登康口腔(001328) 事件：公司发布24&25Q1业绩。24年公司实现收入15.60亿元(+13.4%)，归母净利润1.61亿元(+14.1%)；25Q1公司实现收入4.30亿元(+19.4%)，归母净利润0.43亿元(+15.6%)。 国货焕新势能向上，品牌份额借风提升。根据尼尔森，牙龈护理、美白和抗敏感类牙膏是消费者购买的主要品类，22-24年美白和防蛀类份额持续萎缩，牙龈护理、抗敏感等强功效、高溢价的功能品类持续提升；24年冷酸灵线下渠道份额位居行业第三。公司坚持“依托客户、业务前移、重心下沉、强化分销、服务市场”战略，通过分布在全国31个省市及2000余个区/县的经分销商，覆盖数十万家零售终端。此外，坚持清晰品牌定位、爆品战略优先导向，构建高质量电商产品矩阵，通过精细化运营及平台资源的深度整合，助推销量增长。根据久谦，25Q1冷酸灵三平台合计GMV同比+198%；根据蝉妈妈，4月1-21日抖音GMV同比+59.7%，且流量结构较优，自播/商城分别占比47%/45%。 牙膏产品结构升级，品类相互赋能。24年公司成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/口腔医疗与美容/电动口腔护理产品分别实现收入16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%/+35.5%/-14.3%），24H2分别同比+24.3%/+6.1%/-1.8%/-7.0%/+88.9%/-38.4%，24H2成人牙膏、口腔医疗与美容品类增长进一步提速。公司高端专研&医研系列持续升级迭代、丰富SKU矩阵，并拓展牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、美白牙贴等新品，新业务有望贡献增长点。根据蝉妈妈，截至4月23日抖音销售额top5产品均为医研系列。 高质量&健康品牌投放，转化效率持续提升。品牌传播打法持续迭代，春节品牌片《幸福年年》通过大单品聚焦、大平台合作、社交矩阵造势联动全域全渠，品牌总曝光132亿次；奥运暨专业化整合营销，携手央视新媒体大IP和奥运冠军助阵；爱牙日联合中国牙病防治基金会沉淀专业化资产；通过全新TVC投放、热剧植入、粉丝营销等，运用年轻化代言人势能最大化实现品牌曝光及年轻化沟通；此外，以打造爆品带动品牌建设从整合营销模式向品效一体模式升级，深度协同打通“内容传播-产品种草-渠道成交”的品效闭环，通过小红书种草和打通抖音星推搜直，实现品牌曝光与价值人群双丰收，品牌星图直接促成销售超千万元；同时，品牌私域通过运营升级与场景内容营销，俱乐部沉淀会员破百万。 产品结构升级推动毛利率提升，整体净利率保持稳定。25Q1公司毛利率/归母净利率分别为55.5%/10.0%（同比+7.1/-0.3pct），销售/管理/研发费用率38.6%/3.5%/2.7%（同比+6.8/-0.3/-1.0pct）。截至25Q1末存货/应收/应付账款周转天数分别为107/6/71天（同比+9/-3/-2天）。经营性现金流净额为0.65亿元（同比+0.17亿元），营运能力保持健康。 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为2.2亿元/2.9亿元/3.6亿元，对应PE分别为35/27/22X。 风险因素：国内竞争加剧风险，原材料价格波动风险，新品推广不及预期风险

     登康口腔(001328) 公司发布年报以及一季报 25Q1营收4.3亿同增19%，归母净利0.43亿同增15.6%，扣非后归母0.36亿同增27%； 2024年营收15.6亿同增13.4%，归母净利1.61亿同增14%，扣非后归母1.35亿同增27%。 电商渠道驱动增长，打造线上高端爆品 2024年营收分销售模式：经销营收10.3亿同增3.7%，直供营收0.4亿同减24%，电商营收4.8亿同增52%。在电商渠道，公司通过精细化运营及平台资源的深度整合，通过用户沉淀、营销转化实现用户资产池积累、C端用户精准运营、“人货场”的有效连接，形成公司第二增长曲线，助推销量、利润新增长。 分产品，成人牙膏营收12.5亿同增16%，成人牙刷营收1.6亿同增3%，儿童牙刷营收0.7亿同减0.5%，儿童牙膏营收0.3亿同减5%，口腔医疗与美容护理产品营收0.4亿同增35%。 25Q1公司毛利率55.5%同增7.1pct，归母净利率10.03%同减0.3pct。 