青岛啤酒(600600) 事件： 公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入101.5亿元，同比-5.19%，实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%，实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。 投资要点 收入分析：高基数下销量短期承压，结构化升级延续。24Q1公司实现营收101.5亿元，同比-5.19%。量价拆分来看，公司24Q1啤酒销量为218.4万千升，同比-7.6%，对应吨价4647.44元，同比+2.6%。营收下滑主要系高基数下销量短期承压。分产品看，24Q1青岛品牌实现销量132.2万千升，同比-5.64%；其他品牌销量实现86.2万千升，同比-10.40%。24Q1中高端品牌实现销量96万千升，同比-2.44%，占比提升2.31pct至43.96%。 利润分析：产品结构升级，带动盈利能力提升。24Q1公司实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%。 1）成本上，公司24Q1吨成本同比-0.96%。公司24Q1毛利率为40.44%，同比+2.12pct，主要系公司产品结构升级以及原材料成本下降带动毛利率提升。2）费用上，24Q1公司期间费用率为15.01%，同比-0.96pct。其中销售、管理、研发费用率分别为12.83%、3.40%、0.18%，同比-1.02pct、+0.41pct、+0.08pct。综合来看，24Q1归母净利率为15.74%，同比提升2.18pct。 展望2024年，高端化趋势延续，24年成本改善可期。展望2024年，我们认为：1）收入端：考虑到6-8月欧洲杯和奥运会的催化，叠加夏季传统旺季及低基数，下半年销量同比预计有较好增长； 2）渠道端：公司加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，巩固和提升基地市场优势地位，积极开拓新兴市场； 3）成本端：大麦双反政策取消或将直接带动啤酒企业原料成本改善，同时玻瓶、铝材、瓦楞纸等包材价格下降有望加强成本改善； 4）利润端：随着餐饮、旅游等相关现饮渠道的持续修复，叠加消费场景的多元化，有望推动公司产品组合高端化趋势延续，利润弹性可期。 投资建议：短期来看，随着消费力恢复、成本改善以及夏季赛事催化，公司增长势能有望延续。中长期来看，公司高端化、全球化战略持续推进，有望带动均价提升。我们预测公司2024年至2026年营业收入分别为354.24亿元、369.46亿元、384.74亿元，同比增速分别为4.4%、4.3%、4.1%，归母净利润分别为49.43亿元、56.18亿元、63.25亿元，同比增速分别为15.8%、13.7%、12.6%，EPS分别为3.62、4.12、4.64元，对应PE分别为23.9x、21.0x、18.7x，维持“买入-B”建议。 风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、食品安全问题、消费复苏进度不及预期等。

     青岛啤酒(600600) 事件： 公司发布2024年一季报，24Q1公司实现收入101.50亿元，同比减少5.19%，实现归母净利润15.97亿元，同比增长10.06%，实现扣非净利润15.13亿元，同比增长12.11%。 青岛品牌、中高端以上产品销量表现更优 销量拆分来看，青岛品牌优于其他品牌，中高端以上产品优于其他产品。分品牌看，青岛啤酒销量132.2万千升，同比减少5.64%，其他品牌销量86.2万千升，同比减少10.40%。分价格带看，中高端以上产品销量96万千升，同比减少2.44%，其他产品销量122.4万千升，同比减少11.24%。 24Q1公司吨价小幅提升，驱动盈利增长 拆分量价来看，24Q1公司实现销量218.4万千升，同比减少7.58%，以营业收入口径计算吨价4647.44元，同比提升2.58%。24Q1公司以营业成本计算吨成本2767.99元，同比减少0.96%。盈利能力来看，24Q1公司毛利率40.44%，同比提升2.12pct，归母净利率15.74%，同比提升2.18pct，费用率15.02%，同比下降0.95pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.83%/3.40%/0.18%/-1.39%，分别同比-1.01/+0.41/+0.08/-0.43pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为357.71/375.98/394.20亿元，同比增速分别为5.40%/5.11%/4.84%，归母净利润分别为50.05/58.19/65.79亿元，同比增速分别为17.27%/16.26%/13.05%，EPS分别为3.67/4.27/4.82元/股，3年CAGR为15.52%。啤酒行业高端化发展趋势明显，公司作为国产啤酒高端化龙头，产品结构持续优化，成长性较强，参照可比公司估值及公司历史估值，我们给予公司2024年28倍PE，目标价102.76元，维持“买入”评级。 风险提示：产品质量和食品安全风险、大单品销售不达预期风险、原材料价格上涨风险

     青岛啤酒(600600) 24Q1业绩：公司实现营业收入101.50亿元（同比-5.19%）；实现归母净利15.97亿元（同比+10.06%）；扣非归母净利15.13亿元（同比+12.11%）。 收入符合预期，吨价维持良好增长。 24Q1销量218.4万千升，同比-7.6%；吨收入同比+2.6%。分结构看：1）主品牌销量132.2万千升，同比-5.6%，占比+1.2pct到60.5%；中高端以上销量96万千升，同比-2.4%，占比+2.3pct到44%，结构升级趋势依旧向好。 2）类经典等青岛品牌中低端销量同比-13.2%、其他品牌销量同比-10.4%。 利润超预期，超在销售费率下降+成本改善兑现。 24Q1净利率同比+2.2pct到16%，其中：1）毛利率同比+2.1pct，吨成本同比-1.0%，成本改善逻辑兑现；2）销售费率同比-1.0pct；3）管理费率同比+0.4pct，所得税费用率持平。 展望24Q1，公司高基数下销量承压，但中高端占比仍保持提升，汉斯小木屋4月确认新代言人（伴随多款产品焕新升级）；规模负效应下吨成本仍能下滑1%，预计后续季度销量企稳后将能贡献更明显的成本弹性。 盈利预测：结合年报并考虑整体消费环境，我们下调24-25年收入&归母利润预测值，预计24-26年公司收入增速分别为4%/3%/3%（金额352/364/376亿元，24-25年前值为373/391亿元），归母净利润增速分别为18%/15%/12%（金额50/58/64亿元，24-25年前值为52/61亿元），对应PE分别为24X/21X/19X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨过快；需求及升级低于预期。

