萤石网络(688475) 事件： 萤石网络发布 2023 年业绩预告：公司 2023 年全年预计实现归母净利润5.40-5.80 亿，同比+61.9%至+73.9%；扣非净利润 5.25-5.65 亿，同比+77.3%至+90.8%；其中，公司 2023 年四季度预计实现归母净利润 1.39-1.79 亿，同比+21.1%至+56.0%； 扣非净利润 1.36-1.76 亿，同比+63.1%至+111.0%。 无惧逆风， 预计收入增长较快 洛图科技数据显示， 2023 年下半年来中国线上摄像头（含部分 B 端产品）销量延续增长，但销额转为下滑， 10-11 月额/量分别同比-3.2%/+18.7%；在此背景下，萤石网络不断推出有竞争力的产品， 如 AI 智能扫拖宝 RS20Pro 及多款双摄摄像机，此外我们预计公司智能门锁也实现优于整体的快速增长； 且公司持续拓展和优化渠道建设， 积极布局海外市场， 我们预计云平台业务也延续较好表现， 因此公司 2023 年整体营收或实现较快增长。 毛利率提升，盈利能力稳步恢复 毛利率方面，摄像头受消费景气波及， 10-11 月行业线上均价同比下行，但公司得益于精益化的供应链管理以及原材料成本的下降， 毛利率同比有所改善，且公司云平台业务、境外业务营收占比提升， 以及公司渠道结构、产品结构的优化，对毛利率提升也有积极贡献。 考虑到公司在产品研发、渠道拓展与大促营销等方面的投入，综合影响下我们预计公司 2023 年整体盈利能力已达 2021 年水平， 低基数基础上， 公司业绩同比实现较快增长。 云端结合， 多重曲线共铸成长 萤石网络“智能家居+云平台服务”的双主业“业务正循环”成果可喜，硬件方面， 10 月 12 日发布 C 端 RS20 Pro 和 B 端 BS1 两款清洁机器人，其中B 端产品首先在海康系办公场地进行测试，有望凭借纯视觉技术路线切入机器人赛道；云平台服务方面，我们预计公司 C 端智能算法服务推广进度良好，传统云存储业务稳步增长， B 端云平台服务表现更加值得期待。长期来看，智能门锁、机器人等多重成长曲线有望为公司中长期成长添砖加瓦。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 50.5、 61.4、 74.6 亿元， 同比增速分别为+17%、 +22%、 +22%，归母净利润分别为 5.6、 7.2、 9.0 亿元，同比增速分别为+67%、 +29%、 +24%， EPS 分别为 1.0、 1.3、 1.6 元， 3 年 CAGR为+39.0%。鉴于公司较为优秀的“智能家居+云平台服务”双主业模式，我们给予公司 2024 年 40 倍 PE，目标价 51.18 元， 给予公司“买入”评级。 风险提示： 1）海内外需求不及预期； 2）原材料价格与汇率大幅波动

     萤石网络(688475) 事件：公司发布23年业绩预告，预计23年实现归母净利润5.4~5.8亿元，同比+61.92%~73.92%；实现扣非归母净利润5.25~5.65亿元，同比+77.33%~90.84%。其中23Q4实现归母净利润1.39~1.79亿元，同比+21.1%~56%；实现扣非归母净利润1.36~1.76亿元，同比+63.1%~111%。 收入方面，公司持续聚焦核心优势，夯实技术研发，不断推出有竞争力的产品；同时，公司持续拓展和优化渠道建设，整体经营业绩实现稳健增长。公司主营业务收入增长较好，上半年智能入户业务中的智能门锁产品在经过多年深耕后在23年实现较快的销售增长，收入增速有显著正贡献，其中23年公司在抖音平台智能门锁类目同比增长及品牌检索热度指数中都为TOP1，因此我们认为下半年或将延续这样贡献的趋势。公司在清洁电器赛道也进行了布局和迭代，23Q4公司推出新一代全能型家用扫地机和商用清洁机器人，进一步丰富现有产品线。 利润方面，受益于公司精益化的供应链管理，原材料成本下降，云平台业务、境外业务占比提升，渠道结构和产品结构优化等多方面综合因素，公司整体毛利率有所提升，盈利能力稳健。 投资建议：公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。根据公司的业绩预告，基于公司智能入户在23年较好的发展，以及公司全渠道的布局，我们适当的提升了收入增速和费用率，给予23-25年归母净利润5.6/7.0/8.6亿元（前值5.8/7.1/8.7亿元），对应动态PE为39.3x/31.3x/25.5x，维持“增持”评级。 风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。预告数据仅为初步核算数据，具体准确的财务数据以公司正式披露的经审计后的2023年年报为准。

     萤石网络(688475) 投资要点： 技术创新驱动，研发持续投入。作为技术创新驱动型公司，公司持续增加研发投入。截至23H1，公司拥有1244名研发人员，占公司总员工人数的29.32%；截至23H1，公司累计已拥有授权发明专利172项，软件著作权81项，受理中发明专利673项。23Q1-Q3公司研发费用率达15.55%。 清洁服务机器人新品扩充产品矩阵。2023年10月12日，公司重磅发布了两款采用具身智能理念研发的清洁服务机器人新品：新款家用AI扫拖宝RS20Pro和首款商用清洁机器人BS1。我们认为，清洁服务机器人的发布体现了公司在智能机器人方向的积极探索与布局。C端的AI扫拖宝RS20Pro聚焦养宠家庭，云视觉商用清洁机器人BS1聚焦企业楼宇清洁市场，一方面为公司继续拓宽智能家居产品线，另一方面是公司视觉导航方案在智能服务机器人领域的前瞻性实践。 云平台贡献持续提升。截至23H1，云平台服务收入3.8亿元占收入比例提升至16.7%，毛利率高达75%。公司的核心技术均以物联网云平台为核心、以视觉交互形式为特色开展研发，在物联网云平台形成的强大中台能力基础之上，配合以智能家居产品的硬件技术创新。公司以云平台为基础，发展了“智能家居+物联网云平台”的双主业。我们预计未来云平台贡献的持续增加，将帮助公司在软件能力上持续提升，协助硬件产品的智能化转型。 收入稳健增长，盈利能力大幅回升。公司23Q1-Q3累计收入35.08亿元，同比增长11.8%；实现毛利率43.4%，同比+7.4pct；归母净利润达4.01亿元，同比增长83.3%。公司毛利率的提升主要得益于精益化的供应链管理，降本，渠道和产品结构优化等多方面综合因素，带来最终盈利能力的大幅回升。 投资建议及盈利预测。公司是智能家居赛道中的种子选手，通过聚焦视觉物联网优势，全产品、全场景、全渠道布局，不断积累品牌势能。精益化供应链管理持续降本增效。我们预计公司2024年实现归母净利润7.52亿元，公司2023-2025年EPS复合增速为34%，给予公司1.05的PEG（2024E）预测，对应2024年PE估值36X，对应目标价48.24元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示。终端需求波动，上游集成电路行业发展制约。

