微电生理(688351) 业绩简评 公司发布2024年年报和2025年一季度报，2024年公司实现营业收入4.13亿元，同比增长25.51%；实现归属于母公司所有者的净利润0.52亿元，同比增长815.36%；公司2024年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.05亿元，同比增长114.32%。 2025年一季度公司实现营业收入1.04亿元，同比增长16.77%；实现归属于母公司所有者的净利润0.18亿元，同比增长328.63%；2025年一季度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.13亿元，同比增长1029.84%。 24年经营分析 国内市场公司压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4000例。公司三维手术覆盖医院超过1100余家，三维消融系列产品自上市以来累计手术量超过70000例。其中国内市场公司压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4000例，覆盖医院400余家，较上年医院覆盖量增长70%以上。冷冻消融系列产品已在30余家中心顺利开展手术，在市场推广的同时完成了技术迭代产品的临床应用。 国际市场实现营业收入同比增长超60%。2024年公司在格鲁吉亚、阿联酋等多个国家地区成功开展首例三维手术，全年三维手术覆盖21个国家。压力监测磁定位射频消融导管海外手术量超过1000例，新增阿根廷、泰国、巴西、瑞士、法国等15个国家首批临床应用，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定良好基础。 公司“冰、火、电、磁”技术产品矩阵逐步完善。公司Magbot一次性使用磁导航盐水灌注射频消融导管获得NMPA上市许可，PulseMagic压力脉冲导管进入特别审查程序“绿色通道”，参股公司商阳医疗脉冲消融系统已递交国家药品监督局（NMPA）注册申请（已于2025年4月1日获批上市），自主研发的3D心腔内超声导管启动临床研究，FlashPoint肾动脉射频消融系统进入特别审查程序“绿色通道”。同时公司对已上市产品TrueForce压力导管、EasyStars星型标测导管、IceMagic球囊型冷冻消融导管等重点产品将进行持续优化及迭代研发，以更好满足房颤及其他复杂术式的临床需求。 25年经营计划 2025年公司将完成压力脉冲电场消融导管、心腔内超声导管项目的注册递交。公司专注于电生理介入诊疗与消融治疗领域创新器械研发、生产和销售，充分发挥“冰、火、电、磁”多元化产品矩阵的协同效应，持续优化产品结构，推动经营业绩实现高质量增长。国内市场方面，公司将加大重点医院覆盖，聚焦核心及新产品推广。国际市场方面，公司通过优化全球销售网络，扩大市场覆盖范围，提升海外三维手术渗透率。预计2025年公司将完成压力脉冲电场消融导管、心腔内超声导管项目的注册递交，着力推进肾动脉消融等临床项目，同时加快射频消融、冷冻消融、脉冲消融产品技术迭代进度。 盈利预测 预计公司2025-2027年收入端分别为5.39亿元、7.25亿元和9.56亿元，收入同比增速分别为30.5%、34.5%和31.9%，归母净利润预计2025年-2027年分别为0.74亿元、1.16亿元和1.72亿元，归母净利润同比增速分别为41.5%，57.8%和47.6%。公司2025-2027年对应PE分别为142倍、90倍和61倍，对应PEG分别为3.43、1.56和1.28。 风险提示： 带量采购政策不确定因素、产品销售放量不及预期。

     微电生理(688351) 事项： 2025年第一季度，公司实现营业收入1.04亿元，同比+16.77%；实现归母净利润1787万元，同比+328.63%；实现扣非归母净利润1256万元，去年同期为-135万元，同比扭亏为盈。 平安观点： 公司Q1收入保持稳健增长，预计主要得益于手术量的持续提升，新产品预计在一季度保持较好增长势头，国内外共同发展。Q1毛利率约为60.56%，与去年同期的60.54%基本持平，虽然面临集采等因素影响，但公司通过产品结构优化和成本不断控制维持了较为稳定的毛利率水平。期间费用管控良好，Q1销售费用率为26.29%，同比下降1.20个百分点；管理费用率为10.87%，同比下降0.63个百分点。研发投入（含资本化）占营收比例为19.88%，同比减少6.14个百分点，其中费用化研发费用率为12.89%，同比下降9.28个百分点，研发投入的减少主要系公司聚焦核心项目及部分项目进入不同阶段所致。良好的费用控制进一步提升了公司的盈利能力。业绩增长符合预期，盈利能力持续改善，净利润逐步释放。 以“冰火电磁”四大技术为核心，提供电生理介入诊疗一体化解决方案。 参股公司商阳医疗PFA产品已于今年4月1日获批，公司补全了脉冲上市产品布局，从国家药监局公开临床数据结果来看，该产品在安全性、有效性方面均有良好表现。在市场推广及准入工作规划方面，目前该产品处于国家挂网阶段，未来6个月将着重推进市场试用和准入方面工作。同时公司自研压力脉冲电场消融导管将于2025年提交注册申请，进一步完善产品布局。基于领先的三维系统能力，公司可提供全系列电生理介入诊疗一体化解决方案：“冰”-创新设计的IceMagic表面测温冷冻解决方案；“火”-基于Columbus三维心脏电生理标测系统，整合EnergyIndex（EI）、SmartLabel与AutoPilot自动标测三大核心技术的射频消融解决方案；“电”-与上海商阳医疗科技有限公司联合开发的脉冲消融系统 iFinD，平安证券研究所 “磁”-Magbot一次性使用磁导航盐水灌注射频消融导管、Magbot磁导航高密度标测导管，综合能力不断提升。 维持“推荐”评级。公司是电生理领域国产领先企业之一，产品和技术优势显著，有望充分受益于迅速扩张的电生理赛道。 因此我们预计公司将保持快速增长趋势，由于电生理集采等影响，我们维持公司2025-2027年营业收入预测为5.22、6.87、9.34亿元，2025-2027年归母净利润预测为0.76、1.34、2.15亿元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）政策影响等风险。

     微电生理(688351) 公司1Q25收入增长稳健，国内收入同比实现个位数百分比增长，国际收入同比增速>50%，预计全年海外收入仍能维持较高增速。此外，受益于有效的降本控费，公司1Q25归母净利同比实现高增长，归母净利率同比明显改善。福建牵头的27省联盟集采续约有望于2H25启动，预计中标价仍有温和下降压力。维持“买入”评级及目标价人民币27.9元。 1Q25归母净利率提升明显：1Q25收入同比+17%至人民币1.0亿元，其中国内业务同比实现个位数百分比增长，海外收入同比增速>50%；主要新产品（压力消融导管、冷冻消融导管、高密度标测导管）占比约30%，新产品销售收入同比增长超50%；1Q25国内及海外设备投放约20台（vs全年投放目标100台），目前装机量整体约400台，销售人员国内160人（一半约为跟台人员）；毛利率60.6%，同比基本持平，归母净利润同比+329%至1,787万元，归母净利率同比提升12.5pcts至17.2%。 2025年海外收入有望维持高速增长，27省联盟集采续约有望于2H25启动。海外1Q25手术量1,000+台（同比双位数增长），其中约一半手术使用压力导管。海外业务中拉美市场增速最高。从收入角度，公司预计全年海外增速仍将维持较高增速，但增速相较2024年将有所放缓（2024年海外收入同比+52%）。国内1Q25手术量5,000+台（同比个位数增长），其中约30%使用压力导管，目前公司进入了约50家在国内手术量排名前200的手术中心，入院数量仍有进一步提升空间。福建牵头的27省联盟电生理集采续约有望于2H25启动，预计中标价仍将有温和的下降压力。 关税战背景下，公司加快原材料国产化比例。公司2024年原材料中进口比例约40%（vs2022年：约60%），由美国进口原材料比例约10%（vs2022年：约30%），美国进口原材料比例并不高。公司目前正在加快对美国进口原材料的替代，该部分原材料此前多有美国、中国两个供方，目前正逐步加大中国供方比例。 研发管线顺利推进：1）PFA：参股的商阳医疗PFA产品已于今年4月获批，目前在挂网过程中；此外，公司自研导管预计也将于2025年内获批；2）RDN：正在多家中心开展临床入组，有望于2026年获批；3）3D心腔内超声：目前已启动临床研究，该产品可实现3DICE导管的可视化、3D超声建模、控弯指示等创新功能，可有效减少X射线暴露量，该产品有望于2026年获批。 维持“买入”评级及目标价人民币27.90元。我们预计2025-27E公司收入人民币5.1亿/6.6亿/8.4亿元，给予公司20x2026EPS目标估值倍数，目标价人民币27.9元，该目标估值倍数较公司上市以来均值基本持平。 投资风险：政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。

