视觉中国(000681) 事件： 公司发布2024年三季报。 点评： 三季度收入微增，利润端小幅下滑 2024年前三季度，公司实现营业收入6.08亿元，同比+5.87%；实现归母净利润0.82亿元，同比-33.33%；实现扣非后归母净利润0.79亿元，同比+6.16%，主要由于23年上半年同期收购光厂创意导致对比期投资收益增加所致。单季度看，24Q3实现营业收入2.09亿元，同比+2.80%，归母净利润3084.21万元，同比-2.60%，扣非归母净利润3020.43万元，同比-1.89%。前三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为9.16%/13.56%/9.94%，同比变化-2.5/-1.8/-1.8pct.。 内容素材优势领先，持续深化3D、AI产业布局 公司作为全球领先的高质量版权素材库，拥有近5亿的专业级图文对、80万小时的视频音乐素材，合计拥有300万结构化标签与行业知识图谱。2024年，公司开始加快在3D资产以及AI产业的布局，年内公司先后战略投资3D内容制造领军企业景致三维及其子公司觅她、3D创作者社区及交易平台CG模型网，扩充公司版权内容库。公司确立“AI+内容+场景”战略，依托自身海量的优质合规内容数据为AI大模型公司提供合规数据服务，旗下网站先后上线图片、视频AI搜索功能，提升用户交互体验。公司战投企业爱设计&AIPPT，向数百家客户输出API能力并达成生态合作。7月底，公司和爱诗科技达成战略合作，双方将基于各自的技术和资源优势，在数据合作、产品协同等层面共同推动AI视频大模型的发展和应用。 投资建议与盈利预测 公司是全球领先的视觉内容数字版权交易与服务平台，图片内容领先，音视频速业务发展迅速，围绕“AI+内容+场景”的发展战略持续深耕。考虑前三季度业绩表现以及公司在AI端的布局，我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.20/1.40/1.55亿元，EPS分别为0.17/0.20/0.22元，对应PE77/66/59x，维持“增持”评级。 风险提示 政策及监管风险、新业务发展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

     视觉中国(000681) 事件： 公司发布2024年半年报。 点评： 营收及扣非归母净利润双增长，中期分红回馈投资者 2024H1，公司实现营业收入3.99亿元，同比+7.56%；实现归母净利润0.51亿元，同比-44.0%；实现扣非后归母净利润0.49亿元，同比+11.8%，主要由于23H1收购光厂创意导致对比期投资收益增加所致。上半年公司销售/管理/研发费用率分别为9.5%/14.2%/10.8%，同比变化-2.9/-1.6/-1.6pct。分季度看，24Q2单季度实现营业收入2.24亿元，同比-6.1%，环比+28.3%；归母净利润0.35亿元，同比+2.2%，环比+120.4%。公司发布中期分红方案，计划每10股派发现金红利0.08元（含税）。 音视频业务快速增长，深化3D内容布局 2024H1，公司重视音视频内容拓展，音视频内容素材总量超4600万，上半年音视频销售额占总营收的31.99%，较去年同期提升26.83pct，年内公司先后战略投资3D内容制造领军企业景致三维及其子公司觅她、3D创作者社区及交易平台CG模型网，扩充公司版权内容库。客户拓展角度，公司在维持KA客户高粘性的前提下，拓客目标聚焦在中小企业及C端市场，提供高效简单、标准自助化程度高的在线交易电商平台，平台销售额占总营收比重去年同期的15.66%增长到29.21%，服务中小企业能力大幅提升。 “AI+内容+场景”战略稳步推进，AIGC赋能主业发展 公司确立“AI+内容+场景”战略，依托自身海量的优质合规内容数据为AI大模型公司提供合规数据服务，旗下网站先后上线图片、视频AI搜索功能，提升用户交互体验。公司战投企业爱设计&AIPPT，目前Aippt.cn在AIPPT领域月访问量国内排名第一，向数百家客户输出API能力并达成生态合作。公司依托旗下创作者社区启动AIGC内容定制服务，与AI模型训练师合作，针对定制化场景进行模型训练，提供安全合规的AIStudio创意定制服务。 投资建议与盈利预测 公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务取得快速发展，AI+服务有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.47/1.76/2.02亿元，EPS分别为0.21/0.25/0.29元，对应PE53/44/39倍。维持“增持”评级。 风险提示 政策及监管风险、新业务发展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

