亚钾国际(000893) 公司拟通过向汇能集团借款不超过18亿元收购农钾资源28.14%少数股权。1月24日，公司发布收购控股子公司少数股权和向持股5%以上股东借款公告。1）中农集团通过北京产权交易所转让其持有的北京农钾资源28.14%股权，亚钾国际拟通过此次股权转让收购农钾资源少数股权，资金来源为自有及自筹资金，收购若完成农钾资源将成为公司全资子公司，有利于公司整合资源、提高核心资产权益等。2）为筹集收购款项，公司拟向持股5%以上股东汇能集团借款不超过18亿元作为支付收购北京农钾资源部分股权的部分股权转让对价款，借款利率按照同期全国银行间同业拆借中心公布的1年期贷款市场报价利率（1年期LPR），首期借款10亿元。 公司拟通过本次收购提升老挝钾盐矿权益产能。农钾资源核心资产为老挝彭下-农波179.80平方公里钾盐矿，根据公司可转债发行预案及互动易，该矿区拟建设200万吨/年钾肥产能，分两期建设。矿区拥有2#和3#两个主斜井，2023年11月公司2#主斜井发生涌水，导致位于农行-纳拉矿区的100万吨生产线投产时间推迟；目前公司对2#主斜井原出水点周边进行地层加固工作基本完成，同时正在全力加快3#主斜井的井下贯通工作，并积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作，尽早实现第二个百万吨产能达产，提升规模效益。 氯化钾价格近期持续上涨，公司有望受益。根据百川盈孚，截至2月7日，氯化钾价格为2634元，日环比上涨0.57%，同比上周上涨1.93%，同比上月上涨4.4%，同比上年上涨4.19%，相比2024年12月24日上涨5.02%。目前氯化钾节后市场缓步启动，市场挺价观望为主；供给方面国内主流60%钾减量生产，库存紧张，发运正常，目前进口钾货源高度集中，贸易商观望心态重；需求方面节后市场缓步启动，场内持续观望中。 立足“国内+国际”双循环，多元化销售体系。国际方面，2023年公司与全球知名企业KC集团、三星集团等建立供销合作关系，进一步提升老挝钾肥的周边市场份额；新兴市场方面，公司实现销售至非洲的安哥拉、中东的阿联酋、欧洲立陶宛、法国等9个新目的地国家。国内市场方面，公司进一步培育夯实销售体系，与国内多家龙头复合肥生产企业、化肥贸易企业签署《钾肥供销合作框架协议》，为钾肥产能的持续释放提供坚实支撑。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-26年归母净利润分别为7.64、12.42、16.92亿元。由于公司是钾肥行业龙头，具有老挝钾盐矿资源储备优势，给予公司一定估值溢价，参考同行业公司，我们给予2025年18.97倍PE，对应目标价为25.42元/股，维持“优于大市”投资评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；产品价格波动风险；安全生产与生态环境保护风险；宏观经济因素变动的风险。

     亚钾国际(000893) 事项： 公司公告：（1）公司拟通过公开摘牌方式收购中国农业生产资料集团有限公司（以下简称“中农集团”）持有的北京农钾资源科技有限公司（以下简称“农钾资源”）28.1447%的股权，若本次收购完成后，农钾资源将成为公司的全资子公司。（2）公司拟向持股5%以上股东汇能控股集团有限公司（以下简称“汇能集团”）借款不超过人民币18亿元，借款利率按照1年期LPR执行。 国信化工观点： 1）公司拟以现金收购农钾资源少数股权，进一步提高权益产量：公司目前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源总储量约10亿吨，包括35平方公里东泰矿区（35#矿，具备100万吨采矿权）、179.8平方公里彭下-农波矿区（179#矿，具备200万吨采矿权）、48.5平方公里农龙村矿区（48#矿，具备探矿权）。农钾资源持有179#矿矿权，目前公司和中农集团分别持有农钾资源71.8553%和28.1447%股权，本次股权收购公司拟通过北京产权交易所以公开摘牌方式进行，农钾资源100%股权的评估价值为63.3亿元，若本次收购完成后，农钾资源将成为公司的全资子公司。目前179#矿在建200万吨产能，投产后179#矿实际产量有望达到300万吨/年，此次收购公司有望增加权益产量80万吨/年。 2）公司拟向股东汇能集团借款用于收购少数股权，保障公司股东利益：汇能集团目前为公司第二大股东持有公司9.05%股份。公司拟向汇能集团借款不超过18亿元，专项用于向中农集团支付农钾资源少数股权的转让对价款，以公司届时取得的农钾资源股权提供质押担保，借款利率按照1年期LPR执行。截至2024年第三季度末，公司资产负债率仅为25.14%，公司通过举债提高运营效率，保障公司股东利益。 3）国内钾肥表观消费量高增，港口库存处于低位，2025年预计国内钾肥价格在2400-2800元/吨：根据卓创资讯数据，2024年我国氯化钾产量550万吨，同比降低2.7%，2024年我国氯化钾进口量创历史新高累计进口量为1263.3万吨，同比增长9.1%，2024年我国氯化钾表观消费量为1801.2万吨，同比增长7.7%截至2025年1月底，国内氯化钾港口库存为280万吨，较去年同期减少46万吨，降幅为14.1%。由于即将进入春耕，且港口库存处于低位，春节后国内氯化钾价格上涨20-50元/吨，目前国产60%钾价格2550元/吨，60%老挝粉钾2480-2550元/吨，60%俄红粉钾2400-2450元/吨，60%俄红颗粒钾2800-2850元/吨边贸满洲里62％白粉钾2550元/吨左右。 4）白俄罗斯钾肥减产落地，美国、加拿大关税冲突或拉动全球钾肥价格上行：2024年11月，白俄罗斯总统卢卡申科提议与俄罗斯化肥生产商共同减产钾肥10%-11%，根据Argus报道，白俄钾计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，预计将于2025年7月结束，将导致其钾肥产量减少约90万-100万吨，相当于全球钾肥年产量的约1.5%。