     微电生理(688351) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，24年实现收入4.13亿元（+25.5%），归母净利润5207万元（+815.1%））。业绩高增长符合预期，海外收入增速超60%。 24年业绩符合预期，海外收入增速超60%。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为0.9/1.1/0.9/1.2亿元（+71%/+21.4%/-1.5%/+31.3%），单季度归母净利润分别为0.04/0.13/0.25/0.1亿元（+144.7%/+11.8%/+163.9%/+277.4%）。细化来看，截至24年底公司三维手术覆盖医院超过1100余家，三维消融系列产品自上市以来累计手术量超过70,000例。公司压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4000例，覆盖医院400余家，较上年医院覆盖量增长70%以上。从盈利水平看，24年毛利率为58.7%（23年毛利率63.5%，系集采降价后毛利率有所下降且新产品目前还未享受到规模带来的成本优势，预计后续会有所改善）。销售费用率26.8%，研发费用率18.7%（研发费用率有所下降，系项目评估较为谨慎且冷冻平台部分产品获证后相应研发投入有所减少所致）。此外，公司通过新产品引入和复杂手术器械的推广，扩大海外市场份额。 国内外业务协同发力，全面进军房颤治疗市场。公司TrueForce压力导管、一次性使用星型磁电定位标测导管、IceMagic冷冻消融系列产品等产品用于药物难治性、复发性、阵发性房颤的治疗。公司在房颤领域率先完成布局，先发优势明显。同时，消融产品线如期实现从普通冷盐水灌注射频消融导管到微孔冷盐水灌注射频消融导管、磁定位微电极射频消融导管、压力监测磁定位射频消融导管等产品的升级。 加大研发，同时持续开展降本增效。在完成“射频+冷冻”协同布局的同时，不断完善“冰、火、电、磁”的技术产品矩阵。自主研发的Magbot一次性使用磁导航盐水灌注射频消融导管成功获得国家药品监督管理局（NMPA）上市许可。公司产品第四代Columbus三维心脏电生理标测系统获得欧盟CE认证；子公司上海鸿电医疗科技有限公司自主研发的FlashPoint肾动脉射频消融系统通过国家药品监督管理局（NMPA）创新医疗器械特别审查申请，进入特别审查程序“绿色通道”，目前该产品已在临床试验阶段，可与Columbus三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润0.69、0.95、1亿元（考虑到税率的提高）。由于国内电生理标的的稀缺性以及考虑到公司TrueForce、IceMagic等重磅产品进入放量期，未来潜力较大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

     微电生理(688351) 主要观点： 事件： 公司公布2024年度报告。2024年公司实现营业收入4.13亿元，同比增长25.51%；归母净利润5207万元，同比增长815.36%；扣非后归母净利润508万元，同比增长114.32%。 其中，2024Q4实现营业收入1.22亿元，同比增长31.33%；归母净利润1034万元，同比增长277.39%；扣非后归母净利润583万元，同比增长132.37%。 点评： 2024年公司费用端优化明显，利润改善亮眼 2024年公司期间费用率管控良好，其中销售费用率26.83%（yoy-6.37pp），管理费用率10.32%（-yoy2.0pp），研发费用率18.73%（yoy-9.01pp）。其中公司累计研发投入（含资本化支出）1.01亿元，仍然保持较高投入。2024年公司实现归母净利润约5207万元，销售净利润率约为12.60%，净利润率水平持续回升。 海外市场拓展加速，2024年收入增速达62.94% 国际市场方面，公司坚持全球化发展战略，重点巩固经销商渠道建立，加速海外三维手术量提升。2024年公司实现国际收入1.12亿元，同比增长62.94%，全年三维手术覆盖21个国家，随着压力监测导管上市、24年海外压力监测三维手术量超过1000例，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定良好基础。 国内市场巩固先发优势，累计手术量达70000例 2024年公司国内收入2.95亿元，同比增长17.34%。截至2024年末公司三维手术覆盖医院超过1100余家，三维手术量累计超过70000例，预计2024年三维手术量约两万例。其中核心产品方面，压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4000例，覆盖医院400余家、医院覆盖量同比增长70%以上。冷冻消融产品已在30余家中心顺利开展手术，在市场推广的同时完成了技术迭代产品的临床应用。 在研管线丰富，房颤脉冲消融解决方案进展顺利 2024年公司在房颤解决方案方面，持续布局“冰、火、电、磁”等产品。截至2024年共7项产品进入国家创新医疗器械特别审批程序，（1）Magbot一次性使用磁导航盐水灌注射频消融导管取得NMPA上市许可，填补了国内磁导航技术领域的空白。（2）PulseMagic压力脉冲导管/FlashPoint肾动脉射频消融系统已进入特别审查程序“绿色通道”，分别进入临床收尾/临床试验阶段。（3）商阳医疗的脉冲消融系统已递交NMPA注册申请。丰富的在研项目储备为公司长期高速发展提供了有力支撑。 投资建议 我们预计2025-2027年公司收入分别为5.37亿元、6.88亿元和8.92亿元（前值2025-2026年分别为5.51亿元和7.85亿元），收入增速分别为30.0%、28.1%和29.6%，2025-2027年归母净利润分别实现0.72亿元、1.04亿元和1.44亿元（前值2025-2026年分别为0.68亿元和1.17亿元），增速分别为37.3%、44.8%和39.0%，2025-2027年EPS预计分别为0.15元、0.22元和0.31元，对应2025-2027年的PE分别为130x、90x和64x，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，房颤术式解决方案丰富，房颤手术增长空间大，维持“买入”评级。 风险提示 公司新产品商业化不预期风险。