     视觉中国(000681) 8月29日，公司披露24年中报，H1营收4.0亿/同增7.6%，归母净利0.51亿/同降44.0%，扣非归母0.49亿/同增11.8%；2Q24营收2.2亿/同降6.1%，归母净利0.35亿/同增2.2%，扣非归母0.33亿/同降6.9%；24年中期拟现金分红0.008元/股。 经营分析 收入：整体稳健，音视频、电商平台交易销售额占比进一步提高。1）H1收入同增7.6%，视觉内容与服务收入同增7.6%至4.0亿元，整体表现稳健。其中，音视频销售额占总营收比由1H23的5.2%增至1H24年的32.0%，电商平台交易销售额占比由1H23的15.7%增至1H24的29.2%，公司服务中小企业的能力提升。2）Q2收入同降6.1%，环比+28.3%，同降或因去年同期高基数所致。 盈利：光厂创意并表使盈利结构发生变化，盈利水平稳健。1）1H1、Q2归母净利率分别为12.8%、15.6%，同比-11.8/+1.3pct；扣非净利率分别为12.3%、14.7%，同比+0.5/-0.1pct，基本持平。2）盈利结构：H1、Q2毛利率分别为46.9%、43.2%，同比-4.6/-5.5pct，预计主要系光厂创意并表后收入结构变化；销售/管理/研发费率均同比有所下降，或因经营效率提高及收入规模增加；H1归母净利率同比降幅大主要原因是光厂创意原有股权公允价值变动，整体而言公司盈利水平稳中有升。 积极拥抱AI、3D新方向，深化布局，有望赋能主业、带来增量。1）H1公司继续贯彻“AI+内容+场景”，依托视觉创意AI行业大模型，提供AI智能技术服务；并结合AI技术进一步深入客户工作流，满足其个性化需求；同时服务更多C端用户；战投企业爱设计&AIPPT已切入AI办公，目前Aippt.cn在AiPPT领域，用户月访问量国内排名第一。2）3D布局深化，有望构建起新增长曲线。继投资景致三维及其子公司觅她后，24年7月投资国内3D内容创作社区与交易平台CG模型网，可交易的3D模型资产超100万。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利为1.3/1.6/1.8亿元，对应PE分别为61.0/49.7/43.4X，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险。

     视觉中国(000681) 核心观点 扣非净利润同比向上。1）24年上半年实现营业收入3.99亿元、归母净利润0.51亿元，同比分别增长7.56%%、-44.04%，对应全面摊薄EPS0.07元；归母净利润大幅下滑主要在于全年同期较多的投资受益影响；剔除相关因素影响，上半年实现扣非归母净利润0.49亿元，同比增长11.79%；2）Q2单季度实现营业收入2.24亿元、归母净利润0.38亿元，同比分别增长-6.1%、2.2%，对应EPS0.05元；3）中期计划每10股派现金0.08元（含税）向全体股东实施利润分配，不进行送股或资本公积金转增股本。 内容服务能力持续提升，客户侧保持高粘性。1）图片服务之外，公司持续发力音视频及3D内容资源。当前音视频素材总量超4600万，相关业务收入比例由上年同期的5.16%增长到31.99%。同时上半年先后战略投入3D内容企业景致三维及其子公司-觅她、创作者社区与交易平台CG模型网，内容资源进一步丰富；2）客户服务端，KA客户公司依托vcg.com网站，发挥全品类的内容优势求；中小企业提供高效简单、标准化、自助化程度高的在线交易电商平台；电商交易销售额占总营收比例由去年同期的15.66%增长到29.21%；C端用户市场，通过API开放平台建设，以B2B2C的模式通过AI智能技术赋能；与阿里巴巴、腾讯、百度、京东、金山办公、华为、小米、OPPO、VIVO、荣耀等大型平台合作，并在视频剪辑、创意设计、视频配乐等细分的场景与联想、Canva、万兴科技、小影科技、稿定设计、创客贴等建立了平台级合作。 “AI+内容+场景”战略持续推进。