视觉中国(000681) 投资要点 事件：2023年公司实现营收7.81亿元，同比增长11.94%；归母净利润1.46亿元，由亏转盈；每10股派现0.21元（含税），不转增。2024Q1实现营收1.75亿元，同比增长32.35%；归母净利润0.16亿元，同比下降71.98%。归母净利润降低主要受上年同期进一步收购成都光厂至控股产生投资收益所致。 围绕内容版权交易业务构建行业全产业链生态。公司深耕数字版权行业20余年，确立“AI+内容+场景”发展战略，以客户需求为导向，挖掘公司优势业务场景。上游赋能全球内容创作者，下游服务政府媒体、广告创意、互联网平台以及品牌企业，打造以AI人工智能为核心驱动的视觉内容数字版权交易平台。面向上游的内容创作者（专业供应商、个人创作者以及公司自有版权内容），公司与创作者签署授权代理协议，内容创作者可以将内容上传或提供给平台；面向下游的内容使用者（传媒出版、广告营销、互联网平台、品牌企业；按照客户体量，分为KA客户、中小企业、C端用户），公司与客户签署授权许可协议，客户通过授权账号可以在平台付费下载使用内容。平台获得授权许可费后按照约定分成比例定期支付给上游内容创作者，如内容为公司自有版权则无须分成。对于数字版权交易业务，面向不同客户群体分别提供专属的服务平台。 聚焦核心业务拓展音频市场，构筑内容护城河。公司根据用户需求和技术发展，充实优质内容，从图片、音视频到3D，全品类覆盖提供“一站式”解决方案。1、巩固图片素材传统优势，拓展包括平面/UI、插画、背景/元素、模版等品类；拓展应用AIGC工具辅助创作的AI创作者。2、加大对音视频业务投入，公司与成都光厂创意科技有限公司签署战略投资协议，持股比例达61.6%，成为其控股股东。公司控股光厂创意大幅提升在音视频业务领域的销售规模。3、全球视觉产业对3D内容的需求提升。2024年，公司已经战略投资景致三维及其子公司觅她，标志着公司对空间计算时代全球3D视觉内容产业战略布局。 AI技术赋能主业发展，全面推进模型及应用落地。海量优质合规内容数据为核心优势：高质量训练数据集为大模型发展基础，训练数据决定AI生成内容质量。公司拥有近5亿专业级且获版权许可的高质量图文对、80万小时的视频音乐素材，图片、视频，合计拥有300万结构化标签与行业知识图谱，为全球的高质量版权素材库之一。大模型为优质版权数据资源进行付费，将成为生成式AI的产业趋势。公司与闭源基础大模型开展战略合作，共建基于版权合规数据为核心的垂类行业大模型：1、与百度旗下AI作画平台文心一格在创作者赋能和版权保护等方面展开战略合作，是国内版权图库与AI作画平台首次战略合作。2、2023年10月，视觉中国与华为云达成战略合作，双方将以华为云盘古大模型为基础，共建基于版权合规数据为核心的行业大模型。公司以基础与行业大模型为基座，结合客户需求和使用场景：1、旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com上线支持图片、视频搜索功能。基于视觉中国多模态生成大模型开发的AI图像编辑工，在公司vcg.com网站上线，用户可在线对版权图片进行二次创作。AIGC不仅赋能平台的内容使用者，同时为上游创作者增加收益。2、围绕媒体出版、广告营销、视觉创意、创作工具等客户需求和使用场景。开放平台提供“内容资源”和“AI智能”两类API服务，其中AI智能搜索、智能配图等应用产品已经可以通过开放平台API接口。3、依托500px、爱视觉等创作者社区，鼓励创作者使用AIGC创作工具按照市场需求进行辅助创作，近55万幅AIGC辅助创作的作品审核入库。4、2023年8月，战略投资企业爱设计推出将AI大语言模型与PPT办公场景深度结合产品AiPPT。AiPPT.cn通过一句话便能完成AIPPT大纲、AI排版、AI配色，全方位帮助C端用户生成PPT。生成式AI技术提升公司优质内容素材服务C端消费者的能力。AIGC服务平台安全合规工作：对网站上AIGC辅助生成内容在网站上予以“显著标示”，与战略投资企业联合信任发展AIGC生成内容的认证与溯源服务，针对AIGC内容提供溯源和认证服务（AIGC-PAS）。