盾安环境(002011) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收93.4亿元，同比增长10.5%；实现归母净利润6.5亿元，同比增长20.1%；实现扣非净利润6.3亿元，同比增长0.8%。单季度来看，Q3公司实现营收29.9亿元，同比增长4.1％；实现归母净利润1.7亿元，同比减少17.2%；实现扣非后归母净利润1.6亿元，同比减少19%。其中Q3因单项计提浙江盾安节能科技有限公司出售节能业务项下子公司股权形成的转让价款和子公司出表前往来款的坏帐准备6000万元，影响归母净利润减少6000万元，若剔除该项影响，公司2024Q3归母净利润则同比增长11.4%。 冷配业务贡献营收增长。根据产业在线数据，2024年7-9月空调产量分别同比-2%/+3.4%/+26%，持续高温和家电国补政策刺激终端需求，预计带动公司冷配业务增长；央空方面，2024年7-8月央空内销额分别为108.8亿元/105.8亿元，均同比下滑5.1%，我们预计制冷设备业务对公司营收端形成压力。 原材料压制毛利率，信用减值影响净利率。公司2024Q3毛利率同比减少0.8pp至18.6%，我们推测一方面铜等原材料价格上涨压制了毛利率，另一方面毛利率更高的制冷设备业务占比下降也从结构上拉低了毛利率；费用率方面，2024Q3公司销售/管理/财务/研发费用率分别为2.7%/2.9%/0.1%/3.8%，分别同比-0.4pp/-0.2pp/-0.3pp/+0.2pp，整体稳中微降；净利率来看，2024Q3公司净利率为5.8%，同比减少1.6pp，主要受信用减值影响，剔除影响后，公司净利率为7.8%，同比提升0.4pp。 主业双板块稳步向好，国补政策带动下游需求。公司冷配业务下游空调产销量随着国补政策的带动出现明显的边际改善现象，热管理业务随着收购上海大创进一步提升单车价值量，双板块发展稳步向好。2024Q3利润端主要受到信用减值一次性影响而有所承压，预计随着后续冲回有望带来高弹性增长。 盈利预测与投资建议。公司作为全球制冷元器件龙头企业，冷配业务稳健发展，通过产品结构升级持续提升盈利能力，积极发展新能源汽车热管理核心零部件业务，收购上海大创有望进一步提升单车价值。预计公司2024-2026年EPS分别为0.87元、1.06元、1.21元，维持“持有”评级。 风险提示：外销增长不及预期、客户拓展不及预期、竞争加剧等风险。

     盾安环境(002011) 事件：公司24Q1-Q3实现营业收入93.4亿元，同比+10.54%；归母净利润6.5亿元，同比+20.10%；扣非归母净利润6.3亿元，同比+0.81%。其中，24Q3实现营业收入29.9亿元，同比+4.09%；归母净利润1.7亿元，同比-17.18%；扣非归母净利润1.6亿元，同比-18.95%。 点评： 三季度收入增速放缓，阀件将迎以旧换新利好。分业务看，结合24年半年报趋势，我们预计公司前三季度热管理收入延续高双位数增长，冷配收入是延续10%+增长，设备业务增速略有承压。展望四季度，阀件公司有望在以旧换新政策加持下，实现加速发展和结构升 级。 计提拖累业绩，剔除后净利率有所改善。公司24Q3毛利率18.6%，同比-0.8pct，预计部分为高毛利的设备业务承压的结构性因素所致。费用端，销售/管理/研发/财务费用分别为2.6%/2.4%/4.6%/0.6%，同比-0.5/-0.5/+0.9/0.0pct。由于公司本季度计提信用减值损失6千多万元（历史遗留问题，主要为水发能源股权与债权转让款、天津节能的往来借款，均不计入非经常项目），24Q3公司归母净利润同比-17.2%至1.7亿元，若还原计提影响，公司24Q3归母净利润同比增速超10%，净利率约7.9%，同比+0.5pct，公司盈利改善持续兑现。投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善持续兑现，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，历史包袱逐渐出清，预计24-26年归母净利润分别为9.3/11.7/13.8亿元（前值9.4/12.1/14.8亿元，考虑设备业务营收略有承压下调24-26年收入增长预期），对应12.7x/10.1x/8.6x，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动的风险；海外公司经营风险；参股公司业绩承诺的风险；业务开展不及预期的风险；新技术迭代的风险。

     盾安环境(002011) 2024Q3减值损失扰动业绩，汽零业务维持良好态势，维持“买入”评级2024Q1-Q3公司实现营收93.36亿元（同比+10.54%，下同），归母净利润6.49亿元（+20.1%），扣非归母净利润6.29亿元（+0.81%）。单季度上看，2024Q3营收29.90亿元（+4.09%），归母净利润17.49亿元（-17.18%），扣非归母净利润16.32亿元（-18.95%）。考虑到短期减值损失影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为8.85/10.86/12.58亿元（原值为9.39/11.40/13.61亿元），对应EPS为0.83/1.02/1.18元，当前股价对应PE为13.3/10.9/9.4倍，长期继续看好制冷主业在产品结构优化以及内部降本增效下盈利稳步提升，以及产品矩阵完善后汽车热管理业务持续增长，维持“买入”评级。 2024Q3汽零业务维持良好态势，以旧换新政策刺激下关注2024Q4营收修复汽车热管理业务，中汽协数据显示2024Q3我国新能源汽车产量同比+34%，政策拉动下新能源汽车行业景气回升。公司已进入国内主流主机厂供应体系，截至目前在售订单130亿元左右，我们预计汽零业务伴随行业景气回升实现较高增长。冷配业务，产业在线数据显示2024Q2/2024Q3家用空调产量同比分别+7%/+12%，叠加2024Q2存在部分订单延迟确认收入，我们预计2024Q3公司冷配业务增速或有所收窄。但值得注意的是2024M9空调产量同比+26%，关注以旧换新政策带动2024Q4空调以及上游零部件行业增长。 原材料上涨/信用减值损失等扰动2024Q3盈利能力，费用投放效率控制良好2024Q1/2024Q2/2024Q3毛利率分别为17.53%/18.34%/18.57%，同比分别-1.97/-0.61/-0.84pct，毛利率同比下滑或系原材料成本上涨等综合影响。费用端，2024Q1/2024Q2/2024Q3期间费用率分别为10.0%/8.4%/10.18%，同比分别-0.71/-1.11/-0.02pct，其中2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.61%/2.38%/4.56%/0.63%，同比分别-0.48/-0.46/+0.92/+0.00pct，费用投放效率提升费用率维持稳定。综合影响下2024Q1/2024Q2/2024Q3归母净利率分别为7.94%/7.14%/5.85%，同比分别+1.27/+1.83/-1.5pct；扣非归母净利率分别为7.60%/7.14%/5.46%，同比分别+0.42/-0.74/-1.55pct，扣非归母净利率下降主要系当期信用减值损失增加以及非经常性损益波动影响。 风险提示：汽零业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格持续上涨等。