特朗普上任后宣布将对从加拿大进口的商品征收额外关税，加拿大回应将采取报复性关税。加拿大是全球最大钾肥出口国，其中美国是加拿大最大钾肥进口国，2023年美国进口钾肥1170万吨，其中87%来自加拿大。若美国、加拿大关税冲突落地，或将拉动全球钾肥价格上行。 5）投资建议：考虑公司此次成功收购农钾资源少数股权，我们预计公司2024-2026年氯化钾权益产销量分别为180/280/400万吨，不含税销售均价分别为2000/2160/2160元/吨，下调公司2024-2025年归母净利润至7.7/16.8亿元（原值为24.4/31.9亿元），预计公司2026年归母净利润为25.2亿元，2024-2026年对应EPS分别为0.83/1.81/2.71元，对应PE分别为24.8/11.4/7.6x，维持“优于大市”评级。 评论： 公司拟以现金收购农钾资源少数股权，进一步提高权益产量 公司目前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源总储量约10亿吨，包括35平方公里东泰矿区（35#矿，具备100万吨采矿权）、179.8平方公里彭下-农波矿区（179#矿，具备200万吨采矿权）、48.5平方公里农龙村矿区（48#矿，具备探矿权）。农钾资源持有179#矿矿权，目前公司和中农集团分别持有农钾资源71.8553%和28.1447%股权，本次股权收购公司拟通过北京产权交易所以公开摘牌方式进行，农钾资源100%股权的评估价值为63.3亿元，若本次收购完成后，农钾资源将成为公司的全资子公司。目前179#矿在建200万吨产能，投产后179#矿实际产量有望达到300万吨/年，此次收购公司有望增加权益产量80万吨/年。 公司拟向股东汇能集团借款用于收购少数股权，保障公司股东利益 汇能集团目前为公司第二大股东，持有公司9.05%股份。公司拟向汇能集团借款不超过18亿元，专项用于向中农集团支付农钾资源少数股权的转让对价款，以公司届时取得的农钾资源股权提供质押担保，借款利率按照1年期LPR执行。截至2024年第三季度末，公司资产负债率仅为25.14%，公司通过举债提高运营效率，保障公司股东利益。 国内钾肥表观消费量高增，港口库存处于低位，2025年预计国内钾肥价格在2400-2800元/吨 根据卓创资讯数据，2024年我国氯化钾产量550万吨，同比降低2.7%，2024年我国氯化钾进口量创历史新高，累计进口量为1263.3万吨，同比增长9.1%，2024年我国氯化钾表观消费量为1801.2万吨，同比增长7.7%。截至2025年1月底，国内氯化钾港口库存为280万吨，较去年同期减少46万吨，降幅为14.1%。 由于即将进入春耕，且港口库存处于低位，春节后国内氯化钾价格上涨20-50元/吨，目前国产60%钾价格2550元/吨，60%老挝粉钾2480-2550元/吨，60%俄红粉钾2400-2450元/吨，60%俄红颗粒钾2800-2850元/吨，边贸满洲里62％白粉钾2550元/吨左右。 白俄罗斯钾肥减产落地，美国、加拿大关税冲突或拉动全球钾肥价格上行 2024年11月，白俄罗斯总统卢卡申科提议与俄罗斯化肥生产商共同减产钾肥10%-11%，根据Argus报道，目前白俄钾计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，预计将于2025年7月结束，将导致其钾肥产量减少约90万-100万吨，相当于全球钾肥年产量的约1.5%。特朗普上任后宣布将对从加拿大进口的商品征收额外关税，加拿大回应将会采取报复性关税。加拿大是全球最大钾肥出口国，其中美国是加拿大最大钾肥进口国，2023年美国进口钾肥1170万吨，其中87%来自加拿大。若美国、加拿大关税冲突落地，或将拉动全球钾肥价格上行。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级 考虑公司此次成功收购农钾资源少数股权，我们预计公司2024-2026年氯化钾权益产销量分别为180/280/400万吨，不含税销售均价分别为2000/2160/2160元/吨，下调公司2024-2025年归母净利润至7.7/16.8亿元（原值为24.4/31.9亿元），预计公司2026年归母净利润为25.2亿元，2024-2026年对应EPS分别为0.83/1.81/2.71元，对应PE分别为24.8/11.4/7.6x，维持“优于大市”评级。 风险提示 氯化钾价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

     亚钾国际(000893) 事件简述 2025年1月24日，公司发布公告，拟通过公开摘牌方式收购中农集团持有的农钾资源28.15%股权，若本次收购完成后，农钾资源将成为公司的全资子公司。因公司董事长、法定代表人郭柏春先生被宁夏回族自治区监察委员会实施留置，为了保证公司相关工作顺利开展，在董事长郭柏春先生被留置期间由公司董事刘冰燕女士代行董事长、法定代表人的职务。 经营分析 收购少数股权，提升权益产能，带动公司业绩提升。此次公司收购的农钾资源子公司持有老挝矿权，公司在179矿权上规划建设200万吨产能，此次少数股权若能收回，公司将持有300万吨100%权益产能。公司前三季度钾肥产量132.27万吨，第一个100万吨产能可以实现大比例超产，若公司能够实现三个百万吨产能的高负荷运行，未来将有望进一步向500万吨钾肥供给目标推进。 农钾资源28.15%股权，转让底价为17.82亿元，公司拟向持股5%以上股东汇能集团借款不超过18亿元，借款利率按照1年期LPR，对应子公司农钾资源底价63.30亿元。