2024年公司毛利率49.4%同增5.3pct，归母净利率10.3%基本持平。在以抖音为主的兴趣电商坚定贯彻公司的品牌战略，持续围绕代表冷酸灵抗敏技术核心竞争力的医研平台来孵化高端爆品，持续提升盈利水平。 牙膏市场份额位居行业第三、本土品牌第二 根据尼尔森数据，2024年公司牙膏业务规模持续稳健增长，登康口腔在线下销售渠道中，牙膏产品零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二。 公司核心品牌“冷酸灵”经过多年培育与发展，已成长为我国抗敏感牙膏细分领域领导品牌。根据尼尔森数据，2022-2024年“冷酸灵”在抗敏感细分领域线下零售市场份额占比分别61.7%、64.4%和64.7%。 其他主力口腔品类市场份额提升，实现行业进位。牙刷作为口腔护理用品中第二大品类，根据尼尔森零售研究数据，冷酸灵品牌牙刷为2024年线下零售市场前十品牌中销售额份额增长最多的品牌，线下市场零售额份额进位行业第二、本土品牌第二。儿童品类通过产品创新和热门IP，持续提升市场份额，2024年线下零售市场，冷酸灵贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一。 口腔健康新业务快速成长。公司积极投入并着力发展电动口腔护理产品市场拓展，先后推出“登康”“冷酸灵”“贝乐乐”电动牙刷及冲牙器等电动口腔产品，为消费者提供更丰富的口腔护理选择。 同时，公司逐步丰富了牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、美白牙贴、牙线棒、正畸牙刷、正畸保持器清洁片等细分子品类，公司主营业务从口腔清洁基础护理向口腔医疗、口腔美容等领域快速延伸，2024年口腔医疗与美容护理产品营收同增35.5%，为全面进入口腔大健康产业奠定坚实基础。 未来，公司将沿着“口腔健康”主线，积极发展口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理等业务板块，持续提升公司在口腔健康与美丽领域的综合服务能力，从“小口腔”向“大口腔”转型升级。 在口腔护理领域，公司将紧紧抓住行业发展的历史机遇，围绕牙膏、牙刷、漱口水、牙线等口腔清洁用品的主要赛道，通过技术创新、产品创新和营销创新，不断提高核心品类品牌的市场占有率。 同时，公司将重点布局和发展电动牙刷、冲牙器等一系列电动口腔护理品类，布局牙齿美白、牙齿脱敏等口腔医疗器械，通过自主研发、委托生产、渠道开发以及股权合作、投资并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，形成企业发展的第二曲线。 调整盈利预测，维持“增持”评级 基于25Q1及2024年报，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利为2.0亿、2.5亿以及3.1亿（25-26年前值为1.9亿及2.3亿）； EPS分别为1.14元、1.44元以及1.83元； PE分别为38x、30x以及24x。 风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

     登康口腔(001328) 事件：公司近日公布24年财报及25Q1季报，24年收入15.6亿元/同比+13.4%，归母净利润1.6亿元/同比+14.1%；其中24Q4收入5.1亿元/同比+39.1%，归母净利润0.43亿元/同比+28.6%。25Q1收入4.3亿元/同比+19.4%，归母净利润0.43亿元/同比+15.6%。24年收入业绩表现亮眼，25Q1延续高增。公司拟派发现金红利每股0.75元，共计派发现金1.29亿元，分红比例为80.12%。 把握新兴电商红利，大单品快速放量带动收入高增，品牌势能持续向上。1）深耕抗敏感赛道，份额稳步提升：根据尼尔森数据，我国牙膏CR10约80%，CR4近60%，前十大品牌中本土品牌占比超40%，份额较为集中且国货品牌优势凸显。其中冷酸灵在抗敏感细分领域的线下零售市场份额占比为64.72%（较22/23年同比+3.0/+0.3pct）；公司的牙膏产品在线下零售市场位列行业第三、本土第二。