曙光数创(872808) 2025Q1实现营收1166.97万元（-1.37%），归母净利润-3137.25万元（-329.66%） 曙光数创2025Q1实现营收1166.97万元（-1.37%），归母净利-3137.25万元（-329.66%）。2024年实现营收5.06亿元（-22.15%）；归母净利润6142.44万元（-41.21%），毛利率为30.10%（-1.27pct），净利率为12.13%（-3.94pct）。考虑到“东数西算”&国家级先进数据中心建设周期逐步结束，公司对应浸没相变液冷项目尚未完工形成确收，我们略微下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利分别为105/150/195百万元（2025、2026年原值分别为118、154百万元），EPS分别为0.53/0.75/0.98元/股，当前股价对应PE分别为96.3/67.7/51.8倍，我们看好公司未来液冷技术在智算数据中心中应用机遇，维持“增持”评级。 算力需求增加带动芯片&整机柜功耗攀升，液冷数据中心市场规模持续高增 算力需求持续增加，带动芯片功耗和热流密度持续攀升，产品每演进一代，功率密度攀升30%-50%。以英伟达DGXA100服务器为例，单机柜最大功率约为6.5kW。据集邦咨询预测，全球数据中心液冷采用率有望从2024年的14%提升至2025年的26%。根据曙光数创公众号数据，2025年我国液冷数据中心市场规模预计突破140亿元；2023-2028年中国液冷服务器市场年复合增长率将达45.8%，2028年市场规模将达102亿美元。 2023年液冷基础设施市占率达61.3%，积极布局海外&冷板液冷市场 据中国电子技术标准化研究院主编的《液冷数据中心白皮书》，公司在2023年度液冷基础设施市场份额高达61.3%，连续三年蝉联行业榜首。据《东南亚数据中心行业报告》，2017-2020年，东南亚国家数据中心行业市场规模年均复合增长率达15%，预计未来将保持稳定增长。公司于2024年7月在新加坡设立全资子公司，以东南亚市场为起点，积极探索海外数据中心市场。截至2024年末，已与日本、韩国、马来西亚等地客户取得实质性接触。根据IDC数据，2023年互联网行业占国内液冷服务器市场46.3%，已成为冷板液冷最主要需求来源。公司通过在全国建立区域销售团队、拓宽销售渠道等方式，2024年互联网行业中标额约为2.6亿元，同比2023年增长2倍以上。 风险提示：市场竞争风险、毛利率下降风险、新客户开拓不利风险

     曙光数创(872808) 事件：3月3日，公司发布2024年年度业绩报告。报告期内，公司实现营业收入5.06亿元，较上年同比下降22.15%，实现归属上市公司股东的净利润6142.44万元，较上年同比下降41.21%。 营收端短期承压，冷板式液冷保持强劲增长态势。报告期内公司核心业务为冷板式液冷与浸没式液冷产品及解决方案：公司冷板式液冷产品由于去年高基数导致增速有所放缓，实现营收2.13亿元，同比增长12.27%，毛利率25.84%，同比+4.96pct；浸没式液冷产品实现营收9731万元，同比下降74.27%，毛利率50.91%，同比增长10.48pct，公司短期营收下降主要原因为要系浸没液冷产品主要应用于先进计算数据中心， 随着“东数西算”和国家级先进计算数据中心建设周期逐步结束，新一轮项目从规划到落地需要一定时间周期。报告期末，公司存货同比增长59.22%，公司是以销定产，根据合同执行进度备货，验证产品核心竞争力； 加码研发巩固液冷行业领军地位，互联网客户拓展成效显著。公司始终坚持依靠技术创新驱动业务发展，结合国家双碳政策及东数西算的战略要求围绕浸没/冷板/模块化数据中心基础设施产品以及围绕上述产品提供系统集成开展业务，是国内数据中心液冷领军企业，目前公司已累计建设超过 400MW 液冷数据中心，涉及科研、能源、政府、金融、互联网、运营商等多个行业，据中国电子技术标准化研究院主编的《液冷数据中心白皮书》数据，公司在2023年度液冷基础设施市场份为61.30%，连续三年蝉联行业榜首。互联网客户是液冷服务器市场较大需求方，根据IDC的市场调研数据，2023年互联网行业占国内液冷服务器市场的46.3%，报告期内公司互联网行业中标额约为2.6亿元，同比2023年增长2倍以上。同时公司积极拓展海外市场，24年7月在新加坡注册设立全资子公司，目前公司中标客户在马来西亚新建的2栋数据中心项目的基础设施建设，总规模合计达到61MW，未来海外市有望进一步增长。 AIDC高景气度下液冷市场空间广阔，液冷散热将从“可选”向“必选”过渡。当前全球AI军备竞赛进入白热化阶段，AIDC处在景气度上行周期，有望迎来爆发式增长，大模型对训练、推理算力需求指数级增长推动计算芯片以及单机柜功耗攀升，液冷散热方式有望逐渐替换风冷，成为AIDC标配。根据IDC数据，预计2022-2027年，中国液冷数据中心市场CAGR为59%，预计到2027年，市场规模将突破千亿大关，根据公司年报，液冷散热方式在数据中心渗透率不足10%，且目前以冷板式液冷为主。我们认为，数据中心液冷行业市场仍在发展初期，市场空间广阔且渗透率较低，产业还没有形成规模效应，2024年9月公司牵头编制首部首部冷板液冷国家标准暨《数据中心冷板式液冷系统技术规范》正式启动，未来市场将更加标准化、规模化，冷板式液冷产品毛利率有望企稳回升，AIDC高景气度下，公司作为数据中心液冷全产业链解决方案和全生命周期服务供应商，具有先发优势，有望持续受益，打开成长空间。 投资建议：公司是国内数据中心冷却技术领先的整体解决方案和全生命周期服务供应商，受益于AI大模型推动算力需求增长以及“东数西算”、“双碳”等政策，数据中心迎来高景气度，互联网对冷板式液冷需求爆发增长，浸没式液冷未来有望加速渗透，公司将持续受益。预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.09/1.53/2.1亿元，同比增长76.75%/41.1%/36.99%，EPS为0.54/0.77/1.05元，当前股价对应PE分别为131.1/93/67.9倍，维持推荐评级。 风险提示：技术研发进度不及预期风险；AI发展不及预期风险；政策推进不及预期风险；下游企业需求不及预期风险；行业竞争加剧风险