科思股份(300856) 下游客户去库影响减弱，2026Q1收入利润环比改善 2025年：公司收入14.8亿元/yoy-34.8%，归母净利1.1亿元/yoy-80.8%，扣非归母净利9819.5万元/yoy-81.5%，经营活动现金流量净额同比下降65.08%。2025Q4：公司收入3.7亿元/yoy-12.2%，归母净利3009.9万元/yoy-37.7%。受防晒市场需求增长放缓和下游客户持续消化前期库存影响，2025年部分防晒剂出货量同比下降；叠加行业竞争加剧等影响，防晒剂市场价格较2024年同期有所回落。2026Q1：公司收入4.9亿元/yoy+24.8%，归母净利4078万元/yoy-15.1%。下游客户去库存影响减弱，防晒剂市场需求逐步恢复，出货量同比增长；同时洗护类原料客户导入成效显现，销售规模扩大，共同带动整体营收增长。但由于防晒剂产品价格与2025年同期相比仍处低位，叠加汇兑损失等因素，利润端同比小幅下滑，但收入和净利润环比2025Q4增长34.8%/35.5%。考虑到2026Q1以来部分上游原料价格出现不同上涨，成本端不确定性影响，我们下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利1.6/2.2/2.9（2026-2027年前值为3.5/4.7）亿元，yoy+48.1%/+37.2%/+32.4%，当前股价对应PE为41.9/30.6/23.1倍，下游客户去库影响逐渐减弱，防晒市场需求稳步恢复有望带动放量，维持“买入”评级。 化妆品活性成分及其原料销售承压，新产品、新产能放量有序推进 分业务：2025年公司化妆品活性成分及其原料/合成香料实现收入11.4/3.2亿元，yoy-54.8%/-14.3%，毛利率32.5%/20.6%，yoy-16.7pct/+0.04pct。分区域：2025年公司境内/境外实现收入2.7/12.1亿元，yoy-9%/-38.7%，毛利率27.8%/30.1%，yoy-0.92pct/-16.64pct。公司氨基酸表面活性剂（年产12800吨）、吡罗克酮乙醇胺盐（PO去屑剂，年产3000吨）的销售推广正在有序推进，目前已进入联合利华等头部品牌供应链。此外，马来西亚工厂已投产，P-S产品预计2026年6月获FDA批准上市，期待产品放量。 盈利能力承压，费用绝对值相对刚性但收入基数下降影响费用率表现体现2025年公司毛利率/净利率29.7%/6.7%，yoy-14.72pct/-17.98pct，销售/管理/研发/财务费用率1.8%/12.9%/4.4%/2.3%，yoy+0.34pct/+4.17pct/-0.65pct/-2.06pct。2026Q1公司毛利率/净利率28.5%/7.7%，yoy-5.55pct/-4.35pct。 风险提示：国际宏观环境变化；下游需求不及预期；行业竞争加剧等。