     萤石网络(688475) 投资要点 事件：2023年前三季度，公司实现营业总收入35.1亿元，同比增长11.8%；实现归母净利润4.0亿元，同比增长83.3%。单从三季度看，公司实现营业总收入12.2亿元，同比增长17.0%；归母净利润为1.4亿元，同比增长112.6%。业绩符合预期。 国内业务逐步企稳，海外渠道持续推进。从国内硬件销售看，公司稳住线下经销渠道基本盘，同时加码电商渠道。据洛图科技，今年Q3中国线上监控摄像头市场（不含内容电商）销额同比增长49%，萤石排名居行业前列。公司打造智能家居生态，三季度上新智能卷帘机MT2、握开智能锁DL20FV等产品。海外方面，公司因地制宜，线上线下同步拓展，继续提升品牌知名度。软件方面，公司云平台订阅和续订的收入模式维持韧性，增速亮眼。 盈利能力显著提升。由于精益化供应链管理、云平台占比提升、海外及电商渠道优化等因素，公司前三季度毛利率同比提升7.4pct至43.4%；Q3毛利率同比提升7.0pct至44.3%。公司在国内加码电商投入、布局线下，在海外加大渠道建设，Q3销售费用率同比提升1.4pct至15.0%。Q3研发费用率同比微降0.4pct至14.5%，但研发费用同比+13.9%，加大新品孵化，进行智能视觉物联云等方向的预研。公司Q3管理费用率同比基本持平；Q3财务费用为268万元，财务费用率同比+1.3pct。综合看，Q3归母净利率同比增长5.3pct至11.7%。 存货及应收周转效率提升，经营性现金流改善。截至三季报，公司资产负债率为33.4%，经营稳健；公司存货金额同比下降20.6%。今年前三季度，公司存货周转天数同比下降38.0天至78.5天，应收账款周转天数同比下降2.8天至57.7天。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额同比增长99.0%，期末现金及现金等价物余额同比增长223.8%。 近期发布扫地机、数字人新品。公司上新的C端扫拖宝RS20Pro聚焦养宠家庭，支持AI智能融合避障。B端清洁机器人BS1聚焦企业楼宇清洁市场，在商用端率先实现纯视觉定位导航替代了主流的激光雷达方案。此外，公司依托自研AI技术的多年积累，推出了多模态3D数字人产品，包含数字人形象以及商显大屏+摄像头结合全新打造的硬件产品。 投资建议：公司在家用摄像头等智能家居细分领域具有优势，并拓展物联网云平台服务，有望成为垂直一体化的AIoT领先企业。我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为5.59/7.40/9.55亿元（原预测值5.14/7.02/8.95亿元），预计EPS为0.99/1.32/1.70元（原预测值0.91/1.25/1.59元），对应PE为50X/38X/30X。维持“增持”评级。 风险提示：产品研发风险；知识产权保护风险；专业人才稀缺或流失风险。

     萤石网络(688475) 事件：萤石网络发布2023年三季报，2023年前三季度实现营收35.08亿元，同比增长11.83%，实现归母净利润4.01亿元，同比增长82.27%；2023年单Q3实现营收12.23亿元，同比增长17.00%，实现归母净利润1.43亿元，同比增长112.55%。 利润率水平持续改善，净利润维持高增，公司降本增效战略成果显著。根据此前公司2023年中报曾披露，公司持续加强精益化供应链管理、持续加强国内和国际渠道建设并加码电商渠道的两大降本增效战略，2023年前三季度毛利率分别为41.12%、44.61%、44.30%，同比增长6.23pct、8.63pct、7.02pct；2023年前三季度净利率分别为8.45%、13.88%、11.68%，同比增长1.86pct、5.95pct、5.27pct。在公司利润率水平显著提升的推动下，公司2023年前三个季度归母净利润维持高增，2023年Q1-Q3公司归母净利润分别为0.91亿元、1.67亿元、1.43亿元，同比增长33.70%、100.15%、112.55%，同比增速不断提升。 发布纯视觉商用清洁机器人BS1为标志，“AI+云+端”结合的具身智能产品开始落地。据蜂耘网微信公众号，萤石纯视觉商用清洁机器人BS1还搭载了萤石自研的“多目视觉计算系统ezMultiVCS++”，可感知到场景中更多的数据，应用语义三维识别ezSemantic3DRec、三维占据网格ezSemantic3DOcc、语义三维空间计算ezSemanticNeRFsc、语义建图ezSemantic Mapping、语义导航ezSemanticNav、语义清洁ezSemantic Sweeping等技术，有效解决复杂环境下清洁机器人运行不稳定的问题，并使得清洁机器人场景适应性得到较大提升；此外，萤石还发布家庭清洁机器人RS20Pro，具备智能规划和路径规划功能，能够自动绘制清洁路线，高效地完成清洁任务，通过连接手机APP，用户可以随时随地远程控制和监控清洁机器人的工作状态，轻松实现智能家居管理。 投资建议：智能终端成为AI大模型的重要载体。在ChatGPT带来划时代的交互体验，作为直接面向C端终端硬件，全屋智能赛道天然具备产品多样化的优势。而在近期AI技术的快速跃迁带来消费侧智能家居的全面功能升华，萤石网络以视觉能力为核心，延伸软硬件产品能力与解决方案，践行复利思维，实现产品快速成长。纯视觉清洁机器人的发布有望在摄像头和智能锁之外构建全新增长点，最终实现萤石网络以视觉能力为核心，构建“1+4+N”生态体系，提供智能生活解决方案及开放式云平台服务，成为AI终端重要入口的光明前景，我们预计公司2023-2025年收入分别为45.67、55.30、69.34亿元，EPS分别为0.99、1.39、1.66元，2023年10月26日收盘价对应市盈率分别为49X、35X、29X，维持“推荐”评级。 风险提示：产品研发风险，云平台服务的数据安全及个人信息保护风险。

