山西焦煤(000983) 投资要点： 背靠集团根基，崛起焦煤龙头。山西焦煤是我国最具影响力的炼焦煤生产企业之一，其控股股东为山西焦煤集团，最终由山西省国资委实际控制。公司在2023年关停西山煤气化，转型开展配煤业务，2025年关停西山热电发电机组，并先后收购临汾尧都区13个煤矿、华晋焦煤51%股权等，以及竞得吕梁市兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权，通过淘汰落后产能和整合资源，打造焦煤龙头企业。 聚焦煤炭主业，构建煤焦电多元化产业格局。公司业务以煤炭开采与销售为核心，同时积极拓展电力、焦炭等相关业务，已形成“煤、电、焦、化、材”协调发展的格局。2024年焦煤作为核心产品，受市场影响销量有所下滑，商品煤销量2560万吨，同比下降20%；京唐焦化厂与首钢集团合作，焦炭供给较为稳定；电力热力产品起到重要的辅助作用虽收入体量不大，但现金流稳定。 提质增效，毛利率居同行前列。2023年之后，市场不景气，煤价不断向下调整，营收和利润双双收缩，公司积极加强成本管控，2024年毛利率为31.38%，虽然毛利率延续低位态势，但与同行相比，每年的毛利率基本位居前列。值得关注的是，2025年公司承诺在中期实施分红，增加分红次数，展现出公司在平衡资金需求与股东回报方面的积极调整。 焦煤供需较弱，预计煤价继续弱稳运行。供给端：受到焦煤资源禀赋的限制和安监趋严的影响，国内焦煤供给或将减少、增速放缓；进口煤方面，由于国内焦煤需求不振、价格已经跌至2018年水平，预计2025年进口量较2024年变化不大。需求端：受房地产基建拖累，当前需求较为疲软，但我国政府多次强调持续用力推动房地产市场止跌回稳，增加基建方面的建设，焦煤需求有望回升。但当前在基本面未改善的情况下，市场预期较为悲观，叠加焦炭价格不断提降，焦煤价格遭受压制，预计煤价将继续弱稳运行。 盈利预测：预计2025-2027公司营收分别为424.52/432.59/449.42亿元，对应EPS分别为0.46/0.58/0.64元/股。综合公司资源禀赋、行业龙头地位及煤价修复预期，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期

     山西焦煤(000983) 事件：2025年4月28日，山西焦煤发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年，公司实现营业收入452.90亿元，同比下降18.43%，实现归母净利润31.08亿元，同比下降54.10%；扣非后净利润30.15亿元，同比下降55.77%。经营活动现金流量净额90.63亿元，同比下降33.84%；基本每股收益0.55元/股，同比下降55.42%。资产负债率为57.37%，较2023年全年上涨9pct。 2024年第四季度，公司单季度营业收入121.97亿元，同比下降17.73%，环比上涨5.85%；单季度归母净利润2.62亿元，同比下降76.87%，环比下降70.20%；单季度扣非后净利润2.53亿元，同比下降77.92%，环比下降71.36%。 2025年第一季度，公司单季度营业收入90.26亿元，同比下降14.46%，环比下降26.00%；单季度归母净利润6.81亿元，同比下降28.33%，环比上涨159.8%；单季度扣非后净利润7.25亿元，同比下降19.09%，环比上涨186.85%。 点评： 受销量、售价下降等因素影响，公司煤炭业务毛利率有所下降。受山西省煤矿“三超”整治及安监力度加强等因素的影响，2024年，公司商品煤销量2560万吨，同比下降20%；洗精煤产量1678万吨，同比下降10.93%，细分煤种销售结构中，除原煤、贫瘦煤有所增长（56.41%、+88.68%），其余煤种均有不同程度的下滑。受煤炭市场价格下滑影响，2024年全年，公司煤炭平均售价为1037元/吨，同比2023年的1097下降5.43%，需要注意的是，细分煤种销售价格中，焦精煤、肥精煤作为骨架煤种价格下滑幅度有限，分别-5.4%、-2.94%，体现了优质炼焦煤骨架煤种在煤价下滑过程中的支撑性。商品煤销量下滑影响，2024年公司成本有所抬升，全年吨煤平均成本为495元/吨，较2023年的452元/吨抬升9.55%。