     青岛啤酒(600600) 在收入和销量都弱于同业的情况下，青岛啤酒1Q24依靠提升平均单价、降低单吨成本以及节省销售费用驱动了利润率的扩张，最终录得1Q24归母净利润同比增长10%，好于市场预期。尽管市场信心在业绩后有一定程度的改善，但短期市场调研结果使我们对青岛啤酒的产品结构升级和费用率下降趋势在2024年的可持续性持谨慎态度。维持“持有”评级。 2024年后续结构升级依然有不确定性：青岛啤酒1Q24销量同比下滑7.6%，远弱于重庆啤酒（同比增长5.2%）。1Q24平均销售单价同比增长2.6%，增幅相较前几个季度出现明显的放缓（3Q23和4Q23都同比增长7.5%），意味着产品结构改善的趋势环比有所减弱。尽管青啤主品牌1Q24的销量下滑幅度同比下降5.6%小于其他品牌（下滑10.4%），但中高端以上产品销量1Q24首次出现下滑（同比下降2.4%），这印证了公司在中高端以上价格带较弱的产品力。根据我们的市场调研，青啤4月的产品结构可能进一步面临压力。在消费力不足的大环境下，我们依然担心青啤在高端价格带较弱的产品组合无法在接下来的几个季度支撑产品结构的持续提升。 毛利率提升与销售费用的节省帮助1Q24利润率扩张：青啤1Q24单吨成本同比下降1.0%，降幅小于重啤（同比下降3.3%）。在单价提升以及单吨成本下降的帮助下，青啤1Q24毛利率（不含税金）同比扩张2.1ppt，毛利同比基本持平。同时，1Q24销售费用同比下降12%，销售费用率同比收缩1.0ppt。这帮助公司1Q24核心经营利润率同比扩张2.5ppt至18%，核心经营利润同比增长10%，涨幅与归母净利润同步。然而，我们担心1Q24的销售费用下降只是短期营销费用投入节奏调整所致。这也可能为2Q24的费用率带来压力。 维持青啤“持有”评级：我们适当下调了2024-2025年的收入预测，但基本维持盈利预期不变。基于15x2024年EV/EBITDA的估值（与华润啤酒目标估值一致），我们调整青啤A股目标价至人民币86.2元。基于10x2024年EV/EBITDA的估值（华润啤酒目标估值30%的折扣），我们调整青啤H股目标价至65.1港元。维持青岛啤酒A股与港股“持有”评级不变。 投资风险：1）原材料价格涨幅高于预期；2）中高端啤酒的增速慢于预期。

     青岛啤酒(600600) 事件: 4月29日，公司发布2024年一季度报告。 投资要点: 2024Q1销量承压致营收下降，但净利润有所增长。公司2024年第一季度实现营业收入101.50亿元（YoY-5.19%），实现归母净利润15.97亿元（YoY+10.06%），实现扣非归母净利润15.13亿元（YoY+12.11%）。营收下滑主要是销量承压，2024Q1公司啤酒销量同比下滑7.58%至218.4万千升，青岛啤酒主品牌销量同比下滑5.64%至132.2万千升，其中中高端及以上产品销量同比下滑2.44%至96万千升；其他品牌销量同比下滑10.40%至86.2万千升。青岛主品牌的中高端及以上产品销量下滑幅度相对较小，其他品牌销量下滑幅度相对更大。 毛利率及净利率均提升，销售费用率稳中有降。2024Q1公司毛利率为40.44%，同比+2.12pcts；净利率为15.99%，同比+2.23pcts，我们判断毛利率与净利率均有所提升主因是原材料成本下降以及公司产品结构不断优化升级。费用端管控得当2024Q1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别12.83%/3.40%/0.18%，同比-1.02pcts/+0.41pct/+0.08pct。 盈利预测与投资建议：短期，受益于现饮消费复苏及原材料成本下降，公司盈利有改善空间。长期，公司作为国产啤酒龙头，品牌价值位列啤酒行业第一，近年来在高端/超高端市场均加速布局，未来高端化和结构升级推动均价提升均有较大空间，业务发展向好。我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为49.91/55.45/61.83亿元，同比增长16.95%/11.09%/11.52%，对应EPS为3.66/4.06/4.53元/股,4月30日股价对应PE为22/20/18倍，维持“增持”评级。 风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险

