拓普集团(601689) 主要观点： Q3营收环比改善，毛利率下滑拖累业绩 公司前三季度实现营收209.28亿元（同比+8.14%），归母净利润19.67亿元（同比-11.97%），扣非归母净利润18.16亿元（同比-10.22%）。公司Q3单季度实现营收79.94亿元（同比+12.11%，环比+11.53%），归母净利润6.72亿元（同比-13.65%，环比-7.93%），扣非归母净利润6.55亿元（同比-9.99%，环比-2.99%）。归母净利润同比下滑主要是因为毛利率下滑，固定资产折旧增加导致毛利率下滑，机器人等新业务投入的研发费用处于高位。 折旧增加导致毛利率下滑，加大研发投入 25年Q3，公司毛利率实现18.64%，同环比-2.23/-0.63pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/2.57%/4.75%/0.51%，同比-0.27/+0.34/+0.17/-0.12ct，环比-0.02/-0.05/-0.31/+0.72pct。毛利率下滑，主要是年降、固定资产折旧及为机器人等新业务投入的研发费用仍处高位。财务费用率环比提升主要是因为汇兑收益环比减少。 “汽车+机器人”双轮驱动，液冷业务开辟新增长点 1）机器人业务全面提速：公司成立独立的电驱事业部，整合资源聚焦机器人赛道。产品已从直线/旋转执行器拓展至灵巧手电机、躯体结构件、电子柔性皮肤等，形成平台化布局。目前已多次向核心客户送样，项目进展迅速，同时积极拓展国内机器人客户。 2）汽车主业客户多元化，新产品放量：公司完成对芜湖长鹏100%股权的收购，深化与奇瑞的战略合作。同时与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、理想等国内头部车企合作不断深化。新产品中，空气悬架系统产能加速扩张，将于2025年提升至约150万台套，客户已覆盖赛力斯、小米、理想、极氪等；智能刹车系统（IBS）已在多个项目上量产。 3）液冷业务开辟新赛道：公司将热管理技术拓展应用于液冷服务器、储能等领域，已取得首批订单15亿元。目前已向华为、A客户、NVIDIA、META等客户对接推广相关产品，有望成为公司未来新的增长点。 投资建议 公司是优秀的tier0.5平台型零部件供应商，把握新能源汽车发展潮流，跟随优质新能源汽车客户成长，单车配套金额不断提升。公司产品平台化战略持续推进，空气悬架、机器人执行器等新业务有望为公司带来新的成长点。我们预计25-27年归母净利润分别为28.30/33.88/41.60亿元（原值为35.26/43.33/54.68亿元），对应PE分别为38/31/26倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 下游客户销量不及预期；机器人新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。

     拓普集团(601689) 核心观点 三季度营收同环比提升，产能爬坡等因素影响业绩释放。2025年前三季度拓普集团实现营收209.3亿元，同比+8.2%，归母净利润19.7亿元，同比-12.0%；单季度看，25Q3营收79.9亿元，同比+12.1%，环比+11.5%，归母净利润6.7亿元，同比-13.7%，环比-7.8%；扣非利润6.6亿元，同比-9.9%，盈利短期承压，预计主要系部分客户销量波动，以及海外工厂爬坡影响。 研发投入持续，毛利率短期承压，展望明年量利有望回升。费用层面，25Q3公司销售/管理/研发费用率0.9%/2.6%/4.8%，同比-0.2/+0.4/+0.2pct，环比+0.0/+0.0/-0.3pct，其中研发费用提升预计主要系新产品（机器人、汽车电子相关）和新技术的持续投入；25Q3公司毛利率18.6%，同比-2.3pct，环比-0.7pct，预计主要系产品结构变化、规模效应缩窄等因素所致；展望Q4及明年，赛力斯、小米、吉利、理想、奇瑞等销量有望持续向上带来业绩增量，热管理、汽车电子、底盘等业务持续放量，叠加公司执行器业务的兑现，有望驱动公司业绩边际上行。 依托热管理能力及客户资源切入液冷领域，订单持续突破。公司新一代全集成模块及R290冷媒系统模块已取得技术性突破；将热管理技术及产品，应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，并取得首批订单15亿元；公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商，对接推广相关的产品，获得市场认可，该业务将成为公司未来新的增长点。 优质客户的深度绑定以及新产品的陆续量产带来中长期业绩确定性。展望后续，车端为拓普基本盘，公司平台化战略+Tier0.5模式持续推进，与赛力斯、理想、奇瑞、小米、吉利、斯特兰迪斯、宝马、奔驰等车企深化合作+提升配套金额，有望带来稳定的增长动力；产能方面，公司继续实施产能布局与建设；机器人方面，公司与客户从直线和旋转执行器开始布局，且开始研发灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，看好公司逐步打造成机器人领域平台型供应商。 风险提示：客户销售不及预期、海外竞争加剧。 投资建议：人形机器人产业链核心标的，维持“优于大市”评级。考虑到核心客户的销量波动和行业的竞争加剧，下调盈利预测，预计25/26/27年拓普集团归母净利润为31.7/36.7/46.5（原预测32.2/39.4/47.7亿元），对应EPS为1.82/2.11/2.67元（原预测1.86/2.27/2.74元），维持“优于大市”评级。

     拓普集团(601689) 投资要点 事件：2025年10月30日，公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收209.28亿元，同比增长8.14%；实现归母净利润19.67亿元，同比下降11.97%。 营收稳定增长，盈利水平短暂承压。分季度看，Q3公司实现营收79.94亿元，同比增长12.11%；实现归母净利润6.72亿元，同比减少13.65%。2025年前三季度公司毛利率为19.20%，同比-1.97pct，归母净利率为9.40%，同比-2.14pct。Q3毛利率为18.64%，同比-2.24pct；归母净利率为8.40%，同比-2.51pct。费用率方面，2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.96%/2.79%/5.18%/0.15%；同比变化分别为-0.22/+0.35/+0.74/-0.46pct，期间费用率为9.08%，同比+0.41pct。 汽车电子业务增长迅速，多品类战略助力成长。今年公司汽车电子类产品订单开始放量，空气悬架项目、智能座舱项目、线控制动项目、线控转向EPS项目订单逐步开始量产，2025年前三季度，公司汽车电子业务实现收入19.66亿元，同比增长52.40%。其中空气悬架项目增长迅速，伴随订单持续高增，公司产能正加速扩张，今年将提升至150万台套左右，配套客户已有赛力斯、小米、理想、上汽、极氪、坦克等。 机器人、液冷板块拓展顺利。公司机器人业务板块全面取得进展，公司与客户从直线执行器开始合作，后续启动了旋转执行器、灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速，同时公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等。液冷方面，公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商提供相关产品。 全球化工厂持续推进，国际化产品有望加速放量。国内方面，公司建筑面积9万平方米的杭州湾九期工厂已经投入使用，为大幅提升空气悬架业务的产能提供了保障；国外方面，泰国生产基地正在稳步建设，有望年底投产。泰国工厂投产后进一步完善了国际地域布局，实现了全产品线的境外覆盖，为承接更多国外本土订单奠定了基础。 投资建议：公司在新能源汽车产业有广阔产品线和系统研发能力，主业保持稳定增长；同时公司机器人、液冷等新业务进展顺利，未来放量可期。根据公司前三季度业绩，我们调整盈利预测，预计2025-2027年营业总收入分别为297.35/365.21/441.11亿元，同比+11.8%/+22.8%/+20.8%；归母净利润分别为29.22/36.93/45.43亿元，同比-2.6%/+26.4%/+23.0%；对应EPS分别为1.68/2.12/2.61元/股。维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度下降的风险、贸易环境变化的风险、汇率的风险、原材料价格波动的风险、海外市场拓展不及预期的风险等。