     微电生理(688351) 投资要点： 事件：公司发布2024业绩，全年实现营收4.13亿元（yoy+25.51%，下同），实现归母净利润0.52亿元（yoy+815.36%），实现扣非归母净利润0.05亿元（yoy+114.32%）。2024Q4实现营业收入1.22亿元（yoy+31.33%），实现归母净利润0.10亿元（yoy+277.39%），实现扣非归母净利润0.06亿元（yoy+132.37%），业绩符合预期。 导管、设备快速增长，三维手术稳步放量。公司专注核心产品，国内市场压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4,000例，覆盖医院400余家，覆盖量同比增长70%以上；三维消融累计手术量超过70,000例；冷冻消融系列产品已在30余家中心顺利开展。2024年公司导管类收入3.00亿（yoy+36.62%）、设备类收入0.26亿 （yoy+58.69%）、其他产品收入0.81亿（yoy-3.82%），核心产品在福建省牵头联盟集采执行周期中，实现快速增长，国内收入2.95亿(yoy+17.34%)；三维手术覆盖全球21个国家，海外手术量超1,000例，强化全球化发展战略，境外营收1.12亿（yoy+62.94%）。 净利率改善显著，多款潜力产品形成完整治疗方案。2024年公司毛利率为59.05%(yoy-4.03pct)，主要因收入占比较大的导管类产品毛利率下调至61.34%(yoy-4.63pct)。销售净利率12.60%(yoy+10.87pct)，系收入端快速增长，且费用管控成效显著，其中销售费用1.11亿(yoy+1.43%)，基本持平，除职工薪酬外，差旅费、会议费、样品费用均有所下滑；研发投入1.01亿（yoy-15%），公司在电生理消融形成较为完整布局，PulseMagic压力脉冲导管、FlashPoint肾动脉射频消融进入创新器械“绿色通道”，心血管治疗方案不断完善。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为5.31/6.92/9.05亿元，同比增速分别为28.47%/30.44%/30.65%，2025-2027年归母净利润分别为0.71/1.11/1.54亿元，增速分别为36.17%/56.89%/38.52%。当前股价对应的PS分别为17x、13x、10x。基于公司消融技术不断丰富，三维手术量稳定提升，维持“买 入”评级。。 风险提示。国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。

     微电生理(688351) 事件：3月28日，公司发布2024年年度报告：2024年实现营业收入4.13亿元，同比增长25.51%，受益于海外收入的大幅增长；归母净利润5,207万元，同比增长815.36%，受益于费用管控与大额补助；扣非归母净利润508万元，同比增长114.32%。 其中，2024年第四季度营业收入1.22亿元，同比增长31.33%；归母净利润1,034万元，同比增长277.39%；扣非归母净利润583万元，同比增长132.37%。 国内产品升级持续，海外业务大幅增长 2024年，国内市场中公司三维手术覆盖医院超过1100余家，三维消融系列产品自上市以来累计手术量超过70,000例（截至2023年末，覆盖1,000余家医院，三维手术累计突破5万例）。公司产品升级持续，压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4,000例，覆盖医院400余家，较上年医院覆盖量增长70%以上。 国际市场中，公司营收同比增长超60%，并在格鲁吉亚、阿联酋等多个国家地区成功开展首例三维手术，全年三维手术覆盖21个国家。压力监测磁定位射频消融导管海外手术量超过1,000例，新增阿根廷、泰国、巴西、瑞士、法国等15个国家首批临床应用。 研发稳步推进，“冰、火、电、磁”产品布局逐步完善 2024年公司在完成“射频+冷冻”协同布局的同时，不断完善“冰、火、电、磁”的技术产品矩阵。Magbot一次性使用磁导航盐水灌注射频消融导管国内上市，填补了国内磁导航技术领域的空白。PulseMagic压力脉冲导管进入绿色通道，项目已进入临床收尾阶段。参股公司上海商阳医疗科技有限公司的脉冲消融系统已递交NMPA注册申请。3D心腔内超声导管启动临床研究。FlashPoint肾动脉射频消融系统进入绿色通道，目前已在临床试验阶段。此外，公司对已上市产品TrueForce压力导管、EasyStars星型标测导管、IceMagic球囊型冷冻消融导管等重点产品进行持续优化及迭代研发，以更好满足房颤及复杂术式的临床需求。 费用率改善，整体盈利水平向好 2024年，公司的综合毛利率同比下降4.78pct至58.73%，系高净值新品处于商业化早期，成本较高。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为26.83%、10.32%、18.73%、-0.73%，同比变动幅度分别为-6.37pct、-2.09pct、-9.01pct、+1.08pct。其中，研发费用率变动较大主要系研发项目阶段性不同导致的影响。综合影响下，公司整体净利率同比上升10.87pct至12.60%。 其中，2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.58%、24.71%、10.41%、17.05%、-1.09%、8.46%，分别变动+0.24pct、-8.66pct、-5.56pct、-12.07pct、+0.31pct、+14.72pct。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5.29亿/6.94亿/9.02亿元，同比增速分别为28%/31%/30%；归母净利润分别为0.73亿/1.07亿/1.59亿元；分别增长40%/48%/48%；EPS分别为0.15/0.23/0.34，按照2025年3月27日收盘价对应2025年127倍PE。维持“买入”评级。 风险提示：集采降价风险，高端产品推广效果不及预期风险，新品研发进度不及预期风险。

     微电生理(688351) 事项： 2024年，公司实现营业收入4.13亿元，同比增长25.51%；实现归母净利润0.52亿元，同比增长815.36%。 平安观点： 公司全年营业收入保持快速增长，单Q4收入增速超过30%，主要得益于电生理手术量提升和核心产品增长放量。 国内市场方面，公司三维手术量持续增长，专注于核心产品不断放量。截至2024年末公司三维手术覆盖医院超过1100余家，三维手术量累计超过70000例，结合2023年报披露情况，2024年三维手术量约两万例；其中核心产品方面，压力监测磁定位射频消融导管手术量超过4000例，覆盖医院400余家、医院覆盖量同比增长70%以上；消融产品线如期实现从普通冷盐水灌注射频消融导管到微孔冷盐水消融导管、磁定位微电极射频消融导管、压力监测导管的产品升级，带动手术单产提升；冷冻消融系列产品已在30余家中心顺利开展手术，在市场推广的同时完成了技术迭代产品的临床应用，上市后临床表现优异。 国际市场方面，公司坚持全球化发展战略，重点巩固经销商渠道建立，加速海外三维手术量提升。2024年公司实现国际收入1.12亿元，同比增长62.94%，全年三维手术覆盖21个国家，随着压力监测导管上市、24年海外压力监测三维手术量超过1000例，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定良好基础。 公司业绩增长符合预期，净利润逐步释放。公司毛利率保持稳定，相比23年略有降低，主要是集采影响带来的，单Q4来看毛利率保持稳中有升的态势；期间费用率管控良好，随着收入增长费用率均有一定下降，其中销售费用率26.83%（-6.37%），管理费用率10.32%（-2.09%），研发费用率18.73%（-9.01%），其中公司累计研发投入（含资本化支出） iFinD，平安证券研究所 1.01亿元，仍然保持较高投入，坚持技术创新，不断实现产品的迭代升级。基于稳健的毛利和良好的费用管控，公司2024年归母净利率首次超过10%，经营质量不断提升。 公司房颤产品具有先发优势，全面布局“冰、火、电、磁”四大技术路径，长期发展可期。公司是全球市场中少数能够同时提供心脏电生理设备与耗材完整解决方案的厂商之一，在国内市场的三维电生理手术领域中，截至2024年末排名国产厂商第一，位列全国第三。随着技术不断升级，公司产品线布局丰富，有效满足复杂电生理手术需求，公司目前已拥有较为丰富的标测和消融导管产品线，在产品工艺技术方面处于行业领先地位，其中房颤相关产品TrueForce压力导管、一次性使用星型磁电定位标测导管、IceMagic冷冻消融系列产品等产品获批用于药物难治性、复发性、阵发性房颤的治疗，作为首个国内上市产品填补了国内空白，先发优势明显。此外公司仍储备较多在研产品，2025年公司将完成压力脉冲电场消融导管、心腔内超声导管项目的注册递交，进一步丰富产品线，为长期增长奠定坚实基础。 维持“推荐”评级。公司是电生理领域国产领先企业之一，产品和技术优势显著，有望充分受益于迅速扩张的电生理赛道。因此我们预计公司将保持快速增长趋势，由于电生理集采等影响，我们预计公司2025-2027年营业收入预测为5.22、6.87、9.34亿元（原2025-2026预测为6.13、8.32亿元），2025-2027年归母净利润预测为0.76、1.34、2.15亿元（原2025-2026预测为0.93、1.72亿元），考虑到公司新产品仍处于放量阶段、净利润有望不断释放，维持“推荐”评级。 风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）政策影响等风险。