1）内容数据方面，拥有近5亿的高质量图文对、80万小时的视频音乐素材，合计300万结构化标签与行业知识图谱；24年7月公司与爱诗科技正式达成战略合作、拓展AI视频应用；2）场景方面，AI智能搜索已经在公司旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com先后上线支持图片、视频搜索；战投企业爱设计&AIPPT，切入AI办公领域。 风险提示：宏观经济波动；监管政策风险；新技术落地不及预期等。 投资建议：维持盈利预测，看好AIGC赋能下中长期公司基于内容和场景优势实现版权价值放大可能，维持“优于大市”评级。我们预计2024/25/26年归母净利润分别为1.76/2.03/2.21亿元，对应摊薄EPS=0.25/0.29/0.32元，当前股价对应PE=43/38/35x。AIGC时代公司版权运营、数据、创作者生态优势显著，具备资源价值重估与商业模式再造可能，广告市场若能复苏营收及利润亦有望持续修复，维持“优于大市”评级。

     视觉中国(000681) 投资要点 事件：2024上半年公司营业收入3.99亿元，同比增长7.56%；归母净利润0.51亿元，同比下降44.04%，主要因去年同期收购光厂创意导致对比期增加投资收益。 构建从图片视频到3D内容储备，产品服务能力提升促进主业发展。公司聚焦核心主业，以客户需求为导向，贯彻“AI+内容+场景”，逐渐从文化传媒企业转型为内容+技术并重的文化科技企业。音频内容：素材总量超4600万，音视频业务销售额占总营收的比例由2023年上半年5.16%增长到2024上半年31.99%。3D内容：2024年3月，公司战略投资国内3D内容制造公司景致三维及其子公司-觅她。2024年7月，战略投资3D内容创作者社区与交易平台CG模型网，CG模型网注册用户超过200万，可交易3D模型资产超过100万。公司为客户提供从图片、视频、音乐、字体以及3D的全品类内容服务。 探索各类AI应用场景，完善内容生态。公司战投企业爱设计&AIPPT，完善智能排版、智能配图等AI能力，为C端用户提供高质量内容创作体验。Aippt.cn在AiPPT领域，用户月访问量国内排名第一。AiPPT.cn-API已经与联想、智谱、百度、Kimi等数百家客户输出API能力并达成生态合作。 投资建议：公司拥有多品类全球化的内容生态以及丰富优质版权内容。基于优质版权内容数据集，探索AI相关创新业务场景与商业模式。考虑到AI落地的市场需求较年初依然处于发展阶段，公司相关业务仍处于拓展期，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1.46/1.85/2.20亿元；EPS为0.21/0.26/0.31元；PE为52.1/41.1/34.5；维持“增持-A”建议。 风险提示：相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、股权投资子公司业绩承诺的风险、市场竞争加剧相关风险等。

     视觉中国(000681) 投资要点 事件：近日，视觉中国战略投资国内3D内容的创作者社区与交易平台CG模型网，共同携手拓展人工智能时代视觉内容产业的新领域。 社区3D内容储备丰富，有望助力公司构筑内容护城河。CG模型网3D模型创作者社区，注册用户超过200万，也是国内3D模型交易平台，平台可销售的内容已经超过100万。通过此次战略投资，视觉中国将丰富和充实优质内容，从图片、视频到3D内容，为客户提供全品类的“一站式”解决方案；3D内容丰富的落地场景，将推动公司在传媒、广告营销、互联网平台等客户之外，增强对影视、动画、游戏、零售、建筑和国防等行业客户的覆盖。 通讯技术与终端硬件发展，推动内容形式变化。PC时代信息形式主要是文字和图片；移动互联网时代，手机成为核心的信息终端，图片和视频为信息呈现形式。随着5G时代到来，深度摄像头逐步成为标准配置，三维建模和成像技术进步，3D全息技术或将成为5G时代的核心内容形式，互联网进入3D化时代，根据WellsennXR数据，2030年XR产业3D内容规模预计达480亿元人民币。随着VR/AR产业的发展，元宇宙等概念爆火，人们对3D内容的认知与期待加强。 投资建议：公司拥有多品类全球化的内容生态以及丰富优质版权内容。针对其各个领域客户使用场景及需求布局，成为整合数据、版权、链接产业上下游的关键中枢平台。基于优质版权内容数据集，探索AI相关创新业务场景与商业模式。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为1.60/1.95/2.36亿元；EPS为0.23/0.28/0.34元；PE为48.7/40.1/33.0；给予“增持-A”建议。 风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、股权投资子公司业绩承诺的风险、市场竞争加剧相关风险等。

