博源化工(000683) 2026年第二季度业绩或将趋弱，而达产有望推动第三季度业绩回升；煤价上涨带来的纯碱价格上行空间有望成为股价催化剂 管理层预计2026年下半年纯碱行业或持续触底，公司将继续降本 维持买入评级和目标价10.50元不变 我们于2026年6月26日与公司举行电话会议，对纯碱行业前景和公司经营前景进行展望。以下是我们的会议纪要： 2026年第二季度业绩或不及市场预期，但第三季度有望改善。我们预计公司2026年第二季度盈利同比和环比或均出现下滑并逊于市场预期，主要原因是该季度尿素检修导致尿素销售减少且纯碱价格持续疲软，同时煤炭成本上升进一步压缩了利润率。对于2026年第三季度，我们认为公司业绩有望随着阿拉善二期纯碱和小苏打项目的全面投产而出现回升，煤价持续高企亦有望强化公司的成本优势。因此，我们维持2026财年归母净利润预测18亿元不变。 纯碱行业周期触底，但复苏仍存在不确定性。纯碱行业已在底部徘徊近一年之久，然而，公司认为纯碱行业仍处于周期底部。部分高成本生产商已开始减产或升级设施，但公司认为现在判定行业拐点已至为时尚早。据公司判断，2026年下半年纯碱价格或将维持弱态，但当前价格已低于氨碱法和联碱法工艺下的行业成本，故其下行空间有限。管理层重申公司将优先考虑成本竞争力，而非通过激进的定价来争取市场份额。 成本有望进一步下降。公司重申削减成本仍是其主要的盈利驱动力。我们估计阿拉善一期项目的成本已为全球最低水平。公司认为，随着二期业务的成熟以及中源化学项目通过技术升级继续降本，公司整体成本有望进一步下降。随着阿拉善二期项目于2026年全面投入运营，公司的资本支出周期已基本结束，其重心将转向去杠杆化、降低财务成本和提高股东的现金回报。 估值和风险。我们沿用PB-ROE法进行估值。基于18%的2027年净资产收益率预测，我们得到2.9倍的目标市净率（均不变）。基于2027年预测每股净资产3.63元，我们得到目标价10.50元（均不变），隐含约74%的上行空间。我们维持买入评级。我们认为纯碱价格上涨有望成为公司股价主要催化剂。

     博源化工(000683) 投资要点： 事件：博源化工4月20日发布2025年度报告，2025年全年实现营业总收入120.75亿元，同比-8.97%，实现扣非归母净利润12.16亿元，同比-41.33%；其中2025Q4单季度实现营业总收入34.18亿元，同比+18.22%，环比+24.77%，实现归母净利润-1.20亿元，同环比转亏，实现扣非归母净利润0.88亿元，同比-68.52%，环比-77.07%。同时，公司4月20日发布2026一季报，2026Q1实现营业收入27.18亿元，同比-5.25%，环比-20.49%，实现归母净利润4.20亿元，同比+23.85%，环比扭亏，实现扣非归母净利润4.19亿元，同比+25.29%，环比+375.94%。 碱业尿素产销增速不抵售价下行速度，业绩小幅下降。根据公司披露数据，2025年纯碱/小苏打/尿素产品营业收入分别达74.60/15.31/28.95亿元，占比分别为61.79%/12.68%/23.98%，营收同比分别为-9.33%/-20.37%/+0.30%。2025年纯碱/小苏打/尿素产量分别为711.12/156.36/180.30万吨，同比+23.08%/+9.15%/+8.67%；纯碱/小苏打/尿素销量分别为709.77/147.77/190.88万吨，同比+23.38%/+1.19%/+20.81%。根据百川盈孚数据，2025年纯碱/小苏打/尿素市场均价分别为1267.81/1306.70/1752.21元/吨，同比-30.68%/-21.84%/-16.40%；经测算，2025年纯碱/小苏打/尿素单吨毛利润分别为357.05/383.27/281.03元/吨，同比为-47.96%/-38.74%/-18.66%。公司虽然2025年主要产品产销双增，但由于纯碱、小苏打、尿素市场价均大幅降低，挤压利润空间，造成营收与归母净利润较2024年均有不同程度降低。进入2026Q1，纯碱/小苏打/尿素市场均价分别为1135.63/1179.95/1786.80元/吨，同比-19.42%/-20.12%/+1.61%，环比-2.29%/-1.96%/+7.99%。纯碱、小苏打价格持续走低，造成2026Q1营收同比下降。 公布利润分配预案，积极回报广大投资者。公司发布2025年度利润分配预案，公布公司2025年末未分配利润为7,164,227,555.90元；以截至2026年4月21日公司已发行总股本3,716,831,560股为基数，拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含 税），预计派发现金股利1,115,049,468.00元（含税），不送红股，不以资本公积转增股本。