     盾安环境(002011) 主要观点： 公司发布2024Q3业绩报告： Q3：收入29.90亿元（同比+4.09%），归母净利润1.75亿元（同比-17.18%）；扣非归母净利润1.63亿元（同比-18.95%）；？Q1-Q3：收入93.36亿元（同比+10.54%），归母净利润6.49亿元（同比+20.10%）；扣非归母净利润6.29亿元（同比+0.81%）。 Q3盈利主要受提信用减值损失的影响，扣除此影响Q3归母净利润同比+11% 收入分析：制冷降速，汽零仍贡献主要弹性 制冷配件：我们预计较Q2同比+21%有所降速。Q2高增系Q1订单延迟影响叠加Q3下游需求趋缓。根据产业在线数据，24Q2/Q3空调产量分别同比+12.5%/+6.8%，Q3环比降速； 汽车热管理：我们预计仍贡献主要弹性。8月7日公司完成对上海大创的收购并纳入并表范围，公司汽零业务不断得到夯实；？制冷设备：我们预计Q3维持较低增速。根据产业在线数据，24Q2/7-8月多联机内销额分别同比-4.7%/-4.7%。 利润分析：提信用减值损失影响盈利 Q3毛利率18.6%，同/环比-0.8/+0.2pct；Q3归母净利率5.8%，同/环比-1.5/-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.49/-0.45/+0.93/+0.01pct，四费合计同比+0pct； 公司毛利率受铜价涨价等影响有所下滑，费投变化不大但净利率下滑更多，主因计提浙江盾安节能科技有限公司出售节能业务项下子公司股权形成的转让价款和子公司出表前往来款的坏帐准备6,000万元。扣除此影响归母净利率7.9%，同/环比+0.5/+0.7pct。 投资建议： 我们的观点： 展望Q4，以旧换新政策有望推动下游空调需求抬升，我们预计公司核心业务制冷配件业务有望修复，第二增长曲线汽零业务持续贡献弹性。 盈利预测：基于公司Q3减值计提情况，我们调低盈利预测。我们预计2024-2026年公司收入125.32/137.82/150.60亿元（前值125.32/137.82/150.60亿元），同比+10.1%/+10.0%/+9.3%，归母净利润9.04/11.75/13.62亿元（前值10.47/11.74/13.67亿元），同比+22.5%/+29.9%/+16.0%；对应PE13/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气波动，业务拓展不及预期，原材料成本波动。

     盾安环境(002011) 2024Q2业绩符合预告中枢，看好盈利提升及热管理增长，维持“买入”评级2024H1公司实现营收63.46亿元（同比+13.87%，下同），归母净利润4.74亿元（+44.02%），扣非归母净利润4.65亿元（+10.23%）。单季度上看，2024Q2营收37.2亿元（+19%），归母净利润2.65亿元（+58.65%），扣非归母净利润2.66亿元（+7.6%）。长期继续看好制冷主业在产品结构优化以及内部降本增效下盈利稳步提升，以及产品矩阵完善后汽车热管理业务持续增长，我们维持2024~2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为9.39/11.40/13.61亿元，对应EPS为0.88/1.07/1.28元，当前股价对应PE为11.9/9.8/8.2倍，维持“买入”评级。 2024H1格力订单兑现，高毛利业务占比提升带动换热器等业务利润率提升分业务，2024H1制冷设备/制冷配件/汽车热管理业务分别实现营收7.05/49.74/2.65亿元，同比分别+2.9%/+15.7%/+93.2%。此外2024H1公司子公司盾安热工科技实现营收5.74亿元（+11%），利润率17%（+3pct），换热器业务在微通道等业务拉动下利润率提升。盾安禾田金属实现营收24.79亿元（+19%），利润率6%（+0.4pct）。分区域，2024H1国内/国外分别实现营收52.44/11.02亿元，同比分别+15.0%+8.9%。分客户看，2023年公司向格力及其下属公司发生的关联交易金额为14.20亿元（+35%），格力订单逐步兑现。展望后续，伴随格力订单兑现以及公司积极拓展高毛利微通道等业务，高利润业务占比提升将带动整体盈利持续提升，此外公司收购上海大创有望进一步完善汽车热管理产品矩阵。 原材料等扰动2024Q2毛利率，费用投放效率控制良好 2024Q1/2024Q2毛利率17.53%/18.34%，同比分别-1.97/-0.61pct，分业务上看2024H1制冷设备/制冷配件毛利率同比分别-3.1/-1.5pct，毛利率同比下滑或系原材料成本上涨以及设备业务竞争加剧所致。费用端，2024Q1/2024Q2期间费用率分别为10.0%/8.4%，同比分别-0.71/-1.11pct，其中2024Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为2.41%/2.93%/3.38%/-0.30%，同比分别-0.71/-0.23/-0.13/-0.04pct，费用投放效率提升。综合影响下2024Q1/2024Q2归母净利率分别为7.94%/7.14%，同比分别+1.27/+1.83pct；扣非归母净利率分别为7.60%/7.14%，同比分别+0.42/-0.74pct，扣非净利率下降主要系当期计提应收账款坏账损失增加所致。 风险提示：汽零业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格持续上涨等。

     盾安环境(002011) 主要观点： 公司发布2024H1业绩报告： Q2：收入37.20亿元（+19.00%），归母净利润2.65亿元（+58.65%）；扣非归母净利润2.66亿元（+7.60%）； H1：收入63.46亿元（+13.87%），归母净利润4.74亿元（+44.02%）；扣非归母净利润4.65亿元（+10.32%）。 处于业绩预告中枢。 收入分析：汽车热管理延续高增 制冷配件：我们预计Q2约28亿元，YOY+21%。系Q1订单延迟确认、商用制冷零部件业务加速成长等因素带动； 汽车热管理：我们预计Q2约2亿元，YOY+116%。核心客户加速放量、延续高增； 制冷设备：我们预计Q2约4亿元，YOY+10%。我们判断较Q1收入下滑有所改善。 利润分析：营业外支出高基数+费效提升拉动盈利 毛利率：Q2为18.3%，同/环比-0.7/+0.8pct，预计受产品结构调整、海运费及原材料上涨等的影响； 净利率：Q2净利率7.1%，同/环比+1.8/-0.8pct。主因：1）去年同期节能业务剥离产生较大营业外支出；2）费用优化：24Q2销售/管理/研发/财务费用率2.41%/2.93%/3.38%/-0.30%，同比-0.7/-0.2/-0.1/-0.1pct，四费均有所优化。 投资建议： 我们的观点： 公司为空调产业链核心零部件标的，商用空调零部件或持续受益国产替代；汽零增长逻辑持续验证，收购上海大创赋能新能源汽车热管理业务扩张，有望持续贡献业绩增量。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司收入125.32/137.82/150.60亿元，同比+10.1%/+10.0%/+9.3%，归母净利润10.47/11.74/13.67亿元，同比+41.9%/+12.1%/+16.5%；对应PE11/10/8X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，原材料成本波动。