2）分渠道来看，24年经销/直供/电商的收入分别同比+3.7%/-24%/+52%至10.3/0.4/4.8亿元，其中公司以抖音为切入点，把握电商渠道红利，聚焦爆品打造，带动电商实现高增，我们认为公司作为优质国货品牌，具备丰富的产品矩阵，未来有望借助电商渠道更加精准触达消费者、提高市场渗透率。3）分产品来看，24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷营收分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%至12.5/1.6/0.7/0.3亿元，电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收分别同比-14.3%/+35.5%至0.1/0.38亿元，我们认为成人牙膏受线上渠道放量驱动，且公司线上爆品以高端功效产品为主，进而带动牙膏量价齐增；新业务快速增长，我们认为主要来自丰富的细分品类（如牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理等）满足消费者多元需求。 产品结构升级带动毛利率快速提升，盈利能力持续增长。1）毛利率：24年毛利率同比+5.26pct至49.37%，其中24Q4同比+5.73pct至49.62%，25Q1同比+7.08pct至55.51%。我们认为主要系高毛利产品占比以及线上占比提升。2）费用端，销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.88/-0.13/+0.58/-0.03pct至31.96%/4.73%/-0.65%/3.08%，销售费用率增加主要系发力新兴电商渠道投流、品宣等。3）净利率：24年净利率同比+0.06pct至10.33%。 盈利预测与投资建议：公司作为抗敏感龙头，深耕口腔护理行业，坚持“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。短期来看，夯实主业，传统品类巩固线下根基，发力线上渠道，聚焦爆品打造，带来增长新动力；叠加品牌焕新、产品功效升级，有望实现量价齐增；同时布局新品类如漱口水、口腔医疗产品等细分子品类贡献新增量。中长期来看，通过自研、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，打造第二增长曲线。我们预计2025/26/27年的归母净利润分别为1.97/2.51/3.14亿元，对应PE分别为38/30/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：线上渠道竞争加剧、新品类拓展不及预期等。

     登康口腔(001328) 核心观点 2024年产品高端化推进，叠加线上快速增长，驱动业绩稳步提升。公司2024年实现营收15.60亿/yoy+13.40%；归母净利润1.61亿/yoy+14.07%；扣非归母净利润1.35亿/yoy+27.07%。其中单Q4公司分别实现营收/归母净利润增速39.12%/28.58%。公司自去年下半年开始发力线上渠道，同时产品高端化持续推进，带动业绩增速环比加速。公司拟每10股派发利7.5元（含税）。 分品类看，成人基础口腔护理为公司主要收入来源，2024年实现营收14.07亿/yoy+14.48%，占比高达90.22%；儿童基础口腔护理实现营收1.03亿/yoy-1.90%；电动口腔护理/口腔医疗与美容护理分别实现营收0.10亿/0.38亿，同比yoy-14.33%/+35.45%。从毛利率看，除电动口腔护理因竞争加剧，毛利率同比降低3.67pct外，其他品类毛利率随着产品迭代升级均呈现增长趋势。分渠道看，公司仍以经销模式为主，2024年实现营收10.32亿/yoy-3.69%，收入占比同比收缩6.19pct至66.13%；电商渠道增长表现强劲，2024年实现营收4.81亿/yoy+51.99%，占比同比提升7.83pct至30.81%。 2025年一季度保持良性成长。公司Q1实现营收4.30亿/yoy+19.36%；归母净利润0.43亿/yoy+15.64%；扣非归母净利润yoy+27.25%。同时从久谦数据来看，2025Q1线上三大平台GMV增速达98%，较2024Q4环比持续提升，进而助力线上收入占比持续提升；同时预计线下渠道整体在行业下滑背景下仍实现低个位数增长，此外公司高端医研系列占比也在持续提升。 盈利能力持续优化。2024年毛利率/净利率分别同比+5.26/+0.06pct。