     萤石网络(688475) 公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现收入35.08亿元，同比+11.83%，归母净利润4.01亿元，同比+83.27%，扣非后归母净利润3.89亿元，同比增长+82.93%。对应2023Q3实现收入12.23亿元，同比+17.00%，归母净利润1.43亿元，同比+112.55%，扣非后归母净利润1.37亿元，同比+111.78%。 收入端：持续推新+优化渠道建设，营收增速环比进一步提振。23Q3营业总收入12.23亿元，同比+17%，营收增速连续两季度提振，我们预计主要系消费逐步回暖，公司加快新品布局，持续优化渠道建设。今年3月公司召开春季新品发布会，发布多款智能家居摄像机、智能入户、智能控制等新品，新品助力收入增长及产品结构优化升级。10月12日，公司召开清洁机器人新品发布会，发布AI扫拖宝RS20Pro与云视觉商用清洁机器人BS1两款采用具身智能理念研发的清洁服务机器人新品，AI扫拖宝RS20Pro针对宠物、长发、地毯等多场景提供全新解决方案，进一步强化了场景感知、系统决策和清洁执行能力，商用清洁机器人BS1搭载了萤石自研的“多目视觉计算系统ezMultiVCS++”，有效解决复杂环境下清洁机器人运行不稳定的问题，提升机器人的场景适应性，充分发挥公司研发优势，新品有望保障公司营收延续快速增长。 产品结构优化带动毛利率同比大幅提升，盈利能力持续优化。Q3公司毛利率为44.3%，同比+7.02pct，环比-0.31pct，预计毛利率同比改善主要系公司产品结构优化以及原材料成本下降，费用端来看，Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.41pct/-0.03pct/-0.40pct/+1.29pct，合计+2.27pct，销售费用率提升预计主要系公司持续进行渠道拓展，费用投放有所增加，财务费用率提升预计主要系汇兑收益同比减少。综合来看，Q3公司销售净利率为11.68%，同比+5.27pct。 Q3销售商品收到现金14.35亿元，同比+16.53%，与营收基本吻合，Q3经营活动产生的现金流量净额为2.61亿元，同比+137.88%，现金流情况良好。前三季度应收账款与应收票据合计为7.83亿元，收入占比22.32%，同比+1.62pct，存货5.64亿元，收入占比16.06%，存货占比有所下降。 投资建议：我们根据三季报对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司归母净利润为5.60、7.35、9.32亿元，同比分别+68.2%、+31.1%、+26.9%，对应2023-2025年PE分别为49x、38x、30x，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；宏观经济不及预期风险；云平台服务数据安全及个人信息保护风险。

     萤石网络(688475) 事件：公司发布2023年三季报。根据公告，23年前三季度公司实现营业收入35.08亿元，同比增长11.83%，实现归母净利润4.01亿元，同比增长83.27%，实现扣非后归母净利润3.89亿元，同比增长82.93%；单季度来看，23Q3公司实现营业收入12.23亿元，同比增长17.00%，实现归母净利润1.43亿元，同比增长112.55%，实现扣非后归母净利润1.37亿元，同比增长112.30%。 投资要点 聚焦创新迭代新品，营收增速持续提升。公司智能家居领域地位领先、产品丰富多样，旗下拥有“4+N”全系产品及多项智能视觉前沿成果，并不断迭代。具体来看：1）智能家居摄像头，根据洛图科技，7-8月摄像头行业线上销额9.9亿元，同比增长约56%，公司持续针对更多特定场景和细分需求推出智能化产品，市场份额保持领先，预计Q3实现较好增长；2）智能入户，根据洛图科技，7/8月智能门锁线上销额同比-25%/+6%，行业呈现回暖态势，公司新品Y3000FVX引领智能锁行业进入双摄+人脸时代，彰显强大技术实力，未来有望持续受益；3）其他智能家居产品，产品线不断丰富，有望持续贡献增量。10月公司进一步推出基于具身智能理念研发的家用AI扫拖宝RS20Pro和云视觉商用清洁机器人BS1，其中家用款RS20Pro综合性能行业领先、性价比优势突出，具备爆款潜质，商用款BS1为公司首款商用清洁机器人，摒弃激光雷达导航技术，创新性采用多目视觉计算系统定位导航，同时融合物联云等多种技术等，产品场景适应性、实用性显著提升，公司积极布局商用清洁赛道，有望抢占先发优势、推动份额提升。4）云平台服务方面，Q3预计公司延续较好增速，根据易观千帆，23Q3公司萤石云视频平台累计活跃人数0.68亿人，同比+5.2%，累计使用时长2.0亿小时，同比+20.5%，累计启动次数24.0亿次，同比+32.5%，延续较好势头，市场竞争力有望持续提升。渠道端，公司积极开拓抖音、小红书等内容电商，预计Q3电商渠道保持不错增长。 Q3营销投放加码，盈利能力同比提升。23Q3公司毛利率为44.3%，同比提升7.02pct，预计主要得益于云平台收入占比提升、产品渠道结构优化、供应链管理优化等。23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为15.00%/3.58%/14.53%/0.22%，同比+1.41pct/-0.04pct/-0.40pct/+1.29pct，销售费用率同比提升，预计主要源于电商投入加码、海外渠道拓展等；净利润端，23Q3净利率为11.68%，同比+5.27pct。23Q3经营性净现金流为2.61亿元，较去年同期增长138%，主要得益于公司销售商品、提供劳务收到的现金增长。 投资建议：公司为智能家居龙头企业，智能视频视觉技术积淀深厚，产品矩阵丰富且不断迭代，叠加云平台赋能，竞争力持续提升、业绩潜力巨大。考虑到公司盈利能力显著提升，我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为49.75/63.26/79.86亿元，同比增长15.5%/27.1%/26.2%，归母净利润5.67/7.38/9.69亿元，同比增长70.3%/30.2%/31.2%，对应EPS分别为1.01/1.31/1.72元，维持“增持-B”评级。 风险提示：市场需求不及预期，新品表现不及预期，行业竞争加剧等。

     萤石网络(688475) 事件： 公司发布 2023 年三季报。 根据公告， 23 年前三季度公司实现营业收入 35.08亿元， 同比增长 11.83%， 实现归母净利润 4.01 亿元， 同比增长 83.27%， 实现扣非后归母净利润 3.89 亿元， 同比增长 82.93%； 单季度来看， 23Q3 公司实现营业收入12.23 亿元， 同比增长 17.00%， 实现归母净利润 1.43 亿元， 同比增长 112.55%， 实现扣非后归母净利润 1.37 亿元， 同比增长 112.30%。 投资要点 聚焦创新迭代新品， 营收增速持续提升。 公司智能家居领域地位领先、 产品丰富多样， 旗下拥有“ 4+N” 全系产品及多项智能视觉前沿成果， 并不断迭代。 具体来看：1） 智能家居摄像头， 根据洛图科技， 7-8 月摄像头行业线上销额 9.9 亿元， 同比增长约 56%， 公司持续针对更多特定场景和细分需求推出智能化产品， 市场份额保持领先， 预计 Q3 实现较好增长； 2） 智能入户， 根据洛图科技， 7/8 月智能门锁线上销额同比-25%/+6%， 行业呈现回暖态势， 公司新品 Y3000FVX 引领智能锁行业进入双摄+人脸时代， 彰显强大技术实力， 未来有望持续受益； 3） 其他智能家居产品，产品线不断丰富， 有望持续贡献增量。 10 月公司进一步推出基于具身智能理念研发的家用 AI 扫拖宝 RS20 Pro 和云视觉商用清洁机器人 BS1， 其中家用款 RS20Pro 综合性能行业领先、 性价比优势突出， 具备爆款潜质， 商用款 BS1 为公司首款商用清洁机器人， 摒弃激光雷达导航技术， 创新性采用多目视觉计算系统定位导航，同时融合物联云等多种技术等， 产品场景适应性、 实用性显著提升， 公司积极布局商用清洁赛道， 有望抢占先发优势、 推动份额提升。 4） 云平台服务方面， Q3 预计公司延续较好增速， 根据易观千帆， 23Q3 公司萤石云视频平台累计活跃人数 0.68亿人， 同比+5.2%， 累计使用时长 2.0 亿小时， 同比+20.5%， 累计启动次数 24.0亿次， 同比+32.5%， 延续较好势头， 市场竞争力有望持续提升。 渠道端， 公司积极开拓抖音、 小红书等内容电商， 预计 Q3 电商渠道保持不错增长。 Q3 营销投放加码， 盈利能力同比提升。 23Q3 公司毛利率为 44.3%， 同比提升 7.02 pct， 预计主要得益于云平台收入占比提升、 产品渠道结构优化、 供应链管理优化等。 23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为 15.00%/3.58%/14.53%/0.22%， 同比+1.41pct/-0.04pct/-0.40pct/+1.29pct， 销售费用率同比提升， 预计主要源于电商投入加码、 海外渠道拓展等； 净利润端， 23Q3 净利率为 11.68%， 同比+5.27pct。23Q3 经营性净现金流为 2.61 亿元， 较去年同期增长 138%， 主要得益于公司销售商品、 提供劳务收到的现金增长。 投资建议： 公司为智能家居龙头企业， 智能视频视觉技术积淀深厚， 产品矩阵丰富且不断迭代， 叠加云平台赋能， 竞争力持续提升、 业绩潜力巨大。 考虑到公司盈利能力显著提升， 我们上调盈利预测， 预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 49.75/63.26/79.86 亿元， 同比增长 15.5%/27.1%/26.2%， 归母净利润 5.67/7.38/9.69 亿元， 同比增长 70.3%/30.2%/31.2%， 对应 EPS 分别为 1.01/1.31/1.72 元， 维持“增持-B” 评级。 风险提示： 市场需求不及预期， 新品表现不及预期， 行业竞争加剧等。