     视觉中国(000681) 数字内容版权交易龙头，业绩重回增长态势。截止2023年底，公司已聚合超过5.3亿的优质图片、视频、音乐等数字内容，是稀缺的覆盖数字内容版权交易行业全产业链的龙头公司。2019-2020年公司受两次关停整改影响业绩下滑，经过3年的业务调整，公司正重回增长态势，2023年实现收入7.81亿，同增11.9%；实现归母净利润1.46亿，同增46.8%。 海量稀缺合规视觉内容数据资源，深挖客户应用场景需求。公司不仅拥有海量优质内容储备，且通过自有版权图片库、独家授权协议、创作社区生态保证正版优质内容持续供给。在此基础上，公司深挖党政媒体、品牌企业、广告营销、互联网平台等行业客户需求，为其提供标准化产品或增值服务，客户具备较强黏性，年度销售额10万元以上的长协客户续约率保持80%。 确立“AI+内容+场景”的发展战略，全面拥抱AI赋能。基于海量、稀缺的结构化数据及应用场景深挖能力，公司2023年确立“AI+内容+场景”的发展战略，并借助AI全面赋能产品体系，包括上线AI智能搜索、AIGC定制内容、AI驱动数字资产管理方案等。参股子公司爱设计旗下AI办公工具产品Aippt.cn在2024年5月国内AIGC产品访问量排名第9，且被集成至联想AIPC中，有望成为较快实现单点突破的AI工具产品。 以AIppt.cn积极探索为起点，关注对既有业务模式的巩固或重塑。Aippt.cn是公司在从ToB服务向ToC服务的积极探索，如若能把握住此轮技术的升级所带来的产业机遇，在放大现有内容价值的同时，还应关注未来商业模式会否被巩固或重塑，进而推动公司产业链价值提升。 投资建议：宏观经济修复推动客户使用频次提升，叠加AI对既有产品体系的赋能有望加深付费深度，且对自身业务也将发挥降本增效作用，有望最终带动业绩增长，预计2024-2026年实现归母净利润为1.54亿、1.85亿、2.19亿，对应EPS为0.22元、0.26元、0.31元。旗下Aippt.cn是国内头部的AI工具产品，成长性突出，具备一定的估值溢价，我们给予公司2024年PE为60倍，对应6个月目标价为13.2元，首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：下游需求增长不及预期、竞争加剧风险、AI赋能业务进展不及预期

     视觉中国(000681) 投资要点 事件：2023年公司实现营收7.81亿元，同比增长11.94%；归母净利润1.46亿元，由亏转盈；每10股派现0.21元（含税），不转增。2024Q1实现营收1.75亿元，同比增长32.35%；归母净利润0.16亿元，同比下降71.98%。归母净利润降低主要受上年同期进一步收购成都光厂至控股产生投资收益所致。 围绕内容版权交易业务构建行业全产业链生态。公司深耕数字版权行业20余年，确立“AI+内容+场景”发展战略，以客户需求为导向，挖掘公司优势业务场景。上游赋能全球内容创作者，下游服务政府媒体、广告创意、互联网平台以及品牌企业，打造以AI人工智能为核心驱动的视觉内容数字版权交易平台。面向上游的内容创作者（专业供应商、个人创作者以及公司自有版权内容），公司与创作者签署授权代理协议，内容创作者可以将内容上传或提供给平台；面向下游的内容使用者（传媒出版、广告营销、互联网平台、品牌企业；按照客户体量，分为KA客户、中小企业、C端用户），公司与客户签署授权许可协议，客户通过授权账号可以在平台付费下载使用内容。平台获得授权许可费后按照约定分成比例定期支付给上游内容创作者，如内容为公司自有版权则无须分成。对于数字版权交易业务，面向不同客户群体分别提供专属的服务平台。 聚焦核心业务拓展音频市场，构筑内容护城河。公司根据用户需求和技术发展，充实优质内容，从图片、音视频到3D，全品类覆盖提供“一站式”解决方案。1、巩固图片素材传统优势，拓展包括平面/UI、插画、背景/元素、模版等品类；拓展应用AIGC工具辅助创作的AI创作者。