航天南湖(688552) 事件：4月21日，公司发布2024年年报，全年实现营收2.2亿元，YOY-70.0%；归母净利润-0.8亿元，2023年为1.0亿元。同时发布2025年一季报，1Q25实现营收3.6亿元，YOY+1201.6%；归母净利润0.6亿元，1Q24为-0.2亿元。2024年业绩符合市场预期，1Q25业绩好于市场预期。2024年，公司国内受主要客户采购计划影响，部分合同签署延期；军贸受国际运输条件等多种因素影响，交付进度延期；2025年这些情况有望改善。我们点评如下： 产品结构影响2024年毛利率；1Q25营收同比大增。1）单季度：4Q24，公司实现营收1.3亿元，YOY-40.0%；归母净利润-0.20亿元，4Q23为0.62亿元。1Q25是公司营收自4Q23连续5个季度同比下滑以来，首次恢复增长，需求拐点或已来临。2）利润率：2024年，公司毛利率同比下滑14.8ppt至18.6%，毛利率存在较大波动主要系公司销售产品类型结构差异所致；1Q25，公司毛利率为27.55%，开始回升。 在研产品逐步转入批产阶段；推进新型军贸出口立项。分产品看，2024年，公司：1）雷达及配套装备：实现营收0.9亿元，YOY-84.9%，占总营收41%，毛利率同比下滑26.77ppt至6.5%，主要系交付产品类型差异所致。2）雷达零部件：实现营收1.1亿元，YOY+4.1%，占总营收51%，毛利率同比下滑0.69ppt至27.7%。2024年，公司积极推进新型号产品研制，多型新产品开展状态鉴定，部分产品获得订单转入批产；同时推进新型军贸型号产品出口立项。 期间费用同比减少；回款影响经营现金流。2024年，公司期间费用同比减少28.9%至1.3亿元，但期间费用率同比增加34.1ppt至59.0%，主要系营收规模减少所致。具体看，1）销售费用率同比增加0.3ppt至1.5%；2）管理费用率同比增加18.7ppt至27.5%；3）财务费用率为-14.4%，去年同期为-4.4%；4）研发费用率同比增加25.1ppt至44.4%。截至1Q25末，公司：1）应收账款及票据4.0亿元，较年初增加54.5%；2）存货3.4亿元，较年初减少17.7%；3）合同负债0.7亿元，较年初减少48.6%。2024年，公司经营活动净现金流为-1.9亿元，2023年为3.1亿元，主要系销售回款同比减少影响所致。 投资建议：公司是我国防空预警雷达主要研制生产单位之一，产品已成为我国防空预警领域的主力装备，同时，公司加强国外用户拓展，推动产品持续走向国际市场。在低空等新产业领域，公司积极参与地方政府低空经济发展规划和论证，推动低空业务稳步发展。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是1.05亿元、1.93亿元、4.00亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是 74x/40x/19x。我们考虑到公司在防空预警雷达行业的地位及在低空经济等新领域的持续布局，维持“推荐”评级。 风险提示：国内需求不及预期、国际形势变化影响军贸等。