     拓普集团(601689) 事件： 公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入209.28亿元，同比+8.14%，实现归母净利润19.67亿元，同比-11.97%，实现扣非归母净利润18.16亿元，同比-10.22%；经营活动产生的现金流量净额29.71亿元，同比+160.88%；基本每股收益1.14元，同比-14.29%；加权平均净资产收益率8.95%，同比-3.48pct。 其中：2025Q3公司实现营业收入79.94亿元，同比+12.11%、环比+11.54%，实现归母净利润6.72亿元，同比-13.65%、环比-7.82%。 投资要点： 客户与产品结构优化，驱动营收稳步增长。 25Q3公司主营业务收入达79.94亿元，同比增长12.11%；前三季度累计实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14%。一方面，公司持续拓展客户，在国内市场与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、奇瑞、理想、蔚来、长城、小鹏等车企的合作不断扩大，单车配套金额及订单量持续提升，5月完成对芜湖长鹏汽车零部件有限公司收购，与奇瑞合作深化，进一步提升公司内饰产品的市场占有率；在国际市场，公司与美国的创新车企以及FORD、GM、STELLANTIS、BMW、MERCEDES-BENZ等车企均在新能源汽车领域展开全面合作。另一方面，公司持续推进产品平台化战略，拓宽产品线，优化产品结构，内饰功能件、轻量化底盘、热管理业务等的综合竞争力不断提高，销售收入保持稳步增长，空气悬架等汽车电子类产品订单开始放量。 折旧增加及新业务研发投入加大，利润端短期承压。 25Q3公司实现归母净利润6.72亿元，同比-13.65%，前三季度累计实现归母净利润19.67亿元，同比-11.97%，利润端承压，主要由于：1）墨西哥等海外基地投产，固定资产折旧摊销增加；2）研发费用大幅增长：前三季度研发费用达10.85亿元，同比增长26.12%，主要用于新客户、新产品开拓以及在机器人新赛道上的前瞻性投入。25Q3公司毛利率为18.64%，同比-2.24pct、环比-0.64pct，主要受到汽车行业竞争激烈导致核心客户降价、产能利用率不足致使折旧摊销占营收比例上升以及研发投入加大所致。25Q3公司净利率为8.42%，同比-2.54pct、环比-1.76pct；期间费用方面，25Q3公司期间费用率8.69%，同比+0.12pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.86%、2.57%、4.75%、0.51%，同比分别-0.27、+0.34、+0.17、-0.12pct。公司经营性现金流表现强劲，前三季度净额达29.71亿元，同比大幅增长160.88%，主要系公司加强应收款管理以及销售商品收到的现金增加所致，显示出良好的营运能力。 国际化市场战略加速，持续进行产能布局建设。 销售布局方面，公司国内市场份额稳步扩大，同时加速拓展欧洲及北美市场，海外业务占比持续提高，全球化产能建设有序推进，墨西哥一期项目全部投产，波兰工厂二期筹划中，为承接更多欧洲本土订单奠定基础。公司积极布局东南亚市场，泰国生产基地的规划和筹建工作正在加快进行，预计将于2025年底建成投产，届时将进一步完善国际地域布局，并实现全产品线的境外布局，以灵活应对国际贸易环境的不断变化并降低风险，同时进一步拓展国际客户及出海车企业务。 机器人业务全面推进，液冷业务订单实现突破。 公司在机器人及热管理方面业务加速突破。1）公司在机器人领域具备较强的竞争力，在执行器业务具备核心优势，包括：具备永磁伺服电机、无框电机等各类电机的自研能力；具备整合电机、减速机构、控制器的经验；具备精密机械加工能力；具备各类研发资源及测试资源的协同能力。产品从直线执行器到旋转执行器，再到灵巧手电机，还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。2）公司全面构建热管理系统模块及部件的研发与制造能力。除在汽车行业的成熟应用外，公司将热管理技术及产品，应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，并取得首批订单15亿元，向华为、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商对接推广相关产品，并获得市场认可，为公司开拓了全新的市场增长领域。 首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 预计2025年、2026年、2027年公司可实现归母净利润分别为30.34亿元、36.00亿元、44.25亿元，对应EPS分别为1.75元、2.07元、2.55元，对应PE分别为42.27倍、35.61倍、28.98倍。公司作为国内稀缺的平台型优质汽车零部件供应商，在智能电动汽车产业具备广阔的产品线、较强的系统研发能力及Tier0.5级创新商业模式，凭借技术领先、客户结构优质、海外份额扩张与机器人、液冷新业务加速落地，将持续保持成长，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：市场需求不足的风险；行业竞争加剧的风险；技术研发进展不及预期的风险；新业务进展不及预期的风险。

     拓普集团(601689) 投资要点 事件：公司发布2025年三季度报告。2025年Q1-Q3，公司实现营收209.28亿元，同比+8.14%；归母净利19.67亿元，同比-11.97%；扣非归母净利18.16亿元，同比-10.22%。其中，1）25Q3营收79.94亿元，同/环比分别+12.11%/+11.53%；2）25Q3归母净利润为6.72亿元，同/环比分别-13.65%/-7.93%；3）25Q3扣非归母净利润为6.55亿元，同/环比分别-9.99%/-2.99%。 盈利能力：25Q1-Q3毛利率为19.20%，同比-1.97pct；归母净利率为9.40%，同比-2.15pct。其中，25Q3毛利率为18.64%，同/环比分别-2.23/-0.63pct；25Q3归母净利率为8.4%，同/环比分别-2.51/-1.78pct。 费用率情况：25Q1-Q3期间费用率为9.08%，同比+0.41pct；25Q3期间费用率为8.69%，同/环比分别+0.12/+0.33pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/2.57%/4.75%/0.51%，同比分别-0.27/+0.34/+0.17/-0.12pct。其中Q3财务费用为4084万元，环比增加5552万元。 公司营收整体与下游客户销量变化一致：1）美国A客户Q3销量为49.7万辆，同/环比分别+7.4%/+29.4%；2）吉利汽车Q3销量为76.1万辆，同/环比分别+42.52%/7.89%；3）比亚迪Q3销量为111.4万辆，同/环比分别-1.8%/-2.7%；4）赛力斯新能源Q3销量为12.4万辆，同/环比分别+12.33%/+15.74%；5）理想Q3销量为9.3万辆，同/环比-39.01%/-16.08%。 热管理获15亿元订单，国际市场再获定点：1）25H1公司热管理业务获首批15亿元订单（含液冷、储能、机器人等行业）；液冷已向华为、A客户、NVIDIA、META等企业对接相关产品；2）25H1先后获得宝马X1全球车型及N-Car全球新能源平台的产品定点。 盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争激烈及公司25Q3盈利能力有所下滑，我们下调公司2025-2027年归母净利润预期至28.13/36.98/46.50亿元（原为33.58/43.12/56.52亿元），当前市值对应2025-2027年PE为46/35/28倍，考虑到公司热管理订单&新定点+人形机器人布局将为公司未来发展提供持续动力，我们仍然维持对公司的“买入”的评级。 风险提示：客户效率不及预期；项目开拓不及预期；原材料价格波动。