2、加大对音视频业务投入，公司与成都光厂创意科技有限公司签署战略投资协议，持股比例达61.6%，成为其控股股东。公司控股光厂创意大幅提升在音视频业务领域的销售规模。3、全球视觉产业对3D内容的需求提升。2024年，公司已经战略投资景致三维及其子公司觅她，标志着公司对空间计算时代全球3D视觉内容产业战略布局。 AI技术赋能主业发展，全面推进模型及应用落地。海量优质合规内容数据为核心优势：高质量训练数据集为大模型发展基础，训练数据决定AI生成内容质量。公司拥有近5亿专业级且获版权许可的高质量图文对、80万小时的视频音乐素材，图片、视频，合计拥有300万结构化标签与行业知识图谱，为全球的高质量版权素材库之一。大模型为优质版权数据资源进行付费，将成为生成式AI的产业趋势。公司与闭源基础大模型开展战略合作，共建基于版权合规数据为核心的垂类行业大模型：1、与百度旗下AI作画平台文心一格在创作者赋能和版权保护等方面展开战略合作，是国内版权图库与AI作画平台首次战略合作。2、2023年10月，视觉中国与华为云达成战略合作，双方将以华为云盘古大模型为基础，共建基于版权合规数据为核心的行业大模型。公司以基础与行业大模型为基座，结合客户需求和使用场景：1、旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com上线支持图片、视频搜索功能。基于视觉中国多模态生成大模型开发的AI图像编辑工，在公司vcg.com网站上线，用户可在线对版权图片进行二次创作。AIGC不仅赋能平台的内容使用者，同时为上游创作者增加收益。2、围绕媒体出版、广告营销、视觉创意、创作工具等客户需求和使用场景。开放平台提供“内容资源”和“AI智能”两类API服务，其中AI智能搜索、智能配图等应用产品已经可以通过开放平台API接口。3、依托500px、爱视觉等创作者社区，鼓励创作者使用AIGC创作工具按照市场需求进行辅助创作，近55万幅AIGC辅助创作的作品审核入库。4、2023年8月，战略投资企业爱设计推出将AI大语言模型与PPT办公场景深度结合产品AiPPT。AiPPT.cn通过一句话便能完成AIPPT大纲、AI排版、AI配色，全方位帮助C端用户生成PPT。生成式AI技术提升公司优质内容素材服务C端消费者的能力。AIGC服务平台安全合规工作：对网站上AIGC辅助生成内容在网站上予以“显著标示”，与战略投资企业联合信任发展AIGC生成内容的认证与溯源服务，针对AIGC内容提供溯源和认证服务（AIGC-PAS）。该服务为每一张AI生成或修改图片生成唯一的身份标识（tsa-token），用户可以通过公司AI平台或访问可信时间戳验证平台查看图片的溯源和认证信息。 投资建议：公司拥有多品类全球化的内容生态以及丰富优质版权内容。针对其各个领域客户使用场景及需求布局，成为整合数据、版权、链接产业上下游的关键中枢平台。基于优质版权内容数据集，探索AI相关创新业务场景与商业模式。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为1.60/1.95/2.37亿元；EPS为0.23/0.28/0.34元；PE为59.6/49.1/40.4；首次覆盖，给予“增持-A”建议。 风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、宏观经济下行、股权投资子公司业绩承诺的风险、市场竞争加剧相关风险等。

     视觉中国(000681) 核心观点 营收与净利润同比向上。1）23年实现营业收入7.81亿元、归母净利润1.46亿元，同比分别增长12%、48%，对应全面摊薄EPS0.21元；经营性现金流净额1.79亿元，同比增长29%；其中Q4公司实现营收2.07亿元、归母净利润0.23亿元，同比分别增长21.7%、22.3%，对应摊薄EPS0.03元；2）Q1实现营业收入1.75亿元、归母净利润0.16亿元，同比分别增长32.4%、-72.0%，对应EPS0.02元；归母净利润大幅下滑主要在于上年同期投资收益影响，扣非归母净利润达到0.16亿元，同比增长88.35%。 KA客户保持高粘性，中小微强化运营能力。1）公司KA大客户继续保持了高粘性，年度销售额10万元以上的长协客户续约率保持80%；同时通过锁屏画报、壁纸主题以及数字藏品等业务产品服务客户包括华为、小米、OPPO、vivo、荣耀等手机以及电视等智能终端；2）中小企业市场，推出针对性满足目标客户群需求及预算的标准化产品，提供高效简单的自助化程度高的电商交易服务平台。