翔宇医疗(688626) 核心观点 营收端企稳，利润端受研发投入影响较大。2024年公司实现营收7.44亿元（-0.17%），归母净利润1.03亿元（-54.68%），扣非归母净利润0.90亿元（-55.90%），其中24Q4单季营收2.37亿元（+16.74%），归母净利润0.30亿元（-38.45%），扣非归母净利润0.26亿元（-35.06%），2024年营收端基本持平，利润端受研发投入影响较大，因前期投入初见成效且叠加Q4传统旺季因素，24Q4营收端有一定修复。2025年一季度营收1.86亿元（+10.02%），归母净利润0.23亿元（-41.26%），扣非归母净利润0.19亿元（-48.72%），营收端延续增长态势。 毛利率略有下滑，费用率增加明显。2024年公司毛利率67.42%（-1.20pp），毛利率略有下滑，主要受产品结构及厂房折旧摊销影响。销售费用率28.91%（+6.10pp），管理费用率8.10%（+2.60pp），研发费用率20.45%（+6.11pp），财务费用率-3.19%（+0.81pp），四费率54.27%（+15.63pp），销售费用率和研发费用率增加明显。 持续加大研发力度，深度布局脑机接口技术。公司持续加大研发费用投入和产品研发力度，2024年研发投入1.5亿元（+42%），公司在总部、郑州、天津、南京、成都、深圳、上海、杭州、西安等地开展研发中心的建设，组建康复机器人实验室、筹建Sun-BCILab脑机接口实验室，聚焦五大研发方向，涵盖了脑电采集装置、脑控产品、生活场景类产品、自研算法、大脑生物医学，其中脑电图机、脑电采集装置、精神心理类预计2025年下半年将有产品取得医疗器械注册证。 投资建议：考虑行业整顿影响及公司持续加大研发与销售投入，下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年营收8.3/9.6/10.7亿元（原2025、2026年为10.0/11.7亿元），同比增速12%/15%/12%，归母净利润1.4/1.8/2.2亿元（原2025、2026年为2.7/3.3亿元），同比增速37%/25%/23%，当前股价对应PE=46/37/30x，维持“优于大市”评级。 风险提示：设备招采金额及进度不及预期；市场竞争加剧风险；政策风险。

     翔宇医疗(688626) 主要观点： 事件： 公司发布2024年年度报告及2025年第一季度报告，2024年公司实现营业收入7.44亿元（yoy-0.17%）；归母净利润1.03亿元(yoy-54.68%）；扣非归母净利润8997.45万元(yoy-55.90%）。 2024Q4公司实现营业收入2.37亿元（yoy+16.74%）；归母净利润2952.96万元(yoy-38.45%）；扣非归母净利润2553.89万元(yoy-35.06%）。2025Q1公司实现营业收入1.86亿元（yoy+10.02%）；归母净利润2295.10万元(yoy-41.26%）；扣非归母净利润1870.81万元(yoy-48.72%），单季度业绩改善显著。 点评： 费用率上升利润短期承压，康复赛道长期大有可为 公司持续加大投入营销费用、引进研发人员，2024年公司销售费用率为28.91%（yoy+6.10pct），管理费用率为8.10%（yoy+2.60pct），研发费用率为20.45%（yoy+6.12pct），全年利润承压，公司毛利率67.42%，同比下滑1.20pct；净利率13.83%，同比下滑16.82pct。 公司深耕大康复全赛道二十余年，持续深化国内市场纵深布局，积极开拓全球市场。按照产品线拆分收入，2024年公司康复理疗设备营收5.04亿元（yoy+9.85%），康复训练设备营收1.65亿元（yoy-19.89%），康复评定设备营收2762.29万元（yoy-21.92%），经营及配件产品营收3741.77万元（yoy+1.18%） 研发加码成果持续呈现，布局前沿技术构建技术护城河 2024年公司研发投入为1.52亿元(yoy+42.41%)，占营业总收入的20.45%，公司及子公司研发人员为720人，占员工总数的30.76%，公司持续加大研发费用投入和产品研发力度，整体研发实力得到进一步提升。 公司前瞻性布局多项前沿技术，在总部、郑州、天津等地开展研发中心的建设，组建康复机器人实验室、筹建Sun-BCILab脑科学实验室；牵头承担国家重点研发计划“生物与信息融合（BT与IT融合）”方向的重点专项“高精度生物感知觉反馈操纵技术与系统”项目；与西安交通大学共建康复医疗器械研究院，在人工智能、脑机接口、康复机器人关键技术等重点方向展开医教研产深度融合模式，打通科技成果转化“最后一公里”。公司通过推动“脑机接口、康复机器人、AI医疗”等前沿技术在康复领域的研发、转化及应用，构建长期核心竞争优势。 投资建议：维持“买入”评级 我们增加2027年业绩预测，预计2025-2027年公司收入分别为8.48/9.72/11.21亿元，收入增速分别为14.1%、14.6%和15.3%，2025-2027年归母净利润分别实现1.51/1.94/2.51亿元，增速分别为46.5%、28.8%和29.3%，2025-2027年EPS预计分别为0.94/1.21/1.57元，对应2025-2027年的PE分别为38x/29x/23x，公司是国内康复医疗器械的领军企业，先发优势大，品类全、渠道广、成本低，品牌效应初步形成，维持“买入”评级。 风险提示 技术创新风险；行业政策风险；客户变动、流失、管理的风险。