该服务为每一张AI生成或修改图片生成唯一的身份标识（tsa-token），用户可以通过公司AI平台或访问可信时间戳验证平台查看图片的溯源和认证信息。 投资建议：公司拥有多品类全球化的内容生态以及丰富优质版权内容。针对其各个领域客户使用场景及需求布局，成为整合数据、版权、链接产业上下游的关键中枢平台。基于优质版权内容数据集，探索AI相关创新业务场景与商业模式。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为1.60/1.95/2.37亿元；EPS为0.23/0.28/0.34元；PE为59.6/49.1/40.4；首次覆盖，给予“增持-A”建议。 风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、宏观经济下行、股权投资子公司业绩承诺的风险、市场竞争加剧相关风险等。

     视觉中国(000681) 核心观点 营收与净利润同比向上。1）23年实现营业收入7.81亿元、归母净利润1.46亿元，同比分别增长12%、48%，对应全面摊薄EPS0.21元；经营性现金流净额1.79亿元，同比增长29%；其中Q4公司实现营收2.07亿元、归母净利润0.23亿元，同比分别增长21.7%、22.3%，对应摊薄EPS0.03元；2）Q1实现营业收入1.75亿元、归母净利润0.16亿元，同比分别增长32.4%、-72.0%，对应EPS0.02元；归母净利润大幅下滑主要在于上年同期投资收益影响，扣非归母净利润达到0.16亿元，同比增长88.35%。 KA客户保持高粘性，中小微强化运营能力。1）公司KA大客户继续保持了高粘性，年度销售额10万元以上的长协客户续约率保持80%；同时通过锁屏画报、壁纸主题以及数字藏品等业务产品服务客户包括华为、小米、OPPO、vivo、荣耀等手机以及电视等智能终端；2）中小企业市场，推出针对性满足目标客户群需求及预算的标准化产品，提供高效简单的自助化程度高的电商交易服务平台。电商平台交易销售额占总营收比例由2022年1%增长到2023年23%；3）C端，通过API开放平台强化同互联网平台的战略合作针对不同的内容使用场景。 “AI+内容+场景”战略持续推进。1）内容数据方面，拥有近5亿的高质量图文对、80万小时的视频音乐素材，合计300万结构化标签与行业知识图谱；与百度正式签署战略合作协议、7月与华为云等单位联合成立华为云大模型高质量数据联盟，优质数据价值正在不断凸显并有望实现多元化变现2）场景方面，AI智能搜索已经在公司旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com先后上线支持图片、视频搜索；3）利用AIGC技术赋能B端客户。目前公司的开放平台可以提供“内容资源”和“AI智能”两类API服务，其中AI智能搜索、智能配图等应用产品为媒资管理、版权应用、营销工具、创作工具等业务场景提供更加高效、精准、专业的AI智能搜索/配图等智能服务。 风险提示：宏观经济波动；监管政策风险；新技术落地不及预期等。 投资建议：下调盈利预测，看好AIGC赋能下公司基于内容和场景优势实现版权价值放大可能，维持“买入”评级。

     视觉中国(000681) 事件： 公司发布2023年年报及2024年一季报。 点评： 聚焦核心主业，音视频业务取得快速增长 2023年，公司实现营业收入7.81亿元，同比增长11.94%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长48.14%；实现扣非后归母净利润1.09亿元，同比增长12.22%。2024Q1单季度实现营业收入1.75亿元，同比增长32.35%；扣非归母净利润0.16亿元，同比提升88.35%，Q1经营活动产生现金流净额为1856万元，同比增长12.12%。2023年，公司进一步收购光厂创意31.6%的股权，持股比例达61.6%，成为光厂创意的控股股东，目前公司音视频内容素材近3000万，其中视频素材累计时长超过80万小时，音视频业务销售额占总营收的比例由2022年6%增长到2023年26%。 