     盾安环境(002011) 事件：公司24H1实现营业收入63.46亿元，同比+14%；实现归母净利润4.74亿元，同比+44%；实现扣非归母净利润4.65亿元，同比+10%。其中24Q2实现营业收入37.20亿元，同比+19%，实现归母净利润2.65亿元，同比+59%，实现扣非归母净利润2.66亿元，同比+8%。 点评： 收入增长提速，各板块发展向好。公司Q2收入增速达19%，环比24Q1的7%明显提速，我们预计主要原因有包括下游空调行业排产持续高景气、一季度有部分收入延迟确认以及汽零业务大力拓展等。分业务看，24H1公司制冷配件收入49.7亿元，同比+15.7%，其中通过关联交易向格力销售约13.3亿元，同比+32.2%；制冷设备收入7.0亿元，同比+2.9%；汽车热管理收入2.6亿元，同比+93.2%。 经营持续提效，应收账款计提拖累业绩。公司24H1毛利率18.0%，同比-1.2pct，其中24Q2毛利率18.3%，同比-0.6pct，预计为海运费涨价、会计准则变更等因素影响。费用端持续优化，经营效率有效提升，公司24H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/0.0/-0.2/-0.4pct，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.7/-0.2/-0.1/0.0pct。此外，公司24Q2产生信用减值损失5200+万元，主要为莱阳城投等历史遗留问题的解决和一小部分的常规应收账款计提。综合影响下，公司24Q2扣非归母净利率同比-0.7pct至7.2%。若还原信用减值损失影响，公司24Q2净利率预计达8.5%，较23Q2扣非归母净利率增长0.6pcts，真实盈利能力改善持续兑现。 投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善路径清晰，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，激励锚定较高增长目标，预计24-26年归母净利润分别为9.4/12.1/14.8亿元（前值10.0/12.5/15.4亿元，考虑到H1毛利率同比下滑对全年利润预期略有下调），对应11.9x/9.2x/7.5x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；海外公司经营风险；参股公司业绩承诺的风险；业务开展不及预期的风险；新技术迭代的风险。

     盾安环境(002011) 事件：2024年8月27日，盾安环境发布2024年半年报。2024H1公司实现营收63.46亿元（+13.87%），归母净利润4.74亿元（+44.02%），扣非归母净利润4.65亿元（+10.23%）。单季度看，2024Q2公司营收37.20亿元（+18.76%），归母净利润2.65亿元（+59.68%），扣非归母净利润2.66亿元（+7.60%）。 2024H1汽车热管理业务亮眼高增，内销实现双位数增长。1）分业务：2024H1公司制冷配件/制冷设备/汽车热管理收入分别49.74/7.05/2.65亿元，分别同比+15.74/+2.91/+93.22%，其中汽车热管理业务亮眼高增，或系下游新能源车需求起量，叠加公司产品技术持续优化，加深与头部客户合作所拉动。2）分地区：2024H1公司国内/海外收入分别为52.44/11.02亿元，分别同比+14.97/+8.91%，内销表现更佳，实现双位数增长。 2024Q2盈利能力修复，费用端良好控制。1）毛利率：2024Q2公司毛利率18.34%（-0.61pct），或系行业竞争加剧压低终端价格，产品结构变化，大宗原材料铜、铝等价格高位所影响。2）净利率：2024Q2公司净利率7.11%（+1.86pct），盈利能力同比修复。3）费用端：2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.41/2.93/3.38/-0.30%，分别同比-0.71/-0.23/-0.12/-0.04pct，整体实现良好控制，经营效率或持续提升。 投资建议：行业端，随着空调排产积极，新能源汽车渗透率提高，上游零部件市场规模有望持续扩容。公司端，作为制冷元器件龙头，公司或将凭借规模和技术优势分享行业增长红利；收购上海大创赋能新能源汽车热管理业务扩张，有望持续贡献收入业绩增量。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为9.60/11.38/13.40亿元，对应EPS分别为0.90/1.07/1.26元，当前股价对应PE分别为11.03/9.31/7.90倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、海外公司经营风险、汇率波动、参股公司业绩承诺的风险等。

     盾安环境(002011) 事件：盾安环境公布2024年半年报。公司上半年实现收入63.5亿元，YoY+13.9%，实现归母净利润4.7亿元，YoY+44.0%，实现扣非归母净利润4.7亿元，YoY+10.2%；经折算，公司Q2单季度实现收入37.2亿元，YoY+19.0%，实现归母净利润2.7亿元，YoY+58.7%，实现扣非归母净利润2.7亿元，YoY+7.6%。我们认为，Q2盾安汽车热管理收入延续高增，冷配业务受益于下游空调生产积极，单季经营表现稳步提升。 冷配收入快速增长，制冷设备业务表现平稳：分产品来看，1）2024H1盾安冷配业务收入YoY+15.7%，我们推断Q2公司冷配业务收入同比延续快速增长态势。据产业在线数据，Q2盾安截止阀、四通阀、电子膨胀阀销量YoY+22.5%、+3.5%、+22.4%。下游空调生产较为积极，带动制冷配件需求提升，Q2空调行业生产量YoY+12.5%。2）2024H1盾安制冷设备收入YoY+2.9%。受基建投资和房地产周期影响，今年以来中央空调行业景气较低迷。据产业在线数据，2024H1中央空调行业销售额YoY+1.6%。 汽车热管理收入延续高增长：2024H1盾安汽车热管理收入YoY+93.2%，我们推断Q2公司热管理收入亦保持高速增长。盾安凭借制冷技术基础，积极拓展延伸新能源汽车热管理业务，技术和产品性能优势明显，已进入国内主流汽车主机厂的供应体系。公司完成收购上海大创，有望完善新能源汽车热管理产品线，强化零部件研发能力，助力汽零业务收入业绩快速提升。 Q2单季毛利率同比下降：Q2盾安毛利率为18.3%，同比-0.6pct。 Q2盾安毛利率同比小幅下降，我们推断主要因为下游空调价格竞争向上游传导，且原材料价格有所提升。 Q2单季盈利能力同比改善：Q2盾安归母净利率为+7.1%，同比+1.8pct。公司盈利能力同比提升，主要因为：1）去年同期或有负债导致2023Q2营业外支出规模较大，2024Q2营业外支出占收入的比例同比-2.5pct。2）公司费用投放效率有所提升，Q2期间费用率同比-1.1pct，其中销售、管理、研发费用率同比分别-0.7pct、-0.2pct、-0.1pct。展望后续，随着公司持续拓展高毛568543899利的商用制冷配件和热管理业务，公司盈利能力有望持续改善。 Q2经营性现金流同比改善：盾安Q2经营性现金流净额+2.1亿元，去年同期为-231.3万元。公司经营性现金流状况同比明显改善，主要因为收入规模回升，Q2销售商品、提供劳务收到的现金YoY+41.2%。Q2期末，公司货币资金余额26.0亿元，YoY+36.8%，公司在手资金较为充裕。 投资建议：盾安是制冷元器件行业龙头企业，积极拓展制冷设备和新能源汽车热管理业务，盈利能力有望持续提升。预计公司2024年~2026年的EPS分别为0.89/1.00/1.20元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年15倍动态市盈率，相当于6个月目标价13.29元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，客户开拓不及预期风险。

