慕思股份(001323) 投资要点： 中高端床垫龙头赛道优，国补逻辑顺畅。“慕慕思品品牌象深入人心，，床垫行业具备渗透率、更换频率、集中度共同提升的逻辑。1）渗透率，据公司公告援引CSIL统计，我国床垫渗透率约60%，较发达国家85%的渗透率仍有提高空间。2）更换频率，据公司公告援引红星美凯龙联合16家床垫品牌发布的《2021床垫新消费趋势报告》，约50%中国受访者的床垫使用年限超过5年，而约70%的美国家庭更换年限为3年，未来随着中国消费者健康睡眠及换新意识提升，国内床垫使用年限缩短有望带动更换需求。3）集中度，据Euromonitor，2023年我国床垫零售市场CR2/CR5分别为12%/18%，明显低于美国分别为43%/60%的水平；且我们认为，床垫作为家具里相对标准化、强品牌的品类，具备产生单品龙头的客观条件。Q4以来家居国补推进，床垫由于更换相对便利、相较于其他家具品类更容易激发增量需求，且多数地区要求参与商户正规合同、正规发票、正规销售渠道，合规经营的头部企业有望率先受益。 与市场不同的观点：市场聚焦公司客单值提升，但我们认为公司近两年阿尔法不在于持续做大客单值，而在于强品牌背书下的客户群体拓宽。我们认为，与其他家居公司不同的是，床垫作为装修次序靠后的品类、且慕思品牌定位中高端，在近年国内消费环境偏弱的背景下，公司难以实现客单值的跃升；而慕思品牌优、渠道强，具备客群拓宽的良好基础。2022年9月，公司引人职业经理心进行经营改革，推行套餐式销售、提高多品类连带率，拓宽价格带、扩大客户群；2023年，公司加大电商开拓力度，23年电商营收占比18.5%、同比+4.8pct；2024年前三季度，电商营收占比进一步升至19.7%，公司计划未来提升至20%以上。同时，为应对线下消费需求不足，公司对床架、沙发等给予经销商更多优惠折扣、提升连带率，三季度公司客单值同比平稳。 盈利能力稳定，业务结构变化预计影响可控。近年公司虽然低毛利品类连带率持续提升，但对净利率影响不大，主要得益于：1）核，产品床垫毛利率剔除直供客户变化影响后整体仍稳定，公司持续加强降本增效；2）床架等品类规模扩张后毛利率显著提升；3）销售&管理费用率优化。我们假设未来床架连带率升至1“（额计计，23年0.65）、床品连带率保持过去3年平均水平、沙发升至0.3“（23年0.17），各品类毛利率水平保持23年不变，测算对应综合毛利率约降1.4pct“（23年50.3%）。同时，由于床架沙发等连带率提升后，规模效应和费用节约仍有空间，且核，产品床垫坚持中高端定位、电商占比已近20%，我们预计未来公司整体净利率仍将保持较好水平（23年14.4%）。 盈利预测与投资建议：目前公司股价对应24年、25年PE为18X、17X，高于可比公司平均值，考虑到公司作为国内中高端床垫龙头品牌优、渠道强，且具备品类连带、客群拓宽的良好基础，行业下行时期仍保持较强的盈利能力稳定性，享有一定品牌溢价。若Q4及后续地产进一步企稳、家居国补政策延续，或带动估值及业绩上修，首次覆盖给予慕买人品评级。 风险提示：宏观环境风险、市场竞争加剧风险、品牌运营与管理风险

     慕思股份(001323) 投资要点： 公司2024Q3经营情况：2024年前三季度公司实现营业收入38.78亿元，同比增长1.90%；实现归母净利润5.22亿元，同比增长0.76%；实现扣非归母净利润4.90亿元，同比-2.30%。其中，2024Q3公司实现营业收入12.49亿元，同比下降11.19%；实现归母净利润1.49亿元，同比下降8.29%；实现扣非归母净利润1.29亿元，同比下降17.07%。 毛利率整体保持稳定，费用率略有下降。1）利润端，2024年前三季度，公司销售净利率、销售毛利率分别为13.47%、50.80%，分别同比-0.15pct、+0.01pct；其中2024Q3，公司销售净利率、销售毛利率分别为11.94%、49.85%，分别同比+0.37pct、-1.13pct。2）费用端，2024前三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为25.20%、6.59%、3.90%、-0.62%，分别同比-1.04pct、+0.75pct、+0.36pct、+0.56pct；其中2024Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为25.22%、7.52%、4.30%、-0.17%，分别同比-4.25pct、+1.41pct、-0.02ct、+1.18pct。 