     拓普集团(601689) 事件：拓普集团发布2025年三季报，今年前三季度实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14%；实现归母净利润19.67亿元，同比减少11.97%。 Q3盈利能力承压。公司今年前三季度实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14%；实现归母净利润19.67亿元，同比减少11.97%。其中，Q3实现营收80亿元，同比增加12%；归母净利润6.7亿元，同比下滑14%；销售毛利率18.6%，同比-2.2PCT，环比-0.6PCT。公司经营活动产生的现金流量净额29.71亿元，同比增长161%。 汽车电子业务高速增长。公司空气悬架系统、智能座舱项目、线控制动IBS、线控转向EPS、电驱系统等项目相继量产，且产品线仍在不断增加。作为国内率先实现闭式空气悬架系统（C-ECAS）大规模量产供货的企业，公司已构建起从储气罐、空气弹簧、ASU、ECAS等核心零部件，到单腔、双腔、三腔空气悬架系统的全栈自研与创新能力。订单持续高增，公司产能正加速扩张，将于2025年提升至约150万台套，公司空悬产品配套客户已有赛力斯、小米、理想、等品牌，报告期内，建筑面积9万平方的杭州湾九期工厂已经投入使用，为公司大幅提升空气悬架业务的产能提供保障。国际化战略持续推进。泰国生产基地正在稳步建设，进一步完善了国际地域布局，实现全产品线的境外覆盖，为承接更多国外本土订单奠定基础。 特斯拉Optimus Gen3，剑指百万产能。拓普在IBS项目积累了机械、减速机构、电机、电控、软件等领域的技术积淀，并且横向拓展至热管理系统、线控转向系统、空气悬架系统、智能座舱执行器以及机器人电驱执行器等业务。机器人执行器是机器人的核心部件，主要包括直线执行器和旋转执行器两类，需要同时满足轻量化、小型化及低功耗的技术指标，机器人执行器需要实现各类电机、减速机构、传感器、编码器、驱动器、控制器的优化集成及通讯。公司在机器人执行器业务的核心优势包括永磁伺服电机、无框电机等各类电机的自研能力；整合电机、减速机构、控制器的经验；公司与客户从直线执行器开始合作，鉴于公司在IBS方面的研发经验及积累，又启动了旋转执行器的研发，然后又开始研发灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。 液冷业务布局打造新增长点。人工智能AI及大模型快速发展，对芯片的需求出现爆发式的增长，数据中心、超算中心集中化快速增长，液冷技术能够大幅降低数据中心PUE指标，公司将热管理技术及产品，应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，公司液冷业务相关产品包括液冷泵、温压传感器、各类流量控制阀、气液分离器、液冷导流板等产品。目前已取得首批订单15亿元。同时公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商，对接推广相关的产品，获得市场的认可，该业务将成为公司未来新的增长点。 投资建议：特斯拉Optimus Gen3剑指百万产能，AI液冷启动。拓普与大客户从直线执行器开始合作，又开启旋转执行器的研发，然后研发灵巧手电机等产品，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司液冷业务相关产品包括液冷泵、温压传感器、各类流量控制阀、气液分离器、液冷导流板等产品。目前已取得首批订单15亿元。同时公司已经对接华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商。预计公司2025-2027年营业收入分别为303/376/451亿元，归母净利润分别为28.2/36.8/45.3亿元，PE分别为45/35/28倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务进展不及预期，大客户销量不及预期，价格战加剧超出预期，原材料波动超出预期。

     拓普集团(601689) 事件：公司发布2025年三季报报告，2025年前三季度营收209.3亿元，同比+8.1%；归母净利润19.7亿元，同比-12.0%；扣非归母净利润18.2亿元，同比-10.2%；其中2025Q3营收79.9亿元，同比+12.1%，环比+11.5%；归母净利润6.7亿元，同比-13.7%，环比-7.9%；扣非归母净利润6.5亿元，同比-10.0%，环比-3.0%。 2025Q3收入同环比增长新产品、新客户持续突破。1）收入端：2025Q3 营收79.9亿元，同比+12.1%，环比+11.5%，同环比增长主要系2025Q3重点客户特斯拉销量同比+7.4%、环比+29.4%，赛力斯销量同比+9.2%、环比+11.7%，小米销量同比+166.0%、环比+30.5%。2）利润端：2025Q3归母净利润6.7亿元，同比-13.7%，环比-7.9%；扣非归母净利润6.5亿元，同比-10.0%，环比-3.0%。2025Q3毛利率为18.6%，同比-2.3pct，环比-0.7pct；归母净利率为8.4%，同比-2.6pct，环比-1.8pct。净利率承压，主要系2025年客户年降压力较大所致。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.3pct/+0.3pct/+0.2pct/-0.1pct至0.9%/2.6%/4.8%/0.5%，费用率维稳。 平台型Tier0.5剑指全球汽配龙头。客户+：战略绑定特斯拉和造车新势力，进军全球供应体系。公司当前已与国际、国内创新车企及主要传统整车厂建立稳定合作关系，且顺应行业电动智能变革，公司积极与RIVIAN、小鹏、理想、比亚迪赛力斯等头部造车新势力合作，探索Tier0.5级的合作模式，为客户提供全产品线的同步研发及供货服务，国际战略不断加速。产品+：八大产品线，打造平台型企业。公司Tier0.5级创新型商业模式继续快速发展，针对头部智能电动车企的单车配套价值不断提升，现已拥有8大系列产品、价值量达3万元。 积极布局机器人AI应用星辰大海。公司布局机器人执行器、执行器、灵巧手电机、传感器、躯体结构件、电子皮肤等产品，与客户业务推进迅速；同时拓展热管理产品至液冷服务器、储能、机器人领域，截至2025/6/30在手订单15亿元，且向华为/A客户/NVIDIA/META等客户和数据中心推广液冷产品。产能端，2024/1/4公告拟投资50亿元、规划用地300亩用于机器人电驱系统生产基地；2025/4/15公告拟投资不超过3亿美元于泰国建设生产基地，2025/7/3公告于泰国投建130万套热管理系统项目，预计泰国产能2025年底建成投产。 投资建议：公司凭借领先的客户和产品拓展能力，在智能电动化变革下逐渐成长为自主零部件龙头；当前机器人产能逐渐建设，有望在新业务领域逐渐贡献增量。预计公司2025-2027年收入为312.98/368.77/448.38亿元，归母净利润为30.36/37.46/46.81亿元，对应EPS为1.75/2.16/2.69元，对应2025年10月30日73.78元/股的收盘价，PE分别为42/34/27倍，维持“推荐”评级。 风险提示：客户销量不及预期；机器人不及预期；竞争加剧；原材料波动。

