 业绩稳健增长，盈利能力稳步提升，维持“买入”评级 2024Q1-3公司实现收入41.45亿元（同比+13.39%，下同）；归母净利润为10.20亿元（+15.18%）；扣非归母净利润10.30亿元（+16.35%）。从盈利能力看，公司2024Q1-3毛利率为73.75%（+0.64pct）；净利率为24.52%（+0.36pct），公司盈利能力稳步提升主要系公司高毛利品种销售占比逐步提升所致。从费用端看，2024Q1-3公司销售费用率为30.19%（+0.07pct）；管理费用率为4.31%（+0.17pct）；研发费用率为10.51%（-0.01pct），公司费用管控较为合理。公司专注布局中枢神经系统药物，受益于手术量的恢复叠加麻醉药应用场景不断拓展，公司精麻老产品、“羟瑞舒阿”及TRV130有望持续贡献公司收入。我们维持原有盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为11.81、14.01、16.68亿元，EPS为1.17、1.39、1.66元/股，当前股价对应PE为22.6、19.1、16.0倍，维持“买入”评级。 业绩驱动因素明确，创新研发稳步推进 公司不断建立产品的差异化竞争优势，实现老产品的稳定增长；通过市场准入、学术推广等工作使近期获批的麻醉系列产品实现快速增长；公司成立新兴及睡眠事业部，将麻醉、精神和神经线产品的业务下沉，深度挖掘县域基层与睡眠市场，保证非集采产品较快增长且使精神线产品收入受集采影响逐步降低。在创新药研发方面，目前开展Ⅲ期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液）；开展Ⅱ期临床研究项目2个（NHL35700片、YH1910-Z02注射液）。半年报至三季报期间，公司盐酸咪达唑仑口服溶液0.2%（5ml：10mg）及0.2%（10ml：20mg）规格于2024年8月获批，进一步丰富公司麻醉管线；2024年9月，注射用甲磺酸齐拉西酮通过一致性评价；2024年10月，瑞芬太尼获批新适应症“重症监护患者机械通气时的镇痛”，化药3类氯硝西泮注射液获批，丰富公司在中枢神经领域的布局，同月增加盐酸丁螺环酮片10mg、15mg规格，此外恩华生物全资子公司完成注册。公司业绩增长点多样，业绩驱动因素明确，创新研发稳步推进。 风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

     恩华药业(002262) 结论与建议： 公司业绩：公司2024年Q1-Q3实现营收41.5亿元，YOY+13.4%，录得归母净利润10.2亿元，YOY+15.2%，扣非后净利10.3亿元，YOY+16.4%，公司净利增速符合预期。其中公司Q3单季度实现营收13.8亿元，YOY+10.1%，录得净利润3.9亿元，YOY+14.7%，扣非后净利4.0亿元，YOY+16.5%。 麻醉类估计保持良好增势，Q3单季综合毛利率提升，看好Q4净利增速提升：营收端方面，我们估计公司的麻醉产品线延续上半年的快速增长，在太尼类产品的持续上量中增势将可保持，精神线和神经线估计维持稳步增长。毛利率方面，估计受益于麻醉产品上量，营收占比增加，公司Q3单季度综合毛利率同比提升4.4个百分点，我们预计毛利率提升将在Q4维持，此外，23Q4基期回落（23Q4净利YOY-4.9%），我们看好24Q4净利增速的提升。 在研管线丰富，长期成长无忧：截止2024上半年，公司在研科研项目70余项，投入研发经费6.1亿元，比上年度增长了23.9%。创新药项目20余个，完成II期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液）；完成I期临床研究项目3个（NH102片、NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展I期临床研究项目4个（NH112片、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH300231肠溶片）；获得临床批件1个（YH1910-Z01鼻喷剂）；预计2024年递交临床申请的项目3个（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液），我们认为公司在研管线丰富，长期成长无忧。 盈利预计及评级：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%,EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为21倍、18倍、15倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，股权激励保驾护航，我们维持“买进”的投资建议。 风险提示：带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期，医疗反腐政策影响

     恩华药业(002262) 结论与建议： 麻醉板块收入快速增长，营收占比提升：随着公司近年上市的麻醉类产品舒芬太尼、阿芬太尼等快速入院，销售上量，公司麻醉板块营收占比持续提升（2022、2023、2024H1营收占比分别为50.6%、53.6%、55.1%）。并且国家对麻醉类产品监管严格，行业竞争格局稳定，产品毛利率偏高（2024H1麻醉板块毛利率为87.2%，高出24H1综合毛利率近15个百分点），我们认为太尼类产品的继续上量，麻醉产营收占比提升，将会推动公司综合毛利率的提升。 看好公司下半年收入提速：2023H2国家卫健委会同教育部、公安部等9部门共同启动了为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治工作，23H2各医院手术量有不同程度的影响，公司23H2营收增速较23H1回落了约5个百分点。而从2024年中院端的诊疗情况来看，整体恢复较好，我们看好公司下半年收入提速。 在研管线丰富，长期成长无忧：截止2024上半年，公司在研科研项目70余项，投入研发经费6.1亿元，比上年度增长了23.9%。创新药项目20余个，完成II期临床研究项目1个（NH600001乳状注射液）；完成I期临床研究项目3个（NH102片、NHL35700片、YH1910-Z02注射液）；开展I期临床研究项目4个（NH112片、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH300231肠溶片）；获得临床批件1个（YH1910-Z01鼻喷剂）；预计2024年递交临床申请的项目3个（NH140068片、NH160030片、NH203乳状注射液），我们认为公司在研管线丰富，长期成长无忧。 盈利预计及评级：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元、15.1亿元、18.0亿元，YOY分别+21.0%、20.0%、19.5%,EPS分别为1.25元、1.49元、1.79元，对应PE分别为23倍、19倍、16倍，目前估值相对合理，麻醉系列产品快速增长，股权激励保驾护航，我们维持“买进”的投资建议。 风险提示：带量采购影响超预期，新品上市及销售不及预期，研发进度不及预期，医疗反腐政策影响