     微电生理(688351) 投资要点： 深耕电生理赛道，产品全方位布局。微电生理成立于2010年，基于微创集团赋能，公司围绕电生理赛道深度布局，目前已经形成设备+标测导管+消融导管完整布局，消融技术覆盖射频、冷冻主流方法，并战略布局脉冲消融。公司多项产品通过创新器械通道获批，或国内首创，以技术创新，引领国产房颤治疗方案走向全球。 消融技术迭代引领行业增长，集采落地加速进口替代。电生理手术涉及标测诊断和消融治疗，随着技术不断发展，三维标测逐步取代二维成为主流，射频、冷冻、脉冲消融等技术持续迭代，电生理手术得以不断优化。弗若斯特沙利文数据显示，2021年国内电生理器械市场规模为65.80亿元，2021-2025年行业复合增速为24.34%，预计2025年有望达到157.3亿元，2020年，国内电生理器械85%以上为进口品牌，国产产品占比仍处于较低水平。2022年，福建省牵头电生理27省联盟集采，中选产品平均降幅49.35%，微电生理在单件采购、配套采购中标结果合计18种，位居国内第一，集采有望带动国产头部品牌加速进口替代。 三维手术量持续突破，战略布局潜力市场。2015年，微电生理第一代产品Columbus三维电生理标测通过创新器械通道获批，经过近10年发展，标测系统发展至第四代，电生理系列产品丰富度及性能均媲美国际进口品牌，截止2024H1，公司全球三维手术量累计突破7万例，位列国产首位，临床数据持续积累奠定公司产品快速迭代基础。公司在研项目包括压力脉冲消融导管、肾动脉射频消融系统，战略布局潜力市场。 盈利预测与评级：我们预计2024-2026年公司总营收分别为4.38/5.80/7.87亿元，增速分别为33.00%/32.45%/35.63%；2024-2026年归母净利润分别为0.37/0.64/1.11亿元，增速分别为547.65%/73.08%/74.68%。当前股价对应的PS分别为25x、18x、14x。选取同为高值耗材厂家的惠泰医疗、佰仁医疗作为可比公司，基于公司消融技术不断丰富，三维手术量稳定提升，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险

     微电生理(688351) 投资要点： 公司发布2024年三季报。 24Q1-3公司实现营收2.9亿元（同比+23.2%），实现归母净利润0.42亿元（同比+262.2%），实现扣非-75.3万元；实现毛利率58.8%（同比-6.8pct），净利率提升至14.4%（同比+9.5pct）。 单Q3公司实现营收9250万元（同比-1.5%），实现归母净利润2471万元（同比+163.9%），实现扣非-167万元；单季度实现毛利率58.1%，净利率26.7%。 公司手术量持续增长，短期业绩受配送商调整及收入延后确认等影响。 依托集采执行、市场推广等因素，公司手术量持续增长；24Q3公司实现三维电生理手术量超过6000台，其中国内约5000台，海外约1000台。24Q1-3压力导管手术量国内超过3000例、海外超过1000例，其中1/3运用于房颤治疗。 24Q3公司营收略有波动，主要系受到国内部分区域更换配送商及海外部分项目收入确认延后因素的影响。若剔除去年同期的委外研发收入，主营业务同比增长达到26%；公司多款高值耗材运用于房颤等复杂术式、临床持续提升，支撑公司收入增长。 多项在研进入临床中后期，海内外多款产品获证在即。 公司全面布局“冰火电”能量平台，多款研发进展顺利。1）国内市场：压力导管、星型标测导管、冷冻系列产品获批后已陆续实现集采中标放量；自主研发的压力脉冲导管已完成临床入组并进入NMPA创新医疗器械特别审查，参股商阳医疗的PFA产品预计25H1可获批NMPA。2）海外市场：压力导管、磁定位环肺导管已获得欧盟CE认证，高密度标测导管有望年底前获得欧盟CE认证。 盈利预测与投资建议 根据三季报调整盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为0.12/0.20/0.28元（前值为0.13/0.21/0.31元）。基于三维耗材布局的广度及多种能量的协同布局，我们认为公司有望受益于电生理国产替代浪潮，加大房颤领域国产渗透率，维持“买入”评级。 风险提示 产品研发不及预期；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期风险。

     微电生理(688351) 公司3Q24收入受国内业务影响有所下滑，但受益于有效的降本控费，净利同比实现高增长。分地区看，国内三维手术量继续受到行业反腐冲击，电生理设备投放及产品入院均受到一定影响，海外则维持稳健增长。3Q24业绩会上，公司表示2024年将力争实现收入同比30%的增长，但考虑到行业手术量增速仍在反腐背景下承受一定压力，我们的预测较公司目标更为保守。维持“买入”评级及目标价人民币27.9元。 3Q24收入因国内业务承压有所下滑，净利在降本控费下实现高增长：3Q24收入同比-1.5%至人民币9,250万元，收入中三维消融导管/标测导管/设备/针鞘类产品占收入比例分别为>40%/约30%/约10%/约15%，其中主要新产品（压力消融导管、冷冻消融导管、高密度标测导管）占比提升至30%（vs1H24约20%）；毛利率同比-4.3pcts至58.1%，继续受到集采降价以及压力导管等新品上市后仍在放量期，暂未形成规模效应影响；归母净利同比+164%至2,471万元。9M24收入/毛利率/归母净利分别同比+23%（国内+>20%；海外+>30%；vs业绩前BBG全年总收入预期：+42%）/-6.8pcts/+262%。 国内行业反腐对三维手术量造成影响，海外收入稳健增长。分地区看，1）国内：3Q24收入同比有所下滑，医疗反腐对行业手术量增速带来压力，设备投放及产品入院均有所影响，公司3Q24手术量虽在行业反腐下实现增长，但因集采1年到期后部分区域更换配送商导致收入下滑；公司3Q24国内三维手术量约5000例（压力导管手术量约1300例；截至9月末累计手术量超3000例）；2）海外：3Q24收入同比+>20%，该增速受到部分项目收入确认推迟至4Q24影响；公司3Q24海外三维手术量约1000台。 研发管线顺利推进：1）PFA：公司自研导管已进入临床随访收尾阶段，参股的商阳医疗PFA产品已递交国内注册，预计1H25获批；2）RDN：正在多家中心开展临床入组，进度较此前预期稍有滞后；3）双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管：已递交国内注册申请；4）与Stereotaxis合作：核心产品第五代泛血管介入手术机器人磁导航系统Genesis及双方共同研发的磁导航消融导管均已递交注册申请，预计4Q24获批。 维持“买入”评级及目标价人民币27.90元。我们预计2024-26E公司收入人民币4.1亿/5.5亿/7.2亿元，给予公司24x2025E PS目标估值倍数，目标价人民币27.90元，该目标估值倍数较公司上市以来均值基本持平。 投资风险：政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。