     拓普集团(601689) 10月30日，公司发布三季报，其中： 25Q3实现营收79.94亿元，同比+12.11%；归母净利润为6.72亿元，同比-13.65%；销售毛利率为18.64%，同比-2.23PCT，环比-0.63PCT；销售净利率为8.42%，同比-2.53PCT，环比-1.76PCT。25Q1-Q3年实现营收209.28亿元，同比+8.14%；归母净利润为19.67亿元，同比-11.97%；销售毛利率为19.2%，同比-1.97PCT；销售净利率为9.41%，同比-2.18PCT。 经营分析 1.业绩短暂承压，拆分如下： （1）收入：收入增速同比+12.11%，增速环比提升，预计主要受益于三季度特斯拉出货量提升。 （2）毛利率：同比降低2.23PCT，预计主因特斯拉皮卡销量不及预期导致公司产能利用率较低。 （3）费用率：墨西哥和泰国工厂产能建设导致费用提升，其中Q3研发费用同比增加5300万元，管理费用提升4700万元，25Q3年销售/管理/财务/研发费用率分别0.86%/2.57%/0.51%/4.75%，同比-0.27PCT/+0.34PCT/-0.12PCT/+0.17PCT，环比-0.02PCT/-0.05PCT/+0.72PCT/-0.31PCT。 后期展望：（1）主业：预计25Q4毛利率净利率稳中有升，营收增速环比进一步提升；（2）机器人：公司海外工厂建设顺利，为机器人充分准备产能，国内外客户资源丰富，将随机器人放量快速打开增长空间。 盈利预测、估值与评级 受产能利用率不及预期影响，我们修正公司利润预期，预计2025年-2027年收入285、327、387亿元，利润28.04、34.26、41.20亿元。当前市值对应估值约44、36、30倍PE，公司机器人全球地位领先，海外产能布局丰富，将随机器人量产快速打开增长空间，维持“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务推进进度不及预期。

     拓普集团(601689) 投资要点 国内领先的汽车零部件供应商，产品矩阵不断扩展。公司致力于汽车动力底盘系统、饰件系统、智能驾驶系统等领域的研发与制造，随着行业不断发展，产品线覆盖面逐渐拓宽，可以给客户提供一站式、系统级、模块化的产品与服务。公司主要产品包括汽车NVH减震系统、内饰系统、轻量化车身、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统共八大业务板块，主要客户包括国际国内智能电动车企和传统OEM车企等。 国内外客户资源丰富，合作稳定且持续深化。公司创新的Tier0.5级商业模式获得客户广泛认可，实现与客户的深度绑定与共同价值创造。在国内市场，公司与华为-赛力斯、小米、吉利、比亚迪、奇瑞、理想、蔚来等主流新能源车企合作不断扩展，订单量和单车配套价值持续提升。在国际层面，公司与美系新势力车企、RIVIAN以及传统巨头包括FORD、GM、STELLANTIS、BMW、MERCEDES-BENZ等均在新能源领域开展全面合作，并已成功获得宝马X1全球车型及N-Car全球平台的项目定点。 布局国际市场，全球化产品有望迎来加速成长。公司围绕国内主要汽车产业集群，已在宁波、重庆、武汉等地建立制造基地，以强化区域协同与响应能力。公司同步推进全球化产能布局，目前已在美国、巴西、马来西亚、波兰、墨西哥、泰国等多个国家设立生产基地，其中，泰国生产基地预计于2025年底建成投产。北美与欧洲方面，墨西哥一期项目已实现全面投产，波兰工厂二期也正在规划中，以增强欧洲市场订单承接能力。这些举措有助于公司应对国际贸易环境变化、分散风险，同时依托成本优势提升整体经济效益。 开拓机器人、液冷等业务，有望成为公司新增长点。公司以自身在线控刹车、热管理、线控转向等系统中形成的机电一体化研发能力为支撑，拓展至机器人电驱执行器领域。目前，机器人电驱执行器项目进展顺利，已经开始批量供货；灵巧手电机已多次向客户送样，开始批量供货。液冷方面，公司将热管理技术及产品，应用于液冷服务器行业，目前，公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商提供相关产品，并已取得首批订单15亿元。 投资建议：公司是国内领先的汽车零部件供应商，产品矩阵丰富，深度绑定下游核心客户，主业保持稳定增长；同时，公司积极布局人形机器人业务，目前机器人电驱系统生产线已经正式投产。我们预计2025-2027年营业总收入分别为311.74/382.71/462.01亿元，同比增长17.2%/22.8%/20.7%；归母净利润分别为30.41/38.24/47.36亿元，同比增长1.4%/25.8%/23.8%；对应EPS分别为1.75/2.20/2.73元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：贸易环境变化的风险、汇率的风险、原材料价格波动的风险、客户降价

     拓普集团(601689) 投资要点 事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收129.35亿元，同比+6%，归母净利润12.95亿元，同比-11%；2025Q2实现营收71.67亿元，同环比分别+10%/+24%，归母净利润7.29亿元，同环比-10%/+29%。 营收受益下游高景气维持增长，汽车电子业务增速快。2025H1公司收入维持稳健增长，增速放缓主要受贸易环境变化及A客户销量波动等因素扰动。分业务来看，2025H1公司减震器、内饰功能件、底盘系统、汽车电子、热管理系统、电驱系统业务分别实现营收20.40亿元、43.66亿元、37.08亿元、10.75亿元、9.80、0.08亿元，同比-5%、+12%、-2%、+52%、+7%、+22%。分区域来看，2025H1公司国内、国外分别实现营收92.70亿元、29.06亿元，同比+13%、-11%，赛力斯、吉利等国内新能源客户增量显著。 毛利率短期承压，2025H2量利齐升可期。2025H1公司毛利率为19.55%，同比-1.79pct，主要系规模效应收窄及产品结构调整影响，其中减震器、内饰功能件、底盘系统、汽车电子、热管理系统、电驱系统业务毛利率分别同比-1.00pct、-0.96pct、-1.68pct、-1.83pct-0.99pct、-21.76pct；期间费用率为9.32%，同比+0.59pct，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.19pct、+0.36pct、+1.09pct、-0.67pct，其中研发费用提升或因在机器人相关产品和技术方面持续投入。展望后市，赛力斯、吉利、小米、奇瑞等客户销量预计将持续增长为公司贡献业绩增量，且随着热管理、空悬、线控制动等业务产能释放，叠加机器人执行器业务逐步兑现，公司盈利水平有望回升。 液冷订单持续突破，开启公司新成长曲线。公司依托在热管理、IBS等方面积累的技术及客户资源快速切入液冷领域，已成功研发出液冷泵、温压传感器、各类流量控制阀、气液分离器、液冷导流板等产品，并向A客户、NVIDIA、META、华为等海内外头部企业及数据中心提供商送样。公司首批应用于液冷服务器、储能、机器人等行业的热管理产品订单达15亿元，产品力获市场充分验证，未来有望持续受益于全球AI和大模型发展带来的高效热管理需求，进一步拓展业务边界，打开新成长空间。 投资建议：基于配套车型销量预期及公司盈利水平调整2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润30.47亿元、39.20亿元、50.28亿元（原2025/2026年预测分别为40.09/48.66亿元），对应EPS为1.75元、2.26元、2.89元（原2025/2026年预测分别为2.38/2.89元），按照2025年9月15日收盘价计算，对应PE为41X、32X、25X。考虑到公司多元化客户布局下的经营韧性，以及液冷、机器人等新兴业务逐步放量，未来成长确定性强，维持“买入”评级。 风险提示：贸易环境变化风险；原材料价格及汇率波动的风险；下游客户降价压力传导风险；下游客户汽车销量不及预期风险；海外市场、新产品拓展不及预期的风险等。

