惠泰医疗(688617) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收16.50亿元（+36%，同比增速，下同）；归母净利润5.34亿元（+49%）；扣非归母净利润4.68亿元（+46%）；2023Q4单季度公司实现营收4.37亿元（+33%），实现归母净利润1.31亿元（+34%），实现扣非归母净利润1.08亿元（+22%）。2023年公司业绩实现快速增长，主要系公司积极拓展国内外市场，产品覆盖率进一步提高，公司坚持技术创新，产品布局不断完善，带动公司销售收入实现较快增长。 产品覆盖率快速提升，渠道影响力持续增强。电生理业务方面，受益于集中采购政策推进，电生理产品终端医院覆盖快速增加，三维手术量大幅提升。2023年国内电生理产品新增医院植入300余家，覆盖医院超过1,100家；同时，公司在超过800家医院完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年度增长超过200%；可调弯鞘管通过带量采购项目完成了200余家中心的准入，加速产品市场品牌建立。血管介入类产品方面，产品覆盖率及入院渗透率进一步提升，产品入院家数较去年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。公司持续完善市场推广，通过线下学术交流和线上学术传播方案，举办主题活动120余场；进行代理商培训超20场，覆盖近20省市，加强渠道影响力，进一步推动公司产品放量。 海外市场稳步推进，呈良好增长趋势。2023年虽然受到国际战争、汇率波动、欧盟MDR指令切换等因素影响，公司国际业务整体呈现良好的增长趋势，同比增长72.62%。其中，中东非洲、独联体区域同比增长超100%，其他区域实现平稳增长。从产品线层面看，PCI自主品牌及EP自主品牌是国际业务增长的驱动源头。同时，公司专注于国际临床学术交流和产品临床应用的专家经验分享活动，加强产品临床应用推广。 持续加大研发投入，加快产品升级。2023年公司研发投入2.38亿元（+36%），营收占比达14%，研发投入不断加大，保持公司技术优势。公司冠脉、外周产品线持续升级。冠脉产品导引延伸导管、导引导丝、双腔微导管、高压球囊扩张导管等获得注册证；外周产品支撑导管、颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等获得注册证。截至报告期末，在研项目胸主动脉支架、腔静脉滤器、弹簧圈等植入产品进入注册发补阶段，颈动脉支架、TIP覆膜支架进入临床试验阶段。同时，电生理产品线在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪等已进入临床试验阶段。同时，公司布局非血管介入产品线，持续丰富产品品类。泌尿系统产品线在研项目泌输尿管支架及附件、输尿管扩张球囊导管均进入注册审核阶段；肝胆系统产品线的在研项目一次性取石网篮进入注册审核阶段。 投资建议：考虑到公司受益于集采三维电生理手术量快速提升，推动公司产品放量，同时公司海外业务稳步推进，业绩实现快速增长。基于公司2023年业绩超预期，我们微调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.01/9.17/11.91亿元（24/25年前值为6.99/9.03），增速分别为31%/31%/30%，对应PE分别为41/31/24倍，维持“增持-B”建议。 风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险，海外市场开拓不及预期风险。

     惠泰医疗(688617) 报告摘要 电生理：集采加速医院准入和手术放量，心脏脉冲消融系统进展居前随着老龄化程度的加剧、就医条件的改善、患者数量的增加以及患者认知的提高，中国的心脏电生理手术量和市场规模有望持续增长。根据Frost&Sullivan，预计2025年中国的心脏电生理手术数量达到57.46万例（2021年-2025年的CAGR为28.00%），2025年中国心脏电生理器械市场规模预计将增至157.26亿元（2021年-2025年CAGR为24.34%）。 2017-2022年公司电生理业务从0.97亿元增长至2.92亿元。2022年福建电生理集采中，公司电生理产品全线中标，多个品类在所在竞价单元中所有品牌的需求量名列前茅，截至2023年6月，公司通过报量在全国头部大中心的准入渗透率从27%提升至70%。 此外，公司心脏脉冲消融系统是融合“压力感知/贴靠指示+磁电双定位三维标测+脉冲消融”三大特色功能于一体的消融系统，预计于2024年底-2025年Q1获批，标志着公司即将进军房颤市场。 随着脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪和压力感应消融导管等临床试验顺利进行，以及集采的促进作用，公司有望加速进口替代趋势。 