以旧换新政策出台，头部家居品牌有望受益。2024年7月24日，国家发展改革委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知，其中，第（七）条通知提及“支持地方提升消费品以旧换新能力”，旨在“直接安排超长期特别国债资金，用于支持地方自主提升消费品以旧换新能力。”详细内容涉及“各地区要重点支持汽车报废更新和个人消费者乘用车置换更新，家电产品和电动自行车以旧换新，旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造所用物品和材料购置，促进智能家居消费等。”我们认为此次以旧换新补贴力度较大，慕思股份作为家居行业龙头，业绩有望被拉动。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年净利润分别为8.14、9.16、10.22亿元，同比增长1.5%、12.5%、11.6%，当前收盘价对应2024-2025年PE为18.23、16.21倍，公司作为家具领域龙头企业，参考可比公司给予公司2025年19倍PE估值，对应目标价43.49元，对应2025年PS为2.68倍，对应2025年PEG为1.53倍，给予“优于大市”评级。 风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，下游需求不及预期。

     慕思股份(001323) 报告摘要 事件：慕思股份发布2024年三季报。2024前三季度，实现营收38.78亿元，同比+1.9%；实现归母净利润5.22亿元，同比+0.8%；实现扣非净利润4.9亿元，同比-2.3%。单季度看，Q3实现营收12.49亿元，同比-11.2%；实现归母净利润1.49亿元，同比-8.3%；整体业绩符合预期。 控费提效，终端消费承压下盈利韧性凸显。盈利能力方面，前三季度，公司实现销售毛利率50.8%（+0.01pct.），归母净利率13.47%（-0.15pct.）；单Q3销售毛利率为49.85%（-1.13pct.），归母净利率为11.94%（+0.38pct.）。在终端需求承压背景下，公司业务结构优化及降本增效效果凸显。期间费用方面，前三季度公司销售、管理、研发、财务费用率分别为25.2%、6.59%、3.9%、-0.62%，分别-1.04、+0.75、+0.36、+0.56pct.。管理费用增加主要系员工持股费用摊销影响（2024年预计摊销费用3962万元）。 线下短期承压，电商渠道贡献核心增量。我们估算前三季度经销渠道同比略有下滑，线上拉动整体收入增长。其中，上半年公司电商渠道收入增长35.37%，2024年公司稳固传统电商平台并发力内容电商，抖音等直播电商平台高速增长。此外，公司积极拓展跨境电商业务，完善跨境电商业务的运营架构，确立业务流程和管理体系，先后拓展了亚马逊于美国、欧洲、日本、东南亚和沃尔玛美国、德国OTTO等平台电商业务，着手布局海外仓。经过导入期的积累和准备，公司跨境电商业务现已进入快速发展通道。 家装补贴落地，Q4订单改善在途，基本面有望走出底部。伴随国内装修补贴政策落地及地产&消费预期改善，我们判断公司Q4订单逐步改善。同时，补贴具备合规性运营门槛、部分区域需要经销商垫资，更利好头部品牌及经销商，行业竞争格局有望 改善。随着地产悲观预期的修复及后续基本面改善，建议关注家居行业估值修复机遇。 投资建议：慕思是国内品牌床垫龙头，品牌及渠道端均积极改革，在品牌和渠道护城河下公司市占率有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年有望实现收入57.5、64.1、71.1亿元，分别同比增长3%、12%、11%，实现归母净利润8.1、9.1、10.3亿元，分别同比增长1%、12%、12%（考虑终端需求承压及公司产品结构优化，调整盈利预测，2024-2026年前次预测值为8.99、10.35、11.84亿元），EPS为2.03、2.28、2.56元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、经销商管理风险、原材料价格波动风险、渠道拓展不及预期风险等。