     微电生理(688351) 事件：10月21日晚，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入2.91亿元，同比增长23.21%；归母净利润0.42亿元，同比增长262.22%，主要系公司实施降本增效措施，以及收到政府补助增加带来的利润增长；扣非净利润-0.01亿元，同比增长95.69%。 其中，2024年第三季度营业收入0.93亿元，同比下降1.54%；归母净利润0.25亿元，同比增长163.92%；扣非归母净利润-0.02亿元，同比增长67.09%。 公司产品集采进展顺利，叠加新品认可度提升，有望助力业绩增长 2024年前三季度，福建联盟电生理集采部分省份已陆续开展第二年采购协议续签工作，其中大部分省份基于首年合同进行续签，陕西、广东、江西等省份进行了重新勾量。公司根据各省份的具体要求，积极开展集采续约工作，力争在重新勾量的地区提升协议量，优化产品结构。 2023年8月，京津冀“3+N”联盟电生理类集采，公司包括冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标，2024年第一季度起京津冀联盟集采结果陆续开始执行。随着集采执行进度顺利，叠加公司高端新品（高密度标测、压力消融导管、冷冻消融系统等）逐步受到市场认可，公司收入保持较快增长。 公司积极推进PFA项目研发进度，自研PFA进入特别审查程序 2024年前三季度，公司在完成“射频+冷冻”协同布局的同时，积极推进PFA项目研发进度，全面覆盖“冰、火、电”三大能量平台。 2024年10月18日，国家药品监督管理局拟同意公司自主研发的脉冲电场消融导管进入创新医疗器械特别审查程序。进入创新医疗器械特别审查程序的产品，注册申报时可享受优先办理，有效缩短产品注册周期，加快产品的上市速度，对公司未来的发展将产生积极影响。 公司参股的上海商阳医疗科技有限公司的脉冲电场消融项目已递交国内注册，公司预计2025年上半年可获得注册证书。此外，商阳医疗新一代纳秒脉冲电场消融（nsPFA）系统完成首次临床试验，本临床试验应用了商阳医疗研发的纳秒脉冲消融系统（包含纳秒脉冲消融仪与磁电双定位花瓣消融导管），配合公司研发的Columbus三维心脏电生理标测系统。此套方案在减少疼痛和神经刺激、降低溶血效应和气泡生成等方面优势显著，提高了手术的安全性，且极大减少了对麻醉的需求，有望解决PFA消融手术需要全麻的痛点，临床应用潜力巨大。 公司降本增效成果显著，整体净利率提升明显 2024年前三季度，公司的综合毛利率同比降低6.76pct至58.79%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为27.72%、10.28%、19.44%、-0.58%，同比变动幅度分别为-5.42pct、-0.72pct、-7.76pct、+1.40pct，其中研发费用率降幅较大，主要系公司实施降本增效措施，同时部分研发项目已进入临床后期阶段，相关研发投入有所减少。公司整体净利率同比提升9.47pct至14.35%，主要系公司实施降本增效措施，以及2024年三季度收到政府补助增加带来的利润增长。 其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.13%、27.89%、10.86%、19.48%、0.28%、26.72%，分别变动-4.26pct、-2.46pct、-0.24pct、-5.63pct、+1.48pct、16.75pct。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.19亿/5.81亿/7.83亿元，同比增速分别为27%/39%/35%；归母净利润分别为0.39亿/0.65亿/1.04亿元；分别增长578%/686%/602%；EPS分别为0.08/0.14/0.22，按照2024年10月25日收盘价对应2024年262倍PE。维持“买入”评级。 风险提示：创新技术与产品的研发风险，核心技术人才流失风险，经营渠道管理风险，产品质量及潜在责任风险，市场竞争风险。

     微电生理(688351) 业绩简评 公司发布2024年三季度报告，前三季度实现营业收入2.91亿元，同比增长23.21%；实现归母净利润4173万元，同比增长262.22%实现扣非归母净利润-75万元。单Q3实现营业收入9250万元，同比减少1.54%；单Q3实现归母净利润2471万元，同比增长163.92%；实现扣非后归母净利润-167万元。 24年前三季度经营分析 公司前三季度维持快速发展，剔除2023年委外研发收入后主营业务同比增长26%。截至2024年三季度，公司累计营业收入达到2.91亿，同比上升23.2%；若排除上一年度的外包研发收入，主营业务收入同比增幅达到26%。在2024年第三季度，公司营业收入为9250万元，与第二季度相比略有下降。海外营业收入同比增加超过20%，这一增长主要受到国内某些地区更换配送商以及海外部分项目收入确认推迟的影响。 公司前三季度国内压力导管手术量超过3000例。2024年三季度公司的三维电生理手术数量突破6000台，其中国内约5000台，国外约1000台。前三季度公司海外市场展现出了迅速的增长势头，手术数量的同比增长率超过了国内市场。压力导管的使用量呈现出逐月上升的趋势，前三季度中，国内的压力导管手术量超过了3000例，海外则超过了1000例，其中有三分之一的手术量用于房颤治疗。 公司现有产品持续扩大市场覆盖，在研产品进度顺利。压力导管与磁定位环肺导管已成功获得欧盟CE认证，目前正积极推动高密度标测导管在年底前获得相同认证。冷冻消融系列产品的注册工作正加速进行，以期后续能够覆盖更为复杂与精密的手术场景。公司自主研发的压力脉冲导管已完成临床入组阶段，并于近期进入了国家药品监督管理局（NMPA）的创新医疗器械特别审查流程。此外，我司参股的商阳医疗所研发的PFA一代产品正处于注册过程中，预计将于2025年上半年顺利获得NMPA的注册证书。 盈利预测 我们预计公司2024-2026年收入端分别为4.21亿元、5.80亿元和7.70亿元，收入同比增速分别为27.9%、37.8%和32.8%，归母净利润预计2024年-2026年分别为0.43亿元、0.70亿元和1.18亿元归母净利润同比增速分别为649.0%，64.5%和68.1%。2024年-2026对应PE分别为229.6、139.6和83.1。我们看好公司未来在电生理领域的发展前景，维持“买入评级”。 风险提示： 产品研发进度不及预期、产品市场认可度不及预期、带量采购等