深化“AI+内容+场景”战略，视觉+服务持续开拓C端市场 2023年，公司视觉内容与服务业务实现营收7.80亿元，同比提升12.15%。公司通过平台化产品服务全面覆盖市场，基于数字版权交易平台vcg.com，发挥全品类内容优势，KA大客户继续保持高粘性，年销售额10万元以上的长协客户续约率维持80%。同时，提供高效自助的电商标准化产品，扩大中小企业、C端用户市场占有率，电商平台销售额占比提升至23%，较2022年增加22pct。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，利用AIGC技术持续赋能主业。公司合计拥有300万结构化标签与行业知识图谱，基于高质量版权数据初步完成视觉中国多模态生成、理解行业大模型的开发，上线AI智能搜索、灵感绘图等多功能。并与百度文心一言、华为盘古等大模型达成合作，拓展商业变现模式。此外，公司建设创作者社区，巩固内容生态核心优势，通过创作者社区服务超过3400万注册用户，全球签约供稿人超55万，与国内外近300家专业版权、传媒机构建立紧密合作关系。 投资建议与盈利预测 公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务取得快速发展，AI+服务有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.68/1.93/2.12亿元，EPS分别为0.24/0.28/0.30元，对应PE53/46/42倍。维持“增持”评级。 风险提示 政策及监管风险、新业务发展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

     视觉中国(000681) 4月25日公司披露23年报及24年一季报，全年营收7.8亿/同增11.9%，归母净利1.5亿/同增48.1%，扣非归母1.1亿/同增12.2%，23年拟现金分红0.021元/股；1Q24营收1.7亿/同增32.4%，归母净利0.16亿/同降72.0%，扣非归母0.16亿/同增88.4%。 经营分析 收入：主业稳健，光厂创意并表带来增量。1）23年收入同增11.9%，其中视觉内容与服务收入同增12.2%至7.8亿元，大量高质量素材（5亿图片，音视频300万条/80万小时）保障业绩稳增，音视频业务和中小企业持续突破，音视频销售额占总营收比由22年的6%增至23年的26%，电商平台交易销售额占比由22年的1%增至23年的23%。2）1Q24收入同增32.4%，增幅大主要系光厂创意并表。盈利：研发投入加大，光厂创意并表使盈利结构发生一定变化。1）23年归母净利率18.7%/同增4.4pct，扣非净利率14.0%，同比持平。毛利率51.2%/同降2.7pct，预计主要系收入结构变化；销售/管理/研发费率同比-3.8/-1.5/+1.1pct，主要系组织结构优化，职工薪酬减少，研发投入加大；投资收益同增89.3%，主要系控股光厂创意后原股权公允价值变动；2）1Q24归母净利率9.1%/同降33.8%，扣非净利率9.3%/同增2.8pct。毛利率51.7%/同降4.9pct，预计主要系光厂创意并表，收入结构变化；销售/管理/研发费率同比-5.4/-3.9/-2.7pct，绝对值变化不大，费率降低主要系收入规模增大，经营效率提高；归母净利率同比降幅大主要原因是光厂创意原有股权公允价值变动，整体而言公司盈利水平稳中有升。展望后续：积极拥抱AI、3D新方向，有望赋能主业、带来增量。1）23年公司以“AI+内容+场景”为核心战略，通过推出AI智能搜索等工具、战略投资爱设计（推出AiPPT）等企业、推出AI大模型驱动的视觉数字资产解决方案、与华为合作开发垂类大模型等方式积极拥抱AI、赋能主业，有望助力主业进一步增长；2）3D是公司24年持重点布局的方向，24年已经战略投资景致三维及其子公司觅她，有望切入3D数字资产服务市场，打开新的增长曲线。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利为1.7/2.0/2.3亿元，对应PE分别为52.4/45.2/39.7X，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险。