综合以上，2024年公司煤炭板块毛利率有所下降，从2023年的59.14%下降至52.29%，整体仍维持高位。需要注意的是，公司所属矿区煤层赋存稳定，属近水平煤层，地质构造简单，开采成本较低，成本优势突出。山西焦煤生产矿区位于国家大型煤炭规划基地的晋中基地，坐拥丰富的炼焦煤资源，富含焦煤、肥煤等优质稀缺煤种，具有低灰分、低硫分、结焦性好等优点，更加契合未来高炉大型化和钢铁工业转型发展新趋势，公司焦煤产品或将具有更强的价格弹性与韧性。 做优做强主业与提质增效并进，公司业绩改善可期。公司持续做优做强煤炭主业：2024年10月，公司发布公告，公司以247.05亿元竞得山西省吕梁市兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权，该探矿权勘查面积52.1821平方千米，煤炭资源储量95,277.5万吨，铝土矿资源储量5,561.23万吨，镓矿资源储量3,431.28吨。煤种主要为1/3焦煤、气煤，规划产能800万吨/年。本次竞拍的兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权属于国家规划矿区离柳矿区，与公司所属斜沟煤矿相邻，地质构造简单，开采条件较好，竞拍后可较充分保障公司后备资源储量，有利于公司可持续发展。公司大力推进提质增效：一方面，公司主动淘汰落后产能，关停西山热电3×5兆瓦机组；持续推动“双碳”行动，3个火电厂完成碳配额履约交易，实现收益1.4亿元。另一方面，公司全力扭亏增效。火电企业严控燃煤成本，优化电量营销策略，精准测算发电边际，合理布局中长期电量和现货交易市场，实现售电稳产增收。古交电厂全年设备利用小时达到5054小时，比全省煤电机组平均水平高出9.3%。 盈利预测与投资评级：公司拥有的丰富炼焦煤煤种及优质主焦煤，具有规模优势，处于市场龙头地位，叠加后续有望持续实施优质煤炭资产注入带来的外延增长，高效经营有望带来的内生强劲动能，未来成长性值得期待。我们预计公司2025-2027年归母净利润为27.57亿、32.70亿、34.94亿，EPS分别0.49/0.58/0.62元/股；截至4月29日收盘价对应2025-2027年PE分别为13.24/11.16/10.45倍；我们看好公司的发展空间，维持公司“买入”评级。 风险因素：宏观经济下滑导致煤价大幅下跌、行业政策存在不确定性、安全生产事故风险。

     山西焦煤(000983) 事件：2025年4月28日，公司发布2024年年报及2025年一季报，1）2024年营业收入452.9亿元，同比减少18.43%；归属于母公司所有者的净利润31.08亿元，同比减少54.1%。2）2025年第一季度营收为90.26亿元，同比下降14.46%；归母净利润为6.81亿元，同比下降28.33%。 24Q4业绩同、环比下滑。24Q4公司实现归母净利润2.62亿元，同比下降76.87%，环比下降70.2%。 现金分红40%，股息率3.4%。公司拟向全体股东每10股派现金股利2.2元（含税），共计分配利润12.49亿元，占2024年归母净利润的40.19%，以2025年4月28日股价测算，股息率3.37%。 2024年销量下滑，成本抬升；2025年经营计划稳健。2024年，公司实现原煤产量4722万吨，同比增长2.47%；洗精煤产量1678万吨，同比下降10.93%；商品煤销量2560万吨，同比下降20%。公司煤炭综合售价同比下降5.43%至1037.23元/吨，吨煤销售成本同比增长9.55%至495.41元/吨，煤炭业务毛利率下降6.85个百分点至52.29%。据年报公告，公司计划2025年实现原煤产量4600万吨，炼焦精煤产量1667万吨，整体保持相对稳健。 电力热力业务微利，焦炭仍然处于亏损状态。2024年，公司累计发电206亿度，同比下降5.94%；售电量192亿度，同比下降5.42%；累计供热量3140万GJ，同比下降6.38%。电力热力业务处于微利状态，毛利率2.51%，同比增长5.6个百分点。公司焦炭产量同比下滑3.38%至372万吨，销量同比下降2.6%至374万吨；焦炭业务处于亏损状态，毛利率为-0.48%，同比下降0.06个百分点。