     微电生理(688351) 主要观点： 事件： 公司公布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入2.91亿元，同比+23.21%，实现归母净利润4173万元，同比+262.22%，实现扣非归母净利润-75万元。 其中，单Q3实现营业收入9250万元，同比-1.54%，单Q3实现归母净利润2471万元，同比+163.92%，实现扣非后归母净利润-167万元。 点评： 2024Q3收入略有下降，利润改善亮眼 公司前三季度收入端保持稳健增长趋势，扣除委外业务的收入，预计核心主业的增长更高。2024Q3公司收入增速略有下降，主要受国内发货节奏影响以及海外部分回款变慢影响，预计未来随着手术量持续增长，全年仍有望保持较高增速。 2024Q3公司销售毛利率58.13%，环比2024Q2有所提升，预计和公司消融类导管占比提升以及公司持续进行降本增效举措有关，展望未来公司的毛利率水平，我们认为如果房颤手术快速起量的话，公司的毛利率水平将继续提升。 房颤布局加速，冰火电能量源产品齐全 公司全面布局“冰火电”能量平台：（1）射频类产品均已顺利上市，经过近1年时间，公司持续推进各省挂网、入院和临床使用等工作，2024年上半年在多家中心完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术，预计2024Q3国内仍完成超1000例手术。（2）冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网，另外，公司迭代研发的IceMagic球囊型冷冻消融导管（多路测温型）目前也成功完成首批临床应用，IceMagic是全球首个具有表面多路测温功能的冷冻球囊导管，其上市后首批临床应用表现优异，所有患者术中即刻成功率达到100%，治疗效果显著。（3）PFA项目参股公司上海商阳的产品已经提交注册，预计2025H1获批NMPA，而且商阳医疗也启动三维标测系统指导下的纳秒脉冲电场消融系统用于治疗心房颤动的临床研究，并完成四例房颤患者入组，该系统独有的贴靠算法可以指导导管贴靠，避免无效能量释放，实现精准消融，且拥有多电极个性化消融方案，可根据病人心脏结构灵活选择及调整。 投资建议 我们预计2024-2026年公司收入分别为4.13亿元、5.51亿元和7.85亿元（前值为4.69亿元、6.58亿元和9.51亿元），收入增速分别为25.6%、33.2%和42.6%，2024-2026年归母净利润分别实现0.48亿元、0.68亿元和1.17亿元（前值为0.43亿元、0.58亿元和1.02亿元），增速分别为745.6%、41.6%和71.2%，2024-2026年EPS预计分别为0.10元、0.14元和0.25元，对应2024-2026年的PE分别为199x、141x和82x，对应的PS倍数分别为23x、18x和12x，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，房颤术式解决方案丰富，未来房颤手术放量可期，维持“买入”评级。 风险提示 公司新产品商业化不预期风险。

     微电生理(688351) 事项： 公司公布2024年三季报，前三季度实现营业收入2.91亿元，同比+23.21%，实现归母净利润4173万元，同比+262.22%，实现扣非归母净利润-75万元。单Q3实现营业收入9250万元，同比-1.54%，单Q3实现归母净利润2471万元，同比+163.92%，实现扣非后归母净利润-167万元。 平安观点： 公司业绩增长保持稳健，经营质量不断提升。公司前三季度收入端保持稳健增长趋势，单Q3收入有所下滑预计主要因为国内发货节奏影响、海外部分回款变慢，影响了单季度收入增长趋势，全年来看，随着公司手术量不断增长，全年收入有望保持快速增长趋势。公司单三季度实现毛利率58.13%，环比略有提升，基本保持稳定水平，销售费用率27.89%（-2.46%），管理费用率10.86%（-0.24%），研发费用率19.48%（-5.63%），公司费用率均有降低，销售端保持与收入同步，研发端由于多数项目已经商业化有所减少，利润有望逐步释放，经营质量不断提升。 公司不断推进产品迭代研发，有望充分受益于行业增长，长期发展可期。国内电生理治疗渗透率仍低，行业有望保持快速增长趋势，公司产品布局完备有望受益于行业增长，此外，公司仍不断推进产品迭代研发，保障长期增长。根据公司公众号，2024Q3期间，公司研发的IceMagic球囊型冷冻消融导管（多路测温型）成功完成首批临床应用，IceMagic是全球首个具有表面多路测温功能的冷冻球囊导管，其上市后首批临床应用表现优异，所有患者术中即刻成功率达到100%，治疗效果显著；一次性使用心腔内超声成像导管于9月正式启动上市前临床试验，目前已在宁波大学附属第一医院成功完成全国首例上市前临床应用，手术过程顺利，效果良好，产品获得临床专家的高度认可；合作企业商阳医疗启动三维标测系统指导下的纳秒脉冲电场消融系统用于治疗心房颤动的临床研究，并完成四例房颤患者入组，该系统独有的贴靠算法可以 iFinD，平安证券研究所 指导导管贴靠，避免无效能量释放，实现精准消融，且拥有多电极个性化消融方案，可根据病人心脏结构灵活选择及调整。 维持“推荐”评级。公司是电生理领域国产领先企业之一，产品和技术优势显著，有望充分受益于百亿规模且迅速扩张的电生理赛道。因此我们预计公司将保持快速增长趋势，根据公司三季报情况调整公司2024-2026年营业收入预测为4.36、6.13、8.32亿元（原预测为4.69、6.58、8.95亿元），2024-2026年归母净利润预测为0.50、0.93、1.72亿元（原预测为0.25、0.90、1.72亿元），考虑到公司新产品仍处于放量阶段、净利润有望不断释放，维持“推荐”评级。 风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）政策影响等风险。

     微电生理(688351) 投资要点 事件：公司发布事件：公司发布2024年中报，24H1实现收入2023年半年报，实现收入1.7亿元（+19%），实现归母净利润1.98亿元（+39.6%），归母净利润1701万元（+689.3%）。其中0.44亿元（+18.6%），实现扣非归母净利润24Q2实现营业收入0.38亿元（+19.9%）。经营活动现1.09亿元（+21.4%），实现归母净利润1284万元（+11.86%）业绩高增长符合预期，维持全年预期不变。金流净额0.9亿元（+35.7%）。 24H1业绩符合预期，新产品收入同比增长近23Q2解除承压，业绩恢复快速增长事态。分季度看，2023Q1/Q25倍。分季度看，2024Q1/Q2单单季度收入季度收入分别为分别为0.7/1亿元（-1.7%/+37.1%），单季度归母净利润分别为0.9/1.1亿元（+71%/+21.4%），单季度归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-0.04/0.1314%+37.3%亿元（+144.7%/+11.8%）。细化来看，24H1），单季度扣非归母净利润分别新产品占比大幅提升，为0.1/0.3亿元（-房颤手术量国内国外增速表现较好，其中17.3%/+39.5%）。从盈利水平看，23H1毛利率为24H189%（-0.4pp）。23Q1TrueForce？压力导管、受到IceMagic？冷冻消融产品等新产品同比增长475%。1）全国各主要大医院因收治重症新冠患者而基本暂停心外及各类外科手术，截至24H1公司国内外已累计应用于超2）春节假期的双重因素影响，医院端需求低迷。2月开始逐步恢复，2、3月营7万例三维心脏电生理手术，在国产厂家中排名第一，积累了大量的临床反馈，进而有效优化公司的产品算法。24H1手术量约收分别为2kw、4kw，复苏明显趋势向好。23Q2营收达到1亿元，同比增长1W例（双位数增长）从盈利水平看，24H1毛利率为37.3%，恢复至Q1疫情影响前的持续快速增长态势，疫情承压解除。59.1%（23年毛利率63.5%，系集采降 价后毛利率有所下降且新产品目前还未享受到规模带来的成本优势，预计后续核心产品人工心脏瓣膜继续引领增长。分业务看，23Q2三大业务板块收入均会有所改善）。销售费用率27.6%，研发费用率实现同比增长，心脏瓣膜置换与修复板块收入同比增长19.4%（研发费用率有所下降，26.8%（其中人工生物系项目评估较为谨慎且冷冻平台部分产品获证后相应研发投入有所减少所致）心脏瓣膜实现收入3234万元，同比增长29.5%），先天性心脏病植介入治疗收 国内外业务协同发力，全面进军房颤治疗市场。国内市场随着北京、湖北和天入同比增长44.6%，外科软组织修复板块收入同比增长44.6%。人工心脏瓣膜 津的集采中标执行，TrueForce？压力导管入院速度相对加快，使用量不断攀继续引领公司增长。 升，上市以来已在多家中心完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术。持续加大研发，在研产品有序推进。23H1公司研发费用123413569万元（+41%），IceMagic？冷冻消融产品已完成近占营收比重达23.5%，公司持续加大研发项目投入，尤其是各瓣位分体式介入30个省份的挂网。在国外市场，公司加大海外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计瓣的研发，通过配置数字化与AI资源实现分体式系列介入瓣产品的高端智造。覆盖公司核心在研产品有序推进，1）在心脏瓣膜修复与置换板块：介入瓣中瓣36个国家和地区；TrueForce？压力导管销量优异，成为上半年销售额占 比最高的产品。Renato？和经导管主动脉瓣系统Renatus？均获批为创新通道产品，Renato？已 加大研发，同时持续开展降本增效。公司研发战略性全面覆盖“冰、火、电”提交注册申请，和微创限位可扩主动脉瓣正在进行体外验证。Renatus？将于三大能量平台。公司自主研发的脉冲电场消融导管已进入临床随访收尾阶段；23年9月初提交产品注册。限位可扩张人工生物心脏瓣膜品已于2023年8月参股公司上海商阳医疗科技有限公司的脉冲电场消融项目已递交国内注册，预批准注册。预置主动脉瓣预期2023Q4启动临床试验。新型二尖瓣成形环有望计2025年上半年可获得国家药品监督管理局的注册证书。肾动脉消融项目现处在23年底完成产品注册审评。2）在先天性心脏病植介入治疗板块，Salus？介于临床试验阶段，正在多家中心开展临床入组；FlashPoint？肾动脉射频消融系入肺动脉瓣及输送系统的多中心临床试验已完成全部患者入组；卵圆孔未闭封统通过国家药品监督管理局（NMPA）创新医疗器械特别审查申请，进入特别堵器及输送系统拟于2023年9月正式启动以注册为目的的多中心临床试验。审查程序“绿色通道”。公司自主研发的一次性使用心腔内超声成像导管已完成3）在外科软组织修复板块，眼科生物补片于2020年5月正式开展临床试验研型测检验，计划下半年开展临床试验。产品迭代研发项目：持续开展究，2022年4月7日完成全部患者入组，预计2023年3季度提交产品注册申Columbus？三维心脏电生理标测系统软件升级，进一步优化自动高密度标测功报；公司血管生物补片已提交注册申请并已通过专家审评会，目前正在针对发能，在标测效率方面有数倍提升。双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管已递补问题进行回复。消化外科生物补片已完成全部临床前研究。此外，公司还有交国内注册申请。同时，公司持续推进国产原材料替代，不断优化工艺流程，众多产品处于临床或设计阶段，庞大在研管线有序推进支撑公司长线发展。 开展部分产品外协外包，进一步降低生产成本。盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用的影响，预计2022-2024年归母净利盈利预测与投资建议。预计润0.9、1.5、1.9亿元，作为以动物源性植介入材料为平台的创新龙头，未来潜年归母净利润分别为 力巨大，维持“买入”评级。2024-20260.45、0.71、1.2亿元。由于国内电生理标的的稀缺性以及考虑到公司TrueForce、IceMagic等 重磅产品进入放量期，未来潜力较大，维持“买入”评级。风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