2025Q1同比+7.08/-0.32pct。毛利率在产品结构升级下持续提升。费用率方面，2024年销售/管理/研发费用率分别同比+3.88/-0.14/-0.02pct；2025Q1同比分别+6.82/-0.33/-0.95pct，毛销差17%/yoy+0.3pct，主要系高费率线上渠道占比提升等带动销售费用率上行，管理/研发费用率由于规模效应均同比下降。此外公司营运能力及现金流均保持稳定发展。 风险提示：宏观环境风险，研发及新产品开发风险，行业竞争加剧。 投资建议：公司作为抗敏感口腔细分赛道龙头，依托多年研发技术积累持续完善大单品迭代升级，有效提升客单价和盈利水平；同时在稳定线下基本盘的基础上，通过抖音渠道进行营销破圈，强化品牌势能并带动业绩快速增长。并有望通过多元化扩张不断完善口腔大健康布局。我们维持2025-2026年归母净利润预测2.24/2.86亿元，并新增2027年预测3.44亿，对应PE为33/26/22x，维持“优于大市”评级。

     登康口腔(001328) l事件回顾 公司公布2024年年报，24年实现营收15.60亿元，YoY+13.4%，归母净利润1.61亿元，YoY+14.1%；其中24Q4收入5.07亿元，YoY+39%，归母净利润0.43亿元，YoY+28.6%。2025Q1实现营收4.30亿元，YoY+19.4%，归母净利润0.43亿元，YoY+15.6%。拟每10股派7.5元。 l事件点评 大单品带动线上高增，均价提升，口腔医疗与美容快速增长：分渠道，2024年公司经销模式/直供模式/电商模式营收分别10.3/0.4/4.8亿元，分别同比+3.7%/-24.0%/+52.0%，电商高增，得益于新品“7天密集修复”放量，我们判断25Q1线上保持高增势能。分品类，2024年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收分别为12.5/1.6/0.7/0.3/0.1/0.4亿元，分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%/-14.3%/+35.5%，口腔医疗与美容快速增长。分量价，公司牙膏销量/均价分别同比+4.7%/+9.9%，产品结构升级持续，量价齐升。 毛销差持续优化，盈利能力稳健。公司24年毛利率49.4%，同比+5.3pct，销售费用率32.0%，同比+3.9pct，毛销差优化；其中经销/电商毛利率分别提升4.1pct/8.0pct至46.6%/53.9%，高单价新品线上推广+线下持续结构升级优化毛利率，促销费用率提升5.2pct带动销售费用率提升；24年归母净利率为10.3%，微提升。公司25Q1毛利率同比+7.1pct至55.5%，销售费用率同比+6.8pct至38.6%，毛销差同比环比均改善；25Q1归母净利率同比-0.3pct至10.0%，系公允价值变动收益波动所致，整体盈利能力稳健。 l盈利预测及投资建议 日化刚需抗周期强，公司线上放量+线下市场扩展带动量增，高客单价大单品打造+持续优化产品结构带动均价提升，利润率改善空间大。此外，公司现金流良好，分红率高，提升估值溢价。我们看好公司未来基础口腔份额稳健扩张、盈利能力持续改善以及口腔医疗与美容远期布局，预计25年-27年公司归母净利润分别为2.0亿元/2.5亿元/3.2亿元，对应PE分别为39倍/31倍/24倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 线上景气度回落及竞争加剧；线下扩展不及预期。

     登康口腔(001328) 业绩简评 4月21日公司披露24年业绩及25Q1季报，24年收入15.6亿元（同比+13.4%），归母净利1.61亿元（同比+14.07%），净利率10.33%（同比+0.06pct）。24Q4收入5.07亿元（同比+39.12%），归母净利0.43亿元（同比+28.58%），25Q1收入4.3亿元（同比+19.36%），归母净利0.43亿元（同比+15.64%）。 经营分析 把握抖音红利，大单品快速放量带动增速加快、品牌势能提升。 1）分产品：24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收12.47/1.61/0.72/0.3/0.1/0.38亿元（同比+16.09%/3.30%/-0.48%/-5.09%/-14.33%/+35.45%）。