     盾安环境(002011) 事件：公司发布半年度业绩预告，24H1公司预计实现营业收入61.30~66.88亿元，同比+10~20%；预计实现归母净利润4.44~4.94亿元，同比+35~50%；预计扣非后归母净利润4.43~4.85亿元，同比+5~15%。 Q2收入增长环比提速，行业生产表现积极。Q2公司预计实现营业收入35.04~40.61亿元，同比+11.88%~29.67%，Q2收入增速环比Q1显著改善，我们认为主要受益于下游空调厂家的积极排产。根据产业在线数据，4-5月份空调行业产量同比+16.24%，6月空调排产较23年同期生产实绩增长14.70%。此外，公司汽车热管理、电子膨胀阀、微通道换热器、部分特种空调产品收入也大幅增长；从收入结构来看，制冷元器件海外市场和商用市场销量持续提升，收入结构持续优化。 扣非后净利润率略有承压。Q2公司预计实现归母净利润2.36~2.85亿元，同比+41.82~71.51%；预计实现扣非后归母净利润2.44~2.86亿元，同比-1.34~+15.76%。归母净利润增速较高的原因为去年同期转让盾安（天津）节能股权问题导致的营业外支出金额较大，导致23Q2归母净利润基数较低。 从扣非后净利润率角度来看，按照预告的营收和扣非后归母净利上下限来看，Q2预计扣非后归母净利润率区间为6.95%~7.04%，较23年同期的7.88%有所降低，我们认为扣非后归母净利润率有所下降的原因可能在于：1）原材料价格的上涨；2）下游空调整机厂商或对上游零部件厂商进行了压价。 收购大创汽车加紧布局新能源车热管理业务。盾安环境拟现金收购上海大创汽车技术有限公司62.95%的股权，交易作价2.15亿元，并向上海大创增资3000万元。本次交易后，盾安持有上海大创65.95%股权，上海大创纳入公司合并范围。根据业绩承诺，24-26年期间上海大创的营业收入累计不低于9.1亿元，利润不低于7100万元。我们认为，收购上海大创有利于丰富公司水侧产品矩阵，提升单车价值量，同时上海大创的OBD类产品可以拓宽公司业务领域，带来新增量，与公司在技术创新和客户资源方面协同发展。 盈利预测和投资评级：我们预计公司24-26年营业收入分别为129.14/144.07/157.24亿元，分别同比+13.5%/+11.6%/+9.1%；归母净利润9.10/11.25/12.79亿元，分别同比+23.4%/+23.6%/+13.7%，对应PE为12.11/9.80/8.62x，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动、内销需求不及预期、海外市场拓展不及预期、汽车热管理订单不及预期

     盾安环境(002011) 事件：盾安环境发布公告，公司拟现金收购贾维新、大创合伙等交易对方持有的上海大创62.95%股权，交易作价2.15亿元，并向上海大创增资3000万元。本次交易完成后，盾安环境持有上海大创65.95%股权，上海大创纳入公司合并范围。我们认为，本次交易有望完善公司新能源汽车热管理产品线，强化零部件研发能力，助力公司新能源汽车零部件业务快速发展。 盾安积极拓展汽车热管理业务，拟收购上海大创补齐水路阀件产品线：盾安新能源汽车热管理产品逐步得到市场的认可，其中冷媒阀产品具有较强的竞争优势。上海大创主要从事汽车OBD智能电控产品、新能源车热管理产品等汽车零部件产品的研发、生产和销售，其产品涉及新能源车热管理和燃油排放零部件两大领域。上海大创2023年实现收入9154.3万元，实现净利润-1252.6万元；2024Q1实现收入2096.4万元，实现净利润-608.4万元。本次交易的业绩承诺为2024-2026年上海大创的营业收入累计应不低于9.1亿元，且净利润累计应不低于7100.0万元。我们认为，本次交易能够快速补齐公司新能源汽车热管理水路阀件产品线、提升公司产品的单车价值量，加强系统集成角度对零部件研发的正向牵引并为拓展其他产品创造条件，并能够帮助公司拓展节能车零部件赛道。 上海大创核心团队经验丰富，并购整合研发资源有望强化研发能力：上海大创拥有较强的研发能力和产品成本优势，已成为长城、长安、赛力斯、上汽大通、吉利、理想、宇通、重汽等整车制造企业的零部件供应商，新能源汽车热管理产品也已获得多家主机厂的定点。其团队核心成员平均拥有15年以上的汽车零部件行业从业经验，对汽车零部件行业有深刻理解。本次交易完成后，公司将吸纳上海大创现有核心团队并持续引进优秀人才，强化公司新能源汽车热管理业务的人才队伍，有望提升市场竞争力，助力汽零业务收入业绩快速提升。 4-5月盾安制冷零部件销量快速增长：据产业在线数据，4-5月盾安截止阀、四通阀、电子膨胀阀销量YoY+29.7%/+7.8%/+26.9%。年初以来，空调厂商内外销排产积极，带动上游制冷零部件需求持续提升。我们认为，受益于海外补库存需求延续，且各地家电“以旧换新”政策刺激空调更新需求释放，我国空调企业排产持续增长，拉动制冷零部件销量延续较高增速。另外，随着节能和环保要求提高，高效变频空调占比提升，有望推动电子膨胀阀需求不断增长。盾安作为制冷元器件行业龙头企业，有望充分受益于行业需求提升。 投资建议：盾安是制冷元器件行业龙头企业，积极拓展制冷设备和新能源汽车热管理业务，盈利能力有望持续提升。预计公司2024年~2026年的EPS分别为0.87/1.02/1.25元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年15倍动态市盈率，相当于6个月目标价13.05元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，客户开拓不及预期风险。