2022年底，公司收购农钾资源少数股权1.48%，转让底价为0.86亿元，对应子公司农钾资源底价58.48亿元，此次交易交2年前交易底价提升约8.25%。目前公司积极推进第二个和第三个百万吨产能建设，带动公司进入产量大幅提升阶段，带动业绩兑现提升。 钾肥国内库存持续提升，钾肥价格有提升预期。自进入2024年11月，我国进入化肥冬储阶段，国内钾肥库存持续下行，进入相对地位，贸易商开始出现惜售；叠加海外白俄罗斯计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，这将直接导致公司钾肥产量减少约90万-100万吨，下游需求有刚性支撑，供给端出现阶段性控量，库存压力较低，钾肥价格有一定的上行预期，将有望带动钾肥价格阶段性上行，进一步提升公司的业绩。 盈利预测 预测公司2024-2026年营业收入分别为37.62、62.00、79.22亿元，归母净利润分别为7.80、12.13、14.62亿元，EPS分别为0.84、1.31、1.58元/股，公司股票现价对应PE估值为24、15、13倍，维持“买入”评级。 风险提示 在建项目不达预期，钾肥产品价格大幅回落，海外政治变动风险。

     亚钾国际(000893) 2024Q3扣非后净利润环比增长31.88%。公司发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营业收入24.83亿元，同比下降14.13%，扣非后净利润5.15亿元，同比下降48.79%。2024Q3，公司实现营业总收入7.85亿元，环比下降26.27%，同比下降9.71%，实现扣非后净利润2.47亿元，环比增长31.88%，同比下降12.41%。公司前三季度实现氯化钾产量132.37万吨，销量124.14万吨。 公司三季度销售毛利率与净利率环比均增长。2024Q3，公司销售毛利率为49.26%，环比增长2.6pct。2024Q3，公司销售净利率为30.67%，环比增长13.58pct，主要由于管理费用率大幅下降；公司三季度管理费用为4339.98万元，环比下降68.67%，同比下降73.45%，管理费用率为5.53%，环比下降7.48pct，同比下降13.28pct。 公司为亚洲最大钾盐资源量企业。公司当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源总储量预计约10亿吨，现已发展成为亚洲最大钾盐资源量企业、东南亚地区规模最大的钾肥企业。2022年3月，公司第一个100万吨/年钾肥项目实现达产，成为我国首个在境外实现百万吨级规模生产的钾肥项目。2023年1月，第二个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功；2024年4月，第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功。 立足“国内+国际”双循环，多元化销售体系。国际方面，2023年公司与全球知名企业KC集团、三星集团等建立供销合作关系，进一步提升老挝钾肥的周边市场份额；新兴市场方面，公司实现销售至非洲的安哥拉、中东的阿联酋、欧洲立陶宛、法国等9个新目的地国家。国内市场方面，公司进一步培育夯实销售体系，与国内多家龙头复合肥生产企业、化肥贸易企业签署《钾肥供销合作框架协议》，为钾肥产能的持续释放提供坚实支撑。 盈利预测与投资评级：由于氯化钾价格下跌，我们下调对公司的盈利预测。我们预计公司2024-26年归母净利润分别为7.64（-69%）、12.42（-60%）、16.92亿元（新增）。由于公司是钾肥行业龙头，具有老挝钾盐矿资源储备优势，给予公司一定估值溢价，参考同行业公司，我们给予2024年31倍PE（原为2023年13x），对应目标价为25.42元/股（-25.65%），维持“优于大市”投资评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；安全生产与生态环境保护风险；宏观经济因素变动的风险；规模快速扩张的管理风险；新产品和技术迭代风险。

     亚钾国际(000893) 钾肥价格回暖及持续降本增效助力Q3业绩环比改善，维持“买入”评级 公司发布2024三季报，前三季度实现营收24.83亿元，同比-14.13%；归母净利润5.18亿元，同比-47.89%。其中Q3实现营收7.85亿元，同比-9.71%、环比-26.27%；归母净利润2.48亿元，同比-10.71%、环比+31.46%，Q3钾肥价格小幅回暖，加上公司冲回股权激励相关费用及持续降本增效助力管理费用环比减少9514万元，Q3业绩环比改善。考虑公司项目建设有所推迟及老挝税费政策变化，我们下调2024-2025、新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.36（-12.17）、11.73（-10.49）、16.38亿元，EPS分别为0.79、1.26、1.76元/股，当前股价对应PE为24.0、15.0、10.8倍。我们看好公司持续低成本扩张钾肥产能，朝“世界级钾肥供应商”的战略目标稳步迈进，维持“买入”评级。 Q3钾肥价格回暖，公司高效生产、降本增效，有序推进2#、3#主斜井修建（1）钾肥产销方面，据百川盈孚数据，2024Q3氯化钾市场均价2,498元/吨，环比+4.05%；公司Q3钾肥产量47.9万吨、销量38.0万吨，环比分别+15.3%、-32.4%，公司目前仅有的一条百万吨产能保持高负荷生产，产销差异主要是Q3受东南亚台风天气影响，港口出货受限，导致有约8万吨在途销售产品未能确认收入；目前除正常检修、技改优化的情况外，公司钾肥日产量约为5000-6000吨，公司仍继续朝着2024年实现180-200万吨的产量目标努力。