     视觉中国(000681) 主营图库业务壁垒高、粘性强，中长尾客户有望持续增长，布局3D或带来增量。1）公司深耕视觉素材交易，为行业龙头，外延扩张后重新聚焦主业，目前图片素材4亿+，视频3000万+，音乐35万首+，拥有Corbis等独家数据库，获得全球最大图库Getty Images全部产品代理权。2）平台已形成创作者-供稿-需求者的良性循环：KA高粘性，年度销售额超10万元的客户续约率多年超80%；22年直接签约客户超2.4万/同比+4%，通过互联网平台触达的长尾用户超220万/同比+10%，1H23中小企业年度付费客户超20万，海量的中小微企业有望保障中长尾客户持续增长。23年业绩改善，公司预计全年净利润1.4-1.6亿元，同增41.2%-61.3%。3）24年3月与景致三维签署战略合作协议，布局3D产业，有望在百亿级的3D素材市场分一杯羹。 AI赋能公司平台，平台便捷性、客户付费动力及平台粘性均有望进一步提升。公司旗下视觉交易平台VCG.com、及摄影师社区平台500px等已上线AI智能搜索、AI灵感绘图等工具，使客户需求能更精准地被满足，有望提高客户付费动力和粘性。 政策鼓励数据要素发展，VDAM需求有望进入高速增长期。22年12月发布的数据“二十条”明确提出探索数据资产入表新模式，加快数据要素市场发展；公司在视觉数字资产管理系统（VDAM）领域经验丰富，客户基础较好（党政媒体客户占比29%左右），优势突出，23年公司落地50+套VDAM，服务客户100+。 大模型监管日渐完善，图片的数藏化潜力尚待挖掘，素材价值重估指日可待。1）模型训练语料正版化是大势所趋。大模型公司逐渐建立与版权方的合作以避免版权问题，Shutterstock将其版权授权给大模型公司用于模型训练，23年Q3和前三季度，视觉数据授权相关的收入为0.46、0.80亿美元，占当期总收入19.5%、12.1%。2）依托500px、Corbis等平台/数据库，公司积极布局数藏业务，国内上线元视觉网、海外上线Vaultby500px。 盈利预测、估值和评级 预计23-25归母净利1.6/1.7/2.0亿元，对应PE为66、61、52X，结合公司2014年4月以来PE中枢，给予24年72X的PE，目标价17.5元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险；大股东股权质押风险；投资收益波动风险；商誉减值风险

     视觉中国(000681) 事件：视觉中国于2024年1月30日发布2023年度业绩预告，预计2023年全年归母净利润1.4-1.6亿，同比增长41.15%-61.32%。扣非净利润1.05-1.25亿元，同比增长7.78%-28.31%。 点评： 公司预计2023年全年归母净利润1.4-1.6亿，同比增长41.15%-61.32%。扣非净利润1.05-1.25亿元，同比增长7.78%-28.31%。单拆23Q4，归母净利润0.17-0.37亿元，同比增长-10.53%-94.74%，扣非净利润0.3-0.5亿元，同比增长87.5%-212.5%。 聚焦核心业务，积极拥抱AIGC。业绩预告显示公司2023年度利润实现大幅增长，得益于公司进一步聚焦核心主业，以客户需求为导向，积极拥抱AI智能时代，充分发挥公司拥有的全球创作者生态、海量优质合规的内容数据以及内容交易变现场景等核心优势，贯彻“AI+内容+场景”的发展战略。2023年5月以来，视觉中国旗下网站vcg.com推出多项AIGC新功能，包括AI智能搜索、模特转换、插画转换、AI灵感绘图（即文字生成图像）、画面扩展（OutPainting）；同时公司2023年与国内龙头互联网企业百度、华为达成战略合作，公司与百度文心一格签署战略合作，共同推进AIGC内容产业的创作赋能和版权保护，华为云签署合作协议，共同开发基于华为云盘古大模型的视觉大模型，推进AI在内容产业的创新应用。 