电商平台交易销售额占总营收比例由2022年1%增长到2023年23%；3）C端，通过API开放平台强化同互联网平台的战略合作针对不同的内容使用场景。 “AI+内容+场景”战略持续推进。1）内容数据方面，拥有近5亿的高质量图文对、80万小时的视频音乐素材，合计300万结构化标签与行业知识图谱；与百度正式签署战略合作协议、7月与华为云等单位联合成立华为云大模型高质量数据联盟，优质数据价值正在不断凸显并有望实现多元化变现2）场景方面，AI智能搜索已经在公司旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com先后上线支持图片、视频搜索；3）利用AIGC技术赋能B端客户。目前公司的开放平台可以提供“内容资源”和“AI智能”两类API服务，其中AI智能搜索、智能配图等应用产品为媒资管理、版权应用、营销工具、创作工具等业务场景提供更加高效、精准、专业的AI智能搜索/配图等智能服务。 风险提示：宏观经济波动；监管政策风险；新技术落地不及预期等。 投资建议：下调盈利预测，看好AIGC赋能下公司基于内容和场景优势实现版权价值放大可能，维持“买入”评级。

     视觉中国(000681) 事件： 公司发布2023年年报及2024年一季报。 点评： 聚焦核心主业，音视频业务取得快速增长 2023年，公司实现营业收入7.81亿元，同比增长11.94%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长48.14%；实现扣非后归母净利润1.09亿元，同比增长12.22%。2024Q1单季度实现营业收入1.75亿元，同比增长32.35%；扣非归母净利润0.16亿元，同比提升88.35%，Q1经营活动产生现金流净额为1856万元，同比增长12.12%。2023年，公司进一步收购光厂创意31.6%的股权，持股比例达61.6%，成为光厂创意的控股股东，目前公司音视频内容素材近3000万，其中视频素材累计时长超过80万小时，音视频业务销售额占总营收的比例由2022年6%增长到2023年26%。 深化“AI+内容+场景”战略，视觉+服务持续开拓C端市场 2023年，公司视觉内容与服务业务实现营收7.80亿元，同比提升12.15%。公司通过平台化产品服务全面覆盖市场，基于数字版权交易平台vcg.com，发挥全品类内容优势，KA大客户继续保持高粘性，年销售额10万元以上的长协客户续约率维持80%。同时，提供高效自助的电商标准化产品，扩大中小企业、C端用户市场占有率，电商平台销售额占比提升至23%，较2022年增加22pct。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，利用AIGC技术持续赋能主业。公司合计拥有300万结构化标签与行业知识图谱，基于高质量版权数据初步完成视觉中国多模态生成、理解行业大模型的开发，上线AI智能搜索、灵感绘图等多功能。并与百度文心一言、华为盘古等大模型达成合作，拓展商业变现模式。此外，公司建设创作者社区，巩固内容生态核心优势，通过创作者社区服务超过3400万注册用户，全球签约供稿人超55万，与国内外近300家专业版权、传媒机构建立紧密合作关系。 投资建议与盈利预测 公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务取得快速发展，AI+服务有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.68/1.93/2.12亿元，EPS分别为0.24/0.28/0.30元，对应PE53/46/42倍。维持“增持”评级。 风险提示 政策及监管风险、新业务发展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