（2）管理费用方面，Q3公司冲回前期计提的股权激励所产生的股份支付费用，该部分影响归母净利润约为5600万；从2024Q2开始，公司持续推进降本增效工作，未来随着后续产能逐渐释放，单吨管理费用将更趋于稳定。（3）盈利能力方面，钾肥价格回暖加上公司高效生产、降本增效助力盈利能力提升，2024Q3公司销售毛利率、净利率分别为49.26%、30.67%，环比Q2分别+2.6、+13.6pcts。（4）矿井修建方面，2#主斜井方面，目前已开始井筒内的清淤和检查工作。3#主斜井方面，公司正在全力加快3#主斜井的井下贯通工作，并积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。我们看好公司持续扩建产能规模，进一步带动成本优化，成长动力充足。 风险提示：经营环境、政策变化，项目建设及投产运营风险，钾肥价格波动等。

     亚钾国际(000893) 主要观点： 事件描述 2024年10月31日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入24.83亿元，同比下降14.13%；归母净利润5.18亿元，同比下降47.89%；扣非归母净利润5.15亿元，同比下降48.79%。2024年第三季度，公司实现营业收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下降10.71%，环比增长31.46%；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。 三季度钾肥价格有所回暖，拉动业绩环比增长 Q3公司主营产品氯化钾价格环比增长，业绩环比有所上升。 2024年Q3，公司实现营业收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下降10.71%，环比增长31.46%；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。2024年Q3，公司主营产品氯化钾价格有所回暖；氯化钾Q3市场均价为2498.09元/吨，环比增长4.05%，钾肥盈利能力有所提升，助力业绩环比上升。第三季度，公司实现销售毛利率49.26%，环比+2.60pct；实现销售净利率30.67%，环比+13.58pct。 中长期钾肥需求端得到支撑，钾肥价格有望上行 中长期来看，钾肥供给受限，需求端将保持增长态势，有望支持价格回升。据Argus计算，2024年全球钾肥需求量将提升至7310万吨，预计同比增长6.5%；其中，亚洲的钾肥需求有望保持4%-5%的年增长率。2024年H1，国内氯化钾的表观消费量达到915.68万吨，同比增长13.33%，消费量显著增长。此外，钾肥下游主要应用于农业，据iFind数据，2024年Q3国内农产品生产价格指数上涨至102.39，环比增长5.30，相应钾肥需求将有所恢复。中长期来看，钾肥需求增长的积极趋势将助力支撑钾肥价格的回升，景气度有望增长。 持续强化规模化销售能力，有助于强化公司市场竞争力 不断扩大产能规模化效应，前三季度产销量同比提升。2024年前三季度，公司生产氯化钾132.37万吨，同比增长12.49%；销售氯化钾124.14万吨，同比增长4.31%，产销量均有所提升。随着公司产能规模化发展，根据市场行情动态调整销售策略，公司市场竞争力有望得到强化。 持续扩建产能规模，助力实现公司长足发展。近年来，公司稳步扩张产能规模；2024年4月，公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，将争取加速完成第二个与第三个100万吨/年钾肥项目的井下贯通上矿工作。同时，公司拥有约90万吨/年颗粒钾产能，有望通过产品结构不断优化创造新的利润增长点。此外，2024年7月，公司2.5万吨/年溴素产能扩建项目顺利竣工，持续完善溴素上下游产业链，强化溴素盈利能力，为公司的非钾业务提供有力支撑。 投资建议 随着钾肥价格回暖，公司前期税务影响减少，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.42、10.74、13.99亿元（前值分别为6.33、10.24、12.90亿元），同比增速分别为-39.9%、44.7%、30.3%。对应PE分别为24、16、13倍。维持“增持”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。

     亚钾国际(000893) 核心观点 事件公司发布2024年三季度报告，报告期内，公司实现营业收入24.83亿元，同比下滑14.13%；归母净利润5.18亿元，同比下滑47.89%。分季度来看，公司24Q3实现营业收入7.85亿元，同比下滑9.71%、环比下滑26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下滑10.71%、环比增长31.46%。 费用支出缩减、钾肥价格小幅回升，03盈利环比改善。2024年前三季度，公司氯化钾产量、销量分别为132.37、124.14万吨，分别同比增长12.49%、4.31%。销售毛利率、销售净利率分别为49.12%、19.94%，分别同比下滑10.83、14.14个百分点。分季度来看，公司03氯化钾产量为47.86万吨，同比、环比分别增长15.35%、15.30%；销量为38.04万吨，同比、环比分别下滑10.20%、32.37%。销售毛利率为49.26%，同比、环比分别下滑5.41、增长2.60个百分点；销售净利率为30.67%，同比、环比分别下滑0.92、增长13.58个百分点。公司03盈利环比改善，一方面系公司03管理费用显著降低；另一方面系03国内和海外多地氯化钾价格环比均小幅上行所致。 