     萤石网络(688475) 核心观点 三季度收入利润增长提速，盈利持续大幅改善。公司2023年前三季度实现营收35.1亿/+11.8%，归母净利润4.0亿/+83.3%，扣非归母净利润3.9亿/+82.9%。其中Q3收入12.2亿/+17.0%，归母净利润1.4亿/+112.6%，扣非归母净利润1.4亿/+111.8%。Q3公司收入增长环比再提速，经营表现持续向好；利润延续Q2翻倍增长的趋势，盈利能力持续大幅提升。 行业需求快速回暖，公司营收加速提升。根据洛图科技的数据，7月以来，随着各品牌新品逐渐起量，在功能创新升级的带动下，监控摄像头需求迎来高速增长，7/8月我国监控摄像头线上销额分别增长41%/71%，较2023H1（+15%）增速环比明显提升。预计随着公司在线上加大投入，且新品全景摄像机、4G灯座云台摄像机等销售逐渐起量，公司线上收入同样保持较高速增长。线下渠道，线下客流正实现快速恢复，且公司推出双摄人脸门锁等创新品类，预计线下收入实现稳健增长。外销方面，公司通过参加展会、开拓海外经销商等方式加速海外渠道扩张，预计海外收入增长仍高于公司整体。 毛利率再次大幅提升，盈利表现持续向好。公司Q3毛利率提升7.0pct至44.3%，今年以来持续大幅提升，预计主要系：1）高毛利的云平台收入占比增加；2）精益生产及数字化带动生产成本下降、新品占比提升；3）高毛利的线上及海外渠道占比提升。费用率方面，公司加大线上推广力度，销售费用率同比+1.4pct至15.0%；管理及研发费用率小幅优化，分别-0.04/-0.4pct至3.6%/14.5%；财务费用率受到汇兑的影响，同比+1.3pct至0.2%。公司Q3净利率提升5.3pct至11.7%，延续大幅改善的趋势。 新品持续推出，强化智能家居品类布局。公司在10月12日推出家用扫地机器人新品RS20Pro，立足于自身AI+视觉能力，实现脏污识别、智能避障、宠物识别等功能；并首次推出云视觉商用清洁机器人BS1，打造商用清洁解决方案。公司在上半年推出多款具备创新功能的摄像机、智能门锁、智慧屏和智能控制产品，新品持续迭代下，“1+4+N”产品生态体系布局日益完善。 风险提示：行业竞争加剧；终端需求不及预期；新品推出不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。 公司是国内智能家居软硬件龙头，硬件性能领先，云平台增长强劲。考虑到公司云平台收入增长较快、数字化降本等因素拉升毛利率，上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润5.7/7.2/8.7亿元（前值为5.2/6.9/8.6亿），同比+72%/+25%/+22%，对应PE=51/41/33x，维持“增持”评级。

     萤石网络(688475) 投资要点 萤石网络发布2023年三季报业绩： 23Q1-Q3营收35.08亿元（+11.83%），归母净利润4.01亿（+83.27%），其中23Q3收入12.23亿（+17%），归母净利润1.43亿（+113%）。Q3收入增长较Q2进一步提速，我们预计主要系公司主业智能摄像头稳增，智能入户、云平台、智能家居产品等多业务放量超预期，同时净利率的提升幅度超预期。 智能家居产品线持续扩充，智能入户产品&电商预期表现较好 1）智能摄像机：公司推出多款新品如灯座云台摄像机、宠物看护摄像机、全景摄像机等。该赛道景气度延续，根据IDC预测，2023年中国智能家居摄像头市场出货量预计为2,155万台，同比增长7.5%，公司龙头地位稳固。 2）智能入户：带人脸识别+人脸视频功能的智能门锁及智能门铃新品热销。 3）其他智能家居产品：智能扫拖宝热销，上半年推出TVStudio智能盒子、智能屏、智能灯孔插座等智控产品，智能家居产品线布局逐渐全面。 4）云平台：高毛利率的云平台业务预计占比持续提升，宠物Vlog、养老服务包等非存储增值业务逐渐贡献增量，带动公司盈利能力不断向上。 5）渠道端：电商打法卓有成效，23H1电商渠道收入同比+16%、占比提升至19%。 清洁服务机器人新品发布，有望成为AI在家居领域的应用入口 萤石网络在2023年10月12日发布了两款新品清洁服务机器人。 1、AI扫拖宝RS20Pro支持AI智能融合避障+主动切毛滚刷+拖布自动装卸。主力针对家庭宠物毛发、长发、地毯等传统清洁难题。1）针对宠物清洁，搭载6200Pa超大飓风吸力、5L超大容量集尘袋、60°热水洗拖布和银离子除菌；AI视觉识别和避障，自动识别超65种障碍物；自动记录宠物片段。2）针对滚刷毛发缠绕痛点，自主研发3合1“主动切毛滚刷”。3）针对地毯清洁，行业首创“拖布自动装卸”技术实现湿拖布不上地毯；搭载“边刷自动抬升”专利技术，智能识别地毯边缘，提前自动抬升边刷，减少地毯卷边。 2、云视觉商用清洁机器人BS1创新多目视觉计算系统+超能基站+物联生态。主力服务商用清洁。1）实现机器人在白天、黑夜、强光、高反光、多玻璃等复杂大场景下稳定运行。2）超能基站打造无人化清洁体验。基站自动加排水，清洁、甩烘滚刷保持滚刷清洁；自动加注清洁液、消毒液提升清洁能力。3）基于云端大模型ezVLAM-13B，BS1可实现远程管理，高效梯控进行自主跨区域清洁、加排水，控制闸机等功能。 我们看好萤石持续将自身在视觉技术以及AI大模型领域积累的能力应用在各类智能家居产品上，形成差异化的竞争优势，从而打造以萤石为中心的智能家居生态链。 毛利率显著提升，销售&研发投入加大 毛利率：23Q3达到44.3%（同比+7.02pct），23Q2为44.61%（同比+8.6pct），连续2个季度毛利率表现超预期，我们预计主要原因与Q2类似：1）云平台业务占比提升；2）高毛利率的线上渠道（23H1毛利率46%）占比提升；3）原材料成本下行，自产率提升&供应链降本显成效。 净利率&费用率：23Q3归母净利率11.68%（+5.27pct），23Q3销售/管理+研发/财务费用率15%/18.11%/0.22%，同比+1.41%/-0.44%/+1.29pct，伴随品牌建设与新品开发，相关投入加大。 盈利预测与估值 预计公司23-25年收入50.24亿（+16.65%）、63.21亿（+25.83%）、74.36亿（+17.63%），归母净利润5.7亿（+71.09%）、7.56亿（+32.6%）、9.09亿（+20.37%），对应PE为51X、38.47X、31.96X。公司作为智能家居+云平台双主业稀缺标的，主业智能摄像机稳居行业龙头，智能入户、云平台、智能家居产品等增长亮眼，支撑第二第三成长曲线，且在产品&渠道&供应链持续优化下推动盈利能力稳步向好，维持“买入”评级。 风险提示：智能家居业务拓展不及预期，行业价格竞争加剧