     翔宇医疗(688626) 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营业收入7.44亿元（yoy-0.17%），归母净利润为1.03亿元（yoy-54.68%），扣非归母净利润为0.90亿元（yoy-55.90%），经营活动产生的现金流量净额1.79亿元（yoy-21.64%）。2025Q1实现营业收入1.86亿元（yoy+10.02%），归母净利润0.23亿元（yoy-41.26%）。 点评： 24Q4收入回归增长轨道，加大院外+海外拓展，打造第二增长曲线。2024年受医疗行业整顿及医院招采节奏影响，公司实现收入7.44亿元（yoy-0.17%），增速略有下滑，从季度趋势来看，公司营收在四季度恢复较快增长，2024Q4实现营收2.37亿元（yoy+16.74%）,2025Q1实现营业收入1.86亿元（yoy+10.02%），收入回归增长轨道；从产品结构来看，康复理疗设备实现收入5.04亿元（yoy-9.85%），康复训练设备实现收入1.65亿元（yoy-19.89%），康复评定设备实现收入0.28亿元（yoy-21.92%），配件及经营类产品实现收入0.37亿元（yoy+1.18%）。在深化院内市场拓展的同时，公司积极加大院外、居家、出口等业务的营销力度，开辟第二增长曲线，其中2024年境外实现收入1033万元（yoy+22.78%），目前公司产品已销往东南亚、中东等30余国，部分核心产品通过欧盟CE认证，完成泰国、印尼、马来西亚等地注册，我们认为海外市场的突破，有望为公司提供新的成长驱动力。 技术投入加码，利润短期承压，布局脑机科技，构建康复“硬科技”护城河。从盈利能力来看，2024年销售毛利率为67.42%（yoy-1.2pp），销售净利率为13.83%（yoy-16.82pp），对应归母净利润1.03亿元（yoy-54.68%），利润下降幅度远高于营收下降幅度，主要是因为公司持续加大投入，叠加公司建设项目陆续投入使用、折旧摊销增加。从投入来看，研发费用率增加最为明显，公司全年研发费用总额达1.52亿元，研发费用率达20.45%（yoy+6.12pp），从研发成果看，公司牵头承担国家重点研发计划项目，聚焦脑机接口、康复机器人等高潜力前沿方向，建成Sun-BCI Lab脑科学实验室及康复机器人实验室，并实现康复AI与物理治疗融合方案落地，有效提升产品临床适配性与未来市场渗透力，我们认为技术侧积蓄的“科技势能”将在后续逐步转化为“产品势能”，为未来高质量增长奠定基础。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为8.61、10.17、12.21亿元，同比增速分别为15.8%、18..1%、20.1%，实现归母净利润为1.37、1.78、2.29亿元，同比分别增长33.5%、29.8%、28.1%，对应2025年4月25日收盘价，PE分别为41、31、24倍。 风险因素：市场开拓不及预期的风险；新产品研发、注册及认证风险；政策变动风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

     翔宇医疗(688626) 2024年利润端承压，业绩逐季改善，经营拐点或已至，维持“买入”评级2024年公司实现营收7.44亿元（yoy-0.17%），归母净利润1.03亿元（yoy-54.68%），扣非净利润0.90亿元（yoy-55.90%）。2024Q4营收2.37亿元（yoy+16.74%），归母净利润0.30亿元（yoy-38.45%）。公司2024年收入基本持平主要系院端招采下滑；利润端承压，主要系公司持续加大研发、营销投入力度，导致研发费用和销售费用上升，但2024Q4公司业绩同环比均有改善。分费用，2024年销售费用率28.91%（+6.10pct），管理费用率8.1%（+2.60pct），研发费用率20.45%（+6.12pct）；销售毛利率67.42%（-1.2pct），净利率13.83%（-16.82pct）。考虑到行业扰动持续且公司保持高研发投入，我们下调2025-2026年并新增2027年的盈利预测，预计归母净利润分别为1.67/2.14/2.77亿元（原值为3.22/4.08亿元），EPS分别为1.04/1.34/1.73元，当前股价对应PE分别为33.4/26.1/20.2倍，但公司作为国内全科康复解决方案领导者，多产品横纵向延展，前瞻布局康复机器人、脑机接口等，有望成为新的业绩增长点，因此维持“买入”评级。 康复赛道在老龄化加速背景下注定长期稳定发展，康复龙头愈加受益 康复赛道长逻辑—政策端：医疗机构在政策加持下将相关康复介入率作为医疗行为质量考核范围，同时院端康复科和康复中心等可通过术前-中-后康复治疗创收，减轻DRGs等控费压力，可预见临床康复正逐步一体化，同时政策正要求并推动康复医疗服务下沉至社区卫生服务中心和乡镇卫生院。供给端：国内康复多科室不断渗透及康复医师和康复治疗师数量正逐渐增加，康复医疗器械产品更加智能化，新产品快速涌现。需求端：康复需求紧跟老龄化，与慢性病或者手术相关性较强，肌肉、关节、神经等康复教育已有阶段性成果。优选康复医疗器械综合性平台，可多科室产品全系列覆盖，康复产品较全且中高端梯度化，议价能力较强，可提供全链条康复科室建设解决方案，售后团队齐全，且有一定的出海逻辑。 前瞻布局康复机器人、脑机接口等前沿赛道，构筑第二增长曲线 公司逆势加码研发投入，核心技术不断突破，2024年新增发明专利107项，累计获得168项；新增医疗器械注册证/备案凭证28项，累计获得346项。组建康复机器人实验室和脑机接口实验室，聚焦五大研发方向，其中脑电图机、脑电采集装置、精神心理类产品预计2025年下半年将有产品取得医疗器械注册证。目前公司基于临床需求，自主研发并推出上下肢主被动康复训练仪、超声治疗仪、脑电仿生低中频电治疗仪、电磁刺激治疗仪、中医艾灸治疗机（中医艾灸机器人）等多款全新产品，多产品横纵向延展，为公司长期发展奠定基础。 风险提示：产品推广不及预期，政策落地不及预期。