2#、3#主斜并项目建设持续推进，静待产能增量释放。目前公司钾肥主业经营平稳，日产量约5000-6000吨，公司将力争实现180-200万吨的年度产量目标。同时公司各项建设工作稳步推进中。2#主斜开原出水点周边地层加固工作已基本完成，现正持续推进对出水点的修复工作。3#主斜井方面，公司正加快井下贯通工作，并将积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。待2#主斜井或3#主斜井任一投入使用，公司前两个百万吨钾肥项目的钾肥日产量有望达到8000-9000吨。此外，由于第二个百万吨项目产量尚未释放，公司现阶段的费用和产量尚未完全匹配。待产能增量释放，公司规模效应将逐步体现，加之公司持续强化成本费用控制，看好未来公司的业绩弹性和盈利能力改善。 看好公司长期发展前景，汇能集团入股。公司于8月1日发布公告，汇能集团因看好公司长期发展前景，基于自身经营发展和财务安排需要，将通过协议转让的方式取得国富投资持有的公司股份，并计划长期持有。转让价格为17.53元/股，股份数量为83649277股，占公司总股本的9.01%。本次权益变动已于报告期内完成，汇能集团现已正式入股成为公司第二大股东。 投资建议结合公司前三季度钾肥销量、钾肥产能释放进度及钾肥价格走势，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为7.79、11.35、15.79亿元，同比分别变化-36.94%、45.71%、39.10%；EPS分别为0.84、1.22、1.70元/股，PE分别为22.90、15.71、11.30倍。维持“推荐评级。

     亚钾国际(000893) 业绩简评 2024 年 10 月 30 日公司披露三季报， 前三季度实现营收 24.83 亿元，同比下降 14.13%；实现归母净利润 5.18 亿元，同比下降47.89%， 单三季度公司实现营业收入 7.85 亿元，同比下降 9.71%，归母净利润 2.48 亿元，同比下降 10.71% 经营分析 现有产线保持高负荷生产， 生产效率获得进一步提升。 公司三季度实现钾肥生产约 47.86 万吨， 公司在仅有一条百万吨产能运行情况下，实现了高效率生产，环比增长了 6.3 万吨，生产效率获得进一步提升。三季度公司实现销售 38.04 万吨，环比下降 18 万吨，销量跟随销售策略及发货时间有一定调整，部分产品作为库存暂未计入三季度。三季度国内钾肥价格有一定程度的提升，海外价格略有波动，整体带动公司三季度钾肥的销售均价获得了明显提升。 三季度公司处于高负荷稳定生产状态，效率的提升带动了部分摊销费用的下行，钾肥的成本环比有一定程度的改善，叠加产品销售均价的提升，带动的单吨钾肥盈利的提升，三季度公司产品销售毛利率为 49.26%，环比二季度提升了近 3 个点，在销量下行的情况下，实现了单季度利润的整体回暖。 钾肥价格区间运行，新产线的投产有望带动公司获得进一步的成行。 第二个 100 万吨产能进一步推进， 第三个 100 万吨有望明年上半年投产，带动明年产量实现大幅提升。 公司目前第二个 100 万吨的 2#和 3#斜井正在积极进行贯通工作，预计年底有望实现贯通，而第三个 100 万吨产能有望在明年上半年投产，三条产线的同时运行叠加后期产能的产能富裕，有望带动公司整体产量实现大幅提升，同时规模化生产也有望进一步带动成本优化，从而实现业绩大幅提升。 盈利预测、估值与评级 由于公司第二个 100 万吨尚未放量，下调公司 2024 年的盈利预测66%， 预测公司 2024-2026 年营业收入分别为 37.62、 62.52、 79.22亿元， 归母净利润分别为 7.80、 11.75、 14.61 亿元， EPS 分别为0.84、 1.27、 1.57 元/股，公司股票现价对应 PE 估值为 21、 14、11 倍，维持“买入”评级。 风险提示 在建项目不达预期，钾肥产品价格大幅回落，海外政治变动风险

     亚钾国际(000893) 事件 2024年上半年公司实现营业收入17.0亿元，yoy-16%；归母净利润2.7亿元，yoy-62%；扣非后归母净利润2.7亿元，yoy-63%。其中2024Q2营业收入10.6亿元，yoy-9%，qoq+68%；归母净利润1.9亿元，yoy-50%，qoq+133%。 产品价格下滑、税率计提及费用率抬升，致业绩承压 2024H1公司氯化钾产品产/销量分别为84.5/86.1万吨，同比提升11%/12%。但受国际钾肥价格持续低迷影响，2024H1公司钾肥销售价格下滑，据百川盈孚，2024H1氯化钾（62%俄白）均价为2460元/吨，同比下滑24%，导致公司毛利率同比下滑13.2pct至49.1%。此外，受老挝政府征收氯化钾出口关税影响，公司按计提7%税率计提老挝出口关税，致公司上半年税收成本同比上升。2024H1公司期间费用率同比提升4.1pct至19.6%，其中管理费用增加明显。展望未来，伴随我国钾肥大合同价格确认，钾肥市场有望重拾信心，价格向下空间或有限。 资源优势仍存，看好公司长期成长 作为稀缺的在国外找矿并成功规模化生产的企业，公司已获取老挝三处钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量预计超过10亿吨，是亚洲最大钾肥资源量企业。2023年1月和2024年4月，公司先后实现第二个和第三个100万吨/年的钾肥项目选厂投料试车成功，力争加快完成井下贯通上矿工作。公司中期规划500万吨钾肥年产能并具备开采、运输、人力物耗成本和采矿权摊销优势。此外，2.5万吨溴素扩建项目已于今年7月竣工，随着溴素上下游产业链不断完善，将有利于降低溴素原材料及运输成本，强化溴素盈利性。 盈利预测、估值和评级 考虑到钾肥价格的波动情况和费用较高，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为39/70/87亿元，同比增速分别为-1%/+83%/+24%；归母净利润分别为7.6/17.4/25.6亿元，同比增速分别为-38%/+128%/+47%，EPS分别为0.82/1.87/2.75元/股，当前市值对应PE分别为21.2/9.3/6.3倍。建议持续关注。 风险提示：老挝在建项目推进不及预期风险，国际钾肥价格大幅下滑风险，东南亚地缘政治风险，海运费大幅波动风险，安全生产风险，无实控人风险。