     青岛啤酒(600600) 投资要点： 事件：公司发布2024年一季度报告。 点评： 高基数影响公司2024Q1营收，成本下行带动利润实现双位数增长。今年春节公司动销良性，但考虑到去年同期基数偏高，公司2024Q1营业收入同比下降5.19%至101.50亿元。利润方面，中国取消对澳大利亚大麦双反措施后，大麦等原材料成本红利释放，带动公司今年一季度利润实现双位数增长。2024Q1，公司实现归母净利润15.97亿元，同比增长10.06% 公司高端进程持续推进。受高基数影响，2024Q1公司啤酒销量218.4万千升，同比下降7.6%。其中，主品牌共实现产品销量132.2万千升，同比下降5.6%；中高端以上产品实现销量96万千升，同比下降2.4%。公司在发展过程中，加快落地青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，积极致力于产品结构升级，高端进程稳步推进。2024Q1，公司产品吨价为4647.4元/升，同比增长2.6%。 公司2024Q1盈利水平提高。随着大麦、玻璃等原材料价格上涨压力趋缓叠加高端化进程持续，公司2024Q1毛利率为40.44%，同比增加2.12个百分点。销售费用率/管理费用率分别为12.83%/3.40%，同比分别-1.01pct/+0.41pct。综合毛利率与费用率的情况，2024Q1公司的净利率为15.99%，同比增加2.23个百分点。 维持买入评级。预计公司2024-2025年EPS分别为3.71元和4.22元，对应PE分别为22倍和19倍。作为啤酒行业的龙头，公司产品结构优化升级的策略清晰，高端化战略持续。叠加公司成本压力有望趋缓，期待后续表现。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。核心产品动销不及预期，产品升级不及预期，渠道扩展不及预期，需求恢复不及预期，食品安全风险等。

     青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现收入101.5亿元，同比-5.2%，实现归母净利润15.97亿元，同比+10.1%，实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.1%；公司业绩略超市场预期。 高基数影响明显，Q1销量有所承压。量方面，公司24Q1实现啤酒销量218.4万吨，同比下降7.6%；销量承压主要系去年同期因放开后渠道拿货意愿高涨致使基数较高，叠加24年开年以来餐饮消费复苏较为缓慢所致。分档次看，24Q1主品牌实现销量132.2万吨，同比-5.6%，其中中高端啤酒实现销量96万吨，同比-2.4%；其他品牌实现销量86万吨，同比-10.4%。价方面，得益于中高端啤酒占比同比提升2.3pp至44%，公司整体吨价同比上涨2.6%至4647元/吨，高端化升级进程持续。 结构升级+成本下降，盈利能力提升明显。24Q1公司毛利率为40.4%，同比上升2.1pp；毛利率提升主要由于产品结构改善及主要原材料成本持续下行，24Q1吨成本同比-1pp至2768元/吨。费用率方面，24Q1销售费用率同比下降1pp至12.8%，主要系公司控制费用投放力度；管理费用率同比+0.4pp至3.4%。成本红利兑现叠加产品结构升级，带动公司24Q1整体净利率同比提升2.2pp至16%。 产品战略持续升级，旺季低基数值得期待。1）产品端方面，公司产品战略再度迎来升级，新的“1+1+1+2+N”战略在原有的三大单品基础上，进一步将白啤与鲜啤两大潜力单品战略地位提升，公司整体结构升级态势持续向好；此外从中低端崂山向中高端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，自5月起低基数效应有望显现，且今年旺季受奥运会+欧洲杯的双重利好刺激；此外成本端在当前大麦与包材价格下行大趋势下，利润弹性有望持续释放。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为3.60元、4.16元、4.79元，对应动态PE分别为22倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

     青岛啤酒(600600) 核心观点 公司公布2024年第一季度报告，2024年第一季度，公司实现营业总收入101.50亿元，同比-5.19%；实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%；实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。收入增长承压，盈利能力改善较多。 去年同期高基数压制销量增速，产品结构升级延续。第一季度，公司营业收入同比-5.2%，拆分量价来看，销量同比-7.5%，主要受到去年同期高基数、春节后啤酒消费转淡的影响。虽总销量承压，但销量结构仍有提升，青岛主品牌销量占比提升至60.5%（同比+1.2pct），其中中高端以上产品销量占比提升至44.0%（同比+2.3pct）；而崂山等其他品牌销量占比下滑至39.5%。受益于产品结构提升，公司千升酒收入同比+2.5%。 成本下行红利释放，盈利能力提升。第一季度，公司千升酒成本同比-1.0%，主要系大麦、包材成本下行。2023年国际大麦价格回落，叠加国内取消澳麦双反关税，2024年初公司对全年用大麦进行采购时已享受到价格下行红利。纸箱、铝材、玻璃等主要包材价格于2023年回落较多，包材下行红利亦在本期报表中体现。受益于成本下行及产品结构优化，公司毛利率同比+2.1pct。费用率方面，第一季度，公司销售费用率同比-1.0pct，预计主要系淡季公司适度节省销售费用，为后续销售旺季及大型体育赛事期间销售费用的使用留出空间。管理费用率/研发费用率同比+0.4/+0.1pct，整体费用率较为平稳。第一季度公司归母净利率为15.7%，同比+2.2pct。 核心产品组合发力，拉动产品结构升级，短期成本下行放大利润增幅。公司聚力打造中高档核心产品组合，其中大单品青岛经典消费者认可度显著提升，产品展现出强自然动销能力；青岛白啤渠道拓展较快推进，产品成长性较强；青岛纯生作为老牌高端产品，消费者对其品牌的信任基础较好，随着10-12元档纯生啤酒的消费场景拓展，青岛纯生有望恢复增长。核心产品仍在上升周期，为公司持续提升产品结构、强化盈利能力提供保障。短期看，2024年原材料成本进一步下降有利于放大利润增幅。 盈利预测与投资建议：第一季度为啤酒销售淡季，销量占全年的比重较低，随着基数压力逐渐缓解，后续公司收入、利润增速有望回升。维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入357.0/376.0/395.9亿元，实现归母净利润50.9/59.5/67.0亿元。当前股价对应2024/2025年PE分别为21/18倍，估值已回落至合理区间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；公司核心产品渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。