冠脉介入：集采有望进一步助推通路类产品放量，治疗类产品不断布局2022年大陆地区冠心病介入治疗的注册总病例数为129.39万例（数据未包含军队医院病例）（2017年-2022年的CAGR为11.43%）。根据Frost&Sullivan数据，2021年中国的PCI的渗透率为824.1台/百万人，而美国的渗透率为2772.5台/百万人，目前存在着三倍的差距。随着国民医疗支付能力和意愿的增强，以及政策支持和介入心血管手术的可及性提高，中国的PCI手术量预计将保持快速增长。 河南牵头19省通用介入类耗材集采涵盖了造影导丝、血管鞘等2022年医保结算费用排名靠前重点耗材，最终的降价相对温和。京津冀“3+N”联盟医用耗材集中带量采购中，冠脉微导管-单腔普通分类中泰尔茂未中选，公司有望实现市占率进一步的提升。 惠泰在冠脉介入领域不断布局，棘突球囊有望2024年获批。 外周和神经介入：行业发展初期，公司新品层出有望打造第二增长曲线外周介入以通路类耗材为主，逐渐向治疗类布局。外周介入在研项目腔静脉滤器已完成临床试验，胸主动脉覆膜支架系统进入注册审评阶段，有望进一步丰富公司的产品布局，提升综合竞争力。 公司通过参股湖南瑞康通拓展神经介入领域布局，目前已有血管通路、缺血性脑卒中和出血类产品，2022年实现营业收入8236万元。 迈瑞医疗入驻，有望赋能产品力和全球竞争力 根据公司2024年1月28日发布的公告，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有惠泰约1646万股，占惠泰总股本的24.61%，惠泰控股股东将变更为深迈控。预计本次交易完成后，在惠泰独立发展的基础上，两家公司将共同制定业务发展战略、研发和营销体系等各方面的整合规划，赋能惠泰不断提升产品在全球市场的竞争力。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为16.51亿/22.21亿/30.04亿元，同比增速分别为35.79%/34.52%/35.22%；归母净利润分别为5.36亿/6.88亿/9.31亿元，分别增长49.61%/28.43%/35.37%；EPS分别为8.01/10.29/13.93。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新产品研发失败及注册风险，科研及管理人才流失的风险，市场竞争风险，行业政策导致产品价格下降的风险等。

     惠泰医疗(688617) 【事项】 公司发布2023年度业绩预告。2023年公司业绩预计维持高增长，归母净利润预计5.10-5.65亿元，同比增长42.45%-57.81%，扣非净利润预计4.45-5.05亿元，同比增长38.38%-56.78%。2023年公司持续开展市场推广活动，快速拓展医院覆盖率和渗透率，扩大品牌知名度和影响力，并积极拓展海外市场，各产品线较上年同期均有不同程度增长。同时公司通过产研优化迭代，不断提升自动化制造水平，产品竞争力和盈利能力进一步提升。 【评论】 迈瑞医疗收购惠泰医疗控制权。1月28日，迈瑞医疗拟通过全资子公司深迈控，以协议转让的方式，由每股471.12元的价格，收购惠泰医疗约1412.03万股股份，占惠泰医疗总股本的21.12%，转让金额合计约66.52亿元。本次交易完成后，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有惠泰医疗约1645.56万股股份，占惠泰医疗总股本的24.61%，惠泰医疗控股股东将变更为深迈控。 迈瑞设备与惠泰高耗强强联合。未来在迈瑞研发体系的助力，以及强大的产品工程化和系统集成能力的加持下，惠泰的三维标测系统、射频消融仪等相对薄弱的设备领域有望得到显著补强，结合多年以来耗材领域的技术积累，惠泰的磁电定位高密度标测导管和磁定位压力感应导管等高端产品也将上市，加速房颤领域国产化率提升。此外，迈瑞在超声、心电监护等领域的优势也将有效赋能惠泰的电生理和血管介入业务，加深护城河的构筑。另外，迈瑞拥有的超50家子公司和3000名员工的海外资源以及在全球主要市场的布局优势，也将大幅提升惠泰产品在海外市场空间的可及性，进一步落实公司的出海战略。此次收购预计将为惠泰的血管介入产业资源整合、产品性能提升以及出海渠道拓展提供强大助力，惠泰在血管介入行业的国产领先地位有望进一步夯实。 【投资建议】 惠泰医疗的电生理、冠脉通路类、外周介入类三大主营业务于23年全年均保持较高增长。随着公司各产线院端覆盖率的提升，产研的持续迭代升级，电生理产品的集采放量，以及迈瑞对于公司产品力和海外营销方面的协同和补强，公司未来业绩预计将继续维持较高增速。我们预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为16.72/22.80/30.63亿元，归母净利润分别为5.39/7.27/9.96亿元，EPS分别为8.07/10.88/14.89元，对应PE分别为49/36/26倍，给予公司“增持”评级。 【风险提示】 产品集中带量采购政策变化风险 产品升级及新产品研发风险 市场竞争加剧风险