根据《关于2025年度利润分配预案公告》，若本次利润分配预案审议通过，2025年度现金分红总额预计为1,115,049,468.00元，占当年实现的可分配利润的171.15%，高于当年实现的可分配利润的10%；公司最近三个会计年度累计现金分红金额为3,349,914,954.00元，占最近三年实现的年均可分配利润的277.80%，高于最近三年实现的年均可分配利润的30%。 银根矿业二期投料试车，资源优势筑牢长期盈利根基。根据公司公告，博源化工控股子公司内蒙古博源银根矿业有限责任公司在建的阿拉善塔木素天然碱开发利用项目二期第一条100万吨/年纯碱生产线，已于2025年12月9日投料试车，目前正对装置进行调试、优化和完善。公司核心资产塔木素天然碱矿的资源禀赋与盈利潜力凸显核心价值。截至2025年12月31日，塔木素矿山保有天然碱矿物量6.75亿吨。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为150.65/168.60/171.60亿元，归母净利润分别为17.16/20.86/21.61亿元，同比分别为+82.16%/+21.52%/+3.62%，当前股价对应的PE分别为19.38/15.95/15.39倍，我们选取中盐化工/雪天盐业/三友化工为可比公司。公司是国内天然碱头部企业，塔木素天然碱项目成功投产后公司产销有望高速增长。矿产资源丰富，安全边际较高，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。新项目建设不及预期风险；房地产景气持续低迷风险；原材料价格波动风险；政策变动风险等

     博源化工(000683) 最新动态 26Q1归母净利润同比增长23.85%。26Q1，公司实现营业收入27.18亿元，同比下降5.25%；归母净利润4.20亿元，同比增长23.85%；扣非净利润4.19亿元，同比增长25.29%。2025年，公司营业收入约120.75亿元，同比减少8.97%；归母净利润约9.42亿元，同比减少47.98%；扣非净利润12.16亿元，同比减少41.33%。公司拟以2025年12月31日的总股本37.17亿股为基数，向全体股东每10股现金分红3元（含税），2025年度现金分红总额为11.15亿元。 动向解读 公司在国内已探明具有开采价值的天然碱资源中占据重要份额。公司天然碱储量丰富且品质优良，为公司长期稳定经营发展提供了坚实的资源保障。其中：阿拉善塔木素天然碱矿保有固体天然碱矿石量102616.61万吨，矿物量67537.76万吨；安棚碱矿探明储量19308万吨，保有储量10938万吨；吴城碱矿探明储量3267万吨，保有储量1761万吨。此外，公司持有蒙大矿业34%股权，蒙大矿业纳林河二号矿井煤炭保有资源量和可采储量分别为11.57亿吨和6.68亿吨。公司控股子公司博大实地持有泰盛恒矿业16.95%股权，泰盛恒矿业所属井田经核实区内总资源量中保有资源量12.31亿吨。 在建项目为公司发展奠定基础。公司280万吨/年纯碱装置于2025年12月投料试车，目前正处于试车阶段，产能爬坡，逐步释放；另有160万吨/年小苏打产能按照计划有序推进项目建设，计划2026年中建成试车。 策略建议 盈利预测。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为18.41、22.40、24.85亿元。参考同行业公司，我们给予公司2026年23倍PE，对应目标价11.50元，给予“买入”评级。 风险提示 原材料及产品价格大幅波动、进度不及预期。

     博源化工(000683) Q4计提减值拖累业绩，Q1新产能投产业绩同比增长，维持“买入”评级2025年公司实现营业收入120.75亿元，同比-8.97%，实现归母净利润9.42亿元，同比-47.98%；Q4单季度，实现扣非归母净利润8810.18万元，环比-77.07%。2026年Q1，公司实现营业收入27.18亿元，同比-5.25%，实现归母净利润4.20亿元，同比+23.85%。随着公司天然碱项目二期产能释放，纯碱价格趋于见底，我们上调公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计实现归母净利分别为19.03（+0.01）、21.80（+1.92）、23.86亿元，对应EPS分别为0.51、0.59、0.64元，当前股价对应PE分别为17.2、15.1、13.8倍。随着天然碱二期项目产能释放和160万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。 