     拓普集团(601689) 核心观点 二季度营收同比提升，大客户销量短期承压影响业绩释放。2025年上半年拓普集团实现营收129.4亿元，同比+5.8%，归母12.95亿元，同比-11.1%；单季度看，25Q2营收71.7亿元，同比+9.7%，环比+24.3%，归母净利润7.3亿元，同比-10.0%，环比+29.0%；扣非利润6.7亿元，同比-3.6%。 研发投入持续，毛利率短期承压，下半年量利有望回升。费用层面，25Q2公司销售/管理/研发费用率0.9%/2.6%/5.1%，同比-0.2/+0.2/+0.8pct，环比-0.3/-0.7/-0.9pct，其中研发费用提升预计主要系新产品（机器人、汽车电子相关）和新技术的持续投入；25Q2公司毛利率19.3%，同比-1.1pct，环比-0.6pct，预计主要系产品结构变化、规模效应缩窄（25H1固定资产开支15.6亿元，折旧摊销占营收比7.7%，同比+1.24pct）等因素所致；展望Q3，赛力斯、小米、吉利、理想等销量有望持续向上带来业绩增量，热管理、汽车电子、底盘等业务持续放量，叠加公司执行器业务的兑现，有望驱动公司业绩边际上行。 依托热管理能力及客户资源切入液冷领域，订单持续突破。公司新一代全集成模块及R290冷媒系统模块已取得技术性突破；将热管理技术及产品，应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，并取得首批订单15亿元；公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商，对接推广相关的产品，获得市场认可，该业务将成为公司未来新的增长点。 优质客户的深度绑定以及新产品的陆续量产带来中长期业绩确定性。展望后续，车端为拓普基本盘，公司平台化战略+Tier0.5模式持续推进，与赛力斯、理想、奇瑞、小米、吉利、斯特兰迪斯、宝马、奔驰等车企深化合作+提升配套金额，有望带来稳定的增长动力；产能方面，公司继续实施产能布局与建设；机器人方面，公司与客户从直线和旋转执行器开始布局，且开始研发灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，看好公司逐步打造成机器人领域平台型供应商。 风险提示：客户销售不及预期、海外竞争加剧。 投资建议：人形机器人产业链核心标的，维持“优于大市”评级。考虑到核心客户的销量波动和行业的竞争加剧，下调盈利预测，预计25/26/27年拓普集团归母净利润为32.2/39.4/47.7（原预测35.4/44.2/54.1亿元），对应EPS为1.86/2.27/2.74元（原预测2.04/2.55/3.11元），维持“优于大市”评级。

     拓普集团(601689) 事件：拓普集团发布2025年半年报，今年上半年实现营业收入129.35亿元，同比增长5.83%；实现归母净利润12.95亿元，同比减少11.08%。 汽车电子业务继续高速增长。公司今年上半年营收129.35亿元，同比增长5.83%，归母净利润12.95亿元，同比下滑11%；报告期内折旧摊销合计9.90亿元，占营业收入比例为7.65%，较上年全年上升1.24pct，毛利率为19.55%，同比-1.8pct。Q2营收71.7亿元，同比增长9.7%，归母净利润7.3亿元，同比下滑10%;Q2的毛利率19.3%，同/环比下滑1.1pct/0.6pct。公司汽车电子类业务高增52.06%，报告期研发费用达到7.05亿元。公司空气悬架系统、智能座舱项目、线控制动IBS、线控转向EPS、电驱系统等项目相继量产，且产品线仍在不断增加。作为国内率先实现闭式空气悬架系统（C-ECAS）大规模量产供货的企业，公司已构建起从储气罐、空气弹簧、ASU、ECAS等核心零部件，到单腔、双腔、三腔空气悬架系统的全栈自研与创新能力。订单持续高增，公司产能正加速扩张，将于2025年提升至约150万台套，公司空悬产品配套客户已有赛力斯、小米、理想、等品牌。 特斯拉Optimus Gen3加速量产，核心供应商受益。拓普在IBS项目积累了机械、减速机构、电机、电控、软件等领域的技术积淀，并且横向拓展至热管理系统、线控转向系统、空气悬架系统、智能座舱执行器以及机器人电驱执行器等业务。机器人执行器是机器人的核心部件，主要包括直线执行器和旋转执行器两类，需要同时满足轻量化、小型化及低功耗的技术指标，机器人执行器需要实现各类电机、减速机构、传感器、编码器、驱动器、控制器的优化集成及通讯。公司在机器人执行器业务的核心优势包括永磁伺服电机、无框电机等各类电机的自研能力；整合电机、减速机构、控制器的经验；公司与客户从直线执行器开始合作，鉴于公司在IBS方面的研发经验及积累，又启动了旋转执行器的研发，然后又开始研发灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。 液冷业务布局打造新增长点。人工智能AI及大模型快速发展，对芯片的需求出现爆发式的增长，数据中心、超算中心集中化快速增长，液冷技术能够大幅降低数据中心PUE指标，公司将热管理技术及产品，应用于液冷服务器、储能、机器人等行业，公司液冷业务相关产品包括液冷泵、温压传感器、各类流量控制阀、气液分离器、液冷导流板等产品。目前已取得首批订单15亿元。同时公司已经向华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商，对接推广相关的产品，获得市场的认可，该业务将成为公司未来新的增长点。 投资建议：特斯拉Optimus Gen3人形机器人加速，AI液冷启动。拓普与大客户从直线执行器开始合作，又开启旋转执行器的研发，然后研发灵巧手电机等产品，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司液冷业务相关产品包括液冷泵、温压传感器、各类流量控制阀、气液分离器、液冷导流板等产品。目前已取得首批订单15亿元。同时公司已经对接华为、A客户、NVIDIA、META及各企业客户和各数据中心提供商。预计公司2025-2027年营业收入分别为328.5/398.7/478.9亿元，归母净利润分别为32.67/40.25/51.42亿元，PE分别为33/27/21倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务进展不及预期，大客户销量不及预期，价格战加剧超出预期，原材料波动超出预期。

     拓普集团(601689) 事件：公司披露2025半年报：2025H1实现营收129.3亿元，同比+5.8%；归母净利12.8亿元，同比-11.1%；扣非归母净利11.6亿元，同比-10.4%。 2025Q2业绩略超预期新产品、新客户持续突破。公司2025Q2实现营收71.7亿元，同比+9.7%/环比+24.3%；归母净利7.3亿元，同比-10.1%/环比+28.9%；扣非归母净利6.8亿元，同比-3.6%/环比+38.7%。公司收入及利润实现环比提升，主要系：1）TIER0.5定位：TIER0.5模式大幅提升公司单车配套产品数量及金额，且公司与A客户/赛力斯/小米/吉利/比亚迪/宝马合作不断推进、产品数量及金额持续提升；2）跨界发展：公司坚持研发领先，拓展空气悬架/智能座舱/IBS/EPS/电驱系统等产品，带来价值量提升及持续的增量收入贡献；3）全球化：公司墨西哥一期已投产，波兰二期项目筹划中以承接更多欧洲订单，此外布局泰国基地进一步完善全球化布局。 公司2025Q1毛利率达19.3%，同比-1.1pct/环比-0.6pct。费用方面，2025Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.2pct/+0.2pct/+0.8pct/-0.7pct至0.9%/2.6%/5.1%/-0.2%。 平台型Tier0.5剑指全球汽配龙头。客户+：战略绑定特斯拉和造车新势力，进军全球供应体系。公司当前已与国际、国内创新车企及主要传统整车厂建立稳定合作关系，且顺应行业电动智能变革，公司积极与RIVIAN、小鹏、理想、比亚迪赛力斯等头部造车新势力合作，探索Tier0.5级的合作模式，为客户提供全产品线的同步研发及供货服务，国际战略不断加速。产品+：八大产品线，打造平台型企业。公司Tier0.5级创新型商业模式继续快速发展，针对头部智能电动车企的单车配套价值不断提升，现已拥有8大系列产品、价值量达3万元。 积极布局机器人AI应用星辰大海。公司研发的机器人关节执行器及灵巧手电机，已多次向客户送样、项目推进迅速；同时公司拓展热管理产品至液冷服务器、储能、机器人领域，并取得首批订单15亿元，且向华为/A客户/NVIDIA/META及各企业客户和各数据中心对接推广液冷产品。产能端，2024/1/4公告拟投资50亿元、规划用地300亩用于机器人电驱系统研发生产基地；2025/4/15公告拟投资不超过3亿美元，于泰国建设生产基地。 投资建议：公司凭借行业领先的客户拓展和产品拓展能力，有望在电动智能化变革下崛起成为自主零部件龙头；当前机器人产能逐渐建设，有望在新业务领域逐渐贡献增量。考虑中美关税影响，我们小幅下修盈利预测，预计公司2025-2027年收入为317.98/378.77/448.77亿元，归母净利润为33.27/41.01/49.49亿元，对应EPS为1.91/2.36/2.85元，对应2025年8月29日62.6元/股的收盘价，PE分别为33/27/22倍，维持“推荐”评级。 风险提示：客户销量不及预期；机器人不及预期；竞争加剧；原材料波动。