     微电生理(688351) 事件：8月22日，公司发布2024年半年度报告：2024年上半年实现营业收入1.98亿元，同比增长39.57%，主要系公司的业务规模不断扩大，产品销量增加所致；归母净利润0.17亿元，同比增长689.30%；扣非净利润0.01亿元，实现扭亏为盈，同比增长107.45%。 其中，2024年第二季度营业收入1.09亿元，同比增长21.36%；归母净利润0.13亿元，同比增长11.86%；扣非归母净利润0.02亿元，同比下降22.76%。 国内外市场齐发力，新产品收入增长迅速 2024年上半年，公司持续深入推进全球化营销战略，引领国产电生理手术解决方案的全面推进，实现营业收入1.98亿元，同比增长39.57%，其中TrueForce？压力导管、IceMagic？冷冻消融产品等新产品同比增长475%。 在国内市场，公司聚焦优势产品，1）TrueForce？压力导管：随着北京、湖北和天津的集采中标执行，入院速度相对加快，使用量不断攀升，上市以来已在多家中心完成了近3,000例压力监测指导下的射频消融手术，均获得满意疗效及较高的临床认可度。2）IceMagic？冷冻消融产品：已完成近30个省份的挂网，全球首个具有表面多路测温功能的IceMagic？多路测温冷冻消融导管已在华西医院等地开展上市后首批临床应用，治疗效果显著。 在海外市场，公司加大海外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区。TrueForce？压力导管销量优异，成为上半年销售额占比最高的产品。 新研发项目稳步推进，产品迭代与战略合作同步加速 新产品研发项目：公司在完成“射频+冷冻”协同布局的同时，积极推进PFA项目研发进度，全面覆盖“冰、火、电”三大能量平台。公司自主研发的脉冲电场消融导管已进入临床随访收尾阶段。脉冲电场消融项目已递交国内注册，预计2025年上半年可获得NMPA的注册证书。FlashPoint？肾动脉射频消融系统通过NMPA创新医疗器械特别审查申请，进入特别审查程序“绿色通道”。 产品迭代研发项目：持续开展Columbus？三维心脏电生理标测系统软件升级，进一步优化自动高密度标测功能，在标测效率方面有数倍提升。 守正出奇宁静致远 双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管已递交国内注册申请。 战略合作项目：持续推进与Stereotaxis的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”（Genesis RMN？System）及双方共同合作研发的磁导航消融导管均已递交注册申请，力争于2024年下半年获得NMPA注册批准。 期间费用管控成效显著，整体净利率提升明显 2024年上半年，公司的综合毛利率同比降低8.54pct至59.10%，系国内集采的影响及新品处于商业化早期阶段未形成规模效应。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为27.65%、10.01%、19.42%、-0.98%，同比变动幅度分别为-7.34pct、-0.92pct、-9.15pct、+1.51pct。综合影响下，公司整体净利率同比提升7.06pct至8.58%。 其中，2024年第二季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为57.92%、27.78%、8.80%、17.18%、-0.82%、11.76%，分别变动-9.32pct、-5.30pct、-0.17pct、-1.88pct、+1.82pct、-1.00pct。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.77亿/6.71亿/9.03亿元，同比增速分别为45%/41%/35%；归母净利润分别为0.49亿/0.90亿/1.58亿元；分别增长761%/84%/75%；EPS分别为0.10/0.19/0.34，按照2024年8月23日收盘价对应2024年205倍PE。维持“买入”评级。 风险提示：创新技术与产品的研发风险，核心技术人才流失风险，经营渠道管理风险，产品质量及潜在责任风险，市场竞争风险。