根据尼尔森数据，2024年，线下销售渠道中，公司牙膏产品零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二；贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一。在抗敏感细分领域的线下零售份额占比达64.72%。 2）分渠道：24年经销/直供/电商营收10.32/0.41/4.81亿元（同比+3.69%/-24.01%/+51.99%），预计主因受益于医研7天修护系列爆品的推出。我们预计爆品趋势有望从抖音延续至天猫、线下等，带动全渠道品牌势能的提升、以及高线城市增量用户的渗透。 产品结构升级推升单价、毛利率提升。24年毛利率49.37%（同比+5.27pct），修护系列高端爆品带动毛利率向上提振，2024年销售费用率为31.96%（同比+3.88pct），预计主因受抖音等电商投流、加速终端用户品牌形象触达影响，管理/研发费用率4.73%/3.08%（同比-0.13pct/-0.03pct），净利率10.33%（+0.06pct）。 25Q1：毛利率55.51%（同比+7.08pct)，销售/管理/研发费用率同比+6.82/-0.33/-0.95pct至38.56%/3%/2.7%，净利率10.03%（同比-0.32pct）。 抗敏感口腔细分赛道龙头，优质国货扬帆起航。公司借助大单品迭代升级成功有效提升客单、开拓增量客户群，我们看好在线下基本盘稳固的基础上，借助抖音营销破圈强化品牌势能并带动业绩快速增长，中期份额提升逻辑有望加速兑现。中期多元化布局方面，有望通过内生外延方式向口腔医疗、美容服务产业延伸。 盈利预测、估值与评级 预计公司25-27年归母净利分别为2、2.58、3.32亿元，当前股价对应PE分别为38.48、29.78、23.17X，上调至“买入”评级。 风险提示 市场竞争风险；新品放量不及预期风险。

     登康口腔(001328) 核心观点 抗敏感口腔护理龙头，产品升级渠道扩张推动业绩逆势增长。公司深耕口腔护理领域三十余年，以冷酸灵品牌为业务核心，在抗敏感牙膏细分领域拥有60%左右市场份额。公司2023年实现营收13.76亿元，四年复合增速达9.9%，归母净利润1.41亿元，四年复合增速达22.3%。目前公司已形成四大业务矩阵，其中成人牙膏产品收入占比约为80%；从渠道结构来看，目前公司仍以线下渠道为主，但近年电商销售收入占比持续上升，2019-2023年收入CAGR达53.1%，2024H1收入占比达22.9%。 价增驱动行业平稳发展，国货替代趋势持续推进。口腔护理行业整体相对平稳，预计2023-2028年市场规模CAGR在3%左右，但品类升级空间较大，2023年我国牙膏均价8.8元，与全球15.4元/美国32.3元仍存在一定差距。同时行业集中度较高，2023年CR5市占率达到47.8%，而在产品功效创新，以及电商渠道变革的双重驱动下，新国货品牌正快速抢占份额重塑市场格局，2018-2023年我国口腔行业国货占比由28.2%提升至35.4%。 大单品升级迭代效果显著，借力新兴渠道快速放量。1）产品端：冷酸灵品牌自成立之初就专注抗敏感赛道，随着消费者口腔抗敏感需求的提升，公司正进入产品周期爆发阶段。公司基于对核心抗敏技术的深耕，推动产品持续迭代升级，以此带动客单价显著提升。当前公司主推医研系列产品单价30+元，远高于此前产品系列，进而助力公司毛利率提升。2）渠道端，公司在产品矩阵完善基础上，借助兴趣电商进行线上破圈，驱动业绩快速爆发，据久谦数据，冷酸灵品牌2025年1-2月线上三大平台实现GMV增速105%。同时，公司通过精细化的经销商管控以及差异化品类布局，在行业承压背景下，稳住线下基本盘；3）多元化布局中，公司目前已入局儿童口腔、电动牙刷等新兴口腔细分赛道，并在未来有望通过内生外延方式，积极夯实口腔医疗、口腔美容等业务板块，真正完善公司口腔大健康产业的布局。 盈利预测与投资建议：整体来看，公司作为抗敏感口腔细分赛道龙头，依托多年研发技术积累持续完善大单品迭代升级，有效提升客单价和盈利水平；同时在稳定线下基本盘的基础上，通过抖音渠道进行营销破圈，强化品牌势能并带动业绩快速增长。基于正文中的假设，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润1.65/2.24/2.86亿。综合考虑绝对估值及相对估值，给予公司目标价为47.4-51.9元/股，首次覆盖，给予“优大于市”评级。 风险提示：宏观环境风险，新品推出不及预期，行业竞争加剧。