     拓普集团(601689) 投资要点 事件：公司发布2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营收129.35亿元，同比+5.83%；归母净利12.95亿元，同比-11.08%；扣非归母净利11.62亿元，同比-10.35%。其中，25Q2营收为71.67亿元，同比+9.69%/环比+24.26%，归母净利润7.29亿元，同比-10.04%/环比+29.00%，扣非归母净利润为6.75亿元，同比-3.57%/环比+38.60%。 盈利能力方面，25H1公司归母净利率为10.01%，同比-1.9pct；销售毛利率为19.55%，同比-1.8pct。其中，25Q2归母净利率为10.18%，同/环比分别-2.23pct/+0.37pct；销售毛利率为19.28%，同/环比分别-1.13pct/-0.62pct。 费用率方面，25Q2期间费用率为8.36%，同/环比分别+0.15pct/-2.15pct；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.88%/2.62%/-0.20%/5.06%，同比分别-0.18pct/+0.23pct/-0.71pct/+0.81pct。 25H1分产品来看：1）减震器营收20.40亿元，同比-4.83%；毛利率为20.12%，同比-1.00pct；2）内饰功能件营收43.66亿元，同比+11.72%；毛利率为16.12%，同比-0.96pct；3）底盘系统营收37.08亿元，同比-2.16%；毛利率为18.15%，同比-1.68pct；4）汽车电子营收10.75亿元，同比+52.06%；毛利率为17.30%，同比-1.83pct；5）热管理系统营收9.80亿元，同比+6.72%；毛利率为16.53%，同比-0.99pct。 公司Q2业绩受益于下游客户销量回暖，具体来看：1）美国A客户全球销量为38.4万辆，同/环比分别-13.48%/+14.09%；2）吉利销量为70.54万辆，同/环比分别+46.95%/+0.22%；3）比亚迪销量为114.5万辆，同/环比分别+16.06%/+14.42%；4）赛力斯新能源销量为10.7万辆，同/环比分别+8.69%/+137.3%；5）理想销量为11.1万辆，同/环比+2.30%/+19.61%。 热管理获15亿元订单，国际市场再获定点：1）25H1公司热管理业务获首批15亿元订单（含液冷、储能、机器人等行业）；液冷已向华为、A客户、NVIDIA、META等企业对接相关产品；2）25H1先后获得宝马X1全球车型及N-Car全球新能源平台的产品定点。 盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争激烈及公司25H1业绩及盈利能力有所下滑，我们下调公司2025-2026年归母净利润预期至33.58/43.12亿元（原为35.54/44.60亿元），维持2027年归母净利润为56.52亿元的预测，当前市值对应2025-2027年PE为32/25/19倍，考虑到公司热管理订单&新定点+人形机器人布局将为公司未来发展提供持续动力，我们仍然维持公司“买入”的评级。 风险提示：客户效率不及预期；项目开拓不及预期；原材料价格波动。

     拓普集团(601689) 8月28日，公司发布中报：25H1实现营收129.35亿元，同比增长5.83%。归母净利润为12.95亿元，同比-11.08%。2Q25实现营收71.67亿元，同比+9.69%，环比+24.26%；归母净利润7.29亿元，同比-10.04%，环比+29%。2Q25毛利率19.28%，同比-1.12pct，环比-0.61pct；净利率10.18%，同比-2.27pct，环比+0.37pct。公司营业收入相对稳定，盈利能力有所下降，主要系杭州湾九期及河南、泰国一期工厂建设导致成本增长及研发投入增加所致。 经营分析 1、业绩符合预期，内饰件、车身电子及热管理加速增长（1）分产品营收及利润率：2025H1公司内饰功能件实现营收43.66亿元（同比+11.72%），毛利率16.12%（同比-0.96pct），高仿皮质顶棚已应用于新款赛力斯M9车型，新型材料门内饰板已获得LUCID等新能源车企的订单。底盘系统实现营收37.08亿元（同比-2.16%），毛利率18.15%（同比-1.68pct）。减震器实现营收20.40亿元（同比-4.83%），毛利率20.12%（同比-1.00pct）。汽车电子实现营收10.75亿元（同比+52.06%），毛利率17.30%（同比-1.83pct），公司产能正加速扩张，预计2025年产能提升至约150万台套。热管理系统实现营收9.80亿元（同比+6.72%），毛利率16.53%（同比-0.99pct），公司新一代全集成模块及R290冷媒系统模块已取得技术性突破，并已获15亿元汽车行业外首批热管理订单。电驱系统实现营收0.08亿元（同比+22.12%），毛利率30.56%（同比-21.76pct）。 （2）费用端：1H25销售/管理/财务/研发费用率分别为1.02%/2.92%/-0.07%/5.45%，同比-0.2pct/+0.4pct/-0.7pct/+1.1pct。三费合计5.01亿元，同比-6.27%。公司期间费用呈下降趋势，其中研发费用有所增长，主要由于公司在研项目较多，技术人才大量引进所致。 2、后续展望：当前公司汽零业务稳健发展，电驱事业部布局机器人直线/旋转执行器、灵巧手电机、电子柔性皮肤等众多品类，热管理板块已获首批15亿汽车行业外订单，收入结构趋于多元化。 盈利预测、估值与评级 考虑关税风险和下游客户出货不及预期风险，我们修正业绩预期，净利润分别30.24/35.06/41.54亿元，同比+1%/+16%/+19%，维持“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务推进进度不及预期。