     萤石网络(688475) 事件：23Q1-Q3：公司实现营业收入35.08亿元，同比+11.83%，归母净利润4.01亿元，同比+83.27%。23Q3：公司实现营业收入12.23亿元，同比+17%，归母净利润1.43亿元，同比+112.55%。 分品类看，参考23H1趋势，我们预计公司营收占比较大的智能家居摄像机业务实现环比修复；智能入户中的智能门锁产品经过过去几年的培育和孵化，从产品、技术创新、成熟度，以及渠道的拓展方面，格局已经开始打开，带动智能入户业务的增速提升。分渠道看，公司积极布局国内电商渠道，开拓抖音等内容兴趣电商的直播渠道销售，我们预计实现较好增长。海外渠道方面，萤石海外渠道在零售连锁卖场、家居建材类连锁店、专业经销渠道和街边店等多渠道中均取得了较好的增长。 2023年前三季度公司毛利率为43.43%，同比+7.37pct，净利率为11.44%，同比+4.46pct；其中2023Q3毛利率为44.3%，同比+7.02pct，净利率为11.68%，同比+5.27pct。Q3毛利率基本维持Q2水平，我们预计与上半年持续的渠道结构变化和产品结构升级等趋势有关。 公司2023年Q1-Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为14.29%、3.41%、15.55%、-1.2%，同比+2.03、-0.07、+1.46、-0.74pct；其中23Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为15%、3.58%、14.53%、0.22%，同比+1.41、-0.04、-0.4、+1.29pct。Q3公司销售费用上行，我们预计与抖音投放增加有关，财务费用率增加我们预计与汇兑波动有关。 投资建议：公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。我们预计公司将持续投入研发费用，进行品牌推广，推进多渠道建设，基于公司三季报情况，我们适当上调了毛利率和销售费用率，给予23-25年归母净利润5.8/7.1/8.7亿元（前值5.4/7/9亿元），对应动态PE为49.9x/41x/33.3x，维持“增持”评级。 风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。

     萤石网络(688475) 事件： 公司于 2023 年 8 月 5 日发布 2023 年半年报， 2023 年上半年实现营收 22.85 亿元（同比+9.25%）， 实现归母净利润 2.59 亿元（同比+70.30%），实现扣非归母净利润 2.52 亿元（同比+70.26%）。 投资摘要： 营收端： 2023 上半年实现 22.85 亿元， 营收增速 9.25%，环比一季度上涨 4.98%，整体持续上修，上涨的主要原因在于智能家居摄像机及智能入户产品销量有所增长。 从业务上看： 智能摄像机增速持续改善， 智能入户、 其他智能家居、云平台等业务表现亮眼。 智能摄像机： 2023 上半年营收 15.11 亿元，同比增长 5.31%，上半年萤石智能摄像机在室内及室外均推出热销新品，室内萤石C6C 云台摄像头获天猫监控摄像头热销榜第 5 名，而萤石室外 C8云台则占据了天猫家用摄像机 V 榜第 1 名，整体地位稳固。 智能入户： 2023 上半年营收 1.94 亿元，同比增速 27.2%，恢复至 2021 年高增时期，我们认为其增长的主要原因在于公司在人脸识别方向的智能门锁及智能门铃新品热销，分别位列天猫榜单第 3名和第 4 名。 其他智能家居产品： 2023 上半年营收 0.93 亿元，同比增长70.3%， 我们认为公司智能机器人及全屋智能家居方向得到市场认可，随着清洁机器人等业务的研发落地，其他智能家居产品或将进入加速发展期； 云平台： 2023 上半年营收 3.81 亿元，同比增长 23.19%， 该业务主要包含面向 C 端客户的增值服务及面向 B 端客户的开放平台业务，整体业务增速保持亮眼。 从渠道上看： 2023H1 公司线下渠道除专业客户渠道增速同比下降外均有一定上涨，其中经销商渠道实现营收 12.59 亿元， 增速同比增长 10.9%，直营店整体增速最快但占线下渠道营收比重较小；同时公司加码了电商渠道， 积极开拓抖音等内容兴趣电商的直播渠道销售， 其中线上 B2C 渠道实现营收 2.31亿元，同比增长 18.5%，电商自营渠道实现营收 1.29 亿元，同比增长12.2%。 公司持续在海外多个国家和地区开展业务，不断推进渠道和业务优化。 当前公司在海外多个国家和地区实现线上与线下多渠道覆盖。在数字营销方面，公司一方面与海外线上媒体和头部红人博主的合作，另一方面加大了搜索引擎广告投放以提升营销覆盖面， 2023 上半年实现海外营收 6.5 亿元，同比增速 26.8%。 利润端： 公司整体毛利率上升明显，由 2022 年的 36.42%上升至 2023H1 的42.96%，提升原因在于其核心产品智能摄像机的毛利率由 2022 年的 30.97%上升至 2023H1 的 39.57%， 我们认为一方面是因为原材料成本的下行，另一方面则是公司整体自产率的提升使得供应链降本效应明显，从而带动智能摄像机毛利率显著提升。 投资建议： 公司作为国内智能家居行业领先企业，聚焦于自身擅长的视觉技术，依托物联网云平台，在智能摄像机、云平台领域能保持较高增速的增长； 在 AIGC背景下，公司卡位 C 端视觉感觉入口， 多模态的引入也为萤石带来新的机遇。 预计公司 2023-2025 年的营收分别为 50.5 亿元、 64.8 亿元和 83.2 亿元， 对应同比增长 17.34%、 28.19%、 28.42%， 归母净利润分别为 5.7 亿元、 8.4 亿元和 12.6 亿元， 对应同比增长 69.64%、 48.29%、 50.85%， EPS 分别为 1.00 元、 1.49 元和 2.25元，对应报告日最新收盘价的 PE 分别为 44.3 倍、 29.9 倍和 19.8 倍， 公司 23 年预测净利润给予 55 倍 PE 的合理估值，对应目标价格 55 元， 保持“买入” 评级不变。 风险提示： 产品结构性风险；行业竞争风险；全球外部性风险；数据安全风险等。