     登康口腔(001328) 公告2025年投资计划 建设高效敏捷数字化、智能化旅游观光工厂，公司积极投资开展“智改数转”并围绕口腔健康大健康主业开展投资布局。结合“十四五”规划及自身经营发展的实际需要，特编制2025年投资计划。 2025年公司投资计划涉及的重大固定资产投资项目（含部分募投项目）及股权投资项目共计7项，计划投资总金额约15,834万元，其中固定资产投资约10,334万元，股权投资约5500万元。相关内容如下： 1、持续开展智慧登康建设项目，以大数据智能化等现代信息技术为引擎，切实推动企业全面实现营销互联网化、研发数字化、生产智能化、管理信息化的转型升级。 2、持续开展口腔健康研究中心建设等相关募投项目。提升公司口腔健康研究装备水平，增强口腔护理产品研发能力，以及通过互联网、大数据、人工智能等新一代信息技术的深入应用，驱动企业进行业务模式、组织流程、商业模式的重构和创新等。 3、在稳步拓展口腔护理市场基础上，重点围绕口腔大健康及口腔优质细分领域投资布局，着力打造口腔大健康生态链，努力成为世界领先的专业口腔健康与美丽产业引领者。 公司将沿着“口腔大健康”主线，积极发展包括口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理等业务板块，提升公司在口腔健康与美丽领域综合服务能力。 在口腔护理领域，公司将围绕牙膏、牙刷、漱口水、牙线等口腔清洁用品的主要赛道，通过技术创新、产品创新和营销创新，提高核心品类品牌的市场占有率。同时，公司将重点布局和发展电动牙刷、冲牙器等一系列电动口腔护理品类，通过研发、并购、渠道开发、营销升级等举措，不断扩大企业市场规模，形成企业发展的第二曲线，为大众提供全面口腔护理解决方案。 口腔健康新业务是公司发展的重点之一。公司目前已经开发和上市第二类医疗器械冷酸灵牙齿脱敏剂和口腔溃疡含漱液，第一类医疗器械冷酸灵牙科用毛刷，以及口腔卫生用品如口腔抑菌膏、口腔抑菌液等，并积极开发口腔智能新产品；同时在全国OTC药店领域开展相关合作与布局，积极稳妥推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业战略延伸，致力成为口腔健康与美丽产业的引领者。 维持盈利预测，维持“增持”评级 我们预计公司24-26年EPS分别为0.94元、1.12元、1.32元，对应PE为36x、30x以及26x。 风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

     登康口腔(001328) 事件：公司高频数据持续超预期兑现，电商数据增速亮眼，我们预计线下渠道亦稳步增长。 点评： 1）核心逻辑一：线下份额稳步提升，线上渠道增速靓丽。 线下：24H1冷酸灵线下份额提升至8.6%（较23年全年+0.5pct）、成为市场第三；公司借助分布在全国31个省、自治区、直辖市以及2000余个区/县的优质经分销商，实现对数十万家零售终端覆盖；针对最广阔的县域乡镇市场，公司通过经销模式迅速下沉构建渠道壁垒；推行“百万级县域、千万级经销商”战略、线下渠道持续精耕、稳步增长。 线上：公司电商团队23年底变更、持续吸纳有生力量、战斗力充足；24年发力自播建设、精细化管理线上产品结构、明确线上主推高端系列战略。根据蝉妈妈，24年冷酸灵抖音GMV同比+151%，逐季提速、24Q4同比+245%，变革效果显著。 2）核心逻辑二：产品结构持续升级，驱动毛利率快速提升。公司坚定实施“提品质、调结构、促增长”的产品推广策略，专研平台、医研平台销售占比快速提升；其中线下渠道专研占比稳步提升，线上渠道医研占比快速提升；根据蝉妈妈，24Q4抖音渠道医研系列占比达65%（24Q1占比仍较低），产品结构升级逻辑加速兑现；伴随高毛利专研&医研系列占比提升，公司毛利率快速优化，24Q1-3公司毛利率49.3%（同比+5.1pct），单Q3毛利率达53.9%（同比+7.0pct），带动净利率稳步提升。 盈利预测：我们预计2024-2026年归母净利润为1.6/2.1/2.6亿元，对应PE分别为38.9X、29.3X、23.7X。 风险因素：行业竞争加剧、新品开发不及预期、渠道扩张不及预期