     盾安环境(002011) 投资要点： 公司深耕制冷领域，积极开拓汽车热管理零部件业务 公司制冷零部件制造业务包括家用与商用空调、热泵、冷冻冷藏、新能源汽车热管理等领域的制冷阀件、换热器和压力容器等；装备制造业务包括商用空调及核电、净化、通信、轨道交通等领域特种空调以及冷链设备等。公司是制冷元器件行业的全球龙头企业，亦是国内外多家知名空调厂商的战略合作伙伴，主要产品产销量均位居世界前列。同时，公司基于制冷零部件领域的技术积累向新能源车热管理领域拓展，为新能源车提供热管理阀件等产品，打造第二增长曲线。 以旧换新政策推动之下，制冷零部件需求景气度或有望上行 据产业在线数据。2024Q1空调行业内外销均保持景气增长，其中Q1内销量同比增长17%，外销量同比增长22%。2024年3月7日，国务院关于印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，支持家电销售企业联合生产企业、回收企业开展以旧换新促销活动，开设线上线下家电以旧换新专区，对以旧家电换购节能家电的消费者给予优惠。鼓励有条件的地方对消费者购买绿色智能家电给予补贴。加快实施家电售后服务提升行动。我们认为，目前我国存在大量超期服役家电，尤其以空冰洗等大家电为代表，以旧换新补贴政策的出台或有助于拉动以旧换新需求的快速兑现，零售端保持活跃也将拉动出货端的景气度延续，并进而传导至对上游零部件的需求，尤其以电子膨胀阀、四通阀、截止阀等为代表的制冷零部件。此外，空调外销的回暖或可验证海外家电去库存进入尾声，补库存周期开启后同样可拉动零部件需求。 近年来新能源汽车渗透率迅速提升，热管理零部件进入成长期 近年来新能源汽车渗透率迅速提升，热管理零部件进入成长期。根据观研天下测算，2021年中国汽车行业热管理市场的规模为687亿元，预计2025年将增长至1494亿元，而这也将拉动以电子膨胀阀、大口径阀为代表的零部件需求。盾安在汽车热管理零部件领域具有技术优势，并以建立广泛的车企客户资源，有望打造成为第二曲线。 盈利预测与投资建议 1）预计公司24-26年归母净利润9.54/11.51/13.29亿元，分别同比+29%/21%/15%。我们采用可比公司估值法，根据iFinD一致盈利预测，2024-2025年可比公司PE均值分别为18.3/15.2倍，高于公司的12.4/10.3倍。考虑到公司制冷零部件业务有望受益以旧换新政策，汽车热管理业务即将进入放量阶段，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争格局恶化，外贸政策风险等。

     盾安环境(002011) 投资要点 公司披露2024年一季报： 24Q1：收入26亿（+7.3%），归母2.1亿（+29%），扣非2.0（+14%）。 收入：汽零维持高增 我们预计24Q1汽零热管理业务收入同比+60-70%维持高增，制冷配件实现个位数增长，制冷设备略有下滑。 ①核心成长业务热管理业务在手订单充裕，维持顺利转化。②冷配业务预计受益于下游空调Q1生产端高增，销量上有较好表现；但考虑下游年降压力，预计收入增速低于销量增速。③制冷设备业务考虑公建和地产下游存在一定压力，预计Q1稍有下滑。 盈利：净利率仍维持较好表现 24Q1公司毛利率17.5%（-2.0pct），净利率7.9%（+1.3pct），扣非净利率7.6%（+0.4pct）。 Q1毛利率略有承压，我们预计主因①冷配业务存在下游客户的年降压力；②结构上看，毛利率相对较高的制冷设备业务占比略有下降。后续需关注公司的挖潜提效对冷配年降压力的消化，以及客户结构改善对毛利率的拉升。 Q1净利率维持了稳中有升。一方面来自基期23Q1存在非经常性影响拉低净利率，基数不高；另一方面来自公司在费用端对毛利率压力形成较好消化：24Q1销售、管理、研发、财务费用率分别+0.1、+0.3、-0.4、-0.7pct。 投资建议：买入评级 持续看好公司热管理业务的成长，同时冷配主业亦有望持续优化结构，盈利改善。调整盈利预测，预计24-26年归母净利润9.2、10.9、13.1亿元（24、25年前值为8.9、10.5亿元），对应PE14、12、10X。维持买入评级。 风险提示：竞争加剧，下游年降压力放大，汽零业务拓展不及预期

     盾安环境(002011) 事件：2024年4月18日，盾安环境发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收113.82亿元（+11.50%），归母净利润7.38亿元（-11.50%），扣非归母净利润为8.21亿元（+78.08%）。2024Q1公司实现营收26.26亿元（+7.31%），归母净利润2.08亿元（+28.88%），扣非归母净利润为2.00亿元（+13.94%）。 2023Q4和2024Q1收入表现稳健，汽车热管理业务增速靓丽。1）分季度：2023Q4和2024Q1公司营收分别为29.37亿元（+1.43%）、26.26亿元（+7.31%），均实现稳健增长且2024Q1增速环比提升，主因或系行业需求增长的带动。2）分业务：2023年公司制冷配件/制冷设备/汽车热管理/其他业务收入分别为84.56/16.46/4.73/8.07亿元，分别同比+8.74/+10.53/+136.54/+8.60%，其中汽车热管理业务增速靓丽，主因或系公司持续进行技术升级及产能扩张，同时积极拓展客户助力市场份额提升。3）分地区：2023年公司国内/海外收入分别为94.34/19.49亿元，分别同比+14.56/-1.63%，内销实现双位数增长，外销小幅下降短期承压。4）分渠道：2023年公司直销/经销收入分别为101.06/12.76亿元，分别同比+9.87/+26.31%，经销渠道收入实现快速增长。 2023Q4和2024Q1净利率小幅提升，加大销售投入赋能长期发展。1）毛利率：2023Q4/2024Q1毛利率分别为18.98/17.53%，分别同比+2.30/-1.91pct，其中2023Q4毛利率小幅提升或系公司产品结构优化所致，2024Q1毛利率小幅下降或系制冷配件行业价格竞争、大宗原材料铜、铝等价格高位震荡所致。2）净利率：2023Q4/2024Q1净利率分别为6.68/7.92%，分别同比+1.88/+1.38pct，净利率与毛利率变动差异主系期间费用率影响所致。3）费用率：2023Q4和2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.18/2.76/4.32/0.19%和3.09/3.52/3.44/-0.03%，分别同比+0.35/+0.99/-0.17/-1.83pct和+0.08/+0.27/-0.34/-0.73pct，其中财务费用率大幅减少主系公司利率优化所致，销售费用率小幅提升主系公司加大市场开拓。 持续深耕制冷领域，汽车热管理业务赋能盈利能力提升。1）制冷设备和元器件业务：公司加强对高效换热技术、流体控制技术等的研发投入，积极进行制冷元器件新冷媒适用性的布局研发；同时建立三大生产基地，深耕多联机、冷冻冷藏、热泵等行业，逐步完善产能建设。2）新能源热管理业务：2023年公司新能源汽车热管理业务单元完成新基地搬迁，持续扩大产能驱动业务高速增长；升级大口径电子膨胀阀等核心产品相关技术；凭借制冷技术基础延伸至新能源热管理技术，公司成为主机厂的可靠供方，合作客户涉及空调系统商、管路商、电池企业和商用车企等；2023年公司新能源热管理业务占比为4.15%（+2.19pct），与同时拥有高毛利表现的制冷设备业务共同赋能公司长期盈利能力提升。 投资建议：行业端，随着空调排产积极，新能源汽车渗透率提高，有望促进上游零部件行业的市场规模扩容。公司端，作为制冷元器件龙头，公司或将凭借规模和技术优势分享行业增长红利；同时新能源汽车热管理业务快速扩张也有望拉动收入业绩提升。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为9.48/11.40/13.56亿元，对应EPS分别为0.89/1.07/1.27元，当前股价对应PE分别为12.40/10.32/8.67倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、海外公司经营风险、汇率波动、参股公司业绩承诺的风险等。