     萤石网络(688475) 核心观点 二季度收入增速加快， 盈利保持大幅改善。公司 2023 年上半年实现营收 22.8亿/+9.3%， 归母净利润 2.6 亿/+70.3%， 扣非归母净利润 2.5 亿/+70.3%。 其中 Q2 收入 12.1 亿/+14.1%， 归母净利润 1.7 亿/+100.1%， 扣非归母净利润1.6 亿。 线下消费回归常态后， 公司收入实现加速增长； 在产品结构优化及原材料成本降低的影响下， 公司盈利实现大幅提升， 利润高速增长。 二三品类顺利开拓， 云平台收入保持强劲增长。 2023H1 公司智能摄像机收入增长 5.3%至 15.1 亿， 智能入户增长 27.2%至 1.9 亿， 其他智能家居产品增长 70.3%至 0.9 亿， 云平台收入增长 23.2%至 3.8 亿。 二三品类及云平台收入增长较快， 已成为公司收入的主要拉动力， 但规模依然较小， 后续有望持续贡献增长动能。 经销商及线上渠道稳健增长， 直营店增速领先。 2023H1 公司经销商渠道收入增长 10.9%至 12.6 亿， 仍是公司的第一大渠道； 线上 B2C 及电商直营平台收入分别增长 18.3%和 12.1%至 2.3 亿和 1.3 亿， 线上天猫及京东渠道均有较快增长； 专业客户（电信运营商、 家居工程商等） 收入下滑 11.8%至 2.7 亿；直营店收入增长 30.2%至 123 万元， 体量仍小， 但预计随着线下开店进度加速， 后续有望贡献新增量。 毛利率大幅提升， 费用投入加大， 盈利持续改善。 H1 公司毛利率同比提升7.5pct 至 43.0%， 主要系： 1） 高毛利的云平台收入占比增加， 且云平台随着规模效应增加， 毛利率依然有所提升， H1 对毛利提升贡献占 29%； 2） 原材料成本下降， 公司智能家居摄像机毛利率同比提升 9.1pct 至 39.6%， 对毛利提升贡献 61%； 3） 高毛利的线上及直营店渠道占比提升。 Q2 公司毛利率提升 8.6pct 至 44.6%， 提升幅度有所扩大。 公司家居摄像头硬件产品的毛利率接近 40%， 超过历史水平， 说明公司产品的议价能力在不断提升。 公司费用 投 入 有 所 增 加 ， 2023Q2 销 售 / 研 发 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别+2.9/+3.1/+0.1/-1.5pct 至 14.9%/17.1%/3.4%/-2.7%。 销售费用增加主要系渠道扩展， 同时公司对新产品、 新技术的研发投入进一步加王兆康大， 财务费用下降主要是募集资金利息和汇兑收益增加。 公司 2023Q2 归母净利率增加 6.0pct 至 12.9%， 环比 Q1 加速提升， 创下单季度利润率最高值。 风险提示： 行业竞争加剧； 终端需求不及预期； 新品推出不及预期； 汇率大幅波动； 原材料价格大幅波动。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“增持” 评级。 公司是国内智能家居软硬件龙头， 硬件性能领先， 云平台增长强劲。 维持盈利预测， 预计2023-2025年归母利润5.2/6.9/8.6亿， 同比增长57%/33%/24%；摊薄 EPS=0.93/1.23/1.53 元， 对应 PE=44/33/26x， 维持“增持” 评级。

     萤石网络(688475) 投资要点 事件：公司发布2023年半年度报告，23年上半年实现营业收入22.85亿元，同比+9.25%，实现归母净利润2.59亿元，同比+70.3%；对应23Q2实现营业收入12.06亿元，同比+14.1%，归母净利润1.67亿元，同比+100.1%。 业绩点评 收入端来看，营收增速环比提振，持续加强海内外渠道建设。2023年H1营业总收入22.85亿元，同比+9.25%，对应23Q2实现营业收入12.06亿元，同比+14.1%，在消费逐步回暖下，受公司主要产品家居摄像头及智能入户产品拉动，收入增速环比一季度明显提振。今年3月公司召开春季新品发布会，发布多款智能家居摄像机、智能入户、智能控制等新品，新品助力收入增长及产品结构优化升级。 内外销渠道积极拓展丰富，加码电商渠道。国内方面，公司加大力度布局电商渠道，抖音等内容兴趣电商、达人种草全线全面持续开展，叠加公司积极布局线下专卖体验店，完善业务全链路服务能力，助力公司全屋智能系统业务后发力；外销方面，上半年公司在零售连锁卖场、家居建材类连锁店、专业经销渠道和街边店等多渠道均取得较好的增长，在多国家多地区已实现线上线下多渠道覆盖，同时深化与海外线上媒体、头部网红的合作，增加搜索引擎广告投放量，海内外共同发力助力后续收入稳健增长。 利润端来看，毛利率提升明显，研发投入有所增加，盈利能力大幅优化超预期。23H1公司归母净利率达11.3%，同比+4.1pct，对应23Q2归母净利率为13.9%，同比+6.0pct。其中，23H1公司毛利率为43.0%，同比+7.5pct，对应23Q2毛利率44.6%，同比+8.6pct。受益于公司产品结构优化以及原材料成本下降，公司毛利率提升明显。23H1销售费用率为13.9%，同比+2.3pct，对应23Q2销售费用率为14.9%，同比+2.9pct，主要由于公司持续进行渠道拓展，费用投放有所增加。23H1研发费用率为16.1%，同比+2.4pct，对应23Q2研发费用率为17.1%，同比+3.1pct，公司注重产品迭代与核心技术研发，加大研发投入与人才培养，23H1公司研发总投入3.68亿元，占营业收入比例16.09%，同比+2.43pct，23H1研发人员数量达1244人，较去年同期增加94人，研发人员平均薪酬达48.8万元，同比+14.8%，加大研发投入有望保障公司产品竞争力，后续随着技术成熟，研发费用率有望下降。23H1管理费用率/财务费用率分别为3.3%/-2.0%，同比-0.1pct/-1.8pct，对应Q2管理费用率/财务费用率分别为3.4%/-2.7%，同比+0.1pct/-1.5pct，管理费用率小幅优化，受益利息收益及汇兑收益增加财务费用率有所下降。 营运能力：Q2销售商品收到现金14.08亿元，同比+17.29%，与营收相对吻合，现金流情况良好。23H1应收账款与应收票据合计为7.53亿元，收入占比32.95%，同比+1.71pct，存货5.42亿元，收入占比23.71%，存货占比有所下降。 投资建议 我们根据中报对盈利预测进行小幅调整，预计2023-2025年公司收入分别为53.0、64.2、78.1亿元，同比分别+23.0%、+21.1%、+21.7%。2023-2025年公司归母净利润分别为5.2、6.7、8.6亿元，同比分别+55.3%、+30.4%、+27.7%，EPS分别为0.92、1.20、1.53元，当前股价分别对应2023-2025年44.1x、33.8x、26.5xPE。 风险提示：行业竞争加剧风险；宏观经济不及预期风险；云平台服务数据安全及个人信息保护风险。