     青岛啤酒(600600) 事件 公司2023年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润339.37/42.68/37.21亿元，同比5.49%/15.02%/15.94%。公司单Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润29.58/-6.40/-8.76亿元，同比-3.37%/15.01%/34.53%。公司2024年Q1实现营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润101.50/15.97/15.13亿元，同比-5.19%/10.06%/12.11%。收入利润符合预期。 核心要点 2023全年业务拆分：（1）拆分量价来看，2023年公司实现销量800.7万吨，同比-0.78%；均价4238元/吨，同比6.32%。（2）从产品结构来看，主品牌实现销量456万吨，同比2.7%，中高端以上产品实现销量324万吨，同比10.5%。（3）分地区来看，山东/华北/华南/华东/东南/港澳及其他海外地区分别实现营收228.69/79.81/36.22/27.71/8.88/7.17亿元，分别同比7.03%/1.51%/6.53%/-0.26%/-3.06%/-0.54%。 2024年Q1业务拆分：（1）拆分量价来看，2024年Q1公司实现销量218.4万吨，同比-7.58%；均价4647元/吨，同比2.58%。（2）从产品结构来看，主品牌实现销量132.2万吨，同比-5.64%，中高端以上产品实现销量96万吨，同比-2.44%。 2023年产品结构持续升级，销售费用及成本提升影响利润释放2023年公司毛利率/归母净利率为38.66%/12.58%，分别同比1.81/1.04pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为7.03%/13.87%/4.48%/0.30%/-1.35%，分别同比-0.40/0.82/-0.10/0.10/-0.04pct。受到原材料成本提升影响，2023年青啤吨成本达到2600元/吨，同比3.26%。2023年末合同负债76.91亿元，同比-12.18亿元。2023年公司经现净额27.78亿元，同比-43.07%，主因营销推广和广告费用同比增加11.65亿元，预计主因旺季销售承压加大了费用投放。 2024年Q1成本改善叠加费用收缩，业绩表现符合预期：2024年Q1公司毛利率/归母净利率为40.44%/15.74%，分别同比2.12/2.18pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.02/0.41/0.08/-0.44pct。2024年Q1公司吨成本为2768元/吨，同比-0.96%；销售费用-12.16%，预计与低档产品减少投入有关。24Q1末合同负债59.36亿元，同比-2.56亿元。 2024年成本改善有望延续，旺季表现值得期待。产品端来看，公司聚焦青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，持续优化产品结构、加速打造主力大单品，推动产品均价持续提升，盈利能力不断改善。成本端来看，啤酒行业原材料成本经历了三年的爬坡后有望在2024年迎来改善，公司一季度成本改善的趋势有望贯穿全年。从季度间的销售节奏来看，由于2023年公司的销量呈现明显的前高后低特征，一季度为全年基数最高点，我们认为后续三个季度公司的销量增速以及产品结构有望逐季提高。 盈利预测与投资评级 我们看好24年公司继续推进产品的结构升级，同时成本端有望迎来明显改善。预计公司2024-2026年实现营收353.12/365.24/375.59亿元（原2024-2025年预测为370.86/393.52亿元），同比增长4.05%/3.43%/2.83%，预计2024-2026年归母净利润为51.01/59.19/66.23亿元（原2024-2025年预测为51.62/59.58亿元），同比增长19.53%/16.03%/11.90%，未来三年EPS分别为3.74/4.34/4.86元，对应当前股价PE为22/19/17倍，给予“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险；原材料价格波动风险；旺季气温不达预期风险。

     青岛啤酒(600600) 事件：2024年4月29日，公司发布2024年一季报。24Q1公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为101.50/15.97/15.13亿元，分别同比-5.19%/+10.06%/+12.11%；归母净利率15.74%（yoy+2.18pct）；扣非归母净利率14.91%（yoy+2.30pct）。 高基数下销量略有承压，结构升级节奏稳健，Q2营收有望提速。24Q1，公司销量同比-7.58%至218.4万千升，公司销量略有承压一方面系基数较高（23Q1同比+11.0%），同时春节后现饮消费表现较平淡。结构端看，青岛啤酒主品牌销量同比-5.64%至132.2万千升，其中中高端及以上产品销量同比-2.44%至96万千升。其他品牌、主品牌内中高端以下产品占比分别同比-1.2/-1.1pct，而主品牌中高端产品占比同比+2.3pct。在现饮渠道复苏较为缓慢的情况下，公司仍保持稳健升级节奏，驱动公司吨价平稳增长，Q1同比+2.58%。展望Q2，随着啤酒旺季逐步到来，公司有望积极开展市场投入动作，叠加销量基数回落，Q2营收有望提速。 成本红利兑现，费用持续精益，盈利能力稳步提升。24Q1公司吨成本同比-0.96%，成本压力显著回落（vs2023年同比+3.3%），预计主要是澳麦双反政策取消后公司麦芽采购价格下降，展望全年，后续成本红利有望稳步释放。得益于成本下行和吨价提升，24Q1公司毛利率同比+2.12pct至40.44%，改善明显。费用端公司管控良好，其中销售费用率同比-1.02pct，主因费用投放持续精细化，其他期间费用率整体保持平稳，管理/研发/财务费用率分别同比+0.41/+0.08/-0.44pct。综上，24Q1公司扣非后归母净利率同比+2.30pct至14.91%，盈利能力稳步提升。 收入端韧性强，成本红利有望稳步释放。目前我国啤酒行业竞争态势仍属较好阶段，高端化空间较广，行业结构改善由供需两端共同驱动。在当前外部经济环境下，不同价格带升级速率有一定分化，其中8-10元需求景气度较好。我们看好公司大单品经典在核心基地市场持续承接下方产品向上升级，同时中低端产品内部亦有迭代优化空间。公司收入端韧性强，且年内成本红利有望稳步释放，业绩确定性较高。建议后续持续关注旺季天气及现饮渠道景气恢复情况。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为353.96/368.50/382.79亿元，分别同比增4.3%/4.1%/3.9%；归母净利润分别为50.31/57.63/64.76亿元，分别同比增17.9%/14.6%/12.4%，当前股价对应PE分别为22/19/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：旺季天气不及预期；餐饮恢复不及预期；中高端啤酒竞争加剧等。