2025年Q4子公司苏尼特碱业停产，2026年Q1天然碱新增产能逐步释放根据百川盈孚，纯碱方面，2025年Q4，河南重、轻碱均价分别为1274、1146元/吨，环比分别+0.64%、-1.89%；银根化工重、轻碱均价分别为948、1084元/吨，环比分别-15.09%、-2.84%；2026年Q1，河南重、轻碱均价分别为1246、1125元/吨，环比分别-2.23%、-1.78%；银根化工重、轻碱均价分别为913、958元/吨，环比分别-3.70%、-11.62%。2025年公司营业外支出为1.30亿元，主要为补提蒙大矿业探矿权价款差额；同时苏尼特碱业停产，公司计提资产减值3.98亿元。2025年12月，公司天然碱项目二期纯碱280万吨/年、小苏打40万吨/年于2025年底建成，各生产线逐条投料试车，价减量增下，公司Q1业绩实现同比增长。 公司大额分红回馈股东，新建160万吨小苏打项目或于2026年中投产2025年度公司结合实际情况，拟以现有总股本37.17亿股为基数，向全体股东每10股现金分红3元（含税），共计派发现金红利11.15亿元，大额分红回馈股东。同时，公司拟建160万吨/年小苏打产能按照计划有序推进项目建设，计划2026年中建成试车，或进一步打开公司未来成长空间。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

     博源化工(000683) Q3业绩符合预期，公司拟现金收购银根矿业股权，维持“买入”评级2025年前三季度，公司累计实现营收86.56亿元，同比-16.54%，累计实现归母净利润10.62亿元，同比-41.15%。2025年Q3单季度，公司实现营收27.40亿元，同比-17.04%，实现归母净利润3.19亿元，同比-46.43%，环比-20.86%。2025年Q3，动力煤价格环比上涨，河南纯碱价格环比下跌，公司业绩环比承压。我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计实现归母净利分别为14.10（-2.90）、19.02（-1.77）、19.88（-1.54）亿元，对应EPS分别为0.38（-0.08）、0.51（-0.05）、0.53（-0.05）元，当前股价对应PE分别为17.1、12.7、12.2倍。但公司天然碱成本优势尽显，继续支撑公司归母净利。随着天然碱二期项目和120万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。 2025年Q3煤炭价格环比上涨，河南纯碱价格下跌，公司业绩仍然承压根据百川盈孚，2025年Q3，动力煤方面，动力煤均价为561元/吨，环比+2.11%，公司主要参股公司为煤炭公司蒙大矿业，受益于煤价上涨，Q3公司对联营企业的投资收益达1.47亿元，环比+0.32亿元。纯碱方面，河南重、轻碱均价分别为1,266、1,168元/吨，环比分别-10.94%、-6.70%；银根化工重、轻碱均价分别为1,116、1,116元/吨，环比分别+5.73%、+2.97%。纯碱价格仍处于历史底部，公司业绩仍然承压，但得益于天然碱工艺优势，公司盈利仍处行业领先水平。 公司拟收购银根矿业10.65%股权，二期天然碱项目投产在即打开成长空间根据公司聚焦天然碱主业的战略发展需要，为强化公司资源掌控，增加公司归母净利润，增强公司盈利能力，公司拟以27.26亿元现金收购博源工程、铜陵和生合计持有的银根矿业10.6464%股权。本次交易完成后，公司持有银根矿业股权的比例将由60%提高至70.6464%。同时银根矿业全资子公司银根化工规划的天然碱项目二期正在建设中，预计2025年完成建设；银根化工另规划建设碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目，若两个项目顺利投产，未来将打开公司成长空间，看好公司长期价值。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