     微电生理(688351) 公司1H24业绩基本符合预期，其中2Q24收入及净利增速有所放缓。1H24行业整体三维手术量增速受医疗反腐影响有所放缓，但公司TrueForce压力导管放量情况理想，带动国内/海外收入同比+45%/+36%。公司7月整体表现相较2Q有所改善，且行业反腐已常态化，预计对手术量及设备投放的影响将逐步减弱。重申“买入”评级，维持目标价人民币27.9元。 1H24业绩基本符合预期，2Q24增速稍有放缓：1H24收入同比+40%至人民币1.98亿元（vs BBG全年一致预期：+43%），收入中三维消融导管占收入比例>40%，标测导管占比约30%，设备类占比<10%，针鞘类占比约15%，其中主要新产品（压力消融导管、冷冻消融导管、高密度标测导管）占比约20%；毛利率同比-8.5pcts至59.1%，主要受到集采降价以及压力导管等新品上市后仍在放量期，暂未形成规模效应影响；归母净利同比+689%至1,701万元。单看2Q24，收入/毛利率/归母净利分别同比+21%/-9.3pcts/+12%，增速稍有放缓。 国内收入在医疗反腐常态化下维持较高增速，海外收入2Q24增长强劲。国内：1H24收入同比+45%，其中三维消融导管收入+>50%。从手术量看，受到医疗反腐影响，行业三维电生理手术量1H24同比增速放缓至+10%~20%，低于我们的预期，公司期内三维电生理手术量完成接近1万例，其中1Q24手术量>5,000例，2Q24环比有所下滑。公司重磅新品TrueForce压力导管1H24手术量近2,000例（其中1/3用于房颤手术），公司预计全年压力导管手术量>4,000例。海外：1H24收入同比+36%，其中2Q24+>80%，美洲、中东俄非增速亮眼，主要受压力消融导管海外销售放量拉动，公司预计2024全年压力导管海外手术量>1,000例。 研发管线顺利推进：1）PFA：公司自研导管已进入临床随访收尾阶段，参股的商阳医疗PFA产品已递交国内注册，预计1H25获批；2）RDN：正在多家中心开展临床入组；3）双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管：已递交国内注册申请；4）与Stereotaxis合作：核心产品第五代泛血管介入手术机器人磁导航系统Genesis及双方共同研发的磁导航消融导管均已递交注册申请，预计2H24获批。 维持“买入”评级，目标价人民币27.90元。我们预计2024-26E公司收入人民币4.6亿/6.5亿/9.0亿元，给予公司20x2025E PS目标估值倍数，目标价人民币27.90元，该目标估值倍数较公司上市以来均值低0.8个标准差。 投资风险：政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。

     微电生理(688351) 主要观点： 事件： 公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现收入1.98亿元，同比+40%；归母净利润1701万元，同比+689%；实现扣非归母净利润92万元。 其中，2024Q2公司实现收入1.09亿元，同比+21%；归母净利润1284元，同比+12%；实现扣非归母净利润227万元，同比-23%。 点评： 全力进军房颤市场，三维手术量稳步增长 公司持续深入推进全球化营销战略，引领国产电生理手术解决方案的全面推进，保持收入快速增长趋势，其中TrueForce压力导管、IceMagic冷冻消融产品等新产品同比增长475%；截至年中，全球三维手术量累计突破7万例。 国内进院方面，2024上半年国内压力导管在集采中标加持下入院速度加快，上市以来已在多家中心完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术，均获得较高的临床认可度。冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网。 国外市场方面，公司持续加大海外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区；TrueForce压力导管销量优异，成为上半年销售额占比最高的产品，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定了良好开端。 在研产品丰富，多个项目进入中后期 公司全面布局“冰火电”能量平台，研发进展顺利，多项资本化研发项目已进入临床中后期，（1）PFA项目：自主研发的PFA导管已进入临床随访收尾阶段；参股商阳的PFA项目已递交注册，预计25H1获批NMPA。（2）RDN项目：已进入临床阶段，预计26年获批NMPA；FlashPoint？肾动脉射频消融系统已进入NMPA特别审查程序“绿色通道”。（3）心腔内超声：自主研发的一次性使用心腔内超声成像导管已完成型测检验，预计2024H2开展临床试验。（4）磁导航机器人：持续推进与Stereotaxis的合作，第五代机器人磁导航系统及合作导管已提交注册，有望2024H2获批。 投资建议 我们预计2024-2026年公司收入分别为4.69亿元、6.52亿元和9.43亿元（前值分别为4.86亿元、6.62亿元和9.51亿元），收入增速分别为42.4%、39.1%和44.7%，2024-2026年归母净利润分别实现0.43亿元、0.74亿元和1.33亿元（前值分别为0.16亿元、0.46亿元和1.01亿元），增速分别为661.1%、70.3%和80.8%，2024-2026年EPS预计分别为0.09元、0.16元和0.28元，对应2024-2026年的PE分别为232x、136x和75x，对应的PS倍数分别为22x、16x和11x，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，房颤术式解决方案丰富，2025年集采续标，预计房颤手术高速放量可期，维持“买入”评级。 风险提示 公司新产品商业化不预期风险。

     微电生理(688351) 投资要点 业绩持续快速增长。2024H1，公司实现营收1.98亿元（YoY+39.57%）、归母净利润0.17亿元（YoY+689.30%）；经营活动现金流净额0.38亿元。从Q2单季度来看，公司实现营收1.09亿元（YoY+21.36%）、归母净利润0.13亿元（YoY+11.86%）。报告期内，TrueForce？压力导管、IceMagic？冷冻消融产品等新产品同比增长475%；三维手术量累计突破7万例（2023年报披露为5万例）。公司业绩快速增长，总体符合预期。 国内：政策助力+积极推广，产品持续放量。1）集采加速放量。随着北京、湖北和天津的集采中标执行，TrueForce？压力导管入院速度相对加快，使用量不断攀升，上市以来已完成了近3000例压力监测指导下的射频消融手术。2）完成冷冻消融产品全国挂网及新品应用。IceMagic？冷冻消融产品已完成近30个省份的挂网，全球首个具有表面多路测温功能的IceMagic？多路测温冷冻消融导管已在华西医院等地开展上市后首批临床应用。3）积极开展学术推广，全力进军房颤市场。公司积极参加、举办多项学术专题会，搭建核心产品应用分享学术平台，进一步体现诊断及治疗一体化解决方案能力。 海外：持续加大出海力度，稳步建设品牌影响力。1）已实现36个国家地区覆盖。公司加大海外市场拓展力度，加快提升市场渗透率，三维手术量实现快速增长，现已累计覆盖36个国家和地区。2）压力导管快速放量，打开海外房颤市场。2024H1，TrueForce？压力导管成为公司销售额占比最高的产品，为国产房颤治疗方案走向国际市场奠定了良好开端。3）积极开展学术推广，持续提升品牌影响力。公司携多款产品参加第45届美国心律协会年会、欧洲心律协会年会、第49届阿拉伯国际医疗器械展览会，全方位展现心律失常诊疗新图景，不断提升电生理手术全面解决方案国际品牌影响力。 管线储备丰富，成长性保障充分。1）内生外延加快完善PFA领域布局。公司脉冲消融导管已进入临床随访收尾阶段；参股的商阳医疗的脉冲电场消融项目已递交国内注册，预计2025H1可获批。2）RDN领域研发持续推进。肾动脉消融已开展多中心临床入组；FlashPoint？肾动脉射频消融系统通过NMPA创新医疗器械特别审查申请。公司自主研发的一次性使用心腔内超声成像导管已完成型测检验，计划下半年开展临床试验。3）持续推进合作研发，磁导航机器人预计年内获批。持续推进与Stereotaxis的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”已由公司提交注册申请，预计2024年获得NMPA注册批准；已完成Columbus？三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，共同合作研发的磁导航消融导管已递交注册申请。 投资建议：公司是电生理领域产品布局最广的国产企业，产品梯队持续完善，国内集采挂网逐步落地，海内外学术推广持续发力，业绩有望维持快速增长。我们预计公司2024-2026年的营收分别4.82/6.53/8.58亿元，归母净利润为0.61/1.10/1.50亿元。公司积极拓展海内外市场，随着产品加速放量，公司业绩有望持续增长，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不及预期风险；集采降价超预期风险；汇率波动风险等。