     亚钾国际(000893) 核心观点 事件公司发布2024年半年度报告，报告期内，公司实现营业收入16.98亿元，同比下滑16.03%；归母净利润2.70亿元，同比下滑62.32%。分季度来看，公司2402实现营业收入10.64亿元，同比下滑8.82%、环比增长68.09%；归母净利润1.89亿元，同比下滑50.40%、环比增长132.56%。 钾肥价格回落、出口关税致24H1公司盈利下滑。2024年上半年，国内氯化钾市场供需较为宽松，产品价格震荡回落，并随需求季节性变化而小幅波动。报告期内，公司合格氯化钾产品产量、销量分别为84.51、86.10万吨，分别同比增长10.93%、12.33%；氯化钾销售均价为1926.64元/吨，同比下滑26.19%。另外，受老过自2023年10月1日起对氯化钾出口征收7%关税影响，公司吨产品费用和税金支出增加，24H1公司合计计提出口关税1.02亿元。钾肥价格回落、出口关税增加，致公司24H1盈利能力显著下滑。24H1公司销售毛利率为49.06%，同比下滑13.17pcts。公司现已向老挺有关部门申请减免钾肥出口关税，老挺甘蒙省计投厅与相关部委协商后称基本支持公司的申请并已向政府汇报。未来若公司取得老挺政府关于减免出口关税的政令，将转回减免部分金额。 2024年钾肥进口大合同价格落地，稳定国内钾肥市场。2024年7月9日，中国钾肥进口谈判小组与国际钾肥主要供应商达成一致，我国2024年度钾肥进口合同价格为273美元/吨CFR（到岸价），我国仍然保持在全球钾肥“价格注地”的优势地位。钾肥进口大合同价格的落地，对我国钾肥市场起到了稳定作用，有助于我国今年秋季及明年春季顺利开展钾肥保供稳价工作，同时也对国内钾肥价格起到了托底作用。当前钾肥需求偏淡，价格走势持稳。根据卓创资讯数据显示，截至8月29日，国产60%氯化钾均价为2465元/吨，较上周同期持平。9-10月随秋季备肥需求逐步到来，氯化钟价格有望迎来小幅反弹，公司钾肥主业盈利性也有望随之得到修复。 非钾业务有序推进，2.5万吨/年溴素扩建项目顺利酸工。公司于2022年成立非钾事业部，旨在全面勘探公司老挺钟盐矿丰富的伴生资源、开发其他老过矿产资源。目前公司已相继合作引入漠素、氯碱等化工项目进入老挺工业园区。漠元素是公司矿产中含量较为丰富的资源之一，公司老挺提钾卤水的漠素含量较国内海水含漠量高近60倍，较具开发价值。2023年5月，公司首个1万吨/年漠素项目成功投产、达产。2024年7月，公司2.5万吨/年漠素扩建项目顺利峻工。随公司漠素产业链布局不断完善，漠素盈利性有望逐步增强。未来漠素有望成为公司非钾业务中承载上下游化工产业布局的重要链条，为公司非钾事业发展奠定坚实基础，并推动公司加速开启第二成长曲线。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为37.07、77.31、101.72亿元，司比分别变化-4.90%、108.56%、31.58%；归母净利润分别为8.54、17.30、22.95亿元，同比分别变化-30.83%、102.46%、32.69%；EPS分别为0.92、1.86、2.47元/股，PE分别为18.30、9.04、6.81倍。维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，钾盐矿山开采成本上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

     亚钾国际(000893) 主要观点： 事件描述 2024年8月29日晚，亚钾国际发布2024年半年报。公司2024年H1实现营收16.98亿元，同比-16.03%；实现归母净利润2.70亿元，同比-62.32%；实现扣非净利润2.68亿元，同比-62.97%。2024年Q2实现营收10.64亿元，同比/环比变化-8.82%/+68.09%；实现归母净利润1.89亿元，同比/环比变化-50.40%/+132.56%；实现扣非净利润1.87亿元，同比/环比变化-51.72%/+132.26%。 2024H1钾肥价格下降，营收业绩承压，2024Q2环比有所改善2024年H1营收和业绩下降原因主要系（1）钾肥市场价格同比下降，2023年上半年受俄乌冲突延续性影响，2023年H1钾肥市场价格高于2024年H1，据世界银行统计，2024H1氯化钾均价为301.36美元/吨，同比-29.55%；（2）老挝政府增加关税计提，自2023年10月1日起对于氯化钾出口按7%税率征收出口关税，公司出于谨慎性原则进行了全额计提。2024Q2钾肥市场价格开始上涨，据iFinD，氯化钾均价为307.33美元/吨，同比/环比变化-16.79%/+4.05%，2024Q2营收和净利环比2024Q1有明显增长。 产能扩建发挥规模化优势，非钾业务有望拓宽公司利润增长点 公司产能扩建持续进行，产销双增，规模化优势+非钾业务逐步成熟有望提升盈利能力。2024年4月，公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功。