拓展业务版图，优化组织结构。2023年公司基于发展战略收购成都光厂创意科技有限公司股权至控股，产生投资收益3,109.01万元，这反映了公司不仅在其核心业务上寻求增长，同时也在通过战略性投资来拓宽业务范围和增强盈利能力。公司聚焦于扩展音视频业务和增加对中小企业市场的占有率作为其中长期战略目标，通过优化业务流程和重塑组织结构，持续提升管理效率和降低成本，已取得显著经营成果，为公司未来发展打下坚实基础。综合的战略布局举措显示了公司对未来发展的积极态度和对行业趋势的敏锐把握，为投资者和市场参与者提供了积极的信号。 投资建议： 公司作为全球领先的视觉素材数字版权库和交易平台，在巩固数字版权和音视频业务的核心优势的同时，展望未来，AI技术的不断进步将为公司的业务增值和增长注入新的活力，建议关注。 风险因素：政策及监管风险，项目上线不及预期，业绩波动风险，宏观经济波动。

     视觉中国(000681) 事件： 公司发布2023年三季报。 点评： 23Q3归母净利润同比增24.75%，经营业绩稳步回升 2023前三季度公司实现营业收入5.74亿元，较上年同期调整后增长8.82%；实现归母净利润1.23亿元，较上年同期增长52.76%；实现扣非归母净利润7473.47万元，较上年同期减少7.68%。2023Q3单季度公司实现营业收入2.03亿元，较去年同期调整后增加14.89%；实现归母净利润3166.38万元，较去年同期调整后增长24.75%；实现扣非归母净利润3078.55万元，较去年同期调整后增长16.69%。 平台化产品完善服务，合作华为打造视觉大模型 公司通过平台化的产品服务全面覆盖B端市场，对KA客户、中小微企业和个人客户提供针对性的视觉内容相关服务，持续聚焦核心主业，努力打造“视觉+”生态。针对KA客户，公司基于数字版权交易平台vcg.com网站，充分发挥全品类内容优势；针对中小企业客户，公司根据不同预算需求推出高效简单的自助化电商交易服务平台；针对个人长尾客户，公司开放API，加强与互联网公司的合作，提升用户触达的广度和深度，充分把握多层次客群，实现产品服务全覆盖。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，以客户需求为导向，利用AIGC技术提升对外技术输出服务，持续赋能各类用户。2023年7月，公司作为首倡单位加入华为云大模型高质量数据联盟，10月，公司正式与华为签署有关视觉大模型的合作协议，双方将以华为盘古大模型为基础打造视觉大模型，实现视觉领域高度智能化发展，推进更深层次的内容产业智能转型，充分赋能公司主业。 投资建议与盈利预测 公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务协同发展，AI技术发展有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.62/1.95/2.27亿元，EPS分别为0.23/0.28/0.32，对应PE61x/51x/44x。维持“增持”评级。 风险提示 政策及监管风险、正版化进程不及预期风险、业绩恢复不及预期风险。

     视觉中国(000681) 核心观点 上半年营收与净利润同比向上。1）公司披露23年半年报，上半年实现营业收入3.71亿元、归母净利润0.91亿元，同比分别增长6%、66%，对应全面摊薄EPS0.13元；经营性现金流净额0.47亿元，同比增长35%；2）Q2单季度实现营业收入2.39亿元、归母净利润0.34亿元，同比分别增长22%、41%，对应EPS0.05元，持续改善。 KA客户保持高粘性，中小微强化运营能力。1）上半年公司KA大客户继续保持了高粘性，年度销售额10万元以上的客户续约率继续保持在80%以上；客户构成上来看，党政媒体、广告营销、互联网平台、品牌企业四类客户收入占比分别为29%、19%、20%、32%；2）中小企业市场，公司采用包括搜索营销、内容营销、新媒体营销等数字营销手段定向高效获取新客户，并通过运营手段提升用户留存与复购；公司推出针对性满足目标客户群需求及预算的标准化产品，提供高效简单的自助化程度高的电商交易服务平台。