     盾安环境(002011) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收113.8亿元，同比增长12.2%；实现归母净利润7.4亿元，同比-12%；实现扣非净利润8.2亿元，同比增长78.1%，其中归母净利润同比下滑主要原因在于公司2022年公司为盾安控股提供担保的担保义务解除后进行了预计负债冲回，导致的高基数效应。单季度来看，Q4公司实现营收29.4亿元，同比增长1.4％；实现归母净利润2亿元，同比增长43.1%；实现扣非后归母净利润2亿，同比增长126.8%。2024年Q1公司实现营收26.3亿元，同比增长7.3%；实现归母净利润2.1亿元，同比28.9%；实现扣非净利润2亿元，同比13.9%。 冷配份额逐步提升，积极发展汽车热管理业务。分产品来看，公司2023年制冷设备/制冷配件/汽车热管理/其他业务分别实现营收16.5亿元/84.6亿元/4.7亿元/8.1亿元，分别同比增长10.5%/8.7%/136.5%/8.6%；分地区来看，内外销分别实现营收94.3亿元/19.5亿元，分别同比+14.7%/-1.6%。公司聚焦主营业务，制冷配件业务新客户突破取得成效，市场份额逐步提升，积极发展新能源汽车热管理业务，产品现已覆盖主流车型，实现市场份额提升。 制冷配件毛利率改善明显，费用率维持稳定。公司2023年毛利率同比提升2.3pp至19.2%，其中制冷设备/制冷配件毛利率分别为24.7%/19.4%，分别同比+0.7pp/+2.6pp，我们推测制冷配件毛利率改善一方面源于大宗原材料价格下行，另一方面是由于公司产品结构性改善；费用率方面，2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为3.1%/3%/0.3%/3.8%，分别同比+0.4pp/+0.2pp/-0.7pp/+0pp，其中销售费用率有所增长系公司加大市场开拓力度所致；排除非经常性损益影响，公司净利率为7.2%，较2022年同期提升2.7pp。 24Q1家用空调高景气度，毛利率结构性下降。公司2024年Q1毛利率同比下降1.9pp至17.5%，考虑到2024年Q1家用空调排产表现较好，推测是家用占比提升带来的毛利率结构性下降。费用率方面，2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为3.1%/3.5%/0%/3.4%，分别同比+0.1pp/+0.3pp/-0.7pp/-0.3pp，费用率有所下降。净利率来看，2024年Q1公司净利率同比提升1.4pp至7.9%。 把握以旧换新机遇，产品结构升级改善盈利能力。2024年国常会审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动该方案》，积极开展汽车、家电等消费品以旧换新，形成更新换代规模效应。公司作为制冷元器件行业的龙头企业，积极把握以旧换新机遇，加强技术研发投入，持续改善产品结构，提升盈利能力。 盈利预测与投资建议。公司作为全球制冷元器件龙头企业，冷配业务稳健发展，通过产品结构升级持续提升盈利能力，积极发展新能源汽车热管理核心零部件业务。预计公司2024-2026年EPS分别为0.87元、1.06元、1.21元，维持“持有”评级。 风险提示：外销增长不及预期、客户拓展不及预期、竞争加剧等风险。

     盾安环境(002011) 2024Q1盈利提升，看好结构调优改善盈利+汽零高增，维持“买入”评级2023年公司实现营收113.82亿元（+11.5%），归母净利润7.38亿元（-11.5%），扣非归母净利润8.21亿元（+78.08%），收入和利润均创新高。单季度来看，2023Q4公司实现营收29.37亿元（+1.43%），归母净利润1.98亿元（+43.11%），扣非归母净利润1.97亿元（+126.75%），2024Q1实现营收26.26亿元（+7.31%），归母净利润2.08亿元（+28.88%），扣非归母净利润2亿元（+13.94%）。长期持续看好制冷主业在产品结构优化以及内部降本增效下盈利稳步提升，以及汽零业务订单释放，我们上调2024~2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为9.39/11.40/13.61亿元（2024~2025年原值为8.89/10.31亿元），对应EPS为0.88/1.07/1.28元，当前股价对应PE为12.5/10.3/8.6倍。 2023年汽零业务维持快速增长，与格力关联交易订单逐步兑现 分业务，2023年制冷配件/制冷设备/汽车热管理业务分别实现营收84.56/16.46/4.73亿元，同比分别+8.74%/+10.53%/+136.54%，2023H2同比分别+7.76%/+20.47%/+128.64%。此外2023年公司子公司盾安热工科技实现营收10.72亿元（+14.8%），利润率14.2%（+2.7pct），预计2023年换热器业务营收保持较好增长且在微通道等业务拉动下利润率提升。分区域，2023年国内/国外分别实现营收94.34/19.49亿元，同比分别+14.65%/-1.63%，2023H2同比分别+12.32%/-4.43%。分客户看，2023年公司向格力及其下属公司销售产生金额24.13亿元（+46%），预计2024年销售金额29亿元（+20%）。展望后续，下游客户高排产+格力订单逐步兑现有望支撑全年冷配业务稳健增长，汽零业务在手订单充沛营收规模有望逐步提升，长期高利润业务占比提升将带动整体盈利持续提升 2024Q1毛利率受下游客户年降及销售结构变化扰动，费用率持续改善2023年毛利率19.19%（+2.19pct），2023Q4毛利率18.98%（+2.18pct），2024Q1毛利率17.53%（-1.97pct），2024Q1毛利率同比下滑或主要系制冷配件下游客户年降致毛利率下滑以及高毛利制冷设备营收占比降低所致。费用端，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.36/+0.16/-0.03/-0.67pct，2023Q4同比分别+0.34/+0.92/-0.18/-1.83pct，2024Q1同比分别+0.07/+0.3/-0.35/-0.74pct，财务费用率持续改善。综合影响下2023年净利率6.48%（-1.79pct）、扣非净利率7.21%（+2.67pct）；单季度看2023Q4净利率6.74%（+1.98pct）、扣非净利率6.72%（+3.71pct），2024Q1净利率7.94%（+1.27pct），扣非净利率7.6%（+0.42pct）。 风险提示：汽零业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格持续上涨等。