     博源化工(000683) 投资要点 事件：博源化工发布2025半年报，2025H1实现收入59.16亿元，同比下降16.31%；归母净利润7.43亿元，同比下降38.57%；扣非归母净利润7.43亿元，同比下降38.49%；毛利率31.79%，同比下滑12.56pct；净利率18.21%，同比下滑7.94pct。单季度看，2025Q2实现收入30.48亿元，同比下降23.31%，环比增长6.26%；归母净利润4.03亿元，同比下降36.95%，环比增长18.96%；扣非归母净利润4.09亿元，同比下降36.18%，环比增长22.09%；毛利率34.52%，同比下滑9.73pct，环比提升5.63pct；净利率19.20%，同比下滑7.08pct，环比提升2.04pct。 提质降本增效，产销增长对冲价格下滑。2025年上半年，公司面临产品市场价格同比下降、存量企业毛利同比下滑等不利因素，公司一方面通过持续强化运营管理，保证了主要生产装置持续高效运行，另一方面公司不断提升精细化管理水平，提质降本增效。公司产品产销量同比增长、主要参股公司投资收益同比增长，一定程度对冲了产品价格下降带来的不利影响。2025H1公司共生产各类产品515.71万吨，其中纯碱339.46万吨，小苏打73.97万吨，尿素88.23万吨，其他自产产品14.05万吨。分板块看，2025H1纯碱收入35.50亿元同比下降9.51%，毛利率35.69%同比下滑20.72pct；小苏打收入7.62亿元同比下降17.06%，毛利率40.91%同比下滑11.87pct；尿素收入14.84亿元同比下降12.52%，毛利率19.27%同比下滑7.25pct。此外25H1联营企业乌审旗蒙大矿业(公司持股34%)实现收入20.96亿元，净利润4.89亿元，公司确认投资收益1.66亿元。 丰富优良资源储备，强化规模和成本优势。截至2025年6月30日，公司在河南省桐柏县拥有安棚和吴城两个天然碱矿区，在内蒙古拥有查干诺尔碱矿和塔木素天然碱矿，其中安棚碱矿拥有探明储量19308万吨，保有储量11272万吨；吴城碱矿拥有探明储量3267万吨，保有储量1801万吨；查干诺尔碱矿累计拥有探明储量1134万吨，保有储量163.37万吨；阿拉善塔木素天然碱矿保有固体天然碱矿石量103960.18万吨，矿物量68433.82万吨。公司在国内已探明具有开采价值的天然碱资源中占据重要份额，储量丰富且品质优良，为公司长期稳定经营发展提供了坚实的资源保障。此外公司持有蒙大矿业34%股权，蒙大矿业纳林河二号矿井煤炭保有资源量和可采储量分别为10.71亿吨和5.98亿吨；公司控股子公司博大实地持有泰盛恒矿业16.95%股权，泰盛恒矿业所属井田经核实区内总资源量中保有资源量12.31亿吨。公司是国内老牌纯碱生产企业之一，深耕天然碱行业多年，拥有一定的品牌知名度，纯碱在产产能680万吨/年，小苏打在产产能150万吨/年，尿素在产产能154万吨/年，纯碱、小苏打产能位居国内前列。公司阿拉善天然碱项目规划建设纯碱产能780万吨/年、小苏打产能80万吨/年，其中一期规划建设纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年，二期规划建设纯碱280万吨/年、小苏打40万吨/年。项目一期已于2023年6月投料试车，已实现达产达标；项目二期已于2023年12月启动建设，计划2025年底建成。全部建成后远兴能源将具备960万吨纯碱、190万吨小苏打，成为纯碱、小苏打行业绝对龙头，同时成本有望进一步降低。 投资建议：博源化工为国内纯碱行业稀缺的天然碱龙头，拥有丰富优良资源储备，不断强化规模成本优势强化，助力公司穿越周期实现成长。由于行业景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为131.59(原179.58)/153.58/167.09亿元，同比增长-0.8%/16.7%/8.8%，归母净利润分别为15.54(原36.62)/21.09/24.88亿元，同比增长-14.2%/35.7%/18.0%，对应PE分别为13.9x/10.3x/8.7x；维持“增持”评级。 风险提示：项目建设低于预期；产品价格大幅波动；原材料大幅波动；大股东债务问题；公司未决仲裁风险。

     博源化工(000683) 事件 博源化工发布2025年半年度业绩报告：上半年公司实现营业收入59.16亿元，同比下降16.31%；实现归母净利润7.43亿元，同比下降38.57%。2025Q2单季度公司实现营收30.48亿元，同比下滑23.31%，环比增长6.26%；实现归母净利润4.03亿元，同比下滑36.95%，环比上升18.96%。 投资要点 纯碱价格持续低迷，拖累公司业绩 2025年上半年，公司坚持“聚焦主业、做大主业、做强主业”的基本思路不动摇，继续产能产量扩张。公司纯碱/小苏打/尿素产量分别达到339.46/73.97/88.23万吨，分别同比+24.83%/+10.70%/+5.01%。然而纯碱市场在2025上半年持续低迷，上半年轻质纯碱、重质纯碱平均价格分别为1361.7和1471.58元/吨，同比分别下滑34.63%和34.16%，对公司业绩形成拖累。行业价格低迷的主要原因是供给过剩和需求低迷。