     拓普集团(601689) 事件：特斯拉Optimus Gen3量产加速，目前处于2.5版本向3.0版本图纸阶段，特斯拉计划在年底前完成Optimus3的原型设计，并于明年开始规模化生产，目标是在未来5年内年产100万台。 特斯拉Optimus Gen3加速量产，核心供应商受益。拓普集团凭借在智能刹车IBS项目积累的各项技术能力，包括软件，电控、驱动、电机、减速机构、传感器等，公司切入机器人电驱系统及其他相关产品。该业务将打造拓普集团新的增长极，形成智能汽车+机器人部件的双产业发展模式。公司机器人电驱系统获得客户高度认可，公司2条电驱系统生产线于2024年1月正式投产，年产能为30万套电驱执行器。新增产能也已经启动规划设计，公司已启动电驱执行器第二工厂的建设。机器人电驱执行器项目进展顺利，按需迭代升级，开始批量供货。灵巧手电机已多次向客户送样，开始批量供货。此外，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。 九大产品线驱动公司加速成长国际Tier1。公司在发展智能电动汽车八大产品线的同时，聚焦并拓展第九大产品线——机器人产业链关键产品与核心技术。去年公司汽车电子业务10倍增长，公司的热管理模块以自研高精度电子膨胀阀为核心，实现平台化设计与全球量产交付，奠定行业标杆地位；闭式空气悬架系统则在投产后快速爬坡，年内交付突破24万套，打破外资垄断。三大业务协同效应显著，机器人电驱打造新的增长极，热管理+空气悬架构筑技术壁垒，驱动公司加速成长国际Tier1。 国际Tier1打造全球工厂布局。公司国际化战略加速。北美墨西哥热管理、底盘、减震工厂和内饰工厂已全部投产，二期项目有序推进中。波兰工厂二期加紧筹划中，为承接更多欧洲本土订单奠定基础。与此同时，公司积极布局东南亚市场，泰国生产基地的规划和建设工作正在加速进行中。公司在墨西哥蒙特雷基地加速布局饰件、热管理系统等产线，通过北美供应链本地化满足特斯拉等客户需求，有效规避美国对中国汽车零部件关税。 投资建议：特斯拉Optimus Gen3加速量产，汽车零部件的人形机器人时刻。拓普机器人电驱执行器项目进展顺利，按需迭代升级，开始批量供货。灵巧手电机已多次向客户送样，开始批量供货。此外，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。智能汽车+机器人业务高速成长。预计公司2025-2027年营业收入分别为339.26/411.2/490.5亿元，归母净利润分别为36.26/42.56/52.66亿元，EPS分别为2.09/2.45/3.03元，PE分别为26/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务进展不及预期，大客户销量不及预期，价格战加剧超出预期，原材料波动超出预期。

     拓普集团(601689) 公司简介 拓普集团是汽车 NVH（杂讯 Noise、振动 Vibration 与声振粗糙度 Harshness)领域的行业龙头，近年来，公司在原有减震器和内饰功能件业务的基础上，积极布局了轻量化底盘系统模组以及汽车电子业务作为未来“2+3”战略发展专案，以顺应汽车电动化、智慧化和轻量化发展趋势。目前公司已经形成 NVH 减震系统/内外饰功能件/车身轻量化/底盘系统/智慧座舱/智慧驾驶/空气悬架/热管理系统八大产品线，还拆分设立电驱事业部切入具身智能机器人业务。 投资概要 2024 年业绩大幅逆势提升近四成， 2025 年 Q1 业绩出现短期波动 2024 年拓普集团实现营业收入 266.00 亿元（人民币，下同）（同比+35.02%），实现归母净利润 30.01 亿元（同比+39.52%），扣非归母净利润 27.3 亿元（同比+35.0%）；其中，Q4 公司实现营业收入 72.48 亿元（同比+30.63%），实现归母净利润 7.67 亿元（同比+38.47%）；24 年实现毛利率 20.8%（同比-2.2ppts），净利率 11.3%（同比+0.4ppts）。尽管因车企竞争加剧、原材料价格波动以及产能扩张等因素所致毛利率有所下滑，但通过严格的费用管控（期间费用率降至 8.6%，同比-0.9ppts）和政府补贴（2.8 亿元，同比+1.3 亿元）增厚利润，公司净利率逆势提升。 2025Q1 公司实现营收 57.7 亿元（同比+1.4%）；归母净利 5.7 亿元（同比-12.3%）。主要因为一些新工厂新业务的开拓费用增加，和下游客户销量下滑影响，特斯拉和赛力斯 25Q1 销量分别下滑了 13%和 47%。 新能源汽车高速增长带动公司业绩高增长，其中汽车电子呈爆发式增长 据中汽协数据，2024 年中国汽车产销量分别为 3,128.2 万辆和 3,143.6 万辆，同比分别增长 3.7%和 4.5%；其中新能源汽车产销量分别为 1,288.8 万辆和 1,286.6 万辆，同比增长 34.4%和 35.5%，占中国汽车总销量的 40.93%。得益於新能源汽车快速增长，公司2024 年的内饰/底盘/热管理/汽车电子业务分别同比+28.24%/33.98%/38.24%/907.63%，达至 84.34 亿/82.03 亿/21.3 亿/18.2 亿的分部收入。2025 年中国汽车总销量预测将超3,200 万辆，新能源汽车销量将突破 1,600 万辆（含出口），继续维持高增长。公司下游客户的产线调整预计在 2025Q2 结束，预计年内影响有限 持续加大研发投入，扩展产品线 公司 2024 年研发费用达到 12.24 亿元，通过持续研发投入，公司空气悬架系统、智能座舱项目、线控制动 IBS、线控转向 EPS、电驱系统等项目相继量产，且产品线仍在不断增加。其中，在汽车底盘领域，公司凭藉自主研发的锻铝球铰控制臂产品，助力 2024 年底盘业务板块高速增长；在汽车电子领域，公司已在国内率先实现闭式空气悬架（C-ECAS）大规模量产供货，同时公司智能刹车系统（IBS）领域也进展显著，目前已实现多个项目量产。 国内外产能建设提速，机器人业务快速推进 2025 年公司将继续推进产能布局，国内计划完成前湾新区 9 期、10 期工厂建设，海外墨西哥二期项目已开始筹划；泰国一期工厂占地 185 亩计划於 2026 年初投产；波兰工厂筹备扩大产能，进一步提升生产规模。公司紧抓机器人产业快速发展机遇，设立独立电驱事业部布局机器人业务；公司与客户从直线执行器开始合作，後续启动旋转执行器和灵巧手电机等产品研发，相关产品已多次向客户送样。公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等产品，以形成机器人平台化产品布局。2025 年公司将启动占地约150 亩的机器人产业基地项目，预计後续机器人产品将根据客户需求尽快迭代升级并进入量产阶段，机器人业务将为公司打造新增长曲线，为公司保持快速发展奠定基础。 盈利预测与投资建议 拓普集团以 Tier0.5 级合作模式与新能源汽车车企深度绑定，一方面持续研发投入不断扩展产品线，另一方面享受新能源汽车高增长红利，可以预计汽车业务仍将维持高增长；而公司另布局机器人的电驱执行器等产品，该赛道是面向人类未来的百万亿级别的赛道，发展前景广阔。综合来看，我们认为公司具备持续增长能力，预计 25/26/27 年每股收益为 1.97/2.46/3.15，给予目标价 59.1元，对应 25/26/27 财年预期市盈率 30/24/19 倍， “增持”评级。(现价截至 5 月 20 日) 风险 新业务推进进度低於预期 产品价格下跌 原材料上涨 海外业务风险