     慕思股份(001323) 公司发布2024年三季度报告 24Q3公司实现收入12.5亿元，同比-11.2%；归母净利润1.5亿元，同比-8.3%；扣非归母净利润1.3亿元，同比-17.1%； 24Q1-3公司实现收入38.8亿元，同比+1.9%；归母净利润5.2亿元，同比+0.8%；扣非归母净利润4.9亿元，同比-2.3%。 经营承压主要系房地产行业景气度和消费需求较弱，当前公司积极落实以旧换新，并寻求新的增长点，预计经营有望触达相对底部改善。 积极落实以旧换新补贴政策，床垫有望率先受益 公司积极响应各地推出的以旧换新政策：2024年4月19日公司启动了“慕思焕新季”床垫以旧换新活动，推出多项惠民措施，包括高性价比的新产品、新服务，以及提供“以旧换新补贴券”等；2024年8月，V6大家居启动了全民普惠计划，以“加力以旧换新，加速生活焕新”为出发点，为消费者提供一站式全方位的家居解决方案，不仅更新迭代了全品类产品，还联合国际知名设计大师共同打造了具有超高颜值和设计感的家居产品，以满足以旧换新、老房改造的高标准要求。此外，公司还提供了一站式的以旧换新服务，解决了旧床垫回收和换新难题，并通过环保化处理旧床垫，助力国家的低碳循环经济战略。 我们预计公司床垫品类销售有望率先受益于以旧换新落地，24Q4收入利润或有边际改善。 降本增效、精准投放，高质量发展成效显现 24Q3公司毛利率49.9%，同比-1.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为25.2%/7.5%/4.3%/-0.2%，分别同比-4.2pct/+1.4pct/-0.02pct/+1.2cpt，归母净利率为11.9%，同比+0.4pct。 下半年公司全系统降本增效、精准投放，压缩年度内不能转化收入的费用，月度复盘全力以赴促增长、提利润，实现稳健有质量发展；24Q3销售费用率下降明显，带动净利率改善。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司为高端床垫品牌龙头，我们乐观预计以旧换新带来增量需求。根据24年三季报，考虑当前经营环境仍然疲软，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为8.1/9.1/10.3亿元（前值为8.5/9.6/10.9亿元），对应PE为19X/17X/15X。 风险提示：国内地产改善不及预期；以旧换新推进不及预期；套系化融合不及预期等

     慕思股份(001323) 摘要： 事件：公司发布2024年三季报，24年前9月公司实现营业收入38.8亿元，同比+1.9%；归母净利润5.2亿元，同比+0.7%。其中24Q3实现营业收入12.5亿元，同比-11.2%；归母净利润1.5亿元，同比-8.5%。 行业需求疲软至零售需求受损。Q3家居行业需求整体下行，导致公司零售端收入下滑。公司积极通过省级联动、终端直播等方式构建收入增量；同时积极通过推出明星爆款产品组合套餐、激励经销商进行店态升级等策略，提升客流量、成单率和高端产品的销售额。促进零售端盈利能力不断提升。 持续积极布局电商渠道。公司一方面稳固天猫、京东等传统电商平台业务的发展，另一方面持续发力抖音快手等社交媒体和直播销售新渠道，持续进行资源投入和营销策略创新。预计Q3电商平台在低基数下维持较高增速。Q4预计公司将继续加强电商渠道引流投流，提高费用转化率。由于电商渠道毛利率水平显著高于传统经销渠道，预计电商渠道未来收入占比提升将促进公司盈利能力的提升。 毛利率同比提升，盈利能力维持稳健。24年前9月公司毛利率50.8%，同比持平；管理费用率/销售费用率分别为6.6%/25.2%，同比+0.8/-1.0pct。在市场需求修复不及预期的背景下，公司费用投入趋于节制。24年前9月公司净利率13.5%，同比-0.2pct；其中单24Q3净利率11.9%，同比+0.4pct。尽管市场需求疲软，公司盈利能力在行业中仍处于领先水平。 投资建议：公司深耕床垫行业，聚焦中高端市场打造高端品牌形象，毛利率与净利率水平在行业中居于领先地位。同时公司借助床类产品及品牌优势进行品类延伸，并稳健推进渠道布局，未来成长性显著。预计公司2024/2025/2026年EPS分别为2.09/2.30/2.59元，10月29日收盘价38.12元对应PE为18X/17X/15X，维持“推荐”评级。 风险提示：家居消费需求不及预期的风险，房地产市场不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。