     萤石网络(688475) 【事件】：公司发布2023H1业绩，实现营收22.85亿元，同比增长9.25%；实现归母净利润2.59亿元，同比增长70.30%。 业绩符合预期，有望持续向上。国内宏观消费环境呈温和恢复趋势，公司持续加大研发和营销投入，使得整体业绩企稳增长。2023Q2，公司实现营业收入12.06亿元，同比增长14.14%，环比增长11.71%；实现归母净利润1.67亿元，同比增长100.15%，环比增长83.58%，符合预期。按产品类型分，2023上半年公司智能入户类产品贡献突出，实现营收1.94亿元，占营收比提升至8.54%，同比增长27.20%；智能摄像机类产品实现营收15.11亿元，占营收比66.42%，同比增长5.31%；其他智能家居如陪伴机器人、智能中控等产品实现营收0.93亿元，占营收比4.10%，同比增长70.30%；云平台服务实现营收3.81亿元，占营收比16.74%，同比增长23.19%。 毛利率提升超预期，多重因素齐贡献。2023Q2，公司毛利率、净利率分别为44.61%和13.88%，相比2023Q1（41.12%、8.45%）有较大幅度提升，超市场预期，主要是电商渠道加码、产品结构优化、供应链优化和采购成本降低、汇兑收益等原因驱使。1）公司积极开拓抖音等内容兴趣电商的直播渠道销售，并在海外多个国家和地区开展业务。高毛利的线上、海外渠道收入占比有所提升优化整体毛利率。2）公司持续投入研发推动智能家居产品智能化、场景化、视觉化升级。同时，公司在C端具身智能机器人方面做积极的布局沉淀和前瞻性预研。高毛利率云平台收入稳步提升、低毛利率运营商业务占比下降，带动产品结构优化升级。3）受益于行业缺芯缓解后的采购成本下降，叠加公司动态调整成品及原材料的备货策略，通过供应链数字化管理，显著优化了上半年产能利用率。4）公司2023Q2财务收入为3240万元，环比提升162.35%，主要为募集资金利息和汇兑收益增加所致。 投资建议：公司凭借厚实的视觉和智能算法技术积累，多维度、多层次的产品矩阵，云+端一体化的AIOT服务能力，进一步加强国内和国际渠道的建设，具有可信赖安全体系的建设和保障，稳健发展的同时兼备长期发展空间。我们预计公司2023-25年实现营业收入54.05/69.07/89.19亿元，归母净利润5.32/7.63/11.41亿元，对应PE分别为42.82/29.87/19.96倍，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；产品研发不利风险；数据安全风险。

     萤石网络(688475) 投资要点 萤石网络发布 2023 年中报业绩： 23H1 营收 22.85 亿元（ +9.25%），归母净利润 2.59 亿（ +70.3%），其中 23Q2 收入 12.06 亿（ +14.14%），归母净利润 1.67 亿（ +100.2%）。 Q2 收入提速， 主业智能摄像头稳增，智能入户、云平台、智能家居产品等多业务放量超预期， 净利率提升明显较超预期。 分业务：智能摄像机稳增，智能入户等新业务亮眼 1）智能摄像机： 23H1 营收 15.11 亿元（ +5.3%），收入占比 66.1%，环比持续改善，上半年推出多款新品如灯座云台摄像机、宠物看护摄像机、全景摄像机等，公司龙头地位稳固。 2） 智能入户： 23H1 营收 1.94 亿元（ +27.2%），收入占比 8.5%（ +1.2pct），带人脸识别+人脸视频功能的智能门锁及智能门铃新品热销。 3） 其他智能家居产品： 23H1 营收 0.93 亿元（ +70.3%），收入占比 4.08%（ +1.46pct），智能扫拖宝热销，上半年推出 TV Studio 智能盒子、智能屏、智能灯孔插座等智控产品，智能家居图谱徐徐展开； 4） 云平台： 23H1 营收 3.81 亿元（ +23.19%），收入占比 16.66%（ +1.88pct）， 2C增值服务及 2B Paas 平台业务增速亮眼。 5）配件： 23H1 营收 0.95 亿元（ -16.79%），收入占比 4.18%（ -1.31pct），低毛利配件业务占比持续收缩。 智能家居产品分渠道：线上快增，线下修复 23H1 线下/线上营收分别为 15.34/3.60 亿元，同比+6.04%/+16%，线上收入占比提升 1.34pct 到 19%， 其中线上 B2C/电商自营营收+18.3%/12.1%， 线下经销商/直营店/专业客户营收+10.9%/+30.2%/-11.8%。 毛利率显著提升，销售&研发投入加大 毛利率： 23H142.96%（ +7.5pct）， 23Q2 为 44.61%（ +8.6pct）， 主要源于： 1）产品结构优化： 23H1 毛利率达 75.16%的云平台业务占比同比提升 1.88pct； 2）渠道结构优化： 23H1 毛利率达 46%的线上渠道占比提升 1.34pct； 3）原材料成本下行， 自产率提升&供应链降本显成效，带来各主要业务毛利率同比提升， 23H1智能摄像机/智能入户/配件/云平台毛利率分别同比+9.15%/+0.24%/+4.86%/+3.21%。 净利率&费用率： 23H1 归母净利率 11.32%（ +4pct）， 23Q2 归母净利率 13.88%（ +6pct）， 23Q2 销售/研发费用率 14.87%/17.15%，同比+2.92%/+3.14%，投入加大。 盈利预测与估值 预计公司 23-25 年收入 54.49 亿（ +26.5%）、 67.8 亿（ +24.5%）、 81.1 亿（ +19.5%）， 归母净利润 5.51 亿（ +65..4%）、 7.43 亿（ +34.9%）、 9.09 亿（ +22.3%），对应 PE 为 41.35X、 30.65X、 25.07X。 公司作为智能家居+云平台双主业稀缺标的， 主业智能摄像机稳居行业龙头，智能入户、云平台、智能家居产品等增长亮眼，支撑第二第三成长曲线，且在产品&渠道&供应链持续优化下推动盈利能力稳步向好，维持“买入”评级。 风险提示： 智能家居业务拓展不及预期，行业价格竞争加剧