     拓普集团(601689) 2024年业绩高速增长，25Q1业绩承压。 ①2024年公司实现营业收入266.00亿元，同比+35.02%；归母净利润30.01亿，同比+39.52%；扣非归母净利润27.28亿，同比+35%。②2025Q1公司实现营业收入57.7亿元，同比+1.4%；归母净利润5.65亿元，同比-12.39%；扣非归母净利润4.87亿元，同比-18.36%。③公司2024年主营业务毛利率19.42%，同比-2.40pct；24年净利率11.29%，同比+0.38pct。2025Q1公司综合毛利率为19.89%，同比-2.54pct。④2025Q1利润下滑主要系毛利率下降及研发费用增长。2025Q1期间费用率为10.52%（YOY+1.19pct）。其中销售费用率为1.19%（YOY-0.19pct），管理费用率为3.30%（YOY+0.55pct），研发费用率为5.93%（YOY+1.44pct），财务费用率为0.10%（YOY-0.61pct）。 分业务看，2024年营收增加，产品线具备扩大空间。 ①减震系统：收入44.02亿元（YOY+2.4%），毛利率21.10%（YOY-2.98pct）。②内饰功能件：收入84.34亿元（YOY+28.24%），毛利率18.12%（YOY-1.79pct）。③底盘系统：收入82.03亿元（YOY+33.98%），毛利率20.42%（YOY-2.62pct）。④汽车电子：收入18.2亿元（YOY+907.63%），毛利率19.42%（YOY-2.20pct）。⑤热管理系统：收入21.4亿元（YOY+38.24%），毛利率17.11%（YOY-1.61pct）。⑥电驱系统：2024年累计实现收入0.13亿元（YOY+624.11%），毛利率50.90%（YOY-30.35pct）。 人形机器人布局稳步推进，汽车电子业务规模加速扩张。 ①人形机器人布局：公司依托在线控刹车系统IBS等领域积累的技术优势，成立电驱事业部，前瞻布局人形机器人执行器赛道。公司研发的产品有：直线执行器、旋转执行器、灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。②汽车电子：业务增长显著，闭式空气悬架系统（国内率先实现）产能快速释放，线控制动IBS项目、线控转向EPS项目订单逐步开始量产，其中空气悬架项目增长迅速，为公司长远发展奠定基础。③客户战略：2025年5月，拓普集团宣布已完成对芜湖长鹏100%股权的收购并完成交割。芜湖长鹏正式更名为芜湖拓普汽车部件有限公司，成为拓普集团全资子公司，进一步提升公司内饰产品的市场占有率。同时深化与比亚迪等头部车企的深度合作。 盈利预测与投资建议：考虑到公司25Q1归母净利润承压，我们小幅下调盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润36.59/43.37/53.50亿元（25、26年前值为38.39/48.62亿元），当前市值对应25-27年P/E24/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上行；宏观经济波动；新能源车销量不及预期；产能爬升不及预期；行业竞争加剧。

     拓普集团(601689) 核心观点 一季度营收同比提升，大客户销量短期承压影响业绩释放。拓普集团2024年营收266.0亿元，同比+35.0%，归母净利润30.0亿元，同比+38.9%，扣非净利润27.3亿元，同比+35.0%；25Q1拓普集团实现营收57.7亿元，同比+1.4%，环比-20.4%（特斯拉25Q1销量33.7万辆，同比-13%；问界销量4.5万辆，同比-46%），归母净利润5.7亿元，同比-11.6%，环比-26.2%，扣非净利润4.9亿元，同比-18.4%，环比-31.0%。 研发投入持续，静待公司业绩回暖。费用层面，25Q1拓普集团销售/管理/研发费用率分别为1.2%/3.3%/5.9%，同比分别-0.2/+0.6/+1.4pct，环比分别+0.6/+1.2/+0.9pct，其中研发费用有所提升预计主要系公司新产品（机器人、汽车电子相关）和新技术的持续投入；25Q1拓普集团毛利率为19.9%，同比-2.5pct，环比+0.1pct，预计主要系产品结构变化、规模效应缩窄、产品价格波动等因素所致；25Q1公司经营活动现金净流量8.9亿元（24Q1为5.8亿元）；25Q1拓普集团净利率9.9%，同比-1.5pct，环比-0.7pct；展望Q2，特斯拉、赛力斯、吉利、理想、小米等销量有望持续向上带来业绩增量，热管理、汽车电子、底盘等业务持续放量，叠加公司执行器业务的兑现，有望驱动公司业绩边际上行。 优质客户的深度绑定以及新产品的陆续量产带来中长期业绩确定性。展望后续，车端为拓普基本盘，公司平台化战略+Tier0.5模式持续推进，与赛力斯、理想、奇瑞、小米、吉利、斯特兰迪斯、宝马、奔驰等车企深化合作+提升配套金额，有望带来稳定的增长动力；产能方面，公司继续实施产能布局与建设，杭州湾八期、九期及济南、河南、墨西哥等工厂建设持续推进；中机器人方面，公司与客户从直线和旋转执行器开始布局（24年电驱系统营收1343万元，同比+624%），且开始研发灵巧手电机等产品，已经多次向客户送样，项目进展迅速。公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，看好公司逐步打造成机器人领域平台型供应商。 风险提示：客户销售不及预期、海外竞争加剧。 投资建议：人形机器人产业链核心标的，维持“优于大市”评级。考虑到核心客户的销量波动和行业的竞争加剧，下调盈利预测并新增27年盈利预测，预计25/26/27年拓普集团归母净利润为35.4/44.2/54.1（原预测25/26年38.8/47.9亿元），对应EPS为2.04/2.55/3.11元（原预测25/26年2.30/2.84亿元），维持“优于大市”评级。

     拓普集团(601689) 主要观点： Q1业绩符合预期，受大客户影响收入增速放缓 24年公司实现营收266亿元，同比+35.02%；实现归母净利润30.01亿元，同比+39.52%。25年Q1实现营收57.68亿元，同比+1.40%，环比-20.43%，实现归母净利润5.65亿元，同比-12.39%，环比-26.23%；实现扣非归母净利润4.87亿元，同比-18.36%，环比-30.98%。公司Q1业绩符合预期，大客户销量低于预期和折旧摊销研发等费用率提升导致利润率下降。 Q1毛利率环比提升，收入增长放缓导致固定费用率提升 24年实现毛利率20.80%，同比-2.23pct；实现归母净利率11.28%，同比+0.36pct。25年Q1实现毛利率19.89%，同比-2.53pct，环比+0.08pct；实现归母净利率9.80%，同比-1.54pct，环比-0.77pct。Q1毛利率环比下降主要是稼动率下降所致。公司24年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.03%/2.33%/4.60%/0.62%，同比分别-0.28/-0.43/-0.40/+0.19pct。25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.19%/3.30%/5.93%/0.10%，环比分别+0.56/+1.24/+0.91/-0.55pct。 布局人形机器人电驱执行器业务，勾勒第二成长曲线 公司在机器人业务领域具备深厚的技术积淀，依托多年研发线控刹车系统（IBS）积累的机械、电机、电控及软件能力，横向拓展至机器人电驱执行器业务。公司凭借永磁伺服电机和无框电机的自研能力、机电系统整合经验、精密加工技术及研发测试协同优势，在该领域形成较强竞争力。业务发展上，公司从直线执行器切入，迅速获得客户认可，并拓展至旋转执行器、灵巧手电机等产品，已实现多次送样，同时布局机器人结构件、传感器、减震器及电子柔性皮肤，构建平台化产品体系。公司战略拆分设立电驱事业部，整合资源并配置专业团队，以加速业务发展。通过智能汽车部件与机器人业务的协同，公司持续拓展产业链关键技术，为长期增长奠定基础。 投资建议 公司是优秀的tier0.5平台型零部件供应商，把握新能源汽车发展潮流，跟随优质新能源汽车客户成长，单车配套金额不断提升。公司产品平台化战略持续推进，空气悬架、机器人执行器等新业务有望为公司带来新的成长点。我们预计25/26/27年归母净利润分别为 35.26/43.33/54.68亿元（25-26年原值为37.96/45.75亿元），对应PE分别为26/21/17倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 下游客户销量不及预期；机器人新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。