供给方面，新产能持续投放施压。上半年全国纯碱行业新增产能230万吨，实现产量2006.4万吨，同比增长5.7%。需求方面，下游光伏玻璃日熔量受政策影响先增后降，浮法玻璃在产产能较去年同期降幅较大，导致纯碱行业呈现供增需减局面。 费用控制成果显著，现金流持续稳健 为了应对当前市场环境，公司在“以量补价”的同时积极强化运营管控，通过精细化管理提质降本增效。2025年上半年，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为2.42%、5.89%、2.71%、0.51%，同比分别+0.15pct、-0.86pct、-0.31pct、-0.7pct，整体呈现平稳下行趋势。现金流方面，上半年公司经营活动产生的现金流量净额为12.64亿元，同比减少0.97亿元，降幅7.13%，虽有降幅但仍处于稳健安全位置。 阿拉善天然碱项目二期工程年底试车，巩固公司天然碱产能护城河 公司是国内稀缺的天然碱企业，坐拥多个天然碱矿场，拥有国内其他纯碱企业难以匹敌的生产成本优势。目前公司在河南省桐柏县拥有安棚和吴城两个天然碱矿区，在内蒙古拥有查干诺尔碱矿和塔木素天然碱矿，四矿区探明天然碱矿储量分别为19308、3267、1134、103960万吨。依托储量丰富的矿场资源，公司近年来持续扩张产能，分别投建了阿拉善天然碱项目一期和二期。其中阿拉善天然碱项目一期已经投产，二期工程建设按计划推进中。截至2025年中报发布，二期项目工程进度已达39.70%，预计2025年年底建成投料试车。该项目建成后，公司纯碱年产能将新增280万吨，进一步巩固公司在国内纯碱行业的竞争优势。未来公司将凭借天然碱产量和成本优势，通过“以量补价”应对纯碱行业价格下行压力，提升市场份额。 盈利预测 预测公司2025-2027年归母净利润分别为15.34、19.32、24.69亿元，EPS分别为0.41、0.52、0.66元，当前股价对应PE分别为13.8、11.0、8.6倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 产品价格波动、下游需求不及预期、宏观经济下行、在建产能投放不及预期。

     博源化工(000683) Q2业绩超预期，天然碱项目或打开公司成长空间，维持“买入”评级2025年H1，公司实现营业收入59.16亿元，同比-16.31%，实现归母净利润7.43亿元，同比-38.57%。2025年Q2单季度，公司实现营业收入30.48亿元，实现归母净利润4.03亿元，环比+18.96%，同比-36.95%。2025年Q2，动力煤价格下跌，公司尿素价差环比扩大，天然碱成本优势尽显，支撑公司归母净利润环比超预期增长。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计实现归母净利分别为17.00、20.80、21.42亿元，对应EPS分别为0.46、0.56、0.58元，当前股价对应PE分别为12.7、10.4、10.1倍。随着阿拉善二期天然碱项目和120万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。 2025年Q2尿素价差扩大，天然碱成本优势显现，支撑公司业绩环比增长根据百川盈孚，2025年Q2，动力煤方面，内蒙动力煤均价为704元/吨，环比-9.97%；尿素方面，内蒙尿素均价为1,753，环比+4.27%，我们测算尿素价差为909元/吨，环比+22.26%；纯碱方面，河南重、轻碱均价分别为1,421、1,252元/吨，环比分别-1.75%、-7.98%；银根化工重、轻碱均价分别为1,084、1,055元/吨，环比分别-6.55%、-7.88%。公司主要投资净收益来自于参股的蒙大矿业，2025年Q2单季度投资净收益环比仅-3.10%，变化不大。我们测算2024年公司纯碱吨营业成本为741元/吨，同比-12.31%。Q2随着尿素价差环比扩大，公司天然碱成本优势显现，共同同步支撑公司归母净利润实现超预期的环比增长。 公司天然碱二期项目预计2025年底投料试车，看好公司成长 公司阿拉善天然碱项目二期拟建280万吨纯碱和40万吨小苏打，预计2025年底投料试车。同时银根化工拟依托阿拉善天然碱项目生产过程中产生的二氧化碳气体及含碱母液，结合风电、光伏发电等绿电资源，规划建设碳回收综合利用120万吨小苏打项目，项目计划总投资35.60亿元，实现对内蒙天然碱项目产能进一步“吃干榨净”，在反内卷趋势下，看好公司作为天然碱龙头长期成长，在激烈竞争中脱颖而出。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。