     盾安环境(002011) 事件：2023年公司实现营收113.8亿元，同比+11.50%；归母净利润7.4亿元，同比-11.50%；扣非归母净利润8.2亿元，同比+78.08%。23Q4公司实现营收29.4亿元，同比+1.72%；归母净利润2.0亿元，同比+44.00%；扣非归母净利润2.0亿元，同比+126.75%。24Q1公司实现营收26.3亿元，同比+7.31%；归母净利润2.1亿元，同比+28.88%；扣非归母净利润2.0亿元，同比+13.94%。 主业平稳增长，汽车热管理业务延续高增。2023年公司实现营收113.8亿元，同比+11.50%，家用商用齐头并进。分产品看，制冷配件收入84.6亿元，同比+8.7%；制冷设备收入16.5亿元，同比+10.5%；汽车热管理产业收入4.7亿元，同比+136.5%。24Q1公司营收同比+7.31%，受益于下游空调行业产销回暖，我们预计冷配等主营业务增速或好于整体增速；Q1属于汽零销售淡季，后续季度收入规模和盈利能力有望逐渐攀升，公司新能源热管理在技术和产品性能上领先市场，并已成为国内主流主机厂的可靠供方，在手订单有望形成未来收入增长的坚实支撑。 经营显著提质增效。2023年公司毛利率19.2%，同比+2.2pcts，我们预计毛利率改善主要受益于：1）制冷配件业务不断进行产品创新升级，持续提高产品能效，降低生产成本，提升盈利能力；2）热管理业务单元持续扩大产能、市场份额提升带动盈利能力提升等。费用端，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1%/3.0%/3.8%/0.3%，分别同比+0.4/+0.2/-0.03/-0.7pcts。公司23年经营提质增效显著，扣非归母净利润同比22年大增78%，受到22年非经常性的业绩冲回影响，2023年表观归母净利率同比-1.8pcts至6.5%。2024年一季度公司毛利率17.5%，同比-2.0pcts，我们预计部分为Q1高毛利设备业务占比下降导致。费用端，24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1%/3.5%/3.4%/-0.03%，分别同比+0.1/+0.3/-0.4/-0.7pcts，公司经营改善带动财务费用持续优化。此外，23Q1减值科目和营业外支出数额较大，公司最终24Q1净利率同比仍有提升，提升1.3pcts至7.9%。我们认为，公司降本增效是持续动作，Q1毛利率下滑的情况后续有望收窄或消失，汽车热管理业务处快速发展期，全年收入、业绩增量贡献或仍较可观，亦有望推动公司盈利能力改善。 投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善路径清晰，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，激励锚定较高增长目标，预计24-26年归母净利润10.0/12.5/15.4亿元（24-25年前值9.5/12.0亿元），对应24-26年PE11.8x/9.4x/7.6x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；海外公司经营风险；参股公司业绩承诺的风险；业务开展不及预期的风险；新技术迭代的风险。

     盾安环境(002011) 事件：盾安环境公布2023年年报及2024年一季报。公司2023年实现收入113.8亿元，YoY+11.5%，实现归母净利润7.4亿元，YoY-11.5%，实现扣非归母净利润8.2亿元，YoY+78.1%；经折算，2023Q4单季度实现收入29.4亿元，YoY+1.4%，实现归母净利润2.0亿元，YoY+43.1%,实现扣非归母净利润2.0亿元，YoY+126.8%。公司2024Q1实现收入26.3亿元，YoY+7.3%；实现归母净利润2.1亿元，YoY+28.9%，实现扣非归母净利润2.0亿元，YoY+13.9%。我们认为，盾安制冷配件和汽车热管理业务快速增长，经营表现稳步提升。 下游空调景气回暖，Q1单季收入增速环比提升：2024Q1盾安收入YoY+7.3%，增速环比2023Q4收入增速提升5.9pct。2024Q1盾安单季收入增速有所提升，我们认为主要因为下游空调出货量增速提升，带动制冷配件需求改善。可资参考的是，产业在线数据显示，2024Q1空调内销出货量YoY+17.0%,环比提升12.0pct。公司制冷配件业务新客户突破取得成效，销量逐步提升。据产业在线，2024年1-2月，盾安截止阀、四通阀、电子膨胀阀销量YoY+47.3%、+17.9%、+33.8%。据公司公告显示，公司预计2024年与格力电器的关联交易销售额29.0亿元，较上一年实际发生金额增长20.2%。格力电器的稳定订单转移有望推动盾安收入持续提升。 汽车热管理业务持续高增长：盾安凭借制冷技术基础，积极拓展延伸新能源汽车热管理业务，技术和产品性能优势明显，已成为比亚迪、吉利、理想等主机厂的供应商。我们推断2023Q4、2024Q1公司汽车热管理业务延续高增态势。可资参考的是，2023H2盾安汽车热管理收入YoY+128.6%。 近两季盈利能力持续改善：2023Q4、2024Q1盾安归母净利率分别为+6.7%、+7.9%，同比分别+2.0pct、+1.3pct。2023Q4盈利能力提升，主要受益于毛利率改善，2023Q4毛利率同步+2.2pct。2024Q1毛利率同比-2.0pct，推测主要受到产品结构变化影响，但公司净利率仍实现提升，主要因为：1）应收账款计提坏账损失减少，Q1信用减值损失/收入同比+0.9pct；2）上年同期承担前期出售天津节能所产生的或有负债支出，Q1营业外支出/收入同比-0.8pct；3）受益于利息收入增加和效率提升，Q1财务费用率、研发费用率同比-0.7pct、-0.4pct。展望后续，随着公司持续拓展高毛利的商用制冷配件和热管理业务，公司盈利能力有望改善。 Q1经营性现金流同比改善：盾安Q1经营性现金流净额+0.7亿元，去年同期为-1.7亿元。公司经营性现金流状况同比明显改善，主要因为收入规模回升，Q1销售商品、提供劳务收到的现金YoY+13.3%，且原材料价格下行，公司采购支出减少，Q1购买商品、接受劳务支付的现金YoY-21.0%。Q1公司合同负债余额1.1亿元，YoY+27.1%，显示下游客户预期较为积极。 投资建议：盾安是制冷元器件行业龙头企业，积极拓展制冷设备和新能源汽车热管理业务，盈利能力有望持续提升。预计公司2024年~2026年的EPS分别为0.87/1.01/1.23元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年18倍动态市盈率，相当于6个月目标价15.58元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，客户开拓不及预期风险。