     青岛啤酒(600600) 高基数下收入同比略降，利润实现双位数增长 2024Q1公司营收101.5亿元，同比-5.2%；扣非前后归母净利润15.97、15.13亿元，同比+10.06%、+12.11%。我们维持2024-2026年归母净利润49.44/54.64/58.37亿元预测，对应2024-2026年EPS3.62/4.01/4.28元，当前股价对应22.6/20.5/19.2倍PE，需求有望保持韧性、利润较快增长，2024年体育赛事年有望提振市场情绪，维持“增持”评级。 结构持续升级，销量略有下滑 2024Q1啤酒销量同比-7.6%，吨价同比+2.5%，结构升级有所放缓；其中青岛主品牌、崂山等副品牌销量同比-5.6%、-10.4%，其中主品牌中高档以上啤酒销量同比-2.4%，2024Q1啤酒销量下滑预计主因基数较高、消费力下行导致餐饮需求疲软以及结构向上升级过快导致销量承压。吨价增速有所放缓预计主因消费力下行，10元以上高档啤酒需求偏弱，7-10元次高端价格带表现相对较好，导致结构改善趋缓。 毛利率改善带动净利率提升 2024Q1净利率同比+2.18pct，其中公司毛利率同比+2.13pct，一方面结构升级带动吨价提升2.5%，叠加吨成本同比-1.0%，预计主因大麦、包材等价格下降。销售、管理、研发、财务费用率分别同比-1.02、+0.42、+0.08、-0.44pct，费用率稳中略降。 预计全年销量平稳，关注赛事催化和旺季表现 展望2024年，预计全年啤酒销量相对平稳，吨价小幅增长、但餐饮需求疲软下增速有所放缓，白啤等产品有望继续带动公司产品结构向上改善。同时成本端大麦、玻瓶、纸箱等原料价格有望回落，公司利润仍有望保持较快增长。2024年奥运等赛事有望提振市场情绪，关注旺季表现。 风险提示：成本上涨风险、雨水天气风险、宏观经济放缓风险、食品安全风险

     青岛啤酒(600600) 事件：青岛啤酒发布2024年一季度报告，2024Q1实现营收101.5亿元，同比-5.19%；实现归母净利润15.97亿元，同比+10.06%；实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。 点评： 高基数下Q1销量承压，千升酒收入稳健增长。2024Q1实现营业收入101.5亿元，同比-5.19%，我们认为主要系销量去年同期基数较高，2024Q1销量同比-7.6%至218万千升。从市场关注的产品结构来看，2024Q1公司千升酒收入同比+2.6%至4647元，虽然一季度总量下降，但是中高端及以上产品销量下滑较少，2024Q1销量同比-2.4%至96万千升，其结构占比有所提升，同比+2.3pct。2024Q1主品牌销量同比-5.6%至132万千升，销量占比同比+1.2pct。 Q1千升酒成本下降，毛利率同比+2.1pct。从成本端来看，2024Q1营业成本同比下降5.59亿元至60.45亿元，吨酒成本同比-1.0%至2768元，带动毛利率同比+2.1pct至40.4%。从费用端来看，2024Q1公司销售费用同比-12.2%至13.01亿元，销售费用率同比-1.0pct至12.8%；管理费用同比+7.9%至3.45亿元，管理费用率+0.4pct至3.4%。综上，公司实现归母净利润15.97亿元，同比+10.0%，归母净利润率同比+2.2pct至15.7%；实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%，扣非归母净利润率同比+2.3pct至14.9%。 盈利预测与投资评级：啤酒行业格局清晰且稳定，高端化稳步推进，我们认为山东和华北产品结构升级+华东和华南利润提升有望提供较好的盈利弹性，预计2024-2026年营收CAGR为3.9%，归母净利润CAGR为13.3%，EPS分别为3.59、4.07、4.61元，对应2023年4月30日收盘价（81.96元/股）PE为23、20、18倍，维持“买入”评级。 风险因素：中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨

     青岛啤酒(600600) 主要观点： 公司发布2024年一季报： 24Q1：营收101.5亿（-5.2%），归母16.0亿（+10.1%），扣非15.1亿（+12.1%） 基本符合我们前瞻预期但超市场预期。 收入端：Q1销量高基数，高端化持续 量价拆分：Q1量/价分别同比-7.6/+2.6%，销量下滑由于高基数，符合预期； 高端化：Q1中高端以上量同比-2.4%，优于整体，占比达44%（同比+2.3pct）；主品牌量同比-5.6%亦好于整体。 盈利端：成本下降开始兑现 Q1毛利率同比+2.1pct，主要源于吨成本同比-1.0%；另销售/管理费率同比-1.0pct/+0.4pct，使得归母净利率同比+2.2pct至15.7%。 投资建议：逐季改善，维持“买入” 我们的观点： 当前Q1销量高基数已过，同时5月起进入啤酒消费旺季，为布局良机。24全年销量增速预计逐季改善，同时结构提升持续；大麦成本有望实现高单位数下降，24H2起集中兑现，铝罐成本亦下行。 盈利预测：我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入361/386/410亿元，同比+6.5%/+6.7%/+6.3%；实现归母净利润52/62/73亿元，同比+21.8%/+18.5%/+18.4%；当前股价对应PE分别为21/18/15倍，估值处近5年较低水平，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

     青岛啤酒(600600) 青岛啤酒披露2024年一季报，1Q24实现营收101.5亿元，同比-5.2%，实现归母/扣非归母净利润16.0/15.1亿元，同比+10.1%/+12.1%。高基数下公司1Q24销量下滑，吨价增幅有所放缓。成本红利如期释放，销售费用率收缩，归母净利率升幅较大，建议积极布局。预计公司24-26年EPS为3.66、4.19、4.73元，同比+17.1%、+14.5%、+12.8%，维持买入评级。 支撑评级的要点 高基数下1Q24销量下滑，吨价增幅有所放缓。1Q24公司实现营收101.5亿元，同比-5.2%，销量/吨价分别同比-7.6%/+2.6%至218.4万千升/4647元。销量下降幅度较大，我们判断主要系去年同期在疫情放开的高预期下，备货前置，形成了高基数所致（1Q23销量同比+11.0%至236万千升，为近五年最高点）。分产品来看，公司青岛主品牌/其他品牌产品销量分别同比-5.6%/-10.4%至132.2/86.2万千升，中高端以上产品销量同比-2.4%至96万千升。主品牌、中高端以上产品销量占比较去年同期均有所提升。产品结构不断升级，带动吨价持续向上，但增幅有所放缓，我们判断可能系货折增加所致。 成本红利如期释放，销售费用率收缩，归母净利率升幅较大。1）成本端，澳麦双反取消、包材价格压力缓解带来的成本红利如期释放，公司吨成本同比-1%至2768元。在结构升级与吨成本下降的带动下，公司1Q24毛利率同比提升2.1pct至40.4%。2）费用端，公司1Q24销售/管理费用率分别同比-1.0/+0.4pct至12.8%/3.4%。销售费用率有所收缩，我们判断，可能系部分费用已于4Q23前置投放，叠加公司主动调节所致。管理费用率小幅提升主要系营收下滑所致。3）盈利水平上，在结构升级、成本红利释放、销售费用大幅收缩的带动下，公司1Q24归母净利率同比提升2.2pct至15.7%。 成本红利有望持续兑现，业绩节奏前低后高，建议积极布局。我们认为，啤酒行业结构性升级的趋势不改。对青岛啤酒而言，公司在“一纵两横”区域战略的指导下，持续巩固、提升基地市场内的优势地位。随着主品牌“1+1+1+2+N”产品矩阵的确立，公司将持续发力中高端市场，后续吨价有望延续增长态势。随着澳麦双反政策的取消、步入新的采购周期，公司在1Q24体现出了较大的成本弹性，后续有望持续兑现成本红利。由于2023年备货前置，我们预计公司2024年业绩将呈现前低后高的态势，1Q24业绩增速或为全年低点，建议积极布局。 估值 我们维持此前的盈利预测，预计公司24-26年EPS为3.66、4.19、4.73元，同比分别+17.1%、+14.5%、+12.8%，对应PE21.6/18.9/16.8倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 原材料成本波动、食品安全风险、核心单品推广不及预期。

     青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：2024Q1公司实现收入101.50亿元，同比增长-5.19%；实现归母净利润15.97亿元，同比增长10.06%；实现扣非后归母净利润15.13亿元，同比增长12.11%。利润增长超预期。 销量高基数下下降，高端化推动ASP增长。2024Q1公司销量同比下降7.6%至218.4万千升，主要系2023Q1销量同比增长11.0%带来的高基数。随着公司后续季度销量基数压力减缓，公司销量增速有望环比改善，关注旺季低基数及体育赛事加持。2024Q1公司ASP同比增长2.6%至4647元/千升。一季度公司主品牌销量同比下降5.7%至132.2万千升，主品牌销量占比提升1.3pct至60.5%；其他品牌销量同比下降10.4%至86万千升。公司主品牌中，中高端产品销量同比仅下降2.4%至96万千升，其他主品牌销量同比大幅下降13.2%至36万千升。公司中高端产品仅小幅下滑，其他主品牌和其他品牌下滑明显，推动结构高端化。2024Q1公司单位成本同比下降0.9%至2768元/千升。 毛利率提升，费用率控制良好。2024Q1公司毛利率同比提升2.1个pct至40.4%。销售、管理、财务费用率同比分别-1.02、+0.41、-0.44个pct至12.83%、3.40%、-1.39%，销售费用率控制良好。综合来看，一季度公司归母净利率同比提升2.18个pct至15.74%，扣非后归母净利率同比提升2.30个pct至14.91%。 盈利预测：公司产品结构持续升级，青岛经典、青岛白啤等啤酒产品持续快速增长，并且新推出青岛啤酒1升精品原浆、1升水晶纯生等高端生鲜产品。同时公司加快规模化、智能化、绿色化工厂建设，年产100万千升高端特色啤酒生产基地、100万千升纯生啤酒生产基地、25万吨高端麦芽原料基地等项目相继启动建设，进一步提升公司高端啤酒的生产能力，持续看好公司高端化发展趋势。我们预计公司2024-2026年收入分别为351.36、363.86、376.64亿元，归母净利润分别为50.99、57.98、63.78亿元，EPS分别为3.74、4.25、4.67元，对应PE为21.2倍、18.7倍、17.0倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险