     萤石网络(688475) 事件： 公司 23H1 实现收入 22.85 亿元，同比 9.25%，实现归母净利润 2.59亿元，同比+70.3%；其中 23Q2 实现收入 12.06 亿元，同比 14.14%，实现归母净利润 1.67 亿元，同比+100.15%。 摄像头业务环比修复，智能入户带动营收增长。 分业务看， 23H1 智能家居摄像机/智能入户/其他智能家居产品/配件产品/云平台业务收入同比分别为+5.3%/+27.2%/+70.3%/-16.8%/+23.2%。公司营收占比较大的智能家居摄像机业务呈现平稳增长；公司的智能锁经过过去几年的培育和孵化，从产品、技术创新、成熟度，以及渠道的拓展方面，格局已经开始打开，带动智能入户业务的增速提升。 分渠道看， 公司积极布局国内电商渠道，开拓抖音等内容兴趣电商的直播渠道销售。线下渠道方面，公司积极布局线下专卖体验店。海外渠道方面，萤石海外渠道在零售连锁卖场、家居建材类连锁店、专业经销渠道和街边店等多渠道中均取得了较好的增长。 渠道结构变化和产品结构升级带来毛利率提升。 2023 年 H1 公司毛利率为42.96%，同比+7.52pct，净利率为 11.32%，同比+4.05pct；其中 2023Q2 毛利率为 44.61%，同比+8.62pct，净利率为 13.88%，同比+5.95pct。 分业务看， 23H1 智能家居摄像机/智能入户/其他智能家居产品/配件产品/云平台业务毛利率同比分别为+9.15/+0.24/-6.63/+4.86/+3.21pct， 整体毛利率提升显著，主要由于毛利相对较低的运营商业务收入占比减少所致，此外，高毛利的云服务收入占比有所提升， 供应链管理的优化也对整体毛利率有所贡献。 积极投入销售研发费用，降本增效成果初现。 公司 2023 年 H1 销售、管理、研发、财务费用率分别为 13.91%、 3.31%、 16.09%、 -1.96%，同比+2.32、 -0.09、+2.43、 -1.81pct；其中 23Q2 季度销售、管理、研发、财务费用率分别为14.87%、 3.39%、 17.15%、 -2.69%，同比+2.92、 +0.07、 +3.14、 -1.51pct。23Q2 销售费用率同比显著提升，主要由于公司持续进行渠道拓展，相应费用增加所致；研发费用率明显增加，主要由于公司加大新产品、新技术的研发投入所致；财务费用率有所降低，主要由于公司本期募集资金利息和汇兑收益增加所致。 23Q2 销售净利率为 13.88%，同比+5.95pct。除毛利率提升的贡献外，公司从去年开始进行供应链的优化，更精细化进行采购订单管理，积极推进呆滞存货的处理，存货整体结构更加健康，降低了供应链端的成本。 投资建议： 公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。 我们认为公司将持续投入研发费用，进行品牌推广，推进多渠道建设， 基于公司中报情况，我们提升了毛利率和销售及研发费用率，给予 23-25 年归母净利润 5.4/7/9 亿元（前值 5/6.7/8.8 亿元），对应动态PE 为 42.1x/32.5x/25.4x，维持“增持”评级。 风险提示： 智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。

     萤石网络(688475) 事件： 2023 年 8 月 4 日晚，萤石网络发布 2023 年半年报， 在产品矩阵、国内外销售渠道和供应链管理持续优化的背景下，公司实现收入约 22.85 亿元，同比增长 9.25%， 归母净利润约 2.59 亿元，同比增长 70.3%。 收入端：产品矩阵与国内外销售渠道持续优化， 2023 年上半年营业收入约22.85 亿元，同比增加 9.25%。 公司收入增长主要系智能家居摄像机和智能入户产品销量增长所致，收入分别约为 15.11 亿元和 1.94 亿元， 同比增长分别为5.31%和 27.20%。 3 月公司在春季新品发布会上发布一系列智能家居摄像机、智能入户、智能控制等新品，持续推动智能家居产品智能化、场景化、视觉化升级； 公司也在 C 端具身智能机器人方面积极布局沉淀和前瞻性预研。 23 年上半年境外收入增长明显，约为 6.54 亿元，同比增长 26.77%； 公司全面建设电商平台、抖音等直播渠道、线下专卖店等国内渠道和零售连锁卖场、家居建材类连锁店、专业经销渠道和街边店等海外渠道，以及海外数字营销等方式。 利润端： 优秀的供应链管理带动公司毛利率/净利率均达到历史新高。 公司2023 年上半年毛利率/净利率分别为 42.96%/11.32%，均达到历史新高，其中毛利率相比 2020-2022 年毛利率 35%-36%的区间提升约 6pct，主要系公司密切关注供应链外部环境变化，动态调整成品及原材料的备货策略， 积极推进呆滞存货的处理, 存货整体结构更加健康， 同时通过供应链数字化管理，落实提升需求预测准确性，显著优化了上半年产能利用率。 公司智能家居业务上半年毛利率36.66%，同比增长 7.58pct； 云平台毛利率 75.16%，同比增长 3.21pct。 更强的盈利能力有望赋能公司研发与销售渠道建设，进而推动“飞轮效应”持续加大研发投入，聚焦核心技术迭代新品。 2023 年上半年，公司研发总投入3.68 亿元，同比增长 28.65%，研发投入总额占营业收入比例 16.09%，相较于去年同期提升 2.43pct，持续加大视觉物联云、智能家居新产品、智能服务机器人等的投入和研发。 因公司持续进行渠道拓展， 销售费用投入大， 2023 年上半年销售费用约为 3.18 亿元，同比增长 31.09%， 销售投入总额占营业收入比例13.91%， 相较于去年同期提升 2.31pct。 投资建议： 全屋智能厂商萤石网络以视觉能力为核心，构建“ 1+4+N”生态体系，提供智能生活解决方案及开放式云平台服务，是 AI 终端的良好入口，有望在公司利润率提升→加强产品研发和渠道建设→进一步提升利润率的“飞轮效应”带动下加速发展，我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 53.55、 68.57、89.32 亿元，归母净利润 5.75、 7.94、 10.86 亿元， 2023 年 8 月 4 日收盘价对应市盈率分别为 40X、 29X、 21X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 产品研发风险，云平台服务的数据安全及个人信息保护风险