     盾安环境(002011) 事件：23年公司实现营业收入113.82亿元，同比+11.50%，实现归母净利润7.38亿元，同比-11.50%；实现扣非后归母净利润8.21亿元，同比+78.08%。 23Q4公司实现营业收入29.37亿元，同比+1.43%，实现归母净利润1.98亿元，同比+43.11%，实现扣非后归母净利润1.97亿元，同比+126.75%。24Q1公司实现营业收入26.26亿元，同比+7.31%；实现归母净利润2.08亿元，同比+28.88%；实现扣非后归母净利润2.00亿元，同比+13.94%。 23年内销增速较快，热管理毛利率提升4.80pct。 制冷配件：23年收入84.56亿元，同比+8.74%。业务毛利率为19.44%，同比+2.64pct。 制冷设备：23年收入16.46亿元，同比+10.53%。毛利率为24.70%，同比+0.65pct。 汽车热管理：23年实现营业收入4.73亿元，同比+136.54%。毛利率为22.37%，同比+4.80pct。 分地区来看，23年公司国内外收入分别为94.34/19.49亿元，分别同比+14.72%/-1.63%。 23年公司向格力销售制冷配件、设备、热管理配件等合计24.13亿元，同比+46.44%。 24Q1公司收入增速环比23Q4有所提升。根据产业在线数据，1-2月暖通空调阀件内销同比增长20%以上，我们认为公司作为阀件龙头企业，制冷配件内销业务端或受益于下游家用空调生产的增长，但由于价格、开票周期等原因，Q1家用制冷配件收入端增长或低于出货端。 非经常性损益影响23年利润表现，24Q1毛利率短期承压。 23年公司实现毛利率19.19%，同比+2.34pct。其中，国内/国外毛利率分别同比+1.60pct、+6.92pct；直销/经销业务毛利率分别同比+2.43pct、+0.60pct。 24Q1公司实现毛利率17.53%，同比-1.91pct。我们认为Q1公司毛利率承压的原因可能在于：1）市场竞争导致的制冷配件价格下降影响业务盈利能力；2）Q1家用制冷配件收入占比或高于23年同期，影响公司整体毛利表现。 从费用率角度来看，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.37/+0.17/0.00/-0.66pct，销售费用率的明显提升主要原因在于公司23年加大市场开拓力度，财务费用中利息费用同比-46.98%。24Q1公司各项费用率分别同比+0.08/+0.27/-0.34/-0.73pct。 归母净利润率方面，受资产信用减值等非经常性损益影响，23年公司归母净利润率同比下滑1.69pct至6.48%，扣非后归母净利润率为7.21%，同比+2.80pct。24Q1尽管毛利率略有下滑，但受益于费用率的管控，最终公司归母净利润率同比+1.33pct至7.94%，扣非后归母净利润率同比+0.44pct至7.60% 经营性现金流净额大幅增加，存货水平小幅提升。 1）24Q1期末公司货币资金+交易性金融资产合计27.17亿元，同比+82.60%；Q1期末公司应收账款合计21.31亿元，同比+23.09%；Q1期末公司存货合计15.52亿元，同比+9.96%；Q1期末合同负债合计1.09亿元，同比+27.15%。 2）24Q1公司经营活动产生的现金流净额为6732.54万元，去年同期为-1.72亿元，经营性净现金流的增加主要原因为现金收款、票据结算与贴现有所增加。 稳增长、调结构，期待热管理业务放量。23年公司制冷配件业务市场份额逐步提升，制冷设备业务深耕多联机、冷冻冷藏、热泵等行业，公司新能源汽车热管理业务单元完成了新基地搬迁，产能得到了持续扩大，为后续业务快速增长奠定了基础。我们认为随着公司业务结构、产品结构的不断优化，海外、商用客户的逐步拓展，公司的盈利能力有望持续得到改善。 盈利预测和投资评级：我们预计公司24-26年营业收入分别为131.14/147.07/161.14亿元，分别同比+15.2%/+12.1%/+9.6%；归母净利润9.32/11.59/13.28亿元，分别同比+26.2%/+24.4%/+14.5%，对应PE为13.23/10.63/9.29x，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动、内销需求不及预期、海外市场拓展不及预期、汽车热管理订单不及预期

     盾安环境(002011) 主要观点： 公司发布2023年及24Q1业绩： 24Q1：收入26.3亿（+7.3%），归母2.1亿（+28.9%），扣非2.0亿（+13.9%） 23Q4：收入29.4亿（+1.7%），归母2.0亿（+44%），扣非2.0亿 23年：收入113.8亿（+11.5%），归母7.4亿（-11.5%），扣非8.2亿（+78.1%） 收入利润符合预期。 收入分析：主业平稳，汽零延续高增 23年： 冷配：全年85亿，YOY+9%，家用/商用齐头并进，商用产品结构优化，电子膨胀阀、热力膨胀阀、大容量四通阀等产品增速更高。 汽零：全年4.7亿，YOY+137%，延续高增，客户拓展积极。 设备：全年16亿，YOY+10.5%，受益出口景气，核电、冷链增长较快。 24Q1： 冷配：预计21-22亿，YOY+9%，商用快于家用，预计发货双位数增长，差异为部分客户收入确认延迟。 汽零：预计1.1亿，YOY+67%，各品类均衡增长。 设备：预计3亿，YOY-6%，Q1传统淡季，加大核电/冷链布局。 盈利分析：持续提质增效 23年：23A毛利率+2.2pct至19.2%，主因：1）产品结构，商用/出口毛利率高，汽零盈利能力向上；2）内部提质增效；3）原材料价格下行。费用方面，销售、管理费率合计改善0.5pct，运营效率进一步显著，财费降0.7pct。 24Q1：24Q1毛利率略降2pct：主因：1）冷配客户年降，冷配毛利率略降1pct；2）设备淡季收入下降。考虑设备订单回暖，以及持续提质增效，全年毛利率有望维持。 投资建议：全年目标稳健，“买入”评级。 我们的观点： 公司为空调产业链核心零部件标的，目前家空排产积极，冷配收入递延或于Q2释放，汽零增长逻辑持续验证，设备Q2订单已见回暖，激励锚定高目标，看好公司长远发展。 盈利预测：预计24-26年收入分别为125.3/137.8/150.6亿元，对应增速分别为10.1%/10.0%/9.3%，归母净利润分别为10.5/11.7/13.7亿元，增速分别为41.9%/12.1%/16.5%，对应PE分别为12/11/9X，维持“买入”。 风险提示 下游需求不及预期、新品类拓展不及预期、海外扩张不及预期。