据公司2024半年报披露，2024年H1，公司生产合格氯化钾产品84.51万吨，较去年同期76.18万吨上升11%;销售86.10万吨，较去年同期76.65万吨上升12%。随着后续产能不断扩张，规模效应摊薄生产成本，盈利能力有望提升。2024年7月，公司年产2.5万吨溴素扩建项目顺利竣工，这是继2023年5月首个年产1万吨溴素产能基础上进行的扩建项目。未来，随着非钾业务的成熟，有望成为公司新的利润增长点。 中长期钾肥市场呈供需紧张状态，钾肥价格有望上行 2024年钾肥市场整体呈供需紧张状态，钾肥需求端受粮价抬升支撑，供给端较紧，钾肥价格有望稳中有进。从需求端来看，Argus（阿格斯）预计，2024年全球钾肥需求量将从2023年的6820万吨提升至7310万吨。2024年受巴西、俄罗斯、美国等全球多区域极端天气的影响，全球粮食价格出现上涨，据联合国粮农组织，2024Q2全球食品价格指数持续增长，2024年6月为120.97，连续第4个月上行。粮价提升刺激下游农民种植积极性，带动农产品钾肥需求提升。从供应端来看，地缘政治的影响依然存在，导致全球钾肥供给仍存在较大不确定性。我国钾资源有限，国内产量连续下滑，据USGS数据，2019-2023年中国钾肥产量整体呈现下降趋势，年复合增长率为-2.89%。2024年H1，我国氯化钾产量为282.25万吨，同比减少5.86%。我国主要钾肥进口来源国，如白俄罗斯、俄罗斯等海外钾肥大厂近年因物流运输、供应链采购等多项成本大幅增加，核心钾肥企业成本中枢上移有望支撑钾肥市场价格中长期上涨。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.33、10.24、12.90亿元（2024-2026年前值分别为15.17、22.60、28.44亿元），同比增速分别为-48.7%、61.7%、26.0%。对应PE分别为25、16、13倍。维持“增持”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。

     亚钾国际(000893) 主要观点： 事件描述 越南石油技术服务总公司（PTSC）与老挝国家输电网公司（EDL-T）分别于2024年6月7日、11日到访亚钾国际老挝钾肥生产基地。PTSC表示希望与公司进一步开发昏拉港，签署100万吨/年合作备忘录，保障亚钾国际300万吨、以及中期500万吨钾肥产品的出海运输；EDL-T就产业园区发展的用电规划与公司进行深入讨论，重点就提升电力服务保障水平交换意见并达成共识。 海外产能规模稳步释放，与当地企业合作降低物流、用电成本 作为首批“走出去”实施境外钾盐开发的中国企业，亚钾国际通过与当地企业合作，解决钾肥产能规模稳步释放带来增长的物流与用电需求。公司专注于从事钾盐矿开采、钾肥生产及销售，目前公司作为东南亚最大规模的钾肥企业，在老挝拥有钾肥产能100万吨/年，第二、三个年产100万吨钾肥项目也分别在2023年1月与2024年4月投料试车成功。据2023年年报，公司目前在越南格罗港、万安港均设立了专用海运码头，在泰国曼谷港、林查班港口设立备用发货码头。昏拉港是公司钾肥基地直线距离最近的出海港口之一，进一步合作将有利于发挥老挝基地较俄钾、加钾发货距离更短的优势。2023年12月，公司电站项目获老挝政府批准授权，电站项目建成后公司用电成本与高电价期相比每度预计下降约35%左右。 中长期业务需求端得到支撑，钾肥市场有望上行 中长期来看，钾肥需求端受到粮食价格抬升支撑、供给端矿业资源有限，钾肥价格有望稳中有进。钾肥下游主要应用于农业，据iFind数据，2024年国内农产品生产价格指数上涨，较年初+2.25%，相应钾肥需求将有所恢复。我国钾资源较为有限，自主产能受限，依赖从白俄罗斯、俄罗斯和加拿大进口。但近年受到地缘政治的等因素影响，全球钾肥供应格局发生较大变化，需要中企海外资源反哺国内市场。2023年我国进口老挝钾肥170.84万吨，同比增加181.45%，占比14.76%，有效缓解国内钾肥供需矛盾。 公司通过获取优质海外矿产资源储备、快速产能扩建、规模化生产降低成本，同时利用矿产溴元素丰富的优势，协同开发非钾资源，夯实利润增长基础。2023年公司年产100万吨钾肥项目产能利用率达到164.67%，市场需求充足，扩产产能将得到有效利用。随着公司不断扩大产能，公司有望通过规模效应摊低生产成本，提升利润空间。此外，公司持续优化产品结构，增加了盈利附加值更高的大红颗粒钾产能，目前拥有近90万吨/年产能，有望通过产品结构优化创造新的利润增长点。2023年5月，公司1万吨溴素项目成功投产、达产，填补了中资企业在海外生产溴素的空白，并力争24年中实现2.5万吨溴素产能以及下游阻燃新材料项目投产。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.17、22.60、28.44亿元（2024-2025年前值分别为22.56、28.87亿元），同比增速分别为22.8%、49.0%、25.8%。对应PE分别为11、7、6倍。由于老挝钾肥产能建设的不确定性等因素，下调至“增持”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。