     青岛啤酒(600600) 事件：青岛啤酒发布2024年一季度报告，公司24Q1实现营业收入101.5亿元，同比-5.19%，实现归属于母公司股东的净利润15.97亿元，同比+10.06%，实现扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。 高端化韧性彰显，吨成本同比改善明显 公司24Q1持续推进品牌优化和产品结构升级，实现销量218.4万吨，同比-7.58%，其中青岛主品牌实现销量132.2万吨，同比-5.64%，中高端以上产品实现销量96万吨，同比-2.44%，下降幅度均低于公司总体水平，驱动公司吨酒价格同比增长2.58%至4647.44元。 吨成本同比改善明显，盈利弹性逐步释放 24Q1，公司吨酒成本对比同期下降了0.96%，我们认为主要来自原材料成本改善和结构提升的双重促进，受益于吨成本的改善和吨价的提升，公司24Q1毛利率对比同期增长了2.12pct至40.44%，盈利弹性逐步释放，销售费用率对比同期减少了1.01pct至12.83%，驱动毛销差对比同期提升了3.13pct至27.61，其余管理/研发/财务费用率分别对比同期+0.41/+0.08/-0.43pct至3.4%/0.18%/-1.39%，驱动净利率水平对比同期增长了2.23pct至15.99%，利润率水平稳步提升。 盈利预测与投资建议 考虑到公司吨成本改善路径明确，我们调整了公司的盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为52.82/62.84/71.54亿元（原24-26年分别为52.49/62.46/71.2亿元），对应PE分别为20/17/15倍。考虑到公司在我国啤酒市场中具备较强的市场地位，合理给予其24年28倍PE，对应目标价108.09元/股，维持买入评级。 风险提示 原材料成本增长、竞争加剧、食品安全问题等风险

     青岛啤酒(600600) 事件 公司公告2024一季报。24Q1，公司实现总营收101.50亿元，同比-5.19%，归母净利15.97亿元，同比+10.06%，扣非归母净利15.13亿元，同比+12.11%。 产品结构升级，成本端改善 1）总销量同比小幅下滑，中高端以上销量占比提升。24Q1，公司啤酒销量218.4万千升，同比-7.6%，其中主品牌青岛啤酒销量132.2万千升，同比-5.6%，中高端以上产品销量96万千升，同比-2.4%；中高端以上产品销量占总销量的44.0%，同比+2.3pct。 2）产品结构升级，出厂均价提升。24Q1，公司啤酒平均出厂单价为4,647.4元/千升，同比+2.6%。 3）成本端同比改善。24Q1，公司啤酒单位平均成本为2,768.0元/千升，同比-1.0%。 盈利能力持续提升 1）毛利率及净利率提升。24Q1，公司销售净利率/毛利率分别为15.99%/40.44%，同比分别+2.23/+2.12pct，公司毛利率提升主要是成本端改善和产品结构升级带动。 2）期间费用率优化。24Q1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.83%/3.40%/0.18%/-1.39%，同比分别-1.01/+0.41/+0.08/-0.43pct。3）税金及附加、所得税费用占比小幅提升。24Q1，公司税金及附加/所得税费用占总营收比重分别为6.00%/5.26%，同比+0.14/+0.68pct。 高端化推进顺利，市场持续深耕 公司实施青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌战略，加速青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，优化产品结构，青岛经典、青岛白啤等快速增长；公司深耕一纵两横市场战略带，不断巩固基地市场优势地位，积极开拓新兴市场，优化管理运营效率。 投资建议 我们预计公司24/25/26年归母净利分别为50.58/57.86/64.73亿元，增速18.51%/14.40%/11.87%，对应4月29日PE21/19/17倍（市值1,082亿元），维持“买入”评级。 风险提示 高端化进程不及预期风险、市场竞争加剧风险、食品安全风险。