上半年成都光厂实现收入超9000万，同比增长47%；3）小微企业与个人长尾市场，通过API开放平台强化同互联网平台的战略合作针对不同的内容使用场景。 确立“AI+内容+场景”战略，AIGC赋能崭露头角。1）AI智能搜索已经在公司旗下网站VCG.com、veer.com、Vjshi.com先后上线支持图片、视频搜索；2）利用AIGC技术赋能B端客户。目前公司的开放平台可以提供“内容资源”和“AI智能”两类API服务，其中AI智能搜索、智能配图等应用产品为媒资管理、版权应用、营销工具、创作工具等业务场景提供更加高效、精准、专业的AI智能搜索/配图等智能服务；3）内容数据方面，与百度正式签署战略合作协议、7月与华为云等单位联合成立华为云大模型高质量数据联盟，优质数据价值正在不断凸显并有望实现多元化变现。 风险提示：宏观经济波动；监管政策风险；新技术落地不及预期等。 投资建议：维持盈利预测，看好AIGC赋能下公司基于内容和场景优势实现版权价值放大可能，维持“买入”评级。 我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.64/2.17/2.26亿元，同比增长65.1%/32.3%/4.3%；摊薄EPS=0.23/0.31/0.32元，当前股价对应PE=68/51/49x。在AIGC时代，公司具备版权运营、数据、创作者生态优势，具备资源价值重估与商业模式再造可能；广告市场复苏背景下营收及利润亦有望持续修复，维持“买入”评级。

     视觉中国(000681) 事件： 公司发布2023年半年报。 点评： 23H1盈利稳步提升，经营节奏恢复良好 2023H1公司实现营业收入3.71亿元，较上年同期调整后增长5.75%；实现归母净利润0.91亿元，较上年同期增长65.72%；实现扣非归母净利润0.44亿元，较上年同期减少19.46%。2023Q2公司业务平稳增长，经营节奏恢复良好，公司实现营业收入2.39亿元，同比增加22.09%；实现归母净利润0.34亿元，同比增长40.63%；实现扣非归母净利润3533.72万元，同比下降46.08%，公司版权保护收入占比1.26%。 核心客户群保持稳定，AI赋能主业发展 公司通过平台化的产品持续聚焦核心主业，全面覆盖B端市场。2023H1公司党政媒体/广告营销/互联网平台/品牌企业四类客户收入占比分别为29%/19%/20%/32%，KA客户维持高粘性，年销售额超10万元客户续约率在80%以上。公司贯彻扩大中小企业、长尾用户占有率的目标，持续建设veer.com电商网站，加强与光厂创意等被投企业合作，满足中小企业用户对音视频内容多样化需求，进一步提升公司在视频领域的市场地位，上半年音视频销售额同比增长36%，成都光厂实现收入超9000万元，同比增长47%。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，以客户需求为导向，深耕公司优势业务，实现AI多角度赋能。2023年上半年，AI智能搜索、AI创意工具、AI灵感绘图在公司旗下网站逐步上线，用户下载使用创意工具编辑的图片并付费后，原创作者也可获得分成，AI在赋能平台使用者的同时也能为上游创作者增加收益。公司与百度旗下的AI作图平台文心一格建立了国内版权图库与AI作画平台的首个战略合作，在创作者赋能和版权保护等方面展开合作；2023年7月，公司作为首倡单位加入华为云大模型高质量数据联盟，独有的优质数据价值将在AI大模型发展中凸显，实现多元变现。 投资建议与盈利预测 公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务协同发展，AI技术发展有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.65/1.95/2.27亿元，EPS分别为0.24/0.28/0.32，对应PE64x/54x/47x。维持“增持”评级。 风险提示 政策及监管风险、正版化进程不及预期风险、业绩恢复不及预期风险。