     亚钾国际(000893) 事件： 4月29日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入38.98亿元，同比增长12%；实现归母净利润12.35亿元，同比下滑39%，扣非后归母净利润12.74亿元，同比下滑37%；实现基本每股收益1.35元/股。 同天，公司发布2024年一季报，2024年Q1公司实现营业收入6.33亿元，同比下滑26%，环比下滑37%；归母净利润0.81亿元，同比下滑76%，环比下滑66%；销售净利率11.46%，同比下滑27.69pct，环比下滑10.84pct。 量价齐跌叠加费用率抬升，公司24Q1业绩低于预期 公司24Q1业绩低于预期，一方面系钾肥销量29.85万吨，环比下滑11.76万吨影响，另一方面系Q1钾肥均价（62%俄白）为2438元/吨，环比下滑16%所致。公司Q1期间费用率为28.34%，亦是影响盈利能力的部分原因。 钾肥产销量或重回增长，静待大合同提振信心 产销量方面，公司已与国内权威治水机构建立合作，第二个100万吨/年钾肥项目的主斜井涌水问题正进行有效治理，我们预计钾肥产销量下半年将重回正轨。价格方面，截至4月29日，4月钾肥均价（62%俄白）为2360元/吨，环比3月均价增长4%，已现企稳回升态势。全年维度看，Nutrien预计24年全球钾肥市场供需将相对均衡；3月印尼大合同确认为302美元/吨，待我国大合同价格确认后，钾肥市场有望重拾信心，向下空间或有限。 资源优势仍存，看好公司持续成长 作为稀缺的在国外找矿并成功规模化生产的企业，公司已获取老挝三处钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量预计超过10亿吨，是亚洲最大钾肥资源量企业。2023年1月，公司完成第二个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车；2024年4月，公司完成第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车。公司中期规划500万吨钾肥年产能，并具备开采、运输、人力物耗成本和采矿权摊销优势。此外，2.5万吨溴素项目和阻燃新材料项目预计24年中投产。 盈利预测、估值与评级 考虑到钾肥价格的波动情况，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为55/81/93亿元，同比增速分别为42%/45%/15%，归母净利润分别为16.7/25.6/31.6亿元，同比增速分别为35%/53%/24%，EPS分别为1.80/2.75/3.40元/股，3年CAGR为37%。我们给予公司2024年13倍PE，对应2024年目标价格为23.40元，维持“买入”评级。 风险提示：老挝在建项目推进不及预期，国际钾肥价格大幅下滑，东南亚地缘政治风险

     亚钾国际(000893) 事件公司发布2023年年度报告、2024年第一季度报告。2023年，公司实现营业总收入38.98亿元，同比增长12.45%；归母净利润12.35亿元，同比下滑39.12%。2024年第一季度，公司实现营业收入6.33亿元，同比下滑25.89%；归母净利润0.81亿元，同比下滑75.82%。 钾肥价格回落叠加税金和费用增加，公司盈利承压2023年以来，随氯化钾供需结构转向宽松、下游需求走弱，全球氯化钾价格呈震荡走低态势。2023年公司氯化钾销量为160.62万吨，同比增长76.47%；销售均价约为2398元/吨，同比下滑35.81%；销售毛利率为58.72%，同比下滑14.01个百分点；销售净利率为31.04%，同比下滑27.46个百分点。氯化钾价格大幅回落系公司2023年盈利下滑的主因。另外，受公司折旧与摊销、业务费用、股份支付费用、职工薪酬、利息支出、汇兑损益增加，以及新增研发项目影响，2023年公司四费支出同比增长3.91亿元；同时受老挝自2023年10月1日起对氯化钾出口征收7%关税影响，公司吨产品费用和税金支出增加，进一步拖累了公司盈利表现。2024年一季度，供需宽松态势延续下，氯化钾价格进一步走低。据卓创资讯数据显示，24Q1青岛港氯化钾（60%白钾）均价为2344.34元/吨（含税），同比下滑32.98%、环比下滑16.54%。同时叠加出口关税、管理费用增加等因素影响，公司24Q1盈利压力进一步加大，销售净利率下滑至11.46%。 氯化钾库存压力较大，Q2价格或延续震荡格局据海关总署、卓创资讯数据显示，1-3月我国氯化钾累计进口量为383.68万吨，同比增长49.19%；截至3月31日，我国氯化钾社会库存、港口库存分别为700、379万吨，均处于历史同期高位。在氯化钾持续供应宽松、库存压力高位下，或加剧厂家出货心态，进而压制氯化钾市场价格走势。叠加考虑4-5月为我国春耕用肥阶段，市场多以消耗库存为主，对钾肥补货积极性将逐步走低，预计24Q2氯化钾价格将维持震荡走势。 第三个百万吨项目成功投料试车，静待公司产能释放下业绩增量公司根据目前的情况，预计2#主斜井的治水与修复工作可能在2024年内完成、3#主斜井将于2024年第四季度贯通上矿。2024年4月7日，公司老挝小东布矿区第三个百万吨项目顺利投料试生产，待该项目各项参数调试正常稳定运行，预计投产阶段最高可达180万吨/年产能。公司基于已有成功经验，对该项目的磨矿、结晶浓密、浮选过滤等单元进行了深度技术工艺优化升级，产出的钾肥晶体粒径、白度均有提升，产品收率全面提高，可有效助力公司实现降本增效。同时，公司在基础设施建设层面预留了新增两个100万吨/年产能的空间，为公司实现钾肥“百年工程”目标提供了良好先决条件。 投资建议考虑到第二个和第三个百万吨钾肥项目放量低于预期，同时钾肥价格有所回落，我们下调公司盈利预测。预计2024-2026年公司营收分别为37.07、77.31、101.72亿元，同比分别变化-4.90%、108.56%、31.58%；归母净利润分别为8.54、17.30、22.95亿元，同比分别变化-30.83%、102.46%、32.69%；EPS分别为0.92、1.86、2.47元/股，对应PE分别为20.78、10.26、7.73倍。维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，钾盐矿山开采成本上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等。