     视觉中国(000681) 4月25日公司披露23年报及24年一季报，全年营收7.8亿/同增11.9%，归母净利1.5亿/同增48.1%，扣非归母1.1亿/同增12.2%，23年拟现金分红0.021元/股；1Q24营收1.7亿/同增32.4%，归母净利0.16亿/同降72.0%，扣非归母0.16亿/同增88.4%。 经营分析 收入：主业稳健，光厂创意并表带来增量。1）23年收入同增11.9%，其中视觉内容与服务收入同增12.2%至7.8亿元，大量高质量素材（5亿图片，音视频300万条/80万小时）保障业绩稳增，音视频业务和中小企业持续突破，音视频销售额占总营收比由22年的6%增至23年的26%，电商平台交易销售额占比由22年的1%增至23年的23%。2）1Q24收入同增32.4%，增幅大主要系光厂创意并表。盈利：研发投入加大，光厂创意并表使盈利结构发生一定变化。1）23年归母净利率18.7%/同增4.4pct，扣非净利率14.0%，同比持平。毛利率51.2%/同降2.7pct，预计主要系收入结构变化；销售/管理/研发费率同比-3.8/-1.5/+1.1pct，主要系组织结构优化，职工薪酬减少，研发投入加大；投资收益同增89.3%，主要系控股光厂创意后原股权公允价值变动；2）1Q24归母净利率9.1%/同降33.8%，扣非净利率9.3%/同增2.8pct。毛利率51.7%/同降4.9pct，预计主要系光厂创意并表，收入结构变化；销售/管理/研发费率同比-5.4/-3.9/-2.7pct，绝对值变化不大，费率降低主要系收入规模增大，经营效率提高；归母净利率同比降幅大主要原因是光厂创意原有股权公允价值变动，整体而言公司盈利水平稳中有升。展望后续：积极拥抱AI、3D新方向，有望赋能主业、带来增量。1）23年公司以“AI+内容+场景”为核心战略，通过推出AI智能搜索等工具、战略投资爱设计（推出AiPPT）等企业、推出AI大模型驱动的视觉数字资产解决方案、与华为合作开发垂类大模型等方式积极拥抱AI、赋能主业，有望助力主业进一步增长；2）3D是公司24年持重点布局的方向，24年已经战略投资景致三维及其子公司觅她，有望切入3D数字资产服务市场，打开新的增长曲线。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利为1.7/2.0/2.3亿元，对应PE分别为52.4/45.2/39.7X，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险。

     视觉中国(000681) 主营图库业务壁垒高、粘性强，中长尾客户有望持续增长，布局3D或带来增量。1）公司深耕视觉素材交易，为行业龙头，外延扩张后重新聚焦主业，目前图片素材4亿+，视频3000万+，音乐35万首+，拥有Corbis等独家数据库，获得全球最大图库Getty Images全部产品代理权。2）平台已形成创作者-供稿-需求者的良性循环：KA高粘性，年度销售额超10万元的客户续约率多年超80%；22年直接签约客户超2.4万/同比+4%，通过互联网平台触达的长尾用户超220万/同比+10%，1H23中小企业年度付费客户超20万，海量的中小微企业有望保障中长尾客户持续增长。23年业绩改善，公司预计全年净利润1.4-1.6亿元，同增41.2%-61.3%。3）24年3月与景致三维签署战略合作协议，布局3D产业，有望在百亿级的3D素材市场分一杯羹。 AI赋能公司平台，平台便捷性、客户付费动力及平台粘性均有望进一步提升。公司旗下视觉交易平台VCG.com、及摄影师社区平台500px等已上线AI智能搜索、AI灵感绘图等工具，使客户需求能更精准地被满足，有望提高客户付费动力和粘性。 政策鼓励数据要素发展，VDAM需求有望进入高速增长期。22年12月发布的数据“二十条”明确提出探索数据资产入表新模式，加快数据要素市场发展；公司在视觉数字资产管理系统（VDAM）领域经验丰富，客户基础较好（党政媒体客户占比29%左右），优势突出，23年公司落地50+套VDAM，服务客户100+。 大模型监管日渐完善，图片的数藏化潜力尚待挖掘，素材价值重估指日可待。1）模型训练语料正版化是大势所趋。大模型公司逐渐建立与版权方的合作以避免版权问题，Shutterstock将其版权授权给大模型公司用于模型训练，23年Q3和前三季度，视觉数据授权相关的收入为0.46、0.80亿美元，占当期总收入19.5%、12.1%。2）依托500px、Corbis等平台/数据库，公司积极布局数藏业务，国内上线元视觉网、海外上线Vaultby500px。 盈利预测、估值和评级 预计23-25归母净利1.6/1.7/2.0亿元，对应PE为66、61、52X，结合公司2014年4月以来PE中枢，给予24年72X的PE，目标价17.5元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险；大股东股权质押风险；投资收益波动风险；商誉减值风险