公司计划2025年实现焦炭产量350万吨，发电量193亿度，与2024年实际产量相比相对稳健。 25Q1成本控制良好。25Q1公司营业收入为90.26亿元，同比下降14.46%，营业成本62.26亿元，同比下降17.51%。成本端的降幅高于收入端，说明公司成本管控良好。费用方面，25Q1期间费用为10.97亿元，同比下降5.92%，期间费用率12.15%，同比增长1.1个百分点。 投资建议：我们预计2025-2027年公司归母净利润为26.80/30.24/32.39亿元，对应EPS分别为0.47/0.53/0.57元，对应2025年4月29日的PE分别均为14/12/11倍。考虑公司内生外延增长预期，以及高现金分红比例，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求修复不及预期；煤炭价格大幅下行；集团资产注入不及预期，资源的开发存在不确定性。

     山西焦煤(000983) 煤炭量价齐跌拖累业绩，关注煤矿成长与价格弹性，维持“买入”评级 公司发布2024年报及2025一季报，2024年实现营收452.9亿元，同比-18.4%，归母净利润31.1亿元，同比-54.1%，扣非归母净利润30.2亿元，同比-55.8%；其中2024Q4实现营收122亿元，环比+5.9%，归母净利润2.6亿元，环比-70.2%，扣非归母净利润2.5亿元，环比-71.4%。2025Q1实现营收90.3亿元，同比-14.5%，归母净利润6.8亿元，同比-28.3%，扣非归母净利润7.3亿元，同比-19.1%。我们维持2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润28.9/35.7/37.9亿元，同比分别-7.2%/+23.8%/+6.2%；EPS为0.51/0.63/0.67元，对应当前股价PE分别为12.8/10.4/9.8倍。公司产能有望受益于新拍矿及集团资产注入而提升，维持“买入”评级。 安监及部分矿井停产致24年煤炭产销下滑，价跌叠加成本抬升致吨毛利下滑 煤炭产销量方面，2024年受安监及沙曲一矿、镇城底矿、吉宁煤业阶段性停产影响，公司煤炭产销量同比下滑，具体来看，2024年公司原煤/洗精煤产量4722/1678万吨，同比+2.5%/-10.9%；2024年公司商品煤销量2560万吨，同比-20%，其中原煤/焦精煤/肥精煤/瘦精煤/贫瘦精煤/气精煤/洗混煤/煤泥销量56.4%/-20.3%/-17.6%/-12.4%/+88.7%/-16.6%/-35.1%/-17.9%。煤炭售价方面，2024年公司商品煤平均售价1037元/吨，其中原煤/焦精煤/肥精煤/瘦精煤/贫瘦精煤/气精煤/洗混煤/煤泥售价386/1544/1690/1171/1041/1019/474/86元/吨，同比-26.6%/-5.4%/-2.9%/-7.8%/-22.6%/-12.3%/-10.6%/-43.3%。煤炭生产成本方面，2024年公司煤炭单吨成本495元/吨，同比+9.5%。煤炭毛利方面，2024年公司煤炭单吨毛利542元/吨，同比-15.9%。 煤炭主业成长可期，公司高分红回报投资者 （1）煤炭主业成长可期：2024年10月公司以247.05亿元竞得山西省吕梁市兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权，该煤矿煤种主要为1/3焦煤、气煤，规划产能800万吨/年；作为山西焦煤集团煤炭资产重要上市平台，公司有望借助集团资产注入实现煤炭产能的持续扩张。（2）关停西山热电机组有望减亏：公司控股子公司西山热电（公司持股91.65%）于2025年关停发电机组，西山热电机组装机容量小、发电工艺能耗高，近年来经营业绩处于持续亏损状态，2024年1-9月西山热电净利润-1.04亿元，年化净利润-1.4亿元，关停有望一定程度上增厚企业业绩。（3）2024年分红比例下降：2024年公司分红比例为40.19%，同比-26.88%，按照2025年4月28日收盘价计算，对应当前股息率为3.4%。 风险提示：经济增长不及预期；煤价下跌超预期；产量释放不及预期等。