     青岛啤酒(600600) 事件：青岛啤酒发布2024年一季报，2024Q1实现营收101.50亿元，同比-5.19%，归母净利润15.97亿元，同比+10.06%，扣非归母净利润15.13亿元，同比+12.11%。 销量因高基数略有承压，利润释放超预期。公司一季度收入端高基数下略有承压，利润端超预期。2024Q1销售收现达96.22亿元，同比+5.17%，高于收入增速。量价拆分来看，2024Q1公司销量/吨价分别为218.4万千升/4647元/千升，同比-7.6%/+2.6%，其中主品牌青岛啤酒/中高端及以上产品分别实现销量132.2/96万千升，同比-5.6%/-2.4%，中高端及以上产品销量占比44.0%，同比+2.3pct，预计经典、白啤持续高增，全新推出的青岛啤酒1升精品原浆、1升水晶纯生高端生鲜产品，以“新鲜直送”模式满足了消费者对生鲜啤酒的需求，带动产品结构不断提升。一季度淡季以去库存为主，销量在高基数下略有承压，4月份旺季备货启动并且步入低基数，二季度旺季叠加奥运会、欧洲杯等热门体育赛事催化，销量有望实现恢复性高增，全年节奏预计前低后高，环比改善明显。展望2024年，公司加快落地青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展战略，实现全系列多渠道产品覆盖，公司坚持高端化路径，预计产品结构将持续优化。 成本下降红利逐渐释放，归母净利率增长亮眼。2024Q1公司毛利率达40.44%，同比+2.1pct，毛利率上升明显主因吨成本同比下降1.0%，原材料价格下降红利逐渐释放。2024Q1税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为6.00%/12.83%/3.40%/0.18%/-1.39%，同比+0.14/-1.01/+0.41/+0.08/-0.43pct，销售费用率下降明显，费用投放效率提升。2024Q1净利率达15.99%，同比+2.23pct，因成本改善以及费效比提升净利率增长亮眼。展望2024年，成本端因取消澳麦的“双反”措施，今年大麦价格有望持续下行，此外玻瓶、铝材、瓦楞纸等包材价格下降有望加强成本改善，预计将带动净利率持续增长。 投资建议：预计2024-2026年收入增速5%/5%/4%，归母净利润增速分别为18%/15%/13%，EPS分别为3.69/4.23/4.77元，对应PE分别为22x/19x/17x，按照2024年业绩给予25倍，目标价92.25元，给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

     青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2024一季报，2024Q1实现营收101.5亿元（yoy-5.2%），归母净利润16.0亿元（yoy+10.1%），扣非归母净利润15.1亿元（yoy+12.1%），公司收入符合预期，业绩双位数增长超预期。 中高档产品销量占比持续提升，吨价同比增长。2024Q1公司整体啤酒销量达218.4万千升（yoy-7.6%），其中中高档以上产品销量为96万千升（yoy-2.4%）。分品牌看，2024Q1主品牌青岛销量132.2万千升（yoy-5.6%），崂山及其他品牌销量86.2万千升（yoy-10.4%）。公司销量在去年同期高基数下增长有所承压（2023Q1公司整体销量同比增长超11%），但产品结构升级趋势延续，叠加低端产品线加速迭代，公司2024Q1中高档以上产品销量占比整体销量达44.0%（同比+2.3pct），公司吨价达4,647元（yoy+2.5%） 原料成本下行&结构升级带动毛利率大幅提升，销售费用率优化。2024Q1公司吨酒成本为2,768元（yoy-1%），受益大麦等原料价格下行、产品持续结构升级等催化，公司2024Q1毛利率达40.4%（yoy+2.1pct）。公司2024Q1销售费用率12.8%(yoy-1pct)，我们预计主要系公司回收部分非强势市场投入以提升费效比所致，2024Q1管理费用率3.4%（yoy+0.4pct），财务费用率-1.4%（yoy-0.4pct，归母净利率同比增长2.2pct至15.7%，盈利能力提升显著。 成本优化&利润率提升如期兑现，场景修复+经营旺季值得期待。2024Q1以来线下餐饮场景有所修复，公司备货及动销情况良好，升级趋势延续。展望2024，我们预计公司销售节奏前低后高（对应23年销量基数前高后低），整体销量平稳之下持续打造核心产品矩阵，加快迭代低档产品，推动产品结构优化，吨价持续提升，啤酒旺季值得期待。同时考虑原材料成本下降（我们预计2024年吨成本同比下降2%）、费控持续稳健，预计利润增速将持续快于收入。 盈利预测与投资评级：基于上述假设&一季报业绩，我们上调公司2024-26年归母净利润预测至51/57/64亿元（2024-26年归母净利润CAGR为12%，前值为50/57/64亿元），最新收盘价对应A股2024-26年PE为21/19/17倍，中长线看好公司持续成长性，维持“买入”评级。青啤H股估值低于A股，股息率更高，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争；场景复苏、结构升级不及预期；原料成本波动；食品安全与舆情风险。

     青岛啤酒(600600) 事件 2024年04月29日，青岛啤酒发布2023年一季度业绩报告。 投资要点 毛销差扩大，高端化升级推升盈利能力 公司2024年一季度营收101.50亿元（同比-5.19%），归母净利润15.97亿元（同比+10.06%），扣非归母净利润为15.13亿元（同比+12.11%）。2024年一季度毛利率为40.44%（同比+2.12pcts），净利率15.99%（同比+2.23pcts）；销售费用率为12.83%（同比-1.02pcts），管理费用率为3.40%（同比+0.41pct），毛销差为27.62%（同比+3.14pcts）。 结构持续升级，吨价同比提升 分品牌看，2024年一季度青岛啤酒总销量218.4万千升（同比-7.58%），其中主品牌/其他品牌销量分别为132.2/86.2万千升，分别同比减少5.64%/10.40%；平均吨酒价格实现4647.44元/千升（+2.54%）。2024年一季度公司中高端以上啤酒销量96万千升（同比-2.44%）。 盈利预测 公司2024年一季度销量同比下滑主要与2023年一季度同期高基数及2024年全年发货节奏变化有关，预计全年仍有望维持总销量的同比持平。预计2024-2026年EPS为3.64/4.20/4.80元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、旺季销售不及预期、原材料上涨风险、高端化进程受阻等。